Equity Research Report Company Report Sina (SINA US) Internet Sector Equity Research 股票研究公司报告证券研究报告互联网行业 Company Report: Sina (SINA US)

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琳微俞
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1 Equity Research Report Internet Sector Equity Research 股票研究公司报告证券研究报告互联网行业 : 中文版 Ricky Lai 黎柏坚 (852) 公司报告 : 新浪 (SINA US) Chinese version ricky.lai@gtjas.com.hk Possible Effects from Slower Weibo User Growth, "Buy" 或受微博增速放缓的影响, 买入 Sina s 1Q18 results were lower than our expectations, non-gaap net profit lowered by 6.4% yoy due to lower-than-expected Weibo contributions. Weibo s results were affected by higher expenses for channel marketing and content acquisitions to contend with slower user growth. We cut Sina s FY18-FY2 advertising revenue forecasts by 4.6%/ 5.2%/ 5.8%, respectively, to reflect slower Weibo user growth and competition from social network applications. Weibo MAU reached 411 million in Mar. 218, up 2.7% yoy, and DAU reached 184 million, up 19.5% yoy. Weibo s MAU growth rate is slowing down due to large user base and fierce market competition. Non-advertising revenue in FY18-FY2 is expected to grow by 47.8%/ 33.2%/ 22.8%, respectively, thanks to Weibo membership fees, fintech business and e-payment services contribution. The tightening up of online micro-loan services regulations may affect growth in FY18. Maintain the Company's investment rating of "Buy", but cut the TP from US$142. to US$125.. We cut FY18-FY2 non-gaap EPS forecasts by 4.6%/ 5.4%/ 6.%, respectively. The new TP represents 34.8x FY18 non-gaap PER, 29.4x FY19 non-gaap PER and 21.2x FY2 non-gaap PER. 新浪 218 财年 1 季度业绩差于我们的预期, 非 GAPP 净利润同比下降 6.4%, 主要由于低于预期的微博业绩贡献为抗衡用户增长放缓, 微博受到了渠道营销和内容获取费用增长的影响我们将新浪 218 财年至 22 财年的广告收入预测分别下调 4.6%/ 5.2%/ 5.8%, 以反映微博用户增长放缓以及来自社交网络应用的竞争微博 218 年三月的月活用户数达 4.11 亿, 同比增长 2.7%, 日活用户数达 1.84 亿, 同比增长 19.5% 微博月活用户数增速放缓, 原因在于较大的用户基数以及激烈的市场竞争 218 财年至 22 财年的非广告收入预计将分别增长 47.8%/ 33.2%/ 22.8%, 得益于微博会员费金融科技业务以及电子支付服务的贡献收紧的网络微贷服务监管可能会影响 218 财年的增长维持公司的投资评级为买入及目标价从 142. 美元下调至 125. 美元我们分别下调 218 财年至 22 财年的每股非 GAAP 盈利预测 4.6%/ 5.4%/ 6.% 新目标价相当于 34.8 倍 218 年非 GAAP 市盈率 29.4 倍 219 年非 GAAP 市盈率及 21.2 倍 22 年非 GAAP 市盈率 Rating: Buy Maintained 评级 : 买入 ( 维持 ) 6-18m TP 目标价 : US$125. Revised from 原目标价 : US$142. Share price 股价 : Stock performance 股价表现 [Table_PriceChange] Change in Share Price 股价变动 Abs. % 绝对变动 % % of return Rel. % to NASDAQ Index 相对纳指变动 % Avg. Share price(us$) 平均股价 ( 美元 ) 1 M 1 个月 Source: Bloomberg, Guotai Junan International. 