金属板块续下跌的序幕 4 月份, 塞浦路斯金融危机引发市场恐慌性出逃风险性资产, 铜价再度直线下泻, 跌破 7000 美元关口, 随后出现技术性反弹, 但随着 6 月份美元强劲上行以及中国出现前所未有的钱荒打击, 铜价再次暴跌, 伦铜刷新三年低点 6602 美元, 沪铜也跌至元新

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雄昭腰农
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1 需求难敌供应增长需求难敌供应增长金属价格区间或下移金属价格区间或下移孙结群新晟期货研发中心内容提要动区间收窄锌价的持续低迷引发供应端减产供需面逐全球经济逐步回暖步改善以及成本支撑增强了锌的抗跌性年度跌幅最小各国货币政策有所分化中美趋向收紧一 2013年铜价大跌小升价格重心下移金属供应端压力犹存终端需求维持平稳 2013年铜价整体走势表现为易跌难涨大致分为金属价格区间或下移两个阶段上半年春节前短暂反弹节后持续大幅下挫创下近三年新低下半年低位企稳并出现快速技术性反弹但力度有限随后陷入长时间区间震荡与2012年第一部分行情回顾相比较 2013年LME3月期铜均价从7960美元/吨下降至 7310美元/吨收盘价相对于2012年收盘价下跌7.17% 2013年有色金属整体表现不佳延续2011年以来沪铜连三下跌9.6% 的下行走势价格重心继续下移不过由于金融属性以 1月份铜市开局良好欧美宏观环境温和加上对及自身供需面存在差异各品种的走势也出现一定分化我国经济预期向好以及对节前补库需求的炒作铜价延续铝由于供应严重过剩以及成本持续走低的打压在金属中了去年底的持续反弹势头伦铜最高涨至8364美元沪铜表现最弱年度跌幅最大铜受宏观经济面影响最大金也重返6万上方触及60270元高点春节后铜市走势出融属性表现最强全球流动性宽松的支撑使得铜价跌势并现大逆转中美欧经济增长放缓美联储可能提前结束货不顺畅并且能率先从跌势中企稳反弹不过由于供应转币刺激政策疑虑国务院出台国五条以及国内下游需向过剩的压制年度跌幅近10% 锌表现滞涨抗跌波求表现平淡等不利因素集中释放铜价快速回落拉开持表1 有色金属年度价格对比单位美元年初价年末价最高价最低价年内波幅年度涨幅 % 伦铜伦铝伦锌沪铜连三沪铝连三沪锌连三单位元资料来源文华财经总第52期新晟期货 21

2 金属板块续下跌的序幕 4 月份, 塞浦路斯金融危机引发市场恐慌性出逃风险性资产, 铜价再度直线下泻, 跌破 7000 美元关口, 随后出现技术性反弹, 但随着 6 月份美元强劲上行以及中国出现前所未有的钱荒打击, 铜价再次暴跌, 伦铜刷新三年低点 6602 美元, 沪铜也跌至元新低下半年, 宏观面逐步转暖, 欧美经济显现强劲的复苏势头, 美联储维持 QE 政策步伐不变中国流动性困局缓解并出台一系列稳增长政策, 加上美元暴跌, 市场情绪受到提振, 铜价止跌企稳,8 月份在旺季预期下走出一波较强反弹, 伦铜回升至 7420 美元但由于铜供需过剩的格局难以逆转加上市场反复炒作美国 QE 退出影响, 铜价在随后四个月陷入美元区间的反复震荡走势二 2013 年铝价深陷漫漫熊途, 跌势不止 2013 年国内外铝价延续了 2011 年以来的熊市走势, 价格呈现持续阴跌态势, 不断下破多个重要关口支撑, 屡创新低点, 虽然跌势中也出现技术性反弹, 但力度微弱, 直至年底, 仍是跌势未止的局面全球铝市供应过剩不断扩大, 尤其是国内新的低成本产能快速扩张, 不但加剧了供需矛盾, 而且拖低了铝成本支撑, 成为打压铝价重心不断下移的主要因素此外, 由于国内经济增速放缓导致下游消费企业需求平淡以及来自对美国 QE 政策退出的忧虑等因素的干扰, 也助推铝价跌势春节前铝价也跟随大市出现小幅反弹, 但力度远弱于其它品种, 从 2 月中旬开始快速持续下滑, 伦铝从 2184 美元高点一路跌落到 6 月低点 1758 美元, 沪铝三月合约也下挫至元低点, 随后受中国经济止跌回稳以及需求旺季预期支撑, 价格持续五个月作区间震荡, 但整体价格重心仍有下移至 12 月初国内外铝价再度跌破震荡区间创下新低, 伦铝创四年多低点 1736 美元, 沪铝则下挫至元虽然年底铝价在美国经济数据利好支撑下出现反弹, 但仍然未能扭转铝价颓势年末, 伦铝收盘于 1800 美元, 较 2012 年跌 12.96%, 沪铝连三收盘于元, 年度跌幅为 9.54% 三 2013 年锌价涨跌两难, 波动区间收窄 2013 年, 锌价表现同样欠佳, 不过在金属中具有最强抗跌性国内外锌价总体延续 2012 年的低位区间震荡态势, 呈现涨跌两难局面, 波动区间明显收敛 LME 三月期锌全年运行区间为美元, 沪锌连三为元, 上半年持续下跌探底, 下半年震荡筑底与 2012 年相比较,2013 年 LME3 月期锌均价从 1967 美元 / 吨下降至 1934 美元 / 吨, 收盘价相对于 2012 年收盘价下跌 0.58%, 沪锌收盘于元, 跌幅为 2.66% 具体走势来看, 春节前, 市场向好预期较高, 锌价跟随整体金属板块出现快速拉升,2 月初 LME 锌攀高至 2230 美元, 沪锌主力触及元高点, 