公司深度研究

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1 公司研究 深度研究报告 证券研究报告 industryid 新三板 增持 ( 首次 ) marketdata 市场数据 报告日期 收盘价 ( 元 ) 总股本 ( 百万股 ) 流通股本 ( 百万股 ) 总市值 ( 百万元 ) 750 流通市值 ( 百万元 ) 净资产 ( 百万元 ) 总资产 ( 百万元 ) 每股净资产 1.81 relatedreport 相关报告 分析师 : 纪云涛 jiyt@xyzq.com.cn S 研究助理 : 代云龙 daiyunlong@xyzq.com.cn 邢军亮 xingjl@xyzq.com.cn dycompany 天丰电源 主要财务指标 $zycwzb 会计年度主要财务指标 $ E 2016E 2017E 营业收入 ( 百万元 ) 同比增长 (%) 62.7% 94.7% 115.2% 75.4% 净利润 ( 百万元 ) 同比增长 (%) 506.8% 81.3% 51.9% 34.6% 毛利率 (%) 34.2% 33.1% 29.2% 26.4% 净利润率 (%) 13.4% 12.5% 8.8% 6.8% 净资产收益率 (%) 25.4% 38.1% 36.7% 33.0% 每股收益 ( 元 ) 每股经营现金流 ( 元 ) 投资要点 公司是锂电启动电池中国龙头企业, 并迅速布局三元锂电汽车动力电池 公司将主业划分为三部分, 一是摩托车启动电池, 二是汽车动力电池, 三 是其他电池 公司商业模式成熟, 在海外有销售公司, 出口额不俗 公司 进入到 2015 年后, 拥有国际定价权的启动电池销售额稳步增长, 着力发 展的 汽车动力电池 营收也大幅增长, 合力使公司业绩十分亮眼 启动电池业务为公司现金牛业务 摩托车保有量大, 对启动电池需求增长 平稳 ; 公司领域内深耕多年, 产品性能优异, 具备国际议价权, 毛利率高 ; 并且建立海外渠道, 与行业巨头开展国际合作, 已成为行业出口量 产销 量最大的企业, 品牌优势明显 公司汽车动力电池业务坐拥政策红利, 紧跟升温市场, 国内率先布局三元 锂电, 产品供不应求 新能源汽车政策红利, 使锂电行业迎来历史机遇 ; 市场增长十分迅速, 市场空间想象力巨大 ; 公司的研发实力突出, 紧跟政 策布局三元锂正极技术, 开发的产品性能超过国家政策要求, 使得公司产 品获得大额合同 ( ) title 启动电池龙头, 待机守时迎来三元锂电风口 #createtime1# 盈利预测和评级 : 公司作为锂离子电池生产企业, 踏准节奏瞄准新能源汽 车发展契机, 产品性能好, 技术研发力量强, 客户遍及全球, 盈利模式清 晰, 营收快速增长, 拥有非常大的发展潜力 较高的议价权和盈利质量 预计公司 年 EPS 分别为 和 1.35 元, 对应目前股价的 PE 为 和 11.1 倍, 首次覆盖给予 增持 评级 2015 年 11 月 1 日 风险提示 : 政策支持力度下降, 行业竞争加剧, 经济疲软, 技术替代 请阅读最后一页信息披露和重要声明

2 目 录 投资概要 公司概述 : 公司概况与股本结构 公司主要产品 启动电池 : 数年耕耘, 国际龙头, 享有国际定价权 摩托车保有量大, 启动电池需求增长平稳 深耕启动电池多年, 产品性能优异, 具备国际议价权 海外渠道, 国际合作, 品牌优势, 已为行业出口 产销最大企业 动力电池 : 政策红利, 市场升温, 产品供不应求 政策红利, 锂电行业迎来历史机遇 新能源汽车增长迅速, 细分市场空间巨大 研发实力突出, 先发布局三元锂电, 性能超过国家政策要求 乘风而起, 公司产品获得大额合同 与主要公司的优劣势比较 经营现状与未来投资发展分析 经营现状分析 未来投资发展分析 盈利预测和评级 风险提示 图 1 公司股权结构图 图 2 公司动力电池和启动电池产品 图 3 公司其他电池产品 图 4 全球摩托车保有量和增量 图 5 公司磷酸铁锂锂离子启动电池优势 图 6 与公司合作的部分知名企业 图 7 最大的产销量 出口量公司证明 图 8 锂离子电池产业链一览 图 9 全球锂离子电池产业规模 图 10 全球锂离子电池产量 图 11 中国新能源汽车销量占汽车总销量比 图 12 中国动力锂离子电池产量以及预期 ( 单位 :GWh) 图 13 公司研发费用 ( 万元 ) 及占营收比 图 年新能源乘用车销量前五占比 图 年 1-8 月新能源乘用车销量前五占比 图 年销量前五新能源乘用车三元 NCM 占比 图 年 1-8 月销量前五新能源乘用车三元 NCM 占比 图 18 公司供货电池的知豆汽车销量 图 19 知豆进驻国外市场 图 20 公司供货 知豆 车型销量预测 图 21 国轩高科磷酸铁锂正极材料 图 22 国轩高科电芯及电池组 图 23 国轩高科电池管理系统 BMS 图 24 国轩高科汽车远程监控系统 图 25 国轩高科和天丰电源营收比较 ( 万元 ) 图 26 公司营业收入和净利润情况 ( 万元 ) 图 27 公司毛利率与净利率 图 28 公司近三年一期三费一览 ( 万元 ) 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 -

3 图 29 公司近三年一期三费占营收比率一览 图 30 公司营收结构 ( 万元 ) 图 31 经营性现金流量和期末现金余额 ( 万元 ) 表 1 公司盈利预测假设 表 2 公司主要持有的商标 表 3 锂离子电池与其他二次电池的比较 表 4 新能源汽车政策文件一览 表 5 主要国家和地区新能源汽车销量一览 ( 单位 : 万辆 ) 表 6 公司汽车动力电池核心技术 表 年销量前五车型概况 表 年 1-8 月销量前五车型概况 表 9 主要新能源汽车正极材料性能比较 表 10 公司主要三元材料系列动力电池用电芯 表 11 国轩高科与天丰电源比较 表 12 公司公告的已签订的大额订单 表 13 公司盈利预测假设 表 14 公司盈利预测结果 表 15 估值对比表 附表 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 3 -