3 M 3 个月 US$91.45 (2) May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 NASDAQ Comp Index Sina 1 Y 1 年 (7.8) (11.2) 2.2 (12.5) (18.9) (.9) 新浪 [Table_ Year End Turnover Net Profit EPS EPS PER BPS PBR DPS Yield ROE 年结收入股东净利每股净利每股净利变动市盈率每股净资产市净率每股股息股息率净资产收益率 12/31 (US$ m) (US$ m) (US$) ( %) (x) (US$) (x) (US$) (%) (%) 216A 1, (94.7) A 1, (31.4) F 2, F 2, F 3, [Table_BaseData] Shares in issue (m) 总股数 (m) 71. Major shareholder 大股东 Charles Chao 15.8% Market cap. (US$ m) 市值 (US$ m) 6,493. Free float (%) 自由流通比率 (%) month average vol. 3 个月平均成交股数 ( ) 1,62. FY18 Net gearing (%) FY18 净负债 / 股东资金 (%) Net cash 52 Weeks high/low (US$) 52 周高 / 低 (US$) / Source: the Company, Guotai Junan International. See the last page for disclaimer Page 1 of 7

2 218 财年 1 季度业绩回顾新浪 218 财年 1 季度业绩差于我们的预期, 非 GAPP 净利润同比下降 6.4%, 主要由于低于预期的微博业绩贡献为抗衡用户增长放缓, 微博受到了渠道营销和内容获取费用增长的影响 218 财年 1 季度, 受益于毛利率提高及广告收入增长, 微博的非 GAPP 净利润同比增长 94.8% 受到微博广告所驱动, 新浪的广告收入同比增长 61.% 非广告收入同比上升 47.1%, 归功于金融科技微博会员费及直播业务的收入分成 218 财年, 微博月活跃用户数达到 4.11 亿, 同比增长 2.7% 微博月活跃用户数增速放缓, 原因在于较大的用户基数以及来自提供相近短视频应用的社交平台的竞争 218 财年 1 季度, 毛利率为 75.3%, 同比增长 6.5 个百分点, 是由于微博平台的毛利率提高新浪预计面对中国收紧的网络微贷服务监的负面影响, 应该影响金融科技业务的收入增长表 -1: 新浪的综合损益表分析美元 ( 百万 ) 1Q18 1Q17 同比评价收入 % - 广告 % 受到微博广告同比增长 78.9% 和门户网站广告收入增长 7.3% 所推动 - 非广告 % 受到微博增值服务同比增长 56.9% 以及门户网站非广告收入增长 32.8% 所驱动毛利润 % 销售及管理费用 (139.7) (68.1) 15.1% 产品研发 (85.1) (54.4) 56.4% 一般及行政费用 (33.9) (24.) 41.3% 经营收入 % 非 GAAP 经营利润 % 非经营收入 (25.4%) 税前利润 % 税金 (18.8) (13.8) 36.2% GAAP 净利润 (25.5%) 非 GAAP 净利润 (6.4%) 每股 ( 美元 ).4.54 (25.9%) 毛利率 75.3% 68.9% 6.5ppt 毛利率提升受益于用户获取成本较低非 GAAP 税前利润率 21.5% 22.9% (1.4ppt) 非 GAAP 净利率 8.% 13.5% (5.5ppt) 我们将新浪 218 财年至 22 财年的广告收入预测分别下调 4.6%/ 5.2%/ 5.8% 218 财年 1 季度, 广告收入同比增长 61.%, 因受到微博广告同比增长 78.9% 和门户网站广告收入增长 7.3% 所推动 218 财年 1 季度, 微博广告及营销收入同比增长 78.9%, 符合预期, 归功于农历新年派发红包的补贴微博 218 年三月的月活跃用户数达 4.11 亿, 同比增长 2.7%, 日活跃用户数达 1.84 亿, 同比增长 19.5% 微博的的月活跃用户数增速正在放缓, 原因在于较大的用户基数及激烈的市场竞争微博的月活跃用户数超过 93% 由移动平台所贡献微博在 218 财年正准备增加内容及渠道营销的投资, 从而改善用户增长及用户参与度微博在农历新年期间通过派发红包以及推出一系列营销活动补贴用户增长由于智能手机出货量增速放缓, 公司与智能手机在预先安装的微博应用程序的合作关系可能并未如过往般有效我们预计微博可能需求与更多智能手机生产商合作, 在更多智能手机型号预先安装微博应用程序, 抵消智能手机出货量减少的影响许多名人正在使用微博, 跟他们的粉丝和受众分享他们的看法和兴趣通过与名人联手制作视频以产生相关广告, 微博正在加强名人版面的生态圈微博将与更多的视频内容供应商推出短视频和直播以提升内容我们将微博 218 财年至 22 财年的广告及营销收入分别下调 5.1%/ 6.8%/ 7.1%, 以反映用户增速放缓以及其他社交网络应用的竞争 See the last page for disclaimer Page 2 of 7

