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1 上海环境集团有限公司 主体长期信用评级报告 信用等级 AA + 级 评级时间 2010 年 11 月 4 日 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.

2 业务声明 本评级机构对上海环境集团有限公司的信用评级作如下声明 : 本次债务人信用评级的评级结论是本评级机构以及评级分析员在履行尽职调查基础上, 按照中国人民银行颁布的 中国人民银行信用评级管理指导意见 以及本评级机构债务人信用评级标准和程序做出的独立判断 本评级机构及本次债务人信用评级分析员与债务人之间不存在除本次信用评级事项委托关系以外的任何影响评级行为独立 客观 公正的关联关系, 并在信用评级过程中恪守诚信原则, 保证出具的评级报告客观 公正 准确 及时 本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据债务人所提供的资料, 债务人对其提供资料的合法性 真实性 完整性 正确性负责 鉴于信用评级的及时性, 本评级机构将对债务人进行跟踪评级 在信用等级有效期限内, 债务人在财务状况 外部经营环境等发生重大变化时应及时向本评级机构提供相关资料, 本评级机构将按照相关评级业务规范, 进行后续跟踪评级, 并保留变更及公告信用等级的权利 本次债务人信用评级结论不是引导投资者买卖或者持有债务人发行的各类金融产品, 以及债权人向债务人授信 放贷或赊销的建议, 也不是对与债务人相关金融产品或债务定价作出的相应评论 本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料, 其版权归本评级机构所有, 未经授权不得修改 复制 转载 散发 出售或以任何方式外传 分析师 李斌 Tel:(021) lbin@shxsj.com 朱娴贤 Tel:(021) zxx@shxsj.com 评级机构 : 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 2010 年 11 月 4 日 上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F Tel:(021) Fax:(021) mail@shxsj.com

3 上海环境集团有限公司主体长期信用评级报告 概要 编号 : 新世纪企评 (2010) 上海环境集团有限公司 评级结果 :AA + 评级展望 : 稳定 主要财务数据 评级观点 母公司数据 : 项目 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年三季度 资产总额 ( 亿元 ) 负债合计 ( 亿元 ) 股东权益 ( 亿元 ) 净利润 ( 亿元 ) 合并数据 货币资金 ( 亿元 ) 总资产 ( 亿元 ) 总负债 ( 亿元 ) 归属于母公司所有者权益 ( 亿元 ) 营业收入 ( 亿元 ) 归属于母公司的净利润 ( 亿元 ) 经营性现金净流入量 ( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) EBITDA/ 利息支出 ( 倍 ) EBITDA/ 刚性负债 ( 倍 ) 现金比率 (%) 经营性现金净流入量与负债总额比率 (%) 非筹资性现金净流入量与负债总额比率 (%) 资产负债率 (%) 流动比率 (%) 利息保障倍数 ( 倍 ) 净资产收益率 (%) 优势 : 环卫产业是国家重点扶持和发展的产业, 具有较为广阔的发展前景, 上海环境集团业务拓展空间较大 上海环境集团是国内服务范围最广和处理能力最大的城市生活垃圾处理运营商之一, 运营和在建的主要垃圾处理项目均通过 BOT 合同获得长期特许经营权, 随着在建项目陆续投产, 公司能够在较长时间内获得稳定的现金收入 上海环境集团通过聚焦主业 引进战略投资者, 能够借助中外股东的强强联手进一步提高在垃圾处理项目方面的资源调配能力和生产运营水平, 巩固市场竞争优势 上海环境集团资本结构稳定, 负债经营程度较低, 主营业务现金流较为稳定, 且具有较强的融资能力, 为其未来业务发展和债务偿还提供了较强的保障 风险 : 上海环境集团生活垃圾处理项目建设周期长, 投资金额大, 公司未来面临较大的资本支出压力, 负债经营程度将有所提高 上海环境集团部分项目目前处于建设期或前期运营阶段, 业务盈利能力尚处于较低水平 我国环卫基础设施项目投资主体日益呈现多元化格局, 行业竞争趋于激烈, 对上海环境集团未来的业务增长造成一定影响 注 : 根据上海环境集团 2008~2009 年经审计的财务数据和未经审计的 2010 年 9 月末财务报表数据整理 计算, 其中 2007 年数据系采用 2008 年财务报表期初数或上年数 评级机构 : 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 本报告表述了新世纪公司对上海环境集团主体长期信用的评级观点, 并非引导投资者买卖或持有上海环境集团发行的金融产品及债权人向上海环境集团授信 赊销的一种建议 报告中引用的资料主要由上海环境集团提供, 所引用资料的真实性由上海环境集团负责

4 目录 一 概况... 1 二 公司管理... 2 ( 一 ) 股权状况...2 ( 二 ) 公司治理及关联关系...3 ( 三 ) 高级经营管理者...5 ( 四 ) 内部管理...5 ( 五 ) 评价...7 三 经营分析... 7 ( 一 ) 经营环境...7 ( 二 ) 经营状况...12 ( 三 ) 经营优势与风险...18 ( 四 ) 战略发展...20 ( 五 ) 评价...20 四 财务分析 ( 一 ) 债务分析...21 ( 二 ) 盈利性分析...23 ( 三 ) 现金流分析...24 ( 四 ) 资产质量分析...26 ( 五 ) 评价...27 五 外部支持 六 评级结论 附录公司合并范围内一级子公司基本情况...30 主要数据及财务指标表...31 各项财务指标的计算公式...32 评级结果释义...33 跟踪评级安排...34

5 上海环境集团有限公司 主体长期信用评级报告 释义 上海环境集团, 该公司, 或公司 : 上海环境集团有限公司 新世纪公司, 或本评级机构 : 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 一 概况该公司是经上海市政府批准, 由上海市市容环境卫生管理局所属的上海振环实业总公司 上海市废弃物处置公司 上海市环境工程设计科学研究院等单位重组而成的国有独资公司 公司于 2004 年 6 月根据上海市国有资产监督管理委员会 ( 简称 上海市国资委 ) 沪国资委事(2004)251 号 文设立, 并于 6 月 28 日取得营业执照 2006 年 2 月 28 日, 公司根据上海市国资委 关于同意上海环境集团有限公司国有资产划转的函 沪国资委 (2006)693 号 文被整建制划转至上海市城市建设投资开发总公司 ( 简称 上海城投 ) 2008 年 6 月 23 日, 中国证监会出具了 关于核准上海城投控股股份有限公司向上海市城市建设投资开发总公司发行股份购买资产的批复 ( 证监许可 [2008]825 号 ), 核准上海城投控股股份有限公司 ( 股票简称 : 城投控股 ; 股票代码 :600649) 向上海城投发行人民币普通股购买上海城投持有的上海环境集团 100% 股权, 资产交割及过户手续于 2008 年 7 月 30 日办理完毕 2009 年 1 月 9 日, 城投控股 2009 年第一次临时股东大会审议通过上海环境集团引进战略投资者的议案 通过在上海联合产权交易所挂牌招商, 城投控股和美国 WASTE MANAGEMENT,INC.( 简称 美国惠民公司 ) 的全资子公司 Wheelabrator ChinaHoldings, Ltd.( 注册于香港, 简称 惠乐宝控股 ) 签订了转让上海环境集团 40% 股权的 产权交易合同 等相关合同 协议 2010 年 1 月 25 日, 上海环境集团收到上海市商务委员会 关于转发 商务部关于同意上海环境集团有限公司股权变更的批复 的通知 ( 沪商外资批 号 ), 商务部同意城投控股将上海 1

6 环境集团 40% 的股份转让给惠乐宝控股, 公司营业执照变更已于 2010 年 2 月 11 日完成, 上海环境集团变更为中外合资企业 该公司目前主要从事城市生活垃圾中转 末端处理以及环境项目投资 运营 设计和咨询, 拥有较为完整的产业链条, 是上海市主要的城市生活垃圾处理企业, 并在成都 南京 淮安 宁波 深圳 青岛和威海等城市开展业务, 是国内服务范围最广 垃圾处理量最大的城市生活垃圾处理运营商之一 截至 2009 年末, 该公司经审计的合并会计报表口径资产总计为 亿元, 所有者权益为 亿元 ( 其中归属于母公司所有者权益为 亿元 );2009 年实现营业收入 3.97 亿元, 实现净利润 0.63 亿元 ( 其中归属于母公司所有者的净利润为 0.53 亿元 ) 截至 2010 年 9 月末, 该公司未经审计的合并会计报表口径资产总计为 亿元, 所有者权益为 亿元 ( 其中归属于母公司所有者权益为 亿元 );2010 年 1-9 月实现营业收入 3.24 亿元, 净利润 0.46 亿元 ( 其中归属于母公司所有者的净利润为 0.38 亿元 ) 二 公司管理 ( 一 ) 股权状况 该公司直接控股股东为城投控股, 持有公司 60% 的股权 ; 惠乐宝控股持有公司 40% 的股权 ( 股权结构如图表 1 所示 ) 公司 2006 年以来的实际控制人一直为上海城投 上海城投成立于 1992 年 7 月, 是经上海市人民政府授权从事城市基础设施投资 建设和运营的大型专业投资产业集团公司 上海城投旗下拥有路桥 水务 环境 置地四大板块 城投路桥板块主要负责上海市道路 桥梁 隧道等大型市政设施的投资 建设 运营 管理 ; 城投水务板块承担着中心城区和部分集约化郊区的原水与自来水供应 排水防汛和污水处理的职责 ; 城投环境板块主要负责城市生活垃圾和工业垃圾等固体废弃物的清运处置与管理等 ; 城投置地板块主要从事房地产开发业务, 包括商品房建设 城市化成片土地开发 置业管理服务等 2

