Company Report: Sinotrans Shipping (00368 HK)
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1 GTJA Research 国 泰 君 安 研 究 Company Report: Uni-President China (00220 HK) 中 文 版 Sunny Kwok 郭 日 升 公 司 报 告 : 统 一 企 业 中 国 (00220 HK) Chinese version sunny.kwok@gtjas.com.hk New Products, New Markets, Higher Profitability 新 产 品 新 市 场 更 高 的 利 润 率 UPC s revenue in 1H15 was RMB12.0 billion, down 2.9% YoY, but net profit soared by 93.2% YoY to RMB687 million. UPC s net profit in 1H15 beat consensus by more than 1 on 1) strong gross margin improvement; 2) stringent cost control; and 3) reduction in finance cost. The management remains optimistic on its beverage business as successful new products initiation helps. Instant noodle business s sales remained weak but gross margin improvement helped such business to turn profitable. UPC will keep putting star products on shelves in lower tier cities as production capacity constraint resolves. More new products will be introduced to compensate for sales decline of old products. With better gross margin on lower raw materials prices, we revise up EPS forecasts in by 3.7%, 3.3% and 7.2%, respectively. We expect UPC s EPS in to be RMB0.217, RMB0.246 and RMB0.290, up 202., 13.4% and 17.9% YoY, respectively. UPC s beverage business is gaining market share on new products initiation. Instant noodle business s profitability has room to improve on low base. Sales mix improvement helps to alleviate negative impact from possible rebound of raw materials prices. Therefore, we maintain UPC s investment rating at Accumulate and the Company s TP of HK$9.00 remains unchanged, which represents 33.0x 2015 PER, 29.1x 2016 PER and 24.7x 2017 PER. Rating: Accumulate Maintained 评 级 : 收 集 ( 维 持 ) 6-18m TP 目 标 价 : HK$9.00 Revised from 原 目 标 价 : HK$9.00 Share price 股 价 : Stock performance 股 价 表 现 (10.0) (20.0) % of return HK$7.510 统 一 2015 年 上 半 年 收 入 为 人 民 币 120 亿 元, 同 比 下 降 2.9%, 但 净 利 则 按 年 大 升 93.2% 至 人 民 币 687 百 万 元 统 一 2015 年 上 半 年 报 告 净 利 较 市 场 高 超 过 1, 主 要 是 因 为 1) 毛 利 率 大 幅 上 升 ;2) 严 格 控 制 营 运 费 用 ; 及 3) 财 务 费 用 支 出 减 少 管 理 层 对 饮 料 业 务 前 景 感 到 乐 观, 因 其 新 品 对 拉 动 销 售 增 长 有 明 显 作 用 方 便 面 业 务 销 售 仍 然 比 较 疲 弱, 但 毛 利 率 改 善 帮 助 该 分 部 录 得 盈 利 由 于 产 能 紧 张 的 问 题 渐 渐 解 决, 统 一 会 加 快 新 品 于 低 级 城 市 的 铺 货 速 度 公 司 将 推 出 更 多 新 产 品 去 弥 补 旧 品 销 售 下 滑 的 负 面 影 响 受 惠 于 原 材 料 价 格 走 低 对 毛 利 率 的 利 好, 我 们 分 别 上 调 统 一 年 每 股 净 利 3.7% 3.3% 及 7.2% 我 们 预 期 统 一 年 每 股 净 利 分 别 为 人 民 币 元 人 民 币 元 及 人 民 币 元, 按 年 分 别 增 长 % 及 17.9% 受 惠 于 成 功 开 发 受 欢 迎 的 新 品, 统 一 于 中 国 软 饮 料 的 市 场 份 额 逐 渐 上 升 公 司 方 便 面 业 务 利 润 率 仍 低, 未 来 仍 有 上 升 空 间 产 品 组 合 提 升 有 利 公 司 减 轻 原 材 料 价 格 反 弹 对 利 润 率 的 负 面 影 响 因 此, 我 们 维 持 统 一 的 投 资 评 级 为 收 集, 目 标 价 9.00 港 元 也 维 持 不 变, 相 当 于 公 司 33.0 倍 2015 年 市 盈 率 29.1 倍 2016 年 市 盈 率 及 24.7 倍 2017 年 市 盈 率 (30.0) Aug-14 Feb-15 Aug-15 Change in Share Price 股 价 变 动 HSI UNI-PRESIDENT CHINA 1 M 1 个 月 3 M 3 个 月 1 Y 1 年 Abs. % 绝 对 变 动 % Rel. % to HS index 相 对 恒 指 变 动 % Avg. share