行业研究

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1 行 业 研 究 行 业 深 度 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 #industryid# 农 林 牧 渔 推 荐 ( 维 持 ) 重 点 公 司 重 点 公 司 15PE 16PE 评 级 大 华 农 买 入 牧 原 股 份 买 入 圣 农 发 展 - 12 买 入 正 邦 科 技 买 入 益 生 股 份 增 持 #relatedreport# 相 关 报 告 农 业 周 报 : 养 殖 板 块 估 值 已 具 备 吸 引 力 农 业 周 报 : 积 极 关 注 养 殖 板 块 的 优 质 低 价 筹 码 兴 业 农 业 市 场 错 杀, 养 殖 股 再 次 进 入 投 资 区 域 # author# 分 析 师 : 陈 娇 chenjiao86@xyzq.com.cn S Tel: 蒋 卫 华 jiangweihua@xyzq.com.cn S Tel: #assauthor# 研 究 助 理 : 毛 一 凡 maoyf@xyzq.com.cn 投 资 要 点 #summary# 国 内 猪 价 处 于 高 位, 进 口 猪 肉 难 以 打 压 猪 价 2015 年 以 来 我 国 的 猪 肉 价 格 呈 现 不 断 上 涨 趋 势, 目 前 已 经 接 近 历 史 高 点 猪 肉 价 格 接 近 30 元 / 公 斤, 生 猪 价 格 接 近 20 元 / 公 斤 部 分 投 资 者 担 心, 国 家 会 放 开 猪 肉 进 口, 新 增 大 量 供 给 会 冲 击 国 内 猪 价, 使 得 养 殖 行 情 不 可 持 续 我 们 认 为, 无 论 短 期 还 是 长 期, 这 样 的 情 况 都 不 会 发 生 历 史 上 猪 肉 进 口 利 润 丰 厚, 但 进 口 量 常 年 处 于 低 位 我 国 猪 肉 进 口 利 润 常 年 在 8 元 / 公 斤 以 上 今 年 6 月 进 口 猪 肉 到 岸 完 税 后 利 润 为 14 元 / 公 斤, 而 同 期 国 内 猪 肉 价 格 为 22.8 元 / 公 斤, 利 润 率 接 近 70% 但 我 国 猪 肉 进 口 量 常 年 保 持 低 位, 在 2008 年 和 2011 年 达 到 最 高 值 时 也 仅 1.5% 左 右 全 球 来 看, 猪 肉 或 者 整 个 肉 类 的 贸 易 体 量 都 较 小 换 句 话 说, 市 场 担 忧 的 大 量 进 口 猪 肉 在 历 史 上 从 来 都 没 有 发 生 过 多 重 原 因 导 致 我 国 难 以 大 规 模 进 口 猪 肉 (1) 进 口 检 疫 流 程 严 格. 各 国 对 肉 类 进 口 限 制 非 常 严 格, 这 涉 及 双 边 谈 判 检 疫 检 验 等 问 题 我 国 猪 肉 限 制 进 口 国 家 较 多, 且 相 关 进 口 资 质 证 书 较 难 获 得 (2) 冷 库 容 量 有 限 目 前 我 国 在 商 检 总 局 备 案 的 冷 库 容 量 有 限, 难 以 成 规 模 地 进 口, 对 我 国 巨 大 的 肉 类 需 求 量 来 说 该 容 量 只 是 杯 水 车 薪 (3) 中 国 猪 肉 产 量 远 超 美 国 中 国 猪 肉 产 量 占 全 球 的 一 半, 是 美 国 的 6 倍 大 量 进 口 美 国 猪 肉 会 降 低 美 国 猪 肉 的 供 给, 快 速 拉 升 美 国 猪 肉 价 格, 从 而 消 除 国 内 外 猪 肉 价 差 所 带 来 的 利 润, 使 得 进 口 不 可 持 续 #title# 农 业 专 题 研 究 : 猪 肉 进 口 难 以 冲 击 猪 价 #createtime1# 长 期 来 说 美 国 难 以 成 为 我 国 的 养 猪 场, 中 国 猪 肉 不 会 像 大 豆 一 样 沦 陷 严 格 的 进 口 检 疫 流 程 以 及 有 限 的 冷 库 容 量 仍 然 是 一 个 较 大 的 障 碍 虽 然 美 国 在 目 前 相 对 于 中 国 生 猪 养 殖 具 有 成 本 优 势, 但 是 从 长 期 来 看 成 本 优 势 在 缩 小 国 内 原 料 价 格 有 市 场 化 的 趋 势, 价 差 长 期 缩 小 国 内 养 殖 效 率 也 在 提 升 此 外, 猪 肉 与 大 豆 不 同, 养 猪 产 生 的 环 境 污 染 是 发 达 国 家 难 以 承 受 的 低 价 猪 饲 料 原 料 进 口 也 难 以 降 低 国 内 猪 肉 价 格 直 观 看, 历 史 上 任 何 一 轮 猪 周 期 的 结 束 都 不 是 因 为 成 本 的 下 降 导 致 具 体 看 :(1) 由 于 我 国 玉 米 进 口 受 国 家 管 制, 国 内 玉 米 价 格 比 较 稳 定 在 本 轮 周 期 结 束 之 前, 玉 米 管 制 也 难 以 放 开 (2) 大 豆 副 产 品 豆 粕 占 猪 饲 料 成 本 比 例 较 低, 其 价 格 的 变 动 对 猪 肉 成 本 影 响 有 限, 因 此 大 豆 价 格 难 以 显 著 影 响 猪 价 2015 年 09 月 10 日 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

