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锡浦
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1 年报点评煤炭开采 Ⅲ 证券研究报告阳泉煤业 ( SH) 1 季度同比降 76%, 折旧变更增加利润 13 年业绩同比回落 60%, 煤价下跌致 1 季度业绩环比继续下滑 30% 公司 13 年实现净利润 9.4 亿元, 同比回落 59.1%, 折合每股收益 0.39 元其中单季度 EPS 分别为 0.21 元 0.06 元 0.05 元和 0.07 元, 公司 2014 年 1 季度实现 EPS 0.05 元, 环比回落 30.1%, 同比下降 76% 13 年销量同比微增 2%, 但喷吹煤销量同比大降 15% 公司 13 年原煤产销量分别为 3078 万吨和 5752 万吨, 同比增长 1.2% 和 1.8% 其中, 块煤和喷吹煤销量同比分别回落 4.8% 和 15.2% 13 年公司吨煤均价 426 元, 同比大幅下降 17%, 其中喷吹煤价格同比大幅下跌 24%, 而末煤和块煤价格分别降 12% 和 11%, 跌幅相对较小预计 14 年盈利继续压缩, 折旧变更将增加利润 13 年公司旗下 6 座矿井中, 除景福煤矿受技改影响以外, 其余矿井基本均实现盈利, 但其中新景平舒和开元矿吨煤净利仅在 10 元左右水平, 预计 13 年 4 季度开始已基本处于亏损状态, 同时伴随 14 年 1 季度煤价下调, 预计 14 年上述矿井盈利可能继续压缩公司自 2013 年 11 月 1 日起变更固定资产折旧年限, 增厚当年净利约 2880 万元, 按年化推算, 预计本次折旧调整可增厚公司业绩约 1.7 亿元整合矿难有超额贡献, 资产注入无时间表公司内生增长主要来自国阳天泰整合矿, 预计短期难以贡献利润 13 年天泰营业收入 8,875 万元, 净利润 -13,718 万元按照公司预计,14 年煤炭产量达到 3304 万吨, 较 13 年增加约 220 万吨, 预计主要来自整合煤矿此外, 阳泉集团有较大规模的煤炭产能, 不过资产注入并无时间表估值无优势, 维持持有评级预计公司年 EPS 分别为元,1 季度公司吨煤净利 ( 按产量 ) 下降至约 15 元 / 吨, 预计随着煤价下行,2 季度开始盈利可能继续压缩, 估值优势不明显, 维持持有评级风险提示 : 行业需求加速恶化, 煤价超预期下跌盈利预测 : 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入 ( 百万元 ) 71, , , , , 增长率 (%) 41.00% % % 7.67% 5.00% EBITDA( 百万元 ) 5, , , , , 净利润 ( 百万元 ) 2, 增长率 (%) % % % 16.78% 11.69% EPS( 元 / 股 ) 市盈率 (P/E) 市净率 (P/B) EV/EBITDA 公司评级持有当前价格 5.98 元前次评级持有报告日期相对市场表现阳泉煤业沪深 300 3% -18% -39% -60% 分析师 : 安鹏 S anpeng@gf.com.cn 分析师 : 沈涛 S shentao@gf.com.cn 相关研究 : 阳泉煤业 ( SH): 缓征基金及会计变更, 平抑 14 年净利下滑阳泉煤业 ( SH): 上半年售价同比降 12%, 销量同比降 7% 阳泉煤业 ( SH): 缓征两项基金, 预计增厚 13 年业绩 14% 联系人 : 郑思恩 zhengsien@gf.com.cn 1 / 8