3 我们预计 218 财年至 22 财年的门户网站广告收入将分别增长 7.%/ 5.%/ 3.5% 218 财年 1 季度, 受益于移动平台的新闻应用程序和门户网站平台的转移与此前几个季度比较, 收入增速放缓, 原因在于来自其他新闻应用程序 ( 如今日头条腾讯新闻 ) 的激烈竞争今日头条在国内新闻应用程序位居榜首, 因受益于引进人工智能以及推出个性化新闻予读者我们预计新浪的新闻应用程序信息流广告将维持稳定收入贡献新浪的新闻和财经应用程序的日活跃用户分别增长 31% 和 4% 我们预期 218 财年将有更多体育相关服务及信息, 以改善国际足联世界杯相关的广告需求新浪将推出更多信息流广告库存, 从而使新闻应用程序得以货币化 218 财年 1 季度, 非广告收入同比增长 47.1%, 是由于微博增值服务同比增长 56.9% 以及非广告门户网站收入同比增长 32.8% 微博的增值服务受到会员费和游戏贡献所贡献 218 财年 1 季度, 微博的增值服务收入同比增长 56.9% 我们预期微博的用户增速放缓将影响微博的增值服务收入, 我们预计微博的增值服务收入分别增长 6.%/ 43.%/ 28.% 由于网络微贷服务监管的收紧所造成的负面影响, 非广告门户网站收入增速放缓,218 财年 1 季度非广告门户网站收入同比上升 32.8% 随着授予在线保险及在线财富管理业务, 新浪已将其金融科技业务多元化我们预计 218 财年至 22 财年的非广告门户网站收入将分别增长 28.%/ 18.%/13.% 表 -2: 新浪和微博的季度广告收入分析美元 ( 百万 ) 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 微博同比 44.7% 48.% 45.% 7.6% 71.7% 76.7% 76.9% 78.9% 微博增值服务同比 (1.3%) 6.9% 25.2% 49.2% 77.7% 114.2% 81.4% 56.9% 门户网站广告同比 (11.%) (12.3%) (12.8%) (6.2%) (1.%) 13.8% 16.7% 7.3% 新浪非广告同比 12.9% 51.5% 4.3% 28.7% 49.6% 88.% 78.2% 32.7% 资料来源 : 公司图 -1: 微博月活跃用户数和同比增速图 -2: 微博日活跃用户数和同比增速 Million Weibo MAU (LHS) Million Weibo DAU (LHS) % % % 26.6% % % 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % % 26.2% % 23.7% % 4% 3% 2% 1% 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 % 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 % 资料来源 : 公司资料来源 : 公司 See the last page for disclaimer Page 3 of 7

4 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 图 -3: 新浪的广告收入和同比增速图 -4: 新浪的非广告收入和同比增速 USD (Million) 3, 2,5 2, Advertising revenue (LHS) 5.6% 2, % 6% 2,747 4% USD (Million) Non-advertising revenue (LHS) 7.3% % 658 8% 6% 1,5 1, 5 1,312 1, % 19.9% 17.2% FY16A FY17A FY18F FY19F FY2F 2% % % 22.8% 16.2% FY16A FY17A FY18F FY19F FY2F 4% 2% % 盈利修订我们分别下调 218 财年至 22 财年的每股非 GAAP 盈利预测 4.6%/ 5.4%/ 6.% 由于微博用户增速放缓, 我们预期新浪的收入将受到影响我们分别下调 218 财年至 22 财年新浪的收入 4.1%/ 4.9%/ 5.3% 表 -3: 新浪的财务预测修订美元 ( 百万 ) 218F 旧 219F 22F 218F 新 219F 22F 218F 变动 219F 22F 总收入 2,325 2,973 3,597 2,23 2,827 3,46 (4.1%) (4.9%) (5.3%) 广告收入 1,916 2,417 2,916 1,828 2,291 2,747 (4.6%) (5.2%) (5.8%) 非广告收入 (1.5%) (2.2%) (2.8%) 非 GAAP 净利润 (4.6%) (5.4%) (6.%) 非 GAAP 每股盈利 ( 美元 ) (4.6%) (5.4%) (6.%) 资料来源 : 国泰君安国际估值维持公司的投资评级为买入及目标价从 142. 美元下调至 125. 美元由于与内容供应商合作以提升用户采用率, 我们预计新浪 218 年的广告业务温和增长经营利润率将受到微博的利润率挤压所造成的影响新目标价相当于 34.8 倍 218 年非 GAAP 市盈率 29.4 倍 219 年非 GAAP 市盈率及 21.2 倍 22 年非 GAAP 市盈率图 -5: 新浪的市盈率图表 SD Average -1 SD 资料来源 : 彭博 See the last page for disclaimer Page 4 of 7