均超越 2012 年高点但春节之后, 市场预期迅速逆转而下, 在中国经济增长低于预期美国 QE 退出预期升温美元指数向上等多因素的影响下, 锌价开始了长达三个月的持续跌势,4 月中旬沪锌跌至一年半低点元, 而伦锌则在 5 月中旬刷新 1812 美元低点, 随后, 在技术性低位支撑以及成本支撑下, 锌价显现较强的抗跌性, 下半年陷入了漫长的窄幅震荡拉据中, 底部呈现出逐渐缓慢抬升的迹象, 直到最后一个月, 受供需面逐步改善的提振, 锌价走出一轮强势的涨升行情, 突破半年来的波动区间, 回升至年初价格附近第二部分全球经济逐步改善, 货币政策趋向收紧一全球经济逐步回暖 2013 年, 全球经济增长放缓, 呈现先抑后扬态势, 主要原因是欧洲经济从第二季度才逐步走出衰退, 而中国经济上半年明显放缓, 美国经济也出现反复不过, 下半年全球经济情况已有所好转, 美国经济恢复强劲复苏势头, 欧洲经济摆脱衰退并企稳, 中国经济也止跌回升并平稳运行对于 2014 年, 全球经济有望持续温和复苏美国方面,2013 年美国经济表现相对较好, 在一系列经济刺激计划以及 QE 的推动下, 美国制造业持续强势扩张, 房地产业持续积极复苏, 全美 (NAHB) 建筑商信心指数升至 2005 年 12 月以来最高水全, 新屋开工以及营建许可增幅十分明显, 均超过 100 万户大关, 新屋销售与成屋销售数量均恢复到 2009 年的水平就业市场也明显改 22 新晟期货总第 52 期

3 需求难敌供应增长金属价格区间或下移善,11 月份失业率降至 7.0%, 创下 5 年最佳水平房地产的强势以及就业前景的好转, 推动了消费者信心恢复和个人消费上升, 并拉动了经济增长率的不断提升, 今年前三季 GDP 增速分别为 2.5% 3.6% 和 4.1%, 第三季增速更是创下了近两年来之最, 表明美国经济已从根本上显露出走强势头基于此,2014 年房地产有望延续回升势头, 房价上升带来的财富效应将继续对消费带来支撑, 而就业市场也将继续改善并带来收入增长和信贷需求回升, 这将继续成为美国经济增长动力多家投行和机构均预期 2014 年美国经济将持续复苏, 预估 GDP 增幅在 2.5%-3.2% 欧洲方面, 受益于三驾马车的资金援助以及超宽松的货币政策, 加上德国经济的强势拉动,2013 年欧洲逐步走出债务危机的泥潭, 经济也开始摆脱衰退并见底略有回升今年第二季度 GDP 环比增长 0.3%, 开始由负转正, 第三季度环比增长 0.1%, 经连续两个季度保持正增长, 预示着欧洲经济已底部企稳不过, 从各国来看, 经济增长强弱明显分化, 欧盟第一和第二大国德国和英国经济表现良好, 但法国和意大利的经济仍陷于负增长, 这或会拖累欧洲整体经济的增长但我们庆幸看到的是, 欧洲债务危机的主要五个国家希腊爱尔兰葡萄牙西班牙和塞浦路斯经济已见底回升, 尤其是爱尔兰和葡萄牙经济增长势头较好, 爱尔兰已经正式退出三驾马车的援助机制, 葡萄牙也将在 2014 年退出纾困计划, 整体经济最差的希腊也出现积极信号, 经济萎缩程度大大收窄随着欧债危机的渐行渐远以及欧洲仍维持低利率政策, 消费者信心逐步恢复个人消费支出和固定资产投资开始回升, 将成为推动经济的重要动力,2014 年欧洲经济有望继续温和复苏中国方面,2013 年以来, 受国内经济结构调整以及外围经济疲弱导致出口放缓等因素影响, 上半年国内 GDP 增速连续两个季度回落, 一二季度增速分别为 7.7% 7.5% 下半年以来, 政府出台的一系列稳增长政策发生效应, 经济开始企稳回升, 三季度 GDP 增长 7.8% 从最近工业生产制造业指数固定资产投资零售销售以及进出口等关键经济指标来看, 经济仍保持平稳运行, 初步预计 2013 年全年 GDP 增长 7.6% 左右 12 月份的中央经济工作会议明确了 2014 年中国经济增长将稳中求表 2: 全球经济 GDP 同比增速 (%) ( 预估 ) 2013Q1 2013Q2 2013Q3 全年预估全球经济美国欧元区日本中国 IMF 世界经济展望 2013 年 12 月进的总基调, 即在保持国内生产总值 (GDP) 合理增长推进经济结构调整的同时, 通过改革创新化解产能过剩, 着力防控地方债风险, 实现经济发展质量和效益得到提高又不会带来后遗症的速度这意味着以往经济高增长发展模式将发生改变, 经济增长将转向中速多数经济学家认为, 明年国内经济增速仍将维持在 7 上 8 下的水平, 3.5% 仍是通货膨胀的上限, 政策调控将动态调整综合看,2014 年全球经济将持续回暖, 中国经济平稳, 美欧保持复苏, 而新兴市场存在不确定性国际货币基金组织 (IMF) 在最新发表的世界经济展望中表示, 2013 年全球经济增长率平均为 2.9%,2014 年将上升到 3.6%, 美国增速将从 2013 年的 1.5% 上升到 2014 年的 2.5%, 欧元区增速为 1.0%; 日本增速从 2013 年的 2% 下降到 1.25%, 新兴市场国家经济在 2013 年至 2014 年将增长 4.25% 5%, 预测中国经济增长将小幅减速, 增长率将从 2013 年的 7.5% 下降至 2014 年的 7.25% 