price(hk$) 平 均 股 价 ( 港 元 ) Source: Bloomberg, Guotai Junan International. Year End 年 结 Turnover 收 入 Net Profit 股 东 净 利 EPS 每 股 净 利 EPS 每 股 净 利 变 动 PER 市 盈 率 BPS 每 股 净 资 产 PBR 市 净 率 DPS 每 股 股 息 Yield 股 息 率 ROE 净 资 产 收 益 率 12/31 (RMB m) (RMB m) (RMB) ( %) (x) (RMB) (x) (RMB) (%) (%) FY13A 23, FY14A 22, (71.8) FY15F 22, FY16F 24,041 1, FY17F 25,598 1, Shares in issue (m) 总 股 数 (m) 4,319.3 Major shareholder 大 股 东 Uni-President Enterprises 70. Market cap. (HK$ m) 市 值 (HK$ m) 32,438.2 Free float (%) 自 由 流 通 比 率 (%) month average vol. 3 个 月 平 均 成 交 股 数 ( 000) 11,150.2 FY15 Net gearing (%) 15 年 净 负 债 / 股 东 资 金 (%) Weeks high/low (HK$) 52 周 高 / 低 / FY14-17 PEG (x) 市 盈 率 / 增 长 率 ( 倍 ) 1.4 Source: the Company, Guotai Junan International. See the last page for disclaimer Page 1 of 12
2 分 析 员 会 重 点 节 录 : 对 饮 料 业 务 前 景 感 到 乐 观 海 之 言 和 小 茗 同 学 的 销 售 增 长 动 力 令 人 满 意 将 加 入 海 之 言 的 新 口 味 从 而 维 持 快 速 增 长 动 力 康 师 傅 的 冰 红 茶 和 绿 茶 太 强 劲, 统 一 将 推 出 差 异 化 产 品 以 获 得 市 场 份 额 奶 茶 需 求 于 2015 年 上 半 年 转 弱, 统 一 将 推 出 新 包 装 及 奶 茶 的 不 同 品 牌 从 而 缓 解 此 负 面 影 响 新 的 即 饮 咖 啡 也 将 推 出 以 驱 动 此 类 别 的 销 售 增 长 瓶 装 水 的 产 能 限 制 问 题 已 经 解 决, 管 理 层 预 期 水 销 售 增 长 加 快 高 毛 利 率 的 产 品 ( 高 毛 利 率 超 过 >4) 的 销 售 占 公 司 2014 年 饮 料 销 售 约 1, 管 理 层 预 期 此 贡 献 在 2015 年 增 至 2 并 于 2017 年 进 一 步 改 善 至 3-4 方 便 面 业 务 略 为 悲 观 革 面 差 于 管 理 层 的 预 期, 但 统 一 没 有 计 划 放 弃 此 产 品 管 理 层 预 期 中 国 的 高 端 方 便 面 需 求 依 然 强 劲, 统 一 将 专 注 于 推 出 高 端 方 便 面 管 理 层 希 望 在 2015 年 下 半 年 的 销 售 下 跌 将 低 于 在 2015 年 上 半 年, 并 预 计 高 端 方 便 面 ( 高 毛 利 率 超 过 >3) 将 贡 献 公 司 2015 年 方 便 面 总 销 售 的 7%-8% 产 能 限 制, 资 本 开 支 庞 大 持 续 统 一 的 旧 生 产 线 不 能 够 生 产 新 产 品 因 此, 新 产 品 的 渗 透 率 仍 然 很 低 不 过, 公 司 预 期 一 旦 接 到 订 单, 新 生 产 线 可 以 在 六 个 月 之 内 完 成 安 装 虽 然 2015 年 上 半 年 资 本 开 支 仅 是 人 民 币 人 民 币 4.84 亿 元, 管 理 层 预 计 2015 年 资 本 开 支 将 达 到 人 民 币 25 亿 元,2017 年 资 本 开 支 将 下 降 至 人 民 币 20 亿 元 盈 利 能 力 先 行, 市 场 份 额 次 之 管 理 层 确 认, 统 一 将 透 过 推 出 高 毛 利 率 的 产 品 而 专 注 盈 利 能 力 的 改 善, 从 而 缓 解 原 材 料 价 格 反 弹 造 成 的 影 响 统 一 预 期 未 来 净 利 率 继 续 改 善 另 外, 管 理 层 预 期 饮 料 及 方 便 面 业 务 的 经 营 利 润 率 将 于 2-3 年 时 间 分 别 正 常 化 至 8% 和 4% 2015 年 下 半 年 疲 弱,2015 年 第 4 季 潜 在 亏 损 持 续 由 于 天 气 欠 佳, 七 月 的 饮 料 销 售 并 不 特 别 令 人 鼓 舞, 尽 管 海 之 言 令 人 满 意 的 销 售 增 长 动 力 2015 年 下 半 年 的 毛 利 率 改 善 将 弱 于 2015 年 上 半 年 预 期 此 外, 由 于 新 品 牌 及 产 品 的 激 烈 推 广, 统 一 七 月 的 广 告 及 推 广 费 用 增 加 由 于 2015 年 下 半 年 旧 生 产 线 较 低 的 利 用 率 于 2015 年 第 4 季 可 能 需 要 清 理 渠 道 库 存 和 增 加 广 告 及 推 广 费 用 及 折 旧 费 用, 所 以, 预 计 2015 年 下 半 年 的 业 绩 远 差 于 2015 年 上 半 年 2015 年 第 4 季 公 司 可 能 持 续 录 得 净 亏 损 今 麦 郎 挣 扎 ;2015 年 高 税 率 保 持 不 变 尽 管 受 惠 于 利 好 的 原 材 料 价 格, 今 麦 郎 2015 年 上 半 年 的 业 绩 并 不 理 想 管 理 层 表 示,2015 年 上 半 年 今 麦 郎 的 销 售 疲 弱, 并 不 预 期 2015 年 它 对 统 一 的 贡 献 高 于 2014 年 另 一 方 面,2015 年 的 税 率 预 计 为 28% 左 右, 因 为 部 分 工 厂 仍 然 亏 损 2015 年 下 半 年, 没 有 计 划 出 售 机 械 管 理 层 重 申 统 一 不 可 能 在 2015 年 下 半 年 出 售 机 械, 因 此 预 期 不 会 录 得 一 次 性 收 入 / 收 益 See the last page for disclaimer Page 2 of 12
