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1 期 貨 合 約 (Futures Contracts) Chapter 2 Mechanics of Futures Markets 期 貨 合 約 是 指 交 易 雙 方 約 定 於 未 來 某 一 時 間, 依 事 先 約 定 的 價 格 ( 期 貨 價 格 ) 買 入 或 賣 出 某 一 特 定 數 量 的 資 產 期 貨 合 約 在 交 易 所 交 易, 是 標 準 化 的 契 約 1 期 貨 合 約 與 遠 期 合 約 本 質 上 相 同, 最 大 不 同 處 在 於 期 貨 合 約 有 逐 日 結 算 (Marking to Market) 的 機 制, 而 遠 期 契 約 是 在 到 期 時 一 次 支 付 損 益 2 期 貨 與 遠 期 契 約 的 比 較 Futures Price 表 2.3 (p. 41) 期 貨 契 約 This futures price is determined by the law of supply and demand. 遠 期 合 約 二 造 之 間 的 私 下 協 議 (OTC) 非 標 準 化 合 約 單 一 特 定 的 交 割 日 期 合 約 到 期 時 一 次 清 算 無 保 證 金 制 度 合 約 最 後 會 進 行 交 割 或 現 金 結 算 交 易 所 內 的 公 開 交 易 標 準 化 合 約 一 段 交 割 日 期 逐 日 結 算 有 保 證 金 制 度 If at a particular time more people wish to buy July corn than to sell July corn, then the future price goes up. futures price 即 是 在 今 天 看 ( 未 來 ) 七 月 的 玉 米 價 格! 每 天 看 的 價 格 會 因 為 供 需 而 變, 故 七 月 的 玉 米 期 貨 價 格 會 隨 時 間 而 變 一 般 合 約 到 期 前 即 平 倉 出 場 有 些 信 用 風 險 幾 乎 沒 有 信 用 風 險 3 4 1

2 History of Futures Markets Futures markets can be traced back to the Middle Ages. They were originally developed to meet the needs of farmers and merchants. 農 夫 種 麥 種 太 多, 價 格 下 降, 賠 錢! 種 太 少, 價 格 上 升, 但 可 能 收 入 不 夠! 麵 粉 商 亦 有 價 格 風 險! 因 此, 雙 方 在 種 麥 之 前, 先 進 行 協 商 ( 遠 期 契 約 ), 訂 出 收 成 時 的 價 格, 可 以 避 免 雙 方 的 價 格 風 險! 隨 遠 期 契 約 使 用 增 加, 常 有 不 履 行 契 約 情 形 發 生 CBOT 成 立 於 1848, 提 供 農 夫 與 商 人 一 個 交 易 平 台, 透 過 每 日 結 算 與 保 證 金 制 度 的 設 立, 將 信 用 風 險 消 除 因 此, 交 易 的 商 品 越 來 越 多, 等 級 也 越 分 越 細 5 期 貨 合 約 交 易 所 Two of the largest exchanges in the United States Chicago Mercantile Exchange (CME) Chicago Board of Trade (CBOT) Two of the largest exchanges in Europe London International Financial Futures and options Exchange Euroex Others Tokyo International Financial Futures exchange Singapore International Monetary Exchange Taiwan Futures Exchange (TAIFEX) 6 期 貨 部 位 (1) 期 貨 部 位 (2) 長 部 位 (Long Position) 約 定 未 來 購 入 資 產 的 一 方! 短 部 位 (Short Position) 約 定 未 來 購 入 資 產 的 一 方! 進 入 期 貨 部 位 之 初, 並 不 需 要 支 付 金 額 隨 時 間 經 過, 持 有 部 位 會 有 損 益, 須 每 日 結 算 損 益 (Marking to Market) 結 束 已 持 有 部 位 的 方 法, 即 是 建 立 一 相 反 的 部 位 某 投 資 人 進 入 一 單 位 七 月 到 期 的 玉 米 期 貨 (July corn futures) 的 長 部 位, 之 後 若 欲 平 倉, 只 要 再 進 入 一 單 位 七 月 到 期 的 玉 米 期 貨 短 部 位 即 可 而 投 資 人 的 損 益, 是 每 日 結 算 是 期 貨 合 約 與 遠 期 契 約 最 大 不 同 之 處 期 貨 契 約 : 每 日 收 益, 每 日 結 算 遠 期 合 約 : 到 期 一 次 結 算 總 損 益 大 部 分 期 貨 契 約 會 在 到 期 之 前 平 倉, 以 避 免 實 物 交 割 因 為 麻 煩! 這 之 間 的 期 貨 價 差 7 8 2