4 报告正文 投资概要 1 估值及投资建议公司是锂电启动电池中国龙头企业, 并迅速布局锂电汽车动力电池 公司将主业划分为三部分, 一是启动电池, 二是汽车动力电池, 三是其他电池, 其他电池包含高倍率电池, 数码电池和小动力电池 公司商业模式成熟, 在海外有销售公司, 出口额不俗 公司进入到 2015 年后, 营收大幅增长, 这是由于 启动电池 拥有国际定价权, 销售额稳步增长, 并且 汽车动力电池 收入大幅增加, 合力使公司业绩提升 公司独创的摩托车锂离子启动电池经过数年耕耘成为国际龙头, 享有国际定价权 全球摩托车保有量逐步增长, 启动电池因为对铅酸电池优势明显而市场空间逐步扩大 公司深耕启动电池多年, 已经在产品上显示出性能优势, 具备国际议价权 公司在英国和美国建立起海外销售公司, 着力开展国际合作, 客户包括了美国知名汽配连锁超市 Advance Auto Parts 美国著名应急启动电源制造商舒马克 欧洲知名摩托车电池经销商 Landport Europe 世界驰名的摩托车制造企业奥地利 KTM 与意大利杜卡迪等 摩托车锂离子启动电池已被行业协会证明为行业出口量 产销量最大的企业, 品牌知名度逐渐上升 汽车动力电池是未来公司主要发展的方向 公司坐拥新能源汽车政策红利, 紧跟逐渐升温的锂电市场, 在三元材料正极锂电上提早布局, 高能量密度产品供不应求, 展现出良好的发展态势 新能源汽车政策的红利越来越多, 而锂离子电池技术正是新能源汽车中的主要器件 锂电新能源汽车可以大大缓解大气环境压力, 也可以绕开传统燃油车发动机不足的问题实现汽车产业弯道超车, 所以国家政策大力推广, 全面覆盖锂电产业, 使企业和居民都得到了切实优惠, 从而新能源汽车增长迅速 2012 年国务院 节能与新能源汽车产业发展规划 ( 年 ) 的出台, 将 2015 年动力电池模块比能量达到 150Wh/kg 以上列为主要任务, 这接近磷酸铁锂电池能量密度理论极限, 使得在能量密度上更具有优势的三元锂电池更受青睐, 公司从 2009 年开始研发三元材料动力电池, 是国内最早量产的企业之一, 先发优势明显 公司的研发实力突出, 技术研发团队实力强, 能够根据反馈迅速改进三元材料锂电性能, 超过国家政策要求, 所以公司产品屡获大额合同 2014 年底成为山东新大洋公司知豆 EV 的主要供货商之一, 产品供不应求 公司作为的锂离子电池生产企业, 迈好步点瞄准新能源汽车发展契机, 产品性能好, 技术研发力量强, 客户遍及全球, 盈利模式清晰, 营收快速增长, 拥有非常大的发展潜力 较高的议价权和盈利质量 预计公司 年 EPS 分别为 和 1.35 元, 对应目前股价的 PE 为 和 11.1 倍, 首次覆盖给予 增持 评级 2 关键假设 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 4 -

5 表 1 公司盈利预测假设 年份 E 2016E 2017E 主营业务收入 ( 万元 ) 汽车动力电池 同比增长率 % % % % 毛利率 % 23.36% 27.00% 25.00% 23.00% 主营业务收入 ( 万元 ) 启动电池同比增长率 % 86.76% 24.70% 26.32% 25.00% 毛利率 % 40.79% 45.00% 45.00% 45.00% 主营业务收入 ( 万元 ) 其他电池 同比增长率 % 31.84% % 2.29% 0.00% 毛利率 % 23.00% 25.00% 25.00% 25.00% 营业费用 / 主营业务收入 % 7.22% 7.22% 6.75% 7.11% 管理费用 / 主营业务收入 % 10.71% 10.71% 10.71% 10.71% 财务费用 / 主营业务收入 % -0.03% -0.03% 0.26% 0.15% 实际税率 % 14.03% 14.03% 15% 15% 数据来源 : 兴业证券研究所整理 3 股价表现催化剂公司股价表现预计主要在摩托车启动电池和汽车动力电池方面 首先, 公司作为摩托车启动电池领域行业龙头, 产品畅销全国, 获得了世界知名企业的订单, 说明公司产品性能优异, 平稳增长的摩托车销量为启动电池提供了广阔的市场空间 第二, 公司在汽车动力锂电池方面不断发力, 产品性能达到了国家政策引导要求, 获得了大额订单, 产品供不应求, 需要投入资金扩大产能, 所以公司近期会增加融资, 以满足 2015 年与山东新大洋公司 亿元订单的需求, 此订单会使公司业绩有突飞猛进的增长 4 风险提示 (1) 政策支持力度下降 ; (2) 行业竞争加剧 ; (3) 经济疲软 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 5 -

6 1 公司概述 : 1.1 公司概况与股本结构公司主营业务立足锂离子电池制造, 具有超高倍率磷酸铁锂聚合物锂离子电池制造 摩托车启动用锂离子电池制造 纯电动汽车用锂离子动力电池制造 超低温放电锂离子电池制造等 16 项核心技术 ; 公司单独设立的销售部门与子公司负责销售工作, 具备国内 国外两个销售渠道, 形成了一个覆盖全球的完善的销售网络, 产品出口到全世界四十多个国家和地区 截止到 2015 年 10 月 22 日, 公司总股本为 5000 万股 宇川投资持有公司 53.33% 的股份, 宇川投资系潘美珍 陈刚和陈婷出资设立的公司, 陈刚担任宇川投资和公司的董事长, 陈刚陈婷系潘美珍子女 ; 任旭东持有公司 7.5% 的股份, 现任公司总经理, 系潘美珍之女婿 陈婷之夫 陈金富持有公司 23.65% 的股份, 系潘美珍之夫, 陈刚 陈婷之父 图 1 公司股权结构图 数据来源 : 公司公开转让说明书 兴业证券研究所 1.2 公司主要产品公司的主要产品为锂离子电池, 主要由正负极 电解质 隔膜 保护板 外壳组成, 锂离子电池工作电压高 ( V) 比能量高(90-180Wh/Kg) 无记忆效应 无污染 自放电小 循环寿命长, 是 21 世纪发展的理想电源, 目前已在移动电话 摄像机 笔记本电脑 便携式电器上大量应用, 并开始向电动汽车及替代领域市场快速扩张 公司生产和销售的锂离子电池产品分为启动用锂离子电池 动力用锂离子电池 高倍率锂离子电池和数码用锂离子电池 ( 其他电池 ) 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 6 -

7 摩托车启动电池启动用锂离子电池作发动机启动用, 正极材料采用磷酸铁锂 目前, 公司启动用锂离子电池客户包括美国知名配件连锁超市 Advance Auto Parts 美国著名应急启动电源制造商舒马克 欧洲知名摩托车电池经销商 Landport Europe 世界驰名摩托车制造企业奥地利 KTM 意大利杜卡迪(DUCATI) 等 汽车动力电池动力电池采用三元材料作为电池正极材料, 三元材料主要包含了镍 (Ni) 钴 (Co) 锰(Mn) 三种元素, 具有容量高 电压高等优点, 在中小型电动车应用中逐步成为主流 公司生产的动力锂离子电池主要为电动汽车 电动自行车 电动滑板车及体感车 ( 又称摄位车 思维车 平衡车 ) 等作动力用 目前, 公司已与永康市沪龙电动车有限公司 江西洪都航空工业集团常州洪都电动车有限公司 山东新大洋电动车有限公司等国内知名电动车辆厂商已建立长期合作关系 其他电池其他电池产品包含数码用锂离子电池和高倍率锂离子电池 数码用锂离子电池广泛应用于医疗器械 移动检测设备 小型基站储能电源 移动数码产品等领域 高倍率锂离子电池广泛应用于航模 玩具 电动工具 机器人 无人飞机等产品领域 图 2 公司动力电池和启动电池产品 图 3 公司其他电池产品 资料来源 : 公司官网, 兴业证券研究所 资料来源 : 公司官网, 兴业证券研究所 2 启动电池 : 数年耕耘, 国际龙头, 享有国际定价权 2.1 摩托车保有量大, 启动电池需求增长平稳 摩托车启动电池, 主要作用为带动摩托车起动机 信号指示灯 照明灯 刹 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 7 -

