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焰仔屈
5 years ago
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1 / / 行业研究原材料证券研究报告港股造纸标的最新梳理 2017 年 10 月 13 日投资要点近一个季度, 由于多因素持续推高国内纸价, 海外原材料行业中造纸板块异军突起, 股价涨幅遥遥领先于其他周期品, 行业景气度极高东方财富证券海外原材料行业造纸板块中我们主要关注 4 家港股上市公司, 其主要经营地区均处于内地, 分别是玖龙纸业理文造纸阳光纸业和晨鸣纸业 (A+H 股 ) 正文部分我们将对这 4 家公司的最新基本面情况做逐一梳理造纸产业链上游为木浆废纸以及部分化学试剂, 企业成本的约 70% 为原材料中游为各大造纸企业下游根据不同的产品用途 ( 分类不唯一 ) 分为文化纸包装纸生活用纸和特种纸等多因素助推造纸行业景气度繁荣供给端, 由于环保政策日趋严格, 积极淘汰落后产能以及新产能难以实际落地 ; 需求端, 下游行业开始进入传统旺季备货增加,9-10 月文化纸进入印刷旺季, 随后双十一双十二等电商购物节又将进一步刺激包装用纸的需求 ; 成本端,8 月中旬环保部发布的新版进口废物管理目录, 未经分拣的废纸进入限制目录, 而进口废纸正是造纸行业主要原料之一, 导致国内废纸浆价格上涨, 对库存大转移成本能力强的大型纸企形成利好 ; 此外, 短期人民币的升值将利于纸企对冲进口原材料的成本压力, 利润或进一步增厚投资建议 : 我们首次给予海外原材料行业中的造纸板块以强于大市评级, 建议积极关注玖龙纸业理文造纸阳光纸业和晨鸣纸业 (A+H 股 ) 挖掘价值投资成长强于大市 ( 首次 ) 东方财富证券研究所证券分析师 : 张加代证书编号 :S 联系人 : 高思雅电话 : 相关研究风险提示环保等政策风险导致新增产能难以实际落地 ; 原材料和纸张价格大幅波动及库存风险 ; 汇率风险

2 正文目录 1. 造纸板块异军突起港股造纸景气度高造纸产业链特征造纸产业未来展望港股造纸企业基本面梳理玖龙纸业国内最大包装纸龙头理文造纸生产效率及成本控制最强纸企阳光纸业弹性最大的小而美造纸企业晨鸣纸业造纸 + 融资租赁双主业巨头相关造纸企业扩产一览相关造纸企业财务及运营数据一览风险提示图表目录图表 1: 港股造纸板块表现... 3 图表 2: 造纸全产业链示意图... 3 图表 3: 通常纸企的生产成本... 4 图表 4:2016 年纸浆消耗情况 ( 单位 : 万吨 )... 4 图表 5: 国废和美废价格倒挂 ( 人民币 : 元 )... 5 图表 6: 年中国网络购物市场交易规模... 5 图表 7: 瓦楞纸市场价 ( 元 / 吨 )- 广东玖龙 (100g)... 6 图表 8: 箱板纸市场价 ( 元 / 吨 )- 广东玖龙 (126g)... 6 图表 9: 白板纸市场价 ( 元 / 吨 )- 广东玖龙 (250g)... 6 图表 10: 白卡纸市场价 ( 元 / 吨 )- 广东博汇 (250g)... 6 图表 11: 玖龙纸业最新产能及扩产情况... 7 图表 12: 理文造纸最新产能及扩产情况... 9 图表 13: 白面牛卡纸图表 14: 涂布白面牛卡纸图表 15: 晨鸣纸业产业板块分布图表 16: 晨鸣纸业最新产能及扩产情况图表 17: 相关造纸企业扩产一览图表 18: 相关造纸企业财务及运营数据一览敬请阅读本报告正文后各项声明 2

