目录 固定收益研究 固定收益周报 2 1. 货币利率 : 资金面无险情 利率债 : 交易行情延续 信用债 : 利差压缩或难持续 可转债 : 估值压缩, 多看新券... 4

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1 2 固定收益研究证券研究报告 [Table_Title] 收益率指标 [Table_AmountInfo] 期限国债 (%) 1Y Y Y Y Y Y Y 4.11 银行间国债指数 [Table_QuoteInfo] Feb/17 Apr/17 Jun/17 Aug/17 资料来源 :WIND, 海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] [Table_AuthorInfo] 分析师 : 姜超 Tel:(021) jc9001@htsec.com 证书 :S 分析师 : 周霞 Tel:(021) zx6701@htsec.com 证书 :S 分析师 : 姜珮珊 Tel:(021) jps10296@htsec.com 证书 :S 分析师 : 朱征星 Tel:(021) zzx9770@htsec.com 证书 :S 联系人 : 杜佳 Tel:(021) dj11195@htsec.com 联系人 : 李波 Tel: (021) lb11789@htsec.com 资金面无险情, 交易行情延续 海通债券每周交流与思考 投资要点 : 固定收益周报 上周 (9 月 号 ) 债市平稳, 国债利率平均上行 1bp,AAA 级企业债和 AA 级企业债收益率平均下行 3bp 6bp, 城投债收益率平均下行 4BP, 转债下跌 2.11% 资金面无险情 8 月社融信贷增速仍高, 短期工作重心依然在加强金融监管上, 降准等宽松货币政策推出的概率并不高 国庆之前两周时间公开市场逆回购到期量仅 3200 亿, 下旬还将有 2000 亿左右财政投放, 若央行维持目前公开市场投放节奏, 银行资金面有望平稳过节 从六月底至今,DR007 均在 % 区间震荡, 依然维持 R007 中枢 3.3% 附近窄幅波动的判断 交易行情延续 短期资金面改善带来的债市反弹空间有限, 但是叠加了经济基本面回落, 反弹持续性就会增强, 这是 9 月以来债市发生的情景 在基本面利好 监管平稳及资金面可控的预期下债市交易行情或延续, 收益率曲线或进一步扁平甚至出现倒挂, 但短端始终是制约, 交易行情短期较难演化为拐点行情 下调 10 年国债利率区间至 % 信用利差难降 上周信用债收益率在国债利率变动不大的情况下大幅下行, 致信用债主动压缩 但从期限来看, 剩余期限三年左右的品种下行幅度最大, 一年期和五年期仅小幅下行, 主要是由于三年期收益率自 7 月份以来上行幅度较大, 前一周末三年 AA+ 与 5 年 AA+ 中票利差仅 6BP( 年初以来平均 13BP), 而目前已达 13BP, 洼地已被扫平, 而从绝对收益率水平来看, 受制于同存利率仍高, 也不具备大幅下行的基础, 信用利差继续缩窄的空间有限 风险提示 : 基本面变化 货币政策不达预期 资金面大幅波动 2017 年 9 月 17 日

2 目录 固定收益研究 固定收益周报 2 1. 货币利率 : 资金面无险情 利率债 : 交易行情延续 信用债 : 利差压缩或难持续 可转债 : 估值压缩, 多看新券... 4

3 固定收益研究 固定收益周报 3 1. 货币利率 : 资金面无险情 资金利率抬升 缴税因素影响资金面, 央行改变连续三周净回笼, 上周加大各个期限品种逆回购投放力度, 具体来看, 上周逆回购投放 3700 亿, 逆回购到期 1100 亿, MLF 净回笼 1135 亿, 公开市场净投放 1465 亿, 资金利率呈现抬升势头 R007 均值上升 23BP 至 3.39%,R001 均值上升 6BP 至 2.75% 金融监管仍在进行中 17 年金融街论坛一行三会均表明了监管态度 央行提到要降低金融杠杆, 维持稳健中性货币政策, 并提出要降低非法集资 乱加杠杆 乱做表外业务等金融乱象 ; 证监会提到保持新股常态化发行, 规范再融资, 积极发展债券 期货市场 银监会提出接下来工作重点一是有效防范处臵重点领域的风险, 包括过剩行业 房地产 地方平台公司的债务风险 ; 二是稳妥有序治理银行业乱象 ; 三是有效弥补监管短板 ; 四是解决部分银行根深蒂固的规模情节 速度情节 名次攀比情节 从一行三会表态来看, 金融监管仍在有条不紊进行中, 货币政策配合监管, 呈现偏紧格局 8 月社融信贷仍强 8 月新增社融 1.48 万亿, 其中金融机构贷款 1.09 万亿, 成为社融主要支撑, 信贷中居民短贷和中长贷增速依然不低, 企业主要靠贷款融资, 影子银行渠道受限, 社融加政府融资余额增速仅比 16 年底下降 1% M2 增速降至 8.9%, 创历史新低, 主因或来自同业业务创造货币减少, 叠加去年同期基数偏高 在当前经济并未失速下滑, 社融信贷增速仍高的前提下, 降准等宽松货币政策选项推出的概率并不大 资金面无险情 8 月社融信贷增速仍高, 短期工作重心依然在加强金融监管上, 降准等宽松货币政策推出的概率并不高 国庆之前两周时间公开市场逆回购到期量仅 3200 亿, 下旬还将有 2000 亿左右财政投放, 若央行维持目前公开市场投放节奏, 银行资金面有望平稳过节 从六月底至今,DR007 均在 % 区间震荡, 依然维持 R007 中枢 3.3% 附近窄幅波动的判断 2. 