3 2015 年 上 半 年 业 绩 回 顾 : 受 益 于 毛 利 率 改 善,2015 年 上 半 年 业 绩 好 于 市 场 平 均 预 期 2015 年 上 半 年 统 一 的 销 售 依 然 疲 弱, 但 是 毛 利 率 同 比 改 善 5.3 个 百 分 点, 这 是 受 益 于 : 1) 销 售 组 合 改 善 ( 高 毛 利 率 新 产 品 的 贡 献 增 加 );2) 疲 弱 的 原 材 料 价 格 ( 主 要 是 PET 棕 榈 油 及 奶 粉 ); 以 及 3) 销 售 均 价 的 提 高 ( 批 发 折 扣 的 降 低 ) 及 方 便 面 的 成 本 节 省 ( 不 派 发 免 费 火 腿 肠 ) 分 销 费 用 的 控 制 良 好, 行 政 费 用 的 增 加 是 由 于 来 自 毛 利 率 增 加 所 带 来 的 城 市 维 护 建 设 税 的 额 外 增 加 因 此, 核 心 EBIT 同 比 增 长 104.2% 至 人 民 币 8.49 亿 元 部 分 利 息 开 支 可 以 资 本 化, 因 此, 统 一 于 2015 年 上 半 年 录 得 净 财 务 收 入 今 麦 郎 严 格 控 制 推 广 费 用, 销 售 收 入 因 而 受 到 负 面 影 响 总 的 来 说, 统 一 2015 年 上 半 年 的 净 利 达 到 人 民 币 6.87 亿 元, 按 年 大 升 93.2%, 好 于 市 场 平 均 预 期 逾 1 单 单 2015 年 第 2 季, 净 利 达 到 人 民 币 3.18 亿 元, 同 比 增 长 167.3%, 但 环 比 下 降 13.8% 表 -1: 统 一 2015 年 上 半 年 中 期 业 绩 回 顾 损 益 表 人 民 币 百 万 1H14 1H15 同 比 2015 年 上 半 年 中 期 业 绩 评 价 收 入 12,367 12, % 饮 料 0.2%; 方 便 面 7.3% 销 售 成 本 (8,347) (7,472) -10. 毛 利 4,020 4, % 销 售 组 合 改 善 ; 原 材 料 其 他 收 入, 净 额 分 销 费 用 (3,208) (3,242) 1. 行 政 费 用 (469) (540) 15.1% 城 市 维 护 建 设 税 核 心 EBIT % 财 务 收 入, 净 额 (64) 30 n.a. 资 本 化 利 息 开 支 联 营 及 合 资 公 司 今 麦 郎 销 售 疲 弱 税 前 核 心 盈 利 % 其 他 收 益 0 (8) n.a. 所 得 税 (99) (272) 174. 净 利 % 毛 利 率 % 5.3 ppt 核 心 EBIT 率 3.4% 7.1% 3.7 ppt 净 利 率 2.9% 5.7% 2.8 ppt 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 表 -2: 统 一 季 度 业 绩 构 成 人 民 币 百 万 第 1 季 第 2 季 第 3 季 (6) 第 4 季 (40) (64) 资 料 来 源 : 公 司 果 汁 跑 赢 市 场 同 业 ; 即 饮 茶 及 奶 茶 略 为 跑 输 同 业 统 一 的 饮 料 业 务 销 售 增 长 与 行 业 增 长 比 较, 统 一 的 果 汁 饮 料 显 著 跑 赢 市 场 同 业 ; 但 是 即 饮 茶 及 奶 茶 略 为 跑 输 同 业 受 益 于 海 之 言 (2015 年 上 半 年 录 得 人 民 币 10 亿 元 左 右 的 收 入 ), 统 一 的 果 汁 饮 料 在 2015 年 上 半 年 实 现 26.3% 的 同 比 增 长 于 2015 年 第 2 季 推 出 的 小 茗 同 学 也 在 2015 年 上 半 年 实 现 人 民 币 2 亿 元 的 收 入, 弥 补 旧 品 比 如 冰 红 茶 和 绿 茶 销 售 下 滑 造 成 的 负 面 影 响 奶 茶 需 求 于 2015 年 上 半 年 转 弱, 而 作 为 市 场 领 导 者 的 统 一 也 受 到 拖 累 2015 年 上 半 年, 革 面 略 为 失 望, 但 冠 军 榜 表 现 良 好 管 理 层 承 认 革 面 的 销 售 低 于 预 期, 但 冠 军 榜 的 销 售 增 长 良 好,2015 年 上 半 年 录 得 不 多 于 人 民 币 2.00 亿 元 See the last page for disclaimer Page 3 of 12
4 表 -3: 统 一 饮 料 业 务 收 入 构 成 按 产 品 划 分 饮 料 业 务 收 入 构 成 人 民 币 百 万 1H15 同 比 分 部 收 入 即 饮 茶 3,454 2,690 3,490 2,036 3, % 果 汁 饮 料 2,403 1,855 2,166 1,773 2, % 奶 茶 及 咖 啡 2,267 2,194 2,272 2,366 1, % 其 他 % 合 计 8,262 6,890 8,092 6,316 8, % 资 料 来 源 : 公 司 2015 年 上 半 年, 毛 利 率 为 盈 利 改 善 的 关 键 2015 年 上 半 年, 饮 料 及 方 便 面 业 务 均 录 得 强 劲 的 毛 利 率 改 善 这 是 由 于 : 1) 销 售 组 合 的 改 善, 以 及 2) 原 材 料 的 节 省 至 于 饮 料 业 务, 销 售 组 合 的 改 善 占 2015 年 上 半 年 毛 利 率 改 善 的 6, 其 余 则 与 原 材 料 的 成 本 节 省 相 关 另 一 方 面, 方 便 面 业 务 的 毛 利 率 改 善 主 要 由 于 销 售 均 价 的 增 长 ( 批 发 折 扣 的 降 低 ) 和 原 材 料 的 节 省 ( 不 派 发 免 费 火 腿 肠 ) 2015 年 上 半 年, 方 便 面 业 务 转 亏 为 盈 随 着 毛 利 率 改 善,2015 年 上 半 年 饮 料 及 方 便 面 业 务 的 盈 利 能 力 均 有 所 改 善 明 显 的 是, 2015 年 上 半 年 方 便 面 业 务 的 经 营 利 润 率 同 比 增 长 5.4 个 百 分 点 至 2. 表 -4: 统 一 分 部 业 绩 构 成 按 业 务 划 分 分 部 业 绩 人 民 币 百 万 1H15 同 比 分 部 收 入 饮 料 8,262 6,890 8,092 5,913 8, % 方 便 面 3,777 4,049 3,939 4,021 3, % 其 他 % 合 计 12,204 11,125 12,367 10,121 12, % 毛 利 饮 料 2,966 2,458 2,913 2,031 3, % 方 便 面 1,148 1,137 1,060 1,225 1, 其 他 % 合 计 4,145 3,635 4,020 3,289 4, % 核 心 经 营 利 润 * 饮 料 (78) % 方 便 面 (60) (82) (116) n.a. 其 他 18 (82) (88) (149) (141) 59.3% 合 计 (204) 毛 利 率 饮 料 35.9% 35.7% % 40.7% 4.7 ppt 方 便 面 30.4% 28.1% 26.9% ppt 核 心 经 营 利 润 率 饮 料 5.4% 2.7% 7.7% -1.3% ppt 方 便 面 -1.6% % 0.6% ppt 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 * * 剔 除 出 售 收 益 See the last page for disclaimer Page 4 of 12
