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怠折袁
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1 广汇汽车服务股份公司 2012 年度第一期短期融资券信用评级报告信用等级 A-1 级评级时间 2012 年 1 月 20 日上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.

2 业务声明本评级机构对广汇汽车服务股份公司 2012 年度第一期短期融资券信用评级作如下声明 : 本次债务人信用评级的评级结论是本评级机构以及评级分析员在履行尽职调查基础上, 按照中国人民银行颁布的中国人民银行信用评级管理指导意见以及本评级机构债务人信用评级标准和程序做出的独立判断本评级机构及本次债务人信用评级分析员与债务人之间不存在除本次信用评级事项委托关系以外的任何影响评级行为独立客观公正的关联关系, 并在信用评级过程中恪守诚信原则, 保证出具的评级报告客观公正准确及时本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据债务人所提供的资料, 债务人对其提供资料的合法性真实性完整性正确性负责鉴于信用评级的及时性, 本评级机构将对债务人进行跟踪评级在信用等级有效期限内, 债务人在财务状况外部经营环境等发生重大变化时应及时向本评级机构提供相关资料, 本评级机构将按照相关评级业务规范, 进行后续跟踪评级, 并保留变更及公告信用等级的权利本次债务人信用评级结论不是引导投资者买卖或者持有债务人发行的各类金融产品, 以及债权人向债务人授信放贷或赊销的建议, 也不是对与债务人相关金融产品或债务定价作出的相应评论本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料, 其版权归本评级机构所有, 未经授权不得修改复制转载散发出售或以任何方式外传评级机构 : 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 2012 年 1 月 20 日分析师朱侃 Tel:[021] zk@shxsj.com 张雪宜 Tel:[021] zxy@shxsj.com 上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F Tel:[021] Fax:[021] mail@shxsj.com

3 广汇汽车服务股份公司 2012 年度第一期短期融资券信用评级报告概要编号 : 新世纪债评 [2012] 广汇汽车服务股份公司 2012 年度第一期短期融资券评级结果 :A-1 主要财务数据项目 2008 年 2009 年 2010 年金额单位 : 人民币亿元发行人母公司数据 : 2011 年前三季度货币资金短期刚性债务所有者权益现金类资产 / 短期刚性债务 [ 倍 ] 发行人合并数据及指标 : 流动资产货币资金流动负债短期刚性债务所有者权益营业收入净利润经营性现金净流入量 EBITDA 资产负债率 [%] 流动比率 [%] 现金比率 [%] 利息保障倍数 [ 倍 ] 经营性现金净流入与流动负债比率 [%] 非筹资性现金净流入与流动负债比率 [%] EBITDA/ 利息支出 [ 倍 ] EBITDA/ 短期刚性债务 [ 倍 ] 注 : 根据广汇汽车经审计的 2008~2010 年度及未经审计的 2011 年前三季度财务数据整理计算评级观点优势 : 乘用车经销业务作为广汇汽车的核心业务, 是其收入和利润的主要来源和重要保障公司主业现金流状况总体良好, 可对短期债务偿还提供有力支撑广汇汽车近年来营业收入及利润持续增长, EBITDA 显著增加, 提高了对短期刚性债务和利息支出的偿付保障广汇汽车财务结构较稳健, 资本实力较强, 资产流动性较好, 货币资金存量较大, 可为到期债务提供有力保障广汇汽车融资渠道较畅通, 与多家商业银行建立了良好的合作关系, 能够对广汇汽车本期短期融资券的按期偿还提供保障风险 : 汽车经销行业竞争激烈, 企业整体盈利能力偏弱另外, 汽车经销企业的经营规模和盈利水平受宏观经济周期性波动产业政策变动用车负担增加等因素影响较大广汇汽车刚性债务规模增长较快, 集聚了一定的偿债压力, 且过大的刚性债务规模使其经营业绩易受到利率调整因素影响广汇汽车未来一段时间内的资本性支出规模较大, 增加了其投融资压力 2011 年汽车生产厂商加大了对汽车经销商整车销售考核力度, 使广汇汽车存货成倍增长, 如果公司无法实现预期销售, 可能存在一定的存货积压风险评级机构 : 上海新世纪资信评估投资服务有限公司本报告表述了新世纪公司对本期短期融资券的评级观点, 并非引导投资者买卖或持有本期短期融资券的一种建议报告中引用的资料主要由广汇汽车提供, 所引用资料的真实性由广汇汽车负责