2 目 录 1 猪 价 处 于 高 位, 市 场 担 忧 国 家 放 开 猪 肉 进 口 猪 肉 贸 易 : 表 面 利 润 丰 厚, 实 则 体 量 微 小 表 面 利 润 丰 厚 进 口 量 常 年 处 于 低 位 多 重 原 因 导 致 我 国 猪 肉 进 口 规 模 难 以 扩 大 进 口 检 疫 流 程 严 格 冷 库 容 量 有 限 美 国 猪 肉 产 量 远 小 于 中 国 美 国 难 以 成 为 我 国 的 养 猪 农 场 国 内 企 业 实 例 : 双 汇 进 口 规 模 难 以 突 破 低 价 的 猪 饲 料 原 料 进 口 亦 难 影 响 猪 价 玉 米 进 口 受 国 家 管 制, 国 内 价 格 稳 定 大 豆 价 格 难 以 影 响 国 内 猪 价 图 1 近 期 猪 价 接 近 历 史 高 点 图 年 中 国 主 要 猪 肉 进 口 国 图 3 中 美 猪 肉 到 岸 完 税 后 价 差 图 4 我 国 猪 肉 进 口 占 国 内 产 量 比 例 图 5 猪 肉 进 口 占 国 内 总 产 量 的 比 例 图 6 中 国 进 口 肉 占 国 内 总 产 量 比 例 图 7 我 国 在 亚 洲 区 域 禁 止 进 口 猪 肉 的 国 家 占 比 图 8 猪 肉 准 入 要 求 及 进 口 检 疫 程 序 图 9 猪 肉 库 存 量 占 年 产 量 比 例 图 10 备 案 冷 库 容 量 占 肉 类 总 供 应 比 例 图 11 中 美 猪 肉 总 产 量 对 比 图 12 玉 米 国 内 外 价 格 比 较 图 13 大 豆 国 内 外 价 格 比 较 图 14 双 汇 进 口 生 猪 占 总 屠 宰 量 比 例 图 15 玉 米 国 内 价 格 图 16 我 国 玉 米 进 口 占 总 产 量 比 值 图 17 大 豆 进 口 量 与 国 内 产 量 图 18 豆 粕 价 格 与 猪 肉 价 格 比 较 图 19 雏 鹰 农 牧 猪 饲 料 成 本 构 成 图 20 牧 原 股 份 猪 饲 料 成 本 构 成 表 1 美 国 猪 肉 到 岸 完 税 后 价 格 构 成 表 2 亚 洲 范 围 内 我 国 禁 止 进 口 猪 肉 国 表 3 猪 肉 进 口 检 疫 主 要 文 件 及 要 求 ( 加 黑 部 分 为 猪 肉 进 口 特 别 要 求 ) 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 2 -

3 1 猪 价 处 于 高 位, 市 场 担 忧 国 家 放 开 猪 肉 进 口 2015 年 以 来 我 国 的 猪 肉 价 格 呈 现 不 断 上 涨 趋 势, 目 前 已 经 接 近 历 史 高 点 猪 肉 价 格 接 近 30 元 / 公 斤, 生 猪 价 格 接 近 20 元 / 公 斤 部 分 投 资 者 担 心, 国 家 会 放 开 猪 肉 进 口, 新 增 大 量 供 给 会 冲 击 国 内 猪 价, 使 得 养 殖 行 情 不 可 持 续 我 们 认 为, 无 论 短 期 还 是 长 期, 这 样 的 情 况 都 不 会 发 生 图 1 近 期 猪 价 接 近 历 史 高 点 资 料 来 源 : 畜 牧 业 信 息 网, 兴 业 证 券 研 究 所 2 猪 肉 贸 易 : 表 面 利 润 丰 厚, 实 则 体 量 微 小 2.1 表 面 利 润 丰 厚 中 国 的 主 要 进 口 国 是 美 国, 下 午 以 美 国 为 例 计 算 2014 年 统 计 结 果 显 示, 中 国 主 要 猪 肉 进 口 国 为 美 国 西 班 牙 等 欧 美 国 家 其 中 以 美 国 进 口 占 比 最 大, 达 到 了 22% 图 年 中 国 主 要 猪 肉 进 口 国 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 3 -

4 12% 36% 5% 16% 22% 9% 丹 麦 法 国 西 班 牙 加 拿 大 美 国 其 他 资 料 来 源 :CNKI( 中 国 猪 肉 进 口 分 析 : 冲 击 有 多 大 ), 兴 业 证 券 研 究 所 猪 肉 贸 易 利 润 计 算 公 式 以 中 国 最 大 猪 肉 进 口 国 美 国 为 例 研 究 进 口 猪 肉 贸 易 利 润 进 口 猪 肉 的 利 润 为 国 内 猪 肉 价 格 与 国 外 进 口 猪 肉 到 岸 完 税 价 格 之 差 主 要 涉 及 关 税 及 进 口 增 值 税, 其 中 冻 猪 肉 的 关 税 自 2008 年 改 为 6%, 增 值 税 为 13%, 加 上 15%~20% 的 运 输 成 本 和 保 费 表 1 显 示 为 猪 肉 到 岸 完 税 后 价 格 构 成 表 1 美 国 猪 肉 到 岸 完 税 后 价 格 构 成 美 国 猪 肉 到 岸 完 税 后 价 格 构 成 美 国 猪 肉 价 格 ( 经 人 民 币 汇 率 换 算 后 ) 6% 的 关 税 和 13% 的 增 值 税 15%~20% 的 运 输 成 本 和 保 费 资 料 来 源 :CNKI( 中 国 猪 肉 及 副 产 品 进 口 贸 易 : 规 模 结 构 与 展 望 ), 兴 业 证 券 研 究 所 猪 肉 贸 易 利 润 巨 大 2008 年 至 今, 我 国 猪 肉 进 口 贸 易 利 润 常 年 在 8 元 / 公 斤 以 上, 最 高 时 可 以 达 到 18 元 / 公 斤 2015 年 6 月 进 口 猪 肉 到 岸 完 税 后 利 润 为 14 元 / 公 斤, 而 同 期 国 内 猪 肉 价 格 为 22.8 元 / 公 斤, 利 润 率 接 近 70% 图 3 中 美 猪 肉 到 岸 完 税 后 价 差 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 4 -

