表 1: 盈利预测简表单位 : 百万元 营业收入 营业成本 营业税金及附加 营业费用

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1 证券研究报告 公司点评报告 通信 通信服务 强烈推荐 -A( 维持 ) 中国联通 SH 目标估值 :4.20 元当前股价 :3.42 元 2014 年 10 月 26 日 基础数据 上证综指 2302 总股本 ( 万股 ) 已上市流通股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 725 流通市值 ( 亿元 ) 725 每股净资产 (MRQ) 3.6 ROE(TTM) 5.4 资产负债率 55.6% 主要股东 中国联合网络通信集 主要股东持股比例 63.09% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 相对表现 (%) 中国联通 沪深 Oct/13 Feb/14 May/14 Sep/14 资料来源 : 贝格数据 招商证券 相关报告 1 中国联通 (600050) 增速放缓, 价值仍被低估 中国联通 (600050) 业绩高速增长, 构建 3G+4G 协同业务应对挑战 业绩符合预期,LTE 混合组网试验稳步推进 中国联通前三季度实现收入 2192 亿元, 同比下降 3%; 净利润 105 亿元, 同比增长 26%, 业绩符合预期 LTE 混合组网试验稳步推进,4G 时代联通的 FDD+WCDMA 网络优势依然存在, 且混合所有制改革将给公司带来效率提升, 公司价值仍被低估 预计 年 EPS 为 0.21/0.25/0.29 元, 维持 强烈推荐 -A 单季度收入下降, 营改增影响显现 第三季度, 公司实现收入 658 亿元, 同比下降 16%, 环比下降 12%, 营改增对收入的负面影响开始体现 此外, 进入 4G 时代行业竞争加剧, 面临移动的竞争压力, 联通 9 月移动用户和移动宽带用户单月净增数均创新低 且 3G/4G 套餐优惠力度加大, 前三季度移动宽带用户 ARPU 降至 65.7 元 我们认为营改增的一次性影响将逐渐消除, 但竞争环境变化下公司整体收入增长将面临压力 成本费用下降明显 前三季度, 公司共发生费用 1986 亿元, 同比下降 3.8% 公司受益于网间结算政策调整, 前三季度网间结算成本 111 亿元, 同比下降 26% 前三季度终端补贴 39 亿元, 同比下降 33%, 其中第三季度终端补贴大幅下降至 5.8 亿元 国资委要求运营商减少补贴的政策影响开始体现, 但我们预计 Q4 随 iphone6 等新机型的上线, 联通的终端补贴将出现一定程度的增长 FDD/TDD 混合组网试验稳步推进 工信部于 6 月 27 日向联通和电信发放了 FDD-LTE 试验网牌照, 目前开展 FDD/TDD 混合组网使用的城市已达 40 个, 并且预计第三批 237 个城市的混网使用也即将展开 后续随 FDD 网络覆盖逐渐完善, 联通的 FDD+WCDMA 网络在 4G 时代仍然具备优势 维持 强烈推荐 -A 国内 LTE 混合组网试验稳步推进,4G 时代联通的 FDD+WCDMA 网络优势依然存在 且联通在混合所有制改革上态度更加积极, 改革红利或将释放 预计 年 EPS 为 0.21/0.25/0.29 元, 分别对应 年 16/14/12 倍 PE, 维持 强烈推荐 -A, 目标价 4.2 元 风险提示 : 行业竞争加剧 费用超预期 资本开支压力 营改增 影响 罗聪 luocong@cmschina.com.cn S 王林 wanglin10@cmschina.com.cn S 周炎 zhouyan3@cmschina.com.cn S 财务数据与估值 会计年度 主营收入 ( 百万元 ) 同比增长 19% 19% 4% 4% 4% 营业利润 ( 百万元 ) 同比增长 72% 62% 31% 21% 11% 净利润 ( 百万元 ) 同比增长 68% 45% 30% 20% 13% 每股收益 ( 元 ) PE PB 敬请阅读末页的重要说明