2 13 年业绩同比回落 60%, 煤价下跌致 1 季度业绩环比继续下滑 30% EPS: 公司 13 年实现归属于母公司净利润 9.4 亿元, 同比回落 59.1%, 折合每股收益 0.39 元其中单季度 EPS 分别为 0.21 元 0.06 元 0.05 元和 0.07 元, 公司 2014 年 1 季度实现净利润 1.2 亿元, 折合 EPS 为 0.05 元, 环比回落 30.1%, 同比去年 1 季度回落 76%, 主要源自于煤价加速下跌营业收入和营业成本 : 公司 13 年实现营业收入亿元, 同比回落 13.1%,14 年 1 季度营业收入为 57.7 亿元, 同比回落 25.6%,;13 年营业成本 219 亿元, 同比回落 10.1%, 14 年 1 季度营业成本为 49.6 亿元, 同比回落 22.7%( 以上 13 年数据均已重述,13 年 12 月公司将下属全资子公司阳泉国际贸易公司承包给其他公司, 导致 13 年较 12 年按实际披露收入下降 63%,12 年阳泉国际贸易公司收入和净利润分别为 424 亿元和 1.2 亿元 ) 毛利率 : 公司 13 年销售毛利率为 16.3%, 同比回落 2.8 个百分点 ;2014 年 1 季度毛利率为 14.2%, 同比回落 3.2 个百分点期间费用率 : 公司 13 年期间费用率为 8.5%, 同比上涨 0.8%, 其中管理费用率销售费用率和财务费用率分别同比上涨 0.8 个百分点持平和上涨 0 个百分点公司 2014 年 1 季度期间费用率为 10.9%, 环比上涨 12.3%; 表 1: 公司核心财务数据概览 ( 单位 : 亿元 ) 2012A 2013A 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 13n 同比营业收入 % 营业成本 % 毛利率 19.2% 16.3% 7.0% 4.2% 4.2% -3.2% 14.2% -2.8% 管理费用 % 销售费用 % 财务费用 % 期间费用率 7.7% 8.5% 3.1% 2.4% 3.0% -1.4% 10.9% 0.8% 营业利润 % 净经营现金流 % 销售商品现金 / 收入 197% 247% 104.1% 98.3% 98.1% -7.7% 97.7% 49.5% EPS % 数据来源 :wind 广发证券发展研究中心 13 年销量同比微增 2%, 但喷吹煤销量同比大降 15% 2 / 8

3 公司 13 年原煤产量 3078 万吨, 同比增长 36 万吨或 1.2%, 实现销量 5752 万吨, 同比增长 99 万吨或 1.8% 但其中售价较高的块煤和喷吹煤销量同比分别回落 4.8% 和 15.2% 13 年公司吨煤均价 426 元, 同比大幅下降 87 元或 17%, 其中喷吹煤价格同比大幅下跌 213 元或 24%, 而末煤和块煤价格同比跌幅分别为 12% 和 11%, 跌幅相对较小而从成本结构来看,13 年公司吨煤平均成本同比下降 51 元或 12.4% 表 2: 公司产销概览 ( 单位 : 万吨 ) 2012A 2013A 同比增幅同比增量原煤产量 3,042 3, % 36 采购集团及其子公司 3,052 3, % 97 其中 : 收购集团原料煤 1,243 1, % -75 煤炭销量 5,653 5, % 99 其中 : 块煤 % -29 喷粉煤 % -109 选末煤 4,095 4, % 218 煤泥 % 19 表 3: 公司吨煤售价同比回落 17%( 单位 : 元 ) 2012A 2013A 同比增幅同比增量综合售价 % -87 其中 : 块煤 % -104 喷粉煤 % -213 选末煤 % -49 煤泥 % -65 表 4: 公司吨煤成本同比回落 12.4%( 单位 : 元 ) 2012A 2013A 同比增幅同比增量吨煤成本 % -51 其中 : 块煤 % -37 喷粉煤 % -65 选末煤 % -47 预计 14 年新景景福等矿亏损压力较大分矿井来看,13 年公司旗下 6 座矿井中, 除景福煤矿受技改影响以外, 其余矿井基本 3 / 8

4 均实现盈利, 但其中新景平舒和开元矿吨煤净利仅在 10 元左右水平, 预计 13 年 4 季度开始已基本处于亏损状态, 同时伴随 14 年 1 季度煤价下调, 预计 14 年上述矿井亏损压力较大表 5: 公司分矿井经营数据煤种原煤产量商品煤销量销售收入煤炭售价实现利润吨煤净利 ( 万吨 ) ( 万吨 ) ( 亿元 ) ( 元 / 吨 ) ( 亿元 ) ( 元 ) 一矿无烟煤二矿无烟煤新景矿无烟煤平舒矿贫廋煤开元矿贫廋煤景福矿贫廋煤数据来源 : 广发证券发展研究中心折旧变更和两金暂停预计可增厚 14 年净利公司自 2013 年 11 月 1 日起变更固定资产折旧年限, 增厚当年净利约 2880 万元, 按年化推算, 预计本次折旧调整可增厚公司业绩约 1.7 亿元此外, 根据山西省规定, 自 2013 年 8 月 1 日起至 2013 年 12 月 31 日止, 暂停提取煤炭企业矿山环境恢复治理保证金和煤矿转产发展资金合计 15 元 / 吨, 对净利润影响约为 1.4 亿元表 6: 公司折旧年限变更表资产类别折旧年限变更前折旧年限变更后房屋建筑物专用设备通用设备运输设备季度以来公司煤价继续下行 1 季度以来, 公司所在地煤价下跌明显根据资源网数据显示,1 季度至今, 公司所在阳泉地区块煤价格累计跌幅已超过 100 元 / 吨或 10%, 而末煤价格累计跌幅约为 35 元 / 吨或 6% 根据公司公告,2 季度原料煤收购价格调将整为 325 元 / 吨, 环比 1 季度下跌 25 元 / 吨或 7.14%, 而 1 季度原料煤采购价格环比 13 年 4 季度跌幅更是达到 35 元 / 吨或 9% 4 / 8