5 Jan&Feb-14 Apr-14 Jun-14 Aug-14 Oct-14 Dec-14 Jan&Feb-15 Apr-15 Jun-15 Jan&Feb-14 Apr-14 Jun-14 Aug-14 Oct-14 Dec-14 Jan&Feb-15 Apr-15 Jun-15 Jan&Feb-14 Apr-14 Jun-14 Aug-14 Oct-14 Dec-14 Jan&Feb-15 Apr-15 Jun-15 Jan&Feb-14 Apr-14 Jun-14 Aug-14 Oct-14 Dec-14 Jan&Feb-15 Apr-15 Jun-15 饮 料 业 务 前 景 : 七 月 是 困 难 的 月 份 ; 创 新 助 力 六 月 和 七 月 欠 佳 的 天 气 打 击 了 饮 料 销 售 增 长 因 此, 我 们 仍 然 预 期 渠 道 需 要 于 2015 年 第 4 季 去 库 存 所 以,2015 年 第 4 季 饮 料 生 产 商 的 销 售 增 长 仍 然 疲 弱 尽 管 2015 年 上 半 年 饮 料 需 求 疲 弱, 我 们 看 到 正 面 迹 象 : 消 费 者 仍 对 新 产 品 疯 狂 新 品 的 成 功 推 出 仍 能 够 有 助 饮 料 生 产 商 录 得 令 人 满 意 的 销 售 增 长 图 -1: 2015 年 上 半 年 中 国 不 同 产 品 的 销 售 增 长 % % -2.4% % % 8.7% 8.4% % -1.2% Value Volume % -18.8% Instant Beverage RTD Tea Juice Milk Tea Carbonated Bottled Functional Asian Noodles (No Milk) Drink Water Drink Tradtitional Drink 资 料 来 源 :Nielsen 国 泰 君 安 国 际 图 -2: 中 国 软 饮 料 的 产 量 增 长 3 YoY Growth 2 YTD Growth 图 -3: 中 国 饮 料 生 产 商 的 收 入 及 盈 利 增 长 3 Revenue - YTD Growth Profit Before Tax - YTD Growth 资 料 来 源 : 中 国 统 计 局 资 料 来 源 : 中 国 统 计 局 图 -4: 中 国 不 同 软 饮 料 的 同 比 产 量 增 长 4 Soft Drinks CSD Water Others 图 -5: 中 国 不 同 软 饮 料 的 年 迄 今 产 量 增 长 2 Soft Drinks CSD Water Others 资 料 来 源 : 中 国 统 计 局 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 中 国 统 计 局 国 泰 君 安 国 际 瞄 准 小 茗 同 学 凭 借 时 髦 的 包 装, 我 们 预 期 小 茗 同 学 这 款 产 品 将 复 制 老 坛 酸 菜 阿 萨 姆 奶 茶 冰 糖 雪 梨 和 海 之 言 的 成 功 如 果 这 款 产 品 在 2016 年 并 没 有 实 现 较 2015 年 翻 倍 的 人 民 币 10 亿 元 收 入, 我 们 会 感 到 惊 讶 See the last page for disclaimer Page 5 of 12
6 图 -6: 即 饮 茶 ( 不 含 奶 ) 的 市 场 份 额 按 金 额 划 分 图 -7: 即 饮 茶 ( 不 含 奶 ) 的 市 场 份 额 按 销 量 划 分 % 52.9% 54.7% 56.1% 56.2% % 57.2% 59.6% 61.2% 62.2% Wahaha 娃 哈 哈 Coca Cola 可 口 可 乐 3 Wahaha 娃 哈 哈 Coca Cola 可 口 可 乐 % 25.6% 24.6% % % 24.8% 23.8% 22.7% 22.1% 1 8.8% 7.9% 6.8% % % 4.9% 3.2% % 3.3% 3.1% 3.1% 3.3% % 2.9% -1-1 资 料 来 源 :Nielsen 公 司 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 :Nielsen 公 司 国 泰 君 安 国 际 海 之 言 成 功, 但 下 一 个 产 品 是 什 么? 统 一 正 在 为 海 之 言 加 入 新 口 味, 正 如 公 司 已 经 对 老 坛 酸 菜 方 便 面 系 列 增 添 新 口 味 一 样 统 一 必 须 在 果 汁 类 别 推 出 新 产 品, 否 则 我 们 预 计 海 之 言 的 销 售 将 于 2016 年 见 顶 目 前, 我 们 对 公 司 新 的 中 至 高 浓 度 果 汁 产 品 怡 赏 并 没 有 太 高 期 望 图 -8: 果 汁 的 市 场 份 额 按 金 额 划 分 3 图 -9: 果 汁 的 市 场 份 额 按 销 量 划 分 % 23.2% % 16.8% % 17.9% 13.3% % % % 25.7% 24.4% 23.7% 24.2% 19.9% 20.3% 24.3% 22.3% 17.4% 16.6% 16.4% 16.3% 16.7% % 6.3% 7.7% 6.7% % 6.9% 5.9% 6.8% 5. Coca Cola 可 口 可 乐 Coca Cola 可 口 可 乐 Huiyuan 汇 源 Huiyuan 汇 源 资 料 来 源 :Nielsen 公 司 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 :Nielsen 公 司 国 泰 君 安 国 际 对 疲 弱 的 奶 茶 需 求 审 慎 我 们 看 到 未 来 奶 茶 的 市 场 规 模 将 可 能 不 断 下 降, 情 况 就 好 像 冰 糖 雪 梨 一 样 把 焦 点 转 移 至 即 饮 茶 是 不 错 的 选 择, 但 是 我 们 并 不 预 计 中 国 的 即 饮 茶 市 场 规 模 像 奶 茶 的 市 场 规 模 一 样 大 图 -10: 奶 茶 的 市 场 份 额 按 金 额 划 分 图 -11: 奶 茶 的 市 场 份 额 按 销 量 划 分 % 60.4% 63.9% 64.7% % 63.4% 65.7% 65.7% Wahaha 娃 哈 哈 Kirin 麒 麟 4 Wahaha 娃 哈 哈 Kirin 麒 麟 % 17.7% 17.3% 19.7% 10.7% 7.6% % % 18.7% 18.2% 20.3% 10.6% % 5.4% % 5.8% 5.4% 5.3% 5.4% 5.6% % 资 料 来 源 :Nielsen 公 司 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 :Nielsen 公 司 国 泰 君 安 国 际 See the last page for disclaimer Page 6 of 12
