上海路桥发展有限公司 2010 年度第一期短期融资券跟踪评级报告概要编号 : 新世纪跟踪 (2011) 上海路桥发展有限公司 2010 年度第一期短期融资券存续期间 365 天债券 8 亿元人民币,2010 年 11 月 3 日年 11 月 3 日主体长期信用等级评

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韵邑傅
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1 上海路桥发展有限公司 2010 年度第一期短期融资券跟踪评级报告主体长期信用等级 AA + 级本期债项信用等级 A-1 级评级时间 2011 年 8 月 26 日上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.

2 上海路桥发展有限公司 2010 年度第一期短期融资券跟踪评级报告概要编号 : 新世纪跟踪 (2011) 上海路桥发展有限公司 2010 年度第一期短期融资券存续期间 365 天债券 8 亿元人民币,2010 年 11 月 3 日年 11 月 3 日主体长期信用等级评级展望债项信用等级评级时间跟踪评级 : AA + 级稳定 A-1 级 2011 年 8 月首次评级 : AA + 级稳定 A-1 级 2010 年 8 月主要财务数据项目 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年第 1 季度资产总额 ( 亿元 ) 货币资金 ( 亿元 ) 负债总额 ( 亿元 ) 归属于母公司所有者权益 ( 亿元 ) 营业收入 ( 亿元 ) 归属于母公司股东的净利润 ( 亿元 ) 经营性现金净流入量 ( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) EBITDA/ 利息支出 ( 倍 ) 资产负债率 (%) 流动比率 (%) 现金比率 (%) 净资产收益率 (%) 注 : 根据路桥发展 2008~2010 年经审计的财务数据和 2011 年第 1 季度末未经审计的财务数据整理计算作为上实控股基建设施板块核心构成, 路桥发展运营的沪昆高速上海段是上海至杭州距离最近的高速公路, 具有显著的垄断优势和特许权价值随着 2010 跟踪评级观点年改扩建工程的竣工, 车流量的恢复增加推动公司盈利能力和经营性现金获取能力显著增强, 偿债能力明显提高路桥发展作为上实控股基建设施核心板块中的主要公司, 能够获得控股股东的有力支持路桥发展拥有的高速公路特许经营权具有较强的区域垄断特征和较高的进入壁垒路桥发展的核心资产沪昆高速公路上海段是连接上海和浙江省交通主干道, 上海和浙江地区较快的经济发展和较大规模的汽车保有量, 能够对公路客货运需求和通行费收入形成支撑路桥发展主营业务总体较为稳定, 毛利率较高, 盈利能力较强 2010 年改扩建完工后, 公司营收规模盈利及现金流得到快速恢复和提升高速公路通行收费等政策调整将直接影响公司的收入水平和盈利能力分析师熊荣萍陈舜键上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F Tel:(021) Fax:(021) mail@shxsj.com 评级机构 : 上海新世纪资信评估投资服务有限公司本报告表述了新世纪公司对上海路桥发展有限公司 2010 年度第一期短期融资券信用评级观点, 并非引导投资者买卖或持有本债券的一种建议报告中引用的资料主要由路桥发展提供, 所引用资料的真实性由路桥发展负责

3 跟踪评级报告按照上海路桥发展有限公司 ( 以下简称路桥发展 )2010 年度第一期短期融资券信用评级的跟踪评级安排, 本评级机构根据路桥发展提供的 2010 年审计报告及未经审计的 2011 年 1 季度财务报表及相关经营数据, 对路桥发展的财务状况经营状况现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析, 并结合行业发展趋势等方面因素, 得出跟踪评级结论一债券发行情况该公司于 2010 年 11 月 3 日发行了待偿还余额为 8 亿元人民币的 2010 年度第一期短期融资券, 期限为 365 天, 目前本期短期融资券尚未到期二跟踪评级结论 ( 一 ) 公司管理截至 2011 年 3 月末, 该公司实际控制人仍为上海市国有资产监督管理委员会公司股东上海实业 ( 集团 ) 有限公司, 于 1981 年 7 月在香港注册成立, 是上海市政府全资拥有的综合性企业集团作为上实集团主要控股子公司之一, 上海实业控股有限公司 ( 简称上实控股 ) 成立于 1996 年 1 月, 同年 5 月 30 日在香港联合交易所上市截至 2010 年末, 上实控股的总资产和净资产分别达亿港元和亿港元, 全年营业额为亿港元该公司高管团队近年来基本保持稳定, 为公司战略规划的有效执行和公司的持续稳定运作提供了较好的保障 ( 二 ) 经营环境高速公路的需求主要来源于旅客和货物的周转, 需求的强度与公路所处区域经济发展状况密切相关沪昆高速上海段连接的上海市和浙江省综合经济实力均位居全国前列 2010 年, 上海市国内生产总值为 1.69 万亿元, 人均国内生产总值为 7.60 万元, 浙江省国内生产总值达 2.72 万亿元, 人均国内生产总值为 5.21 万元, 经济总量和人均产值均位列全国各省市前列支撑我国公路运输需求的另一个重要指标是汽车保有量上海市和浙江省较大的汽车保有量和较快的增长速度, 为高速公路需求增长提供了直接动力 2009 年末, 上海市民用汽车保有量达到万辆, 较上年增长 - 1 -

