2018 年第一季度股东净利同比增长 9.3% 至亿元 ( 人民币, 下同 ); 业绩符合预期中国交建 ( 公司, 或中交建,01800 HK)2018 年第一季度收入同比增长 12.8% 至亿元股东净利同比增 9.3% 至亿元, 业绩符合预期整体

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药景
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1 Sector Equity Research 股票研究 Company Report: Gary Wong 黄家玮 (852) 公司报告 : 中交建 (01800 HK) 中文版 Chinese version gary.wong@gtjas.com.hk Risks and Opportunities Coexist, Maintain "Accumulate" 风险与机会并存, 维持收集公司报告证券研究报告基建行业 Equity Research Report Company Report China Communications Construction Company s (01800 HK) 1Q18 revenue increased 12.8% YoY to RMB billion. Net profit increased 9.3% YoY to RMB3.434 billion. Results were in line with expectations. Overall gross margin was down 0.8 ppts YoY to 12.6%. In 1Q18, the Company received RMB179.3 billion in new contracts, up 20.5% YoY. The Company has targeted overseas business to contribute 50% of the Company s total revenue, and hence we expect double-digit growth in overseas business over the next three years. We expect that domestic infrastructure construction business can at least maintain low single-digit growth in the period. We expect dredging revenue to remain as the most stable. The disposal of interest in ZPMC is expected to enable the Company to focus on infrastructure business and increase flexibility in investing in new projects. We expect the Company s net gearing to rise from 77.6% in 2017 to 104.0% in More working capital and CapEx requirements are expected with more investment in PPP projects, while the Company lacks complementary operating cash sources from non-core businesses. Our EPS estimates for 2018/2019/2020 are RMB1.216, RMB1.368 and RMB1.591, respectively. If the Belt and Road initiative turns out to progress faster than expected, the Company will be in the strongest position compared to infrastructure constructors of similar size, while if it doesn t, the Company will be hit most severely. We set the TP at HKD9.50, representing 6.5x/5.8x/5.0x 2018/2019/2020 PER. Maintain "Accumulate". 中国交建 (01800 HK) 2018 年 1 季度收入同比增长 12.8% 至亿元 ( 人民币, 下同 ) 净利润同比增长 9.3% 至亿元业绩符合预期整体毛利率同比降 0.8 个百分点至 12.6% 2018 年 1 季度, 公司新签合同 1,793 亿元, 同比增长 20.5% 按照公司目标, 海外业务的收入贡献将达 50%, 因此我们预计未来三年内海外业务将有双位数的增长我们预计国内基建业务期内将至少维持低单位数的增速我们预计疏浚业务至多保持平稳出售振华重工预计将使公司得以专注于基建业务, 并提升其投资新项目时的灵活性我们预计公司的净负债比率将由 2017 年的 77.6% 升至 2020 年的 104.0% 随着 PPP 项目的投资增加, 营运资本和资本支出的需求预计将增加, 然而公司缺乏来自于非核心业务的补充性运营现金来源 Rating: Accumulate Maintained 评级 : 收集 ( 维持 ) 6-18m TP 目标价 : HK$9.50 Revised from 原目标价 : HK$13.50 Share price 股价 : Stock performance 股价表现 (10.0) (20.0) [Table_PriceChange] Change in Share Price 股价变动 Abs. % 绝对变动 % % of return Rel. % to HS Index 相对恒指变动 % Avg. share price(hk$) 平均股价 ( 港元 ) 1 M 1 个月 3 M 3 个月 HK$7.580 (30.0) Jul-17 Sep-17 Dec-17 Mar-18 Jun-18 HSI index Source: Bloomberg, Guotai Junan International. CHINA COM CONS-H 1 Y 1 年 (12.0) (11.7) (27.1) (4.6) (5.6) (36.7) 我们对 2018/2019/2020 年的每股盈利预测分别为人民币元元及元如果一带一路倡议进展快于预期, 相比较小型的基建承包商, 公司将占据最强大的地位然而如果进展较慢, 公司也将承受最重大的打击我们将目标价设定为 9.50 港元, 对应 6.5/5.8/5.0 倍的 2018/2019/2020 年市盈率维持收集评级 [Table_ Year End Turnover Net Profit EPS EPS PER BPS PBR DPS Yield ROE 年结收入股东净利每股净利每股净利变动市盈率每股净资产市净率每股股息股息率净资产收益率 12/31 (RMB m) (RMB m) (RMB) ( %) (x) (RMB) (x) (RMB) (%) (%) 中交中建外运输 2016A 406,331 16, A 460,067 18, F 504,579 20, F 561,475 23, F 625,365 26, [Table_BaseData] Shares in issue (m) 总股数 (m) 16,174.7 Major shareholder 大股东 CCCG 63.8% Market cap. (HK$ m) 市值 (HK$ m) 122,604.2 Free float (%) 自由流通比率 (%) month average vol. 3 个月平均成交股数 ( 000) 17,862.2 FY18 Net gearing (%) FY18 净负债 / 股东资金 (%) Weeks high/low (HK$) 52 周高 / 低 (HK$) / FY18 Est. NAV (HK$) FY18 每股估值 ( 港元 ) 9.5 Source: the Company, Guotai Junan International. See the last page for disclaimer Page 1 of 6