二各国货币政策有所分化, 中美趋向收紧各国经济强弱不同,2014 年的货币政策也将出现分化欧洲和日本由于经济仍然脆弱, 仍然面临进一步宽松的政策压力, 而美国随着经济前景和就业市场持续改善, 美联储已经着手退出 QE, 在 2013 年最后一次议息会议上提出明年 1 月开始缩减每月 850 亿美元的规模, 先减少 100 亿美元额度美国逐步退出量化宽松, 将使得明年世界经济面临一定风险, 也将给大宗商品带来不确定性的波动因为随着 QE 的退出, 在一定程度上将促使资本从新兴市场回流发达国家, 对实体经济造成一定影响再者, 在资本市场上将使得美元资产更具吸引力, 美元上行将给商品带来压力不过,QE 退出的过程也正说明美国经济总第 52 期新晟期货 23

4 金属板块恢复势头强劲, 消费需求将好转, 对大宗商品是利好影响一负一正的影响最终可能会相抵, 但其影响在某阶段会倾斜于一方, 这或加剧商品的波动中国方面,2013 年央行设定的 M2 增速目标为 13%, 但实际上,2013 全年 M2 增速都超越目标, 截至 2013 年 11 月末,M2 已达万亿元, 同比增长 14.2, 不过在 6 月和 12 月流动性出现了前所未有钱荒局面近日央行发布了最新货币政策报告, 称继续实施稳健的货币政策, 保持适度流动性, 而此前的表述为加强流动性总闸门的调节作用, 引导货币信贷就社会融资规模平稳适度增长, 政策表述有了微妙变化, 这意味着 2014 货币政策或稍有松动, 但在央行去杠杆的政策调控背景下, 2014 年货币供应量 M2 将保持在 14% 的水平, 市场流动性紧张可能会成为常态图 1: 中国货币供应量 M2 同比 (%) 际铜研究组织 (ICSG) 数据显示, 截至 2013 年 9 月矿山产能利用率反弹至 5 年内高点 86.3%,1-9 月全球铜矿山产量为万吨, 同比增长 8.33% 或 105 万吨其中智利增长 7%, 秘鲁增长 6% 美国增长 9% 印度尼西亚为 17% 刚果为 51% 以及赞比亚增长 13% 这六个国家总共增加了 73 万据 ICSG 预计, 年, 全球铜矿产量平均增速将维持在 5%, 而 2014 年, 全球铜矿产量预计达到万吨, 增速继续回升至 7.86% 全球铜矿产能在 2016 年将比 2012 年提升 36%, 增幅主要集中在南美洲非洲和亚洲, 其中南美洲主要增长国家来自于秘鲁智利和墨西哥 ; 亚洲地区主要增长国家为伊朗中国蒙古等国, 而非洲地区则主要是刚果赞比亚等国伴随着铜矿产能的增长, 冶炼产能在 2016 年提高至 2290 万吨, 这一数值较 2012 年增长 20% 由此可见, 全球铜精矿将保持高速增长, 供应趋向过剩图 2: 全球矿山产量第三部分供应端压力犹存一铜矿供应充足, 精炼铜将过剩 ( 一 ) 全球铜矿快速增长, 供应趋向过剩 2011 年以前, 全球铜矿供给以极低的速度增长, 供给短缺助推铜价持续涨势, 在 2011 年 3 月创下万点历史高点但 2012 年以后铜矿供给有了明显的变化, 极高的铜精矿开采利润点燃了矿商开新矿和扩产热情从 2012 年以来, 随着新矿逐步进入产能释放期以及旧矿升级改造投产, 全球铜矿供应开始快速增长,2013 年铜矿产能及产能利用率进一步加速上升, 产量也进入高峰的期据国 ( 二 ) 铜加工费大幅上涨, 刺激精铜产能释放全球铜矿供应充足, 推动了铜精矿加工费 (TC/ RCs) 不断涨升,2013 年铜精矿加工费持续上涨,1 月份加工费仅为 65 美元 / 吨, 但到了年底, 现货铜矿加工费已达到 110 美元 / 吨, 涨幅接近 100% 12 月份, 中国江西铜业与美国自由港迈克墨伦铜金矿公司达成的 2014 年铜精矿长单加工费为 92 美元 / 吨及 9.2 美分 / 磅, 同比涨幅达到 31%, 随后中国冶炼加工企业与必和必拓签订 2014 年上半年加工费上涨至 99 美元 / 吨和 9.9 美分 / 磅, 同比涨幅达到 40% 24 新晟期货总第 52 期

5 需求难敌供应增长金属价格区间或下移图 3: 铜精矿加工费持续上涨的加工费刺激了铜冶炼商的开工积极性, 宽松的铜矿供应得以快速传导至精铜产能释放上, 全球精铜产量呈现较快增长据 ICSG 数据显示,2013 年 1-9 月全球精炼铜产量较去年同期增长 5.7% 或 85.4 万吨, 达到万吨, 主要因中国产量增长 16% 或 69.4 万吨在消费方面, 由于全球经济增长放缓, 精铜需求增速明显放缓 ICSG 称, 今年前九个月全球铜使用量较上年同期增加 2.8% 或 44 万吨, 达到万吨, 中国表观需求按年上升 5.8% 除中国外, 今年 1-9 月全球精炼铜需求增长 0.6%, 美国海湾国家巴西和俄罗斯的需求居前, 因此铜市场 1-9 月供应短缺 21 万吨但据 ICSG 预测,2013 年全年精铜过剩量将达到 38.7 万吨, 其中产量同比增加 3.9%, 至万吨, 但是表观需求量达到万吨, 与去年基本持平而 2014 年的过剩量将进一步扩大至 63.2 万吨, 其中产量增加 5.5%, 达到万吨, 需求增加 4.4%, 达到万吨由此可见, 未来全球精铜产量增速仍将明显高于需求增速, 