Microsoft Word - Company Report_Baidu_JUNE 2013_CHI

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1 : Baidu (BIDU US) 中文版 Ricky Lai 黎柏坚公司报告 : 百度 BIDU US Chinese version ricky.lai@gtjas.com.hk Intensifying Market Competition, Accumulate 市场竸争加剧, 收集 GTJA Research 国泰君安研究 1Q13 results were in-line with expectations, which was due to Baidu s dominate position in China s search engine market and the launching of new applications in the mobile platform. Baidu is expected to face challenges in FY13-15 including the deceleration of online marketing customer number and ARPU growth, and increasing cannibalization effect from the mobile platform. FY13-15 ARPU is expected to grow by 12.0%/10.0%/8.0%. FY13-15 online marketing customers are expected to grow by 19.8%/18.8%/17.7%. iqiyi and PPS are also expected to bring in more high end customers, but would be affected by increasing market competition and substitutes. Market competition becomes fiercer after the merger of Youku and Tudou. iqiyi and PPS advertising customers would also be affected by substitutes such as smart TV, cable TV and Guangdian. Rating: 评级 : Accumulate 收集 6-18M TP 目标价 : US$ Revised from 原目标价 : N.A. ADS price ADS 股价 : Stock performance 股价表现 % change US$ We set the investment rating as Accumulate and TP as US$105.0 In view of the fiercer market competition, and the effect of acquiring iqiyi and PPS, we set FY13-14 EPS to be RMB35.476/RMB41.455/RMB The TP represents 18.1x FY13 PER, 15.5xFY14 PER, 13.9xFY15 PER, 5.9xFY13 PBR and PEG. Based on Baidu s market leadership position in China s search engine market and business to be catalyzed by entering the video advertising sector, we set the investment rating as Accumulate. 13 财年第一季度业绩符合预期, 是由于百度在中国搜索引擎市场的领导地位及在移动平台上推出新程序预期百度在财年将面临新挑战包括减速的在线用户数及 ARPU 值增长及增加中的移动平台取替效应所影响财年 ARPU 値的按年增长率为 12.0%/10.0%/8.0% 财年的在线市场客户数将按年增长率为 19.8%/18.8%/17.7% 爱奇艺及 PPS 将可增加高端客户数, 但预期受到网上视频竞争加加剧及替代品所影响优酷及土豆网合并后将令行业竞争更趋加剧替代品如智能电视有线电视及广电等也对爱奇艺及 PPS 广告客户构成影响我们设定投资评级为收集及目标价为美元, 由于市场竞争剧烈及收购爱奇艺及 PPS 后所产生的影响, 我们设定财年的每股预测盈利为 /41.455/ 元人民币目标价相当于 18.1 倍 13 年市盈率 15.5 倍 14 年市盈率 13.9 倍 15 年市盈率 5.9 倍 13 年市净率及财年复合年增长率为 1.16 基于百度在行业中的领导地位及进入视频广吿行业所带来的催化, 我们设定投资评级为收集 Change in Share Price 股价变动 1 M 1 个月 3 M 3 个月 1 Y 1 年 Abs. % 绝对变动 % (17.9) Rel. % to NASDAQ index 相对纳指变动 % (37.1) Avg. ADR price(us$) 平均 ADR 股价 ( 美元 ) Source: Bloomberg, Guotai Junan International Baidu 百度 (BIDU US) Year End 年结 Turnover 收入 Net Profit 股东净利 EPS 每股净利 EPS 每股净利变动 PER 市盈率 BPS 每股净资产 PBR 市净率 DPS 每股股息 Yield 股息率 ROE 净资产收益率 12/31 (RMB m) (RMB m) (RMB) ( %) (x) (RMB) (x) (RMB) (%) (%) 2011A 14,501 6, A 22,306 10, F 29,914 12, F 38,979 14, F 49,555 16, ADS in issue (m) ADS 总股数 (m) Major shareholder 大股东 Robin Li 20.8% Market cap. (US$ m) 市值 (US$ m) 33,807.9 Free float (%) 自由流通比率 (%) month average vol. 3 个月平均成交股数 ( 000) 4,745.0 FY13 Net gearing13 年净负债 / 股东资金 (%) Net cash 52 Weeks high/low (HK$) 52 周高 / 低 / FY12-15 PEG (x) 1.2 Source.. The Company, Guotai Junan International. See the last page for disclaimer Page 1 of 6

