2008年06月21日星期六

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晖向沐齐
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1 28 年 8 月 27 日星期三行业评级 : 造纸行业 : 文化纸子行业白卡纸子行业铜版纸子行业新闻纸子行业箱板纸子行业相关研究 : 推荐推荐推荐推荐中性回避行业持续景气中期业绩大增造纸行业 9 月份投资策略投资要点 : 8 年 1-6 月, 我国造纸行业固定资产投资增长同比显著回升, 同比增长 28.9%, 但仍处历史较低水平 8 月份主要纸种价格仍然维持全面上涨, 其中国产新闻纸受奥运拉动涨造纸行业 28 年度半年度投资策略报告造纸行业 28 年各月度季度投资策略报告幅最大, 每吨上涨 15 元主要原材料价格出现分化 8 年 1-8 月份国际木浆价格总体相对平稳并趋于下降, 而进口废纸价格继续大幅上涨, 并且短期难以下降造纸行业上市公司效益持续增长,9 月份继续给予造纸行业推荐的投资评级维持文化纸子行业白卡纸子行业和铜版纸子行业的推荐评级 ; 维持对新闻纸子行业的中性评级和箱板纸子行业的回避评级我们仍重点推荐造纸行业四大龙头股, 即太阳纸业晨鸣纸业华泰股份和博汇纸业太阳纸业和华泰股份已公布半年报, 净利润同比分别增长 46% 和 1%, 与我们前期策略月报预测基本一致, 晨鸣纸业和博汇纸业还未公布半年报, 齐鲁证券有限公司研究所行业公司部分析师孙国东 Tel:(86531) Fax:(86531) sungd@qlzq.com.cn 仍维持上期报告预测的同比分别增长 14% 和 17% 造纸行业重点公司盈利预测 ( 摊薄 ) 和投资评级 : 公司简称 EPS PE 投资评级 7 8E 9E 7 8E 9E 太阳纸业推荐晨鸣纸业推荐华泰股份推荐博汇纸业推荐银鸽投资谨慎推荐景兴纸业谨慎推荐岳阳纸业中性美利纸业中性重要声明 : 本报告基于我公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 但我公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断, 可能会随时调整报告中的信息或所表达意见不构成投资法律会计或税务的最终操作建议, 我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在法律允许的情况下, 我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等相关服务我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息

2 1 固定资产投资增速提高, 但仍处较底水平 8 年 1-6 月, 我国造纸行业固定资产投资增长同比显著回升, 造纸行业固定资产投资累计完成额亿元, 同比增长 28.9%, 较上年同期增速提高 1.4% 图表 1 造纸及纸制品固定资产投资实际完成额 - 累计 ( 亿元 ) 固定资产投资实际完成额同比增长资料来源 :Wind 资讯造纸行业的建设周期一般为 1-15 个月, 国内造纸业 4 5 年的固定资产投资增长率均超过 3%, 大量新上造纸项目在 6 年陆续投产, 产能释放比较集中, 从而导致以新闻纸和铜版纸为主的几类产品供大于求, 产品价格走软, 行业景气度下滑因此,6 年造纸业固定资产投资的增长率大幅度降低, 只有 16.93%, 造成 7 年行业的整体新增产能并不多, 纸品供给增速放缓目前固定资产投资增长虽然加快, 但仍处历史较低水平, 而且新增投资主要主要是陆续投资建设林纸一体化项目, 增强了造纸企业的原材料控制力固定资产投资的这种结构性变化也将使 8 年下半年及 9 年初的纸品供给增速不会出现快速增长, 有助于市场供求状况的继续改善, 提高纸品价格, 有利于大型企业盈利能力的稳步提高但是, 我们也认为, 在纸品价格持续上涨的带动下, 新增固定资产投资热情已经开始回升, 如果增速在下半年持续抬升,29 年的产能增加可能加快 - 2 -

