ZTE (00763 HK) Telecommunication Equipment Sector Equity Research 股票研究 Company Report: ZTE (00763 HK) 中文版 Ricky Lai 黎柏坚 (852) 公司报告 : 中兴通讯 (0

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1 Telecommunication Equipment Sector Equity Research 股票研究 : 中文版 Ricky Lai 黎柏坚 (852) 公司报告 : 中兴通讯 (00763 HK) Chinese version ricky.lai@gtjas.com.hk Affected by Intensifying Trade War, "Sell" 受到贸易战加剧的影响, 卖出公司报告证券研究报告通信设备行业 Equity Research Report ZTE s 1Q18 results beat expectations, with 39% yoy growth in net profit, thanks to margin improvement. 1Q18 revenue grew 12.2% yoy, driven by 4G network expansion and fiber broadband coverage improvement. Supply chain to be affected by intensifying trade war. On 16 th April 2018, the US Department of Commerce banned American companies from selling products to ZTE for 7 years due to the failure in complying with an agreement with the US government. On 27 th April 2018, the Ministry of Economic Affairs in Taiwan announced that Taiwanese companies need to obtain prior permission before shipping to ZTE. There are many Taiwan based chip manufacturers such as TSMC and MediaTek that may have difficulties in shipping components to ZTE. We cut FY18-FY20 revenue by 17.8%/ 21.6%/ 22.7%, respectively, due to the impact of components shortage and blockage of smartphone shipments in the US market. On 18 th April 2018, the Federal Communications Commission prohibited telecom operators from using federal funds subsidies to buy devices from Chinese companies (including ZTE and Huawei) due to risks to US national security. Downgrade the Company s investment rating to "Sell" and cut the TP from HK$35.00 to HK$ We lower FY18-FY20 EPS by 19.6%/ 28.4%/ 29.9%, respectively, due to the adjustments of revenue forecasts. The new TP represents 15.2x FY18 PER, 14.6x FY19 PER and 12.6x FY20 PER. 中兴通讯 2018 年第 1 季度业绩超预期, 净利润同比增长 39%, 因利润率的改善受 4G 网络的扩容和光纤宽带覆盖的推动,2018 年第 1 季度收入同比增长 12.2% 供应链受到激烈贸易战所影响由于未能遵守与美国政府的协议,2018 年 4 月 16 日美国商务部禁止美国公司向中兴通讯出售产品 7 年 2018 年 4 月 27 日台湾经济部宣布, 台湾企业产品在运往中兴之前需要事先获得许可台积电和联发科等许多台湾芯片制造商可能难以向中兴通讯运送元器件由于部件短缺和智能手机出货在美国市场受阻, 我们分别下调 2018 至 2019 财年收入 17.8%/ 21.6%/ 22.7% 2018 年 4 月 18 日联邦通信委员会禁止电信运营商使用联邦基金补贴购买中国公司 ( 包括中兴通讯和华为 ) 的产品, 因产品可能会对美国国家安全构成风险下调公司的投资评级为卖出及目标价从港元下调至港元基于收入预测的调整, 我们分别下调 2018 至 2020 财年的每股净利润 19.6%/ 28.4%/ 29.9% 新目标价相当于 15.2 倍 2018 年市盈率 14.6 倍 2019 年市盈率及 12.6 倍 2020 年市盈率 Rating: Sell Downgraded 评级 : 卖出 ( 下调 ) 6-18m TP 目标价 : HK$20.00 Revised from 原目标价 : HK$35.00 Share price 股价 : Stock performance 股价表现 [Table_PriceChange] Change in Share Price 股价变动 Abs. % 绝对变动 % % of return Rel. % to HS Index 相对恒指变动 % Avg. share price(hk$) 平均股价 ( 港元 ) 1 M 1 个月 Source: Bloomberg, Guotai Junan International. 3 M 3 个月 HK$ (30) May-17 Aug-17 Nov-17 Feb-18 May-18 HSI Index ZTE 1 Y 1 年 (1.3) (7.2) 73.2 (1.8) (0.2) [Table_ Year End Turnover Net Profit EPS EPS PER BPS PBR DPS Yield ROE 年结收入股东净利每股净利每股净利变动市盈率每股净资产市净率每股股息股息率净资产收益率 12/31 (RMB m) (RMB m) (RMB) ( %) (x) (RMB) (x) (RMB) (%) (%) 中中外兴运通输讯 2016A 101,233 (2,357) (0.567) n.a. n.a (8.4) 2017A 108,815 4, n.a F 99,758 4, F 103,560 4, F 109,488 5, [Table_BaseData] Shares in issue (m) 总股数 (m) 4,192.7 Major shareholder 大股东 Zhongxingxin 30.4% Market cap. (HK$ m) 市值 (HK$ m) 119,911.2 Free float (%) 自由流通比率 (%) month average vol. 3 个月平均成交股数 ( 000) 13,626.0 FY18 Net gearing (%) FY18 净负债 / 股东资金 (%) Net Cash 52 Weeks high/low (HK$) 52 周高 / 低 (HK$) / FY18 Est. NAV (HK$) FY18 每股估值 ( 港元 ) 22.0 Source: the Company, Guotai Junan International. See the last page for disclaimer Page 1 of 7