8 车灯 喇叭等 目前这一市场上普遍采用价格低廉性能较差的铅酸电池用作启动电池 2012 年全球摩托车保有量达到 4.6 亿台, 年存量复合增长率为 7.59%, 如按照每台摩托车每 1.5 年更换一次电池, 摩托车存量年需求启动电池量将达到 3.09 亿只 ;2012 年全球摩托车新增量达到 7103 万台, 年新增量复合增长率为 7.83%,2012 年摩托车新增量年需求启动电池量为 7103 万只 2012 年摩托车启动电池合计约有 3.8 亿只的市场, 据此推测,2015 年将有 4.7 亿只的需求 虽然市场上铅酸电池仍是启动电池主流, 锂电池只用在少数高端产品上, 但因为锂电池在性能上全面优势的表现, 市场正在逐渐打开, 价格也有望逐步走低 图 4 全球摩托车保有量和增量 资料来源 : 公司公开转让说明书, 兴业证券研究所 2.2 深耕启动电池多年, 产品性能优异, 具备国际议价权摩托车启动电池据统计有 400 多个型号, 品种繁杂, 如果没有长时间生产经验和技术研发的积累, 可以想见是不会有足够的生产能力来满足市场需求的 公司从 2002 年起就一直从事摩托车启动电池的生产工作, 全球首创将技术方案从最初的铅酸电池发展升级到磷酸铁锂锂离子电池, 在启动电池的生产环节积累了丰富经验, 产品体积小重量轻, 可以大电流快速充电, 循环寿命高, 无电解液泄露, 无酸类和重金属污染, 使火花塞工作更加平稳, 甚至可以实现节油减排的目的, 受到广泛好评, 摩托车启动用锂离子电池制造技术 专利已经获得了中国 澳大利亚 欧洲发明专利及德国 法国实用新型专利 因为公司在摩托车启动电池领域首创了锂离子启动电池, 产品性能也十分优异, 所以具备国际议价权, 毛利率达到 45% 左右, 业绩稳步增长 图 5 公司磷酸铁锂锂离子启动电池优势 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 8 -

9 资料来源 : 公司官网, 兴业证券研究所 2.3 海外渠道, 国际合作, 品牌优势, 已为行业出口 产销最大企业公司坚持 以外销为主 内外销并举 的营销策略, 与美国加州成立了子公司 环球电源, 专门开发欧美海外市场, 形成了一个覆盖全球的完善的销售网络, 出口到全世界四十多个国家和地区, 抗风险能力突出 近年来, 公司出口销售收入持续高速增长 客户包括了美国知名汽配连锁超市 Advance Auto Parts 美国著名应急启动电源制造商舒马克 欧洲知名摩托车电池经销商 Landport Europe 世界驰名的摩托车制造企业奥地利 KTM 与意大利杜卡迪 (DUCATI) 等, 证明其产品性能已经获得了欧美主流厂商的认可 2015 年 7 月, 中国化学与物理电源行业协会证明公司为磷酸铁锂启动电池产销量和出口量最大的企业, 说明了公司已成为中国磷酸铁锂启动电池行业龙头, 并且暂时仍未看到其他竞争者 因为产品质量保证, 销量攀升, 公司 万马 商标被评为杭州市著名商标, 万马牌 高性能聚合物锂离子电池为杭州市名牌产品 公司的 SKYRICH 天丰系列商标等也在 46 个国家注册, 专业品牌优势突出 图 6 与公司合作的部分知名企业 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 9 -

10 资料来源 : 百度百科, 兴业证券研究所 图 7 最大的产销量 出口量公司证明 资料来源 : 公司资料, 兴业证券研究所 请阅读最后一页信息披露和重要声明

11 表 2 公司主要持有的商标 商标名称 / 图形 注册号 核定使用商品 注册有效期 权利人 资料来源 : 公司公开转让说明书, 兴业证券研究所 第 9 类 : 阳极电池 ; 电池 ; 电池极板 ; 电池铅板 ; 蓄电池 ; 太阳能电池 ; 电池箱 ; 电力蓄电池 ; 照明电池 ; 电池充电器第 9 类 : 运载工具用蓄电池 ; 运载工具用电池 ; 电瓶 ; 电池箱 ; 太阳能电池 ; 电池充电器 ; 电池铅板 ; 电池 ; 光伏电池 ; 高压电池 第 9 类 : 运载工具用蓄电池 ; 运载工具用电池 ; 电瓶 ; 电池箱 ; 高压电池 ; 光伏电池 ; 太阳能电池 ; 电池充电器 ; 电池铅板 2014 年 3 月 14 日至 2024 年 3 月 14 日 2014 年 10 月 14 日至 2024 年 10 月 13 日 2013 年 7 月 12 日 3 动力电池 : 政策红利, 市场升温, 产品供不应求 天丰电源 天丰电源 天丰电源 3.1 政策红利, 锂电行业迎来历史机遇 锂离子电池技术是新能源汽车中政府力推的主要技术新能源汽车是指采用非常规的车用燃料作为动力来源 ( 或使用常规的车用燃料 采用新型车载动力装臵 ), 综合车辆的动力控制和驱动方面的先进技术, 形成的技术原理先进 具有新技术 新结构的汽车 在 2009 年 2 月财政部和科技部联合发布的 关于开展节能与新能源汽车示范推广试点工作的通知 中, 铅酸电池 镍氢电池和锂离子电池均在补贴范围之内, 但在 2010 年 6 月财政部 科技部 工信部 发改委等四部委联合发布的 关于开展私人购买新能源汽车补贴试点的通知 中, 完全按照电池容量规定在补贴范围内的纯电动乘用车动力电池组能量不低于 15 千瓦时, 插电式混合动力乘用车动力电池组能量不低于 10 千瓦时 ( 续航不低于 50km), 而铅酸电池因为其低能量密度的特点被完全排除在了补贴范围之外, 镍氢电池也只能获得较少的补贴, 这种对其电池组容量的规定意味着只有锂离子电池可以凭借其巨大的技术优势获得较大的补贴 表 3 锂离子电池与其他二次电池的比较名称锂离子电池铅酸电池镍镉电池镍氢电池 工作电压 V 2.0V 1.2V 1.2V 能量密度 Wh/kg 小于 30Wh/kg 50Wh/kg 60-80Wh/kg 循环寿命 大于 1000 次 300 次左右 500 次左右 500 次左右 记忆效应 无 无 有 有 优点 缺点 可快速充电 高功率放电 ; 能量密度高 循环寿命长价格较高 发生强烈碰撞或是温度过高等情形下, 稳定性差 可靠性好 技术成熟 价格低不可快速充电, 能量密度低, 体积大, 寿命短, 对环境污染大 可快速充电, 价格便宜, 循环寿命较长 有记忆效应, 能量密度低, 对环境有污染 行业生命周期快速成长期成熟期后期衰退期成熟期资料来源 : 公司公开转让说明书, 兴业证券研究所 可快速充电 高功率放电 ; 能量密度较高 循环寿命长 具有一定的记忆效应, 价格较高, 充放电效率差 请阅读最后一页信息披露和重要声明

