策略研究策略专题报告 2 目录 1. 中美科技股 : 从联动趋同到分道扬镳 业绩是科技股试金石 创业板盈利底在哪里?... 7

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1 [Table_MainInfo] 策略研究证券研究报告 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] ROE 已经步入圆弧底右侧 17 年中报分析 港股简单实用策略 : 高股息策略 基础设施 : 整体估值不低, 龙头市值偏小 A 股国际化系列 [Table_AuthorInfo] 分析师 : 荀玉根 Tel:(21) xyg652@htsec.com 证书 :S 联系人 : 姚佩 Tel:(21) yp1159@htsec.com 策略专题报告 217 年 9 月 5 日 科技股 : 为何海内外大相径庭 A 股国际化系列 6 [Table_Summary] 投资要点 : 核心结论 :1A 股科技股与海外中资及美股科技股 215 年来两次重要分化, 16 年 8 月至今海外中资及美股科技股走牛 A 股科技股整体弱 2 海内外科技股分化本质上源于业绩,17Q2 纳斯达克中国科技股净利润增速 49%, 纳斯达克 1 指数 8.7%, 创业板指 -15% 3 根据科技股非外延公司业绩测算 13 年来内生复合增长 18%, 推算创业板 218 年利润同比 11%, 迎来向上拐点 中美科技股 : 从联动趋同到分道扬镳 1 在同一技术周期下出现了三类典型的科技公司 : A 股科技股 海外中资科技股 美股科技股 从指数表现看纳斯达克中国科技股与纳斯达克 1 指数基本保持一致,A 股与美股科技股的第一次分化始于 215 年初,A 股牛市风格从大盘蓝筹切换至成长, 创业板短期迅速走高, 半年创业板指涨幅高达 164%, 纳斯达克 1 涨幅仅 5% 第二次分化是 16/8- 至今 (217/8/31, 下同 ), 创业板指下跌 12%, 纳斯达克 1 上涨 27%, 两者分道扬镳 2 A 股软件 媒体行业及龙头公司较美股分化最为明显 16/8- 至今 A 股较美股科技行业指数跌幅从大到小依次为 : 软件服务 (A 股 -17%VS 美股 25%)> 半导体 (A 股 -9%VS 美股 29%) > 媒体 (A 股 -12%VS 美股 15%)> 技术硬件设备 (A 股 1%VS 美股 37%) > 电信业务 (A 股 -6%VS 美股 -12%) 对细分领域龙头公司的研究结论与行业分化状况基本一致, 但 A 股龙头公司较所属行业表现更优 业绩是科技股试金石 1 与海外中资股及美股科技股相比,A 股科技股估值最高, 规模最小 从估值看 A 股科技行业 PE(TTM,217/8/31)51.7 倍 海外中资股 44.5 倍 美股 27.2 倍 从规模看目前 (217/8/31, 下同 )A 股 海外中资股 美股科技行业总市值分别为 万亿美元 2 业绩是科技股板块与行业分化的核心因素 15 年上半年 A 股创业板较美股纳斯达克走牛, 这期间创业板指净利润增速从 14 年 21.5% 升至 15Q2 31.8%, 纳斯达克 1 净利润增速从 -23% 升至 9.4%, 纳斯达克中国科技股净利润增速从 22% 降至 8% 16/8- 至今第二次分化的核心因素同样是业绩 :A 股创业板指净利润增速一路下滑至 17Q2 的 -15%, 纳斯达克 1 净利润增速在 16Q3 触底后反弹至 17Q2 的 8.7%, 纳斯达克中国科技股净利润增速从 11% 反弹至 49% 创业板盈利底在哪里?1 创业板 17Q2 净利润增速降至 5.7%, 外延并购弱化和商誉减值是两大主因 217 年至今创业板完成重大资产重组和定增重组公司数较上年同期下滑 3%, 在此影响下创业板 17Q2 净利润增速降至 5.7% 商誉减值方面,216 年创业板减值 5.7 亿元, 占归母净利润的.64% 外延并购活跃度持续下滑和商誉的减值压力将对创业板业绩继续造成压抑作用 2 在 18% 内生年化净利润复合增速假设下,218 年将迎来创业板业绩拐点 统计 213 年以来从未进行重大资产重组和定增重组的创业板公司净利润表现, 年创业板内生复合增速为 18% 若按创业板 212 年至今 18% 的年化净利润复合增速假设, 在考虑新上市公司的情况下, 创业板 218 年净利润增速 11%, 迎来向上拐点 风险提示 : 估值国际比较不构成对相关行业及公司的投资评级意见, 创业板业绩增速不达预期