2 中兴通讯 2018 年第 1 季度业绩超预期, 净利润同比增长 39%, 因产品组合优化和利润率扩张得益于 4G 设备产品固网网络项目贡献和利润率改善,2018 年第 1 季度业绩明显改善在电信运营商 4G 网络扩张计划的带动下,2018 年第 1 季度收入同比提升 12.2% 受美国供应商供货限制的影响, 公司可能在未来重述 2018 年第 1 季度业绩若公司不能向美国供应商采购芯片软件和零件等基本零部件, 我们预计中兴通讯的供应链将受到影响 2018 年, 预计中国电信运营商的平均资本开支将较去年有所下降, 因为工信部尚未确定 5G 电信频谱, 但他们可能在 2019 年标准化后提高资本开支表 -1: 中兴通讯大事件日期事件 2018 年 4 月 16 日美国商务部禁止美国公司向中兴通讯出售产品 7 年美国联邦通信委员会禁止联邦基金从可能对美国国家安全构成风险的公司 ( 包括中兴通讯和华为 ) 购买 2018 年 4 月 18 日设备和产品 2018 年 4 月 20 日美国国会发布报告称部分中国公司 ( 包括华为中兴通讯和联想 ) 可能涉及在美国进行间谍活动 2018 年 4 月 27 日台湾经济部宣布台湾公司需要在与中兴通讯交易前获得许可才可发货 2018 年 5 月 2 日美国国防部禁止服务人员使用中兴通讯和华为手机资料来源 : 国泰君安国际预计中兴通讯将受到贸易战加剧的重击由于未能遵守与美国政府的协议,2018 年 4 月 16 日美国商务部禁止美国公司向中兴通讯出售产品 7 年中兴通讯公司承认违反协议, 因于 2016 年向伊朗出售产品, 并支付 8.90 亿美金罚款以遵守协议条款 2018 年 4 月 18 日, 美国联邦通信委员会禁止电信运营商使用联邦基金补贴从可能对美国国家安全构成风险的公司 ( 包括中兴通讯和华为 ) 购买设备禁止使用联邦基金补贴购买中兴通讯产品将影响中兴通讯的手机出货量, 因为部分美国电信运营商在分销中兴通讯的手机, 因其售价较低 2018 年 4 月 20 日, 美国国会发布报告称部分中国公司 ( 包括华为中兴通讯和联想 ) 可能涉及在美国进行间谍活动 2018 年 4 月 27 日, 台湾经济部宣布台湾公司需要在与中兴通讯交易前获得许可才可发货台积电和联发科等许多台湾芯片制造商可能难以向中兴通讯运送元器件若中兴通讯不能从美国和台湾供应商采购芯片软件和零部件, 我们预计公司的供应链将受到影响中兴通讯的多款手机配置了高通的芯片, 并以安卓为操作系统中兴通讯的运营商设备产品的一部分电子零部件也采购自美国供应商禁止与美国公司交易将影响中兴通讯的供应链, 使其难以从美国采购重要的电子零部件和软件目前中国政府仍在与美国协商, 试图平息贸易争端我们认为中美贸易战将加强对中国手机企业与美国公司之间的贸易限制许多中国企业加快了芯片开发进度以推出最新的芯片, 满足市场对 5G 电信网络基站物联网及其它的需求我们预计中兴通讯能于 2019 年从中国政府采购这些基本零部件和芯片以满足其生产需求和填补存货空缺分别下调中兴通讯财年收入预测 17.8%/ 21.6%/ 22.7% 2018 年中国电信运营商的平均资本开支低于去年中国电信运营商计划在 2018 年降低资本开支, 因为工信部尚未确定 5G 频谱中国移动中国联通和中国电信估计将分别在 2018 年投入人民币 1,661 亿元 ( 同比跌 6.4%) 人民币 500 亿元 ( 同比升 18.8%) 及人民币 750 亿元 ( 同比跌 15.5%) 的资本开支大部分电信运营商扩大了 4G 网络和改善了光纤宽带覆盖由于零部件短缺, 我们分别下调财年运营商网络设备收入 17.7%/ 23.6%/ 25. 受零部件短缺的影响, 中兴通讯的运营商网络设备收入预计将于 2018 年同比下降 7. 由于美国电信运营商对中兴通讯手机的分销需求下降以及电子零部件短缺的影响, 我们分别下调财年消费者业务收入 21.3%/ 21.3%/ 21.3% See the last page for disclaimer Page 2 of 7

