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铠苏
5 years ago
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1 研究报告固定收益周报 (5/1-5/7) 年中考核前, 流动性仍将面临几大冲击报告要点热点分析 : 警惕同业存单银行理财和 MLF 到期及美联储加息对流动性的冲击金融去杠杆背景下, 资金价格波动加大中枢抬升自去年 9 月以来, 资金价格波动加大,R7 和 DR7 原来在 7 天逆回购利率附近小幅变动现在经常大幅偏离 ; 资金中枢不断抬升,R7 和 DR7 月平均利率由去年 8 月的 2.48% 和 2.33% 左右大幅上升至今年 4 月的 3.31% 和 2.79% 左右近期 DR7 开盘利率与 7 天逆回购利率背离或与金融去杠杆有所提速 MLF 到期未续作和美联储加息预期升温等因素有关分析师赵伟 zhaowei4@cjsc.com.cn 执业证书编号 :S 年中 MPA 考核前, 流动性仍将面临同业存单银行理财和 MLF 大量到期和美联储加息等冲击 5 月和 6 月, 同业存单到期规模合计在 2.8 万亿元左右, 银行理财到期数量近 1.9 万只到期规模或高于同业存单, 叠加每个月超 4 亿元 MLF 到期, 年中 MPA 考核前, 流动性压力不低海外方面, 最新联邦利率期货隐含的美联储 6 月加息概率已达 1%, 美联储在 6 月大概率加息一次, 将加剧市场对国内货币政策收紧的担忧利率债策略 : 警惕流动性将面临的冲击, 建议耐心等待相关研究央行缩表对债市有什么样的影响? 银监会文件应该重点关注些什么? 同业链条卷土重来, 金融监管或加速警惕流动性将面临的冲击, 建议耐心等待 ; 继续强调三个预期偏差的存在对中短期债市的可能压制近期金融去杠杆有所提速, 债市出现明显调整,MLF 到期未续作美联储加息预期升温也对市场产生扰动金融去杠杆背景下, 同业存单和银行理财大量到期或面临较大续发压力, 叠加 MLF 到期是否续作的担忧和美联储加息预期的冲击, 年中之前, 流动性仍承压, 债市调整或尚未结束, 建议耐心等待继续强调三个预期偏差的存在对债市的可能压制 : 经济企稳改善持续的时间或超出市场预期通胀预期过度下修之后的逐步上修, 以及金融去杠杆背景下监管逐步收紧对债市的可能压制市场回顾 :MLF 到期未续作, 货币市场利率涨跌互现, 利率债收益率普遍上行资金面 MLF 到期未续作, 货币市场利率涨跌互现上周, 央行净回笼 22 亿元, 前周净投放 7 亿元其中, 逆回购操作 25 亿元, 逆回购到期 24 亿元,MLF 到期 23 亿元利率涨跌互现,R1 和 R7 分别较前周回落 2BP 和 9BP 至 2.91% 和 3.28%,SHIBOR 隔夜和 3 个月利率分别较前周上涨 2BP 和 6BP 至 2.83% 和 4.36% 利率债利率债发行规模略有回升, 二级市场收益率普遍上行上周, 利率债总计发行 181 亿元, 较前周增加 45 亿元 ; 净融资额为 335 亿元, 较前周减少 87 亿元国债和国开债中标利率均明显上行, 认购情况整体偏弱二级市场方面, 利率债收益率普遍上行, 期限利差大幅收窄 1 年期国债和国开债收益率分别为 6% 和 4.26%, 均较前周上行 9BP 1 年期与 1 年期国债期限利差较前周收窄 13BP 至 17BP 风险提示 : 1. 宏观经济或监管政策出现大幅调整 ; 2. 海外经济政策层面出现黑天鹅事件请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 11