4 广汇汽车服务股份公司 2012 年度第一期短期融资券信用评级报告释义广汇汽车, 该公司, 或公司 : 广汇汽车服务股份公司新世纪公司, 或本评级机构 : 上海新世纪资信评估投资服务有限公司本期短券 : 广汇汽车服务股份公司 2012 年度第一期短期融资券一债项概况 2011 年 11 月, 该公司申请注册发行总额 25 亿元人民币短期融资券获得中国银行间市场交易商协会注册 ( 注册文号 : 中市协注 2011 CP251 号 ), 并于 2011 年 11 月 24 日发行了 15 亿元的 2011 年度第一期短期融资券本次拟发行的 2012 年度第一期短期融资券为注册额度内剩余的 10 亿元 ( 如图表 1 所示 ), 募集资金将用于偿还银行贷款和补充流动资金需求, 以降低财务费用和优化债务结构图表 1. 拟发行的本期短券概况短期融资券名称 : 广汇汽车服务股份公司 2012 年度第一期短期融资券注册额度 : 25 亿元人民币本期发行规模 : 10 亿元人民币短期融资券期限 : 366 天定价方式 : 按面值发行增级安排 : 无资料来源 : 广汇汽车截至 2011 年末, 该公司待偿短期融资券本金金额为 15 亿元二公司信用状况该公司成立于 2006 年 6 月, 是以发起方式设立的股份有限公司, 1

5 初始注册资本为人民币 6.51 亿元, 后经多次增资和股权变动, 截至 2011 年 9 月末, 公司注册资本和实收资本增至人民币 40 亿元, 股权结构如图表 2 所示图表年 9 月末公司股权结构股东名称新疆广汇实业投资 ( 集团 ) 有限责任公司 China Grand Automotive (Mauritius) Limited 注册资本 ( 亿元 ) 实收资本 ( 亿元 ) 持股数 ( 亿股 ) 持股比例 (%) 新疆友源股权投资合伙企业 ( 有限合伙 ) Blue Chariot Investment Limited 上海联创诚锡投资管理合伙企业 ( 普通合伙 ) 上海安益成长投资中心 ( 有限合伙 ) 天津执象股权投资基金合伙企业 ( 有限合伙 ) 天津正和世通股权投资基金合伙企业 ( 有限合伙 ) 江苏瑞华投资发展有限公司江阴澄星实业集团有限公司深圳瑞林股权投资基金企业 ( 有限合伙 ) 新疆建铭股权投资有限公司海通开元投资有限公司上海久奕股权投资企业 ( 有限合伙 ) 天津市凯信花城股权投资合伙企业 ( 有限合伙 ) 南宁邕之泉投资管理中心 ( 有限合伙 ) 合计资料来源 : 广汇汽车 ( 截至 2011 年 9 月 30 日 ) 该公司经营范围为汽车及配件销售二手车销售汽车维修汽车保险代理汽车及配件进出口的项目开发 ; 汽车装饰装璜汽车租赁汽车信息咨询公司已连续多年位居全国乘用车销售三甲行列, 截至 2011 年 9 月末已拥有各类乘用车品牌授权 4S 店 301 家, 经销区域覆盖国内 20 个省市自治区及直辖市, 其中大部分经销网点位于中西部地区截至 2010 年末, 该公司经审计的合并会计报表口径资产总额为 2

