目 录 一 市场回顾... 3 ( 一 ) 银价震荡下跌, 月末急涨反弹未能延续... 3 ( 二 ) 黄金横盘整理, 铂金供应增加价格承压... 3 二 市场影响因素分析... 5 ( 一 ) 美国一季度数据疲软, 经济状况有待后续确认... 5 ( 二 ) 金价逼近生产成本, 大幅下跌空间受限.

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1 金融市场部 ( 上海 ) 2015 年第 3 期 2015 年 5 月 11 日 贵金属与期货月度报告 贵金属与期货月度报告 本期作者 : 陈瑞龙 chenruilong.zh@ccb.com 本期复核 : 肖磊 xiaolei1.zh@ccb.com 汪晓芳 wangxiaofang.zh@ccb.com 本期审核 : 王勇 wangyong.zh@ccb.com 摘要 四月, 投资者风险偏好继续上行, 全球资本市场火爆, 资金流向股债两市明显, 贵金属市场稍显平静, 以横盘整理为主 月末, 市场波动有所放大, 流动性增加, 但未形成趋势性走势 展望后市, 长期而言, 金价逼近生产成本线将导致供应趋紧, 从而对金价构成有力支撑 2014 年全球多数矿产金企业盈利情况不佳, 迫使企业纷纷减产, 全球黄金产量的增速已出现放缓迹象 目前金价处于低位, 资产配置价值凸显 短期而言, 金价受市场对于美联储加息预期影响更强, 目前市场倾向美联储将在年内稍晚时候加息, 一旦预期落空, 市场波动恐将加剧 目前金价徘徊在 1,190 美元 / 盎司附近, 上方 1,220 美元 / 盎司附近压力依旧明显, 向下进一步支撑在 1,150 美元 / 盎司和 1,130 美元 / 盎司附近 银价仍处在一月末下行通道中, 整体走势弱于黄金 五月需继续关注美国就业通胀数据和欧元区经济情况, 以判断美联储加息进程 我们预计贵金属市场将在五月份维持弱势震荡, 建议投资者采取短空长多的操作策略, 合理控制仓位 预计金 银 铂波动区间分别为 1,050, 1,250 美元/ 盎司, 15.0,17.0 美元/ 盎司, 1,000,1,200 美元 / 盎司, 人民币金银价格波动区间为 225,245 元/ 克 3,150,3,750 元/ 千克 200,230 元/ 克 以上研判仅供参考, 请投资者理性投资, 防范风险 - 1 -

2 目 录 一 市场回顾... 3 ( 一 ) 银价震荡下跌, 月末急涨反弹未能延续... 3 ( 二 ) 黄金横盘整理, 铂金供应增加价格承压... 3 二 市场影响因素分析... 5 ( 一 ) 美国一季度数据疲软, 经济状况有待后续确认... 5 ( 二 ) 金价逼近生产成本, 大幅下跌空间受限... 6 ( 三 ) 改革清单未能满意, 希腊问题再掀波澜... 7 ( 四 ) 中国央行再度降息, 或将提振实物黄金需求... 8 三 后市展望... 8 图表 图 1 国际白银现货价格走势... 3 图 2 图 3 国际黄金 铂金现货价格走势... 4 图 4 金银比价和国内外黄金价差... 5 图 5 美国 GDP 及拉动因素分析... 6 图 6 矿产金成本构成... 7 图 7 金价与全球矿产金成本比较