7 Jan&Feb-14 Apr-14 Jun-14 Aug-14 Oct-14 Dec-14 Jan&Feb-15 Apr-15 Jun-15 Jan&Feb-14 Apr-14 Jun-14 Aug-14 Oct-14 Dec-14 Jan&Feb-15 Apr-15 Jun-15 方 便 面 业 务 前 景 : 需 求 更 好 的 产 品 以 改 善 销 售 组 合 革 面 未 能 符 合 统 一 的 管 理 层 预 期, 但 我 们 相 信 这 是 预 料 之 内 的, 因 为 此 产 品 的 质 量 逊 于 康 师 傅 的 爱 鲜 大 餐 冠 军 榜 的 增 长 动 力 不 俗, 但 是 销 售 均 价 太 高, 并 不 是 针 对 大 众 市 场 中 国 方 便 面 市 场 的 主 要 挑 战 是 : 人 均 消 费 并 不 低, 统 一 必 须 特 别 注 重 研 发 以 推 出 新 的 明 星 产 品, 进 一 步 提 高 其 市 场 份 额 因 此, 除 了 持 续 的 研 发 专 注 之 外, 方 便 面 业 务 的 盈 利 能 力 提 高 是 公 司 短 期 的 主 要 目 标 图 -12: 中 国 方 便 面 的 产 量 增 长 图 -13: 中 国 方 便 面 及 方 便 食 品 生 产 商 收 入 及 盈 利 增 长 1 YoY Growth YTD Growth 1 Revenue - YTD Growth Profit Before Tax - YTD Growth 资 料 来 源 : 中 国 统 计 局 资 料 来 源 : 中 国 统 计 局 图 -14: 方 便 面 市 场 份 额 按 金 额 划 分 7 图 -15: 方 便 面 市 场 份 额 按 销 量 划 分 % 55.9% % % 46.7% Hualong 华 龙 Baixiang 白 象 3 Hualong 华 龙 Baixiang 白 象 % 17.7% 18.1% 17.9% % 16.7% 16.8% 17.3% 16.9% 2 9.8% % 1 6.7% 5.7% % % 8.4% 6.6% 8.1% 8.1% 6.4% 7.9% 5.9% 5.7% % 资 料 来 源 :Nielsen 公 司 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 :Nielsen 公 司 国 泰 君 安 国 际 See the last page for disclaimer Page 7 of 12
8 Jan-14 Jan-15 Jul-15 Jan-14 Jan-15 Jul-15 Jan-14 Jan-15 Jul-15 Jan-14 Jan-15 Jul-15 利 好 的 原 材 料 价 格 及 销 售 组 合 升 级 有 助 毛 利 率 改 善 年 迄 今 的 PET 粒 子 价 格 同 比 下 滑 24.6%, 而 且 低 于 2014 年 的 均 价 20.4% 2015 年 下 半 年, 原 油 价 格 可 能 从 现 水 平 温 和 反 弹, 但 是 我 们 预 期 2015 年 PET 粒 子 均 价 将 低 于 2014 年 至 少 2 虽 然 年 迄 今 糖 价 同 比 增 加 9.6%, 并 高 于 2014 年 的 均 价 13.1% 疲 弱 的 PET 粒 子 和 奶 粉 价 格 所 带 来 的 成 本 节 省 有 助 饮 料 生 产 商 于 2015 年 改 善 盈 利 能 力 我 们 预 期 统 一 2015 年 的 饮 料 业 务 毛 利 率 同 比 改 善 5.5 个 百 分 点 至 40.8% 另 一 方 面, 年 迄 今 棕 榈 油 价 格 同 比 下 跌 14.2%, 年 迄 今 面 粉 价 格 同 比 增 3.1% 伴 随 销 售 均 价 的 提 高 ( 给 予 分 销 商 较 少 折 扣 ) 及 产 品 组 合 的 改 善,2015 年 方 便 面 生 产 商 的 毛 利 率 也 有 望 同 比 改 善 统 一 方 便 面 业 务 2015 年 的 毛 利 率 预 计 达 到 34.1%, 同 比 增 加 5.4 个 百 分 点 图 -16: PET 粒 子 均 价 的 同 比 增 长 与 年 迄 今 增 长 图 -17: 白 糖 均 价 的 同 比 增 长 与 年 迄 今 增 长 RMB / ton 10,000 9,000 PET Resin Price - LHS YoY Growth - RHS YTD Growth - RHS 1 RMB / ton 6,000 5,500 Sugar Price - LHS YoY Growth - RHS YTD Growth - RHS 2 1 8, ,000 7, , , , , ,500-3 资 料 来 源 : WIND 资 料 来 源 :Bloomberg 图 -18: 棕 榈 油 均 价 的 同 比 增 长 与 年 迄 今 增 长 MYR / ton 3,000 2,800 Palm Oil Price - LHS YoY Growth - RHS YTD Growth - RHS 3 2 图 -19: 面 粉 均 价 的 同 比 增 长 与 年 迄 今 增 长 RMB / ton 3,700 3,600 Flour Price - LHS YoY Growth - RHS YTD Growth - RHS 1 8% 2,600 2,400 2, ,500 3,400 6% 4% 2, ,300 2% 1, ,200 资 料 来 源 :MDEX 资 料 来 源 : 中 国 统 计 局 See the last page for disclaimer Page 8 of 12