2 策略研究策略专题报告 2 目录 1. 中美科技股 : 从联动趋同到分道扬镳 业绩是科技股试金石 创业板盈利底在哪里?... 7

3 策略研究策略专题报告 3 图目录 图 1 创业板指 纳斯达克 1 纳斯达克中国科技股指数走势... 4 图 2 A 股 美股科技行业指数 16/8- 至今涨跌幅... 5 图 3 A 股 美股科技龙头 16/8- 至今涨跌幅... 5 图 4 A 股 海外中资股 美股科技行业估值水平... 5 图 5 A 股 海外中资股 美股科技行业市值净利润占比... 5 图 6 创业板指 VS 纳斯达克 1 PE(TTM, 季度 )... 6 图 7 创业板指 VS 纳斯达克 1 归母净利润增速 ( 季度 )... 6 图 8 软件服务行业 A 股 & 美股净利润增速及指数走势 ( 季度 )... 6 图 9 技术硬件设备行业 A 股 & 美股净利润增速及指数走势 ( 季度 )... 6 图 1 三大市场科技龙头市值规模... 7 图 11 三大市场科技龙头 168- 至今股价涨跌幅... 7 图 12 三大市场科技龙头估值水平... 7 图 13 三大市场科技龙头 16Q2-17Q2 净利润增速涨跌幅... 7 图 14 创业板并购数量汇总... 8 图 15 创业板 ( 剔除温氏和东财 ) 剔除外延并购的净利润同比... 8 图 16 创业板商誉及增速... 8 图 年以来创业板内生净利润增速测算... 8 图 年创业板净利润增速测算 (14% 内生增长假设 )... 9 图 年创业板净利润增速测算 (18% 内生增长假设 )... 9

4 策略研究策略专题报告 4 从 16 年下半年以来, 金融市场对外开放的步伐再次加快 从 16 年 8 月证监会宣布取消陆港通总额度限制,16 年 12 月深港通正式启动, 再到 17 年 6 月 A 股纳入 MSCI, 7 月 债券通 正式开通 在此背景下 A 股原本相对封闭的估值体系将被逐渐打破, 国际估值比较越来越受到重视 借鉴台韩 : 外资改变估值体系和波动率 A 股国际化系列 1 主要讨论整个市场估值体系与风格结构的变化, 消费 : 龙头估值已经国际接轨 A 股国际化系列 2 侧重消费类行业的估值国际比较, 金融 : 银行明显低估 A 股估值国际比较系列 3 侧重金融行业的估值国际比较, 中国各行业龙头全球对比如何? A 股国际化系列 4 主要对 A 股各行业龙头估值与业绩进行全球化比较, 基础设施 : 整体估值不低, 龙头市值偏小 A 股国际化系列 5 侧重基础设施行业的估值国际比较, 作为系列报告第六篇本文主要探讨以创业板为代表的科技行业国际比较 1. 中美科技股 : 从联动趋同到分道扬镳 A 股科技股 海外中资科技股 美股科技股 : 从联动趋同到分道扬镳 21 年前后中国跟随美国进入全球智能手机产业链, 在同一技术周期下出现了三类典型的科技公司 : 以创业板为代表的 A 股科技股 以纳斯达克中国科技股为代表的海外上市海外中资科技股以及以纳斯达克为代表的美股科技股 从指数表现看纳斯达克中国科技股与纳斯达克 1 指数基本保持一致, 而 A 股创业板与美股纳斯达克则经历了从联动趋同到分道扬镳 年创业板指和纳斯达克 1 三个月相关性从.37 升至.7, 期间创业板指年化涨幅 9%, 纳斯达克 1 年化涨幅 2% A 股与美股科技股的第一次分化始于 215 年初,A 股牛市风格从大盘蓝筹切换至成长, 创业板短期迅速走高, 半年创业板指涨幅高达 164%, 纳斯达克 1 涨幅仅 5% 215 年 6 月 A 股爆发熊市, 但在随后 15/8-16/7 期间, 创业板指和纳斯达克 1 又重回轨道, 两者均维持了 1 年左右的震荡盘整, 相关性从 15/7 的.6 升至 16/7 的.5 如果说第一次分化只是涨幅的差异, 第二次分化则是彻底的分道扬镳 16/8- 至今 (217/8/31, 下同 ), 创业板指下跌 12%, 纳斯达克 1 上涨 26% 同为科技公司,A 股科技股, 海外中资科技股 美股科技股为何产生分化? 哪些行业分化最为明显? 这些问题将是我们本篇专题的重点研究对象 图 1 创业板指 纳斯达克 1 纳斯达克中国科技股指数走势 7 纳斯达克 1( 左轴 ) 6 创业板指 ( 右轴 ) 5 纳斯达克中国科技股 ( 右轴 ) A 股软件 媒体行业及 6 龙头公司较美股分化最为明显 根据 GICS 行业分类, 科技股细分子行业包括半导体 技术硬件设备 软件服务 电信业务 媒体五大类, 我们按 16/8- 至今 (217/8/31) 涨跌幅进行排序,A 股较美股科技行业指数跌幅从大到小依次为 : 软件服务 (A 股 -17%VS 美股 25%)> 半导体 (A 股 -9%VS 美股 29%)> 媒体 (A 股 -12%VS 美股 15%)> 技术硬件设备 (A 股 1%VS 美股 37%)> 电信业务 1 (A 股 -6%VS 美股 -12%) 可以发现一个规律 :A 股软件 媒体等软件类行业较美股跌 1 A 股电信业务行业剔除中国联通