5 渐飞研究报告 - 图 1:1 季度以来公司所在地块煤价格累计超过 10%( 单位 : 元 / 吨 ) 无烟末煤洗中块洗小块数据来源 :sxcoal 广发证券发展研究中心图 2:14 年前 2 季度公司原料煤采购价价格累计下调超过 15%( 单位 : 元 / 吨 ) Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 原料煤价整合矿难有超额贡献, 资产注入无时间表公司内生增长主要来自国阳天泰的整合矿, 预计短期难以贡献利润 13 年天泰实现营业收入 8,875 万元, 完成净利润 -13,718 万元按照公司预计,14 年煤炭产量达到 3304 万吨, 较 13 年增加约 220 万吨, 预计主要来自整合煤矿此外, 阳泉集团有较大规模的煤炭产能, 不过资产注入并无时间表表 7: 集团主要矿井概览矿名设计能力实际产能井田面积保有储量可采储量煤种国阳一矿无烟煤国阳二矿无烟煤阳煤三矿无烟煤阳煤五矿无烟煤 5 / 8

6 新景矿无烟煤平舒矿贫瘦煤开元矿贫瘦煤石港煤业无烟煤寺家庄矿无烟煤阳煤新元矿贫瘦煤坪上煤矿无烟煤运裕煤矿无烟煤新大地矿 , 无烟煤合计估值无优势, 维持持有评级预计公司年 EPS 分别为, 元,1 季度公司吨煤净利 ( 按产量 ) 下降至约 15 元 / 吨, 预计随着煤价下行,2 季度开始盈利可能继续压缩, 估值优势不明显, 维持持有评级风险提示行业需求加速恶化, 煤价超预期下跌 6 / 8

7 资产负债表单位 : 百万元现金流量表单位 : 百万元至 12 月 31 日 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 流动资产经营活动现金流货币资金净利润应收及预付折旧摊销存货营运资金变动其他流动资产其它非流动资产投资活动现金流长期股权投资资本支出固定资产投资变动在建工程其他无形资产筹资活动现金流其他长期资产银行借款资产总计债券融资流动负债股权融资短期借款其他应付及预收现金净增加额其他流动负债期初现金余额非流动负债期末现金余额长期借款应付债券其他非流动负债负债合计股本资本公积主要财务比率留存收益至 12 月 31 日 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 归属母公司股东权成长能力 (%) 益少数股东权益营业收入增长负债和股东权益营业利润增长归属母公司净利润增长获利能力 (%) 利润表单位 : 百万元毛利率至 12 月 31 日 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 净利率营业收入 ROE 营业成本 ROIC 营业税金及附加偿债能力销售费用资产负债率 (%) 管理费用净负债比率财务费用流动比率资产减值损失速动比率公允价值变动收益营运能力投资净收益总资产周转率营业利润应收账款周转率营业外收入存货周转率营业外支出每股指标 ( 元 ) 利润总额每股收益所得税每股经营现金流净利润每股净资产少数股东损益估值比率归属母公司净利润 P/E EBITDA P/B EPS( 元 ) EV/EBITDA / 8

8 广发煤炭行业研究小组沈涛 : 安鹏 : 郑思恩 : 首席分析师, 对外经济贸易大学金融学硕士,2013 年煤炭行业新财富第四名, 水晶球第一名, 金牛第一名,2012 年煤炭行业新财富第五名水晶球第二名首席分析师, 上海交通大学金融学硕士,2013 年煤炭行业新财富第四名, 水晶球第一名, 金牛第一名,2012 年煤炭行业新财富第五名水晶球第二名研究助理, 上海交通大学会计硕士,ACCA 准会员,2013 年 4 月进入广发证券发展研究中心广发证券行业投资评级说明买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 10% 以上持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -10%~+10% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 10% 以上广发证券公司投资评级说明买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 15% 以上谨慎增持 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 5%-15% 持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -5%~+5% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 5% 以上 Table_Address 联系我们地址广州市深圳市北京市上海市广州市天河北路 183 号大都会广场 5 楼深圳市福田区金田路 4018 号安联大厦 15 楼 A 座北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层上海市浦东新区富城路 99 号震旦大厦 18 楼邮政编码客服邮箱 gfyf@gf.com.cn 服务热线免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本报告只发送给广发证券重点客户, 不对外公开发布本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠, 但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证报告内容仅供参考, 报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任, 除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法, 并不代表广发证券或其附属机构的立场报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断, 可随时更改且不予通告本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士未经广发证券事先书面许可, 任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用, 否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担 8 / 8

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013