2011年市场回顾

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昭神闳
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1 商品与期货交易部金融市场研究报告 2015 年上半年白银市场回顾与展望 2015 年 7 月 7 日星期二陈瑞龙执笔 : chenruilong.zh@ccb.com 摘要 2015 年上半年, 国际白银现货价格开于美元 / 盎司, 收于 / 盎司, 最高价美元 / 盎司, 最低价美元 / 盎司, 基本持平 ( 图 3) 国内方面, 上海金交所白银 T+D 开于 3,420 元 / 千克, 收于 3,397 元 / 千克, 最复核 : 陆怡烽 luyifeng.zh@ccb.com 高价 3,898 元 / 千克, 最低价 3,331 元 / 千克, 下跌 1.45% 上半年, 白银走势与黄金基本相同, 年初希腊政局更迭, 瑞士黑天鹅事件突发, 银价受助避险情绪上涨, 一举站上 18 美元 / 盎司高位, 此后上行动能未能持续, 银价冲高回落, 期间虽有两次小幅反弹, 但在强势美元以及资本市场火爆等因素叠加影响下, 反弹持续性不强, 未能达到年初高点, 整体震荡下行展望 2015 年下半年, 银价在强势美元的压制下继续寻底, 但下跌空间有限, 上行动能正在逐渐积蓄, 有望企稳反弹 : 一是白银实物需求改善, 供给持平需求方面, 受印度方面推动, 银饰需求成为增长亮点 ; 最新数据显示,2015 年一季度北美地区银币销售量创新高, 亚洲地区也录得强劲增长供给方面, 矿产银产量增速放缓, 回收银数量减少, 总供给料将与 2014 年基本持平 ; 二是希腊债务危机给欧元区其他高债务国家带来负面影响, 对欧元区经济稳定造成冲击, 刺激市场避险需求预计三季度银价维持弱势震荡格局, 但跌幅有限, 四季度美联储加息之后则有望触底回升, 价格波动区间为 [12,17] 美元 / 盎司 - 1 -

2 目录一 2015 年上半年市场回顾二白银供需分析 ( 一 ) 供给 ( 二 ) 需求三市场投资活动 ( 一 ) 白银 ETF ( 二 )CFTC 持仓分析 ( 三 ) 国内库存情况 ( 四 ) 金银比价 ( 五 ) 其他大类资产价格 ( 六 ) 波动率四下半年影响因素分析及走势展望图表图 1 国际现货白银走势图 ( 单位 : 美元 / 盎司 ) 图 2 国内白银库存情况 ( 单位 : 吨 ) 图 3 商品价格走势图 ( 初始价格为 100) 表 1 全球白银供需情况 ( 单位 : 吨 ) 表 2 其他大类资产相关性

2015 年上半年白银市场回顾与展望一 2015 年上半年市场回顾 2015 年上半年, 国际白银现货价格开于 15.71 美元 / 盎司, 收于 15.74 / 盎司, 最高价 18.49 美元 / 盎司, 最低价 15.

3 2015 年上半年白银市场回顾与展望一 2015 年上半年市场回顾 2015 年上半年, 国际白银现货价格开于美元 / 盎司, 收于 / 盎司, 最高价美元 / 盎司, 最低价美元 / 盎司, 基本持平 ( 图 3) 国内方面, 上海金交所白银 T+D 开于 3,420 元 / 千克, 收于 3,397 元 / 千克, 最高价 3,898 元 / 千克, 最低价 3,331 元 / 千克, 下跌 1.45% 上半年, 白银走势与黄金基本相同, 年初希腊政局更迭, 瑞士黑天鹅事件突发, 银价受助避险情绪上涨, 一举站上 18 美元 / 盎司高位, 此后上行动能未能持续, 银价冲高回落, 期间, 虽有两次小幅反弹, 但在强势美元以及资本市场火爆等因素叠加影响下, 反弹持续性不强, 未能达到年初高点, 整体震荡下行图 1 国际现货白银走势图 ( 单位 : 美元 / 盎司 ) 数据来源 :Bloomberg - 3 -