6 亿元, 股东权益为亿元 ( 其中归属于母公司股东权益合计为亿元 );2010 年全年实现营业收入亿元, 净利润亿元 ( 其中归属于母公司股东的净利润为 9.54 亿元 ), 经营活动产生的现金流量净额亿元截至 2011 年 9 月末, 该公司经审计的合并会计报表口径资产总额为亿元, 股东权益为亿元 ( 其中归属于母公司股东权益合计为亿元 );2011 年 1~9 月实现营业收入亿元, 净利润亿元 ( 其中归属于母公司股东的净利润为亿元 ), 经营活动产生的现金流量净额亿元该公司作为一家由自然人实际控制的中外合资股份公司, 基本建立起符合业务管理要求的治理结构与内控体系, 并持续提高治理水平与管理素质公司通过不断加强对各项业务的制度化管理, 以确保能够有效控制经营管理各环节中的主要风险但公司汽车经销业务的地域分布分散, 下属汽车经销网点数量众多, 在采购供应环节销售环节和物流配送服务环节对公司管理水平提出较高要求, 公司因资产业务和人员分散而导致的管理和风险控制压力较大该公司主业所处的汽车行业为国家支柱产业, 市场需求大, 发展前景广阔公司具有较强的品牌优势, 规模持续扩张使其在行业中的地位不断稳固, 经营能力和经营效益快速增长同时, 在公司重点经营的中西部地区经济稳步发展, 汽车消费需求快速增长, 为公司营造了有利的外部经营环境但汽车经销行业竞争激烈, 行业整体盈利能力偏弱另外, 宏观经济周期性波动产业政策变动以及用车负担增加等负面因素的存在会对公司的经营规模和盈利水平产生不利影响该公司近年来持续得到资本补充, 加之经营积累较多, 形成较强的资本实力, 财务结构较稳健 ; 公司主业经营环节现金获取能力较强 ; 近年来在营业收入快速增长的带动下, 公司盈利能力也有所增强虽然账面体现短期刚性债务压力较大, 但公司货币资金存量大, 资产与主业相关度高, 可变现能力较强, 整体质量较好, 可为其偿还到期债务提供有力保障经本评级机构信用评级委员会评审, 评定广汇汽车服务股份公司主体长期信用等级为 AA 级, 评级展望为稳定 [ 详见广汇汽车服务股份公司主体长期信用评级报告 ] 3

7 三短期偿债分析 ( 一 ) 现金流分析近年来该公司对重点发展区域的汽车销售商平台实施并购, 迅速扩大了公司的经营规模, 公司的销售收入得到快速增长, 为其带来了较为充裕的现金流入 2008~2010 年和 2011 年 1~9 月, 销售商品提供劳务收到的现金分别为亿元亿元亿元和亿元, 分别占经营活动现金流入的 98.80% 99.49% 99.28% 和 97.65%, 是公司经营性现金流入的主要来源同时, 公司主业回笼现金的能力强, 2008~2010 年和 2011 年 9 月末营业收入现金率分别为 % % % 和 % 图表 3. 公司短期偿债数据及相关偿债能力指标指标名称 2008 年 2009 年 2010 年 EBITDA( 亿元 ) 报告期利息支出 ( 亿元 ) 经营性现金净流入量 ( 亿元 ) EBITDA/ 短期刚性债务 ( 倍 ) EBITDA/ 报告期利息支出 ( 倍 ) 经营性现金净流入量 / 流动负债比率 (%) 经营性现金净流入与短期刚性债务比率 (%) 注 : 根据广汇汽车 2008~2010 年审计报告整理编制该公司 2008~2010 年经营性现金净流量分别为 7.12 亿元亿元和亿元, 经营性现金净流量均保持较大的规模, 提高了对债务的保障程度 2008~2010 年, 公司经营性现金净流入量与流动负债的比率分别为 15.85% 17.16% 和 10.63%, 经营性现金净流量对短期负债提供了较有力的支持 2011 年 1~9 月, 公司经营性现金净流入量为亿元, 主要原因是公司 2011 年三季度整体销售下滑, 销售收入同比有所下降, 加之公司在 2011 年上半年开具的银行承兑汇票集中到期, 导致经营性净现金流出增加该公司经营效益的上升, 使其 EBITDA 出现较大幅度的上升, 并进而提升了 EBITDA 对当年利息支出刚性债务的覆盖比率 2008~2010 年, 公司 EBITDA 分别为 5.69 亿元亿元和亿元整体而言, 公司近年来经营规模显著增长, 从而支撑了经营活动所产生的现金 4