3 2 主要纸品价格继续上涨 2.1 书刊纸价格维持强势国产书刊印刷纸价格在 7 年有较大上涨的情况下,8 年 1-6 月份涨幅仍达 21.65%,7 8 两月每吨分别再涨 5 元, 达 6 元 / 吨, 这是由于关闭落后产能主要集中在中低端的书刊印刷纸, 另外, 书刊印刷纸主要用于图书学生课本及作业本等方面, 需求稳定, 供求关系仍有利于价格维持强势图表 2 国产书刊纸价格走势年 1 月 26 年 3 月 26 年 5 月 26 年 7 月 26 年 9 月 26 年 11 月 27 年 1 月 27 年 3 月 27 年 5 月 27 年 7 月 27 年 9 月 27 年 11 月 28 年 1 月 28 年 3 月 28 年 5 月 2.2 白卡纸价格将保持平稳白卡纸作为涂布白纸板的中高档产品, 主要用于香烟药品化妆品食品饮料小家电衬衣等方面的包装, 伴随人们消费水平的提高而迅速增长我国烟卡市场需求整体比较平稳, 而社会卡由于其主要的下游行业发展较快, 仍将保持较快的增长速度, 其中医药行业白卡纸消费量未来将保持 15%-2% 左右的增速, 化妆品行业白卡纸消费量增速也将保持在 15% 左右, 因此我们预计社会卡将保持 15% 左右的增长速度综合来看白卡纸能够保持 1%-15% 左右的行业增速 8 年 1-6 月份国产白卡纸价格上涨 7.9%,7 8 两月每吨分别再涨 7 元和 3 元, 达 816 元 / 吨由于下半年新增白卡产能将陆续释放, 我们认为今后价格将保持平稳, 不会出现大幅上涨或下跌的情况 - 3 -

4 图表 3 国产白卡纸价格走势年 1 月 26 年 3 月 26 年 5 月 26 年 7 月 26 年 9 月 26 年 11 月 27 年 1 月 27 年 3 月 27 年 5 月 27 年 7 月 27 年 9 月 27 年 11 月 28 年 1 月 28 年 3 月 28 年 5 月 2.3 铜版纸涨幅趋缓铜版纸是高档印刷宣传用纸, 随着国民经济的发展, 需求量日益增长, 预计铜版纸消费量将保持 1%-15% 左右的增长, 年新增需求约 4-6 万吨 3 年以前, 我国铜版纸产能严重不足,3 4 年国内企业开始大量投产铜版纸, 使得铜版纸产能在 5 6 年集中释放, 迅速地扭转了以往供不应求的局面, 从 6 年开始通过出口来消化国内过剩的产能 7 年 11 月 2 日, 美国取消了此前做出的对中韩等国铜版纸企业实施反倾销和反补贴制裁的决定, 我国铜版纸出口快速增长 8 年 1-6 月份国产铜版纸价格上涨 1.98%,7 8 两月每吨分别再涨 12 元和 8 元, 达 869 元 / 吨我们认为随着国内铜版纸产能的扩大, 市场供给进一步加大, 预计铜版纸行情涨幅趋缓, 短期或保持平稳图表 4 国产铜版纸纸价格走势年 1 月 26 年 3 月 26 年 5 月 26 年 7 月 26 年 9 月 26 年 11 月 27 年 1 月 27 年 3 月 27 年 5 月 27 年 7 月 27 年 9 月 27 年 11 月 28 年 1 月 28 年 3 月 - 4 -