5 表 -4: 同业比较市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) ROE(%) ROA(%) 公司股票代码货币股价 18F 19F 2F 18F 19F 2F 18F 18F 美国网络游戏公司畅游 CYOU US USD n.a 美国艺电 EA US USD 动视暴雪 ATVI US USD 网易 NTES US USD 简单平均加权平均香港网络游戏公司腾讯 7 HK HKD 博雅互动 434 HK HKD IGG 799 HK HKD 网龙 777 HK HKD n.a 简单平均加权平均广告公司搜狐 SOHU US USD n.a. n.a. n.a (52.5) (1.3) 微博 WB US USD 易车 BITA US USD 猎豹移动 CMCM US USD 同城 WUBA US USD 房天下 SFUN US USD 凤凰新媒体 FENG US USD 新浪 SINA US USD 脸书 FB US USD 简单平均加权平均电商公司阿里巴巴 BABA US USD 唯品会 VIPS US USD EBay EBAY US USD 京东 JD US USD 亚马逊 MZN US USD 简单平均加权平均搜索引擎公司谷歌 GOOG US USD 百度 BIDU US USD 简单平均加权平均整体平均整体加权平均资料来源 : 彭博 See the last page for disclaimer Page 5 of 7

6 财务报表及比率损益表 Year end 31 Dec (USD m) 216A 217A 218F 219F 22F Advertising revenue 871 1,312 1,828 2,291 2,747 Non-advertising revenue Total Revenue 1,31 1,584 2,23 2,827 3,46 Cost of revenue Gross profit 676 1,17 1,677 2,133 2,581 Sales & Marketing expenses (247) (49) (669) (839) (1,8) Product development expenses (216) (267) (424) (546) (664) G&A expenses (99) (15) (167) (29) (252) Others (4) Operating profit 资产负债表 Year end 31 Dec (USD m) 216A 217A 218F 219F 22F Fixed assets, net Long term investments 1,318 1,289 1,872 2,33 1,694 Other non-current assets Total Non-current Assets 1,629 1,713 2,335 2,831 2,167 Short-term investments 389 1,382 1,451 1,524 1,6 Account receivables Cash & Cash Equivalents 1,48 1,991 2,921 3,972 6,334 Others Total Current Assets 2,656 4,13 5,146 6,322 8,822 Others 165 (7) Interest & other income, net Profit Before Tax Income Tax (27) (75) (83) (17) (131) Profit After Tax Non-controlling Interest (52) (193) (223) (289) (354) Shareholders' Profit / Loss Basic EPS (USD) Non-GAAP shareholders' Profit Non-GAAP EPS (USD) Total Assets 4,285 5,815 7,481 9,153 1,989 Accounts payable Accrued liabilities Income taxes payable Others Total Current Liabilities 971 1,273 1,44 1,627 1,88 Deferred revenue Convertible debt Other long-term liabilities Total Non-current Liabilities 现金流量表 Year end 31 Dec (USD m) 216A 217A 218F 219F 22F Profit before taxation Investment impairment (gain) 44 (9) (11) (11) (12) Stock-based compensation Changes in WP (16) Others (167) ,897 Cash from Operating Activities 444 1,589 1,22 1,374 3,698 Total Liabilities 1,194 2,216 2,342 2,562 2,812 Share capital Reserves 2,67 2,837 4,319 5,624 6,997 Total Shareholders' Equity 2,68 2,847 