5 策略研究策略专题报告 5 幅更大, 而技术硬件设备 电信等硬件行业较美股分化较小 对细分领域龙头公司的研究结论与行业分化状况基本一致, 但 A 股龙头公司较所属行业表现更优 统计 16/8- 至今涨跌幅, 技术硬件设备领域的中兴通讯 (64%)VS 诺基亚 (9%) 海能达 (27%) VS Motorolasolutions(29%), 电子领域的海康威视 (89%)VS 霍尼韦尔 (2%), 游戏领域的完美世界 (-9%)VS 腾讯 (76%), 教育领域的威创股份 (-18%)VS 好未来 (212%) 软件服务领域的启明星辰 (1%)VS 赛门铁克 (49%) 用友网络 (-7%)VS Oracle(25%) 图 2 A 股 美股科技行业指数 16/8- 至今涨跌幅 图 3 A 股 美股科技龙头 16/8- 至今涨跌幅 4% 3% A 股 美股科技行业指数 16/8- 至今涨跌幅 A 股行业涨跌幅 (%,217/8/31) 美股行业涨跌幅 (%,217/8/31) 11% 9% 7% A 股 美股科技龙头 16/8- 至今涨跌幅 A 股公司涨跌幅 (%,217/8/31) 美股公司涨跌幅 (%,217/8/31) 2% 5% 1% 3% % 1% -1% -2% 软件服务半导体媒体技术硬件设备电信业务 -1% 完腾美讯世控界股 启赛明门星铁辰克 用甲友骨网文络 中诺兴基通亚讯 海霍康尼威韦视尔 资料来源 :Bloomberg,Wind, 海通证券研究所 2. 业绩是科技股试金石 与海外中资股及美股科技股相比,A 股科技股估值最高, 规模最小 在寻找中美科技股分化原因之前, 我们先从整体上比较下 A 股 海外中资股和美股科技大类行业估值与行业规模 从估值看 A 股估值最高, 美股最低 :A 股科技行业 PE(TTM,217/8/31) 51.7 倍 海外中资股 44.5 倍 美股 27.2 倍 从规模看 A 股科技行业规模最小, 美股最大 : 目前 (217/8/31, 下同 )A 股科技行业总市值 1. 万亿美元, 占 A 股整体 14%, 216 年净利润 192 亿美元, 占 A 股整体 6% 海外中资股科技行业总市值 1.2 万亿美元, 占海外中资股整体 31%,216 年净利润 266 亿美元, 占海外中资股整体 13% 美股科技行业总市值 8.4 万亿美元, 占美股整体 29%,216 年净利润 2949 亿美元, 占美股整体 28% 图 4 A 股 海外中资股 美股科技行业估值水平 图 5 A 股 海外中资股 美股科技行业市值净利润占比 6 5 A 股 中资股 美股科技行业估值 PE( 倍,TTM, 整体法,217/8/31) % A 股 中资股 美股科技行业市值 净利润占比市值占比 (%,217/8/31) 利润占比 (%,217/8/31) 31% 29% 28% % 1% 14% 6% 13% A 股科技股中资股科技股美股科技股 % A 股科技股中资股科技股美股科技股 资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所 资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所 业绩是科技股板块与行业分化的核心因素 业绩高增长是支撑科技股高估值的关键,A 股科技股, 海外中资科技股 美股科技股 215 年以来的两次分化与业绩均密切相关 15 年上半年 A 股创业板较美股纳斯达克走牛, 这期间创业板指净利润增速从 14 年 21.5% 升至 15Q2 31.8%, 纳斯达克 1 净利润增速从 -23% 升至 9.4%, 纳斯达克中