4 11.34%, 浙江省汽车保有量达万辆, 较 2008 年末增长 22.36% 2009 年末, 上海市和浙江省每千人汽车保有量分别达到辆和辆, 远高于全国每千人辆的平均水平高速公路因其投资规模大, 投资回收期长, 具有准公用物品属性, 行业进入壁垒较高但与此同时, 高速公路的收费具有很强的政策性, 经营管理企业收费年限和收费标准需严格遵照国家和地方交通主管部门有关规定执行目前, 上海市高速公路的路费标准及路费调整机制依据中华人民共和国收费公路管理条例和上海市收费公路管理条例, 通过投资者与政府所签订的经营合同而制定相邻新建道路高速铁路和民航等交通方式的竞争, 将对收费公路产生较大分流影响但鉴于沪昆高速上海段是上海至杭州距离最近的高速公路, 有利的区位优势可以有效降低其他相邻公路的分流影响此外, 汽车在短距离运输方面, 与沪杭城际高速铁路相比, 仍具有较大的优势 2010 年以来, 在沪杭高速铁路以及其他相邻公路新开通运营的情况下, 公司公路通行费收入并未受到明显影响 ( 三 ) 经营状况该公司主要从事沪昆高速公路上海段收费路桥的投资建设营运和管理, 以及与收费业务紧密相关的配套服务 2008 年末, 沪昆高速公路 ( 上海段 ) 正式启动莘松段的改扩建工程, 导致车流量及通行费收入大幅减少图表 1. 沪昆高速上海段 2007 年 1 月 ~2011 年 3 月出口流量及通行费情况出口流量 ( 右轴, 万辆 ) 通行费收入 ( 左轴, 万元 ) 资料来源 : 路桥发展随着 2010 年改扩建工程的竣工以及上海世界博览会期间访沪旅游商务客源人数增加, 公路车流量及通行费收入迅速恢复并超过正常年度水平 2010 年度, 公司实现营业收入 6.55 亿元, 其中主营业务收入 ( 高速公路通行费收入和改扩建配套工程收入 ) 占比达 97.81%, 年度通行费收入位列上 - 2 -

5 海路网第一出口车流量升至万辆, 较 2009 年同期大幅增长 %, 并已超过 2008 年全年车流量 ( 四 ) 财务状况 2010 年, 该公司使用股东借款 3.0 亿元和发行的短期融资券 8.0 亿元替换短期和长期银行借款, 改善了公司财务结构截至 2010 年末, 公司负债总额较 2009 年下降 4.10 亿元至亿元, 资产负债率下降至 37.32%, 负债经营程度显著降低从债务期限结构来看,2010 年末, 该公司负债主要集中于流动负债, 其中流动负债总额和非流动负债总额分布为 9.21 亿元和 3.91 亿元, 分别占负债总额的 70.20% 和 29.80% 从流动负债结构来看, 短期借款为 8.05 亿元, 为当年发行的短期融资券, 占年末流动负债总额的 87.37% 从非流动负债结构来看, 年末短期借款 3.91 亿元包括股东 3.0 亿元借款农业银行 1.0 亿元借款以及亿元汇兑损失从盈利来源来看, 公路通行费收入是该公司主要收入来源随着 2010 年改扩建工程的完工, 沪昆高速交通流量呈现恢复性增长局面, 通行费收入增加, 同时带动配套服务收入回升, 该公司全年业务收入较上年同期大幅增长, 达 6.55 亿元 2007~2008 年, 该公司毛利率分别为 58.70% 和 59.67%, 较为稳定 2009 年, 受莘松段改扩建和营业成本刚性的影响, 公司仅实现毛利 0.99 亿元, 毛利率降为 28.68% 随着 2010 年初改扩建的完成, 公司营业收入将得以恢复, 但同时增加的折旧将会对其毛利率提升形成一定抑制至 2010 年末, 公司毛利率回升至 44.87%, 但仍低于 2007 年和 2008 年水平从期间费用控制来看,2010 年, 该公司发行 8.0 亿元短期融资券替换银行借款, 导致当期财务费用大幅下降, 三项期间费用占营业收入的比重下降至年末的 11.48% 图表 2. 路桥发展期间费用变化情况 ( 单位 : 亿元,%) 项目 2008 年度 2009 年度 2010 年度营业收入营业成本管理费用财务费用销售费用期间费用占比资料来源 : 路桥发展 - 3 -

