BDI 指数自从六月起已经改善公司的干散货运输及船舶期租业务的表现与国际干散货运输市场的表现息息相关 ; 但由于中国的经济增长放缓 ( 降低主要干散货的需求 ),2015 年上半年国际干散货市场低迷 2015 年上半年 BDI 指数平均仅录得 623 点, 相当于大幅同比下滑 47% 左右不过,

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谨赎孔
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1 GTJA Research 国泰君安研究 Company Report: Sinotrans Shipping (00368 HK) 中文版 Ivan Zhou 周一帆公司报告 : 中外运航运 (00368 HK) Chinese version zhouyifan013593@gtjas.com Dry Bulk Shipping Market Improved, Maintain Accumulate 干散货运输市场好转, 维持收集 1H15 revenue decreased by 19.4% yoy to US$485 million, net loss was US$18.3 million in 1H15 while net profit was US$2.3 million in 1H14. The net loss was mainly due to particularly weak dry bulk shipping market in 1H15. Meanwhile, the performance of container shipping segment, which accounted for 48.8% of revenue, was stable and stronger than dry bulk shipping. Dry bulk market performance is expected to be better in 2H15 than 1H15. We expect that the global demand for dry bulks like iron ore and coal will be weak as China s economic growth slows down. However, demolition capacity of dry bulk vessels is at a historical high in We think the supply-demand imbalance and profit margin of dry bulk shipping will improve starting in 2H16 while market performance is expected to be better in 2H15 than in 1H15. On the other hand, the Company s container shipping business, which focuses on intra-asia routes, is expected to remain stable with low growth. Maintain investment rating of Accumulate and TP of HK$2.40. The asset injections in mid 2014 enlarged the business scale of the Company and enhanced synergy effect, which will benefit the Company when the market recovers. On the other hand, the parent company may inject more assets into the Company in the future as the state-owned enterprise reform deepens. Considering the long-term positive outlook brought by asset injections, we maintain investment rating of Accumulate and maintain TP of HK$2.40. Our TP represents 46.2x and 19.9x FY16-FY17 PER and 0.6x FY15 PBR 年上半年收入同比下降 19.4% 至 4.85 亿美元 ;2015 年上半年净亏损为 1,830 万美元, 而 2014 年上半年为净利润 230 万美元亏损主要由于 2015 年上半年干散货市场特别差另外, 占总收入 48.8% 的集装箱业务表现平稳且好于干散货 2015 年下半年干散货市场表现预计将好于上半年我们预计由于中国经济增速放缓, 全球对铁矿石及煤炭等干散货需求将会疲弱然而,2015 年干散货船拆解量达到历史高位我们认为干散货运输的供需失衡以及利润率将会在 2016 年下半年开始改善, 且我们预计 2015 年下半年干散货市场表现将好于上半年另外, 公司的集装箱运输业务主要集中在亚洲区内, 预计业务将保持稳定及低增长率维持收集评级及目标价 2.40 港元 2014 年中的资产注入扩大了公司业务并且增强了协同效应, 当市场恢复时将会对公司十分有利另外, 随着国企改革深入, 未来母公司将有更多资产注入公司考虑到长远的正面预期, 我们维持投资评级收集以及目标价 2.40 港元我们的目标价相当于 46.2 倍及 19.9 倍年市盈率及 0.6 倍 2015 年市净率 Rating: Accumulate Maintained 评级 : 收集 ( 维持 ) 6-18m TP 目标价 : HK$2.40 Revised from 原目标价 : HK$2.40 Share price 股价 : Stock performance 股价表现 (10.0) (20.0) (30.0) % of return HK$1.790 (40.0) Aug-14 Nov-14 Feb-15 May-15 Aug-15 Change in Share Price 股价变动 Abs. % 绝对变动 % Rel. % to HS index 相对恒指变动 % Avg. share price(hk$) 平均股价 ( 港元 ) Source: Bloomberg. HSI Sinotrans Shipping 1 M 1 个月 3 M 3 个月 1 Y 1 年 5.3 (16.0) (27.2) 12.9 (1.0) (21.3) Year End Turnover Net Profit EPS EPS PER BPS PBR DPS Yield ROE 年结收入股东净利每股净利每股净利变动市盈率每股净资产市净率每股股息股息率净资产收益率 12/31 (US$ m) (US$ m) (US$) ( %) (x) (US$) (x) (US$) (%) (%) 2013A (78.5) A 1, (56.9) F 1,090-6 (0.001) (416.4) (156.5) (0.3) 2016F 1, (559.1) F 1, Shares in issue (m) 总股数 (m) 3,992.1 Major shareholder 大股东 Sinotrans & CSC 68.1% Market cap. (HK$ m) 市值 (HK$ m) 7,145.9 Free float (%) 自由流通比率 (%) months average vol. 3 个月平均成交股数 ( 000) 6,201.7 FY15 net gearing (%) FY15 净负债 / 股东资金 (%) Net cash 52 weeks high/low (HK$) 52 周高 / 低 / FY15 est. NAV (HK$) FY15 每股估值 ( 港元 ) 3.0 Source: the Company, Guotai Junan International. See the last page for disclaimer Page 1 of 7