3 图 -1: 中兴通讯的运营商网络设备收入及同比增长图 -2: 中兴通讯的消费者业务收入及同比增长 % 50 Carriers' networks revenue (LHS) YoY growth (RHS) 8.3% % 9% 6% 3% -3% % 35.2 Consumer business revenue (LHS) YoY growth (RHS) % % % 27-2 图 -3: 中兴通讯的政企业务收入及同比增长图 -4: 中国电信运营商的 2018 年资本开支预测及同比增长 Governemt & corporate business (LHS) YoY growth (RHS) FY18 CAPEX 18.8% YoY growth % 10.4% % % China Mobile China Unicom China Telecom -2 资料来源 : 各公司利润调整我们分别下调财年每股盈利预测 19.6%/ 28.4%/ 29.9% 我们分别下调中兴通讯的财年运营商网络收入 17.7%/ 23.6%/ 25., 以反映零部件短缺以及中国电信运营商 2018 年资本开支下降的影响由于贸易战影响加剧以及芯片供应短缺, 我们分别下调中兴通讯的财年消费者业务收入 21.3%/ 21.3%/ 21.3% 表 -2: 财务预测调整人民币 ( 百万元 ) 2018F 旧 2019F 2020F 2018F 新 2019F 2020F 2018F 总收入 121, , ,628 99, , ,488 (17.8%) (21.6%) (22.7%) 运营商网络设备 72,074 80,002 87,202 59,318 61,097 65,374 (17.7%) (23.6%) (25.) 政企业务 11,207 12,103 12,830 10,519 11,045 11,376 (6.1%) (8.7%) (11.3%) 消费者业务 38,019 39,920 41,596 29,922 31,418 32,738 (21.3%) (21.3%) (21.3%) 净利润 5,844 6,810 8,051 4,697 4,876 5,648 (19.6%) (28.4%) (29.8%) 每股盈利 ( 人民币 ) (19.6%) (28.4%) (29.9%) 资料来源 : 国泰君安国际变动 2019F 2020F See the last page for disclaimer Page 3 of 7

4 估值下调公司的投资评级为卖出及目标价从港元下调至港元我们预计中兴通讯将面临中美贸易战加剧的逆风, 对其供应链和产品出货量造成影响更多中国企业正在加大对芯片创新和开发的投资以填补中国的供应短缺, 我们相信中兴通讯能够自 2019 年采购中国制造的芯片新目标价相当于 15.2 倍 2018 年市盈率 14.6 倍 2019 年市盈率及 12.6 倍 2020 年市盈率 See the last page for disclaimer Page 4 of 7