利率债 : 交易行情延续 上周债市先跌后涨 前半周债市下跌源于通胀数据好于预期和资金面偏紧, 后半周上涨源于经济数据全面下行和央行公开市场加大投放 具体来看,1 年期国债收于 3.48%, 较前一周上行 1BP;10 年期国债收于 3.60%, 与前一周持平 1 年期国开债收于 3.89%, 与前一周持平 ;10 年期国开债收于 4.21%, 较前一周下行 2BP, 曲线更加平坦化 净融资额下滑, 招标结果尚可 上周利率债中标利率大多低于二级市场, 认购倍数尚可, 其中周二和周四两期 3 年期国开债认购倍数分别为 2.58 和 4.74 记账式国债发行 1073 亿, 政策性金融债发行 780 亿, 地方政府债发行 1164 亿, 利率债共发行 3017 亿 环比增加 363 亿, 但净融资额 1212 亿 环比减少 1234 亿元 同业存单发行量回落, 上周发行 5150 亿元, 净融资额 亿元 基本面压力逐步显现 债市投资者对三四季度经济的一致预期是稳中趋降,8 月经济数据低于了市场的一致预期, 由此带来了债市很强的买盘 观察八月经济数据, 首先工业增加值同比增速下滑, 创年内新低 ; 其次固定资产投资增速降至去年 8 月以来新低 ; 再次必需和可选消费增速继续下滑 从生产和需求两个维度看,8 月经济均走弱 往后看, 随着地产销量持续走弱, 工业库存由补转去 财政支出放缓, 以及环保限产压力, 下半年经济下行压力逐步显现, 基本面对债市利好在逐步兑现 交易行情延续 短期资金面改善带来的债市反弹空间有限, 但是叠加了经济基本面回落, 反弹持续性就会增强, 这是 9 月以来债市发生的情景 在基本面利好 监管平稳及资金面可控的预期下债市交易行情或延续, 收益率曲线或进一步扁平甚至出现倒挂,

4 固定收益研究 固定收益周报 4 但短端始终是制约, 交易行情短期较难演化为拐点行情 下调 10 年国债利率区间至 % 3. 信用债 : 利差压缩或难持续 上周信用债上涨 上周信用债收益率下行幅度大于利率债, 信用利差大幅压缩 AAA 级企业债收益率平均下行 3BP AA 级企业债收益率平均下行 6BP, 城投债收益率平均下行 4BP 监管压力仍待释放 一行三会官员在金融街论坛上阐述金融监管, 央行指出还要降低金融杠杆, 坚持稳健中性货币政策, 使杠杆率有序降下来 ; 银监会表示仍会稳妥有序治理银行业乱象 十九大将于 10 月召开, 三季度金融监管对市场影响趋弱, 但仍有多项监管政策未落地, 需警惕四季度监管再度加码 配臵周期行业龙头 去产能使行业集中度提升, 龙头企业既受益于产品涨价, 又受益于市场占有率的提升 价格上升到高位后, 盈利和现金流安全边际提升, 中短期内仍具有配臵价值 除了钢铁 煤炭外, 可寻找更多行业机会, 比如电解铝 水泥 化工等受益于环保限产的行业 利差压缩或难持续 上周信用债收益率在国债利率变动不大的情况下大幅下行, 致信用债主动压缩 但从期限来看, 剩余期限三年左右的品种下行幅度最大, 一年期和五年期仅小幅下行, 主要是由于三年期收益率自 7 月份以来上行幅度较大, 前一周末三年 AA+ 与 5 年 AA+ 中票利差仅 6BP( 年初以来平均 13BP), 而目前已达 13BP, 洼地已被扫平, 而从绝对收益率水平来看, 受制于同存利率仍高, 也不具备大幅下行的基础, 信用利差继续缩窄的空间有限 4. 可转债 : 估值压缩, 多看新券 指数下挫, 个券普跌 上周中证转债指数下跌 2.11%, 日均成交量环比上升 9.67%; 同期沪深 300 指数上涨 0.14%, 中小板指上涨 0.53%, 创业板指数下跌 0.51%, 债市上涨 个券全部下跌, 皖新 EB 复牌, 正股 11 涨 20 跌 个券跌幅前五位分别是宝钢 EB (-4.7%) 浙报 EB 和国资 EB(-3.7%) 辉丰转债 (-3.3%) 以岭 EB(-3.1%) 中石油拟再发 200 亿 EB 上周亚太股份 (10 亿 ) 和小康股份 (15 亿 ) 两支转债, 以及大众交通可交债 (20 亿, 正股国泰君安 ) 收到批文 三力士 (6.4 亿 ) 转债预案获受理, 华鑫股份 (16 亿 ) 获上海国资委批复 此外, 联泰环保 (3.9 亿 ) 中装建设 (7.5 亿 ) 威帝股份 (2 亿 ) 博世科 (4.3 亿 )4 家公司公布转债预案, 中石油大股东拟发行 200 亿可交换债, 而 100 亿 17 中油 EB 刚于 7 月上市 估值压缩, 多看新券 9 月 8 日证监会调整可转债和可交换债发行方式并修订发布 证券发行与承销管理办法, 交易所也披露了相关细则, 意味着转债供给加速, 且几只大规模 EB 或等待发行 ( 如 150 亿的宝武 EB 和 200 亿的中石油第二期 EB) 长期来看发行加速将大幅改善转债市场流动性和择券空间, 但短期内供给压力使得存量券估值小幅压缩, 上周 19 支转债平均溢价率压缩 2 个百分点至 32%, 加上 12 支 EB 的全市场溢价率压缩 1 个百分点至 34% 我们在 8 月中下旬提示 放慢脚步, 等等新券, 认为虽然市场整体估值压力有限, 但部分个券的价格和估值已经偏高 博弈难度加大, 建议多关注新券申购和上市机会, 存量券业绩为王, 适度关注金融 临近回售期个券 风险提示 : 基本面变化 货币政策不达预期 资金面大幅波动