5 2.4 奥运拉动新闻纸价格大幅提高 2 年至 24 年, 我国新闻纸消费量增长较快, 但从 5 年开始, 由于印刷克重的降低以及电子媒体对报业形成的冲击, 新闻纸的消费增速明显放缓, 但供给却集中释放由于产能集中释放, 新闻纸市场长期低迷随着美废 8# 价格 7 年以来的不断上涨, 在成本大幅提高的同时新闻纸价格也不断提高,8 年 8 月份, 国产新闻纸大幅上涨 15 元, 达 595 元 / 吨图表 5 国产新闻纸价格走势年 1 月 26 年 3 月 26 年 5 月 26 年 7 月 26 年 9 月 26 年 11 月 27 年 1 月 27 年 3 月 27 年 5 月 27 年 7 月 27 年 9 月 27 年 11 月 28 年 1 月 28 年 3 月 28 年 5 月 28 年 1-5 月全国实现机制纸及纸板产量万吨, 同比增长 16.1%, 其中新闻纸产量为万吨, 同比仅增长 5.1% 我们认为, 由于新闻纸消费增速的明显放缓, 奥运后新闻纸企业的强势难以维持, 在废纸等成本提高的推动下, 新闻纸价格有可能继续上涨, 但涨幅不大, 如果明年报刊订阅量下降, 价格下降也在所难免 2.5 箱板纸价格受制于产能增加箱板纸主要用于加工成纸箱, 然后用于工业及消费品的包装年箱板纸的消费年增长速度达到 12.7% 随着国民经济的增长, 预计未来箱板纸的需求增速仍然可以达到 9.2%, 年均新增需求 12 万吨左右受需求拉动, 国内核心箱板纸企业新增投资项目和产能迅速扩张, 未来产能将集中释放景兴纸业 45 万吨项目投产, 银鸽投资 15 万吨高强度瓦楞纸 8 年下半年投产, 玖龙纸业 8 年产能将增加 25 万吨左右, 预计整个行业两年内新增产能将达到 5 万吨, 远远超过新增的需求 - 5 -

6 虽然 7 年以来箱板纸的价格受成本推动也有一定程度的上涨,8 月份国产箱板纸价格每吨仅上涨 2 元, 由 399 元 / 吨上涨至 41 元 / 吨但我们预计这种价格的上涨将受制于产能的大量增加, 其市场价格 9 年将可能出现回落, 图表 6 国产箱板纸价格走势年 1 月 26 年 3 月 3 主要原材料价格出现分化 26 年 5 月 26 年 7 月 26 年 9 月 26 年 11 月 27 年 1 月 27 年 3 月 27 年 5 月 27 年 7 月 27 年 9 月 27 年 11 月 28 年 1 月 28 年 3 月 28 年 5 月 3.1 木浆价格总体平稳并且趋于小幅下降由于我国森林资源较少, 造纸工业纤维不足, 致使我国造纸所需纤维原料大量需要从国外进口 8 年 1-6 月份, 国际木浆价格总体相对平稳, 由于美元贬值, 以美元标价的纸浆价格有所上升, 而以欧元标价的纸浆价格基本平稳, 进口阔叶浆价格上涨 3.3%, 而进口针叶浆价格甚至有所下降 7 8 月份, 进口阔叶浆价格每吨分别上涨 4 元, 而进口针叶浆价格与 6 月份持平图表 7 国内进口木浆价格走势年 3 月 27 年 4 月 27 年 5 月 27 年 6 月 27 年 7 月 27 年 8 月 27 年 9 月 27 年 1 月 27 年 11 月针叶浆 27 年 12 月 28 年 1 月 28 年 2 月 28 年 3 月阔叶浆 28 年 4 月 28 年 5 月 28 年 6 月 - 6 -

7 随着我国巴西俄罗斯拉美等国投资新建的浆厂已陆续进入投产期, 供给迅速增加, 新增产能超过新增需求, 我们预计木浆平均价格将呈小幅下降趋势 3.2 废纸价格大幅上升并且短期难以下降进口废纸价格在 7 年平均价格上涨 28% 以后,8 年 1-6 月份继续大幅上涨, 其中美废价格上涨 24.84% 欧废价格上涨 14.81% 7 月份欧废每吨价格上涨 3 元,8 月份再次上涨 3 元, 达 161 元 / 吨, 美废 8 月价格与 7 月份持平, 每吨价格逼月份上涨 2 元, 达 198 元 / 吨图表 8 国内进口废纸价格走势年 4 月 27 年 5 月 27 年 6 月 27 年 7 月 27 年 8 月 27 年 9 月 27 年 1 月 27 年 11 月 27 年 12 月 28 年 1 月欧废 28 年 2 月 28 年 3 月美废 28 年 4 月 28 年 5 月 28 年 6 月由于近年来北美和欧盟地区新闻纸消费量的下降, 导致旧报纸供应的减少, 因此预计下半年进口废纸价格仍有 5-1% 的上涨废纸价格的大幅上涨使新闻纸子行业的成本上升, 虽然人民币升值可降低进口成本, 但人民币升值带来的相对成本下降远未覆盖废纸价格上涨所带来的成本上升 4. 9 月份投资策略及重点公司分析年上半年造纸行业上市公司业绩同比大增 8 年 2 季度, 造纸行业上市公司由于主要原材料纸浆价格的平稳下滑, 而产成品价格继续上涨, 主营业务收入主营业务利润和净利润等指标将在 1 季度同比大幅增长的基础上, 继续保持同比大幅增长造纸行业上市公司 8 年上半年效益同比大幅增长的主要原因有三个方面 : 一是去年上半年行业处于低迷期, 今年上半年行业处于景气期, 主要产品的价 - 7 -