5 表 -3: 同业比较市盈率市净率 ROE(%) EV/EBITDA ROA (%) 公司名称股票代码币种股价 18F 19F 20F 18F 19F 20F 18F 18F 18F 香港上市公司联想集团 992 HK HKD n.a (1.6) 中兴通讯 -H 股 763 HK HKD 京信通信 2342 HK HKD n.a 摩比发展 947 HK HKD n.a. n.a. n.a. n.a. 5.2 n.a. 2.9 简单平均加权平均日本上市公司东芝 6502 JP JPY n.a NEC 6701 JP JPY 富士通 6702 JP JPY 简单平均加权平均台湾上市公司宏基 2353 TT TWD n.a 华硕电脑 2357 TT TWD 简单平均加权平均美国上市公司摩托罗拉解决方案 MSI US USD n.a. n.a. n.a. n.a 思科系统 CSCO US USD 瞻博网络 JNPR US USD 简单平均加权平均中国大陆上市公司烽火通信 CH CNY 大唐电信 CH CNY n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 简单平均加权平均整体简单平均整体加权平均资料来源 :Bloomberg See the last page for disclaimer Page 5 of 7

6 财务报表和比率损益表 Year end 31 Dec (RMB m) Carriers' networks 58,881 63,782 59,318 61,097 65,374 Government & Corporate business 8,904 9,831 10,519 11,045 11,376 Consumer business 33,449 35,202 29,922 31,418 32,738 Total Revenue 101, ,815 99, , ,488 Cost of sales (71,313) (76,117) (68,806) (71,273) (74,891) Gross profit 29,921 32,699 30,952 32,286 34,596 Other income 6,116 6,951 6,572 7,029 7,541 R&D costs (11,689) (12,962) (11,971) (12,531) (13,467) Selling & distribution costs (12,622) (12,260) (11,372) (11,909) (12,482) Admin costs (2,731) (3,238) (3,093) (3,417) (3,504) Other expenses (8,651) (3,185) (2,920) (3,031) (3,205) Operating Profit 343 8,005 8,168 8,427 9,481 Finance costs (1,156) (1,158) (1,176) (1,203) (1,238) Profit from associates 45 (128) (103) (97) (93) Profit Before Tax (768) 6,719 6,889 7,126 8,150 Income Tax (640) (1,333) (1,366) (1,413) (1,617) Profit After Tax (1,408) 5,386 5,523 5,713 6,534 Non-controlling Interest (950) (818) (826) (837) (886) Shareholders' Profit / Loss (2,357) 4,568 4,697 4,876 5,648 Basic EPS (RMB) (0.567) 现金流量表 Year end 31 Dec (RMB m) Profit before tax (768) 6,719 6,889 7,126 8,150 D&A 2,434 2,575 16,137 19,356 22,913 Other non-cash items 1,814 1,172 5,106 4,933 4,954 Working capital change 2,642 (3,189) (5,104) (5,294) (5,496) Interest paid, net (1,115) (1,234) (2,626) (2,698) (2,935) Tax paid (714) (1,200) (2,458) (2,469) (2,638) Dividend paid (1,201) (382) (1,800) (1,863) (1,958) Cash from Operating Activities 3,093 4,460 16,145 19,091 22,991 CAPEX (2,075) (2,340) (2,551) (2,781) (3,031) Others (1,579) (1,711) (3,388) (3,283) (3,206) Cash from Investing Activities (3,654) (4,052) (5,939) (6,064) (6,237) Bank loan change 709 (274) 1,052 1,120 1,192 Others 3, (32) (24) (15) Cash from Financing Activities 4, ,021 1,097 1,177 资产负债表 Year end 31 Dec (RMB m) Fixed assets 9,281 10,202 10,625 11,189 11,886 Intangible assets 4,454 5,363 6,967 8,507 10,003 Factored long-term trade receivables 1,392 2,608 2,321 2,066 1,839 Investment properties 2,016 2,024 2,085 2,147 2,211 Other non-current assets 11,617 15,505 15,153 14,366 14,151 Total Non-current Assets 28,760 35,703 37,151 38,275 40,091 Bills & trade receivables 2,261 1, Inventories 26,811 26,234 27,546 28,923 30,369 Cash & Cash Equivalents 30,050 30,109 40,963 54,788 72,480 Other current assets 53,526 50,836 53,910 57,176 60,646 Total Current Assets 112, , , , ,182 Total Assets 141, , , , ,273 Short term loans 17,064 18,536 19,648 20,827 22,077 Bills and trade payables 36,934 34,463 32,740 31,103 29,548 Other payables Other current liabilities 36,941 34,012 31,906 30,068 28,474 Total Current Liabilities 91,514 87,595 84,902 82,630 80,755 Long term loans 5,018 3,002 2,942 2,883 2,826 Other non-current liabilities 3,990 7,985 7,652 7,448 7,348 Total Non-current Liabilities 9,009 10,987 10,594 10,331 10,174 Total Liabilities 100,523 98,582 95,496 92,960 90,929 Share capital 4,185 4,193 4,193 4,193 4,193 Reserves 22,217 27,454 45,825 65,833 89,281 Total Shareholders' Equity 26,401 31,647 50,018 70,026 93,474 Minority Interest 14,484 13,733 14,985 16,975 19,871 Total Equity 40,885 45,380 65,003 87, ,345 [Table_FinancialRatio] 财务比率 Gross margin Operating margin (0.8) Net margin (2.3) ROA (1.8) ROE (8.4) Current ratio (x) Quick ratio (x) Net gearing Net cash Net cash Net cash Net cash Net cash Net Changes in Cash 3, ,227 14,124 17,931 Cash at Beg of Year 26,617 30,050 30,109 40,963 54,788 FX change (35) (466) (373) (298) (239) Cash at End of Year 30,050 30,109 40,963 54,788 72,480 See the last page for disclaimer Page 6 of 7