2 13 财年第一季度业绩符合预期, 是由于百度在中国搜索引擎市场的领导地位及在移动平台上推出新程序预期百度在财年将面临新挑战包括减速的在线用户数及 ARPU 值增长增加中的移动平台取替效应所影响表 -1: 百度的 13 年 1 季度损益表分析人民币 ( 百万 ) 1Q13 1Q12 同比评价总经营收入 5,969 4, % -- 在线市场推广收入 5,953 4, % 由于较大的客户基础和在中国搜索引擎市场的领导地位, 同比增长录得显著上升 -- 其他服务收入 % 收入成本 (2,099) (1,250) 67.9% SG&A (848) (479) 77.0% 由于推广费用改善公司品牌和吸引客户研发费用 (811) (443) 83.1% 由于研发人员大员增加, 研发费用显著上升经营利润 t 2,210 2, % 利息收入 % 利息费用 (89) (25) 256.0% 除税前收入 2,396 2, % 所得税 (389) (331) 17.5% 净利 2,043 1, % 较高的收入成本影响净利, 即使经营收入显著改善资料来源 : 公司 13 财年第一季度在线市场客户数将环比轻微增长 13 财年第一季度, 在线市场客户数为 410,000, 同比增长 27.7% 和环比增加 1.0% 这是由于竞争对手的出现, 它们以比较低的广告费和新策略吸引百度目前的客户 13 财年第一季度 ARPU 値同比增长 9.0% 13 财年第一季度 ARPU 値为人民币 14,500 元, 同比增长 9.0% 但环比下降 6.5% 由于行业中出现替代品及竞争对手,13 财年第一季度的 ARPU 値低于预期我们预计百度的 ARPU 値将面临下行压力, 因为在智能电话上搜索应用程序的普及移动平台的取替效应及中国的经济放缓包括搜狐 (SOHU US) 和腾讯 (00700 HK) 在内的大部分互联网公司已经在智能电话平台上推出它们的搜索应用程序移动平台的广告屏幕远小于桌面平台的屏幕, 广告收入将受到移动平台升级进程的影响 13 年 5 月, 鉴于需求放缓,IMF 将 13 年中国的经济预测从 8.00% 下调至 7.75%, 我们预期公司客户在广告费的支出将更为审慎预期百度维持中国搜索引擎市场的领导地位根据 iresearch,12 年百度占有 79.5% 的市场份额由于其主要竞争对手包括谷歌中国新浪奇虎 360 (QIHU: US) 和腾讯的搜搜更为激烈的竞争, 我们预计 13 年的市场份额将小幅下降腾讯已有超过 8 亿个 QQ 用户并且在其网络内已经推出互相连结的策略以刺激流量我们预计此策略将进一步扩大和升级至移动平台其他搜索引擎公司包括新浪和奇虎 360 正在实行相似的策略吸引新用户由于其国际性质,13 年谷歌中国也预计吸引更多用户来自增加中的移动平台取替效应根据 CNNIC,12 年移动互联网用户数为 4.20 亿, 远高于桌面用户数的 4.00 亿由于智能电话的普及移动数据传输速度的改善移动数据计划资费的降低及智能电话改善的功能, 我们预计此趋势未来将持续移动平台预计进一步取替桌面平台由于移动平台的空间有限, 广告收入预期有所放缓随着智能电话的普及, 移动平台愈来愈受欢迎, 移动搜索平台已经取替桌面搜索平台虽然花在移动平台的时间将更长, 但点击率将由于有限的屏幕受到影响 See the last page for disclaimer Page 2 of 6

3 图 -1: 2012 年中国搜索引擎的市场份额图 -2: 中国搜索引擎的收入预测 RMB Billion 资料来源 :iresearch 资料来源 :iresearch 图 -3: 百度的活跃在线客户和同比增长图 -4: 百度的 ARPU 和同比增长 Thousand RMB (Thousand) 资料来源 : 公司国泰君安国际资料来源 : 公司国泰君安国际中国搜索引擎市场预计在年放缓根据 iresearch,13-16 年中国搜索引擎收入的同比增长分别预期达到 49.3% 30.9% 24.9% 和 18.4% 搜索引擎收入的放缓是由于桌面不断升级至移动平台的进程和愈来愈多的替代品随着中国放缓的经济增长, 我们预计广告商将对广告费更为謹慎年活跃的在线市场客户数分别预计增长 19.8%/18.8%/17.7% 至 714,000/848,000/998, 年 ARPU 的同比增长分别预期达到 12.0%/10.0%/8.0% 我们分别设定年的 ARPU 值为人民币 41,800 元 / 人民币 46,000 元 / 人民币 49,600 元由于面临奇虎 360 和搜狐愈来愈大的威胁, 百度收购爱奇艺及 PPS 将可增加高端客户数爱奇艺及 PPS 为国内两家主要视频内容供应商百度预计受益于两个主要视频网站的合并, 从而改善流量及通过分享两个网站的视频网站降低相关内容成本视频广告预计成为在线广告行业的未来趋势, 因为客户为大型公司 ( 并非像搜索引擎行业大部分客户为中小企 ) 和较高的广告费用通过收购这两个拥有更多高端客户数的视频内容供货商,ARPU 将会改善, 将产生协同效应不过, 随着愈来愈多的替代品如網路協定電視广电及智能电视和智能电话的视频应用程序只需在传统电视机按装智能电视機盒, 用户可享用一系列免费的视频内容和通过电视机使用互联网服务 12 年优酷及土豆网合并后将令行业竞争更趋加剧优酷土豆 (YOKU: US) 可以扩大客户基础并分担两个平台的相关内容成本由于较大的流量, 我们预计优酷土豆将吸引爱奇艺的客户包括乐视网和搜狐在内的其他竞争对于令竞争更加激烈 See the last page for disclaimer Page 3 of 6