6 从现金流规模和结构来看,2010 年, 该公司发生改扩建支出 1.07 亿元, 但随着改扩建工程的完工, 公司后续投资性现金流出规模将逐步减少, 而同时公司经营活动现金获取能力将快速提升, 全年实现经营性现金净流入 4.92 亿元, 对债务的保障程度显著增强图表 3. 公司 2008 年以来现金流对债务的覆盖情况指标名称 2008 年 2009 年 2010 年 EBITDA/ 利息支出 ( 倍 ) EBITDA/ 短期刚性债务 ( 倍 ) 经营性现金流净额 ( 亿元 ) 经营性现金净流入与流动负债比率 (%) 经营性现金净流入与短期刚性债务比率 (%) 资料来源 : 路桥发展该公司的资产结构以非流动资产为主, 沪昆高速公路上海段扩建后, 固定资产所占比重进一步增大 2010 年末, 公司在建工程和固定资产总额占比为 95.17%, 在建工程和固定资产总额占比较上年增加 2.26 个百分点, 资产固化程度进一步较高由于公司固定资产主要是高速公路, 而沪昆高速上海段作为连接上海市和浙江省的交通主干道, 其经营权具有较高的市场价值, 在必要时能够对公司债务的到期偿付提供缓冲 2010 年, 该公司使用股东增资发行的短期融资券和自有资金偿还大部分长期银行借款, 自有资金显著降低, 而同期流动负债因短期融资券的发行大幅增加, 至 2010 年末, 公司的资产流动性指标有所弱化, 但由于同期末存量流动负债主要为 2011 年 11 月到期的 8.0 亿元短期融资券, 随着 2011 年以来通行费收入的持续增加以及较为广阔的财务弹性空间, 公司偿债能力将会显著提高, 财务风险相对可控, 但公司仍需继续优化财务结构, 加强现金流管理, 以保持资金的整体平衡除此以外, 作为上实控股基建设施核心板块中的重要公司, 该公司亦能够为控股股东提供较为稳定的业务收入和现金流, 从而配合股东实施集团发展战略鉴于其在控股公司未来发展战略中的地位, 近年来公司获得了控股股东的大力支持, 其中包括 2008 年的 8 亿元增资以及 2010 年提供的 3 亿元优惠利率借款目前, 我们也未见股东对其支持力度的弱化情况另外, 该公司也与多家银行保持了良好合作关系, 通过间接融资获得资金周转与补充的渠道畅通, 具有较强的融资能力本评级机构仍将持续关注 :(1) 股东对公司支持力度的持续性 ; (2) 收费高速公路相关政策的变化情况 ;(3) 区域经济的活跃程度 ; (4) 公司经营和财务状况 - 4 -

7 经本评级机构信用评级委员会评审, 维持上海路桥发展有限公司主体长期信用等级为 AA + 级 ; 调整评级展望为稳定并维持路桥发展有限公司 2010 年度第一期短期融资券信用等级为 A-1 级上海新世纪资信评估投资服务有限公司 2011 年 8 月 26 日 - 5 -

8 附录一主要财务指标表人民币 ( 亿元 ) 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年第 1 季度资产总额 ( 亿元 ) 流动负债 ( 亿元 ) 归属于母公司股东权益 ( 亿元 ) 营业收入 ( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) 归属于母公司股东的净利润 ( 亿元 ) 经营性现金净流入量 ( 亿元 ) 投资性现金净流入量 ( 亿元 ) 资产负债率 (%) 长期资本固定化比率 (%) 流动比率 (%) 速动比率 (%) 现金比率 (%) 应收账款周转速度 ( 次 ) 存货周转速度 ( 次 ) 固定资产周转速度 ( 次 ) 总资产周转速度 ( 次 ) 毛利率 (%) 营业利润率 (%) 利息保障倍数 ( 倍 ) 总资产报酬率 (%) 净资产收益率 (%) 营业收入现金率 (%) 经营性现金净流入与流动负债比率 (%) 非筹资性现金净流入与流动负债比率 (%) EBITDA/ 利息支出 ( 倍 ) EBITDA/ 短期刚性负债 ( 倍 ) 注 : 表中数据依据路桥发展年度审计报告及 2011 年 1 季度未经审计财务报表整理计算 - 6 -