1. 造纸板块异军突起 1.1. 港股造纸景气度高近一个季度, 由于多因素持续推高国内纸价, 海外原材料行业中造纸板块异军突起, 股价涨幅遥遥领先于其他周期品, 行业景气度极高港股造纸三巨头晨鸣玖龙和理文, 外加阳光纸业, 股价迎来一波又一波行情, 并远超恒生指数图表 1: 港股造纸板块表现代码名称 2016 产量 ( 万吨 ) 近一个月涨幅 (%) 年初至今涨幅 (%)

3 1. 造纸板块异军突起 1.1. 港股造纸景气度高近一个季度, 由于多因素持续推高国内纸价, 海外原材料行业中造纸板块异军突起, 股价涨幅遥遥领先于其他周期品, 行业景气度极高港股造纸三巨头晨鸣玖龙和理文, 外加阳光纸业, 股价迎来一波又一波行情, 并远超恒生指数图表 1: 港股造纸板块表现代码名称 2016 产量 ( 万吨 ) 近一个月涨幅 (%) 年初至今涨幅 (%) 流通市值 ( 亿港元 ) 总市值 ( 亿港元 ) HK 晨鸣纸业 HK 玖龙纸业 HK 理文造纸 HK 阳光纸业 HSI.HI 恒生指数资料来源 : 中国造纸协会,Choice, 东方财富证券研究所 1.2. 造纸产业链特征造纸业是典型的重资产长周期性行业造纸产业链上游为木浆废纸以及部分化学试剂, 企业成本的约 70% 为原材料中游为各大造纸企业下游根据不同的产品用途 ( 分类不唯一 ) 分为文化纸包装纸生活用纸和特种纸等图表 2: 造纸全产业链示意图资料来源 : 中国造纸协会, 东方财富证券研究所敬请阅读本报告正文后各项声明 3

不同的纸种根据细分采用不同的原材料, 但主要是木浆和废纸, 木浆用于制造文化纸和生活用纸, 废纸用于制造包装纸等从纸企的生产成本来看, 木浆废纸以及部分化学试剂为原材料占总成本的约 70%, 能源动力人工及设备折旧各占比约 15% 图表 3: 通常纸企的生产成本能源动力, 15% 人工及设备折旧, 15% 原材料, 70% 能源动力人工及设备折旧原材料资料来源 : 公开资料,

4 不同的纸种根据细分采用不同的原材料, 但主要是木浆和废纸, 木浆用于制造文化纸和生活用纸, 废纸用于制造包装纸等从纸企的生产成本来看, 木浆废纸以及部分化学试剂为原材料占总成本的约 70%, 能源动力人工及设备折旧各占比约 15% 图表 3: 通常纸企的生产成本能源动力, 15% 人工及设备折旧, 15% 原材料, 70% 能源动力人工及设备折旧原材料资料来源 : 公开资料, 东方财富证券研究所在木浆和废纸浆中, 进口原料比例突出根据中国造纸协会的数据,2016 年全国纸浆消耗总量 9797 万吨木浆 2877 万吨, 占纸浆消耗总量 29%, 其中进口木浆占 19% 国产木浆占 10%; 废纸浆 6329 万吨, 占纸浆消耗总量 65%, 其中用进口废纸制浆占 24% 用国产废纸制浆占 41% 由于我国实行进口废纸配额管理, 大型纸企更容易获得配额, 通常大型纸企在包装纸原料中, 进口废纸 ( 外废 ) 用料比例在 60-70%, 外废比国废品质更好且价更低图表 4:2016 年纸浆消耗情况 ( 单位 : 万吨 ) 品种 2016 年占比例 (%) 同比 (%) 总量木浆其中 : 进口木浆废纸浆其中 : 进口废纸制浆非木浆资料来源 : 中国造纸协会, 东方财富证券研究所产业链中游的造纸企业集中度有提升趋势, 利润向大型企业倾斜造纸企业主要看原材料的获取能力, 大型企业的原料基本通过期货取得, 中小企业大多现用现买通常进口废纸原料占比超过一半, 而外废必须通过配额才能进口, 今年底又将砍掉混合废纸 ( 洋垃圾 ) 的进口, 直接导致现阶段国废和外废价格倒挂, 对于库存量大和议价能力强的大型造纸厂将形成利好根据中国产业信息网统计, 瓦楞纸板生产企业中玖龙纸业和理文纸业合计可占全国市场份额的 50% 以上, 龙头企业拥有着不容质疑的议价能力敬请阅读本报告正文后各项声明 4