4 盈利预测 : 财年 EPS 预计分别增长 18.5%/16.9%/11.6% 鉴于激烈的市场竞争及替代品的出现和收购爱奇艺及 PPS 的效应, 我们设定财年 EPS 分别增长 18.5%/16.9%/11.6% 至人民币元 / 人民币元 / 人民币元估值 : 我们设定投资评级为收集基于百度在行业中的领导地位及进入视频广吿行业 ( 收购爱奇艺及 PPS) 所带来的催化, 我们设定投资评级为收集目标价相当于 18.1 倍 13 年市盈率 15.5 倍 14 年市盈率 13.9 倍 15 年市盈率 5.9 倍 13 年市净率及财年复合年增长率为 1.16 倍图 -5: 百度的历史市盈率走势图资料来源 : 彭博表 -2: 同业比较搜查引擎公司市盈率市净率净资产收益率 (%) 每股股息 (%) EV/EBITDA ROA (%) 公司股票代码货币股价 13F 14F 15F 13F 14F 15F 13F 13F 13F 13F 百度 BIDU US 美元奇虎 360 QIHU US 美元新浪 SINA US 美元搜 SOHU US 美元谷歌 GOOG US 美元腾讯 700 HK 港元简单平均加权平均视频公司优酷 YOKU US 美元 n.a Netflix Inc NFLX US 美元简单平均加权平均整体简单平均整体加权平均资料来源 : 彭博 See the last page for disclaimer Page 4 of 6

5 财务报表和比率损益表资产负债表 Year end Dec, RMB m FY11A FY12A FY13F FY14F FY15F Year end Dec, RMB m FY11A FY12A FY13F FY14F FY15F Revenues 14,501 22,306 29,914 38,979 49,555 Cash and equivalents 4,127 11,881 11,461 12,518 11,917 Online marketing services 14,490 22,246 29,884 38,957 49,530 Short-term investments 10,052 20,604 29,874 38,782 52,029 Other services AR 600 1,253 1,191 1,324 1,446 Cost of revenue (3,897) (6,449) (9,611) (13,675) (19,440) Others 1, ,935 2,262 Gross profit 10,604 15,857 20,303 25,304 30,115 Total current assets 15,848 34,674 43,502 54,558 67,654 SG&A (1,693) (2,501) (3,582) (4,710) (6,401) Fixed assets, net 2,694 3,888 8,347 10,002 11,703 R&D (1,334) (2,305) (3,459) (4,989) (5,679) Intangible assets, net 979 1,588 1,350 1,628 1,638 Operating profit 7,577 11,051 13,263 15,605 18,036 Goodwill 2,420 3,878 3,878 3,878 3,878 Investments, net ,406 1,706 2,459 Interest income, net Deferred tax assets, net FX loss, net (2) (5) (4) (5) (9) Other non-current assets ,644 Other income, net ,163 Total non-current assets 7,492 10,995 15,832 18,207 21,421 Loss from investment (179) (294) (254) (441) (1046) Net income before taxes 7,809 11,965 14,454 16,972 19,096 Accrued expenses and other liabilities 2,523 3,807 5,115 5,324 5,930 Income taxes (1,189) (1,574) (2,109) (2,516) (2,943) Customers' deposits 1,574 2,068 2,782 3,125 3,616 Net loss attributable to non-controlling interests (18) (65) (68) (71) (75) Short-term loans payable 195 2,171 2,247 1, Others GAAP net income 6,639 10,456 12,413 14,528 16,228 Total current liabilities 4,407 8,237 10,365 10,074 10,575 Basic EPS (RMB) loans payable 2,278 9,693 8,653 7,460 6,669 现金流量表 Others Year end Dec, RMB m FY11A FY12A FY13F FY14F FY15F Total non-current liabilities 2,608 10,217 9,202 8,191 7,499 Net income 6,620 10,391 12,345 14,457 16,153 Adjustments Additional paid-in capital 1,772 2,095 2,095 2,095 2,095 D&A 885 1,515 1,915 2,648 3,503 Accumulated other comprehensive loss (84) (78) (67) (57) (48) Deferred tax assets, net (65) (59) 17 (88) (58) Retained earnings 13,604 24,038 36,383 50,840 66,991 Share-based compensation MI Gain on investments (200) (746) (804) (941) (1,198) Total shareholders' equity 15,390 26,182 38,606 53,144 69,380 Changes of working capital , Redeemable non-controlling interest 936 1,033 1,160 1,354 1,620 Others 194 (99) BPS (RMB) Net cash generated from operating activities 8,179 11,996 15,867 17,178 20,115 财务比率 CAPEX (1,762) (2,311) (3,500) (4,300) (5,000) Year end Dec FY11A FY12A FY13F FY14F FY15F Purchases of investments (11,462) (33,201) (34,327) (35,417) (36,490) Profitability Sales and maturities of short-term investments 1,485 22,829 23,613 25,723 22,422 Gross margin (%) Acquisition & others (2,512) (1,067) (986) (883) (803) Operating margin (%) Net cash used in investing activities (14,251) (13,750) (15,201) (14,878) (19,872) Net margin (%) ROE (%) Repayment of loans 0 (265) (107) (100) (60) ROA (%) Proceeds from loans 2,403 9,754 (934) (1,092) (731) Net Net Net Net Net Net gearing (%) cash cash cash cash cash Others (28) (30) (31) Debt/equity ratio (%) Net cash generated from financing activities 2,426 9,519 (1,069) (1,222) (822) Effect of exchange rate changes on cash (9) (12) (17) (20) (22) Net increase in cash (3,654) 7,753 (420) 1,057 (600) Cash at the beginning of the year 7,782 4,127 11,881 11,461 12,518 Cash at end of the year 4,127 11,881 11,461 12,518 11,917 资料来源 : 公司国泰君安国际 See the last page for disclaimer Page 5 of 6