2 2018 年第一季度股东净利同比增长 9.3% 至亿元 ( 人民币, 下同 ); 业绩符合预期中国交建 ( 公司, 或中交建,01800 HK)2018 年第一季度收入同比增长 12.8% 至亿元股东净利同比增 9.3% 至亿元, 业绩符合预期整体毛利率同比降低 0.8 个百分点至 12.6% 销售费用率维持在 0.2%, 管理费用率同比增长 0.1 个百分点至 5.7%, 财务费用率同比下降 0.2 个百分点至 2.3% 2018 年第一季度公司新签合同 1,793 亿元, 同比增长 20.5%, 其中基建建设新签合同额达 1,537 亿元, 同比增长 23.3% 图 1: 中交建 2017 年分部收入图 2: 中交建 2017 年分部毛利 Design 5.6% Dredging 7.1% Dredging 7.4% Other businesses 2.0% Design 10.5% Other businesses 0.9% Construction 85.3% Construction 81.2% 图 3: 中交建季度新签合同 Construction Design Dredging Heavy Machinery Manufacturing Other businesses Overall YoY 300 (RMB billion) 14.6% 92.9% 61.6% 9.2% 100% % 18.4% 80% % 27.3% 16.6% -1.2% 38.5% -3.9% 21.9% -0.3% -2.1% 13.9% 30.0% -9.6% -12.7% 2.2% 10.5% 14.0% -1.0% 60% 40% 20% 50 0% 0 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18-20% 我们预计年基建建设收入将以 12.8% 的年复合增长率增长 2017 年基建建设收入同比上升 14.8% 至 4,101 亿元, 较 2016 年仅 3.4% 的增速有强劲的复苏强劲的增速主要源于海外项目及投资项目的增长尽管去杠杆政策造成中国大陆基建投资增长呈现下行趋势, 但新兴市场 ( 如非洲 ) 的需求维持强劲中交建在前 5 大上市基建承包商中拥有最高的海外业务占比,2017 年海外收入占总收入的 23.0%, 海外新签合同占新签合同的 25.1% 公司将海外业务贡献 50% 的公司总收入作为目标, 而目前仅有 23.0%; 我们预计未来三年海外业务将以双位数增长国内方面, 尽管铁路投资预计将不会增长, 港口投资甚至将降低, 但路桥建设将随着城镇化持续进行而维持快速增长 ; 尽管收入基数依然较小, 但市政及环保项目需求继续迅猛增长我们预计未来三年国内基建建设业务至少将维持低单位数增长整体而言, 我们预计年基建建设收入将以 12.8% 的年复合增长率增长我们预计年疏浚收入至多保持平稳 2016 年疏浚收入同比下跌 9.6% 至 303 亿元, 新签合同同比减少 4.0% 至 395 亿元, 在经历了令人失望的 2016 年后, 疏浚分部在 2017 年重获反弹,2017 年收入同增长 12.6% 至 341 亿元, 新签合同增长 22.6% 至 485 亿元然而, 表现依然低于预期公司解释到由于低端市场竞争激烈, 整体市场依旧低迷, 并且吹填造地项目的海域使用审批政策收紧, 造成市场增量有限, 由于公司已经占有中国 80% 以上的市场份额, 因此对公司造成的打击尤为重大截止 2017 年 12 月 31 日, 公司疏浚业务仅有 621 亿元的在手订单, 约为 1.5 年的年收入由于有限的在手订单以及市场增量前景, 我们预计疏浚收入将在维持零增长于 2017 年 12 月 27 日完成处置 29.99% 的装备制造公司权益 7 月 18 日, 公司宣布向母公司中国交通建设集团出售 29.99% 的振华重工 ( CH) 权益, 总代价为亿元 2017 年 12 月 27 日出售完成后, 公司仍持有振华重工 16.24% 的权益, 并且振华重工的业绩未来将不再作为子公司并入公司财报据振华重工年报, 公司 2016 年及 2017 年应占振华重工的利润不足自身利润的 1%, 我们认为该笔处置将不会对公司的合并业绩产生任何显著影响此外, 振华重工的净负债比率较公司高, 处置能够改善公司的资产负债表我们认为处置非战略性的制造业务将使公司得以专注于基建投资业务, 并提升其投资新项目时的灵活性请见尾页免责声明 Page 2 of 6

