目录 218 年国内原奶价格将怎么走?... 5 国际原奶供给恢复, 国际原奶价格上涨乏力... 5 全球大包粉价格稳中下降... 5 乳制品主要出口国供给开始恢复... 6 奶农实现盈利, 单产提升驱动原奶供给恢复... 6 国际原奶价格何去何从?... 7 国内原奶供需改善, 原奶价格温和上涨.

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1 [Table_MainInfo] 研究报告 食品 饮料与烟草行业 年国内原奶价格将怎么走? 评级看好维持 报告要点 218 年国内原奶价格将怎么走? 分析师 国际原奶价格 :12 月 5 日恒天然全脂奶粉 脱脂奶粉拍卖价格分别自年初下降 14% 33%, 国际大包粉价格上涨乏力, 主要是由于主要乳制品出口国供给开始恢复 复分析师盘原奶历史周期看, 原奶价格的主要驱动是供给, 但是同时需求 饲料价格 库存因素亦是原奶价格重要影响因素 从目前看, 国际供给恢复, 欧洲脱脂奶粉库存位于高位, 饲料价格位于低位, 国际原奶价格上涨乏力, 但是同时主要乳制品进口国需求亦恢复, 所以预计国际原奶价格大概率不会出现大幅下跌的情况 联系人国内原奶价格 : 国内生鲜乳价格温和上涨至 3.52 元 / 千克, 主要是由于国内供需改善,217 年 1-1 月国内生鲜乳产量累计下滑 1.5%, 国内乳制品需求回暖 (217Q2 Q3 上市乳企营业收入同比增速超过 15%), 虽然进口大包粉数量同比增加明显, 但联系人是主要是下游乳制品加工企业补库存的需求, 目前乳制品企业库存 / 收入比例处在较低水平, 整体看目前国内原奶供需处于紧平衡的状态, 支撑国内原奶价格上涨, 但是饲料价格处于低位, 以及国际原奶价格位于低位, 限制国内原奶价格上涨幅度 刘颜 (8621) liuyan8@cjsc.com.cn 执业证书编号 :S 董思远 (8621) dongsy@cjsc.com.cn 执业证书编号 :S 张伟欣 (8621) Zhangwx2@cjsc.com.cn 赵海燕 (8621) zhaohy4@cjsc.com.cn 上游供需偏紧传导至下游供需偏紧, 格局有望持续改善, 盈利持续提升将是主基调 相关研究 白酒区域研究之河南市场: 兼容性强, 豫酒振 本周核心观点兴已起航 春节旺季将至, 白酒再迎催化,218 年提价将是主旋律 随着春节白酒销售旺季即 白酒区域微研究之安徽市场: 徽酒双星冉冉升 将到来, 龙头价格有望继续向上 我们认为 218 年酒企出厂价提升将是主基调, 一起 方面茅台未来 3-5 年供需紧张决定其批价有望继续稳步向上, 各价格带空间被打开 上一轮白酒周期是怎样演绎的? ( 高端之间 次高端与高端 大众与次高端的价差均从之前的 2-3 元扩大到 4-7 元 ), 企业需提价抢占各价格带中的制高点和次高点, 另一方面终端价格稳 步回升 渠道库存下滑完毕, 为红利从渠道端到厂家端转移提供了基础 核心推荐 标的 : 五粮液 ( 渠道改革魄力强, 量能增长弹性大,218 年估值不到 2 倍 ) 贵州 茅台 泸州老窖 水井坊 山西汾酒 沱牌舍得 古井贡酒 洋河股份 口子窖 老白干酒 国内原奶价格缓慢上行, 关注乳制品格局改善 ; 大众品需求改善, 推荐乳制品 调 味品及肉制品行业 最新原奶价格在 3.5 元 / 千克左右, 环比 7 月上涨 3%, 同比去 年小幅上涨.6% 我们预计在上游供给缩减 下游需求好转及企业库存低位补库存 周期下国内生鲜乳价格有望稳步上行, 但受制于国际大包粉上涨幅度有限, 乳制品 格局有望改善 从上市公司业绩和行业数据看,217 年大众品需求出现全面复苏迹 象 ( 乳制品 调味品 啤酒 饮料等 ) 重点推荐有望迎来盈利黄金周期的伊利股份, 竞争格局和成长性兼具备的调味品行业, 推荐涪陵榨菜 中炬高新 千禾味业 恒 顺醋业, 受益于成本下行的双汇发展, 关注盈利能力进入改善通道的啤酒行业 风险提示 : 1. 下游需求疲软 ; 2. 公司业绩不达预期 请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 26

2 目录 218 年国内原奶价格将怎么走?... 5 国际原奶供给恢复, 国际原奶价格上涨乏力... 5 全球大包粉价格稳中下降... 5 乳制品主要出口国供给开始恢复... 6 奶农实现盈利, 单产提升驱动原奶供给恢复... 6 国际原奶价格何去何从?... 7 国内原奶供需改善, 原奶价格温和上涨... 9 国内原奶供给减少, 需求恢复... 9 供需紧平衡, 国内原奶价格温和上涨 上游供需偏紧传导至下游供需偏紧, 格局有望持续改善 本周核心观点及投资建议 上周食品饮料行业行情回顾 上周行业重要数据新闻及点评 最新数据 : 猪肉价格环比上升, 原奶价格环比上升 肉制品 : 仔猪 生猪 猪肉价格环比上升 乳业 : 原奶收购价格环比上升 酒类 : 茅台 五粮液电商价格环比持平 要闻动态跟踪 大事提醒 图表目录 图 1: 恒天然全脂奶粉价格... 5 图 2: 恒天然脱脂奶粉价格... 5 图 3: 欧洲全脂奶粉价格... 5 图 4: 欧洲脱脂奶粉价格... 5 图 5: 美国全脂奶粉价格... 5 图 6: 美国脱脂奶粉价格... 5 图 7: 全球乳制品主要出口国原奶产量恢复... 6 图 8: 新西兰原奶产量同比增量... 6 图 9: 欧盟原奶产量同比增量... 6 图 1: 新西兰奶农实现盈利... 7 图 11: 德国奶农实现盈利... 7 图 12: 主要乳制品出口国泌乳奶牛存栏量减少... 7 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 26