9 盈 利 预 测 假 设 及 修 订 : 上 调 饮 料 业 务 的 毛 利 率 预 测 由 于 PET 粒 子 价 格 较 低 的 假 设 及 较 理 想 的 销 售 组 合 改 善, 但 被 收 入 较 低 的 预 期 所 抵 消, 我 们 下 调 饮 料 业 务 2015 年 的 EBIT 2., 但 上 调 饮 料 业 务 年 的 EBIT 3. 和 12.7% 表 -5: 统 一 的 饮 料 业 务 假 设 修 订 人 民 币 百 万 新 旧 变 动 2015F 2016F 2017F 2015F 2016F 2017F 2015F 2016F 2017F 收 入 14,383 15,496 16,809 15,284 16,161 16, % -4.1% 0.1% 毛 利 5,861 6,082 6,455 6,071 6,306 6, % EBIT 1,328 1,481 1,704 1,362 1,432 1, % 毛 利 率 40.8% 39.3% 38.4% 39.7% ppt 0.2 ppt 0.4 ppt EBIT 率 9.2% 9.6% 10.1% 8.9% 8.9% ppt 0.7 ppt 1.1 ppt 资 料 来 源 : 国 泰 君 安 国 际 由 于 毛 利 率 改 善, 分 别 上 调 方 便 面 业 务 的 盈 利 预 测 方 便 面 的 需 求 依 然 疲 弱, 统 一 革 面 并 未 获 得 大 多 数 国 内 消 费 者 青 睐 另 一 方 面,2015 年 上 半 年 由 于 原 材 料 的 节 省 带 来 毛 利 率 的 改 善 好 于 我 们 此 前 预 期 因 此, 我 们 上 调 年 方 便 面 业 务 的 EBIT 预 测 167.6% 70.6% 和 23. 表 -6: 统 一 的 方 便 面 业 务 假 设 修 订 人 民 币 百 万 新 旧 变 动 2015F 2016F 2017F 2015F 2016F 2017F 2015F 2016F 2017F 收 入 7,835 8,105 8,327 8,200 8,825 9, % -8.2% -12.3% 毛 利 2,670 2,722 2,920 2,532 2,725 3, % -5. EBIT % 70.6% 23. 毛 利 率 34.1% 33.6% 35.1% 30.9% 30.9% 32.4% 3.2 ppt 2.7 ppt 2.7 ppt EBIT 率 2.8% 3.2% % 2.9% 1.8 ppt 1.5 ppt 1.2 ppt 资 料 来 源 : 国 泰 君 安 国 际 分 别 上 调 年 盈 利 预 测 3.7% 3.3% 及 7.2% 由 于 较 佳 的 销 售 组 合 及 较 低 的 原 材 料 价 格 假 设 所 带 来 较 高 的 毛 利 率 假 设, 我 们 分 别 上 调 统 一 年 盈 利 预 测 此 外, 经 营 成 本 控 制 得 宜, 尽 管 新 品 牌 及 新 品 的 广 告 及 推 广 费 用 预 计 增 加 总 言 之, 分 别 上 调 统 一 年 净 利 3.7% 3.3% 及 7.2% 我 们 预 期 统 一 年 报 告 每 股 净 利 分 别 为 人 民 币 元 人 民 币 元 及 人 民 币 元, 按 年 分 别 增 长 % 及 17.9% 2016 年 和 2017 年 的 盈 利 增 长 预 期 低 于 2, 因 为 我 们 仍 然 预 计 收 入 增 长 缓 慢, 同 时 毛 利 率 由 于 原 材 料 价 格 可 能 反 弹 而 下 跌 表 -7: 统 一 的 盈 利 预 测 修 订 人 民 币 百 万 新 旧 变 动 2015F 2016F 2017F 2015F 2016F 2017F 2015F 2016F 2017F 收 入 22,637 24,041 25,598 24,033 25,563 26, % % 毛 利 8,609 8,886 9,460 8,687 9,119 9, % -2.6% -1. EBIT 1,251 1,382 1,641 1,135 1,234 1, % % 净 利 937 1,063 1, ,028 1, % 3.3% 7.2% 每 股 净 利 ( 人 民 币 ) % 3.3% 7.2% 毛 利 率 % 35.7% ppt 1.3 ppt 1.4 ppt EBIT 率 % 6.4% 4.7% 4.8% 5.2% 0.8 ppt 0.9 ppt 1.2 ppt 净 利 率 4.1% 4.4% 4.9% 3.8% % 0.4 ppt 0.4 ppt 0.5 ppt 资 料 来 源 : 国 泰 君 安 国 际 See the last page for disclaimer Page 9 of 12
10 维 持 投 资 评 级 为 收 集 及 维 持 目 标 价 9.00 港 元 我 们 预 计 统 一 2015 年 第 3 季 的 盈 利 为 人 民 币 3.00 亿 元 左 右, 公 司 于 2015 年 第 4 季 仍 然 持 续 亏 损 往 前 看, 疲 弱 的 销 售 增 长 仍 是 一 个 忧 虑, 因 为 新 产 品 的 销 售 贡 献 只 能 够 缓 解 旧 品 销 售 下 滑 的 负 面 影 响 再 者, 原 材 料 价 格 的 可 能 反 弹 威 胁 公 司 年 的 盈 利 增 长 然 而, 饮 料 业 务 的 进 入 销 售 组 合 改 善 及 盈 利 增 长 可 能 仍 然 快 于 其 同 业 强 劲 的 研 发 能 力 将 不 受 经 济 环 境 的 转 变 或 其 他 任 何 经 理 级 的 职 位 变 动 所 影 响 目 前, 公 司 的 股 价 已 包 含 了 海 之 言 和 小 茗 同 学 的 正 面 盈 利 影 响 带 来 的 贡 献 增 加 我 们 仍 然 预 期 2015 年 下 半 年 和 2016 年 因 新 品 的 成 功 推 出 带 来 的 股 价 上 行 空 间 由 于 较 佳 的 销 售 组 合 及 缓 解 的 竞 争, 统 一 的 盈 利 能 力, 尤 其 是 方 便 面 业 务 的 盈 利 能 力, 仍 有 空 间 改 善 因 此, 我 们 维 持 统 一 的 投 资 评 级 为 收 集, 目 标 价 9.00 港 元 也 维 持 不 变, 相 当 于 公 司 33.0 倍 2015 年 市 盈 率 29.1 倍 2016 年 市 盈 率 及 24.7 倍 2017 年 市 盈 率 表 -8: 同 业 估 值 比 较 公 司 股 票 代 码 港 元 股 价 市 值 ( 港 元 百 万 ) 市 盈 率 ( 倍 ) 市 净 率 ( 倍 ) ROE (%) 毛 利 率 (%) 经 营 利 润 率 (%) FY14A FY15F FY16F FY15F FY15F FY15F FY15F 恒 安 国 际 HK HK$ , 中 国 旺 旺 HK HK$ , 康 师 傅 HK HK$ , 万 洲 国 际 HK HK$ , 蒙 牛 乳 业 HK HK$ , 青 岛 啤 酒 HK HK$ , 辉 山 乳 业 HK HK$ , 统 一 企 业 中 国 HK HK$ , 维 达 国 际 HK HK$ , 现 代 牧 业 HK HK$ , 中 国 食 品 HK HK$ ,350 n.a 雨 润 食 品 HK HK$ , n.a. n.a 简 单 平 均 加 权 平 均 资 料 来 源 :Bloomberg 国 泰 君 安 国 际 See the last page for disclaimer Page 10 of 12