7 图表 1. 公司与实际控制人之间产权关系 上海市国资委 100% 上海城投 美国 WASTE MANAGEMENT, INC % 100% 城投控股 香港 Wheelabrator China Holding,Ltd., 60.00% 40% 上海环境集团有限公司 资料来源 : 上海环境集团 ( 截至 2010 年 9 月末 ) ( 二 ) 公司治理及关联关系 1. 与控股股东之间关系作为沪港合资经营企业, 该公司根据 中华人民共和国中外合资经营企业法 中华人民共和国中外合资经营企业法实施条例 等法律法规和 上海环境集团有限公司章程 ( 简称 公司章程 ) 独立开展生产经营活动, 控股股东依照相关法律法规和 公司章程 的约定实现对公司的管理和控制 公司董事会是合资公司的最高权力机构, 由 5 名董事组成, 其中城投控股委派 3 名, 惠乐宝控股委派 2 名, 董事不兼任合资公司高级管理人员 公司董事长 监事 高级管理人员以及特定的其他管理人员由双方股东根据 公司章程 提名和委派, 实行董事会领导下的总经理负责制 2. 关联交易上海环境集团是进行城市生活垃圾处理的专业化公司, 涉及垃圾中转 垃圾末端处理等多个环节, 产业链较长, 且以前年度尚有油品销售等业务, 因此与合营 联营企业以及上海城投 城投控股所控股或参股的关联方之间存在一定的交易, 交易事项均以市场价格定价 随着非主业的剥离, 公司 2009 年的关联交易金额明显减少 图表 2. 公司 年劳务提供 货物购销等关联交易情况 ( 单位 : 万元 ) 交易类型 2008 年 2009 年 金额 金额 3

8 交易类型 2008 年 2009 年 金额 金额 接受关联方劳务 向关联方提供劳务 向关联方采购货物 - 16 向关联方销售货物 场地租赁费 - 52 注 : 根据上海环境集团 2009 年审计报告整理 2009 年末, 上海城投向上海环城再生能源有限公司 ( 简称 上海环城公司, 上海环境集团控股子公司 ) 提供 1.66 亿元的借款担保, 上海环境集团向参股子公司上海百玛士绿色能源有限公司 ( 简称 百玛士能源公司, 持股比例为 37%) 提供 1.69 亿元的借款担保, 上海环境投资有限公司 ( 简称 环境投资, 城投控股子公司 ) 和上海环境集团向子公司成都威斯特再生能源有限公司 ( 简称 威斯特公司 ) 提供借款担保 2.61 亿元 公司 2009 年末从上海城投环保产业投资管理有限公司 ( 简称 环保投资公司, 上海城投控股子公司 ) 和城投控股分别借入长期资金 2097 万元和 7500 万元 该公司为聚焦主业, 年逐步将旗下非固废处理业务转让给上海城投和城投控股等单位, 交易依据评估价值进行 图表 3. 公司 年出售和收购资产关联交易情况 ( 单位 : 万元 ) 项目 2008 年发生额 2009 年发生额 出售资产 购买商品以外的资产 注 : 根据上海环境集团 2009 年审计报告整理 截至 2009 年末, 该公司对关联方的应收款项 应付款项余额分别为 万元和 万元 图表 4. 公司 年末关联方应收应付款项余额 ( 单位 : 万元 ) 项目 2008 年末余额 2009 年末余额 应收账款 应收股利 其他应收款 应收款项小计 应付账款 预收账款 应付利息 长期应付款

9 计划财务群工作部力资源与行政新世纪评级 项目 2008 年末余额 2009 年末余额 其他应付款 应付款项小计 注 : 根据上海环境集团 2009 年审计报告整理 ( 三 ) 高级经营管理者 该公司实行董事会领导下的总经理负责制, 总经理和一名副总经理由惠乐宝控股提名, 财务总监和另两名副总经理由城投控股提名, 并由董事会根据双方提名予以聘任 城投控股提名和委派的高级管理人员长期在上海城投系统工作, 具有较丰富的企业经营管理经验及较高的专业技术水平 惠乐宝控股委派的高级管理人员也均具有长期的环保行业从业经历 ( 四 ) 内部管理 1. 组织架构该公司根据自身经营管理特点进行组织机构设置, 并通过制度化管理, 明确了各部门之间的分工及权责 图表 5. 公司组织结构图 董事会 监事会 经营层 部人场发展部市术设管管理理部运部建部技营规管理部合部党资料来源 : 上海环境集团 ( 截至 2010 年 5 月末 ) 截至 2009 年末, 该公司纳入合并报表范围的一级子公司共 18 家 ( 详见附录一 ) 公司通过委派董事 监事 高级经营管理人员 财务负责人及建立健全相应的规章制度等方式对下属企业进行有效监督与管理 5

10 2. 人员管理截至 2010 年 9 月末, 该公司共有员工 748 名, 其中博士 6 人, 硕士 56 人, 本科 182 人, 大专 162 人, 中专及以下 342 人, 集团本部人员学历层次普遍较高, 中专及以下人员主要为工厂一线职工, 与其经营特点相适应 从专业技术人员情况看, 公司拥有高级职称 中级职称和初级职称的员工数分别为 49 人 124 人和 75 人 公司作为国内同行业领先企业之一, 专业技术人员队伍近三年流失率较低, 人员状况整体上能够满足现阶段的运营管理需要 3. 业务管理该公司于 2009 年聘请德勤会计师事务所编制了企业内控手册, 建立了覆盖战略管控 建设工程管理 资金管理 投资管理 预算管理 特许经营权资产管理 风险评估等方面的较为全面的管控制度体系, 夯实了管理基础, 营造了良好的控制环境 在战略管控方面, 该公司制定了发展规划, 根据各项业务发展现状及与主业关联的密切程度, 确定了聚焦垃圾焚烧业务, 同时发展可再生能源业务 垃圾中转业务 填埋业务为辅助, 明确了公司的业务定位和发展目标 集团总部还制定了各业务单元的规划举措和保障条件, 采取多种措施强化战略执行和落实 在资金管理方面, 该公司将资金管理细化为银行账户管理 现金及银行存款管理 票据管理 融资管理和对外担保管理等五个流程 其中, 融资管理又细分为债券管理 借款管理和内部资金调度管理 公司的资金管理制度有助于提高资金的利用效率, 降低融资风险, 杜绝各种经济舞弊行为和法律风险 在预算管理方面, 该公司制订了 全面预算管理制度, 明确了集团预算管理委员会 集团预算工作小组 集团资产管理部 集团计划财务部 集团各职能部门等机构的权责, 相关机构共同开展预算管理工作, 确保预算落实到各个部门, 保证预算管理工作的有效实施 在特许经营权资产管理方面, 集团制定了 市场拓展部管理流程制度 全面预算管理制度 招标管理办法 招标管理办法实施细则 埠外项目招标管理的若干规定 和 责任追究试行办法 等相关制度 明确了在特许经营权工程项目立项 投资估算 项目投资建议书 可行性研究报告及工程项目合同的审批流程 公司通过集团资产管理部 集团办 6

11 公室和集团总经理办公会等多层次的筛选和评审提高项目决策的正确性 有效性和可操作性, 以有效控制投资管理风险 该公司在加快业务发展过程中注重加强风险控制, 设立了全面风险管理领导小组, 制定了 全面风险管理制度, 在企业管理的各个环节和经营过程中执行风险管理基本流程, 建立风险管理的组织体系和内部控制系统 公司在本部和控股子公司层面均进行了重大风险识别和流程梳理, 对识别的风险采取有针对性的应对措施, 形成控制目标 预警机制 责任体系和风险预案一体化的风险控制体系, 防范重大风险的发生 ( 五 ) 评价该公司按照法律法规的要求及自身经营管理需要, 不断完善公司治理, 并逐步建立覆盖运营 投资 财务 人力资源等各个环节的内部管理体系 公司根据业务需要进行组织机构设置, 部门职能分工明确, 保障了公司经营决策的有效贯彻和业务的顺利开展 公司中高层管理人员整体素质较高, 员工队伍相对稳定, 基本能够满足现阶段经营管理需要 三 经营分析 ( 一 ) 经营环境 发达国家的城市生活垃圾处理技术经过较长时间的发展, 已形成了相对完整的技术标准 法律法规及管理措施 近年来我国环境污染治理投资增长迅速, 垃圾处理产业初具规模, 垃圾处理能力得到迅速提升, 但城市环保基础设施供给仍存在较大的缺口 生活垃圾处理指城市垃圾中由居民排弃的各种废弃物 ( 不包括市政设施与修建垃圾 ) 的处理, 包括为了运输 回收利用所进行的加工过程, 其发展与城镇化进程密切相关 发达国家已基本完成城镇化进程, 其城市生活垃圾处理技术已经历了半个多世纪的发展, 生活垃圾处理方式也随着处理技术和经济的发展而变化, 目前形成了一系列完整的技术标准 法律法规及管理措施 发达国家城市生活垃圾治理发展成熟 技术先进 体系完善, 各国根据自身的特点选择合适的垃圾处置技术 发达国家城市生活垃圾处理技术主要采取了卫生填埋 焚烧 堆肥和综合利用等方式 7