全球精铜供应将维持过剩, 对铜价形成中长期压力 ( 三 ) 中国精铜产量屡创新高, 增速明显加快近年来, 我国精铜产能大幅增长, 据安泰科统计, 2012 年底, 我国共有铜粗炼产能 437 万吨 / 年, 精炼产能 788 万吨 / 年 ;2013 年预计新增粗炼产能 57 万吨 / 年, 新增精炼产能 108 万吨 / 年, 到 2013 年底, 国内铜粗炼和精炼产能分别达到 494 万吨 / 年和 896 万吨 / 年,2014 年国内新增产能将有所放缓, 但粗炼和精炼产能新增仍然可能达到 130 万吨 / 年左右全球铜矿供应充足弥补了国内铜矿短缺的不足, 冶炼加工费走高更激励了铜精矿的进口, 使得国内精炼铜产量快速增长, 月度产量屡创新高据国家统计局数据显示,2013 年 1-11 月中国累计进口铜矿砂万吨, 同比增长 31.12% 11 月我国精炼铜产量万吨, 同比上升 23.3%, 环比上升 2.6%, 连续第三月创历史新高, 1-11 月累计精炼铜产量万吨, 同比增长 14.8% 若接目前的产量增速, 预计 2013 年精铜产量将达到 700 万吨左右对于 2014 年而言, 随着加工费大幅上涨, 预估 2014 年精铜产量仍将继续创新高, 供给压力难改善图 5: 我国精炼铜月度产量对比情况图 4: 全球精铜产量 ( 四 ) 中国铜进口需求仍然强劲 2013 年我国精铜进口呈现明显的前低后高走势, 上半年外汇管理局出台新政策重点整顿信用证发放和贸易公司活动, 导致银行收紧融资铜业务, 铜进口同比大幅下滑三成多但 6 月份国内出现前所未有的钱荒, 国内资金持续紧张致使企业资金成本高企, 加上美元与人民币利差较高, 这驱动了融资进口精铜需求的强劲反弹, 因此下半精铜进口增速持续回升中国 11 月未锻造铜及铜材总第 52 期新晟期货 25

6 金属板块进口万吨, 环比增 7.1%, 同比增长 19.24%;1-11 月累计进口 410 万吨, 同比下滑 4.8% 11 月精铜进口量为万吨, 同比增长 37%,1-11 月份精铜累计进口万吨, 同比下降 8.53% 鉴于 2014 年国内货币政策仍倾向于偏紧, 流动性紧张或难以有效缓解, 这将使得融资铜需求仍然强劲, 预计明年铜进口会维持平稳增长图 6: 中国铜月度进口量 ( 五 ) 全球铜库存持续下降, 短期供应偏紧图 7: 全球铜库存全球交易所铜库存在 2013 年 4 月达到 95 万吨之后, 一直呈现下降趋势 LME 铜库存的下降速度较快, 库存在 6 月份达到 67.8 万吨后持续下滑, 截止 12 月 31 日, 库存已下降至万吨, 降幅达到 46%, 其中亚洲仓库下降最明显, 从高位万吨下降至 9.81 万吨, 降幅达到 69% 从中国进口量的大幅增加来看, 该部分库存多数运往了中国, 据称中国保税区铜库存从 9 月开始回升, 到年底已回升至 55 万吨左右此外, 上交所铜库存也持续下降, 从年初 24.2 万吨下降至年底的万吨, 降幅达到 48% 而且当前 LME 库存注销仓单占比高达 66%, 预示着库存还将进一步下降, 可用库存仅有万吨, 为近几年来的最低水平, 显现供应转向偏紧状态, 这支撑了近期铜价的持续回升, 并且将在春节前后的需求旺季中继续为铜价提供动力二铝产能增长回升, 供应过剩依然严重 ( 一 ) 全球铝产能回升, 国外铝产量将恢复增长 2013 年全球电解铝产能再度出现正增长, 主要是低成本产能的快速扩张 2009 年开始, 由于经济危机打压铝价大跌, 欧美等高成本铝企业接连亏损, 引发了停产潮, 全球产能大幅缩减,2010 年至 2011 年, 海湾等具有能源优势的新产能逐渐投入, 同时由于铝价上扬欧美产能退出也有所放缓, 致使产能有了一定的回升自 2011 年年中开始, 铝市场再度陷入持续低迷, 欧美再次面临亏损困境, 包括美铝等跨国企业相继宣布减产, 而海湾地区产能也增长有限,2012 年全球产能再次下降到了 2013 年, 虽然欧美延续减产计划, 减量幅度加大, 但海湾地区中东欧以及中国产能大幅增长, 致使全球产能出现 7.22% 的增幅根据 IAI 公布的预期产能数据可以看到,2014 年全球除中国外地区的电解铝产能将继续较快增长, 预计增长近 113 万吨, 主要集中在海湾地区中东欧和亚洲, 亚洲主要是印度等铝矿资源丰富地区 2013 年全球原铝产量 ( 除中国外 ) 延续了 2012 年的减产步伐, 尤其是欧美地区产量出现较大幅度的下降据国际铝业协会 (IAI) 数据显示, 全球 11 月原铝产量为万吨, 同比减少 3.2%, 环比减少 3.4%,11 月日均原铝产量降至 65,600 吨不过, 经过 2012 年和 2013 年连续减产后,2014 年国外可减产的量将大幅减少, 加上海湾等地区新产能的投放, 预计 2014 年国外实际产量很可能会出现小幅回升虽然国外原铝产量出现小降下降, 但由于中国产量增长较快以及全球需求减弱, 全球原铝仍然维持严重的供应过剩, 世界金属统计局 (WBMS) 最新数据显示,1-9 月 26 新晟期货总第 52 期