3 期 貨 合 約 包 含 的 款 項 期 貨 合 約 規 格 標 的 資 產 (The underlying asset) 合 約 大 小 (The contract size) 交 割 方 式 (Delivery Arrangement) 交 割 月 份 (Delivery Month) 期 貨 報 價 (Price Quotes) 價 格 限 制 (Price limits) 部 位 限 制 (Position limits) 9 10 標 的 資 產 (Underlying Asset) 合 約 大 小 (The contract size) 每 一 期 貨 合 約 必 定 有 其 標 的 資 產 例 如 日 圓 期 貨 合 約 或 黃 豆 期 貨 合 約, 或 是 以 臺 灣 加 權 股 價 指 數 為 標 的 的 臺 灣 加 權 股 價 指 數 期 貨 合 約 標 的 物 的 定 義 品 質 規 格 都 必 須 明 確 定 義, 否 則 市 場 將 無 從 報 價 11 每 口 合 約 的 大 小, 都 有 適 當 的 規 定 例 如 台 指 期 貨 每 點 價 值 新 台 幣 200 元, 電 子 期 貨 每 點 價 值 新 台 幣 4000 元, 摩 台 指 期 貨 每 點 價 值 美 金 100 元 等 The CME s Mini Nasdaq 100 contract is on 20 times the Nasdaq 100 index whereas the regular contract is on 100 times the index. 12 3

4 交 割 安 排 (Delivery Arrangement) 交 割 月 份 (Delivery Month) 交 割 地 點 : 運 費 : 13 期 貨 合 約 通 常 用 交 割 月 份 來 區 分 例 如 : 七 月 到 期 的 玉 米 期 貨 交 易 所 會 明 確 規 定 交 割 月 份 的 可 交 割 時 段 一 般 來 說, 整 個 交 割 月 份 皆 可 以 交 割 每 種 合 約 的 交 割 月 份 皆 不 同, 會 因 商 品 性 質 而 異 CBOT 的 玉 米 期 貨 交 割 月 份 :3,5,7,9,12. 台 指 期 貨 的 交 割 月 份 : 自 交 易 當 月 起 連 續 二 個 月 份, 另 加 上 三 月 六 月 九 月 十 二 月 中 三 個 接 續 的 季 月, 總 共 有 五 個 月 份 的 契 約 在 市 場 交 易 14 期 貨 報 價 (Price Quotes) 價 格 限 制 (Price limits) 期 貨 價 格 的 單 位 與 變 化, 會 因 契 約 不 同 而 變 New York Mercantile Exchange 的 原 油 期 貨, 以 美 元 為 貨 幣 單 位, 報 價 每 桶 到 小 數 點 後 第 二 位 CBOT 的 長 期 公 債 與 中 期 公 債 期 貨, 以 美 元 為 貨 幣 單 位, 報 價 單 位 為 1/32 15 期 貨 價 格 是 由 供 需 來 決 定 例 如 : 六 月 期 玉 米 期 貨 價 格, 是 由 玉 米 在 六 月 時 的 供 給 與 需 求 決 定 期 貨 價 格 每 日 的 變 化 有 上 下 限, 一 旦 觸 碰 上 下 限, 當 日 交 易 停 止 : 漲 停 板 (Limit up) 跌 停 板 (Limit down) 變 化 設 限, 是 為 了 防 止 人 為 過 份 炒 作 台 指 期 貨 的 最 大 漲 跌 幅 限 制 為 前 一 營 業 日 結 算 價 的 ± 7% 16 4