5 资 料 来 源 : 美 国 农 业 部, 兴 业 证 券 研 究 所 到 岸 完 税 后 猪 肉 价 差 ( 元 / 公 斤 ) 2.2 进 口 量 常 年 处 于 低 位 中 国 过 往 周 期 高 点 时 进 口 量 也 很 少 2005 年 至 2014 年 我 国 猪 肉 进 口 占 国 内 产 量 比 例 非 常 低 在 2008 年 和 2011 年 猪 价 周 期 高 点, 进 口 量 也 达 到 最 高 值 时, 但 仅 1.5% 左 右 2014 年 我 国 猪 肉 产 量 5600 万 吨 ( 胴 体 当 量 ) 左 右, 而 同 期 猪 肉 进 口 量 只 有 76 万 吨 ( 胴 体 当 量 ) 图 4 我 国 猪 肉 进 口 占 国 内 产 量 比 例 % 1.60% 1.20% 0.80% 0.40% 0.00% 国 内 产 量 ( 万 吨 ) 进 口 量 ( 万 吨 ) 进 口 量 占 国 内 产 量 比 例 资 料 来 源 : 美 国 农 业 部, 海 关 总 署, 兴 业 证 券 研 究 所 世 界 各 国 猪 肉 贸 易 量 都 非 常 小 全 球 范 围 内, 欧 盟 国 家 的 猪 肉 进 口 占 比 呈 逐 年 下 降 趋 势, 最 近 几 年 进 口 比 例 不 到 0.3% 而 进 口 比 例 较 大 的 美 国, 猪 肉 进 口 占 国 内 总 产 量 的 比 例 仍 然 不 到 5% 较 低 的 进 口 比 例 难 以 对 各 国 的 猪 肉 价 格 产 生 影 响 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 5 -

6 图 5 猪 肉 进 口 占 国 内 总 产 量 的 比 例 资 料 来 源 : 美 国 农 业 部, 兴 业 证 券 研 究 所 其 他 肉 类 贸 易 量 也 非 常 小 不 仅 是 猪 肉, 全 球 范 围 内 各 种 肉 类 的 贸 易 量 均 较 少 以 中 国 为 例, 除 了 猪 肉 外, 2005 年 至 2015 年 间 每 年 鸡 肉 进 口 占 总 产 量 比 值 不 超 过 4%, 牛 肉 不 超 过 7%, 对 国 内 肉 类 供 应 量 的 影 响 有 限 图 6 中 国 进 口 肉 占 国 内 总 产 量 比 例 资 料 来 源 : 美 国 农 业 部, 兴 业 证 券 研 究 所 3 多 重 原 因 导 致 我 国 猪 肉 进 口 规 模 难 以 扩 大 3.1 进 口 检 疫 流 程 严 格 各 国 对 肉 类 进 口 限 制 非 常 严 格, 这 涉 及 双 边 谈 判 检 疫 检 验 等 问 题 就 中 国 而 言, 猪 肉 的 进 口 并 没 有 配 额 限 制, 但 检 疫 要 求 较 为 严 格, 猪 肉 限 制 进 口 国 家 较 多 且 相 关 进 口 资 质 证 书 较 难 获 得 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 6 -

7 可 供 进 口 猪 肉 的 国 家 较 少 表 2 亚 洲 范 围 内 我 国 禁 止 进 口 猪 肉 国 亚 洲 范 围 内 我 国 禁 止 进 口 猪 肉 国 阿 富 汗 尼 泊 尔 泰 国 土 库 曼 斯 坦 日 本 缅 甸 孟 加 拉 国 科 威 特 约 旦 沙 特 阿 拉 伯 巴 基 斯 坦 越 南 巴 林 土 耳 其 蒙 古 国 不 丹 印 度 以 色 列 伊 朗 塔 吉 克 斯 坦 老 挝 朝 鲜 马 来 西 亚 菲 律 宾 韩 国 印 度 尼 西 亚 中 国 香 港 吉 尔 吉 斯 斯 坦 哈 萨 克 斯 坦 资 料 来 源 : 国 家 质 检 总 局, 兴 业 证 券 研 究 所 图 7 我 国 在 亚 洲 区 域 禁 止 进 口 猪 肉 的 国 家 占 比 19, 40% 29, 60% 禁 止 国 家 未 禁 止 国 家 资 料 来 源 : 国 家 质 检 总 局, 兴 业 证 券 研 究 所 我 国 对 进 口 肉 类 的 检 疫 非 常 严 格, 就 猪 肉 而 言, 仅 在 亚 洲 范 围 内 就 有 29 个 国 家 被 禁 止 进 口 猪 肉, 这 占 到 了 整 个 亚 洲 国 家 数 量 的 60% 繁 多 的 进 口 资 质 证 书 表 3 猪 肉 进 口 检 疫 主 要 文 件 及 要 求 ( 加 黑 部 分 为 猪 肉 进 口 特 别 要 求 ) 相 关 必 备 文 件 或 要 求 大 宗 农 产 品 进 口 报 告 企 业 备 案 登 记 表 对 外 贸 易 经 营 者 备 案 登 记 表 ( 非 外 资 企 业 ) 外 商 投 资 企 业 批 准 证 书 ( 外 资 企 业 ) 工 商 营 业 执 照 食 品 流 通 许 可 证 企 业 基 本 情 况 调 查 表 自 动 进 口 许 可 证 进 境 动 植 物 检 疫 许 可 证 商 检 总 局 备 案 的 进 口 肉 类 储 存 冷 库 商 检 总 局 指 定 通 关 口 岸 贸 易 合 同 提 单 装 箱 单 发 票 资 料 来 源 :CNKI( 中 美 猪 肉 市 场 准 入 政 策 对 比 分 析 ), 兴 业 证 券 研 究 所 严 格 的 准 入 要 求 和 检 疫 流 程 中 国 进 口 猪 肉 的 准 入 包 括 三 个 层 次 : 国 家 准 入 方 面, 中 国 根 据 拟 输 出 国 动 物 疫 情 状 况 决 定 是 否 启 动 准 入 程 序 ; 企 业 准 入 方 面, 加 入 肉 类 产 品 检 验 检 疫 准 入 名 单 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 7 -