12 图表 6. 发达国家垃圾处理方式对比 资料来源 : 中信证券研究部 我国生活垃圾处理行业总体起步较晚, 城市生活垃圾治理设施建设相对滞后 但经过近年来的发展, 我国垃圾处理产业已初具规模, 垃圾处理市场容量有了显著增加, 进入环卫行业的企业数量也在迅猛增加, 垃圾处理能力已有很大提升, 垃圾处理市场已经从导入期进入到初步成长期, 但仍然属于朝阳产业 从环保行业总投资的角度来看, 我国环境投资总额及占 GDP 比重逐年提高, 但是与国际标准 5%, 还有很大的成长空间 同时, 由于我国大气处理和污水治理行业的发展早于固废处理行业, 我国固废处理行业尤其需要加大投资 目前, 我国固废处理行业已经进入建设高峰期, 参照污水处理厂建至中小城市的发展历程, 固废行业项目建设期将持续至 2020 年 图表 7. 环境污染治理总投资及其占 GDP 比重 数据来源 : 中国环境统计年鉴及 wind 资讯 8

13 根据国家统计局数据,2008 年全国城市生活垃圾清运总量为 万吨, 无害化处理工厂 509 座, 日处理能力 吨, 较 2005 年提高 22.96% 其中, 卫生填埋 407 座, 日处理能力 吨 ; 焚烧 74 座, 日处理能力 吨 ; 堆肥 14 座, 日处理能力 5386 吨 2008 年, 城市生活垃圾无害化处理量为 万吨, 较 2005 年增加 28% 其中, 卫生填埋 焚烧和堆肥占比分别为 81.73% 15.23% 和 1.69%, 无害化垃圾处理率为 66.8%, 较 2005 年提高 15.1 个百分点 图表 ~2008 年我国城市生活垃圾处理情况 ( 单位 : 万吨 ) 年 2006 年 2007 年 2008 年 生活垃圾清运量卫生填埋焚烧堆肥生活垃圾无害化处理率 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 资料来源 : 国家统计局 统计年鉴 根据国家统计局数据,2008 年上海城市生活垃圾清运量为 676 万吨, 日处理能力 吨 其中, 卫生填埋日处理能力 5750 吨 ; 焚烧处理能力 2575 吨 ; 堆肥日处理能力 1000 吨 2008 年, 城市生活垃圾无害化处理量为 503 万吨, 其中卫生填埋 焚烧和堆肥占比分别为 65.07% 22.41% 和 7.75%, 无害化垃圾处理率为 74.40% 图表 ~2008 年上海市城市生活垃圾处理情况 ( 单位 : 万吨 ) 年 2006 年 2007 年 2008 年 生活垃圾清运量卫生填埋焚烧堆肥生活垃圾无害化处理率 90.00% 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 资料来源 : 国家统计局 统计年鉴 9

14 我国城市生活垃圾处理需求随城镇化水平的提高而不断增长 改革开放以来, 随着经济的高速发展, 我国城市化进程加快, 与此同时, 我国的垃圾产生量也迅速增加,2004 年开始超过美国成为世界上最大的生活垃圾产生国 根据国家统计局数据 1, 截至 2008 年末, 我国地级区划数为 333 个, 其中地级市有 283 个 ; 县级区划数为 2859 个 ; 全国总人口 亿人, 其中城镇人口 6.07 亿人, 乡村人口 7.21 亿人 与城市数量 城市经济 城市人口的迅速增长相比, 城市环保基础设施供给仍存在较大缺口, 城市垃圾污染问题较为突出 截至 2008 年末, 全国城市生活垃圾清运量与无害化处理量的缺口仍有 万吨 我国垃圾年产生量约为 1.5 亿吨, 历年来堆存的垃圾量已达 70 亿吨, 未经处理的垃圾裸露堆填, 污染水质 土壤 大气, 传播疾病, 严重影响和制约了城市社会 经济的可持续发展 随着 循环经济 理念的日益普及和垃圾处理技术的发展, 垃圾的卫生填埋比例逐步下降成为趋势, 焚烧等处理方式日益得到重视和推广 在城市化进程中, 垃圾作为城市代谢的产物曾经是城市发展的负担 但是随着人们对环境问题认识的深入和垃圾处理技术的发展, 循环经济 理念逐步得到各国的重视, 垃圾管理思路从末端处置的被动管理模式转为垃圾减量 推进社区垃圾源头分类的主动管理模式 发达国家开始注重源头分类处理, 填埋处置的标准日益提高, 绝大部分国家的填埋比重呈下降趋势 ; 焚烧处理规模化 ( 日处理 500 吨以上 ), 排放标准日趋严格 城市生活垃圾焚烧既可达到垃圾减容减量的目的, 又可利用焚烧余热发电供热, 是国外部分发达国家处理城市生活垃圾的有效方法之一 但是, 垃圾焚烧过程所产生的烟气中含有二噁英等有害物质, 因此垃圾焚烧发电厂运行要求烟气净化工艺到位, 净化后的烟气要低于国家所确定的排放标准 在我国, 居民收入持续增加以及生活方式的改变大幅增加了垃圾量, 垃圾构成也明显改变, 垃圾热值不断提高, 为垃圾焚烧提供了较强的资源保障 与此同时, 快速的城市化进程使得土地供应短缺成为经济可持续发展过程中一个严峻的挑战, 也对建设垃圾焚烧发电厂这一有利于保护土地资源的处理方式起到了促进作用 年, 我国垃圾焚烧能力和焚烧处理量保持了较快增长, 在无害化处理中所占比例也呈不断上升的趋势 2008 年, 我国垃圾焚烧处理量已经达到 1570 万吨, 处理能力利用率保持在较高水平 1 国家统计局 : 国家统计数据库 :2008 年全国行政区划 10

15 图表 ~2008 年我国城市生活垃圾焚烧处理情况 时间 垃圾焚烧处理能 力 ( 吨 / 日 ) 无害化处理能力占比 (%) 垃圾焚烧处理量 ( 万吨 ) 无害化处理量占比 (%) 2005 年 % % 2006 年 % % 2007 年 % % 2008 年 % % 资料来源 : 国家统计局 统计年鉴 国内环卫行业已经进入了快速市场化阶段, 已有越来越多的国内外企业参与到环卫市场中, 参与大型环卫设施投资 建设和运营的企业中, 包括国有企业 民营企业 合资企业以及国际知名环保公司, 普遍具有较强的资金实力和技术实力, 业内竞争日趋激烈 预计 年, 我国以垃圾焚烧发电形式处理的垃圾量将以每年 17% 的速度增长,2015 年达到 6760 万吨,2020 年达到 亿吨 假设垃圾焚烧发电厂平均日处理垃圾 1000 吨, 在现有已建和在建发电厂的基础上, 我国到 2020 年还需要再建 座垃圾焚烧发电厂, 其中城市地区的垃圾焚烧发电厂占我国垃圾焚烧发电的大多数, 因此垃圾焚烧发电市场有较大的发展空间 我国政府逐步增强了对固废处理的重视, 对垃圾焚烧发电的鼓励力度较大, 颁布了一系列政策法规鼓励固废处理产业的发展 全国城镇环境卫生 十一五 规划 ( 城建 [2006]243 号 ) 指出, 对于东部地区, 垃圾处理应以卫生填埋为基础, 在具备条件的城市, 鼓励采用以焚烧为主或与生化处理技术多种方式进行有机组合 ; 对于西南地区, 现阶段可以卫生填埋处理为主, 随着经济的发展, 逐步加大焚烧或生化处理技术的比例 ; 对于西北地区, 生活垃圾处理以卫生填埋技术为主 ; 对于中部地区和东北地区, 生活垃圾处理现阶段应以卫生填埋为主, 适度发展其他处理工艺 2008 年颁布的 可再生能源发展 十一五 规划 指出, 到 2010 年, 我国将建成垃圾发电装机容量 50 万千瓦 重点在经济较发达 土地资源稀缺地区, 特别是南方地区的大城市 ( 主要是直辖市 省会城市和沿海及旅游城市 ) 建设垃圾焚烧发电厂 2010 年颁布的 生活垃圾处理技术指南 明确提出生活垃圾处理应以保障公共环境卫生和人体健康 防止环境污染为宗旨, 并对垃圾焚烧技术的适用性 垃圾焚烧厂建设技术要求及运行监管要求等做了详细规定 垃圾焚烧发电, 既是垃圾减量处理的主要方式, 也是可再生资源利用的有效途径, 我国近年来一直在提倡发展垃圾焚烧技术 国家针对垃圾处 11