11 财 务 报 表 及 比 率 损 益 表 资 产 负 债 表 Year end Dec (RMB m) FY13A FY14A FY15F FY16F FY17F As at Dec 31 (RMB m) FY13A FY14A FY15F FY16F FY17F Revenue 23,329 22,488 22,637 24,041 25,598 PP&E 10,186 11,642 12,559 12,815 13,036 Cost of sales (15,549) (15,179) (14,028) (15,155) (16,138) Interests in JCEs & associates 1,500 1,546 1,608 1,663 1,711 Gross Profit 7,780 7,308 8,609 8,886 9,460 Leasehold land 2,114 2,151 2,282 2,398 2,499 Others Other income, net Non-current assets 14,460 16,176 17,347 17,785 18,180 Selling expenses (6,825) (6,295) (6,418) (6,520) (6,768) Administrative expenses (840) (968) (1,137) (1,179) (1,246) Inventories 1,514 1,129 1,100 1,219 1,345 Core EBIT ,251 1,382 1,641 Trade and other receivables 1,574 1,744 1,197 1,306 1,418 Cash and cash equivalents 1,414 1,804 1,727 1,756 2,011 Finance income, net (7) (22) (20) (25) (11) Others Share of JCEs & associates Current assets 4,508 5,088 4,624 4,881 5,373 Core Profit before tax ,306 1,425 1,691 Trade and other payables 4,325 4,081 4,199 4,469 4,759 Other gains, net Short-term borrowings 902 1,556 1,500 1,500 1,500 Income tax (200) (129) (369) (387) (464) Others Reported Net Profit ,063 1,253 Current liabilities 5,336 5,721 5,795 6,079 6,386 Core Net Profit * ,045 1,235 Reported EPS (RMB) Long-term borrowings 5,102 4,280 4,000 3,500 3,000 Core EPS (RMB) Others Non-current liabilities 5,490 4,707 4,460 3,996 3,535 分 部 业 绩 Year end Dec (RMB m) FY13A FY14A FY15F FY16F FY17F Shareholders' equity 8,142 10,837 11,716 12,592 13,632 Revenue 23,329 22,488 22,637 24,041 25,598 BPS (RMB) Beverages 15,152 14,005 14,383 15,496 16,809 - Instant Noodles 7,826 7,960 7,835 8,105 8,327 财 务 比 率 - Others FY13A FY14A FY15F FY16F FY17F Core Operating Profit ,251 1,407 1,666 Revenue Growth (%) 9.0 (3.6) Beverages ,328 1,481 1,704 Gross Profit Growth (%) 5.1 (6.1) Instant Noodles (143) (94) Core EBIT Growth (%) (41.9) (57.2) Others (63) (237) (298) (334) (373) Reported Net Profit Growth (%) 7.1 (68.8) 现 金 流 量 表 Core Net Profit Growth (%) (46.0) (54.9) Year end Dec (RMB m) FY13A FY14A FY15F FY16F FY17F Gross Margin (%) Beverages Profit before tax 1, ,306 1,450 1,716 - Instant Noodles Depreciation & amortisation 1,104 1,413 1,669 1,850 1,901 Core Operating Margin (%) Others (578) (101) Beverages Working capital change (23) (14) Instant Noodles (1.8) (1.2) Interest and tax paid (385) (301) (429) (513) (589) Reported Net Margin (%) Operating cash flow 1,234 1,411 3,338 2,924 3,174 Core Net Margin (%) ROA (%) Purchase of PP&E (4,487) (3,037) (2,500) (2,000) (2,000) ROE (%) Others 404 (188) (522) (207) (208) Investing cash flow (4,083) (3,225) (3,022) (2,207) (2,208) Inventory