5 部 位 限 制 (Position limits) 交 易 所 對 單 一 投 機 者 ( 非 避 險 需 求 ), 所 能 持 有 的 期 貨 部 位, 有 最 大 限 制 期 貨 價 格 與 現 貨 價 格 的 收 斂 性 隨 著 期 貨 合 約 的 交 割 月 份 接 近, 期 貨 價 格 會 趨 近 現 貨 價 格 在 可 交 割 期 間, 期 貨 價 格 會 等 於 或 十 分 接 近 現 貨 價 格 目 的 : 避 免 人 為 炒 作, 影 響 市 場 現 貨 價 格 期 貨 價 格 期 貨 價 格 現 貨 價 格 17 時 間 時 間 18 期 貨 價 格 與 現 貨 價 格 的 收 斂 性 臺 灣 期 貨 交 易 所 商 品 若 在 交 割 期 間 內, 期 貨 價 格 不 等 於 現 貨 價 格, 則 會 有 套 利 機 會 存 在 假 設 交 割 期 間, 期 貨 價 格 高 於 現 貨 價 格 : 購 買 現 貨 進 入 期 貨 短 部 位 進 行 交 割 可 得 確 定 的 收 益 反 覆 進 行, 會 使 現 貨 價 格 上 升, 期 貨 價 格 下 降, 直 至 兩 者 相 等 為 止 電 子 期 貨 金 融 期 貨 小 型 臺 指 期 貨 台 灣 50 指 數 期 貨 契 約 十 年 期 政 府 公 債 期 貨 三 十 天 期 利 率 期 貨 MSCI 臺 指 期 貨 黃 金 期 貨 非 金 電 期 貨 櫃 買 期 貨 新 臺 幣 計 價 黃 金 期 貨 臺 指 選 擇 權 電 子 選 擇 權 金 融 選 擇 權 股 票 選 擇 權 契 約 MSCI 臺 指 選 擇 權 非 金 電 選 擇 權 櫃 買 選 擇 權 黃 金 選 擇 權

6 台 股 期 貨 See Word File 2-3. 保 證 金 帳 戶 與 逐 日 結 算 的 運 作 The Operation of Margins & Marking to Market 逐 日 結 算 (Marking to Market) 逐 日 結 算 (Marking to Market) 起 始 保 證 金 (Initial Margin) ---- 交 易 一 開 始 所 需 投 入 的 保 證 金 額 度 維 持 保 證 金 (Maintain Margin) ---- 交 易 過 程 中, 必 須 維 持 的 最 低 保 證 金 額 度 一 旦 低 於 維 持 保 證 金, 交 易 所 會 發 出 保 證 金 追 交 單 (Margin Call), 此 時 必 須 在 第 二 天 將 保 證 金 加 至 起 始 保 證 金 額 度, 否 則 經 紀 商 會 將 部 位 平 倉 See Word File 保 證 金 帳 戶 會 給 利 息 若 保 證 金 帳 戶 金 額 超 過 起 始 保 證 金 額 度, 投 資 人 可 以 提 領 起 始 保 證 金 可 以 用 國 庫 券 或 股 票 折 價 替 代 國 庫 券 面 額 折 90% 股 票 面 額 折 50% 逐 日 結 算 的 機 制, 會 讓 期 貨 合 約 每 天 的 價 值 都 歸 零 ( 因 為 結 清 了!) 等 於 每 天 將 部 位 結 束, 隔 天 在 進 入 新 部 位 24 6

7 逐 日 結 算 (Marking to Market) 逐 日 結 算 (Marking to Market) 起 始 保 證 金 與 維 持 保 證 金 皆 由 交 易 所 決 定 經 紀 商 向 投 資 人 收 取 的 起 始 保 證 金 與 維 持 保 證 金, 不 能 低 於 交 易 所 要 求 的 金 額 保 證 金 多 寡, 會 跟 標 的 資 產 的 波 動 性 有 關, 波 動 性 越 大, 金 額 越 大 一 般 來 說, 維 持 保 證 金 是 起 始 保 證 金 的 75% 25 保 證 金 要 求 會 因 為 不 同 交 易 目 的 而 變 避 險 者 的 保 證 金 低 於 投 機 者 的 當 沖 交 易 與 價 差 交 易 的 保 證 金 更 低 於 避 險 者 當 沖 交 易 (Day Trade) 者, 是 指 在 交 易 之 初, 即 告 知 經 紀 商 當 天 平 倉 的 意 圖 價 差 交 易 (Spread Trade) 者, 是 指 再 取 得 期 貨 長 部 位 時, 同 時 進 入 相 同 標 的 但 不 同 交 割 月 份 的 期 貨 短 部 位 26 交 易 結 算 所 與 結 算 保 證 金 交 易 結 算 所 (Exchange Clearinghouse) 交 易 結 算 所 附 屬 於 交 易 所, 目 的 是 確 保 交 易 雙 方 都 會 履 約 結 算 所 由 會 員 組 成, 會 員 在 結 算 所 設 有 帳 戶 並 存 有 資 金 經 紀 商 若 非 會 員, 並 需 透 過 會 員 代 為 處 理 相 關 結 算 業 務 結 算 所 主 要 工 作, 是 登 陸 每 天 交 易 資 料, 並 算 出 每 位 會 員 的 淨 部 位 交 易 結 算 所 與 結 算 保 證 金 結 算 保 證 金 (Clearing Margin) 正 如 投 資 人 在 經 紀 商 處 開 立 保 證 金 帳 戶 ; 結 算 所 會 員 也 需 在 交 易 結 算 所 開 立 帳 戶, 稱 為 結 算 保 證 金 結 算 所 會 員 的 保 證 金 帳 戶 也 會 每 天 調 整, 但 只 有 起 始 保 證 金, 沒 有 維 持 保 證 金 結 算 所 會 員 的 保 證 金 帳 戶 至 少 需 維 持 一 定 金 額 起 始 保 證 金 流 通 在 外 合 約 數 目 流 通 在 外 合 約 數 目 有 兩 種 算 法, 大 多 數 採 淨 基 數 法 總 基 數 (Gross Basis) = 長 部 位 + 短 部 位 淨 基 數 (Net Basis) = 長 部 位 - 短 部 位