5 图表 5: 国废和美废价格倒挂 ( 人民币 : 元 ) 美废 11# 国废 ( 江浙沪统货 ) 资料来源 : 百川资讯,Choice, 东方财富证券研究所下游各类用纸需求稳定, 包装纸弹性最大下游行业开始进入传统旺季备货增加,9-10 月文化纸进入印刷旺季, 随后双十一双十二等电商购物节又将进一步刺激包装用纸的需求根据中国产业信息网预测,2017 和 2018 年中国网购交易市场规模分别为 6.2 万亿和 7.5 万亿, 在社会消费品零售总额中的渗透率将逐步提升至约 20% 网购热潮下的消费升级, 未来会大大提升包装用纸的需求量图表 6: 年中国网络购物市场交易规模年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 E 2018 年 E 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 交易规模 ( 万亿 ) 在社会消费品零售总额中的渗透率资料来源 : 中国产业信息网, 东方财富证券研究所敬请阅读本报告正文后各项声明 5

6 造纸产业未来展望纸价本月或止涨企稳, 但四季度主旋律依然上涨, 纸价难言天花板短期来看, 电商双十一备货基本上会在本月底结束, 而后的双十二圣诞和元旦对包装用纸的需求将平稳释放 ; 随着十九大胜利召开, 一旦纸价非理性的上涨势必引起国家有关部门的关注, 行政力量可能介入干预, 因此纸价本月或止涨企稳但四季度主旋律依然上涨, 至少今年内供给和需求端环保废纸等影响因素仍不会大幅改观, 四季度即使价格不会像此前一样大幅飙涨, 也会稳步上升纸价难言天花板纸价方面, 截止 10 月 11 日, 玖龙瓦楞纸和箱板纸处于历史最高的价格, 分别为约 6300 元 / 吨和 7200 元 / 吨, 玖龙白板纸最新价也报 5830 元 / 吨白卡纸价格基本与上半年 4 月高点接近, 价格约 6800 元 / 吨而文化纸方面, 今年纸价基本维持稳定, 双胶纸约 5800 元 / 吨, 铜版纸约 5500 元 / 吨如果纸价疯狂炒作行情持续, 将对下游包装企业造成不可逆的伤害, 然而目前我们还没有看到这种结果, 因此纸价或还能脉冲上涨, 难言天花板图表 7: 瓦楞纸市场价 ( 元 / 吨 )- 广东玖龙 (100g) 图表 8: 箱板纸市场价 ( 元 / 吨 )- 广东玖龙 (126g) 资料来源 :Choice, 东方财富证券研究所资料来源 :Choice, 东方财富证券研究所图表 9: 白板纸市场价 ( 元 / 吨 )- 广东玖龙 (250g) 图表 10: 白卡纸市场价 ( 元 / 吨 )- 广东博汇 (250g) 资料来源 :Choice, 东方财富证券研究所资料来源 :Choice, 东方财富证券研究所行业吨毛利润或有下降包装纸的主要成本在于原材料, 即废纸的价格目前国废和美废价格倒挂, 剪刀差仍在扩大而中小型企业废纸库存比较低, 又由于各种原因难以拿到外废进口的配额, 只能用高价去购买国废现货, 因此敬请阅读本报告正文后各项声明 6