12 锂电新能源汽车可以大大缓解大气环境压力新能源汽车因为其使用非传统染料, 有助于缓解燃油废气对大气的污染 在近年来肆虐中国的雾霾天气中, 汽车尾气被视为大气污染元凶之一, 据研究, 学者在 2014 年北京 PM2.5 的污染源调查中, 发现燃油类汽车的尾气排放约占 31%, 为最主要的污染源 汽车尾气的有害成分包括一氧化碳, 碳氧化物, 二氧化硫, 碳氢化合物和碳颗粒等, 是构成 PM2.5 的主要物质 在当今的中国, 发展新能源汽车将成为解决传统燃油汽车尾气排放压力的重要解决手段, 这也是政府和公众的一直选择 锂电新能源技术可以绕开传统燃油车发动机不足实现汽车产业弯道超车 2011 年以来, 中国汽车自主品牌份额逐年下降, 内燃机等关键技术存在缺陷, 严重影响中国车企在内燃机燃油车品类上对合资 进口品牌竞争 因此, 中国若想在汽车工业取得快速突破, 仅有通过发展使用电动机和动力电池驱动的电动车, 这包括了插电式混合动力车 PHEV 和纯电动车 EV 我们有理由相信, 在对环境的考量和汽车工业的发展上, 越来越多的政策利好会释放, 带动行业快速发展 国家政策推广, 全面覆盖锂电产业, 使企业和居民得到切实优惠国务院 财政部 科技部 工信部和发改委等部门扶持政策接连不断 早在 2007 年, 国家已出台相关政策推广新能源汽车 ;2009 至今, 国家政策已经覆盖了从产业中游电池制造再到下游整车制造 销售和运营管理等各个方面, 政策近年来快速细化, 表现出了政府推广的决心, 比如避免摇号等待, 车牌免费发放 不限行限购等切实解决居民需求的优惠政策, 使新能源汽车越来越成为居民消费的选择之一, 随着充电桩的普及, 未来新能源汽车的用车环境将不断得到改善, 发展空间将越来越大 表 4 新能源汽车政策文件一览 序号 时间 发布单位 政策文件名称 说明 国务院 节能减排综合性工作方案 公布新能源汽车生产准入管理规则, 推进替代能源汽车产业化 关于开展节能与新能源汽车示范推广 对 13 个城市开展节能与新能源汽车示范推广试点工作, 以财政政策鼓励在公共服务领域率先推广 财政部 科试点工作的通知 对使用铅酸电池和使用镍氢电池 锂离子电池两类技部 节能与新能源汽车示范推广财政补助的混合动力汽车进行补贴, 而 2010 年 6 月发布的新 资金管理暂行办法 能源车补贴以电池容量为确定补贴的唯一指标, 铅 酸电池完全被否定 镍氢电池也将很少补贴 国务院 国务院关于进一步加大工作力度确保实现 十一五 节能减排目标的通知 继续做好新能源汽车示范推广 财政部 科技部 工信部 发改委 国务院 国务院 关于开展私人购买新能源汽车补贴试点的通知 关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定 节能与新能源汽车产业发展规划 ( 年 ) 年在部分城市推广新能源汽车 新能源汽车产业被列为战略性新兴产业 到 2015 年, 纯电动汽车和插电式混合动力汽车累计产销量力争达到 50 万辆 ; 到 2020 年, 纯电动汽车和插电式混合动力汽车生产能力达 200 万辆 累计 请阅读最后一页信息披露和重要声明

13 财政部 财政部 国务院 发改委 财政部 财政部 税务总局 科技部 财政部 科技部 工信部 发改委 财政部 财政部 国务院 中国制造 2025 关于继续开展新能源汽车推广应用工作的通知 关于进一步做好新能源汽车推广应用工作的通知 关于加快新能源汽车推广应用的指导意见 国家发展改革委关于电动汽车用电价格政策有关问题的通知 关于新能源汽车充电设施建设奖励的通知 关于对电池 涂料征收消费税的通知 国家重点研发计划新能源汽车重点专项实施方案 ( 征求意见稿 ) 关于 年新能源汽车推广应用财政支持政策的通知 关于完善城市公交车成品油价格补助政策加快新能源汽车推广应用的通知 关于节约能源使用新能源车船车船税优惠政策的通知 工信部 锂离子电池行业规范条件 国务院 关于加快电动汽车充电基础设施建设的指导意见 电动汽车充电基础设施发展指南 ( ) 数据来源 : 公开资料, 兴业证券研究所整理 产销量超过 500 万辆 ; 动力电池模块比能量达到 150Wh/kg 以上, 成本降至 2 元 /Wh 以下, 循环使用寿命稳定达到 2000 次或 10 年以上依托特大城市重点加大政府机关 公共机构 公交等领域新能源汽车推广力度,2014 年和 2015 年, 纯电动乘用车 插电式混合动力 ( 含增程式 ) 乘用车 纯电动专用车 燃料电池汽车补助标准在 2013 年标准基础上分别下降 10% 和 20% 新能源汽车补贴标准 2014 年在 2013 年标准基础上由下降 10% 到 5%,2015 年在 2013 年标准基础上由下降 20% 到 10% 加快充电设施建设 积极引导企业创新商业模式 推动公共服务领域率先推广应用 进一步完善政策体系 坚决破除地方保护 加强技术创新和产品质量监管 对电动汽车充换电设施用电实行扶持性电价政策 对推广新能源汽车充电设施达到标准的城市给予奖励 锂离子蓄电池免征消费税 轿车动力电池的单体比能量 2015 年底达到 200Wh/kg,2020 年达到 300Wh/kg 明确新能源汽车购车对象, 产品和标准 逐步减少燃油公交车涨价补助, 同时新能源公交车获得运营补助新能源车船, 免征车船税 ; 节约能源车船, 减半征收车船税推动自主品牌节能与新能源汽车同国际先进水平接轨能量型单体电池能量密度 120Wh/kg, 电池组能量密度 85Wh/kg, 循环寿命 1500 次且容量保持率 80% 加快电动汽车充电基础设施和城市停车场建设, 力争到 2020 年基本建成充电基础设施体系, 满足超过 500 万辆电动汽车的充电需求 图 8 锂离子电池产业链一览 请阅读最后一页信息披露和重要声明

14 资料来源 : 兴业证券研究所整理 3.2 新能源汽车增长迅速, 细分市场空间巨大 全球锂离子电池产业快速增长, 消费类电子市场需求相对平稳, 未来需求看新能源汽车 从 2003 年至 2013 年, 全球锂离子电池行业收入规模由 亿美元快速增 长至 亿美元, 年复合增速达到 17.89% 2009 年以来, 在消费类电子产品等 下游需求拉动下, 锂离子电池行业整体进入高速增长期 消费电子目前是锂离子 电池主要下游需求领域, 但随着近几年来电动汽车行业的需求占比正在持续上升 伴随电动汽车迅猛发展和替代市场的市场份额提升, 预计锂离子电池需求将继续 快速增长, 其中电动汽车和储能等领域的需求占比将迅速提升, 而消费类电子市 场需求将相对平稳 图 9 全球锂离子电池产业规模 图 10 全球锂离子电池产量 资料来源 : 公司公转说明书, 兴业证券研究所 资料来源 : 公司公转说明书, 兴业证券研究所 请阅读最后一页信息披露和重要声明