2 BDI 指数自从六月起已经改善公司的干散货运输及船舶期租业务的表现与国际干散货运输市场的表现息息相关 ; 但由于中国的经济增长放缓 ( 降低主要干散货的需求 ),2015 年上半年国际干散货市场低迷 2015 年上半年 BDI 指数平均仅录得 623 点, 相当于大幅同比下滑 47% 左右不过,BDI 指数自从六月起已经改善我们认为 BDI 指数的反弹主要由于中国钢铁厂的补库存需求及干散货船拆解量达到历史高位根据 Clarkson,2015 年上半年全球干散货贸易预计同比增加 1.2%, 远低于 2014 年的 4.7%, 是由于来自中国的需求下跌 ; 同时, 因为干散货船拆解量, 全球干散货运力有望同比增加 2.3%, 低于此前预测的 4.4% 产能过剩于 2015 年下半年仍然存在, 但是 2015 年下半年干散货市场表现预计将好于上半年图 -1: 2 年 BDI 指数表现 2,500 2,250 2,000 1,750 1,500 1,250 1, 图 -2: 10 年 BDI 指数表现 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 资料来源 :Bloomberg 资料来源 :Bloomberg 2015 年上半年净亏损为 1830 万美元, 逊于预期收入同比下降 19.4% 至 4.85 亿美元 ;2015 年上半年净亏损为 1,830 万美元, 而 2014 年上半年为净利润 230 万美元收入及盈利均差于我们及市场的预期净利润较差主要由于 2015 年上半年干散货市场特别差干散货运输的供需失衡是由于目前大规模的运力所导致, 而中国疲弱的需求不断打压运费 2015 年上半年,BDI 指数在低位徘徊, 甚至于二月下跌至 509 点的历史新低公司为其干散货分部录得 2560 万美元的亏损 ( 干散货分部主要从事于期租及干散货程租 ) 另外, 占总收入 48.8% 的集装箱业务表现平稳且好于干散货分部业绩为 980 万美元, 同比下降 2.1% 2015 年上半年, 集装箱运输量为 422,875 个标箱, 同比增加 1.3% 公司继续其船舶的重组 2015 年上半年, 公司处置了 15 艘旧船, 也交付了 1 艘新建环保型船舶, 运力达到 78,000 载重吨截至 2015 年 6 月 30 日, 公司拥有一支 47 艘船舶的船队, 总运力达到 342 万载重吨, 平均船龄约 7.9 年, 其中船龄相比 2014 年底下跌 2 年左右公司控制的船舶总数为 103 艘, 总运力达到 706 万载重吨公司也有 9 艘在建的干散货船, 总运力达到 590,000 载重吨, 预计在 2015 年下半年成功交付 See the last page for disclaimer Page 2 of 7

3 表 -1: 自有及控制的船队介绍截至 2015 年 6 月 30 日自有数目每标箱载重吨控制数目每标箱载重吨海岬型干散货船 9 1,609, ,961,281 巴拿马型干散货船 15 1,199, ,885,776 大灵便型干散货船 6 311, ,720 轻便型干散货船 5 151, ,179 集装箱船舶 11 9,537 标箱 26 32,678 标箱多用途船舶 1 21, ,763 合计资料来源 : 公司基于更新的市场表现预测, 调整盈利预测我们预计由于中国经济增速放缓, 全球对铁矿石及煤炭等干散货需求将会疲弱然而,2015 年干散货船拆解量达到历史高位我们认为干散货运输的供需失衡及利润率将会在 2016 年下半年开始轻微改善另一方面, 公司的集装箱运输业务主要集中在亚洲区内, 预计业务将保持稳定及低增长率加上低油价, 集装箱运输业务的毛利率将持续小幅改善整体来说, 我们下调 2015 年的收入预测, 以反映 2015 年上半年特别弱的干散货市场, 但是我们相信市场将于 2015 年下半年改善同时, 我们下调 2016 年和 2017 年的收入预测, 以反映更新的市场表现预测和公司的船队重组对应的年每股盈利分别为美元美元和美元表 -2: 盈利预测美元百万 FY15F FY16F FY17F 新预测收入 1,090 1,255 1,432 EBIT (27) 净利 (6) 原预测收入 1,170 1,306 1,481 EBIT (28) 净利 % 变动收入 -7% -4% -3% EBIT -2% -18% -14% 净利 n.a. -7% -13% 资料来源 : 国泰君安国际维持投资评级收集以及目标价 2.40 港元我们相信全球干散货市场仍然低迷 2014 年中的资产注入扩大了公司业务并且增强了协同效应, 当市场恢复时将会对公司十分有利另一方面, 随着国企改革深入, 未来母公司将有更多资产注入公司目前公司股票相当于 0.4 倍 2015 年市净率, 估值仍然很便宜考虑到目前的估值和资产注入带来长远的正面预期, 我们维持投资评级收集以及目标价 2.40 港元我们的目标价相当于 46.2 倍及 19.9 倍年市盈率及 0.6 倍 2015 年市净率 See the last page for disclaimer Page 3 of 7