7 需求难敌供应增长金属价格区间或下移全球铝市供应过剩 123 万吨, 而 2012 年全球铝市供应过剩 53.9 万吨, 供需矛盾继续加剧图 8: 全球铝产能 ( 二 ) 中国铝产能大举西移, 产量增长难止步 2011 年以来, 铝价跌势不止, 整个铝行业陷入经营困境, 但我国的铝产能还是持续快速增长, 主要原因有二方面, 一是中东部成本较高的产能由于得到政府各类变相的电价补贴和政策支持而难以减产, 二是西部地区由于有煤炭资源丰富电力廉价等优势, 铝生产成本显著于中东部地区, 而自备电价甚至比河南山东等产区低六成, 这推动了铝企业纷纷转向西部投资, 从而推动西部地区产能产量高速增长据统计, 包括陕西甘肃宁夏新疆青海内蒙等省区在内, 实际产能已占据国内总产能 50% 以上另据上海有色金属网预计,2013 年电解铝产能料为万吨, 预计 2014 年同比增长 12.8% 至 3420 万吨, 新增产能主要 (73%) 位于新疆青海和内蒙古虽然国内铝产能利用率只有 70% 左右, 但庞大的产能还是造就了产量的快速增加, 国内原铝月度产量屡创新高 11 月份原铝产量为万吨, 同比增长 15.5%, 再创记录新高, 其中, 河南省以 28.4 万吨的原铝产量位居首位, 新疆以 27.4 万吨的产量位居第二, 同比增长了 120% 1-11 月累计产量为万吨, 同比增长 9.6%, 按目前增产速度, 预计 2013 年产量将达到 2200 万吨左右, 而据有色网预计,2014 年原铝产量或同比增长 14%, 产量有望达到 2500 万吨由此可见, 国内的供给压力依然巨大, 也将制约着铝价回升空间图 9: 中国原铝产量月度对比情况 ( 三 )LME 库存仍然高企, 未来库存释放或将冲击现货市场 2013 年 LME 铝库存总量仍在继续增加, 载止至 12 月 31 日总量达到万吨, 较 2012 年末增加了万多吨 ; 其中增量主要集中在欧洲仓库, 增加了万吨, 亚洲和北美等地的库存一直处于缓慢下滑的过程,2013 年分别减少了 12.8 万吨和万吨从库存的情况可以看出, 欧洲经济疲弱需求下降, 致使库存持续增加, 而美国和亚洲经济表现良好则推动库存的下降 LME 庞大的库存水平是全球铝供应过剩的最直接证明, 不过,LME 仓库中绝大部分的库存已经不是纯粹的商品, 而是用于质押的资产, 因此虽然总量非常高, 但对于市场而言并未形成直接的压力 ; 相反, 受制于出入库制度等因素,LME 库存的不断增加实际上是减少了现货市场的可流动性货源但是, 随着港交所着力修改 LME 仓储出入库规则,2014 年 LME 库存出库速度或将加快, 铝的流动性会有所增强, 或将会对现货市场造成一定冲击图 10:LME 铝库存情况总第 52 期新晟期货 27

8 金属板块 ( 四 )2014 年铝市存在的变数 1. 政府产业结构调整和环保的推进力度能否如期淘汰落后产能近几年来, 政府一直都在设法治理电解铝行业产能严重过剩的状况, 但出于种种原因, 铝产能越冶越膨胀今年环保整治压力不断增强, 国家对落后行业也加大了政策限制力度, 最近发改委联合工信部共同出台了关于电解铝企业用电实行阶梯电价政策的通知, 决定自 2014 年 1 月 1 日起对电解铝企业用电实行阶梯电价政策, 此外还强调, 各地不得自行降低对电解铝企业的用电价格, 已实行电价优惠的应立即纠正同时, 要严格执行对电解铝企业自备电厂自发自用电量收取政府性基金附加和系统备用费的有关规定, 不得自行减免此政策目的是要加快淘汰落后电解铝产能, 促进电解铝行业结构调整若政府的整治政策能严格执行, 高成本企业将越来越难以继续维持生产, 估计将有万吨的高成本产能或会遭到淘汰, 从而一定程度上减轻铝市供给压力, 对铝价带来支撑作用但地方政府对政策的执行力度如何, 仍有待观察, 这也是 2014 年铝市存在的最大变数 2. 印尼禁矿令执行的风险印尼能源和矿产资源部早在 2012 年就决定, 从 2014 年起禁止金属原矿出口, 此后, 由于当地矿工反对, 印尼政府放松出口禁令, 但近日印尼国会又再次和矿产部达成最终决定, 计划于 2014 年 1 月 12 日开始禁止矿出口 2013 年 1-10 月, 中国 68% 铝土矿来自印尼, 因此, 一旦禁矿令长期推行, 就极有可能使中国电解铝原料出现缺口, 从而对铝产量造成影响, 再者, 原料进口价格的上涨, 也会进一步加快铝行业的洗牌, 推动电解铝产业向资源占优的区域更快集聚三国外锌矿减产, 锌供应过剩面有所改观 ( 一 ) 国外锌矿产量下滑, 全球锌矿供应增速放缓由于国外部分主要矿山关闭减产, 今年国外锌矿产量增速放缓根据 ILZSG 数据, 全球 1-10 月锌矿产量累计为万吨, 同比增长 1.65% 国外锌矿产出下降主要有两方面的原因 (1) 国外部分大中型矿山关闭减产如嘉能可三季度锌矿产出下滑 12%, 主要为其加拿大的 Perseverance 和 Brunswick 两大矿山的矿产枯竭被迫关闭 (2) 锌价低迷以及中国对外依赖度下降, 降低了对国外矿需求的拉动 2012 年以来我国锌矿产量大幅增长, 使得国内的锌矿供应呈现出较为充裕的状态 2012 年国内锌矿产量年增长达 15.1% 后, 今年继续维持较好的上升态势今年前 