16 理行业发展出台了相关的配套政策体系 例如, 国家制定了一系列针对环境基础设施建设和运营的税收缓 免 减政策, 对销售以垃圾为燃料生产的电力或者热力实行增值税即征即退的政策 ; 对处置垃圾取得的处置费不征收营业税 ; 对环境保护 节能节水项目所得, 自项目取得第一笔生产经营收入所属纳税年度起, 第 1 年至第 3 年免征企业所得税, 第 4 年至第 6 年减半征收企业所得税 国家还针对垃圾处理项目收费 投融资 特许经营等方面出台了一系列的政策规定, 以加快该行业的产业化 市场化进程 近年来, 垃圾焚烧炉对周边环境和人体健康的影响, 特别是二噁英类物质污染问题成为公众 媒体和决策者关注的热点 由于我国采用焚烧方式处理生活垃圾起步较晚, 在焚烧设施的建设和运行中已经吸取了国外早期二噁英类污染的教训, 掌握了二噁英类控制的技术和方法, 因此在严格执行相关规定和标准的情况下能够较有效地控制垃圾焚烧的二次污染 2 ( 二 ) 经营状况 为突出和聚焦城市生活垃圾处理主业 提升核心竞争力, 并配合引进战略投资者, 该公司自 2007 年以来陆续将房地产业务 油品销售等非固废业务, 以及主业中非市场化 盈利模式不清晰和涉及历史遗留问题的企业或资产进行了剥离 公司已由多元化经营转为聚焦城市生活垃圾处理业务, 主要业务涉及环境能源 环境物流 环境填埋和环境服务等四个板块 该公司目前的业务范围涉及上海 成都 南京 淮安 宁波 深圳 青岛和威海等八个城市, 已建和在建垃圾收运 处理设施 20 座, 拥有相对完整的产业链条 ; 已建成设施的生活垃圾日处理能力约为 1.5 万吨 年, 该公司营业收入分别为 7.76 亿元和 8.18 亿元, 保持稳步增长态势 其中, 油品销售收入分别为 2.81 亿元和 3.32 亿元 ; 房产销售收入分别为 5165 万元和 8020 万元 ; 环保业务收入分别为 3.42 亿元和 2.96 亿元 随着房地产和油品销售业务的剥离, 公司 2009 年的营业收入减少至 3.97 亿元, 降幅达到 51.47% 2 上海环境集团 2008 年根据国家财政部下发的 企业会计准则解释第 2 号 企业采用建设经营移交方式参与公共基础设施建设业务应当如何处理 的解答内容, 对采用 BOT 方式参与垃圾处理建设与运营业务的会计政策进行了变更, 并对 2007 年数据进行追溯调整 为保持相关数据的可比性, 本评级报告使用的 2007 年财务数据均采用经审计的 2008 年财务报表的年初数或上年数 12

17 图表 11. 公司 年营业收入构成情况 2008 年 2009 年 8% 3% 8% 13% 10% 3% 0% 7% 17% 21% 40% 15% 55% 房地产销售 油品销售 焚烧业务收入房地产销售 油品销售 焚烧业务收入 物流业务收入 填埋业务收入 工程咨询业务物流业务收入 填埋业务收入 工程咨询业务收入 其他 其他 资料来源 : 上海环境集团 1. 环境能源业务 该公司环境能源业务主要是通过城市生活垃圾焚烧发电 生活垃圾生化处理 ( 厌氧发电 ) 等方式实现城市生活垃圾减量化 资源化 无害化 焚烧项目 该公司目前运营的焚烧项目包括上海江桥生活垃圾焚烧厂 ( 简称 江桥焚烧厂 ) 和成都洛带生活垃圾焚烧厂 ( 简称 洛带焚烧厂 ), 生活垃圾日处理规模合计为 2700 吨 江桥焚烧厂的运营主体为上海环城公司 上海环城公司成立于 1999 年 12 月, 注册资本 4 亿元, 上海环境集团和威立雅环境服务中国有限公司出资比例分别为 60% 和 40% 江桥垃圾焚烧厂日垃圾处理规模为 1500 吨, 装机容量 24 兆瓦, 其中一期工程日垃圾处理规模为 1000 吨,2003 年 12 月开始运营 ; 二期工程日垃圾处理规模为 500 吨,2005 年 6 月投入运营 江桥焚烧厂的 BOT 特许经营经营期为 20 年, 年平均处置服务费和发电收入约 万元 该项目荣获 2003 年度 上海市优质工程白玉兰奖 2004 年度 中国建筑工程鲁班奖 该公司在立足上海的同时, 积极向国内其他城市拓展业务 洛带焚烧厂的运营主体为威斯特公司 威斯特公司成立于 2005 年, 上海环境集团和上海海湾投资管理有限公司的出资比例分别为 95% 和 5% 洛带焚烧厂日垃圾处理规模 1200 吨, 装机容量 24 兆瓦,2009 年 7 月 1 日进入商业运营阶段 根据公司与成都市政府签订的垃圾处理服务协议, 项目特许经营期 25 年, 年处理垃圾量不低于 40 万吨, 年平均处置服务费和发电收入约 8200 万元 截至 2010 年 9 月末, 该公司在建垃圾焚烧发电项目共有 6 个, 均为 13

18 BOT 项目, 设计日垃圾处理规模达到 6250 吨, 装机容量 105 兆瓦, 计划运营时间主要集中在 年 图表 12. 公司在建垃圾焚烧发电项目情况 项目公司 规模 ( 吨 / 日 ) 装机容量 ( 兆瓦 ) 总投资 ( 亿元 ) 持股比 例 特许经营期 ( 年 ) 青岛环境再生能源有限公司 % 27 南京环境再生能源有限公司 % 28 威海环境再生能源有限公司 万吨热蒸汽 % 25 漳州环境再生能源有限公司 % 28 上海金山百玛士绿色能源有限公司 % 28 深圳中节能再生能源有限公司 % 25 合计 注 : 根据上海环境集团提供资料整理 该公司的垃圾焚烧发电项目均通过招投标方式获得, 且采用 BOT 方式建设运营, 特许运营期限一般在 年之间 收入来源包括 :(1) 地方政府按协议约定的价格支付垃圾处理服务费 ;(2) 垃圾发电上网收入, 电价执行优惠价格 为保证垃圾焚烧发电项目正常运行,BOT 协议均对地方政府的生活垃圾最低供应量和垃圾处理服务费标准做出约定 随着洛带焚烧厂的正式运营, 公司 2009 年完成生活垃圾焚烧量 万吨 ( 洛带焚烧厂仅包括商业运营期焚烧量 ), 较上年增长 33.78%; 上网售电量 千瓦时 当年垃圾焚烧业务收入达到 2.16 亿元, 较上年增长 21.45%, 其中上海环城公司和威斯特公司分别实现营业收入 1.81 亿元和 3505 万元 图表 13. 公司焚烧板块 年 9 月末主要财务指标 ( 单位 : 万元 ) 指标 2008 年 /2008 年末 2009 年 /2009 年末 2010 年 1-9 月 /9 月末 资产总额 195, , ,392 净资产 90,574 92, ,638 主营业务收入 17,774 21,587 17,467 主营业务成本 14,168 17,146 13,909 营业利润 2,774 1,440 3,618 净利润 3,061 1,577 3,585 注 : 根据上海环境集团提供资料整理 由于上海环境集团对深圳中节能再生能源有限公司 ( 简 称 中节能公司 ) 持股比例只有 20%, 且不具实质控制权, 未纳入合并会计报表, 也未纳入本表 该公司垃圾焚烧业务未来扩张的主要方式将是参与垃圾焚烧 BOT 和 DBO 合同的投标, 以及并购其他竞争对手 公司 2010 年引进的战略投资者惠乐宝控股为美国惠民公司的全资子公司 美国惠民公司在纽约证交所上市, 是一家在北美提供废弃物管理全方位服务的领先公司, 在美国拥有 14

19 并运营 17 家垃圾焚烧厂以及 5 个独立的发电设施, 总装机容量 876 兆瓦 惠民公司的子公司提供垃圾收集 转运 回收利用 填埋以及焚烧等废弃物管理全过程服务 通过其全资子公司惠乐宝控股, 美国惠民公司将向上海环境集团提供垃圾焚烧和其他垃圾处理业务运营和技术方面的支持, 以保持上海环境集团在国内垃圾焚烧市场竞争中的领先者位置 随着垃圾焚烧发电项目的陆续建成投产, 该公司营业收入规模将不断扩大, 盈利能力也将逐步提高 风力发电和沼气发电项目该公司与上海华电电力发展公司共同出资设立了上海华港风力发电有限公司 ( 简称 华港风力公司 ), 注册资本为 4470 万元, 公司出资比例为 50% 华港风力公司投资建设的老港风力发电项目计划总投资 万元, 设计年上网电量为 4900 万千瓦时, 预计于 2011 年投入运营 公司还与香港隆国公司组建了上海老港再生能源有限公司 ( 简称 老港再生能源 ), 公司持有其 60% 的股权 老港再生能源负责实施老港填埋气体回收发电工程, 工程总投资 1.78 亿元, 预计年上网电量 8622 万千瓦时, 计划于 2011 年投入运营 2. 环境物流板块该公司环境物流业务系以城市生活垃圾中转运输为切入点逐步形成生活垃圾收集运输系统, 全部集中于上海市, 现已投资建成上海黄浦区生活垃圾中转站 杨浦区生活垃圾中转站 虹口区生活垃圾中转站 崇明县生活垃圾中转站和浦东新区生活垃圾分流转运中心等, 日转运处理能力合计 2760 吨, 全部处于正常运营状态 崇明县生活垃圾中转站为国内环卫行业首个采用 BOT 模式市场化运作项目, 最初确定的特许经营期为 7 年,2009 年续签 2 年 黄浦区生活垃圾中转站 杨浦区生活垃圾中转站 虹口区生活垃圾中转站和浦东生活垃圾分流转运中心均采用政府直接授权特许经营的 BOT 方式 图表 14. 公司垃圾中转站基本情况 项目项目公司名称持股比例 中转能力 ( 吨 / 日 ) 特许经营 期 ( 年 ) 开始运营 时间 上海崇明县生活垃圾中转站 上海黄浦生活垃圾中转站 上海杨浦生活垃圾中转站 上海城瀛废弃物处置有限公司 上海黄浦环城固废中转运营有限公司 上海环杨固废中转运营有限公司 80% 年 1 月 100% 年 4 月 100% 年 1 月 15