8 格同比大幅提高 ; 二是产能增加, 晨鸣太阳博汇华泰等大型造纸公司自去年以来都有新项目投产, 使产销规模同比扩大公司三是企业所得税下降, 多数公司的所得税由去年的 33% 改为今年的 25%, 税率的变化也使净利润增加月份投资策略随着近两年产能的不断消化, 目前纸品供求状况持续向好, 行业明显处于景气周期中随着节能减排政策和产业政策的的深入实施, 造纸行业的景气周期将被拉长, 人民币升值也有利于进一步提升行业的盈利水平我们认为, 造纸行业的本轮景气将持续制 9 年初, 继续给予造纸行业推荐的投资评级文化纸子行业受节能减排政策推动处于供不应求价格和毛利率持续上升状态, 维持推荐评级 ; 白卡纸子行业仍面临着供不应求的局面, 其价格和毛利率将稳步上升, 维持推荐评级 ; 铜版纸子行业市场行情继续回暖, 也维持推荐评级 ; 新闻纸子行业供过于求的状况将会在一定程度上得到缓解, 但成本上升过快, 维持中性评级 ; 箱板纸子行业产能集中释放, 价格上涨势头减缓, 给予回避评级 9 月份我们仍重点推荐造纸行业四大龙头股, 即太阳纸业晨鸣纸业华泰股份和博汇纸业图表 9 造纸行业重点公司盈利预测和投资评级 : 公司简称股价 EPS( 摊薄 ) PE 投资评级 7 8E 9E 7 8E 9E 太阳纸业推荐晨鸣纸业推荐华泰股份推荐博汇纸业推荐银鸽投资谨慎推荐景兴纸业谨慎推荐岳阳纸业中性美利纸业中性资料来源 : 齐鲁证券研究所 - 8 -

9 4.3 重点公司分析太阳纸业 (278) 投资要点 : 公司上半年实现销售收入亿元, 与上年同期相比增长 39.18%; 主营业务利润 3.7 亿元, 与上年同期相比增长 9.5%; 利润总额 3.4 亿元, 比上年同期相比增长 34.15%; 净利润 2.25 亿元, 与上年同期相比增长 46.29%; 实现每股收益.45 元, 和我们前期报告中预测的每股收益摊薄为.45 元一致公司上半年业绩增长的原因为 : 公司生产的铜版纸非涂布文化纸及涂布包装纸板等受市场因素的影响, 售价同比去年同期均有所提高 ; 合资公司的白卡纸销售价格也高于去年同期, 公司投资收益增加公司 8 9 年将继续快速发展, 一是因为主要产品价格在 8 年仍将维持上升的势头 ; 二是因为公司多个新项目在 7 8 两年集中建成投产, 在大幅降低公司生产成本和提升公司业绩的同时, 也将使公司迈入快速成长期 3 万吨液体包装纸项目将于 8 年 7 月建成投产, 将实现亚洲液体包装纸零的突破, 另外热敏纸项目 SC 纸项目化学机械浆项目和环保铜版纸等项目也在 8 年开工建设公司通过在老挝设立林业公司建立林浆基地, 公司木浆自给率不断提高维持 8 9 年每股收益的预测, 分别为 1.2 元和 1.54 元, 并继续维持推荐投资评级晨鸣纸业 (488) 投资要点 : 公司产品涉及白卡纸书写纸新闻纸和铜版纸等, 各主要纸种均出现不同程度的涨价, 预计销售情况进一步好转, 产能利用率进一步提高 8 年晨鸣纸业各主要纸种仍将受益于价格的提升, 另外新增项目也将提升收益水平, 其中年产 9.8 万吨办公废纸脱墨浆项目已于 8 年 1 月底正式投产 12 万吨美术涂布印刷纸项目于 8 年 6 月建成投产公司于 8 年 6 月成功发行亿股 H 股,H 股的发行将增强公司实力 H 股发行后, 预计 9 年湛江 7 万吨木浆项目将逐步见效, 该项目实施后公司将形成以自制木浆为主废纸为辅的原料结构, 这将进一步降低公司外购木浆的比例, 从而摆脱上游资源的制约, 增强公司的可持续发展能力 - 9 -