7 [Table_CompanyRatingDefinition] 个股评级标准参考基准 : 香港恒生指数评级区间 : 6 至 18 个月评级买入收集中性减持卖出相对表现超过 15% 或公司行业基本面良好 5% 至 15% 或公司行业基本面良好 -5% 至 5% 或公司行业基本面中性 -15% 至 -5% 或公司行业基本面不理想小于 -15% 或公司行业基本面不理想行业评级标准参考基准 : 香港恒生指数评级区间 : 6 至 18 个月评级跑赢大市中性跑输大市相对表现超过 5% 或行业基本面良好 -5% 至 5% 或行业基本面中性小于 -5% 或行业基本面不理想利益披露事项 (1) 分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员 (2) 分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益 (3) 除正荣地产 (06158 HK) 绿地博大绿泽(01253 HK) 佳兆业集团(01638 HK) 国泰君安国际控股有限公司(01788 HK) 滨海投资有限公司 (02886 HK) 广发明晟 A 国 (03156 HK) 华星控股有限公司(08237 HK) 华夏港股通小型股(03157 HK) 及广发明晟 A 国 -R(CNY) (83156 HK) 外, 国泰君安或其集团公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值 1% 或以上的财务权益 (4) 国泰君安或其集团公司在现在或过去 12 个月内没有与本研究报告所评论的发行人存在投资银行业务的关系 (5) 国泰君安或其集团公司没有为本研究报告所评论的发行人进行庄家活动. (6) 受雇于国泰君安或其集团公司或与其有联系的个人没有担任本研究报告所评论的发行人的高级人员免责声明本研究报告内容既不代表国泰君安证券 ( 香港 ) 有限公司 ( 国泰君安 ) 的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之要约国泰君安或其集团公司有可能会与本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务 ( 例如 : 配售代理牵头经辨人保荐人包销商或从事自营投资于该股票 ) 国泰君安的销售员, 交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略国泰君安集团的资产管理部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策报告中的资料力求准确可靠, 但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做出预见性陈述, 因此可能具有不确定性投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的, 及当中的风险在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向其各自专业人士咨询并谨慎抉择本研究报告并非针对或意图向任何属于任何管辖范围的市民或居民或身处于任何管辖范围的人士或实体发布或供其使用, 而此等发布, 公布, 可供使用情况或使用会违反适用的法律或规例, 或会令国泰君安或其集团公司在此等管辖范围内受制于任何注册或领牌规定 2018 国泰君安证券 ( 香港 ) 有限公司版权所有, 不得翻印香港中环皇后大道中 181 号新纪元广场低座 27 楼电话 (852) 传真 (852) 网址 : See the last page for disclaimer Page 7 of 7

Company Report: Sinotrans Shipping (00368 HK)

Company Report: Sinotrans Shipping (00368 HK) : China Zhongwang (01333 HK) 中文版 Kevin Guo 郭勇公司报告 : 中国忠旺 (01333HK) Chinese version +86 755 23976671 kevin.guo@gtjas.com Advanced Aluminum Products Manufacturer, Maintain Buy 先进铝材制造商, 维