2 目录每周思考... 4 热点分析 : 年中考核前, 流动性仍将面临几大冲击... 4 利率债策略 : 警惕流动性将面临的冲击, 建议耐心等待... 6 资金面方面... 7 央行资金净回笼,MLF 到期未续作... 7 货币市场利率涨跌互现, 回购成交增加... 7 利率债方面... 8 利率债发行略有回升, 中标利率上升... 8 收益率普遍上行, 期限利差大幅收窄... 9 图表目录图 1: 自 216 年 9 月以来,DR7 和 R7 波动加大中枢均抬升... 4 图 2:215 年下半年起,DR7 开盘利率一般与 7 天逆回购利率持平... 4 图 3:1 季度同业存单发行以 1 个月和 3 个月为主... 5 图 4:2 季度同业存单到期超 4 万亿元... 5 图 5:1 季度银行理财发行以 1-3 月为主... 5 图 6:2 季度银行理财到期数量超过 2.8 万只... 5 图 7:2 季度开始,MLF 到期量明显加大... 6 图 8: 从近两年操作来看,MLF 到期大多会续作... 6 图 9:4 月, 美国非农新增就业人口大幅抬升... 6 图 1: 美国联邦利率期货隐含的美联储 6 月加息概率已达 1%... 6 图 11: 央行公开市场操作 ( 逆回购 +MLF+ 央票 + 国库现金定存 )... 7 图 12:7 天逆回购数量和利率... 7 图 13: 银行间市场质押式回购加权利率周变化... 7 图 14: 上交所新质押式国债回购加权利率周变化... 7 图 15: 银行间质押回购加权利率变化... 8 图 16:SHIBOR 利率周变化... 8 图 17: 利率债发行数据... 8 图 18: 国债中标利率和二级市场水平... 9 图 19: 国开债中标利率和二级市场水平... 9 图 2: 利率债收益率周变化... 9 图 21: 国债与国开债期限利差... 9 图 22: 国债收益率曲线... 1 图 23: 国开债收益率曲线... 1 图 24: 国债和金融债总净价指数... 1 图 25: 国债和金融债日成交量 5 日移动平均线... 1 图 26:5 年期国债期货走势... 1 图 27:1 年期国债期货走势... 1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 11

3 表 1: 上周利率债发行与到期情况... 8 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 11

4 每周思考热点分析 : 年中考核前, 流动性仍将面临几大冲击事件 : 4 月 28 日至 5 月 5 日, DR7 开盘利率保持在 2.65%, 连续 5 个交易日高于 7 天逆回购利率的 2.45%, 引起市场关注 ( 数据来源 :Wind, 长江证券研究所 ) 点评 : 金融去杠杆背景下, 资金价格波动加大中枢抬升 ; 年中 MPA 考核前, 流动性仍将面临同业存单银行理财和 MLF 大量到期和美联储加息等冲击自去年 9 月以来, 资金价格波动加大,R7 和 DR7 原来在 7 天逆回购利率附近小幅变动现在经常大幅偏离 ; 资金中枢不断抬升,R7 和 DR7 月平均利率由去年 8 月的 2.48% 和 2.33% 左右大幅上升至今年 4 月的 3.31% 和 2.79% 左右 DR7 开盘利率一般与 7 天逆回购利率持平, 而近期 DR7 开盘利率连续多日高于 7 天逆回购利率, 引发市场关注 DR7 开盘利率与 7 天逆回购利率背离或与近期金融去杠杆有所提速 MLF 到期未续作和美联储加息预期升温等因素有关年中 MPA 考核之前, 流动性仍将面临内外部多个冲击国内方面,5 月和 6 月, 同业存单到期规模合计在 2.8 万亿元左右, 银行理财到期数量近 1.9 万只到期规模或高于同业存单, 叠加每个月超 4 亿元 MLF 到期, 流动性压力不低 ; 海外方面, 美联储在 6 月大概率加息一次, 将加剧市场对国内货币政策收紧的担忧图 1: 自 216 年 9 月以来,DR7 和 R7 波动加大中枢均抬升图 2:215 年下半年起,DR7 开盘利率一般与 7 天逆回购利率持平 R7 DR7 DR7 开盘利率 7 天逆回购利率 5 月和 6 月同业存单大量到期续发压力仍然较大近几年同业存单业务迅速发展, 发行规模快速上升,214 年才不到 1 万亿元,215 年快速增长到 5.3 万亿元,216 年规模翻一番, 达到 13 万亿元今年 1 季度同业存单发行规模近 5 万亿元, 发行期限以 1 个月和 3 个月为主, 导致 2 季度同业存单到期规模明显增加, 续发压力有增无减截止到 217 年 5 月 6 日的统计数据显示,2 季度同业存单到期规模超 4 万亿元, 高于 1 季度的 3.4 万亿元, 扣除 5 月第一周到期规模,5 月和 6 月每月仍将有 1.4 万亿元左右同业存单到期, 仅略低于 3 月份到期规模在金融去杠杆提速的背景下, 同业存单续发压力进一步加大请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 11

