2012年8月27日中国经济研究发展处

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1 金融市场周刊金融市场部研究发展处 2017 年 4 月 17 日地缘政治紧张, 国内经济向好宏观经济国际宏观 : 近期美国公布的经济数据波动较大首申数据好于预期, 消费者信心指数小幅上升, 但 CPI 与 PPI 低于预期总体来看, 美国经济复苏态势没有改变, 但是由于特朗普政策的推进速度较预期要慢, 如果 4 月经济数据仍然不佳将对 6 月加息造成不利影响目前从耶伦讲话看美联储政策仍然谨慎国内宏观 : 上周, 国内公布 3 月份通胀数据贸易数据和金融数据, 多项数据均显示经济企稳迹象 3 月信贷数据显示银行表内资产扩张开始放缓, 但表外融资高增意味着表外加杠杆仍在继续在金融去杠杆的大背景下, 更加严格的监管政策或随时到来, 预计货币政策仍将维持中性偏紧的趋势联系人 : 郭振宇 guozhenyu@abchina.com 李巍 lwei@abchina.com 马至夏 mazhixia@abchina.com 甄志昊 zhenzhihao@abchina.com 潘泽东 panzedong@abchina.com 张朔 zhang_shuo@abchina.com 金融市场货币政策及资金面 : 上周央行开展稳健中性的操作维护流动性基本稳定, 利用逆回购和 PSL 对冲部分 MLF 资金到期压力上周全周实现资金净投放 700 亿元, 资金面整体宽松一全周来看隔夜和 7 天资金价格有所下行,14 天资金价格震荡上升汇率方面, 由于特朗普表示目前正在变得强势和地缘政治紧张等因素, 美元指数短线走软, 同时美国未将中国界定为汇率操纵国, 人民币外围压力有所减轻, 人民币震荡走强债券市场 : 资金面总体仍较为宽松 ; 经济数据稳中向好仍处高位, 短期内难以发生明显转向监管加强对机构的杠杆行为构成制约, 在此背景下债券收益率缺乏大的下行空间一级市场方面, 利率债发行量受政金债和地方债影响大幅上升, 信用债发行规模受同业存单和短融影响大幅上升二级市场方面, 上周市场情绪较为谨慎, 由于 MLF 未续做使市场对资金面形成一定的担忧, 陆续公布的经济数据仍然稳中向好, 以及银监会出台的多项文件预示监管可能升级, 导致债券收益率总体呈现上行态势信用债市场交投较为活跃信用利差基本走阔, 长端比中短端上行更明显外汇及商品市场 : 全球地缘政治紧张局势主导了上周外汇市场走势, 加上特朗普的美元过强言论, 美元全线下跌, 日元节节攀升 ; 地缘政治重燃避险热情, 上周黄金市场动力十足, 现货黄金上探至五个月高位, 连续第五周收涨 ;OPEC 月报和 IEA 月报均对 OPEC 的减产成效予以肯定, 油价收复了 3 月份的失地, 并连续三周上涨请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1

2 一宏观经济国际宏观近期美国公布的经济数据波动较大首申数据好于预期, 消费者信心指数小幅上升, 但 CPI 与 PPI 低于预期总体来看, 美国经济复苏态势没有改变, 但是由于特朗普政策的推进速度较预期要慢, 如果 4 月经济数据仍然不佳将对 6 月加息造成不利影响目前从耶伦讲话看美联储政策仍然谨慎, 虽然特朗普向耶伦示好, 但耶伦是否能连任仍不确定近期美国经济数据波动较大就业方面, 截至 4 月 8 日当周美国初请失业金人数实际值 24.5 万, 高于前值 23.4 万, 符合预期 24.5 万此外,4 月 1 日当周续请失业救济人数万, 预期万, 前值万修正为万波动更小的首申失业金人数四周均值降至 24.7 万, 此前为 25.0 万美国截至 4 月 8 日当周初请失业金人数连续第三个礼拜下降, 且接近 2 月所触及的 44 年低点, 连续第 110 周低于 30 万的门槛, 为 20 世纪 70 年代以来最长周数, 表明美国就业市场非常强劲, 为处于或接近充分就业状态尽管美国 3 月非农就业报告显示其就业人数增幅急剧下降通胀方面, 美国 3 月 PPI 同比上升 2.3%, 预测值上升 2.4%, 前值上升 2.2%; 美国 3 月核心 PPI 同比上升 1.6%, 预测值上升 1. 8%, 前值上升 1.5% 美国 3 月 PPI 环比不及预期, 是 7 个月来的首次下滑, 主要受到服务及能源产品成本下滑拖累, 但同比为 5 年来最大增幅, 暗示通胀水平仍在上升受油价回升影响, 预计下月的 PPI 月率可能恢复上涨趋势, 美国国内整体的物价压力处于上升势态, 目前大部分消费者通胀指标已经高于美联储 2% 的目标, 反映了美国国内需求强劲此外, 美国 3 月 CPI 数据出现了一年以来的首次环比下滑因汽油和移动电话服务成本下降抵消了房租和食品价格上升带来的影响, 美国 3 月季调后 CPI 月率下降 0.3%, 是自 2016 年 2 月以来首次下降, 并低于预期值持平和前值上升 0.1%;3 月未季调 CPI 年率上升 2.4%, 升幅也不及预期值 2.6% 和前值 2.7% 美国 3 月未季调核心 CPI 年率上升 2%, 升幅创年 11 月以最低, 且升幅还低于预期值 2.3% 和前值 2.2%; 美国 3 月未季调核心 CPI 月率下降 0.1%, 首次创 2010 年 1 月以来最大降幅, 低于预期值和前值 ( 均为上升 0.2%) 特朗普经济政策的演绎进程较外界预期的要慢, 至于 6 月加息行动是否如期进行, 这需要看 4 月数据是否有所改善消费者信心方面, 密歇根大学 4 月美国消费者信心指数初值高于预期, 现状指数初值创 2000 年 11 月以来最高具体数据显示, 密歇根大学 4 月美国消费者信心指数初值为 98.0, 预估为 96.5,3 月终值为 96.9 现况指数初值为 115.2, 预期为 112.4,3 月终值为请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2

