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蛙池
5 years ago
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1 1 深度报告创新大牛市行业篇之新型疫苗生命至上, 预防第一证券分析师 : 杜佐远证券投资咨询执业证书编码 : S 联系人 : 苑建证券投资咨询执业证书编码 : S 年 3 月 1 日

2 概要全球疫苗市场 : 重磅品种均来自新型疫苗国内创新疫苗之 : 多联多价疫苗国内创新疫苗之 : 新型疫苗推荐康泰生物 + 智飞生物 2

3 3 投资要点新型疫苗时代, 十年等一回的大机会我们把新型疫苗分为 2 类 : 满足市场需求的高端疫苗, 以 HPV 13 价肺炎为代表 ; 消费升级的高端疫苗, 以多联多价疫苗为代表我们在 217 年 1 月发布的创新大牛市中指出 : 中国疫苗市场经历传统疫苗,17 年已进入新型疫苗时代, 需求未满, 消费升级, 是十年等一回的大机会 8 年初一类苗大扩容, 上市公司中受益仅天坛生物, 且受益有限而 16 年上市的手足口病疫苗已尽显新型疫苗暴力美学 17 年收入近 3 亿元 & 净利润 15 亿元, 这仅仅是开始,HPV 13 价肺炎三代狂苗多联疫苗等, 均有望打破传统药品 & 传统思维的放量速度和力度, 每个疫苗将给相关企业贡献 1 亿级别净利润, 超乎市场想象新型疫苗跟药品存在很大区别 :1) 新型疫苗放量很快, 快则 3 年, 慢则 5 年达到销售峰值 ;2) 净利率 5% 及以上 ;3) 竞争格局好 : 新型疫苗属于高壁垒行业, 安全性要求极高, 同时相比药品, 产品数量有限, 更新换代慢, 总体市场规模相比药品要小很多, 很多药企放弃疫苗市场从全球来看,4 家巨头占了绝大部分 ; 4) 外资在中国新型疫苗供应量历来小, 与外资在中国的市场策略有关投资建议年是投资新型疫苗最佳阶段, 推荐康泰 + 智飞, 关注长生沃森华兰年是新型疫苗集中获批期, 相关上市公司业绩 / 市值将呈现爆发式增长推荐 : 在四联苗 + 三代狂苗 +13 价肺炎疫苗引领下未来净利润将超 3 亿的康泰生物, 技术最强, 市值空间最大 ; 在三联苗 +HPV+ 五价轮状疫苗 + 预防性微卡带领下未来净利润将超 3 亿的智飞生物, 销售最强, 最先突破 3 亿净利润 ; 维持买入评级关注 : 有望国内率先上市带状疱疹疫苗 + 四价流感疫苗 18 年有望获批的长生生物, 有望国内率先上市 13 价肺炎的沃森生物, 四价流感疫苗 18 年有望获批的华兰生物 ; 暂无评级股价催化剂 : 新型疫苗获批 ; 新型疫苗放量风险提示 : 新型疫苗获批 & 放量不达预期 ; 出现安全性问题的黑天鹅事件

4 全球疫苗市场 : 重磅品种均来自新型疫苗 4

5 5 全球疫苗市场 : 新型疫苗重磅品种的摇篮从全球销售额 Top1 疫苗品种看, 我们认为 : 1) 疫苗领域不乏大品种 16 年 Top1 的疫苗品种总销售额达 16 亿美金, 其中 1 个品种超 5 亿美金,1 个品种超 2 亿美金,1-2 亿美金品种有 4 个,5-1 亿美金品种 3 个 2) 重磅品种均为新型疫苗和多联多价疫苗从重磅品种类型看, 均为新型疫苗或多联多价疫苗, 主要原因是 :1) 新型疫苗多联多价疫苗符合需求未满, 消费升级, 也是疫苗行业的发展趋势 ;2) 品种技术壁垒高, 大多品种为独家, 产品价格易维护, 净利润高我们把新型疫苗和多联多价疫苗统称为新型疫苗图表 :216 年全球疫苗销售额 Top1 排名疫苗大类 ( 单位 : 亿美元 ) 1 13 价肺炎疫苗 - 辉瑞 (57.18) 2 HPV 疫苗 - 默沙东 3 麻风腮水疱联合疫苗 - 默沙东 4 流感疫苗 - 赛诺菲 5 五联苗 - 赛诺菲 6 六联苗 -GSK 7 肝炎疫苗 -GSK 8 带状疱疹疫苗 - 默沙东 9 十价肺炎球菌多糖疫苗 -GSK 1 五价口服轮状病毒疫苗 - 默沙东 (21.73) (16.4) (16.23) (15.95) (1.46) (8.19) (6.85) (6.85) (6.52) 资料来源 : 公司公告, 太平洋证券研究院

6 6 Top1 疫苗历年销售额图表 : 全球 Top1 疫苗历年销售额价肺炎销售额 ( 百万美元 ) HPV 疫苗销售额 ( 百万美元 ) 麻风腮水疱联合疫苗销售额 ( 百万美元 ) 流感疫苗销售额 ( 百万美元 ) 五联苗销售额 ( 百万美元 ) 六联苗销售额 ( 百万美元 ) 五价口服轮状病毒疫苗 ( 百万美元 ) 肝炎疫苗销售额 ( 百万美元 ) 带状疱疹疫苗 ( 百万美元 ) 十价肺炎球菌多糖疫苗 ( 百万美元 ) 资料来源 : 各公司年报, 太平洋证券研究院

7 7 全球疫苗市场 : 高度集中, 高净利率 216 年全球疫苗市场规模约 275 亿美金, 在所有治疗领域中居第 6 位, 市场占比 3.4% 全球疫苗市场高度集中, 默沙东 GSK 辉瑞和赛诺菲市场规模约 245 亿美金, 市场占比达 89% 全球疫苗市场竞争者少, 竞争格局很稳定, 净利率极高 :1) 疫苗对安全性要求极高, 研发难度很高, 只有少数企业具备实力 ;2) 相比药品, 疫苗市场规模相对有限, 竞争者少 3) 欧美大部分疫苗列入免疫规划 (or 医保报销 ), 推广费用低, 净利率很高图表 : 疫苗市场在所有治疗领域市场占比居第 6 位图表 : 全球疫苗市场格局高度集中 11.7% 肿瘤风湿 3.% 8.% 54.6% 1.4% 6.6% 6.% 3.5% 3.4% 3.1% 2.5% 1.8% 5.4% 抗病毒糖尿病气管扩张疫苗抗高血压感觉器官抗凝血剂免疫抑制其他 2.% 22.% 24.% 23.% 默沙东 GSK 辉瑞赛诺菲 CSL 其他资料来源 :HSMAP,EP, 太平洋证券研究院资料来源 :HSMAP,EP, 太平洋证券研究院