6 策略研究策略专题报告 6 国科技股净利润增速从 22% 降至 8% 16 年 8 月至今第二次分化的核心因素同样是业绩 : A 股创业板指净利润增速一路下滑至 17Q2 的 -15%, 纳斯达克 1 净利润增速在 16Q3 触底后反弹至 17Q2 的 8.7%, 纳斯达克中国科技股净利润增速从 11% 反弹至 49% 行业分化的核心因素同样是业绩, 股价分化最为严重的软件服务行业 A 股与美股净利润增速差从 16Q3 的 4% 下降到 17Q2 的 -5%, 而分化稍弱的技术硬件设备行业两边市场净利润增速差从 56% 下降到 15% 与此同时 A 股细分科技行业内部也在分化,16 年 8 月至今中信电子行业指数上涨 13%, 净利润增速从 16Q3 17% 升至 17Q2 57%, 而传媒行业指数下跌 21%, 净利润增速从 16.8% 降至 16.7% 图 6 创业板指 VS 纳斯达克 1 PE(TTM, 季度 ) 图 7 创业板指 VS 纳斯达克 1 归母净利润增速 ( 季度 ) 9 创业板指 PE( 季度, 倍,TTM, 左轴 ) 纳斯达克中国科技股 PE( 季度, 倍,TTM, 左轴 ) 纳斯达克 1 PE( 季度, 倍,TTM, 右轴 ) 纳斯达克 1 指数成份股净利润增速 ( 季度累计,%) 创业板指成份股净利润增速 ( 季度累计,%) 纳斯达克中国科技股成份股净利润增速 ( 半年度累计,%) 资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所 图 8 软件服务行业 A 股 & 美股净利润增速及指数走势 ( 季度 ) 图 9 技术硬件设备行业 A 股 & 美股净利润增速及指数走势 ( 季度 ) 软件服务行业 技术硬件设备行业 7% 5% 3% 1% -1% -3% 净利润增速差 ( 季度累计,%,A 股 - 美股, 左轴 ) 行业指数比值 ( 季度,A 股 / 美股, 右轴 ) % 14% 1% 6% 2% -2% 净利润增速差 ( 季度累计,%,A 股 - 美股, 左轴 ) 行业指数比值 ( 季度,A 股 / 美股, 右轴 ) % -6% 资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所 资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所 龙头个股分化的核心因素同样是业绩 不同于消费 金融行业中外龙头公司对标, A 股与海外中资股 美股科技龙头从公司规模或是产业链地位都存在很大差距, 所以我们选取 A 股 海外中资股和美股三个市场的科技龙头做一简单比对 从最直观的股价表现看, 海外中资股科技龙头 16 年 8 月以来至今 (217/8/31) 股价涨幅最优 ( 腾讯 77% 阿里巴巴 18% 百度 43%) A 股科技龙头紧随其后 ( 海康威视 89% 歌尔股份 7% 京东方 A 66%), 美股科技龙头最弱 ( 苹果 61% 谷歌 21% Facebook 39%), 为何会有这种结果? 同样是业绩表现, 对比 16Q2-17Q2 净利润增速变化, 海外中资股科技龙头业绩最优 ( 腾讯 4%-64% 阿里巴巴 -72%-94% 百度 -28%-41%), A 股科技龙头紧随其后 ( 海康威视 18%-68% 歌尔股份 -9%-52% 京东方 A -126%-933%), 美股科技龙头业绩最差 ( 苹果 -9%-% 谷歌 22%- -1% Facebook 19%-73%)