3 一 市场回顾 ( 一 ) 银价震荡下跌, 月末急涨反弹未能延续 四月, 国际现货白银开于 美元 / 盎司, 收于 美元 / 盎司, 下跌 3.04%, 月内最高价为 美元 / 盎司, 最低价为 美元 / 盎司 ( 图 1) 银价全月震荡下跌, 个别交易日波动剧烈, 但整体弱势格局不变 月初, 受美国三月非农数据大幅不及预期影响, 贵金属整体上扬, 银价站上 17 美元 / 盎司, 触及上月高位 此后, 美元企稳反弹, 同时受全球资本市场火爆, 资金向股票市场分流效应的影响, 银价上行动能枯竭, 自月初高点回落 月末, 市场预期美联储四月 FOMC 会议声明偏鸽派, 此外希腊调整债务问题谈判组成员, 市场避险情绪有所升温, 银价当日大幅上涨, 不过随后美国当周首申失业金人数创十五年新低, 银价反弹势头未能延续, 承压回落 图 1 国际白银现货价格走势 数据来源 :Bloomberg 上海黄金交易所 Ag(T+D) 四月开于 3,525 元 / 千克, 收于 3,568 元 / 千克, 最高价 3,605 元 / 千 克, 最低价 3,418 元 / 千克, 上涨 1.71% 上海期货交易所沪银主力合约四月开于 3,580 元 / 千克, 收于 3,599 元 / 千克, 最高价 3,654 元 / 千克, 最低价 3,427 元 / 千克, 上涨 1.21% ( 二 ) 黄金横盘整理, 铂金供应增加价格承压 四月, 国际现货黄金开于 1, 美元 / 盎司, 收于 1, 美元 / 盎司, 上涨 0.07%, 月内 最高价为 1, 美元 / 盎司, 最低价为 1, 美元 / 盎司 ( 图 2) 金价全月横盘整理, 价格 - 3 -

4 在 1,180 至 1,220 美元 / 盎司区间波动, 月末市场急涨急跌, 振幅加剧, 短期难现趋势行情 国际现货铂金四月开于 1, 美元 / 盎司, 收于 1, 美元 / 盎司, 上涨 0.32%, 期间最高价为 1, 美元 / 盎司, 最低价为 1, 美元 / 盎司 ( 图 3) 铂金走势跟随黄金, 表现更为弱势, 倒挂价差维持在 50 美元 / 盎司附近, 未有缩窄迹象 据世界铂金投资协会 (World Platinum Investment Council,WPIC) 一季度报告显示, 受矿生产量和回收供应增加影响, 今年铂金供应缺口较去年将减少 66% 至 7.31 吨, 总供应量预计将同比增加 10% 至 248 吨, 需求方面, 投资 珠宝和汽车制造三大领域目前需求增长乏力, 铂金价格短期内无望得到提振 图 2 国际黄金现货价格走势 图 3 国际铂金现货价格走势 数据来源 :Bloomberg 上海黄金交易所 Au 月开于 元 / 克, 收于 元 / 克, 最高价 元 / 克, 最低价 元 / 克, 上涨 1.86% Au(T+D)4 月开于 元 / 克, 收于 元 / 克, 最高价 元 / 克, 最低价 元 / 克, 上涨 1.80% 上海期货交易所沪金主力合约 4 月开于 元 / 克, 收于 元 / 克, 最高价 元 / 克, 最低价 元 / 克, 上涨 1.41% 4 月, 境内外黄金价差维持在 元 / 克低位区间, 境内买盘较弱 另据香港政府统计处最新数据显示,3 月香港对内地的黄金净出口从 2 月的 65.8 吨降至 61.8 吨, 低于去年同期的 80.6 吨, 连续第二个月下跌 汤森路透 GFMS 最新季报同时显示, 一季度中国的金饰需求下降 12%, 金币和金条需求下降 10% 至 56 吨 - 4 -