8 国内创新疫苗之 : 多联多价疫苗 8

9 9 Hib 疫苗 : 多联是趋势, 国产占主导预防疾病 : 用于预防 b 型流感嗜血杆菌引起的脑膜炎肺炎心包炎菌血症会厌炎等疾病适用人群以及免疫程序 :2 月龄婴幼儿到 5 周岁儿童 ;2 3 4 月基础免疫 3 针,18 月加强免疫 1 针市场规模 :17 年批签发量 1145 万支, 按照招标中间价 85 元 / 支计算, 市场规模约 1 亿元 ;Hib 单苗份额逐年降低,17 年占比为 58%, 主要原因是 Hib 相关的多联苗对 Hib 疫苗的替代, 未来 Hib 份额仍存下滑预期国内格局 :217 年共有 5 家企业有批签发数据, 近三年平均批签发量看, 民海生物沃森生物和兰生所占比居前三位, 合计占比超 7%, 整体竞争格局稳定图表 : 年 Hib 疫苗批签发数据图表 :217 年各企业 Hib 疫苗批签发量占比 4 6.1% % 24.6% % % 兰生所沃森生物 GSK 巴斯德诺华智飞绿竹民海生物资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院兰生所沃森生物巴斯德智飞绿竹民海生物多联替代单联是趋势 : 预计未来 Hib 多联苗将占据主导地位, 三联苗四联苗 ( 康泰未来上市的五联苗也归为此项 ) 和巴斯德五联苗市场份额分别为 4% 3% 1%;Hib 疫苗份额约 2% 图表 :Hib 相关疫苗介绍及市场前景分析比较项目 Hib 疫苗 AC-Hib ( 三联苗 ) 百白破 -Hib( 四联苗 ) 百白破 - 脊灰 -Hib( 五联苗 ) 预防疾病适用人群及接种程序预防 b 型流感嗜血杆菌引起的流脑以及细菌性肺炎 2 月龄到 5 周岁婴幼儿及儿童 ;2 3 4 月龄基础免疫 3 针 ;18 月龄加强免疫 1 针预防 A 群 C 群脑膜炎球菌引起的脑脊髓膜炎和 b 型流感嗜血杆菌引起的侵袭性感染 2 月龄到 71 月龄婴幼儿和儿童 ;3 4 5 月龄基础免疫 3 针,12 月龄加强免疫 1 针预防百日咳白喉破伤风和由 b 型流感嗜血杆菌引起的侵袭性疾病 3 月龄以上儿童 ;3 4 5 月龄基础免疫 3 针, 月龄加强免疫 1 针预防百日咳白喉破伤风脊髓灰质炎病毒和由 b 型流感嗜血杆菌引起的侵袭性疾病 2 月龄以上人群 ;2 3 4 月龄或月龄基础免疫 3 针,18-24 月龄加强免疫 1 针价格 ( 中标价 ) 1 元 / 支 218 元 / 支 283 元 / 支 6 元 / 支市场前景分析 17 年批签发量 1145 万支,Hib 相关疫苗中的占比为 58%, 预计未来降低到 2% 左右资料来源 : 中检所, 产品说明书, 太平洋证券研究院整理 17 年销量约 4 万支,Hib 相关疫苗中的占比约 2%, 预计未来可达 4%, 即销量峰值可达 1 万支 17 年销量约 15 万支,Hib 相关疫苗中的占比约 7.5%, 预计未来可达 3% 左右, 即峰值销量达 7 万支 17 年销量 2-3 万支,Hib 相关疫苗中的占比 1-15%,17 年 8 个批次批签发被否, 预计 18 年缺货 1 年恢复销售后市场份额有望维持在 1% 左右,25 万支左右

10 1 三联苗 : 智飞独家, 预期峰值收入 2 亿元预防疾病 : 用于预防 A 群 C 群脑膜炎球菌及 b 型流感嗜血杆菌引起的感染性疾病, 如脑脊髓膜炎肺炎败血症会厌炎等适用人群以及免疫程序 :2 月龄到 71 月龄婴幼儿和儿童 ;3 4 5 月基础免疫 3 针,12 月加强免疫 1 针市场规模 :217 年批签发量 381 万支, 销量约 4 万支, 约 1 万人份, 销售收入约 8.4 亿元 ; 未来每年新生儿数量约 18 万人, 假设 Hib 相关疫苗接种率 35%, 三联苗市场份额约 4%, 则销量约 1 万支, 预期峰值收入 2 亿元, 贡献 1 亿净利润国内格局 : 智飞生物独家品种, 在研项目有 3 家, 其中罗益生物的 AC-Hib 报生产已审评完毕, 预计 18 年上市我们认为智飞生物拥有国内最强疫苗销售体系, 新进入者罗益生物对市场格局影响很小, 预计三联苗仍将维持一家独大的局面图表 : 年 AC-Hib 三联苗批签发量 AC-Hib 批签发量 ( 万支 ) 资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院图表 : 国内 AC-Hib 相关疫苗研发进展图表 : 智飞生物 AC-Hib 三联苗收入预测疫苗名称受理号企业名称进展 AC-Hib CXSS1319 无锡罗益生物 AC-Hib CXSL14145 成都欧林生物 218 年 1 月, 上市申请审评完毕, 制证完成, 已发批件 217 年 1 月, 申请临床, 制证完毕, 已发批件项目 / 假设全国每年新生儿数量假设 Hib 相关疫苗接种率约 35% 假设 AC-Hib 占比达 4% 每人全程免疫接种 4 针数量 / 收入 18 万人 63 万人 252 万人 1 万剂次百白破 -Hib -AC 群炎球菌五联苗 CXSL14114 武汉所 216 年 12 月, 申请临床, 制证完毕, 已发批件出厂价 21 元 / 支,AC-Hib 三联苗收入假设净利率 5%,AC-Hib 贡献净利润 21 亿元 1 亿元资料来源 : 药智网, 太平洋证券研究院资料来源 : 太平洋证券研究院整理

11 11 四联苗 : 康泰独家, 预期峰值收入 2 亿元预防疾病 : 用于预防百日咳白喉破伤风和由 b 型流感嗜血杆菌引起的侵袭性疾病适用人群以及免疫程序 :3 月龄以上儿童 ;3 4 5 月龄基础免疫 3 针,18-24 月龄加强免疫 1 针市场规模 :17 年批签发量 143 万支, 预计销量达 15 万支, 按照出厂价 275 元 / 支 ( 招标价扣除 3% 增值税 ) 计算, 销售收入超 4 亿元未来每年新生儿图表 : 年百白破 -Hib 四联苗批签发量数量约 18 万人, 假设 Hib 相关疫苗接种率 35%, 四联苗 ( 自己研发的五联苗预计年上市 ) 份额 3%, 则峰值销售额 2 亿元, 假设净利润率 5%, 则贡献 1 亿净利润国内格局 : 独家品种, 同类型疫苗中有巴斯德五联苗 ( 百白破 - 脊灰 -Hib) 批签发量 ( 万支 ) 国内在研品种 ( 百白破 -Hib 相关疫苗 ) 有 3 项, 公开资料未显示开展临床, 预计未来 5 年内市场将维持现有格局图表 : 国内百白破 -Hib 相关疫苗研发进展项目名称受理号企业名称研发进展吸附无细胞百白破 /b 型流感嗜血杆菌联合疫苗 CXSL13121 武汉生物制品研究所吸附无细胞百白破 /b 型流感嗜血杆菌 -A C 群脑膜炎球菌联合疫苗 CXSL14114 武汉生物制品研究所吸附无细胞百白破 -b 型流感嗜血杆菌联合疫苗 CXSL127 玉溪沃森生物资料来源 : 药智网, 太平洋证券研究院 215 年 4 月获批临床, 公开资料未显示开展临床 216 年 12 月获批临床, 公开资料未显示开展临床 212 年 4 月批准临床, 公开资料未显示开展临床资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院图表 : 康泰生物四联苗峰值收入预测项目 / 假设全国每年新生儿数量假设 Hib 相关疫苗接种率约 35% 假设四联苗占比达 3% 每人全程免疫接种 4 针出厂价 275 元 / 支, 四联苗收入假设净利率 5%, 四联苗贡献净利润资料来源 : 太平洋证券研究院整理数量 / 收入 18 万人 63 万人 19 万人 75 万剂次 2 亿元 1 亿元

