目录 : o 一. 当前豆粕期权走势 o 二. 当前豆粕基本面情况 o 三. 豆粕期权投资策略 o 四. 风险控制

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1 豆粕区间震荡大概率延续 投资咨询部 电话 :

2 目录 : o 一. 当前豆粕期权走势 o 二. 当前豆粕基本面情况 o 三. 豆粕期权投资策略 o 四. 风险控制

3 一. 当前豆粕期权走势 o 1. 豆粕期权走势特征 o 2. 豆粕期权走势背后的基本面因素

4 1. 当前豆粕期权走势特征 : o 1. 持仓结构 : 看涨集中在平值和深度虚值看跌集中在平值和浅虚值 o 2. 隐含波动率 : 看涨期权大幅高于看跌期权 o 3. 市场情绪倾向于买看涨卖看跌深度虚值看涨持仓和成交均较大,

5 豆粕 M1805 看涨期权 (12 月 25 日收盘 )

6 M1805 看跌期权 (12 月 25 日收盘 )

7 2. 豆粕期权走势背后的基本面因素 o a. 当前南美大豆天气市, 短期存在不确定性 o b. 年底豆粕消费旺季, 粕强油弱, 国内油厂挺粕销售 o c. 波动率微笑曲线特性看涨期权隐含波动率稍大于看跌期权 o d. 进口大豆新规或影响美豆进口 o e. 其他预期, 比如通胀, 政策 o 基本面利多因素和预期支撑买看涨卖看跌

8 二. 当前豆粕基本面情况 o 1. 全球大豆平衡表 o 2. 南美大豆播种和生长情况 o 3. 国内豆粕供需和库存 o 4. 下游需求情况

9 1. 全球大豆平衡表 时间 收获面积 期初库存 产量 总供给压榨量总消费 期末库存 库存消费比 2009 年 年 年 年 年 年 年 年 年

10 USDA 下半年供需报告 收割面积 单产 产量 ( 亿蒲式耳 ) 期末库存 陈豆出口 压榨 巴西大豆 ( 亿吨 ) 阿根廷大豆

11 小结 : o 全球大豆期末库存消费比小幅下降, 支撑豆类价格企稳, 但仍是近几年高位 o 美农报 12 月份已经下调巴西大豆产量, 巴西大豆进一步下调可能性不大 o 阿根廷大豆产量变数较大, 可能有下调 o 南美天气的不确定性支撑买盘信心, 也是国内豆粕看涨期权隐含波动率大幅高于历史波动率的主要原因

12 2. 南美大豆播种进程 播种进程阿根廷大豆去年同期巴西大豆去年同期五年均值 11 月 9 日 12% 10.90% 57% 63% 56% 11 月 16 日 23.40% 24.20% 73% 73% 68% 11 月 23 日 34% 33.70% 84% 83% 79% 11 月 30 日 43% 46% 92% 90% 87% 12 月 6 日 53.2% 57.6% 96% 95% 93% 12 月 13 日 63.50% 66.50% 12 月 20 日 70.9% 75.8% 播种面积 ( 单位 : 万公顷 )

13 播种和生长情况小结 : o 巴西大豆播种完成, 播种面积稳中有升 o 阿根廷大豆播种受天气影响同比偏慢, 播种面积也预计有所减少, 阿根廷大豆产量同比有减少可能性 o 当前南美大豆产区天气正常, 阿根廷偏干燥但影响也不会很大, 生长过程中尚有变数

14 3. 国内豆粕供需和库存 o a. 进口大豆到港情况 o b. 油厂库存和压榨情况 o c. 下游需求情况

15 a. 月度进口大豆到港量统计 o 12 月进口大豆预报 907 万吨, 低于此前预期的 930 万吨, 环比 11 月 906 万吨, 去年同期 900 万吨, 同比增 0.9%

16 全球大豆到中国口岸成本价

17 油厂大豆库存 o 油厂大豆库存周比 万吨增加至 万吨, 周环比增加 4.72%

18 油厂豆粕库存 o 油厂豆粕库存 77.1 万吨升至 87.3 万吨, 增加 万吨, 周环比增加 13.26%

19 o 小结 : 进口大豆到港旺季 油厂大豆和豆粕库存近期走高 o 供应维持充裕, 进口价格

20 进口大豆盘面压榨毛利

21 进口大豆现货压榨利润

22 油厂大豆入榨量 o 油厂大豆压榨利润良好, 入榨量维持高位

23 油厂未执行合同 o 油厂豆粕未执行合同 万吨降至 万吨, 周环比减少 万吨, 降幅 5.72%

24 o 小结 : 进口大豆压榨利润 盘面 ; 现货 150 至 250 o 压榨利润整体良好, 未执行合同保持充足, 油厂开机意愿强烈, 虽然环保带来一些限制 o 油厂压榨量整体预计仍维持 200 万吨高位

25 c. 下游需求情况 : 豆粕日成交 o 成交有所减少, 中下游采购谨慎, 国庆后成交累计同比减少 20% 后期期待春节前补库

26 饲料总产量 饲料总产时间生猪禽蛋肉禽水产反刍饲料其他量 10/11 年 度 11/12 年 度 12/13 年 度 13/14 年 度 14/15 年 度 15/16 年 度 16/17 年 度 20918

27 生猪养殖情况 o 生猪存栏, 生猪存栏 11 月环比减少 0.1%

28 母猪存栏环比 11 月减少 0.6%

29 育肥猪存栏预计维持高位

30 我国生猪育肥阶段造肉成本

31 生猪价格 o 生猪价格周度环比平稳

32 o 小结 : 饲料总产量保持增长, 但豆粕成交同比减少 20%,1 月成交预计转好 o 育肥猪存栏年内高峰, 饲料需求良好 o 基本面总结 : o a. 年底豆粕供需两旺 o b. 南美天气有变数但不大可能出现干旱 o c. 油厂压榨利润良好不会限制开工 o d. 豆粕震荡稍偏强但上涨空间也有限