3 113.2 美国 4 月密歇根大学消费者信心指数小幅上升, 主要因市场对当前的经济状况更为乐观周一美联储主席耶伦在密歇根大学发表公开演说由于此前 3 月会议纪要显示, 多数美联储 FOMC 委员认为只要经济数据保持强劲, 就应该在今年晚些时候开始缩减资产负债表, 因此耶伦此次讲话备受市场关注而耶伦未在讲话中提及提缩表计划, 只是强调美联储将通过循序渐进地加息, 维持中性货币政策, 而且美联储不能在收紧货币政策问题上等待太长时间这令市场感到失望 3 月, 美联储宣布加息 25 基点, 这是金融危机以来的第三次加息随着市场和指标的向好, 以及美联储 3 月份会议纪要内容, 市场开始越来越多的讨论缩减资产负债表的可能性回收注入到金融体系中 3 万亿地流动性必将对市场产生重大影响, 而这也成为了市场关注的焦点 4 月 10 日当天, 耶伦并未提出具体的举措, 只是表示与德国和日本的经验一样, 美国金融危机后的大规模资产购买达到了其效果耶伦本次渐进加息的表述与此前相同, 而对于市场期待的加息时间表和缩表都没有提及, 体现出了目前联储政策的谨慎目前联储委员对加息的路径可能已经多少形成共识, 但对缩表这一重大决策的执行方式仍然存在分歧在耶伦发表讲话后, 根据芝加哥交易所美联储观察, 市场对美联储加息预期有所下降 6 月加息概率为 63.1%, 此前为 67.2%;9 月加息进一步加息概率为 30.8%, 此前为 33.3%;12 月份再次加息概率为 14.2%, 此前为 17.3% 关于耶伦是否能连任方面近日特朗普在接受华尔街日报采访时表示, 美联储现任主席耶伦的任期将于 2018 年结束, 目前他正在考虑提名耶伦继续连任美联储主席朗普表示, 耶伦在美国金融界是一个广受赞誉的人, 他赞同耶伦的货币政策, 并支持美联储维持接近于零的低利率政策此前, 特朗普曾在多个场合对耶伦表示不满, 称她错误的宽松政策吹起了市场泡沫, 目的是为了营造虚假的繁荣景象, 以帮助民主党候选人希拉里当选虽然近期特朗普主动向耶伦示好, 但由于特朗普政策的不确定性, 耶伦是否能在 2018 年任期完成后继续连任尚未可知上周二英国公布的数据显示,3 月份, 降低的油价和机票价格弥补了食品和酒类价格的上升, 以 CPI 衡量的英国通胀稳定在 2.3%, 与 2 月份持平其中, 食品价格上升幅度在 3 月份达到 3 年来最高, 为 1.2%, 零售商将部分上升的进口成本转嫁给消费者, 而进货成本继续提升英国统计局称, 原油市场对供应过剩的担忧令燃油价格和机票价格下跌, 加上今年复活节假期的延后, 都帮助弥补了其它的价格上升这与经济学家的预期基本相符, 但他们认为通胀将在本月继续飙升通胀大幅超过英国央行 2% 的目标值令其处于升息的压力之下, 但此前英国央行的货币政策委员会表示仍将按兵不动, 以支持经济德国联邦统计局周四 (4 月 13 日 ) 公布, 德国 3 月 CPI 月率终值 0.2%, 预期 0.2%, 初值 0.2% 德国 3 月 CPI 年率终值 1.6%, 预期 1.6%, 初值 1.6% 数据还显示, 德国 3 月调和 CP I 月率终值 0.1%, 预期 0.1%, 初值 0.1% 德国 3 月调和 CPI 年率终值 1.5%, 预期 1.5%, 初值 1.5% 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 3

4 上周加拿大央行公布最新的利率决议及货币政策报告, 央行 4 月利率决议维稳利率于 0.5% 不变加拿大央行认为加拿大各经济数据表示经济环境处于良好状态, 但有些数据的疲软和房价的飙升, 使得经济前景承压考虑到环境以及风险因素, 未来加拿大央行将会在很长一段时间内保持中性利率图表 1. 美国就业市场图表 2. 美国 CPI 与 PPI 人美国 : 当周初次申请失业金人数 : 季调 ( 右轴 ) 美国 : 持续领取失业金人数 : 季调图表 3. 美国消费者指数人 % % 美国 :CPI: 当月同比美国 :PPI: 最终需求 : 同比 : 季调图表 4. 英法德欧洲通胀水平年 1 季 = 年 1 季 = 美国 : 密歇根大学消费者信心指数美国 : 密歇根大学消费者预期指数美国 : 密歇根大学消费者现状指数数据来源 : 万得彭博中国农业银行金融市场部 % % 欧元区 :HICP( 调和 CPI): 当月同比英国 :CPI: 同比法国 : 调和 CPI: 同比德国 :HICP( 调和 CPI): 同比请参阅最后一页的信息披露和法律声明 4