4 图 -3: 财年收入预测图 -4: 财年盈利预测 Dry bulk shipping Container shipping Others US$ mn 1,600 1,400 1,200 1, FY13A FY14A FY15F FY16F FY17F 资料来源 : 公司国泰君安国际 US$ mn (10) FY13A FY14A FY15F FY16F FY17F 资料来源 : 公司国泰君安国际 See the last page for disclaimer Page 4 of 7

5 表 -3: 同业组别比较公司股票代码货币香港上市公司最后收市价市盈率市净率 ROE(%) D/Y(%) EV/EBITDA ROA(%) 14A 15F 16F 17F 14A 15F 16F 17F 15F 15F 15F 15F 中外运航运 368 HK HKD (0.1) (0.8) 中国外运 -H 股 598 HK HKD 中海发展 -H 股 1138 HK HKD 中国远洋 -H 股 1919 HK HKD 东方海外 316 HK HKD 太平洋航运 2343 HK HKD 2.82 n.a. n.a (2.8) (2.0) 中海集运 -H 股 2866 HK HKD 简单平均加权平均中国上市公司中国远洋 -A 股 CH CNY 中海集运 -A 股 CH CNY 中海发展 -A 股 CH CNY 中远航运 -A 股 CH CNY n.a. n.a. n.a. 招商轮船 -A 股 CH CNY n.a. 6.4 简单平均加权平均其他地区上市公司 Ap Moeller-Maersk A/S-B MAERSKB DC DKK 12, Kirby Corp KEX US USD n.a Golar Lng Ltd GLNG US USD n.a. n.a. n.a (1.4) (1.1) Teekay Corp TK US USD n.a Seaspan Corp SSW US USD n.a Hyundai Merchant Marine KS KRW 5, n.a. n.a. n.a (14.4) (1.3) Hanjin Shipping Co Ltd KS KRW 5, n.a Wan Hai Lines Ltd 2615 TT TWD Evergreen Marine Corp Ltd 2603 TT TWD U-Ming Marine Transport Corp 2606 TT TWD n.a n.a Yang Ming Marine Transport 2609 TT TWD Mitsubishi Logistics Corp 9301 JP JPY 1, Mitsui Osk Lines Ltd 9104 JP JPY Nippon Yusen 9101 JP JPY Kawasaki Kisen Kaisha Ltd 9107 JP JPY 简单平均加权平均资料来源 :Bloomberg. See the last page for disclaimer Page 5 of 7