7 整体来看, 行业毛利或有下降趋势 2. 港股造纸企业基本面梳理东方财富证券海外原材料行业造纸板块中我们主要关注 4 家港股上市公司, 其主要经营地区均处于内地, 分别是玖龙纸业理文造纸阳光纸业和晨鸣纸业 (A+H 股 ) 下文我们将逐一梳理其基本面信息 2.1. 玖龙纸业国内最大包装纸龙头玖龙纸业是国内最大包装纸龙头, 也是亚洲最大的箱板原纸生产商, 总设计年产能 1370 万吨公司主要从事生产和销售多样化的包装纸产品, 包括卡纸 ( 牛卡纸环保牛卡纸及白面牛卡纸 ) 高强瓦楞原纸以及涂布灰底白板纸, 以及环保型文化用纸 ( 双胶纸及复印纸等 ) 公司在中国的造纸机遍布各制造业中心, 包括位于珠江三角洲的广东省东莞市长江流域的江苏省太仓市中西部枢纽的重庆市环渤海经济圈的天津市及海峡西岸的福建省泉州市及东北地区市场的沈阳市, 并收购了河北永新纸业有限公司 (" 河北永新 ") 的 78.13% 控股股权, 除包装纸外, 公司也于东莞及太仓生产文化用纸, 并于四川省乐山拓展生产包装纸及高价特种纸于 2008 年 5 月, 玖龙纸业于越南成立合资企业, 从事卡纸制造业务图表 11: 玖龙纸业最新产能及扩产情况生产设施产品年产能土地储备扩产信息东莞基地卡纸高强瓦楞原 15 台造纸机, 240 万平方米 - 纸涂布灰底白板纸及文化用纸 525 万吨太仓基地卡纸高强瓦楞原 8 台造纸机, 260 万平方米 - 纸及文化用纸 303 万吨重庆基地牛卡和低克重瓦楞纸等 3 条生产线, 135 万吨 240 万平方米第四条生产线预计于 2018 年第四季度投产, 年产能 55 万吨天津基地卡纸高强瓦楞原 5 台造纸机, 240 万平方米 - 纸及涂布灰底白板纸 215 万吨泉州基地牛卡纸及再生牛卡纸 2 台造纸机, 65 万吨 - 第三台纸机预计于 2018 年第四季度投产, 设计年产能为 35 万吨沈阳基地牛卡纸等 1 台造纸机, 35 万吨 176 万平方米 2018 年底,60 万吨河北永新牛卡纸等 54 万吨 56 万平方米 2018 年底,50 万敬请阅读本报告正文后各项声明 7

8 越南基地牛卡纸等 35 万吨 - - 资料来源 : 公司网站, 公司公告, 东方财富证券研究所吨最新财报解读 : 玖龙纸业财年为当年 7 月初至次年 6 月末, 公司于 2017 年 9 月 21 日公布最新财年全年度业绩公司财年营业收入为人民币亿元, 同比增加 22.0%; 毛利润为亿元, 同比增加 36.1%, 毛利率由 18.3% 增加至 20.4% 归属于母公司净利润为亿元, 同比增长 290.7%, 若撇除外汇损失的影响, 公司经调整净利润同比增长 68.1% 至亿元, 创历史新高公司 17 财年实际生产量与前一年保持稳定, 为 1302 万吨, 经调整每吨净利润约为 366 元人民币公司核心看点 : 玖龙纸业作为国内最大乃至国际领先的包装纸生产商, 目前计划产能约 1400 万吨, 具有突出的规模效益优势公司坐拥充足的土地资源, 计划内有超过 200 万吨的扩产产能公司拥有国际先进管理技术, 推行企业资源规划 (ERP-SAP) 系统, 市场情报及运营资料数据库辅助公司更有效的进行管理和成本控制不确定性分析 : 环保政策日益趋严, 规划新增产能难以实际落地 ; 纸张价格大幅波动及库存风险 ; 汇率风险 2.2. 理文造纸生产效率及成本控制最强纸企理文造纸是生产效率及成本控制最强的造纸企业, 所用原料 98% 来自于循环物料, 规模是仅次于玖龙纸业的国内第二大包装纸生产商公司主要生产不同级别及规格的包装用牛皮箱板纸及瓦楞芯纸, 以迎合不同工业的包装所需, 并新增卫生纸条线业务过去数年, 公司一直致力于扩充规模及发展涵盖制浆及废纸回收的垂直业务模式, 以确保原材料的稳定供应 2016 年, 公司的箱板原纸及纸浆的总年产能分别为 563 万吨及 18 万吨, 而卫生纸的总年产能为 35.5 万吨截止目前, 集团卫生纸总产能爬坡至 46.5 万吨公司目前在中国拥有 5 间厂房, 策略性地选址于东莞潢涌广东洪梅江苏常熟重庆永川及江西九江另外, 在越南亦将设有生产设施公司不断投放资源于设置先进机器及研发工作, 力求生产最优质及价格相宜的产品敬请阅读本报告正文后各项声明 8