20 上海虹口生活垃圾中转站 上海浦东新区生活垃圾中转站 上海环境虹口固废中转运营有限公司 上海环境浦东固废中转运营有限公司 100% 年 5 月 100% 年 7 月 合计 注 : 根据上海环境集团提供资料整理 该公司环境物流业务收入全部来自于政府根据垃圾转运量支付的费用 2009 年, 公司共完成生活垃圾中转运输 万吨, 较上年增长 28.51%; 营业收入达到 5960 万元, 较上年增长 10.17% 图表 15. 公司物流板块 年 9 月末主要财务指标 ( 单位 : 万元 ) 指标 2008 年 /2008 年末 2009 年 /2009 年末 2010 年 1-9 月 /9 月末 资产总额 67,855 52,308 43,463 净资产 13,953 12,887 13,179 主营业务收入 5,410 5,960 5,734 主营业务成本 4,148 5,585 4,459 营业利润 -95-1, 净利润 注 : 根据上海环境集团提供资料整理 3. 环境填埋板块 该公司目前正式运营的垃圾填埋场包括 : 宁波市鄞州区生活垃圾卫生填埋场 淮安市王元生活垃圾卫生填埋场 崇明生活垃圾卫生填埋场 奉化生活垃圾卫生填埋场和老港四期生活垃圾卫生填埋场, 合计日处理能力为 吨, 均采用 BOT 特许经营方式, 垃圾处理费一般按月收取 其中老港四期生活垃圾卫生填埋场是我国目前最大的生活垃圾卫生填埋场之一, 服务范围覆盖上海中心城区和近郊区, 项目公司上海老港生活垃圾处置有限公司 ( 简称 老港垃圾处置公司 )2009 年的实际日处理量为 8206 吨, 实现营业收入 1.92 亿元, 净利润 4311 万元,2009 年末净资产达到 2.67 亿元 ; 预计 2010 年日处理量将达到 1 万吨左右 图表 16. 公司垃圾填埋场基本情况 项目名称项目公司名称持股比例 处理能力 ( 吨 / 日 ) 特许经营 期 ( 年 ) 开始运 营时间 宁波市鄞州区生活垃圾卫生填埋厂 淮安市王元生活垃圾卫生填埋场 崇明生活垃圾卫生填埋场 宁波市鄞州区绿洲能源利用有限公司 淮安市王元环境卫生填埋有限公司 上海城投瀛洲生活垃圾处置有限公司 92.5% 年 100% 年 55% 年 16

21 项目名称项目公司名称持股比例 处理能力 ( 吨 / 日 ) 特许经营 期 ( 年 ) 开始运 营时间 奉化生活垃圾卫生填埋场奉化环境能源利用有限公司 100% 年 老港四期生活垃圾卫生填埋场 上海老港生活垃圾处置有限公司 40% 年 合计 注 : 根据上海环境集团提供资料整理 该公司 2009 年完成生活垃圾填埋处置 万吨 ( 不含老港四期项目 ), 较上年增长 11.54%; 实现营业收入 6793 万元, 较上年增长 5.45% 图表 17. 公司垃圾填埋板块 年 9 月末主要财务指标 ( 单位 : 万元 ) 指标 2008 年 /2008 年末 2009 年 /2009 年末 2010 年 1-9 月 /9 月末 资产总额 33,474 37,923 39,054 净资产 11,550 11,686 12,399 主营业务收入 6,442 6,793 5,434 主营业务成本 4,484 4,764 3,747 营业利润 净利润 注 : 根据上海环境集团提供资料整理, 其中老港垃圾处置公司未纳入合并财务数据范围 4. 工程咨询服务 该公司下设上海环境工程设计科学研究院有限公司 ( 简称 环境院 ) 和上海环境工程建设项目管理公司, 主要从事环境技术咨询服务等业务 环境院下设上海环境卫生工程设计院 环境工程设计所 市容环境卫生规划所 环境卫生监测中心等专业部门, 并承担建设部城镇环境卫生标准技术归口单位和全国市容环境卫生标准技术专业委员会等管理职能 环境院是目前我国从事市容环境卫生工程设计及科研工作国内规模最大 专业设置最齐 业务范围最广 市场份额最多 技术水平最高 综合竞争能力最强的科研设计专业单位之一 随着资质种类的增加和等级的上升, 环境院承担的工程设计和科研任务遍布上海市和全国主要省市, 先后完成生活垃圾等城市固体废弃物的收集 运输 中转 处理 处置过程中的基础研究 处理工艺 专业规划 设备设施 系统集成 环境监测和工程设计等数百个项目, 包括 老港填埋场二 三 四期工程 江桥生活垃圾焚烧厂 苏州河环境综合整治一 二期工程 成都洛带生活垃圾焚烧厂 上海黄浦生活垃圾中转站 上海世博园区生活垃圾气力输送工程 等一系列重大环境卫生工程项目设计, 以及 全国城镇环境卫生十一五规划 上海世博园区环境卫生规划 和南京 大连 南宁等城市的数十项 17

22 环境卫生专业规划, 并承担了多项国家 863 高科技项目和国家重点科技支撑项目, 主编了 城市生活垃圾处理及污染控制技术政策 地震灾区建筑垃圾处理技术导则 及数十项国家标准和行业标准, 环境院的研究成果多次获得中国工程咨询成果奖 建设部和上海市科技进步奖等奖项 图表 18. 公司工程咨询服务板块 年 9 月主要财务指标 ( 单位 : 万元 ) 指标 2008 年 /2008 年末 2009 年 /2009 年末 2010 年 1-9 月 /9 月末 资产总额 3,289 4,658 5,432 净资产 2,521 3,169 4,021 主营业务收入 2,265 4,062 3,356 主营业务成本 432 1,682 1,843 营业利润 净利润 注 : 根据上海环境集团提供资料整理 ( 三 ) 经营优势与风险 1. 经营优势 (1) 行业先发优势环卫产业是国家重点扶持和发展的产业, 在我国具有较为广阔的发展前景 环卫产业具有公益性的特点, 且市场准入和生产经营具有明显的地域性和排他性 同时, 垃圾处理业务普遍实行长期的政府特许经营, 收入主要来源于政府购买垃圾处理服务和发电上网收入, 具有很强的经营稳定性 该公司进入环卫市场时间较早, 已形成较强的综合竞争优势, 是上海市最大的生活垃圾末端处理运营商, 在上海垃圾处理行业具有较高的市场占有率 公司还在成都 宁波 淮安 深圳 南京 青岛等城市投资建设了多个生活垃圾焚烧发电 卫生填埋等重大垃圾处理项目 公司目前经营和在建的主要垃圾处理项目普遍通过 BOT 合同获得长期的特许经营, 地方政府对垃圾处理服务费支付标准 垃圾供应最低保证量和调价机制等进行了约定, 在上述地区获得了先发优势, 有利于公司较长时间内获得稳定可靠的现金收入 (2) 股东优势该公司实际控制人上海城投是经上海市政府授权从事城市基础设施投资 建设和运营的大型专业投资产业集团公司, 经营规模大, 资本实力 18

23 雄厚, 在行业内具有较强的竞争力 战略投资者美国惠民公司名列世界财富 500 强,2008 年收入额超过 130 亿美元, 营业利润超过 20 亿美元 美国惠民公司长期从事固废处理, 在该领域的工艺设计 制造和运营领域已积累了丰富的经验 通过引进战略投资者, 公司能够借助于中外股东的强强联手, 学习先进的生产技术和运营经验, 挖掘发展潜力, 提高在垃圾焚烧项目方面的资源调配能力和生产运营水平, 巩固市场竞争优势 (3) 品牌和技术优势作为国内环卫行业的骨干企业之一, 该公司垃圾焚烧设备均采用国内外技术成熟 先进的产品, 普遍为中高端标准焚烧厂, 且具有较丰富项目投资建设和运营管理经验 公司依靠良好的市场信誉 优良的工程质量和稳健的经营理念树立了较好的品牌形象, 在国内环卫行业享有较高的知名度, 生活垃圾固体废弃物处理 处置业务在上海地区处于优势地位 该公司通过较长时期的运营在垃圾焚烧 生化处理 中转运输 环境工程设计咨询等方面积累了较为丰富的建设与运营经验与技术 同时公司所属的环境院拥有市政公用行业 ( 环境卫生 ) 甲级工程设计证书 市政公用工程 ( 环境工程 ) 以及生态建设和环境工程 ( 废水和固废 ) 专业工程咨询双甲级资格, 参与了一系列行业标准和规范的编制, 是目前我国从事市容环境卫生工程设计及科研工作国内规模最大 专业设置最齐 业务范围最广 技术水平最高 综合竞争能力最强的科研设计专业单位之一, 能够为公司生活垃圾处理主业发展提供一定的技术支撑和服务 随着战略投资者美国惠民公司的引入, 公司将获得更为强大的技术支持, 巩固其在我国垃圾焚烧行业的技术优势 良好的品牌和雄厚的技术实力为该公司的业务拓展 建设 运营提供了强有力的支持 2. 经营风险 (1) 市场竞争加剧风险环保行业的巨大发展前景吸引了众多市场竞争者, 尤其是在市场规模大的环境设施投资 制造及运营服务领域形成了社会投资主体多元化的格局, 经营机制灵活的民营企业 资金实力雄厚的国有企业和具有技术优势的跨国公司均加大了在我国环保领域的投资力度, 公司将面临国内企业及外资企业争夺市场份额的竞争压力 (2) 整合风险 19