5 信息披露 固定收益研究 固定收益周报 5 分析师声明 [Table_Analysts] 姜超固定收益团队 周霞 固定收益团队 姜珮珊 固定收益团队 朱征星 固定收益团队 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 以勤勉的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息, 本人不保证该等信息的准确性或完整性 分析逻辑基于作者的职业理解, 清晰准确地反映了作者的研究观点, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明 法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可能会波动 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 市场有风险, 投资需谨慎 本报告所载的信息 材料及结论只提供特定客户作参考, 不构成投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标 财务状况或需要 客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况 在法律许可的情况下, 海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务 本报告仅向特定客户传送, 未经海通证券研究所书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝 复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用 所有本报告中使用的商标 服务标记及标记均为本公司的商标 服务标记及标记 如欲引用或转载本文内容, 务必联络海通证券研究所并获得许可, 并需注明出处为海通证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改 根据中国证监会核发的经营证券业务许可, 海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务

6 固定收益研究 固定收益周报 6 [Table_PeopleInfo] 海通证券股份有限公司研究所 路颖所长 (021) luying@htsec.com 高道德副所长 (021) gaodd@htsec.com 姜超副所长 (021) jc9001@htsec.com 江孔亮副所长 (021) kljiang@htsec.com 邓勇所长助理 (021) dengyong@htsec.com 荀玉根所长助理 (021) xyg6052@htsec.com 钟奇所长助理 (021) zq8487@htsec.com 宏观经济研究团队姜超 (021) jc9001@htsec.com 顾潇啸 (021) gxx8737@htsec.com 于博 (021) yb9744@htsec.com 梁中华 (021) lzh10403@htsec.com 联系人李金柳 (021) ljl11087@htsec.com 宋潇 (021) sx11788@htsec.com 固定收益研究团队姜超 (021) jc9001@htsec.com 周霞 (021) zx6701@htsec.com 朱征星 (021) zzx9770@htsec.com 姜珮珊 (021) jps10296@htsec.com 联系人杜佳 (021) dj11195@htsec.com 李波 lb11789@htsec.com 政策研究团队李明亮 (021) lml@htsec.com 陈久红 (021) chenjiuhong@htsec.com 吴一萍 (021) wuyiping@htsec.com 朱蕾 (021) zl8316@htsec.com 周洪荣 (021) zhr8381@htsec.com 王旭 (021) wx5937@htsec.com 汽车行业邓学 (0755) dx9618@htsec.com 杜威 dw11213@htsec.com 谢亚彤 (021) xyt10421@htsec.com 联系人王猛 (021) wm10860@htsec.com 互联网及传媒钟奇 (021) zq8487@htsec.com 郝艳辉 (010) hyh11052@htsec.com 许樱之 xyz11630@htsec.com 孙小雯 (021) sxw10268@htsec.com 联系人强超廷 (021) qct10912@htsec.com 毛云聪 (010) myc11153@htsec.com 刘欣 (010) lx11011@htsec.com 唐宇 (021) ty11049@htsec.com 陈星光 cxg11774@htsec.com 金融工程研究团队高道德 (021) gaodd@htsec.com 冯佳睿 (021) fengjr@htsec.com 郑雅斌 (021) zhengyb@htsec.com 罗蕾 (021) ll9773@htsec.com 沈泽承 (021) szc9633@htsec.com 余浩淼 (021) yhm9591@htsec.com 袁林青 (021) ylq9619@htsec.com 联系人周一洋 (021) zyy10866@htsec.com 姚石 (021) ys10481@htsec.com 吕丽颖 (021) lly10892@htsec.com 张振岗 (021) zzg11641@htsec.com 颜伟 (021) yw10384@htsec.com 史霄安 sxa11398@htsec.com 梁镇 (021) lz11936@htsec.com 策略研究团队荀玉根 (021) xyg6052@htsec.com 钟青 (010) zq10540@htsec.com 高上 (021) gs10373@htsec.com 郑英亮 (021) zyl10427@htsec.com 联系人姚佩 (021) yp11059@htsec.com 唐一杰 tyj11545@htsec.com 李影 (021) ly11082@htsec.com 石油化工行业邓勇 (021) dengyong@htsec.com 朱军军 (021) zjj10419@htsec.com 毛建平 (021) mjp10376@htsec.com 殷奇伟 (021) yqw10381@htsec.com 联系人胡歆 (021) hx11853 公用事业张一弛 (021) zyc9637@htsec.com 张磊 (021) zl10996@htsec.com 赵树理 (021) zsl10869@htsec.com 联系人陈佳彬 (021) cjb11782@htsec.com 傅逸帆 (021) fyf11758@htsec.com 有色金属行业施毅 (021) sy8486@htsec.com 联系人杨娜 (021) yn10377@htsec.com 李姝醒 (021) lsx11330@htsec.com 陈晓航 (021) cxh11840@htsec.com 李骥 lj11875@htsec.com 金融产品研究团队高道德 (021) gaodd@htsec.com 倪韵婷 (021) niyt@htsec.com 陈瑶 (021) chenyao@htsec.com 唐洋运 (021) tangyy@htsec.com 宋家骥 (021) sjj9710@htsec.com 薛涵 xh11528@htsec.com 联系人谈鑫 (021) tx10771@htsec.com 皮灵 (021) pl10382@htsec.com 王毅 (021) wy10876@htsec.com 蔡思圆 (021) csy11033@htsec.com 徐燕红 (021) xyh10763@htsec.com 庄梓恺 zzk11560@htsec.com 中小市值团队张宇 (021) zy9957@htsec.com 钮宇鸣 (021) ymniu@htsec.com 刘宇 (021) liuy4986@htsec.com 孔维娜 (021) kongwn@htsec.com 潘莹练 (021) pyl10297@htsec.com 联系人王鸣阳 (021) wmy10773@htsec.com 程碧升 (021) cbs10969@htsec.com 相姜 (021) xj11211@htsec.com 医药行业余文心 (0755) ywx9461@htsec.com 郑琴 (021) zq6670@htsec.com 孙建 (021) sj10968@htsec.com 师成平 (010) scp10207@htsec.com 联系人贺文斌 (010) hwb10850@htsec.com 刘浩 (010) lh11328@htsec.com 吴佳栓 wjs11852@htsec.com 批发和零售贸易行业汪立亭 (021) wanglt@htsec.com 王晴 (021) wq10458@htsec.com 李宏科 (021) lhk11523@htsec.com 联系人史岳 (021) sy11542@htsec.com 房地产行业涂力磊 (021) tll5535@htsec.com 谢盐 (021) xiey@htsec.com 联系人杨凡 (021) yf11127@htsec.com 金晶 (021) jj10777@htsec.com