6 财务报表及比率损益表资产负债表 Year end Dec (US$ m) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F Year end Dec (US$ m) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F Revenue 195 1,207 1,090 1,255 1,432 Property, plant and equipment 1,087 1,340 1,345 1,391 1,360 -Dry Bulk Shipping Interests in JCEs Container Shipping Other non-current assets Others Non-current assets 1,265 1,483 1,451 1,498 1,467 -Proportionate Revenue Driven by JVs (2) (2) (2) (2) (2) Costs of operation and SG&A (216) (1,244) (1,123) (1,229) (1,354) Cash and short-term bank balances Other operating income Inventories Operating Profit (18) (28) (27) Trade and other receivables Interest income, net Other current assets Share of profits/(losses) of JCEs Current assets 950 1,041 1, ,067 Earnings before tax 5 (11) (11) Income tax expense (1) (2) (2) (7) (17) Non-Current liabilities Non-controlling interests (9) (21) Net income 4 2 (6) Trade and other payables Other Current liabilities DPS (US$) Current liabilities Basic EPS (US$) (0.001) YoY (%) (78.5) (56.9) (416.4) (559.1) Share capital 现金流量表 Reserves 2,124 2,100 2,047 2,082 2,157 Year end Dec (US$ m) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F Shareholders' equity 2,175 2,152 2,098 2,134 2,210 Profit before income tax 5 (11) (11) Minority interest Depreciation and amortization Total equity 2,175 2,190 2,130 2,175 2,272 Loss(Gain) on disposal of PP&E 4 11 (16) 0 0 BPS(US$) Share of loss/(gain) of JCEs (2) (1) (1) (1) (1) YoY (%) (0.0) (1.1) (2.5) Finance costs, net (27) (20) (13) (15) (17) 财务比率 Others 0 (12) A 2014A 2015F 2016F 2017F Changes in working capital 11 (1) 11 (50) (27) EBITDA margin (%) Interest received, net EBIT margin (%) (9.4) (2.3) (2.5) Income tax paid (2) 0 (2) (7) (17) Net income margin (%) (0.5) Net cash flow from operating activities ROA (%) (1.0) (0.5) (1.0) CapEx (97) (82) (132) (128) (50) ROE (%) (0.3) Others 154 (38) (1) Net cash flow from investing activities 57 (120) 18 (12) (51) Current ratio (x) Dividends paid (5) 0 (41) 0 (8) Quick ratio (x) Change in Loans 0 0 (5) (24) (42) Operating cash flow ratio (x) Net cash flow from financing activities (5) 0 (46) (24) (50) Total asset turnover (x) Beginning cash balance Fixed asset turnover (x) Effects of changes in exchange rates 0 (0) Total liabilities/total assets (%) Net change in cash and cash equivalent 123 (63) Net gearing ratio (%) net cash net cash net cash net cash net cash Ending cash balance Interest coverage ratio (x) n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 资料来源 : 公司国泰君安国际 See the last page for disclaimer Page 6 of 7

7 个股评级标准参考基准 : 香港恒生指数评级区间 : 6 至 18 个月评级买入收集中性减持卖出相对表现超过 15% 或公司行业基本面良好 5% 至 15% 或公司行业基本面良好 -5% 至 5% 或公司行业基本面中性 -15% 至 -5% 或公司行业基本面不理想小于 -15% 或公司行业基本面不理想行业评级标准参考基准 : 香港恒生指数评级区间 : 6 至 18 个月评级跑赢大市中性跑输大市相对表现超过 5% 或行业基本面良好 -5% 至 5% 或行业基本面中性小于 -5% 或行业基本面不理想利益披露事项 (1) 分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员 (2) 分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益 (3) 除星美控股 (00198) 中国消防(00445) 广深铁路股份有限公司-H 股 (00525) 中国全通( 控股 ) 有限公司 (00633) 国泰君安国际控股有限公司 (01788) 及滨海投资有限公司 (02886) 外, 国泰君安或其集团公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值 1% 或以上的财务权益 (4) 国泰君安或其集团公司在现在或过去 12 个月内没有与本研究报告所评论的发行人存在投资银行业务的关系免责声明本研究报告内容既不代表国泰君安证券 ( 香港 ) 有限公司 ( 国泰君安 ) 的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之要约国泰君安或其集团公司有可能会与本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务 ( 例如 : 配售代理牵头经辨人保荐人包销商或从事自营投资于该股票 ) 国泰君安的销售员, 交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略国泰君安集团的资产管理部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策报告中的资料力求准确可靠, 但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做出预见性陈述, 因此可能具有不确定性投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的, 及当中的风险在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向其各自专业人士咨询并谨慎抉择本研究报告并非针对或意图向任何属于任何管辖范围的市民或居民或身处于任何管辖范围的人士或实体发布或供其使用, 而此等发布, 公布, 可供使用情况或使用会违反适用的法律或规例, 或会令国泰君安或其集团公司在此等管辖范围内受制于任何注册或领牌规定 2015 国泰君安证券 ( 香港 ) 有限公司版权所有, 不得翻印香港中环皇后大道中 181 号新纪元广场低座 27 楼电话 (852) 传真 (852) 网址 : See the last page for disclaimer Page 7 of 7

Microsoft Word - 02866-JUN9-GTJAHK-中文版

Microsoft Word - 02866-JUN9-GTJAHK-中文版 : China Shipping Container Lines (02866 HK) 中文版 Ivan Zhou 周一帆公司报告 : 中海集运 (02866 HK) Chinese version +86 755 23976685 zhouyifan013593@gtjas.com Steadily Recovers, Maintain Accumulate 稳步复苏,