15 新能源汽车发展迅猛, 电池成本占比超 30%, 需求不断攀升汽车产业因为其巨大的市场空间和利润空间, 是每个国家都十分重视的领域, 市场空间更是呈万亿计, 产业内每一次变化都是一次巨大的机遇, 现在这一变化正由新能源汽车引领 从销量统计来看, 多年来难以打开市场突破口的新能源汽车, 终于在 2014 年迎来了产销数量迅猛增长的时代 截止至 2014 年底, 全球累计销售超过 40 万辆新能源汽车, 中国总销量也占到全球销量的 18.7%, 值得注意的是, 中国 2014 年比 2013 年新能源汽车的销量增加了 325%, 是 2014 年发展最快速的地区 但也要看到, 虽然发展势头迅猛, 但新能源汽车保有量在汽车总保有量的占比仍然非常低, 经过 2014 年的大踏步式发展之后仍然只占中国汽车总销量的 0.32%, 这为今后新能源汽车产业的快速崛起保留了巨大的空间 表 5 主要国家和地区新能源汽车销量一览 ( 单位 : 万辆 ) 欧洲美国日本中国全球 数据来源 : 百度文库, 兴业证券研究所整理 图 11 中国新能源汽车销量占汽车总销量比 资料来源 : 百度文库, 兴业证券研究所整理 我们认为, 在各方利好不断放出的前提下,2014 年的大踏步式发展仍将保持惯性, 中国将在近几年延续新能源汽车的高速增长趋势, 数据显示,2014 年中国锂离子动力电池总容量达到 4.396GWh, 未来三年仍有望达到 80% 的复合增长率, 在 2017 年达到 GWh, 这给锂离子动力电池带来巨大的增量需求与投资机会 图 12 中国动力锂离子电池产量以及预期 ( 单位 :GWh) 请阅读最后一页信息披露和重要声明

16 资料来源 : 高工锂电, 兴业证券研究所 3.3 研发实力突出, 先发布局三元锂电, 性能超过国家政策要求 技术研发团队实力强, 根据反馈迅速改进, 不断加大研发投入公司现有国内一流的电气性能试验室和化学分析试验室, 硬件上拥有各种进口 国产一流检测仪器及设备 软件方面, 公司组建了一支由博士 硕士带领的富有实践经验的专业研发团队 公司技术研发中心被浙江省科技厅 浙江省经济和信息化委员会认定为省级研发 技术中心 在研发投入上, 公司从 2009 年以来就投入资金研发锂离子启动电池和汽车动力电池, 由于在 2013 以前的高研发投入产生了良好技术回报, 在 2014 年研发投入增长并不大, 但随着用户需求的增加,2015 年上半年研发费用突飞猛增, 呈现良好的发展态势 图 13 公司研发费用 ( 万元 ) 及占营收比 数据来源 : 公司官网, 兴业证券研究所 请阅读最后一页信息披露和重要声明

17 公司 2011 年被认定为国家重点领域高新技术企业 截至 2015 年, 公司共获得专利 51 项, 其中中国发明专利 8 项, 澳大利亚发明专利 1 项, 欧洲发明专利 1 项, 拥有 16 项核心技术, 涵盖了锂离子电池生产的专用设备 工艺配方 产品结构和生产方式等各个领域 在汽车动力电池的核心技术中, 利用 纯电动汽车用锂离子动力电池制造技术 专利研发的 宽功率型换电式汽车动力电池 被列为 杭州市重大科技创新项目 ; 利用 轻型动力电池制造技术 专利制造的 特种高性能动力型模块锂聚合物电池 荣获浙江省优秀新产品 ( 新技术 ) 三等奖 表 6 公司汽车动力电池核心技术 $ylycjg 盈利预测结果 $ 序号核心技术名称专利号技术来源所处阶段 1 纯电动汽车用锂离子动力电池制造技术 发明专利 ZL 自主研发 批量生产 2 全自动极耳切割机技术 发明专利 ZL 自主研发 批量生产 3 轻型动力电池制造技术 实用新型专利 ZL 自主研发 批量应用 4 杠杆式封边机技术 发明专利 ZL 自主研发 批量生产 5 多条涂布技术 实用新型专利 ZL 自主研发 批量应用 6 真空极片清洁技术 实用新型专利 ZL 自主研发 批量应用 7 能够大小电流双输出功能锂离子电池制造技术 实用新型专利 ZL 自主研发 批量应用 8 高功率卷绕式软包电芯制造技术 实用新型专利 ZL 自主研发 批量生产 9 可瞬间大电流的焊接端子技术 实用新型专利 ZL 自主研发 批量生产 数据来源 : 公司公开招股说明书, 兴业证券研究所整理 公司实际控制人还有另外一家新能源汽车销售公司 杭州电动汽车, 主要 营业项目为 : 批发 零售 众泰 等品牌新能源车, 商用车及九座以上乘用车, 汽车配件, 金属材料 这使得公司能够接收到用户反馈的第一手资料 也就是说, 消费者车辆出了问题, 需要到店检测, 公司会获得检测的信息, 具体如果是电池 出了问题, 出了何种的问题, 公司立刻就会知道 例如车辆电池的生产厂家, 电 池行驶里程数等数据都可以做分析统计, 所以用户反馈的第一手材料公司都可获 得, 再根据反馈快速有针对性地改善产品综合性能 紧跟政策, 先发布局三元锂电动力电池, 性能优秀满足国家发展规划国内动力锂离子电池制造企业众多, 纵观其发展历史, 从 十五 科技部电动汽车重点专项起步, 开始推动中国电动汽车动力电池的研发, 当时主要发展镍氢电池和锰酸锂电池 ; 到 十一五 的时候, 主要着力点放在磷酸铁锂电池 ; 到 十二五, 研发重点逐渐转向了磷酸铁锂与三元锂离子电池并行状态, 并将贯穿现在我们正在起动的 十三五 在技术路线的选择上, 争论最大的就是以比亚迪为代表的磷酸铁锂正极材料锂离子电池和以特斯拉为代表所使用的三元正极材料电池哪一个才是未来发展方向 磷酸铁锂电池在安全性方面有卓越表现, 在 390 度的高温下仍能保持稳定, 但是其理论容量较低, 放电电压较低, 导致车辆续航时间较短 ; 而三元材料电池在容量上表现优异, 但是其正极材料脱氧温度在 200 度, 也就是说只要温度超过 200 度, 电池就会产生氧气, 造成电池鼓包, 有潜在的安全危险 就目前的全球 请阅读最后一页信息披露和重要声明

18 环境来说, 比亚迪等中国企业在磷酸铁锂上技术优势明显, 但是三元材料的技术 核心都为日韩企业掌握 图 年新能源乘用车销量前五占比 图 年 1-8 月新能源乘用车销量前五占比 资料来源 : 全国乘用车市场信息联席会, 兴业证券研究所 资料来源 : 全国乘用车市场信息联席会, 兴业证券研究所 图 年销量前五新能源乘用车三元 NCM 占比 图 年 1-8 月销量前五新能源乘用车三元 NCM 占比 资料来源 : 全国乘用车市场信息联席会, 兴业证券研究所 资料来源 : 全国乘用车市场信息联席会, 兴业证券研究所 我们以 2014 年和 2015 年 1-8 月的全国新能源乘用车为样本, 统计得出销量前五的车型 2014 年占比 77.12%,2015 年 1-8 月销量前五的车型占比 65.67%, 表明现阶段新能源乘用车的市场集中度还是非常高的, 对销量前五车型的分析具有足够的代表性 ; 再统计销量前五的车型中分别使用三元 NCM 和磷酸铁锂材料的占比, 我们发现 2015 年使用三元 NCM 的车型占比从 16.23% 上涨到了 31.6%, 上涨幅度达到 94.7%, 具体的使用车型也从 2014 年只有 1 款变成 2015 年有 3 款车型使用, 表现出巨大的潜力, 由天丰电源提供三元 NCM 电池模块的众泰 E20( 即知豆 H1) 连续两年销量排名前五, 展现出良好的竞争力 表 年销量前五车型概况 序号制造厂家车型名称动力类型 2014 年销量 ( 辆 ) 2015 年 1-8 月销量 ( 辆 ) 电池类型 电池提供厂家 1 比亚迪 比亚迪秦 插电混动 磷酸铁锂 比亚迪 2 奇瑞 QQ 电动 纯电动 铅酸电池 万向亿能动力 请阅读最后一页信息披露和重要声明