5 图 4 金银比价和国内外黄金价差 贵金属与期货月度报告 数据来源 :Bloomberg 上海黄金交易所 二 市场影响因素分析 ( 一 ) 美国一季度数据疲软, 经济状况有待后续确认 近期, 美国经济未如市场预期强劲 一季度 GDP 初值年化环比增长 0.2%, 不及预期 1.0% 和前值 2.2%, 其中, 个人消费支出环比增长 1.9%, 未能保持前期强劲势头 ; 就业增长步伐放缓,4 月美国非农就业人数新增 22.3 万人, 前值由 12.6 万人大幅下修至 8.5 万人, 过去一年来首次低于 20 万人 ; 通胀水平持续低于美联储长期 2.0% 目标水平,3 月核心 CPI 指数同比增长 1.8%,3 月核心 PCE 指数同比增长 1.3%; 家庭支出增长有所下降, 企业固定投资增长趋缓, 房地产部门复苏仍然缓慢 受此影响, 美元指数在录得月线 九连阳 后,4 月首度收跌, 下跌 3.64%, 最低触及 94.4, 近两月低位 美联储四月 FOMC 声明同时显示, 维持利率不变, 未就何时加息给出更多信号, 并指出美国经济和劳动力市场的复苏正在放缓, 不过一季度数据疲软部分反映了 暂时性 因素, 并未过度担心, 预计就业市场和经济增长将在未来温和增长 美国经济一季度虽遭遇寒潮, 但当前疲软的经济数据并不足以支撑美联储今年不会加息的观点, 需要继续关注二季度劳动力市场和通胀数据, 同时对比欧元区经济情况, 来确认美国经济状况 最新数据显示, 欧元区 4 月调和消费者物价指数初值同比由前值下滑 0.1% 升至持平, 通胀出现稳定信号 若二季度美国情况依旧不佳, 且欧元区经济复苏明显, 美联储年内加息的可能性将会降低 ; 若二季度数据有所好转, 说明之前只是受 暂时性 因素影响, 那么我们维持一季度报中的判断,9 月加息概率增大 综上, 在美联储最终确认加息时点之前, 我们认为金价以区间弱势震荡为主, 难有方向明确的趋势行情 - 5 -

6 图 5 美国 GDP 及拉动因素分析 贵金属与期货月度报告 数据来源 :Wind ( 二 ) 金价逼近生产成本, 大幅下跌空间受限 根据 GFMS 最新抽样调查显示,120 家金矿企业中, 仅有 64% 金矿的平均全面成本低于 2014 年黄金的均价, 说明许多金企都面临亏损的风险 从近期各大金企公布的年报中, 我们也得到相应验证 :2014 年全球第一大矿产金企 巴里克黄金公司 (Barrick Gold) 净亏损 29 亿美元 ; 第二大矿产金企 盎格鲁黄金 (Anglo Gold Ashanti) 连续两年亏损,2013 和 2014 财年分别录得 22.3 和 0.58 亿美元的净亏损 ; 第五大矿企 Harmony 黄金矿业公司 (Harmony Gold Mining Co.),2013 和 2014 财年分别净亏损 和 12.7 亿美元 在此背景下, 矿产金企纷纷决定减产 : 巴里克黄金关停了其在智利和赞比亚的部分矿山 ; 盎格鲁黄金 2 月表示, 将削减支出且停止开采成本较高的矿山, 今年其产量将至多下降 10% GFMS 认为, 鉴于金企的新项目资本投资维持较低水平, 金矿发掘支出下降, 且全球黄金产量的增速已在 2014 年显现放缓迹象, 黄金产量或将于 2015 年达到峰值 根据我们测算, 目前国际金价已位于全球矿产金的平均生产成本 (983 美元 / 盎司 ) 和平均全面成本 (1,314 美元 / 盎司 ) 之间盘整近 1 年时间, 并日趋逼近其平均生产成本线 ( 图 7) 虽 - 6 -

7 距离全球平均生产成本线仍有一定下跌空间, 但预计出现类似 2013 年大幅下跌的可能性减小, 且减产潮的出现将加速金价筑底过程 金价低位运行, 将迫使全球金矿企业继续减产,2015 年全球黄金产量或将达到峰值 长期投资角度而言, 供给减少将为金价提供支撑, 投资者可适量逢低买入, 合理配置中长期资产 图 6 矿产金成本构成 直接生产成本 特许权 对冲 外 汇 矿山勘探 管理费折旧 资本支 其他 ( 开采 加工 使用费 收益 收益 与维护 摊销与 出及间 精炼 ) 回收 接费用 现金成本 生产成本 全面成本 图 7 金价与全球矿产金成本比较 ( 单位 : 美元 / 盎司 ) 数据来源 : 建行商品部整理 数据来源 : GFMS 黄金年鉴 建行商品部整理 ( 三 ) 改革清单未能满意, 希腊问题再掀波澜 月末, 希腊在欧元区财长会议上未与债权人达成协议, 欧元集团主席戴塞尔布卢姆随后指 - 7 -

