公司研究报告

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勘姓智
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1 证券研究报告公司点评报告能源煤炭中性 -A( 维持 ) 阳泉煤业 SH 目标估值 :NA 当前股价 :5.98 元 2014 年 04 月 25 日基础数据上证综指 2057 总股本 ( 万股 ) 已上市流通股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 144 流通市值 ( 亿元 ) 144 每股净资产 (MRQ) 5.8 ROE(TTM) 10.0 资产负债率 49.7% 主要股东阳泉煤业 ( 集团 ) 有限责主要股东持股比例 58.34% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现相对表现 (%) 阳泉煤业沪深 Apr/13 Aug/13 Nov/13 Mar/14 资料来源 : 贝格数据招商证券相关报告 1 阳泉煤业 (600348): 中报业绩大幅下滑, 煤价有望止跌趋升阳泉煤业 (600348)12 年报及 13 年一季报点评块煤价格坚挺, 继续关注信达股权问题解决阳泉煤业 (600348) 快报点评业绩好于预期, 信达股权问题即将破题卢平 luping@cmschina.com.cn S 张顺 zhangshun@cmschina.com.cn S 孔微微 kongww@cmschina.com.cn S 应收账款上升较快, 现金流压力显现年报及一季报业绩基本符合预期 2013 年, 营业收入亿元, 同比降低 13.1%, 利润总额 14.4 亿元, 同比降低 53.6%, 归属于母公司的净利润 9.4 亿元, 同比降低 59.1%, 每股收益为 0.39 元 2014 年一季报营业收入 57.7 亿元, 同比减少 25.6%, 归属母公司净利润为 5.0 亿元, 同比下降 75.5%, 每股收益为 0.05 元煤价下跌是业绩下降主要原因煤炭综合售价元 / 吨, 同比降低 15.1% 一季度延续了煤价下跌趋势, 盈利进一步下降煤炭产量相对平稳 2013 年, 公司原煤产量完成 3078 万吨, 同比增加 1.18%; 采购集团及其子公司煤炭 3149 万吨, 同比增加 4.0%; 销售煤炭 5752 万吨, 同比增加 2.2% 公司部分矿井硫分偏高, 销售受到影响, 库存增加从子公司盈利来看, 其中新景矿煤质较差, 销售煤价仅为 382 元 / 吨, 已小幅亏损, 主要盈利来源于一矿二矿, 开元矿盈利 0.44 亿元, 平舒矿盈利 0.21 亿元应收账款大幅上升, 经营现金流下降煤炭市场下行, 一方面, 煤价持续回落, 另一方面, 公司煤炭销售应收账款占比持续提升, 公司累计计提 3.8 亿元的减值损失, 其中 2013 年末应收账款为 18.7 亿元, 计提 1.7 亿元减值, 截至 2014 年一季度末, 应收账款上升到 31.3 亿元, 增加 13.3 亿元盈利预测及评级, 维持中性 -A 评级, 预计 2014 年 2015 年 2016 年每股收益为 0.12 元 0.10 元 0.11 元, 考虑公司业绩尚未见顶, 且应收账款占比较高, 给予中性 -A 评级风险提示 : 宏观经济运行弱于预期财务数据与估值会计年度 E 2015E 2016E 主营收入 ( 百万元 ) 同比增长 41% -63% 7% 0% 1% 营业利润 ( 百万元 ) 同比增长 -16% -54% -77% -17% 8% 净利润 ( 百万元 ) 同比增长 -19% -59% -70% -17% 8% 每股收益 ( 元 ) PE PB 敬请阅读末页的重要说明

2 表 1: 公司各煤矿产量预测单位 : 万吨权益煤种产能 E 2015E 2016E 公司既有煤矿一矿 100% 无烟煤二矿 100% 无烟煤新景矿 100% 无烟煤平舒矿 56.31% 贫煤开元矿 100% 贫瘦煤景福矿 70% 贫瘦煤国阳天泰整合煤矿 51% 翼城县河寨煤业 2 翼城县青洼公司 49% 动力煤翼城下交煤业 49% 翼城汇嵘煤业 49% 动力煤翼城石丘煤业 49% 动力煤翼城山凹煤业 49% 动力煤蒲县天煜新兴煤业 29% 动力煤平定泰昌煤业公司 100% 动力煤山西东升兴裕煤业公司 100% 动力煤山西平定裕泰煤业公司 100% 无烟煤山西恒昌煤业公司 100% 动力煤宁武榆树坡煤矿 51% 合计增速 10% -1% 5% 17% 3% 权益产量权益产量增速 5% 0% 3% 6% 1% 表 2: 公司煤炭销售价格预测单位 : 元 / 吨 E 2015E 2016E 母公司煤价洗块煤喷粉煤洗末煤煤泥开元煤价开元的平舒煤价景福公司煤价国阳天泰煤价收购煤炭销售价格综合煤价敬请阅读末页的重要说明 Page 2

3 表 3: 公司煤炭销售成本预测单位 : 元 / 吨 E 2015E 2016E 人工工资折旧原材料电力维简费安全费用可持续发展基金环保基金转产基金其他原煤开采成本合计洗选费用开采成本 ( 万元 ) 洗选费用 ( 万元 ) 购买原料煤成本 ( 万元 ) 煤炭销售成本合计 ( 万元 ) 母公司吨煤销售成本开元成本平舒成本景福成本国阳天泰收购成本综合销售成本表 4: 公司单季度业绩比较单位 : 百万元 13Q1 13Q2 13Q3 13Q4 14Q1 营业收入营业成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失投资净收益营业利润加 : 营业外收入减 : 营业外支出利润总额减 : 所得税净利润减 : 少数股东损益归属于母公司的净利润敬请阅读末页的重要说明 Page 3