12 12 五联苗 : 巴斯德 18 年断货, 四联苗成最大受益者预防疾病 : 百白破 - 脊灰 -Hib( 五联苗 ) 用于预防百日咳白喉破伤风脊髓灰质炎和 b 型流感嗜血杆菌引起的侵袭性疾病适用人群以及免疫程序 :2 月龄以上婴幼儿 ;2 3 4 月基础免疫 3 针,18-24 月龄加强免疫 1 针市场规模 : 五联苗 211 年底上市以来供不应求, 从近年来批签发量看, 预计年销量 2-3 万支, 按照中标价 6 元 / 支计算, 市场规模亿元巴斯德五联苗至少断货至 218 年底, 四联苗成最大受益品种 17 年 1 月份开始巴斯德的五联苗 ( 百白破 + 脊髓灰质炎 +HIB)8 个批次不予以批签发, 原因是巴斯德更换铝佐剂 ( 百白破特有的, 氢氧化铝来吸附 ), 我们判断由于人种差异, 欧美铝佐剂标准比中国低, 导致巴斯德更换铝佐剂, 以彻底解决之前经常不符合中国标准的铝佐剂问题更换铝佐剂后, 生产工艺有调整, 预计五联苗生产批件已退回给巴斯德, 意味着中检所不再进行检测预计巴斯德将重新进行工艺调整, 大概需要 5-6 个月时间, 考虑到运输和检测时间, 预计断货至少 1-12 个月, 新一批的五联苗预计最快在 18 年 12 月才有批签发国内格局 : 目前五联苗由巴斯德独家垄断, 国内在研项目中仅有康泰生物, 目前已完成临床前研究, 预计 18 年申报临床,21-22 年获批上市五联苗替代方案 : 五联苗替代方案有两种 : 方案一, 脊髓灰质炎疫苗和百白破疫苗 ( 免费 )+b 型流感嗜血杆菌疫苗 ( 自费 ); 方案二, 脊髓灰质炎疫苗 ( 免费 )+ 四联苗 ( 自费 ) 方案一需要注射 9 次, 而方案二仅需要注射 5 次, 与五联苗最为接近, 因此我们认为四联苗 + 脊灰疫苗方案为替代五联苗的最佳选择图表 : 五联苗历年批签发量资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院图表 : 替代五联苗的 2 种免疫方案项目方案一方案二接种方案免疫程序脊髓灰质炎疫苗和百白破疫苗 ( 免费 ) +b 型流感嗜血杆菌疫苗 ( 自费 ) IPV(1 剂次 )+OPV(3 剂次 )+ 百白破 (4 剂次 )+Hib(4 剂次 ) 接种次数注射 9 次, 口服 3 次注射 5 次, 口服 3 次费用 4 元 11 元资料来源 : 太平洋证券研究院整理脊髓灰质炎疫苗 ( 免费 )+ 百白破 b 型流感嗜血杆菌联合疫苗 IPV(1 剂次 )+OPV(3 剂次 )+ 四联苗 (4 剂次 )

13 13 麻腮风 + 水痘四联苗 : 康泰有望率先抢夺 5 亿市场预防疾病 : 用于预防麻疹流行性腮腺炎风疹和水痘带状疱疹适用人群以及免疫程序 :8 月龄以上的易感染者, 接种 1 剂次市场规模 : 麻腮风疫苗年销量约 25-3 万支, 中标价 76 元 / 支, 市场规模超 2 亿元, 儿童免费, 成人自费, 仅上海所北京所 2 家生产水痘疫苗年销量约 15 万支, 水痘 ( 中标价 14 元 / 支 ), 市场规模超 2 亿元麻腮风 + 水痘四联苗预计定价 3 元 / 支以上, 销量 15 万支以上, 市场空间超 5 亿元国内格局 : 目前国内尚无麻腮风 + 水痘疫苗开展临床, 上海所和北京所临床申请均不批准康泰生物国外引进腮腺炎疫苗毒株, 有望凭借国内领先的联苗技术, 最先突破麻腮风 + 水痘四联苗图表 : 年麻腮风疫苗批签发量图表 : 年水痘疫苗批签发量上海所天坛生物北生研长春长生长春祈健长春百克上海所上海荣盛资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院

14 14 五价轮状病毒疫苗 : 市场空间达 1 亿美金预防疾病 : 用于预防轮状病毒引起的腹泻适用人群以及免疫程序 :2 月龄至 3 岁婴幼儿, 每年服用一次 : 第一剂次 6-15 周龄, 其后剂次各间隔 4-1 周 3 剂次 / 年市场规模 : 近 3 年我国轮状病毒疫苗批签发量 515 万支, 约 5 万人份预计轮状病毒疫苗市场需求稳定在 5 万人份左右, 按照兰州所单价口服轮状病毒疫苗 (A 群 )172 元 / 支计算, 市场规模约 9 亿元香港在售的默沙东 RotaTeq( 口服五价轮状病毒疫苗 ) 价格为 16 港币 / 人份, 预计国内价格约 12 元 / 人份, 按照 5 万人份计算, 国内市场空间达 1 亿美金国内格局 : 目前在售的仅有兰州所单价轮状病毒疫苗, 尚无五价轮状病毒疫苗上市销售, 默沙东五价轮状病毒疫苗申报上市已纳入优先审评, 预计 18 年有望获批上市, 智飞代理国内在研项目中, 兰州所的 Ⅲ 价轮状病毒基因重配疫苗申请上市处于审批审评中, 其他企业在研品种处于早期阶段图表 : 年国内单价口服轮状病毒疫苗批签发量图表 : 口服轮状病毒疫苗在研情况批签发量 ( 万支 ) 项目名称企业名称研发进度口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗 (Vero 细胞 ) 口服六价重配轮状病毒活疫苗 Ⅲ 价轮状病毒基因重配疫苗冻干四价口服轮状病毒活疫苗 (FRhL-2 细胞 ) 默沙东武汉所兰州所武汉博沃生物申报上市已纳入优先审评 15 年 6 月获批, 目前处于临床 2 期 16 年 11 月申报上市, 目前处于审评审批中临床申请审批审评中资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院资料来源 : 药智网, 太平洋证券研究院