8 出谈判破裂的主要责任在于希腊政府 他表示, 若要对希腊发放援助, 需要希腊提供全面而综合的改革清单 希腊财长瓦鲁法基斯则认为造成谈判失败的缘由是希腊政府无法接受调降退休金 随后希腊政府表示, 希腊将调整与债权人谈判的磋商团队, 由希腊财政部首席经济学家牵头与债权人进行谈判 此次调整可能削弱希腊财长瓦鲁法基斯在救助谈判中的影响 另外, 希腊正计划在欧元集团会议上向其债权人递交一份新的改革清单, 其中希腊总理齐普拉斯准备暂停最低工资计划和提前退休计划, 并征收 奢侈品税 就目前而言, 我们预计双方将互相做出让步, 过程可能会曲折, 但最终将达成一致, 由希腊问题激发的避险情绪料将不会如年初强烈, 金价受希腊事件的影响有限 ( 四 ) 中国央行再度降息, 或将提振实物黄金需求 2015 年 5 月 10 日, 中国人民银行宣布自 5 月 11 日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率各 25 个基点, 一年期贷款基准利率下调至 5.1%, 一年期存款基准利率下调至 2.25%, 同时将存款利率浮动区间上限由基准利率的 1.3 倍调整为 1.5 倍 ; 其他各档次贷款及存款基准利率 个人住房公积金存贷款利率相应调整 央行继去年 11 月 今年 3 月降息后, 半年内三度降息, 意在进一步降低融资成本, 扼制经济下行趋势 央行降息令持有实物黄金的机会成本降低, 或将提振实物金需求 三 后市展望 四月, 全球资本市场火爆, 资金流向股债两市明显, 投资者风险偏好继续上行, 贵金属市场稍显平静, 以横盘整理为主 月末, 市场波动有所放大, 流动性增加, 但未形成趋势性走势 展望后市, 长期而言, 金价逼近生产成本线将导致供应趋紧, 从而对金价构成有力支撑 2014 年全球多数矿产金企业盈利情况不佳, 迫使企业纷纷减产, 全球黄金产量的增速已出现放缓迹象 目前金价处于低位, 资产配置价值凸显 短期而言, 金价受市场对于美联储加息预期影响更强, 目前市场倾向美联储将在年内稍晚时候加息, 一旦预期落空, 市场波动恐将加剧 目前金价徘徊在 1,190 美元 / 盎司附近, 上方 1,220 美元 / 盎司附近压力依旧明显, 向下进一步支撑在 1,150 美元 / 盎司和 1,130 美元 / 盎司附近 银价仍处在一月末下行通道中, 整体走势弱 - 8 -

9 于黄金 五月需继续关注美国就业通胀数据和欧元区经济情况, 以判断美联储加息进程 我们预计贵金属市场将在五月份维持弱势震荡, 建议投资者采取短空长多的操作策略, 合理控制仓位 预计金 银 铂波动区间分别为 1,050,1,250 美元/ 盎司, 15.0,17.0 美元/ 盎司, 1,000,1,200 美元/ 盎司, 人民币金银价格波动区间为 225,245 元/ 克 3,150,3,750 元 / 千克 200,230 元/ 克 - 9 -

10 欢迎读者提出宝贵建议, 我们的联系方式如下 : 商品与期货交易部研究发展处 : 肖磊 xiaolei1.zh@ccb.com 袁匡济 yuankuangji.zh@ccb.com 陈浩 chenhao1.zh@ccb.com 汪晓芳 wangxiaofang.zh@ccb.com 产超平 chanchaoping.zh@ccb.com 张航 zhanghang1.zh@ccb.com 徐俊 xujun4.zh@ccb.com 左其龙 zuoqilong.zh@ccb.com 陈子隽 chenzijun.zh@ccb.com 涂涵 tuhan.zh@ccb.com 陈瑞龙 chenruilong.zh@ccb.com 本报告中的信息均来源于已公开的资料, 本期作者对这些信息的准确性及完整性不作任何保证, 报告中的观点或意见仅代表作者个人看法, 仅供参考 本报告的版权仅为我公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 刊登 发表或引用 通讯地址 : 上海市陆家嘴环路 900 号 (200120), 中国建设银行金融市场部商品与期货交易部