11 月国内锌矿累计产量万吨, 同比增长 11.5% 锌精矿能保持快速增长态势, 一方面为前几年矿山新建或扩建项目较多, 尤其是内蒙古新疆青海等地区的新矿山众多 ; 另一方面国内矿山设备自动化程度逐步提高大型化, 采选量大, 增长更为显著图 11: 全球锌矿产量在国内锌矿产出增加的同时, 国内对外的依赖度明显降低自 2012 年以来, 国内铁矿石进口水平下滑至相对低位 2012 年国内锌矿进口量大幅降低了 33.9% 至万吨, 今年前 11 月国内锌矿进口量万吨, 微升 0.7%, 与去年水平相当基于明年国内锌矿仍将继续增加的判断, 预计明年国内的锌矿进口量或将维持平稳, 甚至有小幅下滑的可能此外, 由于国内锌矿供应的增加, 推升了国内锌矿的加工费水平尤其是今年月份, 国内锌精矿加工费水平上升较为明显, 进口矿加工费达到美元, 国内矿加工费达到元, 预计明年国内锌矿加工费仍有望维持较高的水平 ( 二 ) 全球精锌供需面逐步改善根据 ILZSG 数据显示,2013 年 1-10 月全球锌供应 28 新晟期货总第 52 期

9 需求难敌供应增长金属价格区间或下移短缺 2000 吨, 较去年同期的 10.1 万吨过剩量明显好转 1-10 月精炼锌产量为万吨, 同比增加 5.9%,1-9 月消费量为 1094 万吨, 同比增长 7% 库存/ 消费比率为 7.2 周, 而去年同期为 9 周, 消费增速高于产量增长, 拉动了库存的快速消化, 令锌市出现供应短缺不过, 另据世界金属统计局最新数据称, 今 2013 年 1-10 月全球锌市供应过剩 12.3 万吨 2012 年全年全球锌市供应过剩 30.8 万吨 1-10 月全球精炼锌产量同比增加 6.5%, 消费量增加 7.6% 今年 1-10 月, 中国精炼锌表观需求量为万吨, 占全球总量的 45.5% 虽然两家数据有所不同, 但都显示精炼锌的供应量在锌价持续低迷的背景下出现减少, 过剩程度也在降低, 这是锌价抗跌的重要因素后, 今年的产出恢复良好, 预计至今年年底国内精锌总量有望达到 540 万吨左右, 同比将达到 11% 以上, 有望超过 2011 年的产出水平与此同时, 由于融资需求的维持, 国内锌进口持续增加, 去年大幅增加近 70% 达到万吨后, 今年进一步提高, 前 11 月净进口量累计已达到万吨, 增长近 27% 锌进口量的不断上升, 加上国内精锌产量明显恢复, 加大了国内精锌供应过剩的压力, 限制民国内锌价的上行空间明年锌矿供应充裕状态和较高的锌矿加工费水平继续维持的可能性较大, 从而继续提振国内锌企保持较高的开工率与此同时, 新产能也将在一定程度上释放产出, 因此明年国内锌供应或将进一步上升, 预计明年国内锌的供应过剩压力仍然凸显图 12: 全球精炼锌供需缺口图 13: 中国精锌月度产量对比情况 LME 库存的持续下降也印证了供需面的改善,LME 锌库存从年初的万吨高位开始逐渐回落, 至年底已降低至 93.3 万吨左右的水平与此同时, 伦锌现货月相对于三月期价贴水幅度, 从年初维持的 40 美元较高水平, 自 11 月初以来持续收窄, 并在 12 月加速缩小, 至年底已转为升水近 20 美元, 反映了锌现货偏紧预期的增强, 也推动了锌价在最后二个月的强势反弹 ( 三 ) 中国精锌产量恢复增长 2012 年国内精锌产量由于锌价低迷而明显减产, 但今年由于锌矿加工费稳中上升, 提振了国内冶炼锌企业的开工意愿, 精锌产量恢复增长势头根据统计局数据显示,2013 年 1-11 月精炼锌产量累计为万吨, 同比提高了 13.1% 可见, 在去年国内精锌减产达到近 10% ( 四 ) 成本支撑或继续有效随着政府越来越注重产业结构调整和环保治理, 锌冶炼及相关行业产能过剩的问题将得到更严格的控制在未来较长时间中, 新产能的规划审批直至投放将受到更严格的控制, 后期新产能的上升空间或不大此外, 随着今年国内多地区呈现的严重雾霾天气现象, 国内环保压力不断加大, 锌冶炼及压延业镀锌等相关行业受到环保控制的压力将越来越明显, 这势必加大环保成本的投入, 提高企业污染控制技术的标准, 从而对企业尤其是中小型企业带来较大的挑战一方面将提高企业的生产成本, 另一方面部分企业由于排放不达标或难以承受环保成本的增加, 减产停产的现象可能增加因此, 预计 2014 年锌价格成本支撑仍将牢固, 并可能出现一定幅度的抬升总第 52 期新晟期货 29