5 国内宏观上周, 国内公布 3 月份通胀数据贸易数据和金融数据, 多项数据均显示经济企稳迹象 3 月信贷数据显示银行表内资产扩张开始放缓, 但表外融资高增意味着表外加杠杆仍在继续在金融去杠杆的大背景下, 更加严格的监管政策或随时到来, 预计货币政策仍将维持中性偏紧的趋势上周, 国内公布多项重要经济数据 : 通胀数据方面,CPI 小幅回升至 0.9%, PPI 同比略有回落至 7.6%, 剪刀差有所收窄 ; 进出口数据方面, 以美元计,3 月份我国货物贸易出口同比增长 16.4%, 大幅高于预期 4.3%, 进口同比增长 20.3%, 高于预期 15.5%,3 月份贸易顺差为 239 亿美元, 高于预期 125 亿美元, 显示内外需均有所回暖 ; 金融数据方面,3 月份社会融资规模增量为 2.12 万亿元, 比上月多 1.03 万亿元, 其中人民币贷款增加 1.02 万亿元, 同比少增 3497 亿元,3 月末广义货币 (M2) 余额同比增长 10.6%, 增速分别比上月末和上年同期低 0.5 个和 2.8 个百分点, 显示央行中性偏紧的货币政策食品价格仍处小幅下降通道, 二季度再通胀或有所减轻国内 2017 年 3 月 CPI 同比涨 0.9%, 略低于预期, 连续两个月同比涨幅低于 1%, 环比下跌 0.3%; PPI 同比上涨 7.6%, 略高于预期, 但涨幅在连续五个月扩大后开始回落, 环比上涨 0.3% 综合来看, 一是 CPI 同比略有扩大, 环比下降, 仍处于低位从环比看,3 月份 CPI 下降 0.3%, 主要原因是食品价格下降较多, 其中食品价格环比下降 1.9%, 主要消费品鲜菜价格下降 7.9%, 猪肉价格下降 3.5%, 气温回升供应增加是食品价格持续回落的主要影响因素, 但今年农业供给侧改革对食品价格仍然有一定支撑作用, 未来 CPI 可能逐步企稳反弹非食品价格环比上涨 0.1%, 其中医疗保健居住等价格环比持续上涨, 地产价格持续上涨对于居住类消费价格的带动明显二是 PPI 处于相对高位, 但涨幅略有回落一方面, 去年的过剩产能压降导致的本轮企业补库存行为使得原材料价格持续上涨, 是 PPI 涨幅维持高位的主要原因 ; 另一方面, 生活资料价格环比涨幅停止, 显示上游工业品价格涨幅对下游的传导作用仍然有限, 显示本轮 PPI 上行并未有需求复苏带动由于 3 月份的 PPI 受去年翘尾因素影响较大, 预计二季度 PPI 逐步回落的可能性较大三是 CPI 和 PPI 剪刀差有所收窄, 再通胀担忧有所减轻由于本轮通胀回升主要有原材料供应限制导致的涨价所致, 未来随着货币政策周期转向, 通胀持续回升的概率不大进出口双双改善, 内外需均有所回暖, 对外贸易一季度延续回稳向好根据海关总署 13 日发布的进出口数据, 以美元计,3 月份我国货物贸易出口同比增长 16.4%, 进口同比增长 20.3%,3 月份贸易顺差为 239 亿美元, 高于预期 125 亿美元, 贸易顺差较 2 月有所放大具体来看 : 一是一带一路沿线建设需求请参阅最后一页的信息披露和法律声明 5