19 3 吉利康迪熊猫纯电动 磷酸铁锂天能动力 4 新大洋众泰 E20 纯电动 三元 NCM 天丰电源, 多氟多, 波士顿 5 北汽新能源 北汽 E 系 纯电动 磷酸铁锂 ATL 普莱德 ( 北汽合资 ) 合计 数据来源 : 全国乘用车市场信息联席会, 兴业证券研究所整理 表 年 1-8 月销量前五车型概况 序号制造厂家车型名称动力类型 2014 年销量 ( 辆 ) 2015 年 1-8 月销量 ( 辆 ) 电池类型 电池提供厂家 1 比亚迪 比亚迪秦 插电混动 磷酸铁锂 比亚迪 2 北汽新能源 北汽 E 系 纯电动 三元 NCM, 电控爱思开,ATL 普莱磷酸铁锂德 ( 均为北汽合资 ) 3 上汽 荣威 550 插电混动 磷酸铁锂 A123( 万向子公司 ) 4 众泰 众泰云 100 纯电动 三元 NCM 比克电池, 天津力神 5 新大洋 众泰 E20 纯电动 三元 NCM 天丰电源, 多氟多, 波士顿 合计 数据来源 : 全国乘用车市场信息联席会, 兴业证券研究所整理 表 9 主要新能源汽车正极材料性能比较材料种类脱氧温度电压理论电池容量 ( 石墨负极 ) 代表厂家 二氧化铅 / 2.0 V 30 Wh/kg( 铅负极 ) 奇瑞 QQ 电动 磷酸铁锂 V 160 Wh/kg 比亚迪 三元材料 NCM V 220 Wh/kg 北汽, 知豆 三元材料 NCA V 250 Wh/kg 特斯拉 数据来源 : 中国电器工业协会, 兴业证券研究所 2012 年国务院 节能与新能源汽车产业发展规划 ( 年 ) 的出台, 将 2015 年动力电池模块比能量达到 150Wh/kg 以上列为主要任务,2015 年 国家 重点研发计划新能源汽车重点专项实施方案 ( 征求意见稿 ) 的文件也将 2015 年底 达到 200Wh/kg 列为主要目标, 这一接近磷酸铁锂理论极限的数值势必影响磷酸 铁锂未来的发展, 这样三元材料电池就成为了动力电池企业的必然选择, 这也是 公司与 2009 年就主力发展的技术领域, 可以说, 公司是国内最早开展三元材料动 力电池研发量产的企业, 先发优势明显 据报道, 中国企业近年来加紧涉足三元 材料体系的动力电池, 如 ATL 为宝马开发三元动力电池, 天津力神 国轩高科 中航锂电 万向集团 比克电池 多氟多 电控爱思开等大型动力电池企业也开 始进行三元材料锂离子电池研发 公司虽然在 2014 年才实现动力电池业务的营收, 但是随着新能源汽车市场的 逐渐打开以及公司产能的不断扩张, 公司自 2009 年起就在三元材料正极的技术专 利储备已经发挥作用,2015 年上半年营收就实现了巨大发展 技术指标来说, 公 司的三元材料 NCM 全线产品都可以达到 180Wh/kg 左右的容量, 远远超过国务院 150WH/kg 的指导容量, 符合国务院政策支持, 也和目前国际主流厂商能量密度 相同, 并继续研发, 以期性能达到 200Wh/kg 表 10 公司主要三元材料系列动力电池用电芯外形尺寸 (mm) 型号容量 (mah) 重量厚度宽度长度 E ± 请阅读最后一页信息披露和重要声明

20 E ± E ± E ± 数据来源 : 公司官网, 兴业证券研究所 3.4 乘风而起, 公司产品获得大额合同在动力电池产品在性能上的独特优势, 使公司获得了生产新能源乘用车销量领先的 知豆 车型的新大洋公司的高度认可并与公司确定框架供货协议 早在 2009 年, 公司就已经跟进 知豆 车型的电池 配套电机的设计工作, 因此 2014 年底与山东新大洋公司知豆 EV 的主要供货商之一, 同时在众多供应商中被授予电池供应商中唯一的 15 年度最佳合作奖 以 知豆 车型 2014 年 0.73 万辆的销量为基础, 我们预计 知豆 将随行业一起高速增长, 未来三年 70% 的增速, 新大洋与公司 2015 年签订了价值约 1.53 亿元, 供货 0.5 万组动力电池的合同 公告显示, 公司与山东新大洋公司已建立长期合作关系, 又签订了 2016 年价值 4.44 亿元至 5.18 亿元, 供货 1.48 万组动力电池的合同, 预计营收预计增长迅猛 这为提高公司的知名度, 发展更多客户奠定了基础 图 18 公司供货电池的知豆汽车销量 图 19 知豆进驻国外市场 资料来源 : 搜狐汽车, 兴业证券研究所 资料来源 : 搜狐汽车, 兴业证券研究所 图 20 公司供货 知豆 车型销量预测 请阅读最后一页信息披露和重要声明

21 资料来源 : 兴业证券研究所 4 与主要公司的优劣势比较 目前锂离子动力电池公司中类似的企业有比亚迪, 国轩高科, 多氟多, 波士顿电池等, 因为比亚迪将动力电池与汽车业务合并未予分开, 多氟多动力电池业务体量尚小且主业并不在此, 波士顿电池未在资本市场上市资料暂不可考, 以下将天丰电源与国轩高科进行比较 2015 年 9 月 10 日起, 国轩高科借壳东源电器, 成为 锂离子动力电池为主营业务 的上市第一股 公司主营业务主要为磷酸铁锂粉体材料, 电芯及电池组, BMS 电池管理系统, 远程监控系统和储能型电池组 截止 2014 年 12 月 31 日, 国轩高科累计申请专利 440 项, 其中发明专利 216 项 ; 授权专利 200 项, 其中发明专利 33 项 ( 含 2 项美国专利 ), 发表论文 113 篇, 其中 SCI 论文 6 篇 公司横跨材料, 电池,BMS 电池管理系统以及车辆远程监控系统, 覆盖了整条动力电池产品链, 使公司协同服务效果明显 图 21 国轩高科磷酸铁锂正极材料 图 22 国轩高科电芯及电池组 资料来源 : 公司官网, 兴业证券研究所 资料来源 : 公司官网, 兴业证券研究所 请阅读最后一页信息披露和重要声明

22 图 23 国轩高科电池管理系统 BMS 图 24 国轩高科汽车远程监控系统 资料来源 : 公司官网, 兴业证券研究所 资料来源 : 公司官网, 兴业证券研究所 图 25 国轩高科和天丰电源营收比较 ( 万元 ) 数据来源 :Wind, 兴业证券研究所 国轩高科在磷酸铁锂材料, 磷酸铁锂的动力电池组,BMS 系统与远程监控系统, 与天丰电源的企业定位并不完全相同 国轩高科企图实现由材料到电池, 电池发展到电池管理系统和汽车远程监控系统的软硬结合的路线 ; 而天丰电源由铅酸电池出发, 逐渐发展出品种多样的摩托车启动电池 汽车动力电池和多种其他电池的专业电池技术生产商 因为国轩高科提前布局研发磷酸铁锂锂离子电池, 所以其在近几年借政策之东风和自身强大的科研实力, 体量迅速扩大 天丰电源作为后起之秀, 并没有着力磷酸铁锂电池, 而是一直在三元材料电池积累技术优势, 在需要高能量密度的小型乘用车领域具有先发优势 表 11 国轩高科与天丰电源比较国轩高科公司已在 A 股借壳上市, 资金相对充资金实力足, 满足企业快速发展需求 公司定位 技术路线 依靠在磷酸铁锂材料及电池上的优势覆盖产业链, 完成行业的纵向扩张 动力电池目前采用磷酸铁锂正极材料, 但是也在着手研究三元材料, 主 天丰电源公司在新三板上市, 估值相对 A 股有折价, 资金实力有限, 影响产能扩张从铅酸电池出发, 由小到大逐渐发展到横向覆盖数码电池, 无人机, 摩托车, 汽车等电器的锂电池生产专家动力电池采用三元材料, 启动电池采用磷酸铁锂材料, 动力电池主要为小型车供货 请阅读最后一页信息披露和重要声明