10 金属板块第四部分终端需求维持平稳我国有色金属终端消费领域主要集中在电力行业房地产行业交通运输行业和家电行业等, 由于 2013 年我国经济增速明显放缓, 终端行业的需求也受到一定冲击, 虽然下半年经济有所回升转好, 但在经济以结构调整为主的背景下,2014 年经济将维持低速平稳增长, 下游需求也难以出现较大的增长, 当然, 基于各行业特性不同, 其需求表现也会存在一定的差异一电力行业增速呈放缓趋势今年电网投资呈现前高后低态势, 在一季度大幅增加之后持续放缓, 据统计,2013 年前 11 月我国电网基本建设工程投资完成 3373 亿元, 同比增加 6.1%, 已超越 2012 年实际投资的 3059 亿元, 意味着 2013 年基本完成年度计划目标 3182 亿元此外, 今年电源投资增幅微小, 1-11 月, 电源投资累计 3076 亿元, 同比上升 1.82% 基于今年用电量增速达到 7.5% 以及国家政策等情况, 预计 2014 年国家电网投资增速保持稳健增长, 但受经济低速增长影响,2014 年增速也可能不会超过 8% 2013 年电力电缆产量出现明显的放缓态势, 全年增速从之前的两位数下降至个位数国内 11 月电力电缆产量为万米, 同比下降 0.95%,1-11 月份累计产量万米, 同比增速为 5.95%, 而 2012 年产量增速为 13.5% 预计 2014 年或将维持平稳增长, 再难有大幅增长, 对铜需求也将维持相对稳定态势图 14: 电力电缆产量情况二房地产火爆, 未来实行差异化调控 2013 年以来, 房地产市场延续 2012 年年底的高涨趋势, 行业环境全面回暖, 房地产开发投资维持较快增长, 城市住宅市场和土地市场更是量价齐升究其原因, 主要是 2010 年调控以来, 市场成交量连续 16 个月处于低位运行, 需求大量被积压下来 ; 时至去年年初, 市场大环境开始松动, 前期积累下来的需求开始集中释放 2013 年在相对宽松的宏观环境下, 一二线城市延续了去年的热销趋势, 市场全面快速复苏据国家统计局数据,2013 年 1-11 月份, 全国房地产开发投资同比增长 19.5%, 其中, 住宅投资增长 19.1%, 占房地产开发投资的比重为 68.6% 1-11 月份, 房屋施工面积同比增长 16.1%, 增速比 1-10 月份提高 1.5 个百分点 ; 房屋新开工面积增长 11.5%, 增速提高 5 个百分点 ; 房屋竣工面积增长 2.5%, 增速提高 0.7 个百分点 2013 年楼价更是持续上涨,2013 年 12 月, 全国 100 个城市 ( 新建 ) 住宅平均价格环比 11 月上涨 0.70%, 自 2012 年 6 月以来连续第 19 个月环比上涨同比来看, 全国 100 个城市住宅均价与 2012 年 12 月相比上涨 11.51%, 涨幅比上月扩大 0.52 个百分点楼价的飚涨也招来了政府密集收紧房产调控政策, 年初国五条出台, 年末有十八个城市出台地方新政, 涨幅过快城市通过限购提高二套房首付比例提高非户籍人口购房门槛等调控手段来进一步抓紧调控图 15: 房地产投资增速展望 2014 年, 年底召开的全国住房城乡建设工作会议提出明年的各项调控执行力度不会放松, 更加注重分类指导, 贯彻执行差异化调控思路 2014 年政府将通过增 30 新晟期货总第 52 期

11 需求难敌供应增长金属价格区间或下移加土地和住房供应全面实施房产税加大廉租住房公共租赁住房等保障性住房建设和供给等政策来解决好住房问题, 可以预见, 明年国内房地产投资仍会维持较快增长, 但楼价增速将有望放缓三汽车行业景气度大幅回升, 产销两旺 2013 年汽车行业经营状况有所好转, 下半年产销增速明显加快 2013 年前 11 月, 国内汽车产量累计万辆, 同比增长 14.34%, 销量累计万辆, 同比增长 13.53% 预计 2014 年汽车行业增长仍将持续, 因为当前中国仍处于汽车消费普及期, 千人口汽车保有量 (90 辆 ) 仍显著低于美国 (993 辆 ) 日本(624 辆 ) 韩国(377 辆 ) 等国家, 基于经济平稳增长的预期以及考虑今年的高基数, 预计 2014 年汽车市场有望实现 9% 左右的稳健增长, 其中乘用车中的 SUV 有望延续高增长态势, 而商用车方面由于自然更新需求及黄标车的淘汰, 将维持恢复回升态势整体来看,2014 年汽车行业向好态势不改, 但增速或有放缓可能计同比甚至转为负增长, 而第三季度零售量同比更是下滑 11% 空调行业在下半年出现明显好转, 产量增速明显加快, 而空调销售也有较好有表现, 空调库存已下滑至历史较低位, 空调行业的企稳回暖更多来自于节能惠民工程的深入和空调内生消费的增加展望 2014 年, 国内宏观经济企稳城镇化趋势延续地产销量增长带动的家装需求以及产品的更新换低将续支撑家电行业温和增长, 虽然很难回到原先的高速增长期, 不过维持稳定增长也依然谨慎乐观图 17: 家电同比增速图 16: 中国汽车月度产销量四家电行业表现平稳, 未来或温和增长 2013 年家电行业表现四平八稳, 随着家电补贴政策在 2013 年年中退出, 家电行业增速开始放缓国内 1-11 月份冰箱累计产量 8650 万台, 同比增长 11.3%; 空调前 11 月累计产量万台, 累计同比增长 11.3% 彩电前 11 月产量为万台, 同比增长下降 0.29% 从行业细分来看, 冰箱增长维持稳定, 但电视行业在补贴政策退出后, 下半年增速明显放缓,10 和 11 月累第五部分 2014 年展望一铜供应维持过剩, 前景偏淡 2013 年铜市在经济增长放缓和供应相对宽松的制压下表现为易跌难涨, 价格重心下移对于 2014 年, 铜市在供应过剩格局基本形成的背景下, 中长期或维持偏空走势, 价格运行区间或将进一步下移从供给来看, 全球铜精矿供给进入快速增长期, 特别是在亚洲及非洲等地区的铜精矿供给增速更快, 充足的铜精矿供应推动加工费大幅回升, 提高冶炼企业生产积极性, 加上我国冶炼产能的继续增加,2014 年我国精铜产量将继续快速增长, 从而带动全球精铜供应过剩不断扩大从需求面来看, 美国经济继续良好复苏, 欧洲经济也底部企稳并温和回升, 将带动需求的回暖, 但是由于近几年欧美铜消费占比逐年下滑, 总体对铜的提振作用可能并总第 52 期新晟期货 31