6 及欧美经济持续复苏带动相关国家出口明显增长一季度, 我国对俄罗斯巴基斯坦波兰哈萨克斯坦和印度等国进出口分别增长 37% 18.7% 19% 69.3% 和 27.7% 同期, 我国对欧盟进出口增长 16.9% 对美国进出口增长 21.3% 对东盟进出口增长 25%, 美欧都不同程度延续了经济稳步回升, 新兴市场国家恶化情形得到遏制, 外部环境逐步改善二是内需转好继续带动大宗商品进口量价齐升铁矿石原油天然气等主要工业品进口量继续增加, 同时, 一季度我国进口价格总体上涨 13.5%, 其中铁矿砂进口均价上涨 80.5%, 原油上涨 64.7% 一方面, 国内生产资料企业补库存行为带动原材料进口明显增长, 另一方面, 国际大宗商品价格持续上涨也是进口总额增长的主要因素随着 4 月份包括铁矿石在内的大宗商品价格持续走弱, 大宗商品进口总额将有所下滑三是贸易顺差环比有所放大显示外贸形势总体稳定尽管 2 月份以人民币计贸易顺差首次出现负值, 但 3 月份有所反弹, 显示中国贸易形势趋于均衡, 贸易形势保持较低的贸易顺差有利于避免更多的贸易保护冲击总体来看, 一季度进出口数据大幅超过预期提升市场对于经济回暖的信心, 贸易顺差维持稳定, 加上央行对人民币汇率的管控, 使得短期人民币汇率尽管有贬值压力, 但不具备大幅或持续性贬值的趋势负债存款增长乏力, 结构上非标增长迅速 3 月份社会融资规模增量为 2.12 万亿元, 比上月多 1.03 万亿元, 其中人民币贷款增加 1.02 万亿元, 同比少增 3497 亿元 ;3 月末广义货币 (M2) 余额同比增长 10.6%, 增速分别比上月末和上年同期低 0.5 个和 2.8 个百分点具体来看, 一是 MPA 考核下新增信贷压缩 3 月份新增贷款 1.02 万亿, 低于市场预期, 主因季末 MPA 考核以及窗口指导下, 银行主动或被动压缩控制一季度新增下一信贷的规模由于一季度 MPA 考核较为严格, 表外理财首次纳入广义信贷, 加大了商业银行 MPA 考核难度, 导致其广义信贷增速空间有限, 叠加负债成本上升, 银行表内更倾向于贷款非标等资产, 因而压缩票据债券等资产二是信托贷款的复苏与债券融资的下滑使得社融结构有所变化一方面, 表内信贷的限制使得金融机构有较大动力将融资方式放置表外, 信托贷款增量明显提升 ; 另一方面, 债券收益率维持高位限制了企业债券融资的需求, 考虑债券融资的主力以国企为主, 债券融资减少对于企业经营的影响有限三是 M2 增速走低显示央行中性略紧的货币政策金融去杠杆仍在持续, 3 月以来资金面持续走紧, 金融行业主动去杠杆导致信用派生能力走弱,M2 增速走低, 但考虑社融增速仍然较高, 金融去杠杆对实体经济影响有限请参阅最后一页的信息披露和法律声明 6

7 图表 5. 通胀数据图表 6. 进出口数据 % % Q1 15-Q2 15-Q3 15-Q4 16-Q1 16-Q2 16-Q3 16-Q4 17-Q Q1 15-Q2 15-Q3 15-Q4 16-Q1 16-Q2 16-Q3 16-Q4 17-Q1 CPI: 当月同比 PPI: 全部工业品 : 当月同比出口金额 : 当月同比进口金额 : 当月同比图表 7.M1 M2 增速图表 8. 社融数据 % % Q1 15-Q2 15-Q3 15-Q4 16-Q1 16-Q2 16-Q3 16-Q4 17-Q1 M1: 同比 M2: 同比数据来源 : 万得彭博中国农业银行金融市场部亿元社会融资规模 : 当月值亿元 Q1 15-Q2 15-Q3 15-Q4 16-Q1 16-Q2 16-Q3 16-Q4 17-Q1 社会融资规模 : 新增人民币贷款 : 当月值二金融市场货币政策与资金面上周央行开展稳健中性的操作维护流动性基本稳定, 利用逆回购和 PSL 对冲部分 MLF 资金到期压力上周进行公开市场 7 天期逆回购操作 1300 亿元,14 天期逆回购操作 400 亿元,28 天期逆回购操作 300 亿元, 上周逆回购到期 1300 亿元, 全周实现资金净投放 700 亿元资金面整体宽松, 周一至周三较松, 周四周五有所转紧, 全周来看隔夜和 7 天资金价格有所下行,14 天资金价格震荡上升汇率请参阅最后一页的信息披露和法律声明 7

8 方面, 由于特朗普表示目前正在变得强势和地缘政治紧张等因素, 美元指数短线走软, 同时美国未将中国界定为汇率操纵国, 人民币外围压力有所减轻, 上周人民币震荡走强短期来看, 中美经济基本面的强弱美联储货币政策收紧的进程以及全球局部地区的政治不确定性仍然会成为影响人民币走势的主要因素, 预计短期延续震荡态势上周央行进行公开市场 7 天期逆回购操作 1300 亿元,14 天期逆回购 400 亿元, 28 天期逆回购 300 亿元, 利率分别持平于 2.45% 2.60% 和 2.75% 上周逆回购到期共 1300 亿元, 全周实现资金净投放 700 亿元此外, 上周央行没有续作 13 日到期的 6 个月 MLF2170 亿元, 而是在发放抵押补充贷款 839 亿元的基础上开展公开市场逆回购操作对冲部分 MLF 资金到期压力资金面方面, 周一至周三整体较松, 早盘就有大量资金融出, 市场需求迅速得到满足周四周五早盘融出机构有所减少, 资金面略微转紧, 不过午后市场缺口也可以被填平但是鉴于市场对于本月中下旬资金面持谨慎态度,14 天资金价格震荡上行银行间债券回购方面, 隔夜回购利率下行 4BP 至 2.45%,7 天回购利率下行 7BP 至 2.84%,14 天回购利率上行 16BP 至 3.32% 同业存单方面, 上周共发行同业存单亿元, 较前周减少亿元, 这主要由于前周恰逢节假日, 工作日较平时少 ; 二级市场中,3 个月 AAA+ 同业存单利率为 4.19%, 较前周上行 1BP,6 个月 AAA+ 同业存单利率为 4.28%, 较前周下行 2BP,9 个月 AAA+ 同业存单利率为 4.18%, 较前周下行 4BP 同业存款方面, 资金较节前有所缓和, 长期限资金融出明显增多 7 天在 3.2%-2.0% 左右,14 天在 3.5%-2.5% 左右,1 个月在 4.5%-3.5% 左右,3 个月在 4.7%-4.0% 左右,6 个月在 5.5%-4.1% 左右,1 年在 5.5%-3.9% 左右汇率方面, 由于特朗普表示目前正在变得强势和地缘政治紧张等因素, 美元指数短线走软, 同时美国未将中国界定为汇率操纵国, 人民币外围压力有所减轻, 上周人民币震荡走强短期来看, 中美经济基本面的强弱美联储货币政策收紧的进程以及全球局部地区的政治不确定性仍然会成为影响人民币走势的主要因素, 预计短期延续震荡态势美元兑人民币中间价上周五报 , 较前周升值 209 个基点上周五在岸汇率收报在 , 离岸汇率收报在 , 分别较前周升值 124 个基点和 43 个基点美元兑人民币掉期小幅上行,1 个月掉期点上行 3BP 至 126BP,3 个月期掉期点上行 7BP 至 388BP 上周境内外价差收窄, 在 -31 基点到 86 基点区间内震荡境内美元流动性基本稳定, 人民币兑美元的日均成交量在 245 亿美元左右离岸人民币流动性继续转松, 隔夜较上周下行 22BP 至 1.94%,7 天下行 91BP 至 2.96%, 14 天下行 80BP 至 3.30% 本周公开市场将有 1900 亿元逆回购到期和 2345 亿元 6 个月期 MLF 到期, 同时还将面临 4 月中旬缴税因素的冲击, 本周资金面的压力将有所增加, 需要警惕货币市场波动, 同时应当关注央行公开市场操作的节奏和应对 MLF 到期的方式请参阅最后一页的信息披露和法律声明 8