23 研发力量 要为大巴车供货 授权专利 200 项, 其中发明专利 33 项 ( 含 2 项美国专利 ), 发表论文 113 篇, 其中 SCI 论文 6 篇 数据来源 : 兴业证券研究所整理 共获得专利 51 项, 其中中国发明专利 8 项, 澳大利亚发明专利 1 项, 欧洲发明专利 1 项 综上所述, 虽然国轩高科于 A 股上市, 在资金实力和营收上都远超于天丰电源, 但是由于天丰电源的产品主要是能量密度更高的三元材料, 用于小型乘用车, 而国轩高科的主要技术在供货于电动大巴车的磷酸铁锂电池上, 其低能量密度的特点限制了其在乘用车上的应用, 我们认为天丰电源将更能抓住新能源汽车乘用车市场的行业起飞的契机, 在营收上产生突破性增长 5 经营现状与未来投资发展分析 5.1 经营现状分析 盈利成长状况公司营业收入和净利润在过去两年中增长一直较快,2015 年上半年, 公司完成收入 万元, 实现净利润 万元, 与去年同期相比增长了 44% 和 98% 营收快速增长的主要原因是公司在 2014 年受到政策利好层面影响, 客户增加, 销售收入增加 净利润方面, 产品毛利率大幅增长, 这主要因为公司在锂离子启动电池这一细分市场建立起了竞争优势, 并被业内所认可 ; 公司的竞争优势主要体现在技术较为先进, 进而使公司具有了一定的市场定价权 ; 公司的技术优势, 使公司打开了国际市场, 既扩大了市场销量, 也增强了公司的品牌影响力, 增强了市场话语权 ; 另外公司其他电池的单位成本有所降低 同时, 公司大幅缩减了毛利率较低产品的生产, 专攻启动电池, 汽车电池 图 26 公司营业收入和净利润情况 ( 万元 ) 图 27 公司毛利率与净利率 资料来源 :wind, 兴业证券研究所 资料来源 :wind, 兴业证券研究所 成本健康状况 2015 年上半年, 公司管理费用 万元, 占营收比为 10.38% 其中, 研 发费用支出 万元, 比去年同期增加 53.7%, 说明公司目前阶段正投入资金 请阅读最后一页信息披露和重要声明

24 进行技术研发 公司销售费用 万元, 比去年同期增加 41.11%, 主要系公 司为获取产品质量保证所致 图 28 公司近三年一期三费一览 ( 万元 ) 图 29 公司近三年一期三费占营收比率一览 资料来源 :wind, 兴业证券研究所 资料来源 :wind, 兴业证券研究所 营收结构和现金流状况公司 2014 年利润大幅增长, 按业务指标划分来看, 启动电池收入直线攀升, 占公司全部业务的 56%, 营收达到 万元, 同比增长 86%; 其他电池和高倍率电池近两年表现平稳 ; 动力电池略有增加 ; 汽车电池仍处于起步阶段, 规模不大, 只有 万元 随着营收与净利润的持续增加, 公司 2015 年上半年的期末现金余额和经营活动产生的现金流量净额为 万元和 万元, 相比去年分别增长了 2.9%, 下降了 80.18%, 这主要是因为公司购臵固定资产和其他长期资产所致 图 30 公司营收结构 ( 万元 ) 图 31 经营性现金流量和期末现金余额 ( 万元 ) 资料来源 :wind, 兴业证券研究所 资料来源 :wind, 兴业证券研究所 请阅读最后一页信息披露和重要声明

25 5.2 未来投资发展分析 未来公司发展将主要靠汽车动力电池, 逐步减少利润率不高的数码电池 高倍率电池等其他电池品类 新能源车动力电池虽然竞争很激烈, 但是公司在新能源汽车刚起步的时候就启动了研发与生产, 所以也会随着新能源汽车的爆发而爆发, 对汽车厂家来说, 一旦之前配套了电池, 因为技术原因也不会轻易更换其他供应商, 供求关系相对稳固, 毛利率可以达到 30%; 摩托车启动电池是公司的王牌产品, 技术优势明显, 具有国际议价权, 毛利率可以达到 45% 就公司的投资计划来说, 公司在汽车动力电池方面投入巨大, 在 2014 年 10 月份投入技改,15 年 5 月份投产, 第一次技改获得了 1.5 亿元的产能,2015 年 6 月份公司又投入资金, 到 10 月份的时候, 全年可以达到 3 亿元的产能 2015 年年底公司还计划继续投资, 预计 2016 年产能将达到 5 亿元, 增加 9 亿瓦时的项目 表 12 公司公告的已签订的大额订单 2015 年 7 月公告 2015 年 9 月公告 合同对象 山东新大洋电动车有限公司 山东新大洋电动车有限公司 合同主要标的 A A0 规格的动力电池组 动力电池组 合同总价 1.53 亿元 亿元 支付方式 银行承兑汇票 银行承兑汇票 合同履约周期 2015 年 7 月至 2015 年 12 月 2016 年 1 月至 2016 年 12 月 数据来源 : 公司公告, 兴业证券研究所整理 6 盈利预测和评级 公司作为的锂离子电池生产企业, 迈好步点瞄准新能源汽车发展契机, 产品性能好, 技术研发力量强, 客户遍及全球, 盈利模式清晰, 营收快速增长, 拥有非常大的发展潜力 较高的议价权和盈利质量 预计公司 年 EPS 分别为 和 1.35 元, 对应目前股价的 PE 为 和 11.1 倍, 首次覆盖给予 增持 评级 表 13 公司盈利预测假设 年份 E 2016E 2017E 主营业务收入 ( 万元 ) 汽车动力电池 同比增长率 % % % % 毛利率 % 23.36% 27.00% 25.00% 23.00% 主营业务收入 ( 万元 ) 启动电池同比增长率 % 86.76% 24.70% 26.32% 25.00% 毛利率 % 40.79% 45.00% 45.00% 45.00% 主营业务收入 ( 万元 ) 其他电池 同比增长率 % 31.84% % 2.29% 0.00% 毛利率 % 23.00% 25.00% 25.00% 25.00% 营业费用 / 主营业务收入 % 7.22% 6.75% 7.11% 7.02% 管理费用 / 主营业务收入 % 10.71% 10.71% 10.71% 10.71% 财务费用 / 主营业务收入 % -0.03% 0.26% 0.15% -0.19% 实际税率 % 14.03% 15% 15% 15% 数据来源 : 兴业证券研究所整理 请阅读最后一页信息披露和重要声明