2 表 1: 盈利预测简表单位 : 百万元 营业收入 营业成本 营业税金及附加 营业费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动收益 投资收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税 净利润 少数股东损益 归属于母公司净利润 EPS( 元 ) 表 2: 各季度业绩回顾 ( 百万元 ) 13Q2 13Q3 13Q4 14Q1 14Q2 14Q3 营业收入 营业毛利 营业费用 管理费用 财务费用 投资收益 (0) 营业利润 归属母公司净利润 EPS( 元 ) 主要比率毛利率 30.6% 31.1% 29.8% 33.0% 32.7% 30.3% 营业费用率 13.7% 14.7% 14.4% 15.4% 15.6% 12.1% 管理费用率 6.3% 6.5% 7.2% 6.0% 6.6% 7.4% 营业利润率 5.9% 5.2% 2.5% 5.4% 5.7% 7.7% 有效税率 25.6% 24.8% 22.0% 25.0% 23.8% 26.0% 净利率 1.5% 1.3% 0.9% 1.4% 1.5% 1.9% YoY 收入 21.8% 19.4% 17.5% 8.4% -1.7% -15.7% 归属母公司净利润 38.4% 49.7% 23.3% 73.7% -1.0% 25.9% 敬请阅读末页的重要说明 Page 2

3 图 1: 中国联通历史 PE Band ( 元 ) 7 图 2: 中国联通历史 PB Band ( 元 ) x 25x 20x 15x 10x x 0.9x 0 Oct/11 Apr/12 Oct/12 Apr/13 Oct/13 Apr/14 0 Oct/11 Apr/12 Oct/12 Apr/13 Oct/13 Apr/14 资料来源 : 贝格数据 招商证券 资料来源 : 贝格数据 招商证券 参考报告 : 1 中国联通 (600050)-3G 再发力,2011 业绩华丽转身 2011/4/25 2 中国联通 (600050)- 一季报发布, 公司经营拐点出现 2011/4/27 3 中国联通 (600050)- 四月运营数据点评 :3G 用户增长超预期, 业绩触底反弹趋 势明显 2011/5/19 4 中国联通 (600050)- 五月运营数据点评 :3G 业务胶着, 但联通的光明已很接近 2011/6/21 5 中国联通 (600050)- 六月运营数据点评 : 千元智能终端全国热销,3G 发展有望 旺季爆发 2011/7/18 6 中国联通 (600050)- 七月运营数据点评 : 本月 3G 发展情况正常, 期待开学季用 户放量增长 2011/8/22 7 中国联通 (600050)- 中报大幅超预期, 业绩反转形势确立 2011/8/24 8 中国联通 (600050)- 八月运营数据点评 :3G 净增用户再创新高, 四季度千元智 能机将大量铺货 2011/9/19 9 中国联通 (600050)- 九月运营数据点评 :3G 用户发展符合预期, 公司多重发力 备战四季度 2011/10/19 10 中国联通 (600050)- 三季报点评 :3G 发展势头良好, 营运成本影响盈利能力 2011/10/27 11 中国联通 (600050)- 电信 联通反垄断事件 点评 : 短期难有实质性影响, 长期利好公司宽带业务 2011/11/10 12 中国联通 (600050)- 十月运营数据点评 :3G 用户增长再度提速, 未来优势将 持续.doc 2011/11/18 13 中国联通 (600050)- 十一月运营数据点评 :3G 用户近 340 万, 同步打造 内 容 + 终端 体系 2011/12/20 14 中国联通 (600050)- 十二月运营数据点评 : 年度工作会定基调,3G 新增用户 屡创新高 2011/1/20 敬请阅读末页的重要说明 Page 3