8 流对债务提供的保障程度近年来, 该公司加大对外扩张力度, 投入大量资金用于并购汽车销售商平台, 目标区域集中在新疆河南广西, 重庆安徽甘肃河北等经济较发达的中西部二三线地区, 以增强持续经营能力 2008~ 2010 年和 2011 年 1~9 月, 公司投资性现金净流出分别为 4.62 亿元 8.86 亿元亿元和亿元同期, 该公司筹资活动产生的现金流量净额分别为亿元亿元亿元和亿元, 反映了公司业务规模的扩张, 增加的资本性支出对外部融资具有较大的依赖度从长期看, 并购区域经销商平台有助于公司扩大业务规模, 并保持区域市场竞争优势, 从而使未来获得稳定的营业收入和经营性现金流入图表 4. 公司 2008~2010 年 EBITDA 构成及变化趋势 ( 亿元 ) 2010 年度 2009 年度 2008 年度利润总额列入财务费用的利息支出数报告期计提固定资产折旧报告期摊销无形资产报告期摊销其他长期资产注 : 根据广汇汽车 2008~2010 年审计报告整理编制 ( 二 ) 流动性分析近年来, 该公司持续获得股东注资, 增强了公司的自有资本实力, 资本结构稳健 2011 年 9 月末资产负债率股东权益与刚性债务比率分别为 61.48% 和 73.77%, 处于良好结构状态另外, 公司债务期限结构欠合理,2011 年 9 月末长短期债务比为 20.16%, 短期债务的偿还压力较大 2011 年 9 月末公司流动负债为亿元, 其中短期借款和应付票据等短期刚性债务为亿元, 占流动负债的比例为 83.39% 2011 年 9 月末, 公司流动资产为亿元, 占资产总额的 61.28% 其中, 货币资金余额为亿元 ( 其中用于保证金用途不可动用的货币资金亿元 ), 交易性金融资产一年以内的应收票据应收账款 5

9 预付账款其他应收款净额为亿元, 存货中库存商品 ( 整车 ) 余额为亿元, 上述资产合计占流动资产的 96.30% 另外, 公司流动比率和速动比率分别为 % 和 50.94% 公司应收账款周转速度存货周转速度等流动资产周转速度也处于良好水平因此, 公司资产流动性较好, 货币资金相对充裕, 可对短期债务的偿付提供有效保障图表 ~2010 年流动资产与流动负债构成 ( 亿元 ) 年末 2009 年末 2010 年末货币资金应收票据账龄一年以内的应收账款交易性金融资产存货其他流动资产年末 2009 年末 2010 年末短期借款一年内到期的长期借款应付票据交易性金融负债其他短期刚性债务合计预收帐款其他流动负债注 : 根据广汇汽车 2008~2010 年审计报告整理编制 ( 三 ) 财务弹性 2011 年 9 月末, 该公司资产负债率分别为 61.48%, 仍具有一定的融资空间该公司近年来经营持续增长, 融资能力较强 2011 年 9 月末, 公司商业银行授信额度为亿元, 其中已使用亿元, 尚有亿元授信额度未使用 6