4 二白银供需分析 2014 年全球白银供需情况延续 2013 年变化趋势, 矿生银产量连续十二年增长, 创历史新高 ; 回收银数量受银价低迷影响, 持续下降 ; 全球经济体疲软继续限制白银工业需求的增长 ; 银饰银器等珠宝工艺品需求稳步攀升, 其中印度首饰需求量反弹强劲表 1 全球白银供需情况 ( 单位 : 吨 ) 矿产银 23,345 23,471 24,644 25,494 27,293 回收银 7,013 8,047 7,857 5,966 5,241 政府出售 1, 生产商套保 1, ,460-1, 总供给 33,301 32,273 31,269 30,640 33,025 首饰 5,930 5,703 5,641 6,185 6,693 银币 & 银条 4,545 6,613 4,333 7,640 6,096 银器 1,636 1,495 1,387 1,556 1,888 工业 20,006 19,434 18,323 18,596 18,503 总需求 32,116 33,246 29,684 33,624 33,178 数据来源 :GFMS ( 一 ) 供给 2014 年全球矿产银产量增加 7% 至 27,293 吨, 连续 12 年增长, 增速创近 5 年新高墨西哥秘鲁和中国矿生银总产量依然位列前三位, 危地马拉共和国智利等中南美洲国家增速居前, 加拿大和俄罗斯产能降低明显从矿源来看, 原生银矿产量增加 8%, 金矿副产银产量增加 3%, 铅锌矿副产银产量增加 2%, 铜矿副产银产量增加 7%, 四者分别占总产量的 31% 13% 35% - 4 -

5 和 20% 2014 年银企生产成本连续第二年下降, 不含资本开支和勘探费用的平均总现金成本大幅下降 16% 至 7.74 美元 / 盎司受银价低迷影响, 生产商套保活动回暖, 较 2013 年增幅翻倍 2014 年回收银供给下降 12.5% 至 5,242 吨, 连续第二年大幅下降除了银价大跌的因素之外, 监管趋紧影响电子垃圾回收也是重要原因受近三年贵金属和基本金属市场弱势格局影响, 加上企业前期已基本完成产能扩张, 预计 2015 年矿企产量增速将会明显放缓, 同时回收银供给将继续维持疲弱 ( 二 ) 需求 2014 年实物白银需求下降 4% 至 33,179 吨, 其中, 银币和银条在 2013 年录得大幅增长后, 投资热情减弱, 降幅较大银饰需求第二年高涨, 特别是印度方面大增 47% 至 1,936 吨, 一跃超过中国, 成为最大银饰消费国 2014 年印度共进口白银 7,063 吨, 同比增长 15% 2014 年全球白银工业需求继续下降 0.5% 至 18,503 吨, 为五年低位分地区来看, 中国上升 3.6% 至 5,788 吨, 美国下降 1.5% 至 3,903 吨, 欧洲下降 2.4% 至 2,967 吨, 日本下降 4.3% 至 2,258 吨最新数据显示,2015 年第一季度印度白银进口量延续增长势头, 同比大增 30% 2015 年中国白银对外出口配额设为 4,212 吨, 较 2014 和 2013 年的 5,387 吨下降 22% 分行业来看, 光伏行业需求已占白银工业需求量的 10%, 十年前该数字仅为 1%, 增速迅猛美国印度和英国楼市复苏, 推动银基合金及钎焊料 - 5 -