4 15 中国联通 (600050)- 一月运营数据点评 : 业务平稳发展, 短期业绩受成本影响 2011/2/20 16 中国联通 (600050)- 二月运营数据点评 : 本月用户增长产生波动, 长期向好趋 势仍维持 2011/3/20 17 中国联通 (600050)-2011 年报点评 :3G 带动收入增长, 终端补贴使用效率稳 步提升 2012/3/24 18 中国联通 (600050)- 三月运营数据点评 :3G 平稳 2G 反弹, 乐观看待可持续 增长 2012/5/20 19 中国联通 (600050)- 一季报点评 : 毛利率环比提升, 费用率环比同比均下降, 3G 规模优势逐渐体现 2012/4/25 20 中国联通 (600050)- 四月运营数据点评 :3G 平稳蓄势, 试水低端预付费市场, 完善整体布局 2012/5/20 21 中国联通 (600050)- 六月运营数据点评 :3G 继续向上,2G 稳中求变, 补贴或 下行 2012/7/20 22 中国联通 (600050)-2012 年半年报点评 : 二季度只是开始, 业绩改善还将持 续 2012/8/24 23 中国联通 (600050)-3G/4G 网络优势持续领先, 经济效益稳步提升 2013/3/25 24 中国联通 (600050)- 迟来的幸福 -2G3G 融合套餐开拓低端用户, 规模效应进一 步体现, 一季度业绩超预期 2013/4/26 25 中国联通 (600050)- 估值处于底部, 沃卡发展值得期待 2013/8/11 26 中国联通 (600050)- 网间结算调整增厚短期利润,4G 挑战赛拉开大幕 2013/12/23 27 中国联通 (600050) 业绩高速增长, 构建 3G+4G 协同业务应对挑战 2014/03/05 28 中国联通 (600050) 增速放缓, 价值仍被低估 2014/08/08 敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 附 : 财务预测表 资产负债表 流动资产 现金 交易性投资 应收票据 应收款项 其它应收款 存货 其他 非流动资产 长期股权投资 固定资产 无形资产 其他 资产总计 流动负债 短期借款 应付账款 预收账款 其他 长期负债 长期借款 其他 负债合计 股本 资本公积金 留存收益 少数股东权益 归属于母公司所有者权益 负债及权益合计 现金流量表 经营活动现金流 净利润 折旧摊销 财务费用 投资收益 (417) (198) (446) (446) (446) 营运资金变动 1929 (2000) 其它 投资活动现金流 (99233) (76936) (80000) (80000) (80000) 资本支出 (90766) (78808) (80000) (80000) (80000) 其他投资 (8467) 筹资活动现金流 (3144) (15546) (15762) (5556) 借款变动 (10509) (11043) (12342) (2591) 普通股增加 资本公积增加 (384) (30) 股利分配 (636) (636) (848) (1120) (1342) 其他 (34264) 8031 (3655) (2300) (1622) 现金净增加额 (1589) 利润表 营业收入 营业成本 营业税金及附加 营业费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动收益 投资收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税 净利润 少数股东损益 归属于母公司净利润 EPS( 元 ) 主要财务比率 年成长率营业收入 19% 19% 4% 4% 4% 营业利润 72% 62% 31% 21% 11% 净利润 68% 45% 30% 20% 13% 获利能力毛利率 30.1% 30.3% 32.3% 32.6% 32.6% 净利率 0.9% 1.1% 1.4% 1.6% 1.8% ROE 3.3% 4.6% 5.7% 6.5% 7.0% ROIC 2.6% 3.7% 5.0% 5.5% 5.6% 偿债能力资产负债率 59.1% 58.3% 56.3% 54.2% 53.1% 净负债比率 19.7% 18.2% 16.0% 13.4% 12.4% 流动比率 速动比率 营运能力资产周转率 存货周转率 应收帐款周转率 应付帐款周转率 每股资料 ( 元 ) 每股收益 每股经营现金 每股净资产 每股股利 估值比率 PE PB EV/EBITDA 敬请阅读末页的重要说明 Page 5

6 分析师承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰 准确地反映了分析师本人的研究观点 本人薪酬的任何部分过去不曾与 现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关 王林, 经济学博士,15 年通信行业工作经验,4 年证券行业经验, 目前为招商证券通信行业首席分析师 周炎, 理学硕士,3 年运营商从业经验, 目前为招商证券通信行业高级分析师 罗聪, 通信专业学士, 金融学硕士, 目前为招商证券通信行业研究员 投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 20% 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-20% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 编制 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格 本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证 本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任 本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突 本报告版权归本公司所有 本公司保留所有权利 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版 复制 引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利 敬请阅读末页的重要说明 Page 6

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

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