3 通过一带一路倡议进行扩张的努力受到 AECON 收购终止及马来西亚东海岸铁路项目可能取消的打击公司 2017 年 11 月宣布公司将以 14.5 亿加元 ( 相当于 84.4 亿港元 ) 收购加拿大基建工程公司 AECON 2018 年 5 月 23 日公司收到加拿大院督通知, 根据加拿大投资法项下 25.4(2) 的有关规定, 要求公司停止该项投资由于协议安排项下的先决条件无法达成, 建议收购事项已终止此外, 由于马来西亚新政权当选, 马来西亚新首相表示将审查所有此前与中国企业签订的基建交易并可能在必要时取消部分交易由于中交建为最终承包商, 总价值为 880 亿元的东海岸铁路项目可能受到影响我们认为这两个事件可能打击公司通过一带一路倡议扩张海外的计划然而, 由于 AECON 规模相较于公司而言十分小 (2016 年净利润仅有公司的 1.4%) 并且东海岸铁路项目处在开工早期基础阶段, 我们认为短期利润将不会受到影响表 1: 中交建 2017 年分部表现分部收入 ( 人民币百万元 ) 同比毛利率同比经营利润率同比基建建设 410, % 12.0% 百分点 6.3% 百分点基建设计 26, % 23.5% 百分点 11.9% 百分点疏浚 34, % 13.1% 百分点 8.1% 百分点其他业务 9, % 5.8% 百分点 -0.5% 百分点分部间消减 (20,566) n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 合计 480, % 13.1% 百分点 6.9% 百分点表 2: 中交建 2017 年分部新签合同及在手订单 ( 人民币百万元 ) 新签合同同比在手订单同比基建建设 783, % 1,242, % 港口建设 29, % n.a. n.a. 道路与桥梁建设 298, % n.a. n.a. 铁路建设 15, % n.a. n.a. 市政与其他 230, % n.a. n.a. 海外项目 208, % n.a. n.a. 基建设计 37, % 62, % 疏浚 48, % 62, % 重型机械制造 19, % - n.a. 其他业务 11, % 5, % 合计 900, % 1,372, % 表 3: 中交建海外收入占总收入的百分比 ( 人民币百万元 ) 海外收入 56,619 62,495 74,961 86, ,972 占总收入的百分比 17.1% 17.1% 18.6% 20.2% 23.0% 考虑到公司连续的净现金流出以及净借款增长, 我们预计公司年的净负债比率将上涨在 2018 年 3 月国家 PPP 项目库清理完成后, 公司预计将加强 PPP 投资, 因此营运资本及资本支出需求将增加此外, 公司将承接的 PPP 项目的回款周期预计将比公司此前的项目更长此外, 公司高度依赖其核心业务即基建建设 ( 占总收入的 85.3% 以及 81.4% 的毛利 ), 这意味着公司缺乏来自于非核心业务的补充性运营现金来源尽管处在利率上升的大环境中, 公司仍将不得不增加借款因此, 我们预计公司净现金流将在年转负, 造成净负债比率提高, 预计由 2017 年的 77.6% 增长至 2020 年的 104.0% 请见尾页免责声明 Page 3 of 6

