wwwww2 5 主业持续增长, 家装电商转型落地概率较大, 维持强烈推荐评级我们预计公司今年业绩目标实现压力不大 : 一是房地产见底回升反腐结束幕墙翻倍增长带来的协同效应及公司加大内装市场开拓, 使得下半年订单改善概率大 ; 二是盈利能力上升还会持续 ; 三是增发募资 11 亿, 财务费用将

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1 wwwww1 证券研究报告公司点评报告工业装饰装修强烈推荐 -A( 维持 ) 亚厦股份 2375.SZ 目标估值 :22-3 元当前股价 :17.8 元 214 年 9 月 4 日基础数据上证综指 2289 总股本 ( 万股 ) 8973 已上市流通股 ( 万股 ) 681 总市值 ( 亿元 ) 159 流通市值 ( 亿元 ) 121 每股净资产 (MRQ) 6.7 ROE(TTM) 16.9 资产负债率 6. 主要股东亚厦控股有限公司主要股东持股比例 33.31% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现相对表现 (%) 亚厦股份沪深 Sep/13 Dec/13 Apr/14 Jul/14 资料来源 : 贝格数据招商证券相关报告 1 亚厦股份 (2375) 主业盈利持续提升, 转型落地预期加强张士宝 zhangsb@cmschina.com.cn S 研究助理戴计辉 daijihui@cmschina.com.cn S 黄磊 huanglei5@cmschina.com.cn S 敬请阅读末页的重要说明事件 : 收购万安智能, 成长转型拉开序幕亚厦股份于 9.3 晚上公告, 公司拟以 3.66 亿元收购万安智能 65% 的股权, 收购完成后公司和其它股东将对万安智能增效 5 万元, 其中公司出资 325 万元收购及增资资金来源于非公开发行变更用途的资金评论 : 1 万安智能主营建筑及家居智能, 具有较强技术实力和竞争力万安智能拥有自主知识产权的智能化控制产品软件和技术, 积累了大量智能家居单品及智慧全宅经验和技术, 业务涵盖智能家居智能建筑智能办公智能会议智能酒店智能社区等领域, 产品涉及智能门禁安防温控照明节能窗帘电梯预呼居家行为分析智能网关及路由智能家居集控等万安智能是国内最专著于家庭智能化的公司之一,213 年收入 5.4 亿, 约为达实智能的 53%, 略低于延华智能, 高于汉鼎股份和赛为智能 ; 净利 5222 万, 仅次于达实智能 2 万安智能发展稳健财务状况良好, 各项指标与同行相当万安智能增长平稳, 过去两年收入增速分别为 17% 21%, 净利增速为 -1( 主因毛利率下降 ) 15%; 公司资产负债率一直维持在 46% 以内, 上市 4 家智能工程企业也多在 4 左右 ; 公司现金流相对较好, 过去两年收现比分别为 8 88%, 也与同行一致, 经营净流量分别为 -.47 亿.39 亿 ; 过去两年净利率分别为 1.1% 9.6%, 与达实智能和汉鼎股份接近, 高于延华智能和赛为智能 3 收购价格较为合理此次收购万安智能 65% 股份对价为 3.66 亿, 折算万安智能估价 5.63 亿元 ; 而万安智能承诺未来三年业绩增速不低于 18%, 以 214 年万安智能预计净利.65 亿元计算, 此次收购价对应 PE 为 8.7 倍 ; 以 213 年末万安智能净资产 2.97 亿元计算, 收购价对应 PB 为 1.89 倍 4 转型序幕拉开, 助力公司成长亚厦股份决心向智能家居和家装电商两大方向转型, 此次收购万安智能, 意味着其向智能家居转型正式落地我们预计此次收购将进一步助力亚厦股份成长 : 第一, 使公司进入潜力更大的智能家居及智能工程领域, 打开新的成长空间 ; 第二, 亚厦和万安客户类型相同, 业务具有协同性, 未来在亚厦股份支持下, 万安智能将加大向智慧交通等大项目方向拓展, 实现更快增长 ; 第三, 此次收购契合公司大装饰战略布局, 提升公司专业总承包能力