8 的 企 业 方 可 入 境 ; 产 品 准 入 方 面, 列 入 肉 类 产 品 检 验 检 疫 准 入 名 单 产 品 种 类 栏 中 相 应 的 国 家 企 业 生 产 的 有 关 肉 类 产 品 方 可 进 口 肉 类 产 品 在 进 口 前 或 进 口 时, 收 货 人 或 者 其 代 理 人 持 进 口 动 物 检 疫 许 可 证 输 出 国 家 或 者 地 区 官 方 出 具 的 具 有 相 关 证 书 正 本 原 件 贸 易 合 同 提 单 装 箱 单 发 票 等 单 证 向 进 口 口 岸 检 验 检 疫 机 构 报 检 现 场 检 验 检 疫 的 内 容 包 括 有 无 腐 败 变 质 货 证 是 否 相 符 运 输 工 具 及 控 温 设 备 设 施 包 装 和 标 签 等 经 检 验 检 疫 机 构 审 核 通 过 后, 受 理 报 检, 并 对 检 疫 审 批 数 量 进 行 核 销, 出 具 入 境 货 物 检 验 检 疫 证 明 图 8 猪 肉 准 入 要 求 及 进 口 检 疫 程 序 准 入 中 国 根 据 拟 输 出 国 动 物 疫 情 状 况 决 定 是 否 启 动 准 入 程 序 加 入 肉 类 产 品 检 验 检 疫 准 入 名 单 的 企 业 方 可 入 境 列 入 肉 类 产 品 检 验 检 疫 准 入 名 单 产 品 种 类 栏 中 相 应 的 国 家 企 业 生 产 的 有 关 肉 类 产 品 方 可 进 口 报 检 肉 类 产 品 在 进 口 前 或 进 口 时, 收 货 人 或 者 其 代 理 人 持 进 口 动 物 检 疫 许 可 证 输 出 国 家 或 者 地 区 官 方 出 具 的 具 有 相 关 证 书 正 本 原 件 贸 易 合 同 提 单 装 箱 单 发 票 等 单 证 向 进 口 口 岸 检 验 检 疫 机 构 报 检 检 疫 场 检 验 检 疫 的 内 容 包 括 有 无 腐 败 变 质 货 证 是 否 相 符 运 输 工 具 及 控 温 设 备 设 施 包 装 和 标 签 等 经 检 验 检 疫 机 构 审 核 通 过 后, 受 理 报 检, 并 对 检 疫 审 批 数 量 进 行 核 销, 出 具 入 境 货 物 检 验 检 疫 证 明 资 料 来 源 :CNKI( 中 美 猪 肉 市 场 准 入 政 策 对 比 分 析 ), 兴 业 证 券 研 究 所 3.2 冷 库 容 量 有 限 我 国 猪 肉 库 存 量 占 年 产 量 比 例 较 低 我 国 猪 肉 库 存 量 占 年 产 量 的 比 值 非 常 低, 虽 然 最 近 几 年 呈 现 不 断 上 涨 趋 势, 到 2014 年 达 到 最 高 值, 期 末 库 存 量 为 37.5 万 吨, 但 占 比 仍 然 不 足 0.7% 图 9 猪 肉 库 存 量 占 年 产 量 比 例 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 8 -

9 猪 肉 年 产 量 ( 万 吨 ) 猪 肉 库 存 量 ( 万 吨 ) 猪 肉 库 存 占 产 量 比 值 0.70% 0.60% 0.50% 0.40% 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% 资 料 来 源 : 美 国 农 业 部, 兴 业 证 券 研 究 所 进 口 肉 类 储 存 冷 库 容 量 有 限 若 想 从 国 外 进 口 肉 类 产 品, 需 要 有 一 家 承 担 国 家 定 点 储 备 肉 任 务, 并 获 得 商 检 总 局 备 案 的 进 口 肉 类 储 存 冷 库 2014 年 以 鸡 肉 猪 肉 牛 肉 来 计 算 我 国 的 肉 类 总 产 量, 总 和 达 到 了 万 吨, 但 是 2014 年 备 案 的 指 定 进 口 冷 库 容 量 只 有 万 吨, 占 比 不 到 1%, 虽 然 考 虑 冷 库 在 一 年 内 有 多 个 使 用 周 期, 但 仍 难 以 满 足 我 国 大 规 模 的 肉 类 进 口 图 10 备 案 冷 库 容 量 占 肉 类 总 供 应 比 例 66.26, 1% , 99% 总 供 应 量 与 冷 库 容 量 差 值 ( 万 吨 ) 备 案 冷 库 容 量 ( 万 吨 ) 资 料 来 源 : 国 家 质 量 监 督 检 验 检 疫 局, 兴 业 证 券 研 究 所 3.3 美 国 猪 肉 产 量 远 小 于 中 国 中 美 之 间 猪 肉 体 量 差 距 巨 大, 美 国 猪 肉 产 量 常 年 只 有 中 国 供 给 的 15% 至 20% 由 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明 - 9 -