9 图表 12: 理文造纸最新产能及扩产情况生产设施产品年产能土地储备扩产信息东莞理文箱板原纸 73 万吨 45 万平方米 - 江苏理文箱板原纸 157 万吨 100 万平方米 - 广东理文箱板原纸涂布白版纸箱板原纸 235 万吨, 涂布白版纸 100 万平方米 2017 年底, 卫生纸 11 万吨 60 万吨重庆理文箱板原纸木浆箱板原纸 80 万吨, 卫生纸 35.5 万吨, 木浆 15 万吨 136 万平方米 2017 年底, 卫生纸 11 万吨 ; 2018 年中, 卫生纸 11 万吨越南理文包装纸 ( 在建 ) 在建 83 万平方米近期,40 万吨包装纸江西理文箱板原纸, 卫生纸箱板原纸 50 万吨 ( 计划 ), 卫生纸 11 万吨 167 万平方米预计 2017 年 9 月,40 万吨箱板原纸资料来源 : 公司网站, 公司公告, 东方财富证券研究所最新财报解读 : 理文造纸财年为每年 1 月初至 12 月末, 公司于 2017 年 8 月 30 日公布最新 2017 年中期报告公司 2017 上半年, 营业收入为港币亿港元, 同比增加 36.7%; 毛利润为亿元, 同比增加 58.3%, 毛利率 26.9% 归属于母公司净利润为亿港元, 同比增长 53.4%, 净利润增速高于收入增速, 主要由于公司箱板原纸产品的量价齐升, 使边际利润录得理想增幅公司 2017 上半年销售量 277 万吨, 每吨净利润约为 792 港元 ( 约 672 元人民币 ) 公司核心看点 : 卫生纸和海外包装纸业务提供新增长动力公司现有卫生纸产能 46.5 万吨, 计划 2018 年底总产能为 79.5 万吨, 其中集团在重庆拥有木浆生产设备, 正好利用此效益进一步降低制造卫生纸产品的成本 ; 除卫生纸业务外, 公司亦已进军海外包装纸市场, 在越南的后江省造纸机项目拥有相当于 40 万吨产能已到期内投产 ; 公司生产效率及成本控制极强在业内闻名, 其吨纸纯利长期较同业玖纸高出 300 元以上, 随着卫生纸业务份额提升, 对于港股同类公司如恒安和维达, 理应享受更高估值不确定性分析 : 箱板纸和卫生纸新增产能难以实际落地 ; 卫生纸电商业务开展不及预期 ; 纸张价格大幅波动及库存风险 ; 汇率风险 2.3. 阳光纸业弹性最大的小而美造纸企业阳光纸业是港股市场中弹性最大, 且小而美的造纸企业, 深耕白面牛卡纸公司年造纸产能 135 万吨, 以独特的产品定位和差异化战略目标, 确立了在中国纸业细分市场行业的领先地位相比于玖龙理文和晨鸣等龙头都专注于包装用纸或者文化用纸, 阳光纸业则是专注于包装用纸下的一个细分领域 -- 白面牛卡纸主要客户涵盖百威英博青岛啤酒蒙牛伊利康师傅娃哈哈双汇银鹭王老吉海信等众多知名品牌公司主要产品为白面牛卡纸和涂布 ( 轻涂 ) 白面牛卡纸 2017 年上半年, 阳光纸业录得总营收人民币亿, 纸品销售占总营收 95.8%, 其中白面牛卡敬请阅读本报告正文后各项声明 9