2 wwwww2 5 主业持续增长, 家装电商转型落地概率较大, 维持强烈推荐评级我们预计公司今年业绩目标实现压力不大 : 一是房地产见底回升反腐结束幕墙翻倍增长带来的协同效应及公司加大内装市场开拓, 使得下半年订单改善概率大 ; 二是盈利能力上升还会持续 ; 三是增发募资 11 亿, 财务费用将继续大幅下降 ; 四是回款改善将冲回部分坏账准备继向智能家居转型落地后, 我们预计公司向家装电商转型也将抓紧推进, 未来落地后将成为股价催化剂考虑万安智能并表的影响, 我们小幅上调公司盈利预测, 预计公司 214~216 年业绩增速 39% 3 26%,EPS 为 1.4 元 1.82 元 2.29 元, 对应 PE 为 13 倍 1 倍 8 倍, 维持强烈推荐 -A 评级 6 风险提示订单低于预期风险 ; 回款风险 ; 项目进度低于预期风险图 1: 亚厦股份 214 年上半年收入增长 2 图 2: 亚厦股份 214 年二季度收入增长 14% % % % % % % 28.88% 3 25% % 15% 1 5% H1 213Q1 213Q2 213Q3 213Q4 214Q1 214Q2 营业总收入 ( 百万 ) 同比单季营收 ( 百万 ) 同比图 3: 亚厦股份 214 年上半年净利增长 31% 图 4: 亚厦股份 214 年二季度净利增长 % % % 42.65% 52.86% 32.6% H1 213Q1 213Q2 213Q3 213Q4 214Q1 214Q2 净利润 ( 百万 ) 同比增速单季度净利润 ( 百万 ) 同比增速敬请阅读末页的重要说明 Page 2

3 wwwww3 图 5: 亚厦股份毛利率和净利率变动 2 15% 1 5% 14.83%14.91% % 16.91% 17.77% % 6.19% 6.63% 7.37% 6.87% H1214H1 毛利率图 6: 亚厦股份期间费用率变动 4% 3% 3% 1% 1% -1% -1% H1 214H1 销售费用率管理费用率财务费用率图 7: 亚厦股份应收账款占收入比重上升图 8: 亚厦股份存货占收入比重持平 1, 8, 6, 4, 2, % 6% 4% 应收账款 ( 百万 ) 占营收比存货 ( 百万 ) 占营收比图 9: 亚厦股份收现比略有下降图 1: 亚厦股份经营净流出扩大经营活动现金流量净额 ( 百万元 ) 敬请阅读末页的重要说明 Page 3

4 wwwww4 附 : 财务预测表资产负债表单位 : 百万元 E 215E 216E 流动资产现金交易性投资应收票据应收款项其它应收款存货其他非流动资产长期股权投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款预收账款其他长期负债长期借款其他负债合计股本资本公积金留存收益少数股东权益归属于母公司所有者权益负债及权益合计现金流量表单位 : 百万元 E 215E 216E 经营活动现金流净利润折旧摊销财务费用 (51) (71) (92) 投资收益 (8) (8) (8) 营运资金变动 (672) (111) (332) (793) (862) 其它 (8) 投资活动现金流 (387) (613) (2) (2) (2) 资本支出 (381) (368) (2) (2) (2) 其他投资 (6) (245) 筹资活动现金流 111 (142) 951 (45) (62) 借款变动 (168) 普通股增加资本公积增加 (129) (3) 887 股利分配 (84) (127) (83) (125) (162) 其他 975 (38) 现金净增加额 636 (625) 资料来源 : 公司数据招商证券利润表单位 : 百万元 E 215E 216E 营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用 8 39 (51) (71) 资产减值损失公允价值变动收益投资收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属于母公司净利润 EPS( 元 ) 主要财务比率 E 215E 216E 年成长率营业收入 3 27% 23% 23% 2 营业利润 35% % 净利润 41% 41% 39% 3 26% 获利能力毛利率 16.5% 17.9% 18.3% 18.5% 18.9% 净利率 6.6% 7.4% 8.3% 8.8% 9. ROE 18.1% 2.7% 18.8% 19.9% 2.4% ROIC 17.5% 2.6% % 19.6% 偿债能力资产负债率 63.9% % 57.6% 56. 净负债比率 1.9% 1.3%... 流动比率速动比率营运能力资产周转率存货周转率应收帐款周转率应付帐款周转率每股资料 ( 元 ) 每股收益每股经营现金每股净资产每股股利估值比率 PE PB EV/EBITDA 敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 wwwww5 分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关张士宝, 证券分析师, 年水晶球最佳分析师第三名 211 年金牛分析师第四名新财富钢铁行业最佳分析师上海财经大学管理学硕士江西财经大学经济学学士 ( 会计学专业 ), 会计师, 我国期货从业资格宝钢 8 年工作经验, 撰写过国家发改委委托的专题 26 年我国钢铁产业地图戴计辉, 金融学硕士, 在长江证券从事建筑工程行业研究 ;214 年 6 月加入招商证券, 从事建筑工程行业研究黄磊, 金融学硕士,212 年加入招商证券, 从事建筑工程行业研究投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 2 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-2 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明 Page 5

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013