15 15 四价流感病毒疫苗 :3 家报生产纳入优先审评预防疾病 : 用于预防本株病毒引起的流感适用人群以及免疫程序 :6 月龄以上婴幼儿以及成人 6-35 月龄儿童接种 2 针 (.25ml), 间隔 2~4 周 ;3 岁以上接种 1 次 (.5ml) 市场规模 : 从近 3 年批签发数据看,.25ml 规格每年需求量约 45 万人份,.5ml 规格每年需求量约 22 万人份, 按照两种规格中标价 3 元 / 支 5 元 / 支计算, 市场规模约 13.5 亿元国内市场主要以 3 价疫苗为主, 尚无四价疫苗上市国外四价疫苗定价 1 元 / 支, 预计国内四价疫苗定价约 8 元, 按照 25 万人份计算, 市场规模 2 亿元国内格局 : 我国目前销售的季节性流感疫苗均为 3 价疫苗 (2 种 A 型,1 种 B 型病毒株 ), 有 1 多个国内外产品, 但尚无四价疫苗上市四价疫苗 (2 种 A 型和 2 种 B 型流感病毒株 ) 在研发企业有 14 家, 其中华兰生物长生生物以及江苏金迪克生物等 3 家企业产品已申报生产, 并于 18 年 2 月纳入优先审评, 此外武汉所处于 3 期临床, 智飞生物 ( 安徽龙科马 ) 沃森生物北京科兴浙江天元辽宁成大和上海所等 6 家产品处于临床研究阶段图表 : 年国内流感病毒裂解疫苗批签发量图表 :4 价流感裂解疫苗在研进展 μ g( 万支 ) 5μ g( 万支 ) 企业研发进展企业研发进展华兰生物 218 年 2 月报生产纳入优先审评沃森生物 217 年 1 月获批临床长生生物 218 年 2 月报生产纳入优先审评上海所 217 年 8 月获批临床江苏金迪克 218 年 2 月报生产纳入优先审评辽宁成大 217 年 11 月获批临床武汉所 216 年 7 月临床 3 期招募完成智飞生物 217 年 1 月获批临床浙江天元 216 年 11 月获批临床北京科兴 216 年 11 月获批临床资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院资料来源 : 药智网, 太平洋证券研究院

16 国内创新疫苗之 : 新型疫苗 16

17 17 HPV 疫苗 : 存量百亿美金增量百亿元市场预防疾病 :HPV( 宫颈癌疫苗 ) 二价疫苗用于预防 hpv16 hpv18 引起的子宫颈癌症 ; 四价疫苗用于预防 hpv16 hpv18 引起的子宫颈癌症,hpv6 和 hpv11 引起的生殖器疣病, 及大多数 hpv 病毒引起的肛门外阴阴道和阴茎癌适用人群以及免疫程序 : 二价 HPV,9-25 岁的女性, 1 6 月共 3 剂次 ; 四价 HPV,2-45 岁女性, 2 6 月共 3 剂次国内格局 : 二价 (GSK) 四价 HPV 疫苗 ( 默沙东智飞代理 )16-17 年陆续上市, 凭借覆盖病毒亚型多的优势, 四价 HPV 疫苗将占据主要市场份额在研品种中, 预计沃森生物 2 价 HPV 疫苗 18 年完成临床研究,19-2 年获批图表 : 国内 HPV 在研项目进展产品名称受理号申报企业进展资料来源 : 药智网, 太平洋证券研究院图表 : 国内 HPV 疫苗潜在接种人数估算接种率 / 年龄段各年龄段女性接种人数测算城镇居民 % 5% 1% 15% 2% 25% 3% 35% 4% 2-24 岁岁岁岁岁各年龄段女性接种人数测算农村居民接种率 / 年龄段 % 2% 4% 6% 8% 1% 12% 14% 16% 2-24 岁岁岁岁岁合计接种人群数量二价 HPV(16/18 型 ) 疫苗 CXSL98 上海泽润生物 ( 沃森生物 ) 3 期临床阶段 2587 万人资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院二价 HPV(16/18 型 ) 疫苗 CXSL715 厦门大学 / 养生堂生物临床 3 期完成四价 HPV(6,11,16,18 型 ) 疫苗 CXSL1316 成都所 217 年 12 月临床 2 期 (9-45 岁 ) 218 年 1 月临床 3 期 (18-45 岁 ) 二价 HPV(6/11 型 ) 疫苗 CXSL946 厦门万泰沧海生物 216 年 3 月临床 2 期四价 HPV(6/11/16/18 型 ) 疫苗 CXSL14144 上海博唯生物 216 年 12 月临床 1 期二价 HPV(16/18 型 ) 疫苗 CXSL1586 珠海健康元生物 217 年 3 月制证完毕, 已发批件三价 HPV(16/18/58 型 ) 疫苗 CXSL1533 北京康乐卫士 217 年 1 月获批临床二价 HPV(16/18 型 ) 疫苗 CXSL1569 江苏瑞科生物 217 年 11 月获批临床九价 HPV(6/11/16/18/31/33/45/52/58 型 ) 疫苗 CXSL1561 厦门万泰沧海生物 217 年 11 月获批临床九价 HPV(6/11/16/18/31/33/45/52/58 型 ) 疫苗 JXSL1519 默沙东 217 年 11 月获批临床六价 HPV(6,11,16,18,52,58 型 ) 疫苗 CXSL1444 成都所临床申请在审评中四价 HPV(16/18/52/58 型 ) 疫苗 CXSL14135 上海所临床申请审评中市场规模 : 仅考虑存量人群, 经测算我们预测市场规模约 26 万人份 ( 适龄人群 2.7 亿, 相当于近 1% 渗透率 ), 按照 24 元 / 人份, 存量市场空间约 1 亿美金考虑到市场释放过程, 假设每年 12% 的市场份额, 则销售额约 75 亿元, 智飞生物代理四价 HPV 疫苗, 按照 15% 净利润率计算, 每年贡献 11 亿元净利润考虑新增市场, 每年新增人口 18 万人, 参考美国女性 HPV 接种率 63%, 男性接种率 5%, 假设国内女性和男性整体接种率 2%, 价格 24 元 / 人份, 则销售额 86 亿元, 若智飞占 5% 份额, 则 43 亿元, 按照 15% 净利率测算, 贡献净利润 6.5 亿元