涂料使白面牛卡纸色泽更鲜明及更有光泽, 令印刷更优质, 同时具备一流的输墨质素轻涂白面牛卡纸的涂布层远较传统涂布白板纸的涂布层为薄, 故被认为更环保公司表示, 在涂布牛卡纸领域的地位无可撼动, 而且技术的高壁垒性, 使得大纸企也无法强行进入该领域抢占公司市场份额最新财报解读 : 阳光纸业财年为每年 1 月初至 12 月末, 公司于 2017 年 9 月 27 日公布最新 2017

10 图表 13: 白面牛卡纸纸和轻涂白面牛卡纸分别占比 26.8% 和 40.8% 除此以外, 公司电力及蒸汽销售占总营收 4.2% 图表 14: 涂布白面牛卡纸资料来源 : 公司网站, 东方财富证券研究所资料来源 : 公司网站, 东方财富证券研究所根据公司介绍, 白面牛卡纸用作提供瓦楞芯纸的外部面层, 是板纸与呈波浪纹的瓦楞芯纸的结合, 构成纸板的坚韧结构及环压强度, 白面牛卡纸一般用作需精美印刷及环压强度的箱子的包装材料轻涂白面牛卡纸为一种将涂料涂布到已漂白上层组成的多层纸张构成的白面牛卡纸, 涂料使白面牛卡纸色泽更鲜明及更有光泽, 令印刷更优质, 同时具备一流的输墨质素轻涂白面牛卡纸的涂布层远较传统涂布白板纸的涂布层为薄, 故被认为更环保公司表示, 在涂布牛卡纸领域的地位无可撼动, 而且技术的高壁垒性, 使得大纸企也无法强行进入该领域抢占公司市场份额最新财报解读 : 阳光纸业财年为每年 1 月初至 12 月末, 公司于 2017 年 9 月 27 日公布最新 2017 年中期报告公司 2017 上半年, 营业收入为人民币亿元, 同比增加 36.7%; 毛利润为 6.12 亿元, 同比增加 44.9%, 毛利率为 22.7% 归属于母公司净利润为 1.69 亿元, 同比增长 172.2% 公司 2017 上半年销售量约 61.9 万吨, 每吨净利润约为 273 元 ( 由于计入电力和蒸汽业务的利润贡献, 因此每吨净利比实际略高 ) 公司核心看点 : 专注于高端细分包装纸市场, 受益于消费品包装高端化和个性化的趋势 ; 稳步扩大阳光王子 ( 寿光 ) 特种纸的研发力度, 拟投资建设二期项目 ( 预计 6.5 万吨产能 ), 提升规模经济效益不确定性分析 : 公司整体产销量较小, 业绩受原材料和白面牛卡纸价格变动影响较大 ; 扩产计划不确定性大 2.4. 晨鸣纸业造纸 + 融资租赁双主业巨头晨鸣纸业是中国造纸行业龙头企业, 是全国惟一一家 A B H 三种股票上市公司公司是以制浆造纸金融林业等产业板块为主体, 同时涉足矿产能源物流建材酒店等领域的大型综合性现代化企业集团其中机制纸业务融资租赁业务是公司收入和利润的主要来源,2017 上半年机制纸业务营收占比约 87.6%, 利润贡献占比约 74.6% 2016 年, 公司实现机制纸产量 436 万吨, 销量 452 万吨敬请阅读本报告正文后各项声明 10

图表 15: 晨鸣纸业产业板块分布资料来源 : 公司网站, 东方财富证券研究所造纸业务, 公司林浆纸产业链一体化布局优势明显在山东广东湖北江西吉林等地均建有生产基地, 年浆纸产能 1000 多万吨, 公司现拥有全球规模最大工艺装备最先进的林浆纸一体化工程和数十余条国际尖端水平的制浆造纸生产线, 产品逐步形成了以高档胶版纸铜版纸白卡纸轻涂纸生活纸静电复印纸热敏纸