10 公司预计 28 年上半年净利润与 27 年同期相比增长 5% 至 1% 由于晨鸣纸业大量美元借款带来可观的汇兑受益, 我们乐观预计公司 8 年中期业绩同比增长可达 14%, 每股收益摊薄为.45 元,8 9 年每股收益的预测分别为.85 元和 1.6 元, 并维持推荐投资评级华泰股份 (638) 投资要点 : 公司上半年生产纸制品万吨, 销售纸制品万吨, 实现营业收入亿元, 同比上涨 14.24%; 扣除非经常性损益后的净利润 2.91 亿元, 同比增长 1.2%; 实现每股收益.55 元和我们前期报告中预测的预计公司中期业绩同比增长 1% 左右, 每股收益为.54 元基本一致公司规模成本优势明显, 新闻纸毛利率处于同业最高水平, 在行业低谷期也能保持较好盈利水平及较快利润增速公司拥有东营 6 万亩阔叶林浆纸一体化项目和安庆 24 万亩针叶林浆纸一体化项目,8 年东营 1 万亩自有速生林进入轮伐期随着两个项目的深入, 将降低公司对进口原材料的依赖度, 有利于公司发展新闻纸外的高档潜力纸品预计 8 9 年每股收益的预测, 分别为 1.15 元和 1.36 元, 并继续维持推荐投资评级博汇纸业 (6966) 投资要点 : 8 年公司主营产品文化纸白卡纸均处于高景气造纸子行业, 价格有进一步上涨的空间公司石膏护面纸于 7 年 8 月达产, 8 年产量同比增加 ;9.5 万吨化机浆项目 8 年 4 月份投产, 大幅削减了白卡纸的原料成本, 提升产品毛利率, 公司盈利能力将进一步提高另外, 公司 8 年新增 35 万吨白卡纸项目, 最快将于 9 年第四季度投产公司公告预计 28 年上半年归属于母公司净利润与上年同期相比增长 15% 以上我们乐观预计公司 8 年中期业绩同比增长可达 17%, 每股收益摊薄为.33 元, 维持 8 9 年每股收益的预测, 分别为.68 元和.76 元的预测, 并维持推荐投资评级 - 1

11 投资评级说明类别级别定义公推荐预计未来 6 个月内, 股价涨幅为 2% 以上谨慎推荐预计未来 6 个月内, 股价涨幅为 1% 2% 之间司中性预计未来 6 个月内, 股价变动幅度为 -1% 1% 之间回避预计未来 6 个月内, 股价跌幅为 1% 以上行业推荐中性回避行业基本面向好, 预计未来 6 个月内, 行业指数将跑赢综合指数行业基本面稳定, 预计未来 6 个月内, 行业指数将跟随综合指数行业基本面向淡, 预计未来 6 个月内, 行业指数将跑输综合指数重要声明本报告基于我公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 但我公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断, 可能会随时调整报告中的信息或所表达意见不构成投资法律会计或税务的最终操作建议, 我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在法律允许的情况下, 我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等相关服务我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归齐鲁证券研究所所有未经事先书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制如引用刊发, 需注明出处为齐鲁证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改齐鲁证券有限公司研究所地址 : 上海浦电路 438 号双鸽大厦 19 层邮编 :2122 电话 :(8621) 传真 :(8621) 地址 : 山东济南市经十路 71 号华特广场 B 座 5F 邮编 :2561 电话 :(86531) 传真 :(86531)

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