3 图 13: 国际原奶周期回顾... 8 图 14: 欧盟原奶产量及同比增速... 8 图 15: 新西兰原奶产量及同比增速... 8 图 16: 欧洲脱脂奶粉库存... 8 图 17: 主要乳制品进口国 217 年 1-7 月产品进口恢复... 9 图 18: 我国进口大包粉数量及增速... 9 图 19: 国际饲料价格... 9 图 2: 我国奶牛数量 216/217 年减少... 1 图 21: 国内生鲜乳产量指数下滑... 1 图 22: 乳制品行业分季度收入及增速 ( 亿元 )... 1 图 23: 乳制品行业收入及增速 ( 亿元 )... 1 图 24: 乳制品企业库存 / 收入比 图 25: 国内生鲜乳价格温和上涨 图 26: 国内原奶价格和进口大包粉价格差 ( 元 / 千克 ) 图 27: 国内饲料价格处于低位 图 28: 原奶企业液态奶收入及增速 图 29: 新希望低温产品占比高 图 3: 格力市占率和盈利能力 图 31: 茅台各地批价及 1 号店零售价 ( 单位 : 元 ) 图 32: 五粮液批价及 1 号店零售价 ( 单位 : 元 ) 图 33: 泸州老窖 1573 出厂价及京东零售价 ( 单位 : 元 ) 图 34: 上周行业及公司概况一览 ( 行业数据为近期最新数据 ) 图 35: 申万行业板块周涨跌幅 ( 流通市值加权平均,%) 图 36: 申万食品饮料子行业周涨跌幅 ( 流通市值加权平均,%) 图 37: 沪深 3 和食品饮料指数 图 38: 食品饮料指数相对沪深 3 年初至今累计超额收益 (%) 图 39: 各线白酒相对沪深 3 估值 (TTM) 图 4: 白酒和大众品相对估值对比 图 41: 食品饮料各子板块估值水平 ( ) 图 42:22 省市平均猪肉价格 ( 单位 : 元 / 公斤 ) 图 43:22 省市平均猪肉价格同比增速 ( 单位 :%) 图 44: 猪肉与生猪价差 ( 单位 : 元 / 公斤 ) 图 45:22 个省市猪粮比价 图 46:22 省市平均玉米价格 ( 单位 : 元 / 公斤 ) 图 47:22 省市平均豆粕价格 ( 单位 : 元 / 公斤 ) 图 48:1 个奶牛主产省 ( 区 ) 生鲜乳平均价和同比增速 图 49: 恒天然全脂奶粉拍卖价格环比下降 图 5: 茅台各地批价及 1 号店零售价 ( 单位 : 元 ) 图 51: 五粮液批价及 1 号店零售价 ( 单位 : 元 ) 图 52: 一号店白酒销售价格 ( 单位 : 元 ) 图 53: 京东商城白酒销售价格 ( 单位 : 元 ) 图 54: 一号店啤酒销售价格 ( 单位 : 元 ) 图 55: 一号店红酒销售价格 ( 单位 : 元 ) 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 26

4 表 1: 海天味业 伊利 青岛啤酒销售费用具体分拆 表 2: 现阶段重点覆盖公司最新盈利预测 (12 月 15 日收盘价 ) 表 3: 周度涨跌幅榜 表 4: 上周重点公告和行业新闻摘要 表 5: 未来两周大事提醒 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 26

5 January February March April May June July August September October November December January February March April May June July August September October November December January February March April May June July August September October November December January February March April May June July August September October November December 年国内原奶价格将怎么走? 国际原奶供给恢复, 国际原奶价格上涨乏力 全球大包粉价格稳中下降 恒天然大包粉价格稳中下降 217 年 12 月 5 日最新恒天然全脂奶粉拍卖价格 283 美元 / 吨, 自年初下降 14%, 脱脂奶粉拍卖价格 1774 美元 / 吨, 自年初下降 33% 全球大包粉价格经过 216 年下半年短期的上涨之后, 又处于下降通道 图 1: 恒天然全脂奶粉价格 6, 5, 4, 3, 2, 1, 图 2: 恒天然脱脂奶粉价格 6, 5, 4, 3, 2, 1, 恒天然全脂奶粉 ( 美元 / 吨 ) 资料来源 :Globaldairytrade, 长江证券研究所图 3: 欧洲全脂奶粉价格 6, 5, 4, 3, 2, 1, 恒天然脱脂奶粉 ( 美元 / 吨 ) 资料来源 :Globaldairytrade, 长江证券研究所 图 4: 欧洲脱脂奶粉价格 5, 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 图 5: 美国全脂奶粉价格 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 图 6: 美国脱脂奶粉价格 , 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 26

6 乳制品主要出口国供给开始恢复 乳制品主要出口国供给端结束下滑趋势, 自 217 年 3 月开始实现正增长 主要出口国新西兰 欧盟 美国 澳大利亚, 原奶产量同比增速自 216 年 6 月开始下滑,6-12 月分别同比下滑.7%.4%.9% 1.1% 2.5% 2.1% 1.6%, 供给收缩是 216 年 6 月至 12 月国际大包粉价格上涨的主要原因 但是自 217 年 3 月开始主要出口国原奶产量开始恢复增长,217 年 3-1 月原奶产量分别同比变动.8% 1.1% -1% 1.2% 1.4% 2.% 2.4% 3.2%, 国际主要乳制品出口国供给开始恢复, 是全球原奶价格上涨乏力的主要原因 图 7: 全球乳制品主要出口国原奶产量恢复 2, 1,5 1, 5 (5) (1,) (1,5) 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 欧盟产量同比增量 ( 千吨 ) 美国产量同比增量 ( 千吨 ) 澳大利亚产量同比增量 ( 千吨 ) 新西兰产量同比增量 ( 千吨 ) 图 8: 新西兰原奶产量同比增量 (1) (2) (3) (4) (5) (6) 图 9: 欧盟原奶产量同比增量 1,5 1, 5 (5) 新西兰产量同比增量 ( 千吨 ) (1,) 欧盟产量同比增量 ( 千吨 ) 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 奶农实现盈利, 单产提升驱动原奶供给恢复 欧盟和新西兰奶农开始实现盈利, 提升奶农积极性 欧盟 215 年 3 月取消牛奶配额制, 原奶产量大幅增加, 奶农亏损严重, 自 217 年 4 月奶农实现盈利, 产量开始恢复 新西兰奶农自 214 年底原奶价格低于现金成本线, 奶农已经连续亏损两年,217 年 4 月开始奶农开始实现盈利 单产提升是原奶供给恢复的主要驱动因素 217 年初泌乳奶牛存栏量减少, 所以预计单产提升是原奶供给恢复的主要驱动因素 217 年 3 月至 1 月, 新西兰原奶产量分别同比变动 9.2% 6.3% -.7% 21.1% 11.7% -1.6% -1.6% 2.7%, 欧盟原奶产量分别同比变动 -.5%.3% -.2%.7%.9% 2.3% 4.1% 4.1% 欧盟 新请阅读最后评级说明和重要声明 6 / 26