7 策略研究策略专题报告 7 图 1 三大市场科技龙头市值规模 1 三大市场科技龙头市值规模 ( 亿美元,217/8/31) 图 11 三大市场科技龙头 168- 至今股价涨跌幅 12 三大市场科技龙头 16/8- 至今 (217/8/31) 股价涨跌幅 (%) 图 12 三大市场科技龙头估值水平 图 13 三大市场科技龙头 16Q2-17Q2 净利润增速涨跌幅 三大市场科技龙头估值 PE( 倍,TTM,217/8/31) 三大市场科技龙头 17Q2-16Q2 净利润增速差 (%) 3. 创业板盈利底在哪里? 我们认为在业绩为王背景下, 盈利是决定创业板趋势性机会的重要变量 前面的论证发现中外科技股大相径庭的原因在于盈利差异, 那进一步需要探讨的问题是以创业板为代表的 A 股科技股盈利为何下滑? 创业板内生增速究竟是多少? 创业板盈利拐点何时到来? 创业板 17Q2 净利润增速降至 5.7%, 外延并购弱化和商誉减值是两大主因 创业板 17Q2 净利润增速降至 5.7%, 较 17Q1 12.2% 继续下滑 为何盈利会持续下滑? 从 213 年开始, 外延并购成为创业板利润增厚的重要来源, 创业板当年完成并购公司数从 213 年 86 家升至 216 年 337 家, 当年完成并购的创业板公司净利润板块占比从 213 年的 24% 升至 216 年 4%, 在此推动下创业板净利润增速从 12Q1 的 -.2% 一路攀升至 216Q1 的 63% 随着 216 年 9 月证监会发布 关于修改 上市公司重大资产重组管理办法 的决定 收紧上市公司并购重组政策,217 年至今创业板完成重大资产重组和定增重组公司数较上年同期下滑 3%, 在此影响下创业板 17Q2 净利润增速降至 5.7% 外延并购带来的附属问题是商誉减值压力, 创业板 216 年商誉存量高达 219 亿元, 占全年归母净利润 211.1% 而商誉减值方面,216 年创业板减值 5.7 亿元, 占归母净利润的.64% 外延并购活跃度持续下滑和商誉的减值压力将对创业板业绩继续造成压抑作用 从 A 股科技细分行业看 17Q2 净利润增速及 PE(TTM, 217/8/31): 电子 (57% 48 倍 ) 通信 (18% 86 倍 ) 传媒 (16% 37 倍 ) 计算机 (-26% 64 倍 )

8 策略研究策略专题报告 8 在 18% 内生年化净利润复合增速假设下,218 年将迎来创业板业绩拐点 年创业板 ( 剔除温氏和东财 ) 净利润复合增速是 24%, 当前上市公司并购重组难度加大, 只能更多依靠内生增长, 我们想了解的是创业板内生或者合理增速应该在什么区间? 用两种办法测算创业板内生增速, 鉴于即期的外延并购对创业板盈利贡献较大, 我们分年度计算本年度内未进行重大资产重组和定增重组的创业板公司净利润表现, 年创业板内生增速为 16%; 第二种方法是统计 213 年以来从未进行重大资产重组和定增重组的创业板公司净利润表现, 年创业板内生复合增速为 18% 此外考虑到 A 股整体及海外科技股的联动效应, 中小板 213 年以来未进行重大资产重组和定增重组公司 美股纳斯达克板块 年净利润复合增速分别为 14% ( 剔除苏宁云商 ) 6% 综合以上分析参照, 我们认为创业板内生增速应该在 14-18% 之间 若分别按创业板 212 年至今 14% 18% 的年化净利润复合增速假设, 在考虑每年新上市公司的情况下, 创业板 218 年净利润总额分别为 亿元, 根据 年创业板中报净利润全年占比均值和 17 年中报业绩, 我们推算全年创业板净利同比增速为 6.4%, 由此推算创业板 218 年净利润增速为 -6%(14% 年化复合增速假设 ) 11%(18% 年化复合增速假设 ) 图 14 创业板并购数量汇总 图 15 创业板 ( 剔除温氏和东财 ) 剔除外延并购的净利润同比 5 创业板并购重组完成数量 ( 个 ) % 6% 4% 2% % 创业板成分股净利润增速 (%) 创业板净利润内生增速 (%, 剔除并购重组 ) 创业板净利润内生增速 (%,13 年来未有过并购重组的公司 ) 纳斯达克成分股净利润增速 (%) -2% 图 16 创业板商誉及增速 创业板商誉商誉 ( 亿元, 左轴 ) 商誉同比 (%, 右轴 ) 4% 3% 2% 1% % 图 年以来创业板内生净利润增速测算 2% 18% 16% 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 16% 年净利润复合增速测算 (%) 18% 14% 创业板内生 1 创业板内生 2 中小板内生 A 股主板美股纳斯达克 注 : 创业板内生 1 样本是本年度未进行重大资产重组的创业板公司, 创业板内生 2 样本是 13 年以来未进行重大资产重组的创业板公司, 中小板内生样本是 13 年以来未进行重大资产重组的中小板公司 5% 6%