24 该公司引入战略投资者后, 在企业文化 经营管理观念和方式 市场定位和策略 销售策略等方面的差异均可能给公司带来生产和经营方面的风险 (3) 资本支出压力较大 该公司目前有多个垃圾焚烧项目处于建设过程, 未来还将加大垃圾焚烧项目市场开发力度 根据公司 年投资计划, 三年预计项目建设投资总额将达到 亿元, 资本性支出压力仍较大, 新增融资将主要通过银行借款或发行债务工具解决, 将使公司的负债规模呈现上升趋势 图表 年 年环境集团投资计划 ( 单位 : 万元 ) 序号项目名称 2010 年 2011 年 2011 年 2011 年 1 青岛垃圾焚烧项目 30,072 26,000 56,072 2 威海垃圾焚烧项目 14,771 9,500 24,271 3 金山垃圾焚烧项目 7,090 25,000 11,410 43,500 4 漳州垃圾焚烧项目 5,868 15,144 19,127 40,139 5 老港卫生填埋填埋气体回收发电工程 7, ,458 合计 64,919 75,984 30, ,440 资料来源 : 依据环境集团提供资料整理 ( 四 ) 战略发展该公司确立的未来发展目标是 : 利用既定的市场地位和广泛的本地知识, 结合美国惠民公司在废物转化能源 ( 垃圾焚烧 ) 方面的设计 建造和运行方面的丰富经验, 通过开发, 建设, 拥有和运营垃圾焚烧发电厂和其他可再生能源设施, 继续巩固公司在中国垃圾焚烧市场竞争中保持领先者的位置 公司未来将把垃圾焚烧业务作为核心主业重点发展, 同时发展风力发电 太阳能和填埋气体利用等可再生能源业务, 垃圾中转业务仅投资于对于垃圾焚烧业务增长有推动作用的垃圾中转项目, 填埋业务只发展对垃圾焚烧业务发展有战略意义的垃圾填埋项目, 力争到 2020 年实现 22 个新建垃圾焚烧厂投入运营 ( 五 ) 评价该公司近年来抓住我国生活垃圾处理市场的发展机遇, 充分发挥技术 品牌 股东等综合优势, 聚焦发展垃圾处理主业, 积极开拓重点区域, 成为国内服务范围最广和处理能力最大的城市生活垃圾处理运营商之一, 20

25 核心竞争力不断得到增强, 为主营业务未来的快速发展奠定了良好基础 但是, 由于公司多个项目处于在建阶段, 目前盈利能力较弱, 未来资本支出压力较大 ; 居民环保意识的增强和国家环保标准的不断提高也对公司运营成本控制和未来业务拓展提出了更大的挑战 3 四 财务分析 ( 一 ) 债务分析 1. 债务结构 根据上海城投与上海环境置业投资发展有限公司 ( 简称 环境置业 ) 签署的 三林懿德项目预付款转让协议, 上海城投 2008 年收购了环境置业的预付账款及环境置业与合作方签署的与懿德房地产项目相关的一揽子协议中的全部权利和义务 ;2009 年, 该公司又对上海振环实业总公司 上海环境油品发展有限公司 上海环境投资公司 港汇投资发展有限公司等公司股权进行了处置 受此影响, 公司资产和负债规模均出现大幅度减少, 同期所有者权益不断增加, 资产负债率显著下降 年末, 公司负债总额分别为 亿元 亿元和 亿元 ; 所有者权益分别为 亿元 亿元和 亿元, 资本实力的增强主要依靠自身盈利的积累 ; 资产负债率分别为 73.67% 59.25% 和 48.65%, 负债经营程度不断降低 2010 年 9 月末, 公司负债总额减少至 亿元, 资产负债率降至 38.89% 从债务构成情况看, 该公司 2009 年末的流动负债和非流动负债分别为 4.57 亿元和 亿元, 占比分别为 25.94% 和 74.06%, 长短期债务比为 % 2009 年, 公司 5 亿元短期融资券到期, 并归还了全部短期借款, 年末流动负债同比减少 65.18%, 余额主要包括应付账款 1.27 亿元 其他应付款 1.99 亿元 ( 其中应付城投控股 1.40 亿元 ) 和一年内到期的非流动负债 6571 万元 2010 年 9 月末, 公司归还应付城投控股资金后, 流动负债减少至 3.54 亿元, 即期偿债压力较小 3 上海环境集团自 2010 年起对位于成都 青岛 威海 南京的四个 BOT 项目的会计核算从无形资产模式调整为混合模式, 无形资产 预计负债 长期应收款等科目均发生较大变化 21

26 图表 20. 公司 年 9 月末流动负债构成 ( 单位 : 万元 ) 年末 2008 年末 2009 年末 2010 年 9 月末 短期借款一年内到期的长期借款应付账款其他应付款其他流动负债 注 : 根据上海环境集团 年审计报告及未经审计的 2010 年 9 月末财务数据整理 绘制 该公司 年末非流动负债分别为 亿元 亿元和 亿元, 主要为长期借款 长期应付款和预计负债 其中, 公司 2009 年末长期借款为 5.08 亿元 ; 长期应付款 9335 万元, 为城投控股和环保投资公司委托贷款 ; 预计负债 6.50 亿元, 全部为 BOT 项目更新和恢复性大修理费用 2010 年 9 末, 公司非流动负债为 8.70 亿元, 较上年末减少 4.35 亿元, 主要是预计负债大幅减少所致 图表 21. 公司 年 9 月末非流动负债构成 ( 单位 : 万元 ) 年末 2008 年末 2009 年末 2010 年 9 月末 长期借款长期应付款专项应付款预计负债其他非流动负债注 : 根据上海环境集团 年审计报告及未经审计的 2010 年 9 月末财务数据整理 绘制 2. 公司借款情况该公司 2009 年末银行借款总额为 5.71 亿元, 全部为下属子公司办理的长期项目借款, 期限普遍较长且大多分期还款, 减轻了公司的偿债压力 从借款方式看, 保证借款是公司的主要融资方式 22

27 图表 22. 公司 2009 年末银行借款情况 ( 单位 : 万元 ) 种类保证借款信用借款合计一年内到期的银行借款 长期借款 合计 注 : 根据上海环境集团 2009 年审计报告计算 绘制除银行借款之外, 公司 2009 年末尚有城投控股和环保投资公司提供的委托贷款 9597 万元 3. 或有负债该公司严格控制对合并报表范围外企业的担保 截至 2009 年末, 公司仅对百玛士能源公司因投资建设普陀区生活垃圾综合处理厂项目向银行借款 万元提供了担保, 该项目目前正在建设之中 ( 二 ) 盈利性分析 年, 该公司营业收入分别为 7.76 亿元 8.18 亿元和 3.97 亿元, 其中 2009 年因剥离房地产和油品销售等业务而使其营业收入较前两年出现较大幅度减少 截止 2010 年 9 月末, 公司营业收入为 3.24 亿元, 核心业务经营状况保持相对稳定 年, 该公司分别实现毛利润 1.88 亿元 1.72 亿元和 1.11 亿元 ; 毛利率分别为 24.20% 21.05% 和 27.84%, 毛利率出现一定波动系因毛利率较低的油品销售业务收入在 2008 年占比较大 2010 年 1-9 月份, 公司毛利率为 26.03%, 较 2009 年相比略有下降 图表 23. 公司 年 9 月主营业务收入及盈利情况 ( 单位 : 万元 ) 年 2008 年 2009 年 2010 年 1-9 月 营业收入营业成本毛利润营业利润毛利率 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 注 : 根据上海环境集团 年审计报告及未经审计的 2010 年 9 月末财务数据整理 绘制 23

28 该公司 年的销售费用较少, 期间费用主要为管理费用和财务费用 2009 年, 随着房地产和油品销售业务的剥离, 公司管理费用和财务费用出现较大幅度下降, 分别为 5890 万元和 4833 万元 该公司目前较多的项目处于建设期而未实现收益, 总体盈利能力尚不强, 年业务利润 ( 营业利润扣除投资净收益和公允价值变动净收益, 下同 ) 分别为 2760 万元 万元和 -146 万元 ; 投资收益则分别为 6561 万元 万元和 7881 万元, 是近三年营业利润的主要来源 其中,2007 年获得股票投资收益 3904 万元,2008 年转让上海环城公司股权等取得处置收益 2.67 亿元 公司近三年营业利润分别为 9477 万元 万元和 7735 万元, 营业利润率分别为 12.21% 36.48% 和 19.48%, 波动幅度较大 图表 24. 公司 年末投资收益构成 ( 单位 : 万元 ) 投资收益分类 2007 年 2008 年 2009 年 权益法核算的长期股权投资收益 处置长期股权投资产生的投资收益 委托贷款收益 其他 合计 注 : 根据上海环境集团 年审计报告整理 绘制 年, 该公司净利润分别为 9635 万元 万元和 6309 万元, 净资产收益率分别为 6.26% 15.33% 和 3.41%, 盈利能力受投资收益的影响而出现较大波动 2010 年 1-9 月, 公司实现投资收益 1078 万元, 营业利润 4894 万元, 净利润为 4552 万元, 不考虑非经常性损益因素, 收益状况有明显改善 随着在建项目的陆续投产, 公司规模效应将逐步显现, 未来的收益状况有望得到进一步提升 ( 三 ) 现金流分析 该公司主营业务资金回笼状况良好, 现金获取能力强, 年的营业收入现金率分别为 % % 和 %, 处于较好水平 该公司 年经营活动产生的现金流量净额分别为 4.14 亿元 亿元和 2.09 亿元, 经营活动现金呈现持续净流入状态, 但波动较大, 其中近三年收到其他与经营活动有关的现金分别为 亿元 亿元和 3422 万元, 支付其他与经营活动有关的现金分别为 亿元 9851 万元和 6343 万元, 主要是 年因 三林懿德 房地产项目而发 24