6 同比增长 5% 值得注意的是, 环氧乙烷行业的白银需求增长 6%, 大部分来自中国的新建环氧乙烷生产线由于数码摄影技术的进步, 感光材料消费量仍处于下跌通道, 同比下降 5%, 未来消费量将继续逐年减少当前全球经济复苏势头依然脆弱, 预计 2015 年全球白银工业需求量不会出现较大增长三市场投资活动 ( 一 ) 白银 ETF 2015 年上半年全球白银 ETF 持仓量增加 68 吨至 19,447 吨, 占年矿产银产量 70% 以上, 处于历史相对高位, 最低点为 6 月 1 日的 19,136 吨, 最高点为 4 月 27 日的 19,542 吨持仓量窄幅波动, 变化情况与银价走势相关性很弱, 这与黄金 ETF 持仓与金价之间的同向变化关系形成强烈对比, 白银 ETF 投资者对于价格波动并不敏感, 再次说明银价变动和以 ETF 为代表的资产配置需求变化基本脱节其中,4 月末至 5 月末 ETF 持仓量减少近 400 吨,6 月持仓量持续增加近 300 吨, 其他时间段大致持平 ( 二 )CFTC 持仓分析 CFTC 公布的纽约商品交易所白银期货投机性净多头数据与银价走势呈一定的正相关 2015 年 1 至 5 月, 相关系数维持在 0.45 附近,6 月银价窄幅波动, 投机性净多头持续减仓, 相关性有所降低年初受避险情绪带动, 投机性净多头持续上行, 至 1 月 30 日的 53,347 手, 也为上半年最高位随后全球资本市场日趋火爆, 投资热情逐渐降低, 投机性净多头震荡下行,5 月中下 - 6 -

7 旬配合银价的一波反弹, 投机性净多头再次超过 50,000 手, 但 6 月初形势再度反转, 投机性净多头持续减仓,6 月 23 日净多头已降至上半年最低位 15,557 手 ( 三 ) 国内库存情况根据上海期货交易所和金交所近一年来白银库存情况, 可以发现 2014 年曾出现现货紧张的现象目前已大幅改善,2015 年两个交易所白银库存企稳回升, 期交所库存从 2014 年末 100 吨左右增加至当前 360 吨, 金交所白银库存更是较 2014 年低点增加近三倍, 达到 275 吨 ( 图 2) 现货库存的改善同时也反映在交易层面, 统计最近 115 个交易日 Ag(T+D) 延期补偿费方向, 有 93 天的递延费支付方向为多付空, 超过 80%, 说明 2015 年上半年大多数情况下, 空方交货意愿强于多方, 交收申报大多数时间被收货方所控制其次, 白银活跃合约始终对 Ag(T+D) 保持升水状态再者, 境内白银升水从去年末高位回落,2014 年 10 月境内溢价曾达到 15% 高位,2015 年初升水幅度大幅降低, 一度境内外价格基本持平, 二季度溢价幅度有所升高, 上半年多数时间维持 5%-7% 区间波动通过以上现象分析, 国内现货库存紧张的格局已被逆转图 2 国内白银库存情况 ( 单位 : 吨 ) 上海期交所白银库存期货 ( 左轴 ) 上海金交所白银库存 ( 右轴 )

8 数据来源 :Wind ( 四 ) 金银比价 2015 年上半年金银比价在 69.3 到 75.6 的范围内波动, 波动范围不大目前金银比价处于近五年高位, 从 2014 年第三季度起, 白银开始走弱, 金银比价攀升至 70 上方, 后维持在 70 至 75 区间波动由于当前全球主要经济体复苏势头依然脆弱, 白银工业需求不会出现大的增长, 但受近期印度和中国需求量增高带动, 预计下半年金银比价会小幅回调, 维持 65 至 70 概率较大 ( 五 ) 其他大类资产价格白银通常与黄金走势基本保持一致, 但有些时候与其他大类资产价格也会出现较强的相关性 ( 图 3) 2014 年三季度, 白银与铜原油正相关性显著, 进一步观察美元指数与银价相关系数可以推测, 强势美元是主导商品价格下跌的重要因素 ( 表 2) 2014 年四季度, 原油铜等大宗商品供给过剩, 需求疲弱, 价格走势回归基本面, 与白银相关性减弱与此同时, 全球重要经济体的资本市场均大幅上扬, 美国股市连续创历史新高, 权益类资产成为投资者配置首选, 风险偏好上行, 对贵金属市场分流效应明显, 这一点从白银与标普 500 指数的负相关性上也能得到佐证 2015 年二季度美国经济重回复苏通道, 市场普遍预期美国将于 9 月进入加息进程, 虽有希腊伊斯兰国等地缘政治风险突发情况, 但总体可控, 我们预计银价与美元指数资本市场仍保持较强的负相关性 - 8 -