10 四风险揭示 ( 一 ) 市场竞争风险目前, 全国大约有 1 万家乘用车品牌授权的 4S 店, 这是乘用车销售及售后服务的主体, 另外还有为数众多的二级汽车销售代理商近几年, 该行业通过重组兼并收购等手段形成了一些规模较大的企业, 但与整个产业规模相比, 集中度仍较低总体来看, 在高度分散的行业结构下, 乘用车销售市场的竞争激烈, 且企业在与上游主机厂商的竞争关系中处于相对弱势地位, 行业整体盈利能力较弱 ( 二 ) 经济周期性波动风险汽车行业是一个周期性行业, 与宏观经济的走向紧密相关 2006~ 2007 年, 在国民经济高速增长的背景下, 汽车销售增速分别达到 25.13% 和 21.84%, 明显高于 GDP 增长水平, 但是 2008 年受国际金融危机扩散及由此引发的中国经济显著放缓影响, 汽车销售增长速度大幅回落, 表现出汽车行业具有显著的经济周期特征如果未来中国经济增长速度出现明显下降, 汽车需求增长速度也将会大幅回落, 从而对该公司财务状况产生负面影响另外,2010 年 12 月北京出台车辆限购政策, 以及燃油价格持续上涨且居高不下, 导致部分潜在消费者取消或延迟买车计划, 都将对该公司的汽车经销业务带来负面影响 ( 三 ) 刚性债务规模扩大风险该公司处于快速扩张期, 整体经营规模的扩大提高了对流动资金的需求量, 致使公司刚性债务规模迅速扩大,2011 年 9 月末达亿元, 集聚了一定的偿债压力, 且过大的刚性债务规模使其经营业绩易受到利率调整因素影响 ( 四 ) 存货积压风险目前, 汽车经销商一般需在采购车辆后再进行销售, 由于购销之间存在一定的时滞, 因此经销商的存货规模相对一般工业企业而言较大, 如果汽车经销商购买的车辆无法及时实现销售, 可能造成存货的积压, 存在一定的存货积压风险 2011 年, 汽车生产厂商加大了对汽车经销商 7

11 销售指标的考核力度, 该公司存货成倍增长, 如果无法按预期目标实现销售, 将面临存货积压造成的风险 8

12 附录一 : 主要财务数据及指标表主要财务指标 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年前三季度金额单位 : 人民币亿元流动资产合计货币资金流动负债合计短期刚性债务所有者权益合计营业收入净利润 EBITDA 经营性现金净流入量投资性现金净流入量资产负债率 [%] 权益资本与刚性债务比率 [%] 长期资本固定化比率 [%] 流动比率 [%] 速动比率 [%] 现金比率 [%] 货币资金 / 短期刚性债务 [ 倍 ] 应收账款周转速度 [ 次 ] 存货周转速度 [ 次 ] 固定资产周转速度 [ 次 ] 毛利率 [%] 营业利润率 [%] 利息保障倍数 [ 倍 ] 总资产报酬率 [%] 净资产收益率 [%] 营业收入现金率 [%] 经营性现金净流入与流动负债比率 [%] 非筹资性现金净流入与流动负债比率 [%] EBITDA/ 利息支出 [ 倍 ] EBITDA/ 短期刚性债务 [ 倍 ] 注 : 表中数据依据广汇汽车经审计的 2008~2010 年度及未经审计的 2011 年前三季度财务报表整理计算 9

13 附录二 : 各项财务指标的计算公式指标名称计算公式资产负债率期末负债总额 / 期末资产总额 100% 权益资本与刚性债务比率期末所有者权益合计 / 期末刚性债务余额 100% 长期资本固定化比率 ( 期末总资产 - 期末流动资产 )/( 期末负债及所有者权益合计 - 期末流动负债 ) 100% 流动比率期末流动资产总额 / 期末流动负债总额 100% 速动比率现金比率现金类资产 / 短期刚性债务 ( 期末流动资产总额 - 存货余额 - 预付账款 - 待摊费用 - 待处理流动资产损益 )/ 期末流动负债总额 100% ( 期末货币资金 + 期末短期投资净额 + 期末应收票据 < 银行承兑汇票 > 余额 )/ 期末流动负债总额 100% ( 期末货币资金余额 + 期末交易性金融资产 + 期末应收银行承兑汇票余额 )/ 期末短期刚性债务余额应收账款周转速度报告期主营业务收入 /[( 期初应收账款余额 + 期末应收账款余额 /2)] 存货周转速度报告期主营业务成本 /[ ( 期初存货余额 + 期末存货余额 )/2] 固定资产周转速度报告期主营业务收入 /[ ( 期初固定资产净额 + 期末固定资产净额 )2] 总资产周转速度报告期主营业务收入 /([ 期初资产总额 + 期末资产总额 ]/2) 毛利率 1- 报告期主营业务成本 / 报告期主营业务收入 100% 营业利润率报告期营业利润 / 报告期主营业务收入 100% 利息保障倍数总资产报酬率 ( 报告期税前利润 + 报告期列入财务费用利息支出 )/ 报告期利息支出 100% ( 报告期利润总额 + 报告期列入财务费用的利息支出 )/[( 期初资产总额 + 期末资产总额 )/2] 100% 净资产收益率报告期税后利润 /[( 期初股东权益 + 期末股东权益 )/2] 100% 主营收入现金率经营性现金净流入与流动负债比率非筹资性现金净流入与流动负债比率 EBITDA/ 利息支出报告期销售商品提供劳务收到的现金 / 报告期主营业务收入 100% 报告期经营性现金流量净额 /[( 期初流动负债 + 期末流动负债 )/2] 100% 报告期非筹资性现金流量净额 /[( 期初流动负债 + 期末流动负债 )/2] 100% =EBITDA/ 报告期利息支出 EBITDA/ 短期刚性债务 =EBITDA/[( 期初短期刚性债务 + 期末短期刚性债务 )/2] 注 1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准注 2. EBITDA= 利润总额 + 利息支出 ( 列入财务费用的利息支出 )+ 折旧 + 摊销注 3. EBITDA/ 利息支出 =EBITDA/( 列入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) 注 4. 短期刚性债务 = 短期借款 + 应付票据 + 一年内到期的长期借款 + 应付短期融资券 + 其他具期短期债务注 5. 报告期利息支出 = 列入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出注 6. 非筹资性现金流量净额 = 经营性现金流量净额 + 投资性现金流量净额 10