9 附录二各项财务指标的计算公式指标名称计算公式资产负债率期末负债总额 / 期末资产总额 100% 长短期债务比期末长期负债合计 / 期末流动负债合计 100% 长期资本固定化比率 ( 期末总资产 - 期末流动资产 )/( 期末负债及股东权益合计 - 期末流动负债 ) 100% 有形净值债务率期末负债总额 /( 期末股东权益 + 期末少数股东权益 - 期末无形资产净值 - 长期待摊费用 - 待摊费用 - 待处理财产损失 ) 100% 担保比率期末未清担保余额 /( 期末股东权益 + 期末少数股东权益 ) 100% 应收账款周转速度报告期营业收入 /[( 期初应收账款余额 + 期末应收账款余额 )/2] 存货周转速度报告期营业成本 /[( 期初存货余额 + 期末存货余额 )/2] 固定资产周转速度报告期营业收入 /[( 期初固定资产净额 + 期末固定资产净额 )/2] 总资产周转速度报告期营业收入 /[( 期初资产总额 + 期末资产总额 )/2] 毛利率 1- 报告期营业成本 / 报告期营业收入 100% 营业利润率报告期营业利润 / 报告期营业收入 100% 利息保障倍数 ( 报告期税前利润 + 报告期列入财务费用利息支出 )/ 报告期利息支出 100% 总资产报酬率净资产收益率 ( 报告期利润总额 + 报告期列入财务费用的利息支出 )/[( 期初资产总额 + 期末资产总额 )/2] 100% 报告期归属于母公司股东的净利润 /[( 期初归属于母公司股东权益 + 期末归属于母公司股东权益 )/2] 100% 流动比率期末流动资产总额 / 期末流动负债总额 100% 速动比率现金比率 ( 期末流动资产总额 - 存货净额 - 预付账款 - 待摊费用 - 待处理流动资产损益 )/ 期末流动负债总额 100% ( 期末货币资金余额 + 期末交易性金融资产余额 + 期末应收银行承兑汇票余额 )/ 期末流动负债总额 100% 营业收入现金率报告期销售商品提供劳务收到的现金 / 报告期营业收入 100% 经营性现金净流入与流动负债比率非筹资性现金净流入与流动负债比率非筹资性现金净流入与负债总额比率 EBITDA/ 利息支出报告期经营性现金流量净额 /[( 期初流动负债 + 期末流动负债 )/2] 100% 报告期非筹资性现金流量净额 /[( 期初流动负债 + 期末流动负债 )/2] 100% 报告期非筹资性现金流量净额 /[( 期初负债总额 + 期末负债总额 )/2] 100% =EBITDA/ 报告期利息支出 EBITDA/ 刚性债务 =EBITDA/(( 期初刚性债务 + 期末刚性债务 )/2) 注 : (1) 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准 (2)EBITDA= 利润总额 + 利息支出 ( 列入财务费用的利息支出 )+ 折旧 + 摊销 (3)EBITDA/ 利息支出 =EBITDA/( 列入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) (4) 报告期利息支出 = 列入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 (5) 非筹资性现金流量净额 = 经营性现金流量净额 + 投资性现金流量净额. (6) 刚性债务 = 短期借款 + 应付票据 + 一年内到期的长期借款 + 长期借款 + 应付债券

10 附录三评级结果释义本评级机构短期债券信用等级分为四等六级, 即 :A-1 A-2 A-3 B C D 等级含义 A 等 A-1 A-2 A-3 最高级短期债券, 其还本付息能力最强, 安全性最高还本付息能力较强, 安全性较高还本付息能力一般, 安全性易受不良环境变化的影响 B 等 B 还本付息能力较低, 有一定违约风险 C 等 C 还本付息能力很低, 违约风险较高 D 等 D 不能按期还本付息注 : 每一个信用等级均不进行微调 - 8 -

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013