33 四 技术分析

34 基本面和技术面总结 : o 豆粕基本面稍偏多, 南美大豆产区天气变数决定大豆上涨高度 南美大豆产区天气天气改善 维持偏干燥天气阿根廷出现干旱 美豆震荡区间 以上 国内豆粕价格 2650 至 至 以上 o 豆粕 9 月后震荡走高, 短线 2800 附近支撑, 豆粕震荡偏强, 但 2950 至 3000 高位压力大

35 后期关注点 o 最重要 : 南美天气变化 o 次要 : 国内油厂压榨和库存 o 其次要 : 国内政策面, 如大豆进口和国产大豆轮储

36 三. 豆粕期权投资策略 o 期货 : 豆粕大概率区间震荡延续产量符合预期, 天气变化不大豆粕小概率下探前期低点南美大豆产区天气改善豆粕小概率上涨至 3000 以上南美大豆产区出现干旱 o 豆粕 M1805:2750(2700) 至 2950 区间震荡

37 期权交易策略 o 积极 :1. 卖出宽跨式期权 ( 如 2750 至 2900) 2. 卖出跨价比率组合 o 稳健 :3. 期货做多 + 用期权合成期货空头 (2800 多单 + 卖 2850 看涨 + 买 2750 看跌 ) 4. 卖出宽跨式 + 期货备兑 5. 做垂直价差策略 ( 如买 2900 卖 2950 看涨 ; 买 2700 卖 2650 看跌 )

38 1. 卖出宽跨式 ( ) 卖虚值看涨期权卖虚值看跌期权 期货价格区间震荡 最大收益权利金 波动率预期 降低 最大亏损突破盘整区间

39 2. 卖出跨价比率组合 o 卖出跨价比率看涨组合 买 1 手浅虚值看涨卖 2 手深度虚值看涨 o 卖出跨价比率看跌组合 买 1 手浅虚值看跌卖 2 手深度虚值看跌 预期 : 波动率降低, 期货区间震荡

40 跨价比率看涨组合损益图 o 买 1 手 2900 看涨, 卖 2 手 2950 看涨 o 最大亏损 : 突破盘整区间 (2950 以上 )

41 跨价比率看跌组合损益图 o 买 1 手 2750 看跌, 卖 2 手 2700 看跌 o 最大亏损 : 跌破盘整区间 (2700 以下 )

42 期权稳健对冲策略

43 3. 期货做多 + 用期权合成期货空头 o 用卖看涨和买看跌期权合成期货空头 o 当前看涨期权隐含波动率大幅高于看跌期权 o 策略目的是收取权利金, 预期 : 看涨期权波动率下降或者看跌期权波动率上升 o 如卖 1 手 2900 看涨期权 + 买 1 手 2700 看跌期权 o 用期货头寸做亏损的动态 Delta 对冲, 用期货多头对冲和锁定卖出看涨期权的风险, 同时买入的看跌期权锁定期货多头的最大亏损

44 合成期货空头 + 期货多头套利损益 o 用动态 Delta 对冲获取稳定权利金价差回报

45 用动态 Delta 对冲获取稳定权利金价差回报 o 期权以卖 2900 看涨和买 2700 看跌举例 期货价格 2800 做多 1 手期货 卖 3 手 2900 看涨期权 买 1 手 2750 看跌期权 组合后 权利金损益 Delta 期货价格上涨 2850 加仓 1 手期货 不变 加 2 手 2750 看跌 Delta 期货价格上涨 2900 加仓 1 手期货 不变加仓 2 手 2800 看跌 Delta 期货价格下跌 2700 全部平仓 +0.3 预期 预期 预期 +500

46 上图案例操作风险 : o 用看跌期权锁定期货多头的最大亏损选择何种行权价看跌期权识权利金而定, 例如期货 2850 做多, 可买入 2800 看跌或 2850 看跌 o 波动率大幅变化提高对冲成本 o 期货价格隔夜跳空后大幅高于 2850, 导致增加加仓成本和调整风险

47 4. 卖出宽跨式 + 期货备兑 o 卖出宽跨式, 如果期货价格突破盘整区间, 则用期货等量对冲, 这种对冲是静态对冲 o 例如按积极投资策略中第一个策略 : 卖出 1 手 2750 至 2900 宽跨式 期货上涨至 2900, 买入 1 手多单对冲 期货下跌至 2750, 买入 1 手空单对冲 需要注意的是行情较小范围内反复震荡是付出的对冲成本

48 5. 做垂直价差策略 o 例如买 1 手 2900 看涨期权, 卖 1 手 2950( 或者 3000) 看涨期权

49 四. 风险控制 o 1. 积极期权策略风险控制 : 卖出宽跨式期权策略风险控制用静态对冲, 期货备兑来实现, 中间可能会出现浮亏, 需要注意跳空缺口带来的增加对冲成本 跨价比率期权投资组合也可以用静态对冲做期货备兑来实现风险控制 o 2. 稳健期权策略中已经包含风险控制, 需要注意跳空缺口带来的增加对冲成本 o 3. 做好备兑和对冲整体不会出现大幅亏损

50 认理解风险控制 : o 不管是积极的还是稳健的期权投资策略都有一定的风险, 关键是出现风险的应对 o 积极的和稳健的投资策略又可以互相组合 o 投资策略根据行情研判做出适当的微调, 例如选择哪种行权价, 对冲比例和手数等等 o 一旦投资策略出现较大盈利则平仓, 不用持有到期, 再度选择其他策略 o 策略运行中出现无风险回报则可全部锁定盈利持仓至期权到期

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