9 策略研究策略专题报告 9 图 年创业板净利润增速测算 (14% 内生增长假设 ) 图 年创业板净利润增速测算 (18% 内生增长假设 ) 1 8 创业板实际净利润 ( 亿元, 左轴 ) 创业板测算净利润 ( 亿元, 按年化 14%+ 新增上市推算, 左轴 ) 4 创业板实际净利润增速 (%, 右轴 ) 创业板实际净利润 ( 亿元, 左轴 ) 创业板测算净利润 ( 亿元, 按年化 18%+ 新增上市推算, 左轴 ) 4 创业板实际净利润增速 (%, 右轴 ) E 218E E 218E -1 风险提示 : 估值国际比较不构成对相关行业及公司的投资评级意见, 创业板业绩增速不达预期

10 策略研究策略专题报告 1 信息披露 分析师声明 [Table_Analysts] 荀玉根策略研究团队 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 以勤勉的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息, 本人不保证该等信息的准确性或完整性 分析逻辑基于作者的职业理解, 清晰准确地反映了作者的研究观点, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明 投资评级说明 1. 投资评级的比较标准类别评级说明 投资评级分为股票评级和行业评级买入个股相对大盘涨幅在 15% 以上 ; 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准, 报告发布日后 6 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅为基准 ; 增持个股相对大盘涨幅介于 5% 与 15% 之间 ; 股票投资评级中性个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 -15% 之间 ; 卖出个股相对大盘涨幅低于 -15% 2. 投资建议的评级标准 增持 行业整体回报高于市场整体水平 5% 以上 ; 报告发布日后的 6 个月内的公司股价 ( 或行 行业整体回报介于市场整体水平 -5% 与 5% 业指数 ) 的涨跌幅相对同期的海通综指的涨 行业投资评级 中性 之间 ; 跌幅 减持 行业整体回报低于市场整体水平 5% 以下 法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可能会波动 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 市场有风险, 投资需谨慎 本报告所载的信息 材料及结论只提供特定客户作参考, 不构成投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标 财务状况或需要 客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况 在法律许可的情况下, 海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务 本报告仅向特定客户传送, 未经海通证券研究所书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝 复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用 所有本报告中使用的商标 服务标记及标记均为本公司的商标 服务标记及标记 如欲引用或转载本文内容, 务必联络海通证券研究所并获得许可, 并需注明出处为海通证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改 根据中国证监会核发的经营证券业务许可, 海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务

11 策略研究策略专题报告 11 [Table_PeopleInfo] 海通证券股份有限公司研究所 路颖所长 (21) 高道德副所长 (21) 姜超副所长 (21) 江孔亮副所长 (21) 邓勇所长助理 (21) 荀玉根所长助理 (21) 钟奇所长助理 (21) 宏观经济研究团队姜超 (21) 顾潇啸 (21) 于博 (21) 梁中华 (21) 联系人李金柳 (21) 宋潇 (21) 固定收益研究团队姜超 (21) 周霞 (21) 朱征星 (21) 姜珮珊 (21) 联系人杜佳 (21) 李波 政策研究团队李明亮 (21) 陈久红 (21) 吴一萍 (21) 朱蕾 (21) 周洪荣 (21) 王旭 (21) 汽车行业邓学 (755) 杜威 谢亚彤 (21) 联系人王猛 (21) 互联网及传媒钟奇 (21) 郝艳辉 (1) 许樱之 孙小雯 (21) 联系人强超廷 (21) 毛云聪 (1) 刘欣 (1) 唐宇 (21) 陈星光 金融工程研究团队高道德 (21) 冯佳睿 (21) 郑雅斌 (21) 罗蕾 (21) 沈泽承 (21) 余浩淼 (21) 袁林青 (21) 联系人周一洋 (21) 姚石 (21) 吕丽颖 (21) 张振岗 (21) 颜伟 (21) 史霄安 梁镇 (21) 策略研究团队荀玉根 (21) 钟青 (1) 高上 (21) 郑英亮 (21) 联系人姚佩 (21) 唐一杰 李影 (21) 石油化工行业邓勇 (21) 朱军军 (21) 毛建平 (21) 殷奇伟 (21) 联系人胡歆 (21) hx11853 公用事业张一弛 (21) 张磊 (21) 赵树理 (21) 联系人陈佳彬 (21) 傅逸帆 (21) 有色金属行业施毅 (21) 联系人杨娜 (21) 李姝醒 (21) 陈晓航 (21) 李骥 金融产品研究团队高道德 (21) 倪韵婷 (21) 陈瑶 (21) 唐洋运 (21) 宋家骥 (21) 薛涵 联系人谈鑫 (21) 皮灵 (21) 王毅 (21) 蔡思圆 (21) 徐燕红 (21) 庄梓恺 中小市值团队张宇 (21) 钮宇鸣 (21) 刘宇 (21) 孔维娜 (21) 潘莹练 (21) 联系人王鸣阳 (21) 程碧升 (21) 相姜 (21) 医药行业余文心 (755) 郑琴 (21) 孙建 (21) 师成平 (1) 联系人贺文斌 (1) 刘浩 (1) 吴佳栓 批发和零售贸易行业汪立亭 (21) 王晴 (21) 李宏科 (21) 联系人史岳 (21) 房地产行业涂力磊 (21) 谢盐 (21) 联系人杨凡 (21) 金晶 (21)