18 18 13 价肺炎 : 全球疫苗之王, 国内有望延续辉煌预防疾病 : 用于预防肺炎球菌血清型 A 6B 7F 9V 14 18C 19A 19F 23F 引起的侵袭性疾病 ( 包括菌血症性肺炎脑膜炎败血症和菌血症等 ) 适用人群以及免疫程序 :6 周龄至 15 月龄婴幼儿 ;2 4 6 月龄基础免疫 3 剂次,12~15 月龄加强免疫一剂次市场规模 : 国产 PCV-13 的上市将解决进口品种供不应求的局面, 极大提高市场渗透率参考国内 Hib 相关疫苗市场渗透率 3% 左右, 我们预计 PCV-13 渗透率有望达 2%, 市场需求量达 36 万人份价格方面, 辉瑞原研品种沛儿中标价为 698 元 / 支, 假设国产定价 5 元 / 支, 按照国产价格计算, 则市场规模超 7 亿元国内格局 : 目前全球仅辉瑞一家, 在研项目中, 沃森生物 PCV-13 申报生产已获受理 ; 康泰生物预计 18 年 4 季度揭盲,19 年底或 2 年初获批上市兰州所处在 2 期临床预计未来 5 年国内 13 价肺炎市场最多辉瑞沃森康泰兰州所 4 家企业竞争图表 : 国内 13 价肺炎疫苗研发情况项目名称受理号企业名称研发进展 13 价肺炎球菌多糖结合疫苗 CXSL1169 玉溪沃森生物资料来源 : 药智网, 太平洋证券研究院 218 年 1 月 3 期临床揭盲, 临床纳入 2 月龄 -5 周岁人群, 预计 18 年底上市 216 年 9 月开展 3 期临床, 预计 18 年四季 13 价肺炎球菌结合疫苗 CXSL941 北京民海生物度揭盲,19 年底上市 13 价肺炎球菌结合疫苗 CXSL1323 兰州生物制品 216 年 9 月开展 2 期临床 ( 已招募完成 ) 13 价肺炎球菌结合疫苗 CXSL1116 北京科兴中维生物 13 价肺炎球菌结合疫苗 ( 多价结合体 ) CXSL1614 成都安特金生物 215 年 2 月获批临床, 公开资料未显示开展临床 218 年 1 月获批临床, 公开资料未显示开展临床 PCV-13 获批上市后迅导入市场,14 年销售额约 45 亿美金 ;214 年 8 月美国免疫接种咨询委员会 (ACIP) 建议没有接种过 PCV-13 的 65 岁老人接种 1 针 PCV-13 和 2 针 PPSV-24 受此影响,215 年 Prevnar-13 的销售额在美国增加了 19 亿元, 全球销售额超 62 亿美金图表 : 辉瑞 13 价肺炎疫苗全球销售额 ( 百万美金 ) 资料来源 : 公司公告, 太平洋证券研究院资料来源 : 太平洋证券研究院整理销售额 ( 百万美元 ) 图表 : 国内 13 价肺炎疫苗市场空间测算项目 / 假设未来国内每年新生儿数量 13 价肺炎疫苗渗透率 2% 国产 13 价肺炎疫苗价格国内 13 价肺炎结合疫苗市场规模数量 / 金额 18 万人 5 元 / 支,2 元 / 人份 72 亿元

19 19 三代狂犬疫苗 : 产品升级孕育大品种预防疾病 : 用于预防狂犬病适用人群以及免疫程序 : 被狂犬或其他疯动物咬伤抓伤以及接触狂犬病病毒危险的人员 ; 暴露后 24 小时内接种 5 针法在,3,7,14,28 日接种五针二代狂苗 (Vero) 来自非洲绿猴肾细胞, 有潜在的致癌性人二倍体狂苗被 WHO 认定为金标准疫苗欧美等发达国家均以三代狂苗为主图表 : 狂犬疫苗品种比较市场规模 : 近 3 年我国狂苗批签发量均值 72 万支, 约 15 万人份, 二代狂苗 ( Vero 细胞 ) 市场份额达 9%, 为主导品种康华三代狂苗因工艺问题产能一直很小,17 年批签发量月 1 万支, 约 2 万人份, 份额约 1.3% 按二代品种价格 25 元 / 人份计算, 市场规模约 38 亿元未来三代狂苗将逐步替代二代品种, 预计未来三代狂苗价格约 5 元 / 人份, 则市场空间约 75 亿元国内格局 : 三代狂苗国内仅康华一家, 康泰三代狂苗 218 年 1 月已接到现场检查通知, 预计 218 年底获批, 成为第 2 个获批的三代狂苗, 预计康泰品种定价 5-8 元 / 人份, 未来可占到 2% 份额, 峰值收入超 15 亿元成都所处于 3 期临床, 预计 5 年内最多成都所与康泰竞争资料来源 : 太平洋证券研究院整理图表 : 年狂犬疫苗批签发量图表 : 近年来康华生物三代狂苗批签发量图表 : 国内三代狂苗在研发情况项目细胞株优势缺点人源细胞基质人二倍体细胞, 如 MRC-5 WHO 推荐的金标准参考疫苗, 最强免疫应答, 安全性好, 无致肿瘤性原代地鼠肾细胞无 DNA 残留, 无致癌风险, 不良反应较低技术壁垒高, 价格较生物活体提取加工, 高, 目前集中在北美宰杀大量动物, 产量西欧等国家较低鸡胚细胞无 DNA 残留, 无致癌风险需要大量鸡胚, 鸡蛋过敏者慎用国内企业康华生物中科生物远大生物 Chiron Behring 价格 ( 中标价 ) 动物细胞基质传代 Vero 细胞 ( 非洲绿猴肾细胞 ) 可在发酵罐中培养, 用于生产大量含有狂犬病毒的组织培养液需要严格控制外源 DNA 和蛋白, 传代细胞有突变风险迈丰生物成大生物荣安生物长生生物诺诚生物 125 元 / 人份 25 元 / 人份 8 元 / 人份 25 元 / 人份批签发量 ( 万支 ) 批签发量 ( 万支 ) 疫苗名称受理号研发企业研发进展冻干人用狂犬病疫苗 (MRC-5 细胞 ) CXSS1513 康泰生物 ( 北京民海生物 ) 218 年 1 月获批现场检查通知冻干人用狂犬病疫苗 (2BS 细胞 ) CXSL123 成都生物制品研究所冻干人用狂犬病疫苗 ( 人二倍体细胞 ) CXSL1513 康泰生物 ( 北京民海生物 ) 冻干人用狂犬病疫苗 ( 人二倍体细胞 ) CXSL121 浙江普康生物人用狂犬病疫苗 ( 人二倍体细胞 ) CXSL1152 施耐克江苏生物制药有限公司冻干人用狂犬病疫苗 (MRC-5 细胞 ) CXSL1573 安徽智飞龙科马人用狂犬病疫苗 ( 人二倍体细胞 ) CXSL15132 冻干人用狂犬病疫苗 ( 人二倍体细胞 )CXSL1674 中国医学科学院医学生物学研究所辽宁成大生物股份有限公司 217 年 5 月开始 3 期临床, 目前招募完成 217 年 1 月批准临床, 1 期和 3 期临床同时开展 214 年 8 月批准临床, 公开资料未显示开展临床 215 年 1 月批准临床, 公开资料未显示开展临床 217 年 5 月批准临床, 公开资料未显示开展临床 217 年 5 月批准临床, 公开资料未显示开展临床 216 年 1 月临床申请, 目前审评中资料来源 : 中检所, 药智网, 太平洋证券研究院