11 图表 15: 晨鸣纸业产业板块分布资料来源 : 公司网站, 东方财富证券研究所造纸业务, 公司林浆纸产业链一体化布局优势明显在山东广东湖北江西吉林等地均建有生产基地, 年浆纸产能 1000 多万吨, 公司现拥有全球规模最大工艺装备最先进的林浆纸一体化工程和数十余条国际尖端水平的制浆造纸生产线, 产品逐步形成了以高档胶版纸铜版纸白卡纸轻涂纸生活纸静电复印纸热敏纸格拉辛纸为主导的高中档并举的八大系列产品结构, 成为中国造纸行业中产品品种最多的公司图表 16: 晨鸣纸业最新产能及扩产情况生产设施产品年产能土地储备扩产信息寿光晨鸣铜版纸白卡纸新闻纸双胶纸轻型纸防粘原纸 300 万吨年底, 文化纸 51 万吨热敏纸生活用纸湛江晨鸣木浆文化纸白木浆 100 万吨, 高级 4000 亩 - 卡纸生活纸等文化纸 84 万吨, 白卡纸 120 万吨等吉林晨鸣轻涂纸轻型纸和 30 万吨 1000 亩 - 生活用纸江西晨鸣轻涂纸轻型纸 58 万吨 2000 亩 - 双胶纸武汉晨鸣生活用纸等生活用纸 13.6 万吨 - - 资料来源 : 公司网站, 公司公告, 东方财富证券研究所融资租赁业务, 已经成为公司新的利润增长点, 未来发展态势良好依托集团资金的优势, 在服务于造纸行业上下游产业链的基础上, 积极为大型国有企业上市公司政府融资平台优质民营企业高新技术企业学校医院等提供金融服务解决方案据中商产业研究院预测, 年融资租赁行业未来仍将保持年均 20% 以上的复合增速, 到 2021 年将有望达到人民币敬请阅读本报告正文后各项声明 11

12 万亿元, 在中国具有广阔的市场前景最新财报解读 : 晨鸣纸业财年为每年 1 月初至 12 月末, 公司于 2017 年 9 月 22 日公布最新 2017 年半年度报告 ( 更新后 ) 公司 2017 上半年, 营业收入为人民币亿元, 同比增加 29.6%; 归属于母公司净利润为亿元, 同比增长 85.9% 公司造纸业务 ( 机制纸 ) 毛利率为 28.34%, 同比提升 4.83 个百分点公司 2017 上半年销售量约 256 万吨, 每吨净利润约为 509 元公司核心看点 : 晨鸣纸业是中国造纸行业龙头企业, 造纸 + 融资租赁双轮驱动发展, 造纸业务受益于规模效益和集中度提升, 融资租赁业务受益于行业高速增长 ; 公司坚持走林浆纸一体化发展道路, 规划建设湛江晨鸣木浆项目黄冈晨鸣木桨项目以及寿光本埠化学浆项目, 从而摆脱上游资源对公司发展的制约, 有助于未来提升毛利率 ; 此外, 公司近几年稳定保持 50% 以上的分红率, 长期价值投资凸显, 目前 AH 股溢价率约 48% 不确定性分析 : 若环保排放不达标, 则面临淘汰落后造纸产能 ; 融资租赁业务的政策风险和信用风险 2.5. 相关造纸企业扩产一览我们关注的玖龙纸业理文造纸阳光纸业和晨鸣纸业中, 玖龙纸业扩产的规模最大, 将于 2018 年增加 200 万吨箱板纸产能理文造纸小幅扩产瓦楞纸产能, 大力发展卫生纸业务, 至 2018 年仍需增加 33 万卫生纸产能阳光纸业拟增加特种纸 ( 装饰原纸 )6.5 万吨产能晨鸣纸业由于前些年产能扩张基本结束, 至 2018 年再拟扩产文化纸 51 万吨图表 17: 相关造纸企业扩产一览公司 2016 产量 2017 年仍需扩产信息 2018 年仍需扩产信息玖龙纸业 1331 万吨 - 箱板纸 200 万吨理文造纸 443 万吨卫生纸 22 万吨瓦楞纸 80 万吨卫生纸 11 万吨阳光纸业 125 万吨 - 特种纸 6.5 万吨晨鸣纸业 543 万吨 - 文化纸 51 万吨资料来源 : 中国造纸协会, 公司公告, 东方财富证券研究所敬请阅读本报告正文后各项声明 12