4 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 图 4: 中交建现金流图 5: 中交建净负债及净负债比率 Operating CF Investing CF Financing CF Net Debt Net Gearing Ratio 60,000 (RMB million) 250,000 (RMB million) 120% 40, , % 20, , , ,000 80% 60% 40% -40,000 50,000 20% -60, A 2017A 2018F 2019F 2020F A 2017A 2018F 2019F 2020F 0% 我们将目标价设定为 9.50 港元, 并维持收集我们对 2018/2019/2020 年的每股盈利预测分别为元,1.368 元及元我们预计由于市政及环保基础设施需求增长以及一带一路倡议的推进, 基建建设收入将维持低双位数增长在出售振华重工后, 相较于规模近似的中国中铁 (00390 HK) 及中国铁建 (01186 HK), 公司更为专注于基建建设, 但公司仍有超过 30% 的经营利润来自房地产开发制造及金融业务如果一带一路倡议进展快于预期, 相比规模相似的基建承包商, 公司将占据最强大的地位然而如果进展较慢, 公司也将承受最重大的打击我们认为机遇与风险并存然而, 公司相对不太分散的业务组合较更为分散的同业 ( 如中国中铁及中国铁建 ) 更具风险, 这将被反映为小幅的估值折让我们将目标价设定为 9.50 港元, 对应 6.5/5.8/5.0 倍的 2018/2019/2020 年市盈率就目前估值而言, 维持收集评级图 6: 中交建收入增速新签合同增速及股价回报率图 7: 中交建月度预测 EV/EBITDA Revenue Growth New Contracts Growth Stock Return Forward EV/EBITDA Average 120% % 80% 60% 40% % 7 0% -20% -40% 6 5 表 4: 同业比较公司名称股票代码货币收市价市值 ( 百万 ) 市盈率 ( 财年 ) 市净率 ( 财年 ) ROE(%) D/Y(%) 17A 18F 19F 20F 17A 18F 19F 20F 18F 18F 中国交建 -H 股 HK HKD , 中国中铁 -H 股 HK HKD , 中国铁建 -H 股 HK HKD , 中国建筑国际 HK HKD , 中国通号 -H 股 HK HKD , 中国能源建设 -H 股 HK HKD , 中国中冶 -H 股 HK HKD , 内蒙古能建 -H 股 HK HKD , n.a. n.a. n.a. 0.7 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 中国机械工程 -H 股 HK HKD , 简单平均加权平均资料来源 :Bloomberg 国泰君安国际请见尾页免责声明 Page 4 of 6

5 财务报表及比率损益表资产负债表 Year end 31 Dec (RMB m) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F Total Revenue 406, , , , ,365 Cost of Sales (351,832) (399,630) (436,400) (484,668) (538,128) Gross Profit 54,499 60,437 68,179 76,807 87,238 Other Gains and Income / Expenses 4,425 5,379 4,315 4,391 4,832 Selling and Distribution Expenses (746) (872) (959) (1,067) (1,188) Administrative Expenses (28,787) (32,647) (36,077) (40,426) (45,339) Operating Profit 29,391 32,297 35,458 39,706 45,542 Finance Costs, Net (6,929) (8,105) (8,620) (9,682) (10,855) Profit Before Tax 22,462 24,192 26,838 30,024 34,687 Income Tax (5,177) (5,109) (5,892) (6,595) (7,624) Profit After Tax 17,285 19,083 20,946 23,429 27,064 Non-controlling Interest (358) (629) (209) (234) (270) Shareholders' Profit / Loss 16,927 18,454 20,737 23,195 26,793 Basic EPS DPS Year end 31 Dec (RMB m) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F Property, Plant and Equipment 66,775 52,751 56,178 59,696 63,306 Intangible Assets 143, , , , ,217 LT Trade and Other Receivables 95, , , , ,341 LT Investments 18,751 30,542 30,795 31,073 31,379 Other Non-current Assets 39,472 43,182 44,405 46,581 48,879 Total Non-current Assets 363, , , , ,122 Inventories 45,554 40,536 55,113 51,115 66,831 ST Trade and Other Receivables 190, , , , ,896 Amounts Due from Contract Customers 85,973 89,577 98, , ,013 Cash & Cash Equivalents 108, , , , ,864 Other Current Assets 6,414 8,490 10,394 11,824 13,484 Total Current Assets 437, , , , ,088 Total Assets 801, , ,709 1,011,586 1,131,210 ST Trade and Other Payables 292, , , , ,338 ST Borrowings 99,484 82,680 90, , ,047 Amounts Due to Contract Customers 27,198 27,175 32,606 33,787 39,929 Other Current Liabilities 4,282 4,153 4,604 5,045 5,529 Total Current Liabilities 423, , , , ,844 现金流量表 Year end 31 Dec (RMB m) 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F Profit After Tax 17,458 18,542 20,890 23,383 27,029 Depreciation and Amortization 9,677 10,017 11,450 12,054 12,674 Change in Working Capitals (7,924) 2,065 (17,486) (20,668) (24,175) Other Operating Activities 10,508 12,117 15,259 17,050 19,103 Cash from Operating Activities 29,719 42,741 30,113 31,820 34,631 Capital Expenditure (42,081) (48,598) (40,843) (41,247) (41,667) Other Investing Activities 3,376 2,979 (6,204) (6,790) (7,421) Cash from Investing Activities (38,705) (45,619) (47,047) (48,037) (49,087) Issue of Prefered Shares 1,500 5, Net Borrowings 33,853 37,555 26,120 28,732 31,605 Interests Paid (12,763) (13,560) (11,752) (12,877) (14,114) Dividends Paid (4,564) (4,887) (3,965) (4,195) (4,697) Other Financing Activities 4,076 (140) (2,144) (1,589) (1,850) Cash from Financing Activities 22,102 24,309 8,259 10,071 10,944 Cash at Beg of Year 94, , , , ,377 Net Changes in Cash 13,116 21,431 (8,675) (6,146) (3,512) Forex Changes 644 (954) Cash at End of Year 108, , , , ,864 LT Trade and Other Payables 9,454 10,545 11,653 13,058 14,645 LT Borrowings 173, , , , ,613 Other Non-current Liabilities 7,108 8,516 7,924 8,027 8,149 Total Non-current Liabilities 190, , , , ,407 Total Liabilities 614, , , , ,250 Share Capital 16,175 16,175 16,175 16,175 16,175 Reserves 123, , , , ,226 Other Equity Instruments 19,431 19,431 19,431 19,431 19,431 Total Shareholders' Equity 159, , , , ,832 Minority Interest 27,247 24,672 20,242 20,143 20,127 Total Equity 186, , , , ,960 Total Equity and Liabilities 801, , ,709 1,011,586 1,131,210 BVPS [Table_FinancialRatio] 财务比率 2016A 2017A 2018F 2019F 2020F Gross Margin (%) Operating Margin (%) Net Margin (%) ROA (%) ROE (%) Net Gearing Ratio (%) Interest Coverage (x) 请见尾页免责声明 Page 5 of 6