9 图表 9. 同业存放利率变动图表 10. 境内外美元汇差与离岸人民币利率 (%) 期限融出融入融出融入 1W W M S S+25-S-50 3M S S-50 6M S S-50 1Y S S-100 数据来源 : 上海国际货币数据来源 :Wind, 中国农业银行金融市场部图表 11. 银行间债券回购利率走势即期汇率 : 美元兑人民币 USDCNH: 即期汇率 CNH HIBOR:1 周 ( 右轴 ) 图表 12. 人民币同业存单利率走势 % % % % % R001 R007 R 同业存单到期收益率 (AAA+):3 个月同业存单到期收益率 (AAA+):6 个月同业存单到期收益率 (AAA+):9 个月数据来源 :Wind, 中国农业银行金融市场部债券市场央行开启逆回购操作但未续作 MLF 带来一定情绪的扰动, 资金面总体仍较为宽松经济数据稳中向好仍处高位, 短期内难以发生明显转向监管加强对机构的杠杆行为构成制约, 在此背景下债券收益率缺乏大的下行空间受基本面走缓特朗普表态变化以及地缘政治紧张的影响, 上周美债收益率大幅下行短期内若美联储对于货币政策的表态不过于鹰派, 美债缺乏明显的上行压力一级市场方面, 利率债发行量受政金债和地方债影响大幅上升, 信用债发行规模受同业存单和短融影响大幅上升二级市场方面, 上周市场情绪较为谨慎, 虽然在美债大幅下行影响下, 个别交易日有小幅下行但由于 MLF 未续做使市请参阅最后一页的信息披露和法律声明 9

10 场对资金面形成一定的担忧, 陆续公布的经济数据仍然稳中向好, 以及银监会出台的多项文件预示监管可能升级, 导致债券收益率总体呈现上行态势信用债市场交投较为活跃, 但短端在前期下行幅度较大后缺乏足够的下行动力, 中票受利率债影响有所上行信用利差基本走阔, 长端比中短端上行更明显政策方面 : 上周央行公开市场结束前期零投放操作, 逆回购投放 2000 亿元, 未对到期的 2170 亿元 MLF 续作, 总体净回笼 1470 亿元回购利率仍然保持平稳, 资金面保持宽松格局国家统计局上周三公布数据显示, 中国 3 月 CPI 同比 0.9%, 低于预期 1%, 较前值 0.8% 小幅反弹中国 3 月 PPI 同比 7.6%, 预期 7.5%, 前值 7.8% 3 月 CPI 受到食品项拖累, 其同比下降 4.4%, 由于是由于猪肉高基数暖冬效应的影响, 而非食品项同比上涨 2.3% PPI 小幅回落, 可能由于前期涨价带动上中游原材料行业盈利大幅上行, 主动补库存已有所放缓上周五公布的 3 月信贷数据显示,3 月新增人民币贷款 1.02 万亿, 不及预期的 1.2 万亿, 主要源于央行的窗口指导及偏紧的货币政策社融规模 2.12 万亿, 大幅超过预期的 1.5 万亿, 其中信托贷款 + 委托贷款 + 未贴现融资票据等非标信贷资产占社融过半, 表外融资的超预期表明实体经济进一步转暖 M1 同比为 18.8%,M2 同比为 10.6%, 在 MPA 考核和窗口指导及基数作用下, 信贷派生能力下降上周银监会陆续下发专项整治三套利四不当的通知, 以及银行业风险防控指导意见等监管文件, 虽然要求以机构自查为主, 并没有出台具体的指标与细则但仍对金融机构的同业理财委外等业务野蛮发展构成制约, 未来监管有可能进一步升级总的来看, 央行开启逆回购操作但未续作 MLF 带来一定情绪的扰动, 资金面总体仍较为宽松经济数据稳中向好仍处高位, 短期内难以发生明显转向监管加强对机构的杠杆行为构成制约, 在此背景下债券收益率缺乏大的下行空间美国上周公布了 3 月物价数据, 其中,CPI 环比 -0.3%, 同比 2.4% 若不包括食品和能源, 美国核心 CPI 较上月回落 0.1%, 为 2010 年 1 月以来首次下降当月 PPI 也意外环比下降 0.1%, 虽然 PPI 同比上涨了 2.3%, 主要是由于去年油价尚未上涨时的低基数所致美国经济再通胀的趋势有所缓解上周, 美国总统特朗普在接受媒体采访时表示, 他认为美元太强势, 希望美联储能维持低利率政策, 同时并不反对美联储主席耶伦在明年 2 月任期满后连任, 这一言论与他竞选时对耶伦维持低利率的攻击截然相反另外, 随着美国在阿富汗投下史上最大非核弹, 朝鲜半岛局势日趋紧张, 全球避险资产受到青睐总的来看, 受基本面走缓特朗普表态变化以及地缘政治紧张的影响, 上周美债收益率大幅下行短期内若美联储对于货币政策的表态不过于鹰派, 美债缺乏明显的上行压力一级市场 : 利率债发行量受政金债和地方债影响大幅上升, 信用债发行规模受同业存单和短融影响大幅上升分品种来看, 利率债方面, 上周国债发行 6 只, 金额合计亿元, 相比前一周规模小幅下降 ; 政策性金融债发行 16 只, 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 10