表 2 其他大类资产相关性图 3 商品价格走势图 ( 初始价格为 100) 数据来源 :GFMS Wind 铜白银黄金 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 70 数据来源 :GFMS Wind ( 六 ) 波动率 2015 年上半年国际白银价格年化波动率为

9 表 2 其他大类资产相关性图 3 商品价格走势图 ( 初始价格为 100) 数据来源 :GFMS Wind 铜白银黄金数据来源 :GFMS Wind ( 六 ) 波动率 2015 年上半年国际白银价格年化波动率为 28.60%, 银价波动率在 2014 年前三季度一路下行至 15% 后, 四季度开始回升, 2015 年年初波动率攀升至 40%, 达到上半年高点, 随后波动率有所降低目前来看, 美联储货币政策仍是影响市场走势的重要因素, 我们预计下半年在美联储加息靴子落地之前, 市场仍以震 - 9 -

10 荡为主, 波动率料将维持目前水平四下半年影响因素分析及走势展望展望 2015 年下半年, 银价在强势美元的压制下继续寻底, 但下跌空间有限, 上行动能正在逐渐积蓄, 有望企稳反弹 : 一是白银实物需求改善, 供给持平需求方面, 受印度方面推动, 银饰需求成为增长亮点 ; 最新数据显示,2015 年一季度北美地区银币销售量创新高, 亚洲地区也录得强劲增长供给方面, 矿产银产量增速放缓, 回收银数量减少, 总供给料将与 2014 年基本持平 ; 二是希腊债务危机给欧元区其他高债务国家带来负面影响, 对欧元区经济稳定造成冲击, 刺激市场避险需求技术面来看, 白银在 [15.5,18.5] 区间震荡近 7 个月,18 美元 / 盎司上方压力明显, 年初反弹未有效突破, 同时下方支撑也较为强劲, 上半年共有三次下探至 15.5 美元 / 盎司一线当前银价仍处下跌三角形的整理形态中, 短期内难有趋势行情根据以上分析, 预计三季度银价维持弱势震荡格局, 但跌幅有限, 四季度美联储加息后有望触底回升, 价格波动区间为 [12,17] 美元 / 盎司

11 本报告中的信息均来源于已公开的资料, 本期作者对这些信息的准确性及完整性不作任何保证, 报告中的观点或意见仅代表作者个人看法, 仅供参考本报告的版权仅为我公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制刊登发表或引用欢迎读者提出宝贵建议, 我们的联系方式如下 : 商品与期货交易部研究发展处 : 陆怡烽 luyifeng.zh@ccb.com 肖磊 xiaolei1.zh@ccb.com 袁匡济 yuankuangji.zh@ccb.com 陈浩 chenhao1.zh@ccb.com 汪晓芳 wangxiaofang.zh@ccb.com 产超平 chanchaoping.zh@ccb.com 左其龙 zuoqilong.zh@ccb.com 陈子隽 chenzijun.zh@ccb.com 张航 zhanghang1.zh@ccb.com 徐俊 xujun4.zh@ccb.com 涂涵 tuhan.zh@ccb.com 陈瑞龙 chenruilong.zh@ccb.com 通讯地址 : 上海市陆家嘴环路 900 号 (200120), 中国建设银行金融市场部商品与期货交易部

2011年市场回顾

2011年市场回顾日商品与期货交易部 2016 年 1 月 15 日星期五金融市场研究报告我国铁矿石进口降至冰点, 矿价继续寻底 2015 年铁矿石市场回顾及 2016 年展望摘要执笔 : 袁匡济 021-60637062 yuankuangji.zh@ccb.com 2015 年, 铁矿石市场继续维