29 生的资金往来导致现金流入流出金额较大 该公司 年投资活动产生的现金流量净额分别为 1.26 亿元 亿元 亿元 其中,2009 年收回投资收到现金 7.99 亿元, 处置子公司及其他营业单位收到的现金净额为 亿元, 主要是转让环境投资 振环实业等多家子公司所产生 公司近三年购建固定资产 无形资产和其他长期资产支付的现金分别为 2.98 亿元 2.57 亿元和 2.88 亿元, 垃圾处理设施建设投入较为均衡 ; 投资支付现金分别为 1.71 亿元 5.61 亿元和 1.94 亿元 公司近三年投资活动产生的现金流量净额受下属公司股权处置或收购等因素影响而发生了较大的波动 该公司受益于近三年经营活动和投资活动所产生的大额现金流入, 资金较为充裕, 银行借款大幅减少, 筹资活动产生的现金保持净流出状态, 年分别为 亿元 亿元和 亿元 图表 25. 公司 年 9 月现金流量状况 ( 单位 : 万元 ) (50000) (100000) (150000) (200000) (250000) 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年 1-9 月 经营活动现金净流量投资活动现金净流量筹资活动现金净流量注 : 根据上海环境集团 年审计报告及未经审计的 2010 年 9 月末财务数据整理 绘制 该公司近三年的经营性现金一直为较大金额的净流入, 而以银行借款为主的负债持续减少, 经营活动产生的现金流量对公司负债尤其是流动负债的偿还提供了较强的保障 图表 26. 公司 年经营性现金流对债务覆盖情况 指标名称 2007 年 2008 年 2009 年 经营性现金净流入与流动负债比率 (%) 经营性现金净流入与负债总额比率 (%) 注 : 根据上海环境集团 年审计报告整理 计算 年, 该公司 EBITDA 分别为 3.46 亿元 5.51 亿元和

30 亿元,EBITDA 对利息支出的保障程度较高, 对刚性债务的保障程度也有所增强 图表 27. 公司 年 EBITDA 对刚性债务及利息覆盖情况 指标名称 2007 年 2008 年 2009 年 EBITDA/ 利息支出 ( 倍 ) EBITDA/ 刚性债务 ( 倍 ) 注 : 根据上海环境集团 年审计报告整理 计算 ( 四 ) 资产质量分析 该公司 年末的资产总额分别为 亿元 亿元和 亿元 其中, 流动资产分别为 亿元 亿元和 6.97 亿元, 受非固废主业的剥离而持续大幅下降 ; 非流动资产分别为 亿元 亿元和 亿元, 随着 BOT 项目建设的推进而不断增加 从资产构成来看, 公司 2009 年末流动资产和非流动资产占资产总额的比例分别为 19.24% 和 80.76%, 主要原因是公司目前的主营业务较为集中, 且对流动资金的需求量不大, 资产分布与其目前的业务结构相符合 公司 2009 年末流动比率为 %, 速动比率为 86.40%, 流动资产对流动负债的保障程度较高 从流动资产构成来看, 该公司近三年均以货币资金 预付账款和其他应收款为主 其中, 公司 年末货币资金分别为 7.07 亿元 4.73 亿元和 2.32 亿元, 一方面因业务聚焦减少了对流动资金的需求, 另一方面固定资产建设所需资金公司均根据工程进度逐步筹集 由于公司流动负债规模较小,2009 年末现金比率为 50.80%, 现金对流动负债的保障程度较高 总体看, 公司的资金管理更加严格, 日常货币资金余额保持在较适当水平 公司 2007 年预付账款达到 亿元, 主要是上海环境置业公司支付的三林懿德项目款 亿元和上海港汇投资发展有限公司支付的港汇桂花苑项目款 2.59 亿元, 而 年的预付账款主要是预付的设备采购款 ; 其他应收款 2009 年末余额为 2.91 亿元, 主要为应收上海土地储备中心动拆迁款等资金 2010 年 9 月末, 公司预付账款和其他应收款均大幅减少, 流动资产 3.83 亿元, 流动比率下降至 % 26

31 图表 28. 公司 年 9 月末流动资产构成 ( 单位 : 万元 ) 年末 2008 年末 2009 年末 2010 年 9 月末 货币资金应收账款预付账款其他应收款存货其他流动资产注 : 根据上海环境集团 年审计报告及未经审计的 2010 年 9 月末财务数据整理 绘制 该公司 2007 年末以来的非流动资产主要由长期股权投资 固定资产和无形资产构成 公司 2009 年末长期股权投资主要为老港垃圾处置公司 中节能公司和华港风力公司, 其中老港垃圾处置公司 2009 年实现营业收入和净利润分别为 1.92 亿元 4311 万元, 其他两家尚处于建设期 年末, 公司固定资产分别为 2.35 亿元 2.30 亿元和 2.08 亿元, 主要是房屋建筑物 ; 无形资产分别为 亿元 亿元和 亿元, 主要为 BOT 方式取得的资产 截至 2010 年 9 月末, 公司非流动资产总额为 亿元, 较 2009 年末减少 1.60 亿元, 主要系会计核算方法发生变化所致 图表 29. 公司 年 9 月末非流动资产构成 ( 单位 : 万元 ) 年末 2008 年末 2009 年末 2010 年 9 月末 长期股权投资固定资产在建工程无形资产其他非流动资产 注 : 根据上海环境集团 年审计报告及未经审计的 2010 年 9 月末财务数据整理 绘制 ( 五 ) 评价 随着房地产和油品销售等非固废业务的剥离, 该公司近三年的经营 27

32 活动和投资活动现金净流入金额较大, 负债规模显著下降, 即期偿债压力减小, 财务结构较为稳健 公司主营业务获取现金能力较强, 垃圾处理业务产生的经营现金流入较为稳定, 但由于多个项目仍处于建设期, 总体盈利能力尚处于较低水平 随着在建项目的陆续投产, 公司规模效应将逐步显现, 未来的收益状况将得到明显改善 五 外部支持该公司与多家银行保持了良好合作关系, 间接融资渠道畅通, 具有较强的融资能力 截至 2010 年 9 月末, 公司本部从国内各商业银行获得的银行授信总额为 亿元, 其中已使用额度为 1.21 亿元, 未用额度为 亿元 发行人合并报表范围获得银行人民币授信共计 亿元, 已使用额度为 5.54 亿元 ; 外币授信共计美元 万元, 已使用额度美元 万元 公司尚未使用授信额度为其提供了较大的融资空间 该公司所处的环卫产业是国家重点扶持和发展的产业, 享受国家在税收方面的一系列优惠措施 : 生产的电力或者热力实行增值税即征即退政策 ; 垃圾处置费不征收营业税 ; 对环境保护 节能节水项目所得, 自项目取得第一笔生产经营收入所属纳税年度起, 第 1-3 年免征企业所得税, 第 4-6 年减半征收企业所得税 国家还针对垃圾处理项目收费 投融资 特许经营等方面出台了一系列的政策规定 年, 公司分别获得政府补助收入 1137 万元 787 万元和 409 万元 六 评级结论该公司按照法律法规的要求及自身经营管理需要, 不断完善公司治理, 并逐步建立覆盖运营 投资 财务 人力资源等各个环节的内部管理体系 公司根据业务需要进行组织机构设置, 部门职能分工明确, 保障了公司经营决策的有效贯彻和业务的顺利开展 公司中高层管理人员整体素质较高, 员工队伍相对稳定, 基本能够满足现阶段经营管理需要 该公司近年来抓住我国生活垃圾处理市场的发展机遇, 充分发挥技术 品牌 股东等综合优势, 聚焦发展垃圾处理主业, 积极开拓重点区域, 成为国内服务范围最广和垃圾处理能力最大的垃圾处理运营商之一, 核心竞争力不断得到增强, 为主营业务未来的快速发展奠定了良好基础 但是, 由于公司多个项目处于在建阶段, 目前盈利能力较弱, 未来资本支出压力较大 ; 居民环保意识的增强和国家环保标准的不断提高也对公司运营成本 28

33 控制和未来业务拓展提出了更大的挑战 随着房地产和油品销售等非固废业务的剥离, 该公司近三年的经营活动和投资活动现金净流入金额较大, 负债规模显著下降, 即期偿债压力减小, 财务结构较为稳健 公司主营业务获取现金能力较强, 垃圾处理业务产生的经营现金流入较为稳定, 但由于多个项目处于建设期, 总体盈利能力尚处于较低水平 随着在建项目的陆续投产, 公司规模效应将逐步显现, 未来的收益状况将得到明显改善 公司具有较强的外部融资能力, 有利于各项业务的正常开展和到期债务的及时偿付 经本评级机构信用评级委员会评审, 评定上海环境集团有限公司主体长期信用等级为 AA + 级, 评级展望为稳定 29