7 西兰单产恢复我们认为主要是奶农开始实现盈利, 澳大利亚单产恢复, 我们认为主要是 去年影响单产量的天气因素消除 图 1: 新西兰奶农实现盈利 图 11: 德国奶农实现盈利 总成本线 现金成本线 总成本线 现金成本线 新西兰原奶价格 德国原奶价格 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 图 12: 主要乳制品出口国泌乳奶牛存栏量减少 1% 泌乳奶牛存栏量增速美国 % % 5% 1% 15% 2% 25% 3% 35% -1% 澳大利亚泌乳奶牛占比欧盟五大主要出口国新西兰 -2% -3% -4% -5% 阿根廷 -6% 资料来源 :USDA, 长江证券研究所 国际原奶价格何去何从? 借古鉴今 :26 年以来国际原奶周期回顾 原奶价格上涨驱动因素 : 供给收缩 + 饲料价格上涨 ; 原奶价格上涨驱动因素 :29 年供给收缩 +29/21 年需求恢复 + 饲料价格上涨 ; 原奶价格上涨驱动因素 :213 年供给收缩明显 +214 年需求触底回升 + 库存增加扩大需求 + 饲料价格处于高位 ; 从历次周期看, 供给端是主要驱动因素, 但是同时饲料 需求和库存亦对原奶价格形成影响 请阅读最后评级说明和重要声明 7 / 26

8 E 图 13: 国际原奶周期回顾 6% 5% 4% 年供给收缩, 饲料成本上涨 29 年供给收缩,29/21 年需求恢复, 饲料价格上涨 213 年供给收缩明显,214 年需求触底回升, 库存增加明显, 扩大需求 1,4 1,2 1, 3% 2% 1% 8 6 % 4-1% 2-2% 大包粉库存 ( 万吨 ) 原奶需求量同比增速主要出口国原奶产量同比增速 资料来源 :USDA, 长江证券研究所测算 ( 备注 : 原奶需求量数据采用的是乳制品 GB6914/86 标准折算 ) 此次国际原奶价格研判供给端 : 乳制品主要出口国原奶产量目前已经开始呈现恢复的态势, 并且欧洲目前脱脂奶粉库存 38 万吨, 欧盟脱脂奶粉一年总产量约 17 万吨, 出口量约 6 万吨, 国内消费量约 1 万吨, 整体来看欧洲脱脂奶粉库存压力较大, 短期之内依然对价格形成压制 图 14: 欧盟原奶产量及同比增速 图 15: 新西兰原奶产量及同比增速 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% -4% -6% -8% 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% 欧盟原奶产量 ( 千吨 ) 同比 新西兰原奶产量 ( 千吨 ) 同比 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 图 16: 欧洲脱脂奶粉库存 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 欧盟收购价 ( 欧元 / 吨 ) 德国脱脂奶粉价格 ( 欧元 / 吨 ) 欧盟脱脂奶粉出口均价 ( 欧元 / 吨 ) 脱脂奶粉国家库存 ( 吨 )( 右轴 ) 脱脂奶粉公共库存 ( 吨 )( 右轴 ) 资料来源 :CLAL, 长江证券研究所 请阅读最后评级说明和重要声明 8 / 26

9 需求端 : 主要乳制品进口国我国 俄罗斯 墨西哥乳制品进口数量恢复明显, 我国进口 大包粉数量 1-1 月累计增加 23%, 尤其是 217 年 6 月 -1 月我国进口大包粉数量单月 同比增速均超过 5%,9 月甚至达到 15%, 其中脱脂奶粉增速快于全脂奶粉 图 17: 主要乳制品进口国 217 年 1-7 月产品进口恢复 图 18: 我国进口大包粉数量及增速 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 2% 15% 1% 5% % -5% -1% -5% 我国俄罗斯墨西哥 -1% 脱脂奶粉全脂奶粉奶酪黄油 进口数量 : 奶粉 : 当月值 ( 吨 ) 同比增速 资料来源 :MMO, 长江证券研究所 饲料 : 饲料占养殖成本比例约 7%-8%, 其中主要是玉米 青贮玉米 苜蓿 豆粕, 从国际饲料价格看, 目前国际饲料价格依然疲软, 从成本端角度看, 在一定程度上制约原奶价格上涨 图 19: 国际饲料价格 国际现货价 : 苜蓿粉 ( 美元 / 吨 ) 国际现货价 : 玉米 ( 美元 / 吨 ) 国际现货价 : 豆粕 ( 美元 / 吨 ) 核心观点 : 目前无论是新西兰还是欧洲奶农都已经实现盈利, 未来如果没有天气等极端 因素影响, 预计原奶产量依旧会保持稳中略增, 同时欧洲库存的 38 万吨的脱脂奶粉对 价格形成压制, 并且饲料价格未见起色, 全球原奶价格缺乏上涨的动力, 但是考虑到需 求端恢复, 所以预计大概率也不会出现大幅下跌的情况, 基本会保持稳定 国内原奶供需改善, 原奶价格温和上涨 国内原奶供给减少, 需求回暖 奶牛数量下降, 国内原奶供给减少 自 217 年 5 月国内生鲜乳产量总体呈现下滑的趋 势,1 月生鲜乳同比减少 3.1%,1-1 月生鲜乳产量同比减少 1.5%, 原奶供给下滑主 要是由于奶农亏损后陆续退出, 奶牛数量减少 请阅读最后评级说明和重要声明 9 / 26