8 交 易 結 算 所 與 結 算 保 證 金 店 頭 市 場 的 擔 保 品 交 易 透 過 結 算 所 機 制, 每 位 投 資 人 的 交 易 對 手 其 實 是 結 算 所, 因 此 可 以 避 免 違 約 風 險 保 證 金 移 轉 過 程 : Long Position Broker Exchange Clearinghouse Broker Short Position 29 為 了 降 低 店 頭 市 場 交 易 的 信 用 風 險, 店 頭 市 場 仿 效 交 易 所 的 保 證 金 制 度, 發 展 出 擔 保 品 制 度 (Collateralization) 依 事 先 約 定 的 評 價 方 式, 每 日 計 算 合 約 價 值 變 化 並 逐 日 以 擔 保 品 來 結 算 假 設 A 與 B 在 店 頭 市 場 簽 訂 一 合 約, 對 A 來 說, 若 之 後 合 約 價 值 上 升, 則 可 以 從 B 收 取 保 證 金 ; 反 之, 則 需 支 付 擔 保 品 於 B 30 報 紙 報 價 (Newspaper Quotes) 報 紙 報 價 (Newspaper Quotes) See Page 31. (Word file 2-2) 2007/1/9 刊 載 2007/1/8 的 交 易 結 果 The Wall Street Journal 只 刊 載 到 期 日 較 短 的 期 貨 合 約 報 價, 到 期 日 較 長 的 期 貨 合 約 因 交 易 量 較 小, 故 被 省 略 標 的 資 產 交 易 所 合 約 大 小 報 價 方 式 皆 註 明 於 期 貨 報 價 上 方 Copper 在 CMX 交 易 所 交 易 一 單 位 Copper 期 貨 為 25,000 lbs. 報 價 單 位 :cents per lb