7 电子行业陈平 (021) 联系人谢磊 (021) 张天闻 尹苓 (021) 石坚 基础化工行业刘威 (0755) 刘强 (021) 刘海荣 (021) 联系人张翠翠 非银行金融行业孙婷 (010) 何婷 (021) 联系人夏昌盛 (010) 李芳洲 (021) 建筑建材行业邱友锋 (021) 冯晨阳 (021) 钱佳佳 (021) 联系人周俊 建筑工程行业杜市伟 联系人毕春晖 (021) 军工行业徐志国 (010) 刘磊 (010) 蒋俊 (021) 联系人 张恒晅 (010) 张宇轩 家电行业陈子仪 (021) 联系人李阳 朱默辰 刘璐 煤炭行业吴杰 (021) 李淼 (010) 戴元灿 (021) 计算机行业郑宏达 (021) 谢春生 (021) 鲁立 黄竞晶 (021) 杨林 (021) 联系人洪琳 (021) 交通运输行业虞楠 (021) 张杨 (021) 联系人童宇 (021) 李丹 机械行业沈伟杰 (021) 佘炜超 (021) 耿耘 (021) 杨震 (021) 农林牧渔行业丁频 (021) 陈雪丽 (021) 陈阳 (010) 联系人关慧 (021) 夏越 (021) 银行行业林媛媛 (0755) 联系人谭敏沂 造纸轻工行业曾知 (021) 联系人赵洋 (021) 固定收益研究 固定收益周报 7 电力设备及新能源行业杨帅 (010) ys8979@htsec.com 房青 (021) fangq@htsec.com 徐柏乔 (021) xbq6583@htsec.com 张向伟 (021) zxw10402@htsec.com 曾彪 (021) zb10242@htsec.com 通信行业朱劲松 (010) zjs10213@htsec.com 联系人庄宇 (010) zy11202@htsec.com 余伟民 (010) ywm11574@htsec.com 张峥青 zzq11650@htsec.com 纺织服装行业梁希 (021) lx11040@htsec.com 于旭辉 (021) yxh10802@htsec.com 联系人马榕 (021) mr11128@htsec.com 钢铁行业刘彦奇 (021) liuyq@htsec.com 联系人刘璇 (021) lx11212@htsec.com 周慧琳 (021) zhl11756@htsec.com 食品饮料行业闻宏伟 (010) whw9587@htsec.com 成珊 (021) cs9703@htsec.com 社会服务行业李铁生 (010) lts10224@htsec.com 联系人陈扬扬 (021) cyy10636@htsec.com 顾熹闽 gxm11214@htsec.com 研究所销售团队

8 固定收益研究 固定收益周报 8 深广地区销售团队蔡铁清 (0755) ctq5979@htsec.com 伏财勇 (0755) fcy7498@htsec.com 辜丽娟 (0755) gulj@htsec.com 刘晶晶 (0755) liujj4900@htsec.com 王雅清 (0755) wyq10541@htsec.com 饶伟 (0755) rw10588@htsec.com 欧阳梦楚 (0755) oymc11039@htsec.com 巩柏含 gbh11537@htsec.com 宗亮 zl11886@htsec.com 上海地区销售团队胡雪梅 (021) huxm@htsec.com 朱健 (021) zhuj@htsec.com 季唯佳 (021) jiwj@htsec.com 黄毓 (021) huangyu@htsec.com 漆冠男 (021) qgn10768@htsec.com 胡宇欣 (021) hyx10493@htsec.com 黄诚 (021) hc10482@htsec.com 蒋炯 jj10873@htsec.com 毛文英 (021) mwy10474@htsec.com 马晓男 mxn11376@htsec.com 杨祎昕 (021) yyx10310@htsec.com 方烨晨 (021) fyc10312@htsec.com 慈晓聪 cxc11643@htsec.com 王朝领 wcl11854@htsec.com 张思宇 zsy11797@htsec.com 北京地区销售团队殷怡琦 (010) yyq9989@htsec.com 吴尹 wy11291@htsec.com 陆铂锡 lbx11184@htsec.com 张丽萱 (010) zlx11191@htsec.com 张明 zm11248@htsec.com 陈铮茹 czr11538@htsec.com 杨羽莎 (010) yys10962@htsec.com 海通证券股份有限公司研究所地址 : 上海市黄浦区广东路 689 号海通证券大厦 9 楼电话 :(021) 传真 :(021) 网址 :