4,329 5,633 7,7 Minority Interest ,169 Total Equity 3,91 3,6 5,139 6,591 8,177 CAPEX (38) (34) (31) (27) (25) Others 883 (1,88) (251) (296) (1,32) Cash from Investing Activities 845 (1,914) (282) (323) (1,344) [Table_FinancialRatio] Margins: 财务比率 216A 217A 218F 219F 22F Gross margin (%) Proceeds from issuance of shares Proceeds from bank loans non-gaap Operating margin (%) non-gaap Net margin Others (743) 856 (21) (19) (17) Cash from Financing Activities (63) ROE ROA Net Changes in Cash ,82 2,389 Cash at Beg of Year 763 1,48 1,991 2,921 3,972 FX change (41) (37) (33) (3) (27) Cash at End of Year 1,48 1,991 2,921 3,972 6,334 See the last page for disclaimer Page 6 of 7

7 个股评级标准参考基准 : 纳斯达克综合指数评级区间 : 6 至 18 个月 [Table_CompanyRatingDefinition] 评级相对表现买入收集中性减持卖出超过 15% 或公司行业基本面良好 5% 至 15% 或公司行业基本面良好 -5% 至 5% 或公司行业基本面中性 -15% 至 -5% 或公司行业基本面不理想小于 -15% 或公司行业基本面不理想行业评级标准参考基准 : 纳斯达克综合指数评级区间 : 6 至 18 个月评级相对表现超过 5% 跑赢大市或行业基本面良好 -5% 至 5% 中性或行业基本面中性小于 -5% 跑输大市或行业基本面不理想利益披露事项 (1) 分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员 (2) 分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益 (3) 除绿地博大绿泽 (1253 HK) 佳兆业集团 (1638 HK) 国泰君安国际控股有限公司 (1788 HK) 滨海投资有限公司 (2886 HK) 广发明晟 A 国 (3156 HK) 广发明晟 A 国 (3157 HK) 正荣地产 (6158 HK) 华星控股有限公司 (8237 HK) 及广发明晟 A 国 -R(CNY) (83156 HK) 外, 国泰君安或其集团公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值 1% 或以上的财务权益 (4) 国泰君安或其集团公司在现在或过去 12 个月内没有与本研究报告所评论的发行人存在投资银行业务的关系 (5) 国泰君安或其集团公司没有为本研究报告所评论的发行人进行庄家活动 (6) 受雇于国泰君安或其集团公司或与其有联系的个人没有担任本研究报告所评论的发行人的高级人员 ble_companyratingdefinition] 免责声明本研究报告内容既不代表国泰君安证券 ( 香港 ) 有限公司 ( 国泰君安 ) 的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之要约国泰君安或其集团公司有可能会与本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务 ( 例如 : 配售代理牵头经辨人保荐人包销商或从事自营投资于该股票 ) 国泰君安的销售员, 交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略国泰君安集团的资产管理部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策报告中的资料力求准确可靠, 但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做出预见性陈述, 因此可能具有不确定性投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的, 及当中的风险在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向其各自专业人士咨询并谨慎抉择本研究报告并非针对或意图向任何属于任何管辖范围的市民或居民或身处于任何管辖范围的人士或实体发布或供其使用, 而此等发布, 公布, 可供使用情况或使用会违反适用的法律或规例, 或会令国泰君安或其集团公司在此等管辖范围内受制于任何注册或领牌规定 218 国泰君安证券 ( 香港 ) 有限公司版权所有, 不得翻印香港中环皇后大道中 181 号新纪元广场低座 27 楼电话 (852) 传真 (852) 网址 : See the last page for disclaimer Page 7 of 7

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