10 于 上 述 原 因, 大 量 进 口 国 外 猪 肉 弥 补 国 内 的 供 给 短 缺 不 太 可 能, 否 则 相 当 数 量 的 进 口 会 降 低 美 国 猪 肉 的 供 给, 拉 升 美 国 猪 肉 价 格, 从 而 消 除 国 内 外 猪 肉 价 差 所 带 来 的 利 润, 使 得 该 项 进 口 不 可 持 续 如 图 7, 为 中 美 猪 肉 总 产 量 对 比, 中 国 2005~2014 猪 肉 产 量 呈 现 总 体 上 升 趋 势, 从 2005 年 的 4500 万 吨 到 2014 年 的 6000 万 吨 左 右, 而 美 国 的 猪 肉 产 量 十 年 间 一 直 稳 定 保 持 在 1000 万 吨 左 右, 目 前 只 有 中 国 的 15-20% 左 右, 其 猪 肉 产 量 与 中 国 的 差 别 非 常 显 著 图 11 中 美 猪 肉 总 产 量 对 比 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1, % 25% 20% 15% 10% 5% 0% 美 国 ( 万 吨 ) 中 国 ( 万 吨 ) 美 国 占 比 资 料 来 源 : 美 国 农 业 部, 兴 业 证 券 研 究 所 3.4 美 国 难 以 成 为 我 国 的 养 猪 农 场 上 文 阐 述 了 短 期 内 猪 肉 进 口 扩 大 的 主 要 障 碍 有 些 投 资 者 担 忧, 长 期 看, 中 国 猪 肉 会 不 会 像 大 豆 一 样 沦 陷, 我 们 认 为 不 会 上 文 提 到 的 检 疫 和 冷 库 瓶 颈 仍 然 是 难 以 突 破 的 障 碍 大 规 模 进 口 猪 肉 的 难 点 之 一 在 于 进 口 检 疫 过 程 严 格, 需 要 取 得 相 应 的 进 口 资 质 证 书 只 要 是 在 国 外 养 殖 的 生 猪, 进 口 国 内 必 须 经 过 检 疫 这 道 关 卡 目 前 看 来 短 期 检 疫 要 求 并 没 有 放 松 的 迹 象 并 且 我 国 冷 库 库 存 容 量 有 限, 而 建 设 冷 库 成 本 高, 难 以 大 规 模 存 储 进 口 猪 肉 目 前 美 国 原 材 料 价 格 低 于 国 内, 但 长 期 缩 小 趋 势 国 际 玉 米 价 格 在 过 去 的 五 年 中 始 终 低 于 国 内 价 格, 在 进 入 2014 年 以 来 国 内 外 价 差 进 一 步 扩 大 图 12 玉 米 国 内 外 价 格 比 较 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

11 国 内 玉 米 价 格 ( 元 / 公 斤 ) 国 际 玉 米 价 格 ( 元 / 公 斤 ) 资 料 来 源 : 中 国 汇 易, 兴 业 证 券 研 究 所 在 过 去 的 五 年 国 内 大 豆 和 国 际 大 豆 呈 现 相 同 的 涨 跌 趋 势, 但 国 内 价 格 始 终 高 于 国 外 低 廉 的 原 料 成 本 使 得 美 国 成 为 中 国 的 生 猪 养 殖 农 场 存 在 理 论 上 的 可 能 性 图 13 大 豆 国 内 外 价 格 比 较 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1, 国 内 大 豆 价 格 ( 元 / 吨 ) 国 际 大 豆 价 格 ( 元 / 吨 ) 资 料 来 源 : 中 国 汇 易, 兴 业 证 券 研 究 所 长 期 原 料 价 格 差 距 有 缩 小 的 趋 势 目 前 国 内 外 玉 米 价 差 较 高 主 要 由 国 家 的 管 制 所 致, 进 口 配 额 非 常 少, 每 年 只 有 720 万 吨 但 长 期 来 看 该 政 策 不 可 持 续 随 着 我 国 农 产 品 市 场 化 的 推 进, 长 期 看 大 概 率 会 放 开 玉 米 价 格 的 管 制, 实 现 收 储 改 直 补 等 绿 箱 政 策 的 调 控 降 低 国 内 外 玉 米 价 差, 使 得 国 外 低 成 本 的 养 殖 优 势 得 到 缩 小 猪 肉 和 大 豆 有 较 大 区 别 大 豆 单 产 较 低, 只 有 玉 米 的 三 分 之 一, 需 要 大 量 的 耕 地 中 国 人 多 地 少, 耕 地 紧 张, 放 开 大 豆 进 口 或 许 是 明 智 之 选 按 照 15 年 大 豆 单 产 1.82 吨 / 公 顷, 进 口 7900 万 吨 估 计, 进 口 大 豆 节 约 耕 地 达 到 0.43 亿 公 顷, 即 6.5 亿 亩, 占 现 有 18 亿 亩 耕 地 的 三 分 之 一 以 上 而 美 国 巴 西 阿 根 廷 恰 恰 是 人 少 地 多 的 国 家, 适 合 种 植 大 豆 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