10 1Q1 1Q3 11Q1 11Q3 12Q1 12Q3 13Q1 13Q3 14Q1 14Q3 15Q1 15Q3 16Q1 16Q3 17Q1 17Q E 图 2: 我国奶牛数量 216/217 年减少 图 21: 国内生鲜乳产量指数下滑 % 4% 2% % -2% -4% -6% -8% 我国奶牛数量 ( 万头 ) 同比增速 国内生鲜乳产量指数 资料来源 :USDA, 长江证券研究所资料来源 : 乳业咨询网, 长江证券研究所 下线城市消费升级, 我国乳制品消费需求回暖 根据尼尔森数据,217 年上半年液态类乳品零售额同比增长 7.3%, 其中三四线城乡同比增长近 9% 从上市公司数据来看, 217 年 1-9 月行业收入同比增长 14%, 其中 217Q1/Q2/Q3 行业收入分别同比增长 5%/18%/17%, 下游需求恢复明显, 二季度 三季度收入增速改善明显 图 22: 乳制品行业分季度收入及增速 ( 亿元 ) 图 23: 乳制品行业收入及增速 ( 亿元 ) % 25% 2% 15% 1% 5% % 1, % 25% 2% 15% 1% 5% -5% % 乳制品收入 ( 左轴 ) 同比 ( 右轴 ) 行业收入 ( 左轴 ) 同比 ( 右轴 ) 下游乳制品企业目前库存收入比处于低位, 补库存进一步放大需求 由于 213 年我国乳制品企业经历奶荒, 大量进口国际大包粉作为替代奶源, 随着大包粉逐渐消化完毕, 目前我国上市乳企库存 / 收入比例已经下降至低位, 乳制品企业面临补库存的需求, 会进一步放大需求 请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 26

11 Q1 21Q2 21Q3 21Q4 211Q1 211Q2 211Q3 211Q4 212Q1 212Q2 212Q3 212Q4 213Q1 213Q2 213Q3 213Q4 214Q1 214Q2 214Q3 214Q4 215Q1 215Q2 215Q3 215Q4 216Q1 216Q2 216Q3 216Q4 217Q1 217Q2 217Q3 图 24: 乳制品企业库存 / 收入比 5% 45% 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 乳制品企业存货 / 收入 供需紧平衡, 国内原奶价格温和上涨 我国生鲜乳价格温和上涨, 我们认为目前我国原奶产量下降, 下游乳制品需求回暖, 同时进口大包粉数量虽然增加明显, 但是主要是乳制品企业补库存的需求, 目前国内原奶供需处于紧平衡的状态, 我们认为国内原奶供需紧平衡是支撑国内原奶价格上涨的主要驱动因素之一 同时考虑到国际原奶价格在低位, 且玉米等饲料价格处于低位, 预计国内原奶价格上涨温和 图 25: 国内生鲜乳价格温和上涨 平均价 : 生鲜乳 : 主产区 请阅读最后评级说明和重要声明 11 / 26

12 图 26: 国内原奶价格和进口大包粉价格差 ( 元 / 千克 ) 图 27: 国内饲料价格处于低位 ,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 国内与进口的价差 市场价 : 豆粕 ( 元 / 吨 ) 市场价 : 玉米 ( 元 / 吨 ) 资料来源 :Globaldairytrade,Wind, 长江证券研究所 上游供需偏紧传导至下游供需偏紧, 格局有望持续改善 年上游原奶行业供给过剩, 导致下游乳制品行业竞争加剧, 同样 217 年上游供需偏紧, 我们认为也会传导至下游乳制品行业, 行业竞争格局有望持续改善 一方面是上游供需偏紧, 上游原奶企业不需要大力度进入下游乳制品加工业消化过剩的奶源, 来自上游乳企的竞争减少 另一方面成本上行背景下, 来自区域乳企的竞争缓和 区域乳业和龙头乳企之间的竞争趋缓 成本下降尤其是大包粉价格下降过程中, 区域乳企成本优势会更明显, 会通过价格战加速对市场份额的争夺 成本上涨后来自区域乳企的价格战减少, 同时区域乳企寻求和龙头企业伊利和蒙牛的差异化竞争, 战略转向低温 图 28: 原奶企业液态奶收入及增速 图 29: 新希望低温产品占比高 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% H1 现代牧业液态奶收入 ( 万元 ) 圣牧液态奶收入 ( 万元 ) 辉山液态奶收入 ( 万元 ) 现代牧业收入增速圣牧收入增速辉山收入增速 低温酸奶 低温鲜牛奶 常温纯牛奶 常温调制乳 常温乳饮料 常温酸奶 低温乳饮料 奶粉 低温调制乳 其他业务 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究所 ( 备注 : 辉山乳业 215 年数据为 215 年 3 月至 216 年 3 月, 以此类推 年 ) 竞争格局有望持续改善, 盈利持续提升将是主基调 企业的最终盈利能力应该是对产业链中的两方议价权来确定的, 即 :1) 对消费者的议价权, 表现为价格的高低, 体现为毛利率的高低 ;2) 对渠道的议价权, 表现为渠道费用的高低, 体现为销售费用的高低 无论是对消费者的议价权还是对渠道的议价权, 关键因素仍是行业竞争格局以及企业在行业中的竞争地位决定的 以格力为例, 伴随着其市场份额提升, 格力 216 年家用空调内销市占率 43%, 较 28 年提升 7pct, 其盈利能力自 27 年开始经历了近 1 年的提升周期,1 年内毛利率提升近 15pct, 净利率提升了近 1pct 请阅读最后评级说明和重要声明 12 / 26

13 图 3: 格力市占率和盈利能力 5% 45% 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 格力家用空调总销量市场占有率 格力家用空调内销量市场占有率 格力毛利率 格力净利率 资料来源 :Wind, 产业在线, 长江证券研究所 伊利有望进入以格局改善驱动的新盈利周期 在 215 年以前, 伊利盈利能力提升主要 来自产品结构升级带来的毛利率提升, 而费用率近年来持续增加 我们认为随着行业需 求回暖 行业竞争格局改善, 伊利将进入以竞争格局改善驱动的新的盈利周期 表 1: 海天味业 伊利 青岛啤酒销售费用具体分拆 海天味业 伊利 青岛啤酒 项目 占收入比重 项目 占收入比重 项目 占收入比重 人工成本 2.3% 职工薪酬 4.2% 职工薪酬 7.% 运费 4.4% 装卸运输费 5.4% 装卸运输费 4.61% 广告费 2.7% 广告宣传费 12.6% 广告宣传费 2.84% 促销费 2.1% 折旧修理费.2% 促销费 6.7% 其他 1% 差旅费.4% 行政费用.64% 物耗劳保费.3% 折旧及摊销费用.48% 办公租赁费.3% 租赁费.35% 其他.1% 低值易耗品.24% 其他.23% 合计 12.5% 23.23% 23.9% 资料来源 : 公司公告, 长江证券研究所 请阅读最后评级说明和重要声明 13 / 26