20 2 sipv: 逐步替代 OPV, 市场空间 25 亿元预防疾病 :sipv( 注射用脊髓灰质炎疫苗 ) 用于预防脊灰病毒 (1 型 2 型 3 型 ) 所引起的脊髓灰质炎图表 : 国内 IPV 疫苗在研发情况适用人群以及免疫程序 :2 月龄以上儿童 ; 国家免疫规划 IPV(1 剂次 ), OPV(3 剂次 ) 市场规模 : 目前我国将 IPV( 首针 )+OPV(3 剂次 ) 纳入免疫规划, 每年 IPV 需求量约 2 万支左右, 预计 22 年我国 IPV 将全面替代 OPV 按照 18 万新生儿计算, 每年需求量约 72 万支, 按照中标价 35 元 ( 招标价扣除 3% 增值税 ) 计算, 市场规模约 25 亿元国内格局 : 目前国内 IPV 市场赛诺菲昆明所北生研三家企业占据, 康泰生物 IPV 疫苗的临床试验和车间建设正在同步进行, 临床 3 期, 预计 19 年申报生产,22 年有望获批上市 ; 此外天坛生物武汉所科兴生物也处在 3 期临床假设康泰 IPV 未来市场份额 2%, 则峰值销售收入约 5 亿元, 按照 3% 净利润率计算, 贡献净利润 1.5 亿元图表 : 年 IPV 疫苗批签发数据项目名称受理号企业名称研发进展 Sabin 株脊髓灰质炎灭活疫苗 (Vero 细胞 ) CXSL1361 北京天坛生物 Sabin 株脊髓灰质炎灭活疫苗 (Vero 细胞 ) CXSL1663 北京民海生物脊髓灰质炎灭活疫苗 (Sabin 株 ) CXSL1575 武汉生物研究所 Sabin 株脊髓灰质炎灭活疫苗 (Vero 细胞 CXSL14117 北京科兴生物吸附 Sabin 株脊髓灰质炎灭活疫苗 (Vero 细胞 ) CXSL16121 北京科兴中维资料来源 : 药智网, 太平洋证券研究院图表 :217 年各企业 IPV 疫苗批签发量占比 217 年 1 月开始 3 期临床, 目前招募完成 217 年 8 月开始 3 期临床, 目前招募中 217 年 9 月开始 3 期临床, 目前招募中 217 年 8 月开始 3 期临床, 目前尚未招募 217 年 3 月, 临床申请纳入优先审评 IPV OPV 34.6% 41.8% 赛诺菲昆明所北生研 23.6% 资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院

21 21 EV71: 快速放量, 稳态后市场空间 35 亿元预防疾病 : 手足口病疫苗 (EV71) 用于预防 EV71 感染所致的手足口病适用人群以及免疫程序 :6 个月至 3 岁 EV71 易感染者 ; 基础免疫程序为 2 剂次, 间隔 1 个月市场规模 :EV71 疫苗是国内企业上市的第一个真正意义的新型疫苗, 完美展示了疫苗的暴力美学 16 年国内上市以来急速放量,16-17 年的批签发量分别为 875 万支和 1513 万支按照 2 支 / 人份计算,17 年批签发量约 76 万人份,17 年销售额 25-3 亿元 215 年我国手足口病发病率达例 /1 万人, 手足口病多发于 5 岁以下儿童按照每年新生儿 18 万人计算, 假设 EV71 接种率 6%, 约 1 万人份, 按照 168~188 元 / 支计算 ( 三家企业中标价元 / 支 ), 市场空间 35 亿元国内格局 :16-17 年, 昆明所北京科兴和武汉所等三家企业的 EV71 陆续获批上市从 17 年批签发量上看, 昆明所武汉所和北京科兴市场份额分别为 5.5% 33.5% 和 16.% 此外, 康泰生物 EV71 疫苗 18 年 1 月获批临床, 预计 222 年获批上市图表 :EV71 疫苗上市以来批签发量迅速增加图表 :17 年 EV71 疫苗批签发格局昆明所北京科兴武汉所 33.5% 昆明所北京科兴 5.5% 武汉所 16.% 资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院资料来源 : 中检所, 太平洋证券研究院

22 22 带状疱疹疫苗 : 长生有望率先抢夺 25~5 亿市场预防疾病 : 用于预防水痘 - 带状疱疹病毒感染所致的急性感染性皮肤病, 患者主要是曾经患过水痘的患者再次复发, 接触水痘或带状疱疹患者的水泡液或经呼吸道易被感染 5 岁以上老人发病率 5/1 适用人群以及免疫程序 :5 岁以上人群 ; 默沙东 ZOSTAVAX(1 针 ) GSK 品种 Shingrix ( 2 针 : 月和 2 月 ) 市场规模 : 全球带状疱疹疫苗有默沙东 ZOSTAVAX(223 美元 / 人份 ) 和 GSK 产品 Shingrix(28 美元 / 人份,17 年 ZOSTAVAX 全球销售额 6.68 亿美金, 属于全球售额 TOP1 重磅疫苗品种,Shingrix 217 年 1 月份美国获批, 尚无完整年度销售数据我国尚无该疫苗上市销售我国 5 岁以上人口约 2.8 亿人, 假设国内接种价格 8 元 / 人份, 假设 1~2% 渗透率, 市场空间约 28~56 万人份, 市场规模 25~5 亿元 ( 可参考 23 价肺炎 : 用在 5 岁以上老人和 2 岁以上高危人群,2 岁以上高危人群少, 以 5 岁以上老人为主,5 岁以上老人肺炎发病率 ~5/1,2 元 / 人份, 每年 6 万人份接种量 ) 国内格局 : 国内获批临床的有 5 家, 其中长生生物临床 3 期, 有望 19-2 年率先获批上市 ; 长春百克生物目前临床 2 期 ; 北京万泰生物上海所长春祈健生物陆续获批临床, 但公开资料未显示开展临床, 大连雅立峰申报临床审评中图表 : 默沙东 ZOSTAVAX 历年销售额带状疱疹疫苗 ( 百万美元 ) 资料来源 : 公司年报, 太平洋证券研究院图表 : 国内带状疱疹疫苗研发进展疫苗名称受理号研发企业研发进展 217 年 1 月开始 3 期临带状疱疹减毒活疫苗 CXSL1274 长春长生生物科技股份有限公司床, 目前招募完成带状疱疹减毒活疫苗 CXSL1151 长春百克生物科技股份公司带状疱疹减毒活疫苗 CXSL1691 上海生物制品研究所有限责任公司带状疱疹减毒活疫苗 CXSL1499 长春祈健生物制品有限公司冻干带状疱疹减毒活疫苗 CXSL1354 北京万泰生物药业股份有限公司带状疱疹减毒活疫苗 CXSL1787 大连雅立峰生物制药有限公司资料来源 : 药智网, 太平洋证券研究院 216 年 6 月开始 2 期临床, 目前招募完成 217 年 8 月批准临床, 公开资料未显示开展临床 217 年 8 月批准临床, 公开资料未显示开展临床 215 年 1 月批准临床, 公开资料未显示开展临床 217 年 11 月申请临床, 目前审评中