12 猪 肉 方 面, 可 以 实 现 集 约 化 生 产, 占 地 少 环 境 污 染 可 能 是 最 大 的 问 题, 这 是 发 达 国 家 更 难 接 受 的 因 此 养 殖 基 地 似 乎 放 在 中 国 比 美 国 合 适 结 合 上 文 所 述 肉 类 贸 易 在 全 球 的 规 模 本 来 就 很 难 扩 大 因 此, 猪 肉 沦 陷, 不 太 可 能 3.5 国 内 企 业 实 例 : 双 汇 进 口 规 模 难 以 突 破 双 汇 国 际 收 购 了 美 国 最 大 的 猪 肉 生 产 商 史 密 斯 菲 尔 德, 然 而 其 相 应 的 进 口 规 模 和 需 求 相 比 仍 非 常 小, 这 样 也 说 明 从 国 外 进 口 猪 肉 并 非 易 事 收 购 国 外 猪 肉 供 应 龙 头 史 密 斯 菲 尔 德 食 品 公 司 于 1936 年 成 立 于 美 国 弗 吉 尼 亚 州,20 世 纪 80 年 代 获 得 较 快 发 展, 到 1998 年 成 为 美 国 排 名 第 一 的 猪 肉 生 产 商, 是 全 球 规 模 最 大 的 生 猪 生 产 商 及 猪 肉 供 应 商, 每 年 出 栏 量 在 2000 万 头 上 下 2013 年 5 月 史 密 斯 菲 尔 德 和 双 汇 国 际 达 成 战 略 性 合 并, 双 汇 国 际 将 以 总 价 71 亿 美 元 收 购 史 密 斯 菲 尔 德 生 猪 进 口 规 模 难 以 覆 盖 需 求 由 于 养 殖 管 理 技 术 规 模 效 应 以 及 廉 价 的 猪 饲 料 成 本, 美 国 的 养 猪 成 本 远 低 于 中 国, 导 致 前 者 的 生 猪 价 格 更 为 便 宜 双 汇 收 购 史 密 斯 菲 尔 德 的 战 略 考 虑 之 一 是 能 够 通 过 从 国 外 进 口 猪 肉 来 降 低 肉 质 产 品 的 原 料 成 本 但 从 2014 年 的 进 口 来 看, 双 汇 进 口 生 猪 头 数 为 200 万 头 左 右, 仅 占 总 屠 宰 量 的 7% 不 到 目 前 双 汇 与 史 密 斯 菲 尔 德 的 合 作 主 要 集 中 于 生 产 技 术 方 面 而 并 非 猪 肉 生 猪 进 口 图 14 双 汇 进 口 生 猪 占 总 屠 宰 量 比 例 200, 7% 2700, 93% 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 兴 业 证 券 研 究 所 进 口 量 ( 万 头 ) 国 内 供 应 量 ( 万 头 ) 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

13 4 低 价 的 猪 饲 料 原 料 进 口 亦 难 影 响 猪 价 市 场 还 有 个 疑 问, 如 果 不 能 直 接 进 口 猪 肉, 那 有 没 有 可 能 通 过 大 量 进 口 低 价 原 材 料 对 猪 肉 价 格 产 生 间 接 上 的 压 制 我 们 的 答 案 是 否 定 的 直 观 上, 历 史 上 每 轮 猪 周 期 的 下 跌, 都 不 是 因 为 原 材 料 价 格 导 致 4.1 玉 米 进 口 受 国 家 管 制, 国 内 价 格 稳 定 国 内 玉 米 价 格 较 为 稳 定 2012 年 至 2015 年 国 内 玉 米 的 价 格 非 常 稳 定, 近 年 来 一 直 维 持 在 2.5 元 / 公 斤 左 右, 总 体 来 说 呈 现 平 稳 波 动 态 势 上 文 所 述 玉 米 价 格 的 放 开, 是 长 期 问 题 不 会 影 响 今 明 两 年 的 猪 价 图 15 玉 米 国 内 价 格 年 1 月 2012 年 7 月 2013 年 1 月 2013 年 7 月 2014 年 1 月 2014 年 7 月 2015 年 1 月 2015 年 7 月 全 国 玉 米 平 均 价 格 ( 元 / 公 斤 ) 资 料 来 源 : 中 国 农 业 部, 兴 业 证 券 研 究 所 原 因 : 由 于 进 口 配 额 限 制 我 国 玉 米 进 口 占 比 很 低 由 于 国 家 管 制, 每 年 玉 米 进 口 配 额 稳 定 在 720 万 吨, 导 致 我 国 玉 米 进 口 量 占 总 产 量 的 比 例 很 低, 国 内 玉 米 价 格 基 本 不 受 进 口 影 响 从 2005 年 至 今 进 口 占 总 产 量 的 比 值 在 0 和 3% 之 间 波 动, 这 与 中 国 上 亿 吨 的 玉 米 产 量 差 距 巨 大, 难 以 对 中 国 国 内 玉 米 价 格 产 生 影 响 图 16 我 国 玉 米 进 口 占 总 产 量 比 值 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

14 年 产 量 ( 万 吨 ) 年 进 口 量 ( 万 吨 ) 进 口 占 比 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% 资 料 来 源 : 中 国 汇 易, 兴 业 证 券 研 究 所 4.2 大 豆 价 格 难 以 影 响 国 内 猪 价 虽 然 我 国 国 内 大 豆 主 要 供 给 来 源 是 进 口, 受 国 际 大 豆 价 格 影 响 较 大, 但 其 副 产 品 豆 粕 占 猪 饲 料 成 本 比 例 较 低, 其 价 格 和 国 内 猪 肉 价 格 联 系 并 不 显 著 简 介 : 大 豆 进 口 占 国 内 供 应 比 例 很 大 目 前 绝 大 部 分 国 内 大 豆 供 给 都 来 自 于 国 外 的 进 口, 近 三 年 的 进 口 比 例 达 到 70% 以 上 因 此, 国 外 的 进 口 量 以 及 全 球 大 豆 价 格 对 国 内 的 大 豆 有 着 很 大 的 影 响 图 17 大 豆 进 口 量 与 国 内 产 量 12,000 80% 10,000 70% 60% 8, % ,000 40% % 4, ,140 5,479 5,184 5,838 6,340 20% 2,000 2,659 2,828 3,082 3,743 4,255 10% 0 0% 大 豆 进 口 量 ( 万 吨 ) 大 豆 国 内 产 量 进 口 占 总 供 给 的 比 值 资 料 来 源 : 海 关 总 署, 中 国 农 业 部, 兴 业 证 券 研 究 所 豆 粕 价 格 与 国 内 猪 肉 价 格 并 无 显 著 联 系 从 国 内 豆 粕 价 格 和 猪 肉 价 格 折 线 图 可 以 看 出, 两 者 之 间 的 联 系 并 不 显 著 2009 至 2010 年 猪 肉 价 格 处 于 低 位, 而 豆 粕 价 格 却 处 于 高 位, 而 目 前 猪 肉 价 格 处 于 高 位 并 呈 现 不 断 上 涨 趋 势, 但 豆 粕 价 格 处 于 较 低 位 臵, 两 者 之 间 并 无 明 显 联 系 图 18 豆 粕 价 格 与 猪 肉 价 格 比 较 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