13 2.6. 相关造纸企业财务及运营数据一览图表 18: 相关造纸企业财务及运营数据一览公司数据周期产量万吨毛利率 (%) 净利率 (%) 吨单价元吨成本元吨费用元吨净利元玖龙纸业理文造纸阳光纸业晨鸣纸业资料来源 : 公司公告, 东方财富证券研究所注 : 玖龙纸业数据周期为 1 年, 其他公司为半年, 晨鸣纸业各项数据剔除融资租赁业务 3. 风险提示环保等政策风险导致新增产能难以实际落地 ; 原材料和纸张价格大幅波动及库存风险 ; 汇率风险敬请阅读本报告正文后各项声明 13

14 西藏东方财富证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明 : 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于作者的职业理解, 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点, 力求独立客观和公正, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明投资建议的评级标准 : 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级 ( 另有说明的除外 ) 评级标准为报告发布日后 3 到 12 个月内的相对市场表现, 也即 : 以报告发布日后的 3 到 12 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中 :A 股市场以沪深 300 指数为基准 ; 新三板市场以三板成指 ( 针对协议转让标的 ) 或三板做市指数 ( 针对做市转让标的 ) 为基准 ; 香港市场以恒生指数为基准 ; 美国市场以标普 500 指数为基准股票评级买入 : 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 15% 以上 ; 增持 : 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%~15% 之间 ; 中性 : 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 -5%~5% 之间 ; 减持 : 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 -15%~-5% 之间 ; 卖出 : 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 15% 以上行业评级强于大市 : 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10% 以上 ; 中性 : 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 -10%~10% 之间 ; 弱于大市 : 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10% 以上免责声明 : 本研究报告由西藏东方财富证券股份有限公司制作及在中华人民共和国 ( 香港和澳门特别行政区台湾省除外 ) 发布本研究报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写, 本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性, 客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时, 本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更, 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司会适时更新我们的研究, 但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的报告之外, 绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况, 若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用, 并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现, 未来的回报也无法保证, 投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易, 因其包括重大的市场风险, 因此并不适合所有投资者在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任, 投资者需自行承担风险本报告主要以电子版形式分发, 间或也会辅以印刷品形式分发, 所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权, 任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容, 不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据, 不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告, 需注明出处为东方财富证券研究所, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改敬请阅读本报告正文后各项声明 14

近年来财务数据图表 1: 公司近年来营业总收入变化元祖股份 (603886)2018 年中报点评图表 2: 公司近年来归母净利润变化图表 3: 公司近年来毛利率与净利率变化图表 4: 公司近年来三项费用率变化图表 5: 公司近年来应收账款周转率相关变化图表 6: 公司近年来存货周转率相

近年来财务数据图表 1: 公司近年来营业总收入变化元祖股份 (603886)2018 年中报点评图表 2: 公司近年来归母净利润变化图表 3: 公司近年来毛利率与净利率变化图表 4: 公司近年来三项费用率变化图表 5: 公司近年来应收账款周转率相关变化图表 6: 公司近年来存货周转率相 / / 公司研究食品饮料元祖股份 (603886)2018 年中报点评募投项目助力发展, 双节业绩值得期待 2018 年 08 月 30 日挖掘价值投资成长增持 ( 维持 ) 证券研究报告投资要点公司发布 2018 年半年度报告, 报告期内公司实现营业总收入 7.17 亿元,YOY+8.56%; 实现归属上市公司股东的净利润 2105.31 万元, YOY+513.76%; 实现归属于上市公司股东的扣非后净利润

正文目录 1. 造纸板块异军突起 港股造纸景气度高 造纸产业链特征 造纸产业未来展望 港股造纸企业基本面梳理 玖龙纸业 国内最大包装纸龙头 理文造纸 生产效率及成本控制最强纸企...

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