12 电子行业陈平 (21) 联系人谢磊 (21) 张天闻 尹苓 (21) 石坚 基础化工行业刘威 (755) 刘强 (21) 刘海荣 (21) 联系人张翠翠 非银行金融行业孙婷 (1) 何婷 (21) 联系人夏昌盛 (1)56769 李芳洲 (21) 建筑建材行业邱友锋 (21) 冯晨阳 (21) 钱佳佳 (21) 联系人周俊 建筑工程行业杜市伟 联系人毕春晖 (21) 军工行业徐志国 (1) 刘磊 (1) 蒋俊 (21) 联系人 张恒晅 (1) 张宇轩 家电行业陈子仪 (21) 联系人李阳 朱默辰 刘璐 煤炭行业吴杰 (21) 李淼 (1) 戴元灿 (21) 计算机行业郑宏达 (21) 谢春生 (21) 鲁立 黄竞晶 (21) 杨林 (21) 联系人洪琳 (21) 交通运输行业虞楠 (21) 张杨 (21) 联系人童宇 (21) 李丹 机械行业沈伟杰 (21) 佘炜超 (21) 耿耘 (21) 杨震 (21) 农林牧渔行业丁频 (21) 陈雪丽 (21) 陈阳 (1) 联系人关慧 (21) 夏越 (21) 银行行业林媛媛 (755) 联系人谭敏沂 造纸轻工行业曾知 (21) 联系人赵洋 (21) 策略研究策略专题报告 12 电力设备及新能源行业杨帅 (1) 房青 (21) 徐柏乔 (21) 张向伟 (21) 曾彪 (21) 通信行业朱劲松 (1) 联系人庄宇 (1) 余伟民 (1) 张峥青 纺织服装行业梁希 (21) 于旭辉 (21) 联系人马榕 (21) 钢铁行业刘彦奇 (21) 联系人刘璇 (21) 周慧琳 (21) 食品饮料行业闻宏伟 (1) 成珊 (21) 社会服务行业李铁生 (1) 联系人陈扬扬 (21) 顾熹闽 研究所销售团队

13 策略研究策略专题报告 13 深广地区销售团队蔡铁清 (755) 伏财勇 (755) 辜丽娟 (755) 刘晶晶 (755) 王雅清 (755) 饶伟 (755) 欧阳梦楚 (755) 巩柏含 宗亮 上海地区销售团队胡雪梅 (21) 朱健 (21) 季唯佳 (21) 黄毓 (21) 漆冠男 (21) 胡宇欣 (21) 黄诚 (21) 蒋炯 毛文英 (21) 马晓男 杨祎昕 (21) 方烨晨 (21) 慈晓聪 王朝领 张思宇 北京地区销售团队殷怡琦 (1) 吴尹 陆铂锡 张丽萱 (1) 张明 陈铮茹 杨羽莎 (1) 海通证券股份有限公司研究所地址 : 上海市黄浦区广东路 689 号海通证券大厦 9 楼电话 :(21)23219 传真 :(21) 网址 :