14 本周核心观点及投资建议 春节旺季将至, 白酒再迎催化,218 年提价将是主旋律随着春节白酒销售旺季即将到来, 龙头价格有望继续向上 我们认为 218 年酒企出厂价提升将是主基调, 一方面茅台未来 3-5 年供需紧张决定其批价有望继续稳步向上, 各价格带空间被打开 ( 高端之间 次高端与高端 大众与次高端的价差均从之前的 2-3 元扩大到 4-7 元 ), 企业需提价抢占各价格带中的制高点和次高点, 另一方面终端价格稳步回升 渠道库存下滑完毕, 为红利从渠道端到厂家端转移提供了基础 核心推荐标的 : 五粮液 ( 渠道改革魄力强, 量能增长弹性大,218 年估值不到 2 倍 ) 贵州茅台 泸州老窖 水井坊 山西汾酒 沱牌舍得 古井贡酒 洋河股份 口子窖 老白干酒 国内原奶价格缓慢上行, 关注乳制品格局改善 ; 大众品需求改善, 推荐乳制品 调味品及肉制品行业最新原奶价格在 3.5 元 / 千克左右, 环比 7 月上涨 3%, 同比去年小幅上涨.6% 我们预计在上游供给缩减 下游需求好转及企业库存低位补库存周期下国内生鲜乳价格有望稳步上行, 但受制于国际大包粉上涨幅度有限, 乳制品格局有望改善 从上市公司业绩和行业数据看,217 年大众品需求出现全面复苏迹象 ( 乳制品 调味品 啤酒 饮料等 ) 重点推荐有望迎来盈利黄金周期的伊利股份, 竞争格局和成长性兼具备的调味品行业, 推荐涪陵榨菜 中炬高新 千禾味业 恒顺醋业, 受益于成本下行的双汇发展, 关注盈利能力进入改善通道的啤酒行业 重点推荐标的 : 白酒 : 贵州茅台 :1) 白酒品牌黄金周期到来, 受益于消费升级以及大众化迅速扩容, 茅台竞争力凸显, 独占千元以上价格带, 普飞放量 定制开发酒完成价格升级 ;2) 四季度旺季需求下, 经销商库存目前仍然偏低, 预计茅台批价仍然保持稳中有升, 明年春节相比今年延后, 基数效应下收入仍有望保持较快增长 ;3) 茅台酒 茅台酱香酒双轮驱动格局基本形成, 酱香酒今年预计实现高速增长, 成为茅台重要的腰部力量以及新的增长级 我们预计 217/218 年 EPS 分别为 19.47/26.3 元, 给予 买入 评级 五粮液 :1) 五粮液今年实现量价齐升, 预计明年在高端酒需求继续释放下以及茅台酒供需紧平衡的情况下, 五粮液仍然大概率保持量价齐升的趋势 ;2) 渠道转型坚定进行中, 目标实现百城千县万店计划, 加强对终端门店的覆盖, 解决过去过度依赖经销商 渠道发展不均衡的问题 ;3) 五粮液作为浓香白酒标杆, 公司加强产品结构调整, 持续推进 1+5+N 品牌战略, 布局全价位产品线, 满足消费者多元需求 我们预计 217/218 年 EPS 分别为 2.51/3.59 元, 给予 买入 评级 泸州老窖 :1) 公司主要品项价格体系全面理顺, 维护并提升各级渠道利润, 聚焦核心五大单品, 进入全面发力阶段 ;2) 国窖 1573 挺价坚决, 出厂价不断上调, 并实行计划内外价格, 今年预计实现高速增长, 明年预计大概率仍保持高速增长 ;3) 公司中端酒请阅读最后评级说明和重要声明 14 / 26