34 附录一 : 公司合并范围内一级子公司基本情况 企业名称 注册资本持股 ( 万元 ) 比例 主营业务 上海环境虹口固废中转运营有限公司 % 城市生活垃圾中转服务等 上海环杨固废中转运营有限公司 % 城市生活垃圾中转服务等 上海环境浦东固废中转运营有限公司 % 城市生活垃圾中转服务等 上海黄浦环城固废中转运营有限公司 % 城市生活垃圾中转服务等 上海城瀛废弃物处置有限公司 % 城市生活垃圾中转服务等 上海环城再生能源有限公司 % 垃圾焚烧厂等设施的建设 经营等 成都威斯特再生能源有限公司 % 垃圾焚烧厂等设施的建设 经营等 南京环境再生能源有限公司 % 垃圾焚烧厂等设施的建设 经营等 威海环境再生能源有限公司 % 垃圾焚烧厂等设施的建设 经营等 青岛环境再生能源有限公司 % 垃圾焚烧厂等设施的建设 经营等 宁波市鄞州区绿州能源利用有限公司 % 生活垃圾填埋处理等 淮安市王元环境卫生填埋有限公司 % 生活垃圾填埋处理等 上海城投瀛洲生活垃圾处置有限公司 % 生活垃圾填埋处理等 奉化环境能源利用有限公司 % 生活垃圾填埋处理等 上海老港再生能源有限公司 % 收集 处理 利用老港生活垃圾填埋场相关再生能源衍生产品等 上海联环国际贸易有限公司 % 环卫设备为主的国际贸易 上海环境工程建设项目管理有限公司 % 工程建设项目的全过程管理等 上海市环境工程设计科学研究院有限公司 % 市容环境卫生工程 设备设计及相关领域内的技术开发 技术咨询等 注 : 根据上海环境集团 2009 年审计报告整理 绘制 30

35 附录二 : 主要数据及财务指标表 主要财务指标 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年三季度 资产总额 ( 亿元 ) 负债总额 ( 亿元 ) 归属于母公司所有者权益 ( 亿元 ) 营业收入 ( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) 归属于母公司所有者的净利润 ( 亿元 ) 经营性现金净流入量 ( 亿元 ) 投资性现金净流入量 ( 亿元 ) 资产负债率 (%) 股东权益比率 (%) 长期负债比率 (%) 资本化比率 (%) 流动比率 (%) 速动比率 (%) 现金比率 (%) 利息保障倍数 ( 倍 ) 有形净值债务率 (%) 营运资金与非流动负债比率 (%) 担保比率 (%) 应收账款周转速度 ( 次 ) 存货周转速度 ( 次 ) 固定资产周转速度 ( 次 ) 总资产周转速度 ( 次 ) 毛利率 (%) 营业利润率 (%) 总资产报酬率 (%) 净资产收益率 (%) 营业收入现金率 (%) 经营性现金净流入量与流动负债比率 (%) 经营性现金净流入量与负债总额比率 (%) 非筹资性现金净流入量与流动负债比率 (%) 非筹资性现金净流入量与负债总额比率 (%) 注 : 根据上海环境集团经审计的 年财务报表及未经审计的 2010 年 9 月末财务报表整 理 计算, 其中 2007 年数据分别采用 2008 年审计报告的期初数和上年数 31

36 附录三 : 各项财务指标的计算公式 指标名称 计算公式 资产负债率期末负债总额 / 期末资产总额 100% 股东权益比率期末负债总额 /( 期末少数股东权益 + 股东权益 ) 100% 长期负债比率期末长期负债 / 期末负债总额 100% 资本化比率 期末长期负债总额 /( 期末长期负债 + 期末少数股东权益 + 期末股东权益 ) 100% 流动比率期末流动资产总额 / 期末流动负债总额 100% 速动比率 ( 期末流动资产总额 - 存货净额 - 预付账款 - 待摊费用 - 待处理流动资 产损益 )/ 期末流动负债总额 100% 现金比率 ( 期末货币资金 + 短期投资 + 应收票据 < 银行承兑汇票 >)/ 期末流动负债总额 100% 利息保障倍数 ( 报告期税前利润 + 报告期列入财务费用利息支出 )/ 报告期利息支出 100% 有形净值债务率 期末负债总额 /( 期末股东权益 + 期末少数股东权益 - 期末无形资产净值 - 长期待摊费用 - 期末待摊费用 - 期末待处理流动资产净损失 - 期末待处理固定资产净损失 ) 100% 营运资金与长期负债比率 ( 期末流动资产总额 - 期末流动负债总额 )/ 期末长期负债总额 100% 担保比率期末未清担保余额 /( 期末股东权益 + 期末少数股东权益 ) 100% 应收账款周转速度报告期营业收入 /[( 期初应收账款余额 + 期末应收账款余额 )/2] 存货周转速度报告期营业成本 /[( 期初存货 + 期末存货 )/2] 固定资产周转速度报告期营业收入 /[( 期初固定资产净额 + 期末固定资产净额 )/2] 总资产周转速度报告期营业收入 /[( 期初资产总额 + 期末资产总额 )/2] 毛利率 1- 报告期营业成本 / 报告期营业收入 100% 营业利润率报告期营业利润 / 报告期营业收入 100% 净资产收益率报告期税后利润 /[( 期初股东权益 + 期末股东权益 )/2] 100% 总资产报酬率 ( 报告期利润总额 + 报告期列入财务费用的利息支出 )/[( 期初资产总额 + 期末资产总额 )/2] 100% 营业收入现金率报告期营业务活动现金流入 / 报告期营业收入 100% 经营性现金净流入与流动负债比率 经营性现金净流入与负债总额比率 非筹资性现金净流入与流动负债比率 非筹资性现金净流入与负债总额比率 报告期经营性现金流量净额 /[( 期初流动负债 + 期末流动负债 )/2] 100% 报告期经营性现金流量净额 /[( 期初负债总额 + 期末负债总额 )/2] 100% 报告期非筹资性现金流量净额 /[( 期初流动负债 + 期末流动负债 )/2] 100% 报告期非筹资性现金流量净额 /[( 期初负债总额 + 期末负债总额 )/2] 100% 注 :(1) 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准 (2)EBITDA= 利润总额 + 利息支出 ( 列入财务费用的利息支出 )+ 折旧 + 摊销 (3)EBITDA/ 利息支出 =EBITDA/( 列入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) (4) 报告期利息支出 = 列入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 (5) 非筹资性现金流量净额 = 经营性现金流量净额 + 投资性现金流量净额. 32

37 附录四 : 评级结果释义 本评级机构债务人长期信用等级划分及释义如下 : 等级含义 投资级投机级 AAA 级 AA 级 A 级 BBB 级 BB 级 B 级 CCC 级 CC 级 C 级 短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力具有最大保障 ; 经营处于良性循环状态, 不确定因素对经营与发展的影响最小 短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力很强 ; 经营处于良性循环状态, 不确定因素对经营与发展的影响很小 短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力较强 ; 企业经营处于良性循环状态, 未来经营与发展易受企业内外部不确定因素的影响, 盈利能力和偿债能力会产生波动 短期债务的支付能力和长期债务偿还能力一般, 目前对本息的保障尚属适当 ; 企业经营处于良性循环状态, 未来经营与发展受企业内外部不确定因素的影响, 盈利能力和偿债能力会有较大波动, 约定的条件可能不足以保障本息的安全 短期债务支付能力和长期债务偿还能力较弱 ; 企业经营与发展状况不佳, 支付能力不稳定, 有一定风险 短期债务支付能力和长期债务偿还能力较差 ; 受内外不确定因素的影响, 企业经营较困难, 支付能力具有较大的不确定性, 风险较大 短期债务支付能力和长期债务偿还能力很差 ; 受内外不确定因素的影响, 企业经营困难, 支付能力很困难, 风险很大 短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力严重不足 ; 经营状况差, 促使企业经营及发展走向良性循环状态的内外部因素很少, 风险极大 短期债务支付困难, 长期债务偿还能力极差 ; 企业经营状况一直不好, 基本处于恶性循环状态, 促使企业经营及发展走向良性循环状态的内外部因素极少, 企业濒临破产 注 : 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级, 但不包括 AAA+ 33

38 附录五 : 跟踪评级安排 根据政府主管部门要求和本评级机构的业务操作规范, 在本次评级的信用等级有效期 至上海环境集团 2010 年度第一期中期票据本息的约定偿付日止 内, 本评级机构将对其进行持续跟踪评级, 持续跟踪评级包括持续定期跟踪评级与不定期跟踪评级 跟踪评级期间, 本评级机构将持续关注上海环境集团外部经营环境的变化 影响上海环境集团经营或财务状况的重大事件 上海环境集团履行债务的情况等因素, 并出具跟踪评级报告, 以动态地反映上海环境集团的信用状况 ( 一 ) 跟踪评级时间和内容 本评级机构对上海环境集团的持续跟踪评级的期限为本评级报告出具日至失效日 定期跟踪评级将在本次信用评级报告出具后每 1 年出具一次正式的定期跟踪评级报告 定期跟踪评级报告与首次评级报告保持衔接, 如定期跟踪评级报告与上次评级报告在结论或重大事项出现差异的, 本评级机构将作特别说明, 并分析原因 不定期跟踪评级自本次评级报告出具之日起进行 在发生可能影响本次评级报告结论的重大事项时, 上海环境集团应根据已作出的书面承诺及时告知本评级机构相应事项 本评级机构持续跟踪评级人员将密切关注与上海环境集团有关的信息, 在认为必要时及时安排不定期跟踪评级并调整或维持原有信用级别 不定期跟踪评级报告在本评级机构向上海环境集团发出 重大事项跟踪评级告知书 后 10 个工作日内提出 ( 二 ) 跟踪评级程序 定期跟踪评级前向上海环境集团发送 常规跟踪评级告知书, 不定期跟踪评级前向上海环境集团发送 重大事项跟踪评级告知书 跟踪评级将按照收集评级所需资料 现场调研 评级分析 评级委员会审核 出具评级报告 公告等程序进行 本评级机构的跟踪评级报告和评级结果将对债务人 债务人所发行金融产品的投资人 债权代理人 监管部门及监管部门要求的披露对象进行披露 在持续跟踪评级报告签署之日后 10 个工作日内, 上海环境集团和本评级机构应在监管部门指定媒体及本评级机构的网站上公布持续跟踪评级结果 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 2010 年 11 月 4 日 34

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