12 金属板块不会很大铜消费还需看中国脸色, 而从我国目前的情况来看, 政府对经济结构改革的态度较坚决, 单纯对 GDP 的重视度有所降低, 经济增速重心或持稳在 7.5% 左右, 铜的消费将受到抑制, 终端行业整体需求大体会维持平稳不过, 市场也存在一些不确定因素, 如美国 QE 的退出速度和我国货币政策变化, 若全球流动性进一步收紧, 将使铜市金融属性支撑削弱, 铜价下行幅度或会扩大此外, 当前铜市过剩幅度并不大, 若铜矿发生罢工或其它意外事件导致减产停产, 或者中国收储计划等, 都可能带来阶段性供应减少, 供应由过剩转向紧平衡, 从而推动铜价的阶段性涨势综上所述, 明年铜行业供应过剩继续扩大的可能性较大, 价格重心或继续下移, 预计 LME 铜价的运行区间或在美元, 沪铜运行区间或元从具体走势来看, 第一季度或会冲高回落, 第二季度震荡筑底, 第三季度逐步回升, 第四季度受阻震荡回跌操作策略上, 春节后寻找高位抛空机会,53500 上方可逐步建立空单,5 月或 6 月可能出现年内低点, 可逢低建立多单, 等待第三季度的涨升二铝产能扩张难止,2014 年或先跌后筑底回升 2013 年铝市在供应严重过剩而需求平淡下, 熊市颓势难改, 价格阴跌不止展望 2014 年, 主导铝价的基本面疲弱因素仍然难以明显改观, 铝价仍有进一步下跌空间供应面上,2014 年国外铝产量将小幅回升, 而中国铝产量随着西部产能陆续释放而将保持较快增长, 铝市严重供应过剩的局面难以根本性改善, 而且产能西移会使得成本继续走低, 从而拖累铝价有进一步下行空间同时, LME 巨大的铝库存在仓储出入库规则即将修改的情况下, 面临着加快流入现货市场并形成一定压力的风险不过, 深陷困境的铝行业也显现一点暑光, 若政府能严厉进行产业结构调整和环保治理, 淘汰落后产能和严禁产能无序扩张, 则铝市的过剩产能会逐步得到化解, 给铝市带来行业转折点需求面上, 虽然欧美经济较为乐观, 但其所占铝消费的比重对铝需求的拉动将较为有限而国内经济已进入低速增长期, 加上铝消费大户房地产行业仍然受到调控, 总体铝需求将维持平稳增长, 难以对铝价形成强推动力成本方面, 其支撑性或将会先跌后稳, 随着西北新产能的进一步投放, 西北地区将占据国内原铝生产主导地位, 将继续拖低国内整体平均成本下行, 但后期西北新产能的投放空间会逐步缩小, 成本下行空间将受到限制, 再者, 政府实行铝企业阶梯电价和取消电价补贴, 也将推高中东部成本, 因此 2014 年铝生产成本或将先跌后稳, 逐步对铝价形成低位支撑综上所述, 预计 2014 年铝价将先跌后稳, 上半年或将进一步下探寻底, 再创新低, 第二季度或将震荡筑底, 下半年或将有一定幅度的回升, 伦铝运行区间或在美元间, 沪铝运行区间或在元三锌市供需面逐步改善, 未来温和回升可期 2013 年锌价明显滞涨抗跌, 受到供需面逐步改善以及成本的支撑, 运行区间有所收敛, 形成一个两年的震荡底部展望 2014 年, 成本和技术支撑将继续托底锌价, 随着去库存化的加快, 价格温和回升可期宏观面上,2014 年全球经济将继续复苏, 欧美经济的向好将给市场带来信心, 美国虽逐步退出 QE, 但仍将保持低利率货币政策,QE 退出带来的经济冲击或有限, 不过其引发的资金回流美国或将推动美元走强, 对金属形成一定压力而中国在维持经济平稳的过程中逐步转型, 下游需求或也将维持平稳, 继续拉动库存去库化基本面上, 锌供应面逐步改善, 国外锌矿因部分主要矿场关闭而产量下滑, 使供应从过剩逐步迈向相对平衡与国外情况不同, 我国锌矿产能持续上升并刺激了冶炼开工率的快速恢复, 国内供给压力较大不过, 我国化解产能过剩以及环保治理的决心和力度越来越大, 锌及其相关行业或将受到更为严厉的新产能投放限制以及企业排放标准的提高, 未来产量或会受到一定影响此外, 上述的产业政策也会一定程度上增加锌的生产成本, 从而托底锌价, 继续表现偏强的抗跌性总体来看, 锌市基本面稍偏好, 加上近两年已形成较沓实的大底区间, 因此预期 2014 年锌价表现或偏强, 价格或会温和回升 LME 锌运行区间或为美元, 沪锌区间或为元 32 新晟期货总第 52 期

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????????2015?????????? 执业证书编号 :F0268955 Tel:010-68576175 E-mail:fenghaiying@foundersc.com Aluminium Futures Semiannual Report 目录 1.2015 年上半年铝价行情回顾... 3 2. 宏观经济情况... 3 2.1. 下半年美国经济增长势头或将增强欧元区经济成长稳定性有待关注中国经济下行压力或仍较大... 3 2.2.