11 金额合计亿元, 规模大幅上升 ; 地方债发行 36 只, 金额合计亿元, 较前一周大幅上升利率债一级市场认购情绪短端较好, 中长端较为谨慎信用债方面, 同业存单发行亿元, 规模较前一周大幅上升 ; 短融共发行亿元, 规模大幅上升 ; 公司债发行亿元, 企业债发行 66 亿元, 规模大幅上升信用债一级发行情绪较差, 中标收益率较高二级市场 : 上周市场情绪较为谨慎, 虽然在美债大幅下行影响下, 个别交易日有小幅下行但由于 MLF 未续做使市场对资金面形成一定的担忧, 陆续公布的经济数据仍然稳中向好, 以及银监会出台的多项文件预示监管可能升级, 导致债券收益率总体呈现上行态势全周来看, 利率债方面, 相比于前一周末,1 年期国债上行 4BP,10 年期国债上行 6bp;1 年期国开上行 8BP,10 年期国开债上行 2BP 信用债市场交投较为活跃, 但短端在前期下行幅度较大后缺乏足够的下行动力, 中票受利率债影响有所上行分品种看, 相比于前一周末,AA+ 评级以上的 1 年期短融收益率上行约 1bp, 3 年期中票上行约 4bp,5 年期中票上行约 5bp; AA+ 评级以下的 1 年期短融上行约 1bp,3 年期中票上行 3bp,5 年期中票上行约 5bp 信用利差基本走阔, 长端比中短端上行更明显图表 13. 国债收益率走势图表 14. 政策性金融债收益率走势来源 :wind 中国农业银行金融市场部图表 15. 信用债收益率走势周变化图表 16. 信用利差走势周变化请参阅最后一页的信息披露和法律声明 11

来源 :wind 中国农业银行金融市场部信用风险 : 评级调整方面, 上周中融新大上调评级, 主要由于公司资产规模及权益规模大幅增长, 主营业务发展较快, 债务负担适宜, 盈利能力处于行业优秀水平 ; 特变电工上调评级, 主要由于公司子公司新特能源在香港上市, 主营业务能力大幅提升 ; 北京建工上调评级, 主要由于公司主业发展态势良好, 新签合同额不断上升, 资金利用效率显著提升,

12 来源 :wind 中国农业银行金融市场部信用风险 : 评级调整方面, 上周中融新大上调评级, 主要由于公司资产规模及权益规模大幅增长, 主营业务发展较快, 债务负担适宜, 盈利能力处于行业优秀水平 ; 特变电工上调评级, 主要由于公司子公司新特能源在香港上市, 主营业务能力大幅提升 ; 北京建工上调评级, 主要由于公司主业发展态势良好, 新签合同额不断上升, 资金利用效率显著提升, 同时拥有良好的银企关系和畅通的融资渠道上周弘昌燃气下调评级, 主要由于公司不良和违约债务欠息关注类保证担保等较多,8 次被全国法院列入失信名单, 同时为 13 弘昌燃气债提供担保的固定资产在极端情况下的集中变现存在一定困难, 回售资金到位时间和金额存在不确定性 ; 翔鹭石化下调评级, 主要由于公司目前尚处于停产阶段, 复产时间仍不明朗, 财务压力有所加大, 整体抗风险能力持续减弱图表 17. 上周评级调整发行人行业评级机构最新评级日期最新主体评级最新评级展望上次主体评级上次评级展望上调评级或展望中融新大集团有限公司能源联合资信 AAA 稳定 AA+ 稳定特变电工股份有限公司资本货物大公 AAA 稳定 AA+ 稳定北京建工集团有限责任公司资本货物中诚信 AA+ 稳定 AA 稳定下调评级或展望信阳市弘昌管道燃气工程有限责任公司公用事业鹏元 BB 负面 BBB+ 负面翔鹭石化股份有限公司材料联合资信 A- 负面 A+ 负面数据来源 :wind 中国农业银行金融市场展望本周, 第一, 逆回购到期较少, 但仍需关注央行是否续作 MLF, 预计资金面将会受此扰动 ; 第二, 本周仍有 3 月经济数据公布, 虽然总体较好态势不变, 需谨慎超预期数据的影响 ; 第三, 仍需关注特朗普美联储官员的相关表态, 以及地缘政治事件的后续发展, 美债收益率存在不确定性 ; 第四, 监管升级是否持请参阅最后一页的信息披露和法律声明 12