23 23 EC 检测试剂 + 预防用微卡 : 最佳肺结核诊疗体系缺乏有效防治措施, 肺结核发病率下降缓慢十二五期间我国每年报告肺结核患者人数约 9 万, 发病率约 7/1 万,216 年发病人数约 83 万, 发病率约 61/1 万, 死于肺结核人数约 25 人, 肺结核疫情下降缓慢, 其主要原因有 2 点 :1) 目前缺少高性价比的筛查方法, 筛选出结核分支杆菌潜伏感染者 (LTBI);2) 缺少有效的用于成人预防肺结核的疫苗 EC 检测试剂 : 最具性价比结核杆菌检测手段 LTBI( 结核分支杆菌潜伏感染者 ) 的筛查主要依靠经典的 PPD 皮肤试验, 但该方法特异性差, 不能区分卡介苗接种者和 LTBI, 因此 PPD 皮试法在筛选 LTBI 中的作用非常有限 ; 而 γ- 干扰素检测法林敏度高特异性强, 但是其较高的价格限制了其大范围的推广使用 EC 诊断试剂为新的特异性结核杆菌感染方法, 可特异性区分卡介苗和 LTBI, 临床结果表明其检测结果与 γ- 干扰素重合率达 93%, 且价格更便宜, 最适合全国范围的 LTBI 筛查图表 : 结核杆菌检测三大方法对比项目 PPD 检测 γ- 干扰素检测 EC 诊断试剂原理已致敏的机体再次遭受到抗原入侵时, 致敏淋巴细胞就会与之结合, 引起变态反应性炎症结核杆菌特异性 T 淋巴细胞再次接触抗原发生增殖和分化, 释放 IFN-γ, 借助酶联免疫吸附或酶联免疫斑点技术检测 IFN-γ 浓度重组 ESAT6-CFP1 蛋白为皮肤变态反应原, 建立新的特异性结核杆菌感染筛查方法优点操作简便, 价格低廉敏感度高, 特异性强性价比高 ( 检测结果和 γ- 干扰素重合率达 93%), 适合推广使用不足无法区分卡介苗接种者和结核杆菌携带者, 灵敏度低价格高, 很难大范围推广使用 / 资料来源 : 山东省结防中心, 太平洋证券研究院预防用微卡 : 最有效降低肺结核发病率方法微卡 ( 注射用母牛分支杆菌 ) 为双向免疫调节剂, 对免疫功能低下和亢进者均有调节和治疗作用, 其预防肺结核的主要机理是增强人体免疫力, 实现对结核分枝杆菌潜伏感染的治疗, 即预防性治疗国内学者刘元东等人研究发现微卡预防肺结核效果优于传统的异烟肼和对照组 ( 未采取治疗 ), 微卡组 1 名 LTBI 无发生肺结核, 异烟肼组 1 名 LTBI 中 1 例发生肺结核, 对照组 1 名 LTBI 中发生 4 例肺结核

24 24 EC 检测试剂 + 预防用微卡 : 预期峰值收入 3 亿元 EC 检测试剂市场规模 :217 年 7 月卫计委出台文件, 学生入学体检结核杆菌成为必查项目, 甘肃省在十三五甘肃省结核病防治规划中, 将肺结核病筛查纳入学校入学体检项目 215 年我国小学初中高中以及大学入学人数分别为 1729 万 1141 万 878 万和 7 万人, 合计约 44 万人预计公司 EC 检测试剂定价 8 元 / 剂次, 假设 5% 执行, 则未来峰值销量约 22 万剂次, 峰值收入可达 18 亿元预防用微卡 1) 微卡预防疾病 : 预防结核分枝杆菌感染引起的肺结核 2) 适用人群以及免疫程序 :15-65 岁结核病高危人群,6 剂次, 每两周一次 ( 参考智飞生物预防用微卡临床 III 期试验方案 ) 3) 微卡市场规模 : 预计学生群体为预防用微卡主要消费人群我国每年新生入学数量约 4 万人, 按照 2% 感染率计算 ( 全国整体感染率约 2%), 大约 8 万人为携带者, 保守以 1% 渗透率计算, 市场需求 8 万人份, 按照 4 元 / 针,6 针 / 人份计算, 峰值销售额可达 19 亿元, 贡献约 1 亿元净利润 EC 诊断试剂 & 预防用微卡国内格局 : 预防用微卡为智飞生物独家品种, 公开资料未找到其他企业在研同类品种, 智飞生物品种目前已经完成 3 期临床, 预计 19 年获批上市

25 推荐康泰生物 + 智飞生物 25

26 26 康泰生物 : 最强技术, 最大空间新型疫苗时代, 十年等一回的大机会我们在 217 年 1 月发布的创新大牛市中指出 : 中国疫苗市场经历传统疫苗,17 年已进入新型疫苗时代, 需求未满, 消费升级, 是十年等一回的大机会 8 年初一类苗大扩容, 上市公司中受益仅天坛生物, 且受益有限而 16 年上市的手足口病疫苗已尽显新型疫苗暴力美学 17 年收入近 3 亿元 & 净利润 15 亿元, 这仅仅是开始,HPV 13 价肺炎三代狂苗多联疫苗等等, 均有望打破传统药品 & 传统思维的放量速度和力度, 每个疫苗将给相关企业贡献 1 亿级别净利润, 超乎市场想象自主研发 & 技术引进, 打造国内最强疫苗技术公司高度重视自主研发, 同时引进全球先进疫苗技术, 并进行整合与创新, 打造国内最强疫苗技术, 引领疫苗行业发展目前 4 个疫苗已上市, 超过 25 个疫苗项目在研发, 其中已上市的乙肝疫苗在研的三代狂苗 sipv 五价轮状病毒技术均引自国外四联苗 & 五联苗 + 三代狂苗 +13 价肺炎, 将演绎 3 亿净利润是如何炼成的公司独家品种百白破 +Hib 四联苗 18 年受益于巴斯德五联苗至少断货至 18 年底, 爆发式增长, 中期受益于逐步替代 Hib 百白破, 四联苗相关多联疫苗 5 年内无竞争对手上市, 而自己研发的五联苗预计年上市, 届时将打造最强百白破 Hib 脊灰联苗, 有望贡献 1 亿净利润 ; 三代狂苗预计 18 年底获批,5 年内最多 1 家企业与其竞争, 有望贡献 5-1 亿净利润 ;13 价肺炎预计 19 年底获批,5 年内最多 3 家企业与其竞争 ( 包括外资 ), 有望贡献 1 亿净利润超级成长股, 存 4 倍以上空间! 预计 18-2 年净利润 4.18/7.41/11.82 亿元, 同比增长 92%/77%/6%, 未来净利润将超 3 亿元作为超级成长股, 未来 5 年将持续高增长,18 年合理估值 3 亿元 (18PE72X),19 年合理估值 41 亿元 (19PE55X), 相较目前 2 亿元市值,1 年期空间 5%,2 年空间 15%,5 年存 4 倍空间 ( 详见深度报告最强技术, 最大空间 ) 图表 : 盈利预测和财务指标 E 219E 22E 营业收入 ( 百万元 ) YOY 111% 6% 43% 4% 净利润 ( 百万元 ) YOY 152% 92% 77% 6% EPS( 元 ) PE 资料来源 :Wind, 太平洋证券研究院