15 5, , , , , , /1 2010/1 2011/1 2012/1 2013/1 2014/1 2015/1 豆 粕 价 格 ( 元 / 吨 ) 猪 肉 价 格 ( 元 / 公 斤 ) 15 资 料 来 源 : 中 国 农 业 部, 兴 业 证 券 研 究 所 原 因 : 豆 粕 占 猪 饲 料 成 本 比 例 较 低 豆 粕 虽 然 是 主 要 原 料 之 一, 但 其 在 饲 料 成 本 中 占 比 较 少, 对 成 本 的 影 响 有 限 以 具 有 代 表 性 的 上 市 公 司 雏 鹰 农 牧 和 牧 原 股 份 为 例 在 两 者 的 猪 饲 料 成 本 构 成 比 例 中 豆 粕 分 别 仅 为 21.17% 和 8.30% 图 19 雏 鹰 农 牧 猪 饲 料 成 本 构 成 21.17% 32.74% 46.09% 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 兴 业 证 券 研 究 所 玉 米 豆 粕 其 他 图 20 牧 原 股 份 猪 饲 料 成 本 构 成 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

16 11.99% 8.30% 79.71% 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 兴 业 证 券 研 究 所 玉 米 豆 粕 小 麦 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

17 行 业 评 级 投 资 评 级 说 明 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 行 业 股 票 指 数 的 涨 跌 幅 度 相 对 同 期 上 证 综 指 / 深 圳 成 指 的 涨 跌 幅 为 基 准, 投 资 建 议 的 评 级 标 准 为 : 推 荐 : 相 对 表 现 优 于 市 场 ; 中 回 性 : 相 对 表 现 与 市 场 持 平 避 : 相 对 表 现 弱 于 市 场 公 司 评 级 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 公 司 的 涨 跌 幅 度 相 对 同 期 上 证 综 指 / 深 圳 成 指 的 涨 跌 幅 为 基 准, 投 资 建 议 的 评 级 标 准 为 : 买 入 : 相 对 大 盘 涨 幅 大 于 15% ; 增 中 持 : 相 对 大 盘 涨 幅 在 5%~15% 之 间 性 : 相 对 大 盘 涨 幅 在 -5%~5%; 减 持 : 相 对 大 盘 涨 幅 小 于 -5% 机 构 销 售 经 理 联 系 方 式 机 构 销 售 负 责 人 邓 亚 萍 dengyp@xyzq.com.cn 上 海 地 区 销 售 经 理 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 罗 龙 飞 luolf@xyzq.com.cn 盛 英 君 shengyj@xyzq.com.cn 杨 忱 yangchen@xyzq.com.cn 王 政 wangz@xyzq.com.cn 冯 诚 fengcheng@xyzq.com.cn 王 溪 wangxi@xyzq.com.cn 顾 超 guchao@xyzq.com.cn 李 远 帆 liyuanfan@xyzq.com.cn 胡 岩 huyanjg@xyzq.com.cn 王 立 维 wanglw@xyzq.com.cn 地 址 : 上 海 市 浦 东 新 区 民 生 路 1199 弄 证 大 五 道 口 广 场 1 号 楼 20 层 (200135) 传 真 : 北 京 地 区 销 售 经 理 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 朱 圣 诞 zhusd@xyzq.com.cn 郑 小 平 zhengxiaoping@xyzq.com.cn 肖 霞 xiaoxia@xyzq.com.cn 陈 杨 chenyangjg@xyzq.com.cn 刘 晓 浏 liuxiaoliu@xyzq.com.cn 吴 磊 wulei@xyzq.com.cn 何 嘉 hejia@xyzq.com.cn 地 址 : 北 京 市 西 城 区 武 定 侯 街 2 号 泰 康 国 际 大 厦 6 层 609(100033) 传 真 : 深 圳 地 区 销 售 经 理 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 朱 元 彧 zhuyy@xyzq.com.cn 李 昇 lisheng@xyzq.com.cn 杨 剑 yangjian@xyzq.com.cn 邵 景 丽 shaojingli@xyzq.com.cn 王 维 宇 wangweiyu@xyzq.com.cn 地 址 : 福 田 区 中 心 四 路 一 号 嘉 里 建 设 广 场 第 一 座 701(518035) 传 真 : 海 外 销 售 经 理 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 刘 易 容 liuyirong@xyzq.com.cn 徐 皓 xuhao@xyzq.com.cn 张 珍 岚 zhangzhenlan@xyzq.com.cn 陈 志 云 chanchiwan@xyzq.com.cn 曾 雅 琪 zengyaqi@xyzq.com.cn 龚 学 敏 gongxuemin@xzq.com.cn 赵 新 莉 zhaoxinli@xyzq.com.cn 申 胜 雄 shensx@xyzq.com.cn 地 址 : 上 海 市 浦 东 新 区 民 生 路 1199 弄 证 大 五 道 口 广 场 1 号 楼 20 层 (200135) 传 真 : 私 募 及 企 业 客 户 负 责 人 刘 俊 文 liujw@xyzq.com.cn 私 募 销 售 经 理 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 徐 瑞 xur@xyzq.com.cn 杨 雪 婷 yangxueting@xyzq.com.cn 唐 恰 tangqia@xyzq.com.cn 韩 立 峰 hanlf@xyzq.com.cn 地 址 : 上 海 市 浦 东 新 区 民 生 路 1199 弄 证 大 五 道 口 广 场 1 号 楼 20 层 (200135) 传 真 : 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明