续, 对机构的影响仍需重点关注因此, 总的来看, 虽然海外因素偏利多, 但国内利空因素仍然较多, 预计债券收益率易上难下受到朝鲜半岛形势紧张特朗普新政效应减弱法国大选临近等多方面影响, 美国国债收益率在近两周下行幅度较大,10 年期突破前期 2.3% 支撑位, 来到 2016 年 11 月以来新低 2.20 附近截止上周四,1 3 5 7 10 年期美债收益率分别为 1.0% 1.

13 续, 对机构的影响仍需重点关注因此, 总的来看, 虽然海外因素偏利多, 但国内利空因素仍然较多, 预计债券收益率易上难下受到朝鲜半岛形势紧张特朗普新政效应减弱法国大选临近等多方面影响, 美国国债收益率在近两周下行幅度较大,10 年期突破前期 2.3% 支撑位, 来到 2016 年 11 月以来新低 2.20 附近截止上周四, 年期美债收益率分别为 1.0% 1.40% 1.77% 2.05% 和 2.24%, 较上周末分别下行 5BP 12BP 15BP 15BP 和 14BP 由于朝鲜问题持续发酵, 预计未来美债作为避险资产收益率将维持低位震荡图 18. 美国年期国债外汇及商品市场球地缘政治紧张局势主导了上周外汇市场走势, 加上特朗普的美元过强言论, 美元全线下跌, 日元节节攀升 ; 地缘政治重燃避险热情, 上周黄金市场动力十足, 现货黄金上探至五个月高位, 连续第五周收涨 ;OPEC 月报和 IEA 月报均对 OPEC 的减产成效予以肯定, 油价收复了 3 月份的失地, 并连续三周上涨全球地缘政治紧张局势主导了上周外汇市场走势, 加上特朗普的美元过强言论, 美元全线下跌, 日元节节攀升避险资产在上周二全线上涨, 因投资者考虑一系列风险, 包括美国可能对叙利亚和朝鲜采取打击行动, 以及法国总统大选一些曾被视作出局的候选人再度崛起, 至于美俄继续就叙利亚问题针锋相对同时, 美国总统特朗普在推特上称, 如果中国不帮助美国解决朝鲜问题, 美国将自己解决特朗普这句话一经报道, 随即很快引爆市场避险情绪在特朗普发表对朝鲜的言论之后, 风险厌恶情绪进一步发酵, 美元指数加速下滑, 最低触及此后, 美国总统特朗普再次直言美元正在变得过于强势, 使得本已陷入低迷的美元遭到当头棒喝美元指数短线急跌近 60 点, 刷新日低至请参阅最后一页的信息披露和法律声明 13