14 附录三 : 评级结果释义本评级机构短期债券信用等级分为四等六级, 即 :A-1 A-2 A-3 B C D 等级含义 A-1 最高级短期债券, 其还本付息能力最强, 安全性最高 A 等 A-2 还本付息能力较强, 安全性较高 A-3 还本付息能力一般, 安全性易受不良环境变化的影响 B 等 B 还本付息能力较低, 有一定违约风险 C 等 C 还本付息能力很低, 违约风险较高 D 等 D 不能按期还本付息注 : 每一个信用等级均不进行微调 11

15 附录四 : 跟踪评级安排根据中国人民银行监管要求和本评级机构的业务操作规范, 在本期短券存续期 ( 本期短券发行日至约定的本息偿付日 ) 内, 本评级机构将对其进行持续跟踪评级跟踪评级期间, 本评级机构将持续关注广汇汽车外部经营环境的变化影响广汇汽车经营或财务状况的重大事件广汇汽车履行债务的情况等因素, 并出具跟踪评级报告, 以动态地反映广汇汽车本期短券的信用状况 ( 一 ) 跟踪评级时间和内容本评级机构对本期短券的持续跟踪评级的期限为融资券发行日至融资券到期日定期跟踪评级将在本期短券成功发行后每 6 个月出具一次正式的定期跟踪评级报告定期跟踪评级报告与首次评级报告保持衔接, 如定期跟踪评级报告与上次评级报告在结论或重大事项出现差异的, 本评级机构将作特别说明, 并分析原因另外, 本评级机构也将对广汇汽车发债后累计出现的违约率进行描述和分析不定期跟踪评级自本次评级报告出具之日起进行在发生可能影响本次评级报告结论的重大事项时, 广汇汽车应根据已作出的书面承诺及时告知本评级机构相应事项本评级机构持续跟踪评级人员将密切关注与广汇汽车有关的信息, 在认为必要时及时安排不定期跟踪评级并调整或维持原有信用级别不定期跟踪评级报告在本评级机构向广汇汽车发出重大事项跟踪评级告知书后 10 个工作日内提出 ( 二 ) 跟踪评级程序定期跟踪评级前向广汇汽车发送常规跟踪评级告知书, 不定期跟踪评级前向广汇汽车发送重大事项跟踪评级告知书跟踪评级将按照收集评级所需资料现场调研评级分析评级委员会审核出具评级报告公告等程序进行本评级机构的跟踪评级报告和评级结果将对发行人本期短券投资人债权代理人监管部门及监管部门要求的披露对象进行披露在持续跟踪评级报告签署之日后十个工作日内, 广汇汽车和本评级机构应在监管部门指定媒体及本评级机构的网站上公布持续跟踪评级结果上海新世纪资信评估投资服务有限公司 2012 年 1 月 20 日 12

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013