15 蓄势待发, 中端产品渠道利润不断提升, 收入增速有望逐步上行, 低端酒调整基本结束 我们预计 217/218 年 EPS 分别为 1.88/2.78 元, 给予 买入 评级 水井坊 :1) 公司前三季度收入保持高速增长, 核心大单品持续放量, 产品结构升级带动毛利率持续提升, 超高端单品 菁翠 近期推出, 产品高端化持续推进 ;2) 公司核心市场保持强劲市场, 次核心市场受益于基数问题增速更高, 未来会有第三阶核心市场, 公司全国化布局持续推进 ;3) 由于公司品牌投入与市场拓展并线进行, 预计销售费用率仍将维持在较高水平, 但随着公司产品结构持续升级, 盈利能力仍有望持续提升 我们预计 217/218 年 EPS 分别为.71/1.21 元, 给予 买入 评级 古井贡酒 :1) 公司受益于省内消费升级, 中高端竞争格局良性, 产品结构持续升级, 今年古 8 古 16 实现高速增长, 省内整体实现稳健增长 ;2) 公司省外市场稳步拓展, 河南今年整体增长较为乏力, 但渠道库存以及利差问题在逐步解决, 明年有望重新进入良性增长通道 ;3) 黄鹤楼目前仍处于蓄力调整阶段, 前期费用投入与渠道开拓投入可能较大, 但经过产品梳理以及重新定位, 复苏趋势显著, 明年有望加速成长. 我们预计 217/218 年 EPS 分别为 2.23/3.13 元, 给予 买入 评级 洋河股份 :1) 公司产品结构持续升级, 蓝色经典系列保持快速增长, 其中次高端产品梦之蓝今年实现高速增长, 收入占比不断提升 ;2) 省内市场公司去年采取主动调整策略, 目前库存处于良性阶段, 渠道利差逐步恢复, 调整基本结束, 明年有望进入良性增长通道 ;3) 公司省外不断推进新江苏市场, 实现多点布局, 渠道不断下沉, 省外收入占比有望不断提升, 打开公司新的成长空间 我们预计 217/218 年 EPS 分别为 4.53/5.66 元, 给予 买入 评级 山西汾酒 :1) 山西省内垄断地位较强, 省内消费升级带动公司金奖等中高端产品占比持续提升, 高端酒产品实现快速增长, 对地方酒品牌强势挤压, 省内份额有望继续提升 ; 2) 省外青花系列实现快速增长, 省外京津冀 鲁豫等市场不断增加人员配置与资源投入, 未来可拓展空间较大, 亦是公司未来最大的增量来源 ;3) 公司改革红利不断释放, 自上而下推动公司进入高速增长通道, 公司作为清香龙头, 未来发展空间仍然较大 我们预计 217/218 年 EPS 分别为 1.19/1.84 元, 给予 买入 评级 沱牌舍得 :1) 公司坚持 舍得 + 沱牌 双品牌战略, 战略聚焦舍得系列, 今年来中高档酒保持较高增长, 低档酒仍在调整, 主要由于公司大幅削减低端酒条码, 实现产品结构调整 ;2) 公司今年品位舍得保持较快增长, 在整体收入占比不断提升, 公司产品未来有望持续升级, 盈利能力有望逐步凸显 ;3) 公司不断开拓渠道, 实现扁平化操作, 前期市场费用与人员投入较大, 未来随着收入的逐步增长, 费用投入有望进入良性区间 我们预计 217/218 年 EPS 分别为.54/.94 元, 给予 买入 评级 食品 : 伊利股份 : 国内液态奶行业回暖, 伊利收入端环比改善明显, 同时来自于区域乳企 原奶企业的竞争压力缓解, 且伊利 蒙牛之间形成默契, 行业整体竞争趋缓, 乳制品行业迎来盈利黄金周期, 伊利作为龙头核心享受竞争格局改善带来的红利, 盈利能力有望继续提升 我们预计 217/218 年 EPS 分别为 1.5/1.33 元, 给予 买入 评级 双汇发展 : 肉制品业务收入增速环比改善, 猪 鸡下行周期, 且高价库存已经消化完毕, 肉制品业务利润迎来拐点, 同时在猪周期下行过程中, 屠宰价差扩大, 屠宰放量, 产能 请阅读最后评级说明和重要声明 15 / 26

16 利用率提升, 屠宰业务利润亦会迎来改善 我们预计公司 217/218 年 EPS 分别为 1.4/1.62 元, 给予 买入 评级 风险提示 : 下游需求疲软 ; 公司业绩不达预期 图 31: 茅台各地批价及 1 号店零售价 ( 单位 : 元 ) 图 32: 五粮液批价及 1 号店零售价 ( 单位 : 元 ) 1,7 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1,1 1, 9 8 1,6 1, 华南安徽上海北京 1 号店 一批价 1 号店 图 33: 泸州老窖 1573 出厂价及京东零售价 ( 单位 : 元 ) 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 出厂价 : 国窖 1573 泸州老窖京东零售价 : 国窖 1573 请阅读最后评级说明和重要声明 16 / 26

17 图 34: 上周行业及公司概况一览 ( 行业数据为近期最新数据 ) [FOOD&BEVERAGE] WEEKLY NEWS 重点数据上市公司行业动态行业数据 生猪价格 15.4 元 / 公斤猪肉价格 元 / 公斤仔猪价格 元 / 公斤原奶价格 3.52 元 / 公斤 张裕 A: 拟以自有资金 26.5 万澳元收购澳大利亚 Kilikanoon Estate Pty Ltd 8% 股权 龙大肉食 : 全资子公司龙大养殖 217 年 11 月销售生猪 2.9 万头, 实现收入.46 亿元 ; 商品猪销售均价为 元 / 公斤, 同增.71% 茅台明年总产量 28 吨左右, 现有经销商不增量 不减量, 增量部分主要用于海外经销商 218 年 1 月 1 日起,53 度红花郎 (1) 供货价将上调 4 元 / 瓶 ;53 度红花郎 (15) 供货价将上调 6 元 / 瓶 ;53 度青花郎供货价将上调 182 元 / 瓶 鸡蛋平均价格 9.13 元 / 公斤, 比前一周上涨 3.%, 同比上涨 24.4%; 全国活鸡平均价格 元 / 公斤, 环比上涨.5%, 同比上涨.1%; 白条鸡平均价格 元 / 公斤, 比前一周上涨.6%, 同比下降.3% 资料来源 :Wind, 财经网 荷斯坦 糖酒快讯等, 长江证券研究所 表 2: 现阶段重点覆盖公司最新盈利预测 (12 月 15 日收盘价 ) 细分行业 证券简称 股价 ( 元 / 股 ) EPS E 218E E 218E PE 贵州茅台 五粮液 泸州老窖 白酒 洋河股份 古井贡酒 水井坊 沱牌舍得 山西汾酒 食品 双汇发展 伊利股份 请阅读最后评级说明和重要声明 17 / 26

18 上周食品饮料行业行情回顾 上周沪深 3 指数跌幅 -.56%, 食品饮料行业指数 (sw) 涨幅 4.62%, 相对收益 5.18%, 年初至今累计超额收益为 27.97%, 累计收益为 47.8%( 白酒累计收益 83.53%, 食品累计收益 4.1%) 上周沪深 3 平均估值 14 倍, 食品饮料行业平均估值 35 倍, 相对估值 2.53 倍 其中白酒板块估值 34 倍, 非白酒板块 34 倍 食品饮料子行业中, 上周涨幅前三的是啤酒 (6.58%), 乳品 (5.76%) 与调味发酵品 (5.2%); 上周跌幅前三的是软饮料 (-4.78%), 其他酒类 (-1.45%) 与黄酒 (-.18%) 图 35: 申万行业板块周涨跌幅 ( 流通市值加权平均,%) 图 36: 申万食品饮料子行业周涨跌幅 ( 流通市值加权平均,%) 5% 4% 3% 2% 1% % -1% -2% -3% -4% 食家商计医电有轻传化机农国汽公交通休综纺房建电建采银钢非品用业算药气色工媒工械林防车用通信闲合织地筑子筑掘行铁银饮电贸机生设金制设牧军事运服服产材装金料器易物备属造备渔工业输务装料饰融 8% 6% 4% 2% % -2% -4% -6% 啤酒 乳品 调味发酵品 白酒 肉制品 葡萄酒 食品综合 黄酒 其他酒类 软饮料 图 37: 沪深 3 和食品饮料指数 图 38: 食品饮料指数相对沪深 3 年初至今累计超额收益 (%) 14, 38% 12, 33% 1, 28% 8, 23% 6, 18% 4, 13% 2, 8% 3% -2% 沪深 3 食品饮料 ( 申万 ) 年初至今的累计超额收益 请阅读最后评级说明和重要声明 18 / 26