14 100.23, 为 3 月 31 日以来最低水平美元 / 日元短线急挫跌破 110 关口刷新去年 11 月 18 日以来低位离岸人民币兑美元涨幅扩大至 0.16%, 刷新五个交易日高位至元, 较特朗普讲话前上涨逾 130 点美国国防部五角大楼方面上周四, 向阿富汗境内的伊斯兰国 (ISIS) 武装区域投下实战中使用过的最大威力非核炸弹, 这枚炸弹被喻为炸弹之母特朗普政府表示, 此举是为了剥夺 ISIS 采取行动的自由受该消息影响, 避险资产表现出色, 美元 / 日元一度跌破 109 关口, 稍早曾触及去年 11 月 16 日以来新低此外, 上周五公布的美国各项经济数据意外爆冷, 暗示美国经济并不及软数据显示的那般强劲, 美联储加息预期恐将降温, 美元因此跌跌不休, 最低触及 , 日元则继续节节攀升, 刷新 11 月 15 日以来低点至展望本周, 地缘政治风险仍将是焦点, 朝鲜局势何去何从备受关注数据方面, 将公布包括中国一季度 GDP 数据美国营建许可费城联储制造业指数以及初请人数等数据在内的多项重要数据美联储多位高层官员在本周发表的讲话也备受市场关注地缘政治重燃避险热情, 上周黄金市场动力十足, 现货黄金上探至五个月高位, 连续第五周收涨自上周美国空袭叙利亚美俄间关系紧张, 到美国和朝鲜互相警告美国向阿富汗 IS 控制区投下炸弹之母朝鲜周末阅兵展示新武器, 地缘政治紧张程度的不断升级对重燃黄金市场功不可没而特朗普美元汇率过强的言论更是火上浇油这令投资者避险情绪再度飙升, 有华尔街恐慌指标之称的 CBOE 波动指数 (VIX) 高达 16.1, 为美国大选以来最高水平现货黄金刷新日高至美元 / 盎司,COMEX 黄金期货涨幅扩大至 12 美元, 最高触及美元 / 盎司因投资者对地缘政治风险愈发担忧, 金价已经回升至去年 11 月来最高水平 2017 年迄今金价上涨约 12% 现货黄金在上探美元每盎司这一五个月高位后, 虽然由于周五欧美多国进入复活节假期休市市场交投冷淡而小幅回落, 但黄金最终仍以美元 / 盎司报收, 周内涨幅 2.56%, 连续第五周收涨特朗普在上周内为黄金多头提供了诸多惊喜, 但法国大选得威力不容小觑随着法国第一轮总统大选临近, 最新民意调查再次引发恐惧, 因共产党候选人梅朗雄支持率的飙升使得大选成为四方角逐赛市场预计, 在英国脱欧和美国大选接连爆出冷门后, 法国大选结果明朗前黄金必定会吸引更多投机押注上周黄金站稳 200 日均线水平, 并顺利突破 1280 阻力位短期看多, 但要注意回调风险初步支撑位位于 1280 美元左右, 阻力位在 1300 美元位置 OPEC 月报和 IEA 月报均对 OPEC 的减产成效予以肯定, 油价收复了 3 月份的失地, 并连续三周上涨美国 WTI 原油上周收涨 1.8%, 报收美元 / 桶, 最高上探美元 / 桶, 最低下探美元 / 桶布伦特原油期货收涨 1.18%, 报收美元 / 桶上周以来油价涨势强劲, 收复了 3 月份的失地, 并连续三周上涨, 主要是因为石油输出国组织减产行动进展顺利有望帮助油市重归均衡石油输出国组织上周三公布了月度原油市场报告, 此次月报显示, 因成员国连续请参阅最后一页的信息披露和法律声明 14

15 第三个月实施减产, 且执行率高达 104%,OPEC 3 月原油产量下降 15.3 万桶 / 日 OPEC 认为, 健康的需求以及减产, 提高了油市的稳定性与此同时, 国际能源署 (IEA) 也力挺 OPEC,IEA 上周四公布了月度原油市场报告, 月报显示,3 月 OPEC 减产执行率达到 104%, 今年第一季度 OPEC 减产执行率达 99%, 虽然一季度全球石油库存增长, 但预计二季度库存料下降上周公布的一系列重磅报告令市场普遍感到乐观, 并令国际原油价格刷得近期新高但此后, 油价便自高位跳水, 即使美国 EIA 原油库存减少, 也无法阻止油价跌势原因或许在于, 投资者对于 OPEC 继续减产的前景并不看好, 尤其是在油价已经恢复到 50 美元上方的区间后, 进一步限产的动力可能不足此后, 在 5 月 25 日,OPEC 的下一次会议上, 大家还将就新一轮的原油生产配额展开新一轮的唇枪舌剑虽然, 作为 OPEC 事实上的老大沙特方面在上周还信誓旦旦地表示, 将会力争把减产协议再延长半年, 但种种迹象表明,OPEC 内部已经就延着减产问题产生了裂痕, 这可能会左右油价的最后命运市场分析认为, 不断续增的美国石油钻井总数, 以及处于纪录高位的美国原油产量或令市场对 OPEC 的减产成果被美国页岩油产商窃取的状况而感到担忧并且,OPEC 能否将减产协议延长至今年下半年仍存在极大的不确定性未来仍需密切关注美国原油数据 OPEC 减产的状况地缘局势因素, 以及美元走势与油价的关系图表 19. 美元指数美元兑日元图表 20 人民币在岸及离岸汇率 1973 年 3 月 =100 点美元指数 ( 右轴 ) 美元兑日元 CFETS 人民币汇率指数即期汇率 : 美元兑人民币 ( 右轴 ) USDCNH: 即期汇率 ( 右轴 ) 来源 :wind 中国农业银行金融市场部图表 21. 黄金价格图表 22 布伦特及美国原油请参阅最后一页的信息披露和法律声明 15

16 吨美元 / 盎司美元 / 桶美元 / 桶伦敦现货黄金 : 以美元计价 ( 右轴 ) SPDR: 黄金 ETF: 持有量 ( 吨 ) 期货结算价 ( 连续 ):WTI 原油期货结算价 ( 连续 ): 布伦特原油来源 :wind 中国农业银行金融市场部请参阅最后一页的信息披露和法律声明 16

17 法律声明 : 本报告是基于已公开信息撰写, 但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告首页列示的联系人, 除非另有说明, 仅作为本公司就本报告的联络人, 承担联络工作, 不从事任何证券投资咨询服务业务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突, 不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的版权归本公司所有, 属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示, 否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请参阅最后一页的信息披露和法律声明 17

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Microsoft Word _ doc S1851121 S1811563 755-2383825 wangquanrui@fcsc.com 217 5 9 5 217424 217417 217411 4 MPA 217321 3 2 217 22 GC1 218BP 3.3% 1-3 15BP 5-1 1BP 1 4.26% 1 1 17BP 1-3Y 17BP 7BP 2BP 5Y 1Y 5-7BP 7-13BP AA+ R7 FR7

2012年8月27日 中国经济 研究发展处

2012年8月27日中国经济研究发展处