27 27 智飞生物 : 最强销售, 最先突破国内疫苗销售最强企业, 自研 + 代理产品线持续丰富公司拥有销售人员超 12 人, 营销网络覆盖 3 个省 3 多个地市,25 多个接种点, 销售渠道国内最强同时通过自主研发和代理持续完善产品线目前在研的品种有项目 21 项 ; 获批临床 14 项, 临床前 7 项, 其中预防性微卡 EC 诊断试剂有望 19 年获批上市此外, 代理品种不断增加, 除已代理销售的 HPV 23 价肺炎和甲肝疫苗外, 已获代理权的默沙东五价口服轮状病毒疫苗已纳入优先审评, 预计 18 年获批上市 AC-Hib 三联苗持续放量, 预期销售峰值达 2 亿多联苗替代单苗 + 最强销售渠道, 三联苗上市后即刻放量,17 年销量达 4 万支, 贡献收入约 8.5 亿元, 市场份额约 2% 国内新生儿数量 18 万人, 预计 Hib 相关疫苗接种率可达 35%, 则市场需求约 63 万人份, 约 25 万支我们预计三联苗未来市场份额可达 4%, 即 25 万人份, 约 1 万支, 按中标价 22 元 / 支计算, 销售峰值可达 2 亿元, 贡献 1 亿净利润 HPV 疫苗国内存量百亿美金增量百亿元市场, 有望贡献净利润 12 亿元公司代理默沙东 4 价宫颈癌疫苗, 产品用于预防女性宫颈癌, 其使用人群为 2-45 岁女性 1) 考虑存量市场, 经测算我们预测市场规模约 26 万人份 ( 适龄人群 2.7 亿, 相当于近 1% 渗透率 ), 按照 24 元 / 人份, 存量市场空间约 1 亿美金考虑到市场释放过程, 假设每年释放 12%, 则销售额约 75 亿元, 智飞生物代理四价 HPV 疫苗, 按照 15% 净利润率计算, 每年贡献 11 亿元净利润 2) 考虑新增市场, 每年新增人口 18 万人, 参考美国女性 HPV 接种率 63%, 男性接种率 5%, 假设国内女性和男性整体接种率 2%, 价格 24 元 / 人份, 则销售额 86 亿元, 若智飞占 5% 份额, 则 43 亿元, 按照 15% 净利率测算, 贡献净利润 6.5 亿元盈利预测与估值智飞生物作为最强疫苗销售龙头, 在三联苗 +HPV+ 五价轮状病毒疫苗 + 预防性微卡带领下, 预计 21 年有望突破 3 亿元净利润预计年净利润分别为 4.3 亿 12.8 亿和 2.8 亿元, 对应 PE 16X/36X/22X, 给予买入评级 ( 详见深度报告最强销售, 最先突破 ) 图表 : 盈利预测和财务指标资料来源 :Wind, 太平洋证券研究院 E 219E 22E 营业收入 ( 百万元 ) YOY 21% 384% 62% 15% 净利润 ( 百万元 ) YOY 1229% 196% 62% 19% EPS( 元 ) PE

28 28 太平洋医药团队介绍杜佐远 : 太平洋医药行业首席分析师,8 年医药卖方买方研究和投资经验浙江大学制药工程学士, 上海财经大学金融学硕士曾任职国信证券医药分析师 4-5 年诺安基金医药研究投资 3 年,217 年 1 月加入太平洋证券前瞻深入靠谱, 善于挖掘成长股, 伴随公司中长期成长苑建 : 太平洋医药行业分析师香港理工大学药学博士, 曾任职渤海证券医药分析师,217 年 11 月加入太平洋证券, 重点覆盖创新药疫苗等板块, 研究深入扎实彭波 : 太平洋医药行业分析师华南理工大学生物医学工程硕士曾任职前海联合基金医药 & 化工分析师,217 年 12 月加入太平洋证券, 重点覆盖医疗器械创新药原料药等板块, 研究兼具深度和广度

29 29 投资评级说明投资评级说明行业评级看好 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报高于市场整体水平 5% 以上 ; 中性 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报介于市场整体水平 -5% 与 5% 之间 ; 看淡 : 我们预计未来 6 个月内, 行业整体回报低于市场整体水平 5% 以下公司评级买入 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅在 15% 以上 ; 增持 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅介于 5% 与 15% 之间 ; 持有 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 -15% 之间 ; 卖出 : 我们预计未来 6 个月内, 个股相对大盘涨幅低于 -15%

3 重要声明研究院 / 机构业务部中国北京 144 北京市西城区北展北街九号华远企业号 D 座电话 : (861)88321761/88321717 传真 : (861) 88321566 重要声明太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 1348 本报告信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证

30 3 重要声明研究院 / 机构业务部中国北京 144 北京市西城区北展北街九号华远企业号 D 座电话 : (861) / 传真 : (861) 重要声明太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 1348 本报告信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或询价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制刊登任何人使用本报告, 视为同意以上声明

附件 :2019 年度上海市第二类疫苗集团采购项目中标目录中标价格序号标段号通用名工艺分类抗原含量和剂量包装备注生产企业 ( 不含仓储服务费 ) 元 / 支 1 1 重组乙型肝炎疫苗 CHO 细胞 20ug;1ml 预填充华北制药金坦生物技术股份有限公司重组乙型肝炎疫苗汉逊

附件 :2019 年度上海市第二类疫苗集团采购项目中标目录中标价格序号标段号通用名工艺分类抗原含量和剂量包装备注生产企业 ( 不含仓储服务费 ) 元 / 支 1 1 重组乙型肝炎疫苗 CHO 细胞 20ug;1ml 预填充华北制药金坦生物技术股份有限公司重组乙型肝炎疫苗汉逊附件 :2019 年度上海市第二类疫苗集团采购项目中标目录 1 1 重组乙型肝炎疫苗 CHO 细胞 20ug;1ml 预填充华北制药金坦生物技术股份有限公司 88 2 4 重组乙型肝炎疫苗汉逊酵母 20ug;0.5ml 预填充艾美汉信疫苗 ( 大连 ) 有限公司 84 3 5 重组乙型肝炎疫苗酿酒酵母 10ug;0.5ml 预填充浙江天元生物药业有限公司 78 4 7 重组乙型肝炎疫苗酿酒酵母 20ug;1ml