19 图 39: 各线白酒相对沪深 3 估值 (TTM) 图 4: 白酒和大众品相对估值对比 一线白酒二线白酒三线白酒区域性酒 表 3: 周度涨跌幅榜 白酒 大众品 证券代码 证券简称 周涨跌幅 /% 周成交量 / 万手 周换手率 /% 周均价 / 元 周振幅 /% 66.SH 青岛啤酒 SH 山西汾酒 SZ 西部牧业 SH 中炬高新 SZ 燕京啤酒 SZ 五粮液 SH 伊利股份 SZ 泸州老窖 SH 海天味业 SZ 古井贡酒 SH 伊力特 SH 老白干酒 SH 金徽酒 SH 绝味食品 SH 三元股份 SZ 张裕 A SH 上海梅林 SH 贵州茅台 SZ 双汇发展 SZ 好想你 SZ 洋河股份 SZ 承德露露 SH 天润乳业 SH 光明乳业 SH 沱牌舍得 SZ 金字火腿 SH 惠泉啤酒 SH 安琪酵母 请阅读最后评级说明和重要声明 19 / 26

20 6132.SH 重庆啤酒 SH 莫高股份 SH 金枫酒业 SZ 黑芝麻 SH 安井食品 SZ 桂发祥 SZ 珠江啤酒 SZ 龙大肉食 SH 恒顺醋业 SH 今世缘 SZ 加加食品 SH 水井坊 SH 惠发股份 SH 口子窖 SH 星湖科技 SH 爱普股份 SZ 海欣食品 SZ 得利斯 SH 千禾味业 SH 安记食品 SH 金种子酒 SH 梅花生物 SZ 顺鑫农业 SZ 盐津铺子 SH 元祖股份 SZ 酒鬼酒 SH 通葡股份 SH 中葡股份 SZ 皇台酒业 SZ 深深宝 A SZ 量子高科 SH 莲花健康 SZ 西部创业 SZ 涪陵榨菜 SH 迎驾贡酒 SZ 洽洽食品 SZ 汤臣倍健 SH 桃李面包 SZ 燕塘乳业 SH 威龙股份 SH 古越龙山 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 26

21 63.SH 维维股份 SZ 煌上煌 SZ 广弘控股 SZ 晨光生物 SZ 西王食品 SH 广泽股份 SZ 青青稞酒 SH 海南椰岛 SZ 佳隆股份 SZ 百润股份 SZ 麦趣尔 SH 来伊份 SZ 科迪乳业 SH 会稽山 SZ 三全食品 SZ 贝因美 SZ 保龄宝 SZ 西藏发展 SZ 克明面业 SZ 双塔食品 SZ 兰州黄河 SH 香飘飘 图 41: 食品饮料各子板块估值水平 ( ) 沪深 3 食品饮料 一线白酒 二线白酒 三线白酒 区域性酒 白酒 大众品 本周估值 啤酒 葡萄酒 黄酒 乳制品 肉制品 调味品 请阅读最后评级说明和重要声明 21 / 26

22 上周行业重要数据新闻及点评 最新数据 : 猪肉价格环比上升, 原奶价格环比上升 肉制品 : 仔猪 生猪 猪肉价格环比上升 截至 12 月 15 日, 仔猪价格 元 / 公斤, 环比上升.67%, 同比下降 27.25%; 生猪 价格 15.4 元 / 公斤, 环比上升.7%, 同比下降 13.41%; 猪肉价格 元 / 公斤, 环 比上升.93%, 同比下降 13.43% 猪肉与生猪价差 6.94 元, 相比上周有所扩大 饲料成本中玉米价格 1.84 元 / 公斤, 环比下降.54%, 同比持平 豆粕价格 2.93 元 / 公 斤, 环比下降 7.57%, 同比下降 19.73% 猪粮比为 8.17, 高于盈亏平衡线 图 42:22 省市平均猪肉价格 ( 单位 : 元 / 公斤 ) 图 43:22 省市平均猪肉价格同比增速 ( 单位 :%) 7 14% 6 12% 5 1% 4 8% 3 6% 2 4% 1 2% % -2% -4% 仔猪生猪猪肉 仔猪生猪猪肉 图 44: 猪肉与生猪价差 ( 单位 : 元 / 公斤 ) 图 45:22 个省市猪粮比价 猪肉与生猪价差 猪粮比价 请阅读最后评级说明和重要声明 22 / 26

23 图 46:22 省市平均玉米价格 ( 单位 : 元 / 公斤 ) 图 47:22 省市平均豆粕价格 ( 单位 : 元 / 公斤 ) 玉米 豆粕 乳业 : 原奶收购价格环比上升 根据农业部公布的数据, 截至 12 月 6 日, 内蒙古 河北等 1 个奶牛主产省 ( 区 ) 生鲜乳平均价格 3.52 元 / 公斤, 环比上升.28%, 同比上升.6%; 截至 12 月 5 日, 新一轮恒天然奶粉拍卖价格中全脂奶粉 283 美元 / 吨, 环比上升 1.7%; 脱脂奶粉 1774 美元 / 吨, 环比上升 4.7% 图 48:1 个奶牛主产省 ( 区 ) 生鲜乳平均价和同比增速 图 49: 恒天然全脂奶粉拍卖价格环比下降 , 5, 4, 3, 2, 1, 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% -15% -2% 生鲜乳价格 ( 元 / 公斤 ) YOY/% 全脂奶粉 ( 美元 / 吨 ) 环比 资料来源 :Global dairy trade, 长江证券研究所 酒类 : 茅台 五粮液电商价格环比持平 草根渠道数据反馈, 茅台多地实际批价接近 15 元, 部分地区出现上涨, 五粮液批价在 84 元左右 从电商监测数据来看, 截止 12 月 15 日, 一号店飞天茅台价格环比持平, 为 1299 元, 五粮液价格环比下降 1.11%, 为 889 元 ; 截止 12 月 15 日, 京东飞天茅台价格环比持平, 为 1299 元, 五粮液价格环比上升 13.42%, 为 199 元 啤酒方面, 百威环比下降 7.41%, 为 5 元, 嘉士伯环比下降 12.5%, 为 7 元 红酒方面, 张裕环比下降 1.54%, 为 28 元, 其他环比持平 请阅读最后评级说明和重要声明 23 / 26