26 表 14 公司盈利预测结果 $ylycjg 会计年度盈利预测结果 $ E 2016E 2017E 营业收入 ( 百万元 ) 增长率 62.7% 94.7% 115.2% 75.4% 营业利润 ( 百万元 ) 增长率 % 94.7% 54.8% 35.9% 净利润 ( 百万元 ) 增长率 506.8% 81.3% 51.9% 34.6% 最新摊薄每股收益 ( 元 ) 每股净资产 ( 元 ) 动态市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 数据来源 : 兴业证券研究所整理 表 15 估值对比表市值营业收入每股收每股净每股经营公司代码公司简称毛利率净利率 PE_LYR PB_LF PS ( 亿元 ) ( 亿元 ) 益 ( 元 ) 资产性现金流 SZ 比亚迪 SZ 国轩高科 OC 天丰电源 资料来源 :wind, 兴业证券研究所注 : 股价按照 2015 年 10 月 30 日计算, 财务数据取自 2015 年半年报 7 风险提示 (1) 政策支持力度下降 ; (2) 行业竞争加剧 ; (3) 经济疲软 ; (4) 技术替代 请阅读最后一页信息披露和重要声明

27 附表资 gscwbb 产负债表 单位 : 百万元 利润表 单位 : 百万元 会计年度 E 2016E 2017E 会计年度 E 2016E 2017E 流动资产 营业收入 货币资金 营业成本 交易性金融资产 营业税金及附加 应收账款 销售费用 其他应收款 管理费用 存货 财务费用 非流动资产 资产减值损失 可供出售金融资产 公允价值变动 长期股权投资 投资收益 投资性房地产 营业利润 固定资产 营业外收入 在建工程 营业外支出 油气资产 利润总额 无形资产 所得税 资产总计 净利润 流动负债 少数股东损益 短期借款 归属母公司净利润 应付票据 EPS( 元 ) 应付账款 其他 主要财务比率 非流动负债 会计年度 E 2016E 2017E 长期借款 成长性 其他 营业收入增长率 62.7% 94.7% 115.2% 75.4% 负债合计 营业利润增长率 % 94.7% 54.8% 35.9% 股本 净利润增长率 506.8% 81.3% 51.9% 34.6% 资本公积 未分配利润 盈利能力 少数股东权益 毛利率 34.2% 33.1% 29.2% 26.4% 股东权益合计 净利率 13.4% 12.5% 8.8% 6.8% 负债及权益合计 ROE 25.4% 38.1% 36.7% 33.0% 现金流量表 偿债能力 会计年度 E 2016E 2017E 资产负债率 39.5% 62.5% 63.9% 66.3% 净利润 流动比率 折旧和摊销 速动比率 资产减值准备 无形资产摊销 营运能力 公允价值变动损失 资产周转率 119.7% 151.1% 186.3% 202.5% 财务费用 应收帐款周转率 753.0% 819.1% 853.4% 796.2% 投资损失 少数股东损益 每股资料 ( 元 ) 营运资金的变动 每股收益 经营活动产生现金流量 每股经营现金 投资活动产生现金流量 每股净资产 融资活动产生现金流量 现金净变动 估值比率 ( 倍 ) 现金的期初余额 PE 现金的期末余额 PB 请阅读最后一页信息披露和重要声明

28 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指 / 深圳成指的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标 准为 : 推荐 : 相对表现优于市场 ; 中 回 性 : 相对表现与市场持平 避 : 相对表现弱于市场 公司评级报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指 / 深圳成指的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 买入 : 相对大盘涨幅大于 15% ; 增 中 持 : 相对大盘涨幅在 5%~15% 之间 性 : 相对大盘涨幅在 -5%~5%; 减持 : 相对大盘涨幅小于 -5% 机构销售经理联系方式 机构销售负责人邓亚萍 dengyp@xyzq.com.cn 上海地区销售经理 姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱 罗龙飞 luolf@xyzq.com.cn 盛英君 shengyj@xyzq.com.cn 杨忱 yangchen@xyzq.com.cn 王政 wangz@xyzq.com.cn 冯诚 fengcheng@xyzq.com.cn 王溪 wangxi@xyzq.com.cn 顾超 guchao@xyzq.com.cn 李远帆 liyuanfan@xyzq.com.cn 胡岩 huyanjg@xyzq.com.cn 王立维 wanglw@xyzq.com.cn 地址 : 上海市浦东新区民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 20 层 (200135) 传真 : 北京地区销售经理 姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱 朱圣诞 zhusd@xyzq.com.cn 郑小平 zhengxiaoping@xyzq.com.cn 肖霞 xiaoxia@xyzq.com.cn 陈杨 chenyangjg@xyzq.com.cn 刘晓浏 liuxiaoliu@xyzq.com.cn 吴磊 wulei@xyzq.com.cn 何嘉 hejia@xyzq.com.cn 地址 : 北京市西城区武定侯街 2 号泰康国际大厦 6 层 609(100033) 传真 : 深圳地区销售经理 姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱 朱元彧 zhuyy@xyzq.com.cn 李昇 lisheng@xyzq.com.cn 杨剑 yangjian@xyzq.com.cn 邵景丽 shaojingli@xyzq.com.cn 王维宇 wangweiyu@xyzq.com.cn 地址 : 福田区中心四路一号嘉里建设广场第一座 701(518035) 传真 : 海外销售经理 姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱 刘易容 liuyirong@xyzq.com.cn 徐皓 xuhao@xyzq.com.cn 张珍岚 zhangzhenlan@xyzq.com.cn 陈志云 chanchiwan@xyzq.com.cn 曾雅琪 zengyaqi@xyzq.com.cn 龚学敏 gongxuemin@xzq.com.cn 赵新莉 zhaoxinli@xyzq.com.cn 申胜雄 shensx@xyzq.com.cn 地址 : 上海市浦东新区民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 20 层 (200135) 传真 : 私募及企业客户负责人刘俊文 liujw@xyzq.com.cn 私募销售经理 姓名办公电话邮箱姓名办公电话邮箱 徐瑞 xur@xyzq.com.cn 杨雪婷 yangxueting@xyzq.com.cn 唐恰 tangqia@xyzq.com.cn 韩立峰 hanlf@xyzq.com.cn 地址 : 上海市浦东新区民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 20 层 (200135) 传真 : 请阅读最后一页信息披露和重要声明

29 港股机构销售服务团队 机构销售负责人 丁先树 姓名 办公电话 邮箱 姓名 办公电话 邮箱 郑梁燕 阳焓 王子良 周围 孙博轶 地址 : 香港中环德辅道中 199 号无限极广场 32 楼 3201 室 传真 :(852) 信息披露 股情况 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务 客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告清晰准确地反映了本人的研究观点 本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿 法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格 本报告仅供兴业证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 客户应当认识到有关本报告的短信提示 电话推荐等只是研究观点的简要沟通, 需以本公司 网站刊载的完整报告为准, 本公司接受客户的后续问询 本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送 发布 可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区 国家或其他管辖区域的公民或居民, 包括但不限于美国及美国公民 (1934 年美国 证券交易所 第 15a-6 条例定义为本 主要美国机构投资者 除外 ) 本公司的销售人员 交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准 采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 / 或交易观点 本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务 本公司的资产管理部门 自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策 本公司系列报告的信息均来源于公开资料, 我们对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更 我们已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关 在法律许可的情况下, 兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 因此, 投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及 / 或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突 投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据 若本报告的接收人非本公司的客户, 应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问 本报告的版权归本公司所有 本公司对本报告保留一切权利 除非另有书面显示, 否则本报告中的所有材料的版权均属本公司 未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝 复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用 未经授权的转载, 本公司不承担任何转载责任 请阅读最后一页信息披露和重要声明