18 港 股 机 构 销 售 服 务 团 队 机 构 销 售 负 责 人 丁 先 树 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 姓 名 办 公 电 话 邮 箱 郑 梁 燕 阳 焓 王 子 良 周 围 孙 博 轶 地 址 : 香 港 中 环 德 辅 道 中 199 号 无 限 极 广 场 32 楼 3201 室 传 真 :(852) 信 息 披 露 股 情 况 本 公 司 在 知 晓 的 范 围 内 履 行 信 息 披 露 义 务 客 户 可 登 录 内 幕 交 易 防 控 栏 内 查 询 静 默 期 安 排 和 关 联 公 司 持 分 析 师 声 明 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 并 注 册 为 证 券 分 析 师, 以 勤 勉 的 职 业 态 度, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 本 人 的 研 究 观 点 本 人 不 曾 因, 不 因, 也 将 不 会 因 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 意 见 或 观 点 而 直 接 或 间 接 收 到 任 何 形 式 的 补 偿 法 律 声 明 兴 业 证 券 股 份 有 限 公 司 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 批 准, 已 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 仅 供 兴 业 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 客 户 应 当 认 识 到 有 关 本 报 告 的 短 信 提 示 电 话 推 荐 等 只 是 研 究 观 点 的 简 要 沟 通, 需 以 本 公 司 网 站 刊 载 的 完 整 报 告 为 准, 本 公 司 接 受 客 户 的 后 续 问 询 本 报 告 并 非 针 对 或 意 图 发 送 予 或 为 任 何 就 发 送 发 布 可 得 到 或 使 用 此 报 告 而 使 兴 业 证 券 股 份 有 限 公 司 及 其 关 联 子 公 司 等 违 反 当 地 的 法 律 或 法 规 或 可 致 使 兴 业 证 券 股 份 有 限 公 司 受 制 于 相 关 法 律 或 法 规 的 任 何 地 区 国 家 或 其 他 管 辖 区 域 的 公 民 或 居 民, 包 括 但 不 限 于 美 国 及 美 国 公 民 (1934 年 美 国 证 券 交 易 所 第 15a-6 条 例 定 义 为 本 主 要 美 国 机 构 投 资 者 除 外 ) 本 公 司 的 销 售 人 员 交 易 人 员 以 及 其 他 专 业 人 士 可 能 会 依 据 不 同 假 设 和 标 准 采 用 不 同 的 分 析 方 法 而 口 头 或 书 面 发 表 与 本 报 告 意 见 及 建 议 不 一 致 的 市 场 评 论 和 / 或 交 易 观 点 本 公 司 没 有 将 此 意 见 及 建 议 向 报 告 所 有 接 收 者 进 行 更 新 的 义 务 本 公 司 的 资 产 管 理 部 门 自 营 部 门 以 及 其 他 投 资 业 务 部 门 可 能 独 立 做 出 与 本 报 告 中 的 意 见 或 建 议 不 一 致 的 投 资 决 策 本 公 司 系 列 报 告 的 信 息 均 来 源 于 公 开 资 料, 我 们 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证, 也 不 保 证 所 包 含 的 信 息 和 建 议 不 会 发 生 任 何 变 更 我 们 已 力 求 报 告 内 容 的 客 观 公 正, 但 文 中 的 观 点 结 论 和 建 议 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 意 见 并 不 构 成 所 述 证 券 的 买 卖 出 价 或 征 价, 投 资 者 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 和 作 者 无 关 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 兴 业 证 券 股 份 有 限 公 司 可 能 会 持 有 本 报 告 中 提 及 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 因 此, 投 资 者 应 当 考 虑 到 兴 业 证 券 股 份 有 限 公 司 及 / 或 其 相 关 人 员 可 能 存 在 影 响 本 报 告 观 点 客 观 性 的 潜 在 利 益 冲 突 投 资 者 请 勿 将 本 报 告 视 为 投 资 或 其 他 决 定 的 唯 一 信 赖 依 据 若 本 报 告 的 接 收 人 非 本 公 司 的 客 户, 应 在 基 于 本 报 告 作 出 任 何 投 资 决 定 或 就 本 报 告 要 求 任 何 解 释 前 咨 询 独 立 投 资 顾 问 本 报 告 的 版 权 归 本 公 司 所 有 本 公 司 对 本 报 告 保 留 一 切 权 利 除 非 另 有 书 面 显 示, 否 则 本 报 告 中 的 所 有 材 料 的 版 权 均 属 本 公 司 未 经 本 公 司 事 先 书 面 授 权, 本 报 告 的 任 何 部 分 均 不 得 以 任 何 方 式 制 作 任 何 形 式 的 拷 贝 复 印 件 或 复 制 品, 或 再 次 分 发 给 任 何 其 他 人, 或 以 任 何 侵 犯 本 公 司 版 权 的 其 他 方 式 使 用 未 经 授 权 的 转 载, 本 公 司 不 承 担 任 何 转 载 责 任 请 阅 读 最 后 一 页 信 息 披 露 和 重 要 声 明