9 報 紙 報 價 (Newspaper Quotes) 以 March Copper 為 例 : 開 盤 價 (Opening Price):Open (253.50) 當 日 最 高 價 (Highest Price):High (258.95) 當 日 最 低 價 (Lowest Price):Low (247.00) 結 算 價 格 (Settlement Price):Settle (252.80) ---- 此 價 格 用 來 算 每 日 收 益 與 損 失, 並 調 整 保 證 金 昨 天 結 算 價 格 與 前 天 結 算 價 格 的 變 化 :Chg (-0.7) 未 平 倉 口 數 (Open Interest):Open int. (48,809) 交 割 (Delivery) 大 多 數 合 約 會 提 早 平 倉 出 場 由 期 貨 短 部 位 決 定 交 割 時 間 期 貨 短 部 位 經 紀 商 會 先 將 交 割 意 願 通 知 單 (Notice of Intention to Delivery) 送 交 給 交 易 所 的 結 算 所, 通 知 書 上 載 名 交 割 口 數 地 點 與 等 級 再 由 交 易 所 選 一 位 長 部 位 投 資 人 來 交 割, 此 投 資 人 不 能 拒 絕 交 易 所 一 般 挑 選 持 有 長 部 位 最 長 時 間 的 投 資 人 交 割 (Delivery) 現 金 結 算 (Cash Settlement) 三 個 重 要 日 : 最 早 通 知 日 (First Notice Day): --- 投 資 人 可 以 開 始 遞 送 交 割 意 願 通 知 單 的 日 子 最 晚 通 知 日 (Last Notice Day) --- 投 資 人 最 後 遞 送 交 割 意 願 通 知 單 的 日 子 最 後 交 易 日 (Last Trading Day) --- 通 常 比 最 晚 通 知 日 早 幾 天 想 避 開 交 割 風 險, 必 須 在 最 早 通 知 日 前 平 倉! 35 金 融 期 貨 合 約 皆 採 用 現 金 結 算 因 為 標 的 物 不 是 不 方 便 交 割 就 是 根 本 不 可 能 交 割! 現 金 結 算 的 期 貨 契 約, 所 有 交 易 者 必 須 在 最 後 交 易 日, 以 最 後 結 算 價 格 來 平 倉 最 後 結 算 價 格 通 常 是 現 貨 市 場 某 個 特 定 日 子 的 開 盤 或 收 盤 價 CME 的 S&P500 指 數 期 貨, 最 後 結 算 價 格 是 交 割 月 份 第 三 個 星 期 五 的 開 盤 指 數 36 9

10 交 易 者 種 類 (Types of Trader) 委 託 單 種 類 (Types of Orders) 市 場 上 交 易 者 可 以 分 為 兩 類 : 佣 金 經 紀 商 (Commission Broker): ---- 替 客 戶 服 務, 賺 佣 金 自 營 商 (Locals) ---- 用 自 己 的 帳 戶 操 作 依 交 易 者 的 動 機, 又 可 以 分 三 類 : 避 險 者 (Hedgers) 套 利 者 (Arbitrageurs) 投 機 者 (Speculator) Scalper Traders: 幾 分 鐘 Day Traders: 不 超 過 一 天 Position Traders: 較 長 期 37 市 價 單 (Market Orders) ---- 要 求 立 即 以 市 價 買 入 限 價 單 (Limit Order) ---- 當 市 價 等 於 某 約 定 價 格 或 更 好 的 價 格 時, 才 執 行 Ex. 以 限 價 單 $30 買 入, 則 只 有 當 市 價 小 於 等 於 $30 才 會 執 行, 並 以 市 價 買 入 38 期 貨 合 約 長 部 位 的 利 潤 期 貨 合 約 短 部 位 的 利 潤 利 潤 利 潤 到 期 日 標 的 物 價 格 到 期 日 標 的 物 價 格

11 期 貨 價 格 與 到 期 日 之 關 係 (1) 期 貨 價 格 與 到 期 日 之 關 係 (2) 期 貨 價 格 與 到 期 日 成 正 向 關 係, 稱 該 商 品 市 場 為 正 向 市 場 (Normal Market). Ex. Gold, Crude Oil in Table 2.2. 期 貨 價 格 與 到 期 日 成 反 向 關 係, 稱 該 商 品 市 場 為 反 向 市 場 (Inverted Market). Ex. Orange Juice. 有 些 商 品 會 呈 現 混 和 狀 態 Ex. Live Cattle 外 匯 期 貨 與 遠 期 契 約 的 報 價 外 匯 期 貨 與 遠 期 契 約 交 易 非 常 活 絡, 但 報 價 方 式 有 不 同 期 貨 契 約 : 每 一 外 幣 值 多 少 美 元 $ / F 遠 期 契 約 : 與 現 貨 報 價 方 式 相 同 $/F : the British pound, the euro, the Australia dollar, the New Zealand dollar F/$ : Other major currencies: the Canada Dollar 外 匯 期 貨 與 遠 期 契 約 的 報 價 例 :the Canada dollar (CAD) 期 貨 契 約 報 價 :$ per CAD 遠 期 契 約 報 價 : CAD per USD 匯 率 有 兩 種 表 示 法 : 直 接 匯 率 (Direct Rate) 一 單 位 外 幣 可 以 兌 換 多 少 單 位 本 國 幣 間 接 匯 率 (Indirect Rate) 一 單 位 本 國 幣 可 以 兌 換 多 少 單 位 外 幣

12 Exercise 3,11,15,

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