6 个股评级标准参考基准 : 香港恒生指数评级区间 : 6 至 18 个月评级买入收集中性减持卖出相对表现超过 15% 或公司行业基本面良好 5% 至 15% 或公司行业基本面良好 -5% 至 5% 或公司行业基本面中性 -15% 至 -5% 或公司行业基本面不理想小于 -15% 或公司行业基本面不理想行业评级标准参考基准 : 香港恒生指数评级区间 : 6 至 18 个月评级跑赢大市中性跑输大市相对表现超过 5% 或行业基本面良好 -5% 至 5% 或行业基本面中性小于 -5% 或行业基本面不理想利益披露事项 (1) 分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员 (2) 分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益 (3) 除山東晨鳴紙業集團股份有限公司 -H 股 (01812) 及中國城市軌道交通科技控股有限公司 (08240) 外, 国泰君安或其集团公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值 1% 或以上的财务权益 (4) 国泰君安或其集团公司在现在或过去 12 个月内没有与本研究报告所评论的发行人存在投资银行业务的关系免责声明本研究报告内容既不代表国泰君安证券 ( 香港 ) 有限公司 ( 国泰君安 ) 的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易之要约国泰君安或其集团公司有可能会与本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务 ( 例如 : 配售代理牵头经辨人保荐人包销商或从事自营投资于该股票 ) 国泰君安的销售员, 交易员和其它专业人员可能会向国泰君安的客户提供与本研究部中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略国泰君安集团的资产管理部和投资业务部可能会做出与本报告的推荐或表达的意见不一致的投资决策报告中的资料力求准确可靠, 但国泰君安并不对该等数据的准确性和完整性作出任何承诺报告中可能存在的一些基于对未来政治和经济的某些主观假定和判断而做出预见性陈述, 因此可能具有不确定性投资者应明白及理解投资证券及投资产品之目的, 及当中的风险在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向其各自专业人士咨询并谨慎抉择本研究报告并非针对或意图向任何属于任何管辖范围的市民或居民或身处于任何管辖范围的人士或实体发布或供其使用, 而此等发布, 公布, 可供使用情况或使用会违反适用的法律或规例, 或会令国泰君安或其集团公司在此等管辖范围内受制于任何注册或领牌规定 2013 国泰君安证券 ( 香港 ) 有限公司版权所有, 不得翻印香港中环皇后大道中 181 号新纪元广场低座 27 楼电话 (852) 传真 (852) 网址 : See the last page for disclaimer Page 6 of 6

Company Report: Sinotrans Shipping (00368 HK)

Company Report: Sinotrans Shipping (00368 HK) : China Zhongwang (01333 HK) 中文版 Kevin Guo 郭勇公司报告 : 中国忠旺 (01333HK) Chinese version +86 755 23976671 kevin.guo@gtjas.com Advanced Aluminum Products Manufacturer, Maintain Buy 先进铝材制造商, 维