6 个股评级标准参考基准 : 香港恒生指数评级区间 : 6 至 18 个月评级买入收集中性减持卖出相对表现超过 15% 或公司行业基本面良好 5% 至 15% 或公司行业基本面良好 -5% 至 5% 或公司行业基本面中性 -15% 至 -5% 或公司行业基本面不理想小于 -15% 或公司行业基本面不理想行业评级标准参考基准 : 香港恒生指数评级区间 : 6 至 18 个月评级跑赢大市中性跑输大市相对表现超过 5% 或行业基本面良好 -5% 至 5% 或行业基本面中性小于 -5% 或行业基本面不理想利益披露事项 (1) 分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员 (2) 分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益 (3) 除国泰君安国际控股有限公司 (01788 HK) 滨海投资有限公司(02886 HK) 佳兆业集团(01638 HK) 民生银行- H 股 (01988 HK) 正荣地产 (06158 HK) 广发明晟 A 国 -R(CNY) (83156 HK) 及华夏港股通小型股 (03157 HK) 外, 国泰君安或其集团公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值 1% 或以上的财务权益 (4) 国泰君安或其集团公司在现在或过去 12 个月内没有与本研究报告所评论的发行人存在投资银行业务的关系 (5) 国泰君安或其集团公司没有为本研究报告所评论的发行人进行庄家活动. (6) 受雇于国泰君安或其集团公司或与其有联系的个人没有担任本研究报告所评论的发行人的高级人员免责声明本研究报告内容既不代表国泰君安证券 ( 香港 ) 有限公司 ( 国泰君安 ) 的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之要约国泰君安或其集团公司有可能会与本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务 ( 例如 : 配售代理牵头经辨人保荐人包销商或从事自营投资于该股票 ) 国泰君安的销售员, 交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略国泰君安集团的资产管理部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策报告中的资料力求准确可靠, 但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做出预见性陈述, 因此可能具有不确定性投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的, 及当中的风险在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向其各自专业人士咨询并谨慎抉择本研究报告并非针对或意图向任何属于任何管辖范围的市民或居民或身处于任何管辖范围的人士或实体发布或供其使用, 而此等发布, 公布, 可供使用情况或使用会违反适用的法律或规例, 或会令国泰君安或其集团公司在此等管辖范围内受制于任何注册或领牌规定 2018 国泰君安证券 ( 香港 ) 有限公司版权所有, 不得翻印香港中环皇后大道中 181 号新纪元广场低座 27 楼电话 (852) 传真 (852) 网址 : 请见尾页免责声明 Page 6 of 6

Company Report: Sinotrans Shipping (00368 HK)

Company Report: Sinotrans Shipping (00368 HK) : China Zhongwang (01333 HK) 中文版 Kevin Guo 郭勇公司报告 : 中国忠旺 (01333HK) Chinese version +86 755 23976671 kevin.guo@gtjas.com Advanced Aluminum Products Manufacturer, Maintain Buy 先进铝材制造商, 维

2018 年第一季度股东净利同比增长 9.3% 至 亿元 ( 人民币, 下同 ); 业绩符合预期 中国交建 ( 公司, 或 中交建,01800 HK)2018 年第一季度收入同比增长 12.8% 至 亿元 股东净利同比增 9.3% 至 亿元, 业绩符合预期 整体

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