turnover days Receivable turnover days Change in borrowings, net 2,147 (161) (336) (500) (500) Payable turnover days Dividends paid (171) 2,365 (57) (187) (213) Cash conversion cycle Financing cash flow 1,975 2,204 (393) (687) (713) Current Ratio (x) Quick Ratio (x) Change in cash and cash equivalents (874) 390 (77) Net gearing (%) Foreign exchange effect (3) Net interest cover (x) Cash balance at year end 1,414 1,804 1,727 1,756 2,011 Payout ratio (%) 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 * 剔 除 出 售 收 益 及 汇 兑 收 益 See the last page for disclaimer Page 11 of 12
12 个 股 评 级 标 准 参 考 基 准 : 香 港 恒 生 指 数 评 级 区 间 : 6 至 18 个 月 评 级 买 入 收 集 中 性 减 持 卖 出 相 对 表 现 超 过 或 公 司 行 业 基 本 面 良 好 至 或 公 司 行 业 基 本 面 良 好 - 至 或 公 司 行 业 基 本 面 中 性 - 至 - 或 公 司 行 业 基 本 面 不 理 想 小 于 - 或 公 司 行 业 基 本 面 不 理 想 行 业 评 级 标 准 参 考 基 准 : 香 港 恒 生 指 数 评 级 区 间 : 6 至 18 个 月 评 级 跑 赢 大 市 中 性 跑 输 大 市 相 对 表 现 超 过 或 行 业 基 本 面 良 好 - 至 或 行 业 基 本 面 中 性 小 于 - 或 行 业 基 本 面 不 理 想 利 益 披 露 事 项 (1) 分 析 员 或 其 有 联 系 者 并 未 担 任 本 研 究 报 告 所 评 论 的 发 行 人 的 高 级 人 员 (2) 分 析 员 或 其 有 联 系 者 并 未 持 有 本 研 究 报 告 所 评 论 的 发 行 人 的 任 何 财 务 权 益 (3) 除 星 美 控 股 (00198) 中 国 消 防 (00445) 广 深 铁 路 股 份 有 限 公 司 -H 股 (00525) 中 国 全 通 ( 控 股 ) 有 限 公 司 (00633) 国 泰 君 安 国 际 控 股 有 限 公 司 (01788) 及 滨 海 投 资 有 限 公 司 (02886) 外, 国 泰 君 安 或 其 集 团 公 司 并 未 持 有 本 研 究 报 告 所 评 论 的 发 行 人 的 市 场 资 本 值 1% 或 以 上 的 财 务 权 益 (4) 国 泰 君 安 或 其 集 团 公 司 在 现 在 或 过 去 12 个 月 内 没 有 与 本 研 究 报 告 所 评 论 的 发 行 人 存 在 投 资 银 行 业 务 的 关 系 免 责 声 明 本 研 究 报 告 内 容 既 不 代 表 国 泰 君 安 证 券 ( 香 港 ) 有 限 公 司 ( 国 泰 君 安 ) 的 推 荐 意 见 也 并 不 构 成 所 涉 及 的 个 别 股 票 的 买 卖 或 交 易 之 要 约 国 泰 君 安 或 其 集 团 公 司 有 可 能 会 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 洽 谈 投 资 银 行 业 务 或 其 它 业 务 ( 例 如 : 配 售 代 理 牵 头 经 辨 人 保 荐 人 包 销 商 或 从 事 自 营 投 资 于 该 股 票 ) 国 泰 君 安 的 销 售 员, 交 易 员 和 其 它 专 业 人 员 可 能 会 向 国 泰 君 安 的 客 户 提 供 与 本 研 究 部 中 的 观 点 截 然 相 反 的 口 头 或 书 面 市 场 评 论 或 交 易 策 略 国 泰 君 安 集 团 的 资 产 管 理 部 和 投 资 业 务 部 可 能 会 做 出 与 本 报 告 的 推 荐 或 表 达 的 意 见 不 一 致 的 投 资 决 策 报 告 中 的 资 料 力 求 准 确 可 靠, 但 国 泰 君 安 并 不 对 该 等 数 据 的 准 确 性 和 完 整 性 作 出 任 何 承 诺 报 告 中 可 能 存 在 的 一 些 基 于 对 未 来 政 治 和 经 济 的 某 些 主 观 假 定 和 判 断 而 做 出 预 见 性 陈 述, 因 此 可 能 具 有 不 确 定 性 投 资 者 应 明 白 及 理 解 投 资 证 券 及 投 资 产 品 之 目 的, 及 当 中 的 风 险 在 决 定 投 资 前, 如 有 需 要, 投 资 者 务 必 向 其 各 自 专 业 人 士 咨 询 并 谨 慎 抉 择 本 研 究 报 告 并 非 针 对 或 意 图 向 任 何 属 于 任 何 管 辖 范 围 的 市 民 或 居 民 或 身 处 于 任 何 管 辖 范 围 的 人 士 或 实 体 发 布 或 供 其 使 用, 而 此 等 发 布, 公 布, 可 供 使 用 情 况 或 使 用 会 违 反 适 用 的 法 律 或 规 例, 或 会 令 国 泰 君 安 或 其 集 团 公 司 在 此 等 管 辖 范 围 内 受 制 于 任 何 注 册 或 领 牌 规 定 2015 国 泰 君 安 证 券 ( 香 港 ) 有 限 公 司 版 权 所 有, 不 得 翻 印 香 港 中 环 皇 后 大 道 中 181 号 新 纪 元 广 场 低 座 27 楼 电 话 (852) 传 真 (852) 网 址 : See the last page for disclaimer Page 12 of 12
ETF、分级基金规模、份额变化统计20130816
ETF 分 级 基 金 规 模 份 额 变 化 统 计 截 至 上 周 末, 全 市 场 股 票 型 ETF 规 模 约 1451 亿, 份 额 约 1215 亿,ETF 总 份 额 及 规 模 的 周 变 动 值 分 别 为 -23-44 亿, 份 额 与 规 模 均 下 降 ; 分 级 基 金 规 模 约 438 亿, 份 额 572 亿, 总 份 额 及 规 模 的 周 变 动 值 分 别 为
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