24 图 5: 茅台各地批价及 1 号店零售价 ( 单位 : 元 ) 图 51: 五粮液批价及 1 号店零售价 ( 单位 : 元 ) 1,7 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1,1 1, 9 8 1,6 1, 华南安徽上海北京 1 号店 一批价 1 号店 图 52: 一号店白酒销售价格 ( 单位 : 元 ) 图 53: 京东商城白酒销售价格 ( 单位 : 元 ) 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, , 2,5 2, 1,5 1, 5 飞天茅台 五粮液 洋河梦之蓝 剑南春 水井坊 3 年青花 飞天茅台 五粮液 洋河梦之蓝 剑南春 国窖 年青花 图 54: 一号店啤酒销售价格 ( 单位 : 元 ) 图 55: 一号店红酒销售价格 ( 单位 : 元 ) 青岛百威喜力嘉士伯 张裕王朝长城 请阅读最后评级说明和重要声明 24 / 26

25 要闻动态跟踪 表 4: 上周重点公告和行业新闻摘要 发布日期 公司代码 公司简称 公告内容 SZ 张裕 A 决定以自有资金 26.5 万澳元收购澳大利亚 Kilikanoon Estate Pty Ltd 8% 股权 SH 星湖科技 非公开发行的 95 万股限售股将于 217 年 12 月 18 日上市流通 SZ 龙大肉食 SH 三元股份 公司全资子公司龙大养殖 217 年 11 月销售生猪 2.9 万头, 实现销售收入.46 亿元 ; 商品猪销售均价为 元 / 公斤, 较 1 月上涨.71% 1) 公司股票将于 217 年 12 月 18 日开市起复牌 ;2) 将于 218 年 1 月 2 日下午 2: 召开 218 年第一次临时股东大会 行业日期新闻内容 茅台明年总产量 28 吨左右, 现有经销商不增量 不减量, 增量部分主要用于海外经销商, 坚持一带一路战略发展 海外市场, 加大电商销量, 加大宣传力度 ( 微酒 ) 酒类 郎酒销售公司发布关于停止接受郎牌特曲 T3( 含精英版 ) 订单的通知 : 从 218 年 1 月 1 日起, 停止接受郎牌特曲 T3( 含精英版 ) 订单 ; 同时后期不再新生产销售该产品 ; 汪俊林表示 :T3 目前有 6 7 个亿的销售额, 之所以要砍掉 T3, 是因为 ( 郎酒 ) 要做的就是做中高端, 不做低端, 把低端产品去掉后, 整合核心产品的价值就会体现出来 ( 酒业家 ) 郎酒销售公司发布 关于现款小郎酒产品停止销售和生产的通知 : 从 218 年 1 月 1 日起, 不再接受现款 1mL 小郎酒 218mL 小郎酒销售订单, 同时, 公司不再安排新生产计划 ; 小郎酒新款产品 218 年 3 月 1 日上市, 具体事项另行通知 ( 酒说 ) 218 年 1 月 1 日起,53 度红花郎 (1) 供货价将上调 4 元 / 瓶 ;53 度红花郎 (15) 供货价将上调 6 元 / 瓶 ;53 度青花郎供货价将上调 182 元 / 瓶 ( 酒业家 ) 资料来源 :Wind, 微酒, 酒业家, 酒说, 长江证券研究所 大事提醒 表 5: 未来两周大事提醒 (12/17) 周日 (12/18) 周一 (12/19) 周二 (12/2) 周三 (12/21) 周四 (12/22) 周五 (12/23) 周六 股东大会召开 : 股东大会召开 : 股东大会召开 : 股东大会召开 : 安井食品 莱茵生 莫高股份 西部创 珠江啤酒 通葡股 双塔食品 金种 物 业 份 威龙股份 子酒 维维股份 复牌 : 金枫酒业 百润 安井食品 股份 限售股上市交易 : 百润股份 (12/24) 周日 (12/25) 周一 (12/26) 周二 (12/27) 周三 (12/28) 周四 (12/29) 周五 (12/3) 周六 股东大会召开 : 股东大会召开 : 股东大会召开 : 股东大会召开 : 麦趣尔 元祖股份 桂发祥 天润乳业 皇台酒业 上海梅 兰州黄河 广泽股份 林 请阅读最后评级说明和重要声明 25 / 26

26 长江证券研究所 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 3 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 看 好 : 相对表现优于市场 中 性 : 相对表现与市场持平 看 淡 : 相对表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 3 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 买 入 : 相对大盘涨幅大于 1% 增 持 : 相对大盘涨幅在 5%~1% 之间 中 性 : 相对大盘涨幅在 -5%~5% 之间 减 持 : 相对大盘涨幅小于 -5% 无投资评级 : 由于我们无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使 我们无法给出明确的投资评级 联系我们 上海浦东新区世纪大道 1198 号世纪汇广场一座 29 层 (2122) 武汉武汉市新华路特 8 号长江证券大厦 11 楼 (4315) 北京西城区金融街 33 号通泰大厦 15 层 (132) 深圳深圳市福田区福华一路 6 号免税商务大厦 18 楼 (518) 重要声明 长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 :16 本报告的作者是基于独立 客观 公正和审慎的原则制作本研究报告 本报告的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含信息和建议不发生任何变更 本公司已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 ; 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 ; 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态 同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 本公司及作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制 静默措施的利益冲突 本报告版权仅仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和发布 如引用须注明出处为长江证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用 删节和修改 刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的, 应当注明本报告的发布人和发布日期, 提示使用证券研究报告的风险 未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利