4 EPS 股本主要比例毛利率 7.0% 4.2% 4.2% -3.2% 14.2% 营业税金率 0.6% 0.4% 0.4% -0.1% 1.2% 销售费用率 0.4% 0.4% 0.3% -0.2% 1.5% 管理费用率 2.4% 1.8% 2.4% -1.2% 8.5% 财务费用率 0.3% 0.2% 0.3% 0.1% 0.9% 营业利润率 3.4% 1.2% 0.9% -0.9% 2.4% 所得税率 27.7% 56.6% 48.6% 94.1% 29.2% 销售净利率 2.4% 0.5% 0.5% -0.1% 1.8% YoY 收入 29.0% 13.9% 16.1% % -71.2% 归属母公司的净利润 -32.7% -76.3% -63.6% -72.3% -75.5% 敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 表 5: 估值对比表 2014/4/24 股价 EPS( 元 ) P/E( ) 13A 14E 15E 13A 14E 15E 每股净资产炼焦煤西山煤电盘江股份冀中能源平煤股份永泰能源平均喷吹煤阳泉煤业潞安环能平均动力煤中煤能源国投新集兖州煤业山煤国际平庄能源恒源煤电昊华能源大有能源通宝能源陕西煤业大同煤业平均一体化神火股份兰花科创开滦股份煤气化平均总平均中值 P/B 图 1: 阳泉煤业历史 PE Band 图 2: 阳泉煤业历史 PB Band ( 元 ) 35 ( 元 ) Apr/11 Oct/11 Apr/12 Oct/12 Apr/13 Oct/13 25x 20x 15x 10x 5x Apr/11 Oct/11 Apr/12 Oct/12 Apr/13 Oct/13 2.7x 2.3x 1.8x 1.4x 1.0x 资料来源 : 贝格数据招商证券资料来源 : 贝格数据招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 5

6 参考报告 : 1 阳泉煤业 (600348): 中报业绩大幅下滑, 煤价有望止跌趋升阳泉煤业 (600348)12 年报及 13 年一季报点评块煤价格坚挺, 继续关注信达股权问题解决阳泉煤业 (600348) 快报点评业绩好于预期, 信达股权问题即将破题敬请阅读末页的重要说明 Page 6

7 附 : 财务预测表资产负债表 E 2015E 2016E 流动资产现金交易性投资应收票据应收款项其它应收款存货其他非流动资产长期股权投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款预收账款其他长期负债长期借款其他负债合计股本资本公积金留存收益少数股东权益归属于母公司所有者权益负债及权益合计现金流量表 E 2015E 2016E 经营活动现金流净利润折旧摊销财务费用投资收益营运资金变动 (2745) (308) 其它 (230) (547) (43) (39) (43) 投资活动现金流 (3177) (3612) (2500) (2000) (1500) 资本支出 (2679) (3202) (2500) (2000) (1500) 其他投资 (499) (410) 筹资活动现金流 (900) (576) (146) (233) (221) 借款变动 (1688) 普通股增加资本公积增加 0 (1) 股利分配 (241) (481) (481) (85) (71) 其他 1029 (1508) (148) (148) (149) 现金净增加额 (2394) (1611) 利润表单位 : 百万元 E 2015E 2016E 营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益 (41) (219) (47) (40) (43) 归属于母公司净利润 EPS( 元 ) 主要财务比率 E 2015E 2016E 年成长率营业收入 41% -63% 7% 0% 1% 营业利润 -16% -54% -77% -17% 8% 净利润 -19% -59% -70% -17% 8% 获利能力毛利率 8.6% 16.3% 10.8% 10.6% 10.7% 净利率 3.2% 3.6% 1.0% 0.9% 0.9% ROE 17.6% 7.3% 2.3% 1.9% 2.0% ROIC 14.3% 4.7% 2.2% 1.9% 2.0% 偿债能力资产负债率 53.7% 48.2% 51.3% 51.0% 50.9% 净负债比率 5.7% 5.3% 6.7% 6.7% 6.7% 流动比率速动比率营运能力资产周转率存货周转率应收帐款周转率应付帐款周转率每股资料 ( 元 ) 每股收益每股经营现金每股净资产每股股利估值比率 PE PB EV/EBITDA 敬请阅读末页的重要说明 Page 7

8 分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关卢平 : 毕业于中国人民大学, 经济学博士五年会计从业经验, 十二年证券从业经验张顺 : 毕业于南开大学, 经济学硕士, 六年证券从业经验孔微微 : 毕业于中国社会科学院, 经济学硕士, 四年银行从业经验, 三年证券从业经验招商煤炭研究小组所获荣誉 : 荣获 2007~2013 年度新财富煤炭开采行业最佳分析师,2012 年 2013 年连续第一名 ;2010~2013 年度煤炭开采行业最佳分析师金牛奖,2012 年第一名 ;2008~2013 年度煤炭开采行业最佳分析师水晶球奖,2012 年第一名 ;2012 年第一财经煤炭开采行业最佳分析师第一名投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 20% 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-20% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明 Page 8

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013