5 图 3:1 季度同业存单发行以 1 个月和 3 个月为主图 4:2 季度同业存单到期超 4 万亿元 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 217 年 1 季度同业存单分期限发行规模 ( 亿元 ) 18,742 13,393 9,565 4,77 3, 个月 3 个月 6 个月 9 个月 12 个月 24 个月 36 个月 25, 2, 15, 1, 5, ( 亿元 ) 同业存单到期量同业存单发行量 5 月和 6 月银行理财到期规模或大于同业存单续发压力也较大银行理财扩张早于同业存单, 规模也明显大于同业存单, 截止到 1 季度, 银行理财余额在 29.1 万亿元左右, 远高于同业存单近 8 万亿元的存量规模与同业存单类似, 银行理财发行也以短期限为主,1-3 个月期限发行数量占比一般过半, 滚动发行模式下, 银行理财到期数量持续保持高位,2 季度银行理财到期数量超过 2.8 万只, 高于 1 季度到期数量, 其中 5 月和 6 月合计到期近 1.9 万只, 占未到期总数量的比重达 4% 尽管数量和规模不完全对等, 简单以数量占比和余额来匡算,5 月和 6 月银行理财到期规模或高于同业存单到期规模, 续发压力也较大图 5:1 季度银行理财发行以 1-3 月为主图 6:2 季度银行理财到期数量超过 2.8 万只 1 季度银行理财发行期限构成个月以内 1-3 个月 3-6 个月 6-12 个月个月 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, ( 只 ) 24 个月以上银行理财发行数量银行理财到期数量 5 月和 6 月 MLF 到期量均超过 4 亿元, 对 MLF 到期是否续作的担忧或将持续扰动市场去年 MLF 常态化的操作使得今年 MLF 到期量明显增加, 截止到 217 年 5 月 6 日,217 年 MLF 到期量合计近 4.2 万亿元, 远超去年的 2.7 万亿元年内余下的 5-12 月份,MLF 到期量合计超过 2.9 万亿元, 月均到期量超过 36 亿元, 其中 5 月和 6 月到期量均超过 4 亿元近两年 MLF 操作规律显示,MLF 到期时, 央行大多进行续作金融去杠杆背景下,MLF 到期是否续作成为市场关注的焦点 4 月份 MLF 分两批到期, 首批到期时, 央行并未及时续作, 市场对流动性收紧的担忧明显加剧, 债市出现调整 5 月份 MLF 也分两批到期,5 月 3 日首批到期时, 央行未进行续作, 再度引发市场担忧请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 11

6 图 7:2 季度开始,MLF 到期量明显加大图 8: 从近两年操作来看,MLF 到期大多会续作 6, 5, 4, 3, 2, 1, ( 亿元 ) 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, ( 亿元 ) MLF 到期 MLF 投放 MLF 到期美联储在 6 月大概率加息一次, 将加剧市场对国内货币政策收紧的担忧 4 月非农就业人口 21.1 万, 超出预期的 19 万, 显著高于前值的 9.8 万 ;4 月时薪收入环比增长.27%, 与预期持平, 并创下过去 6 年历史同期的第二好表现 ;4 月失业率 4.4%, 超出预期的 4.6%, 创下近十年以来新低 4 月非农数据发布后, 最新联邦利率期货隐含的美联储 6 月加息概率达到 1%; 叠加美联储在 5 月 FOMC 声明中释放的鹰派信息, 美联储在 6 月大概率加息一次美联储加息之后, 中国央行是否也会有所行动是国内市场更为关心的问题 3 月美联储加息决议公布后, 中国央行随即提高各期限逆回购和 MLF 利率 1BP 若美联储在 6 月再度加息, 将加剧市场对国内货币政策收紧的担忧图 9:4 月, 美国非农新增就业人口大幅抬升图 1: 美国联邦利率期货隐含的美联储 6 月加息概率已达 1% ( 万 ) 新增就业人数联邦利率期货隐含加息概率非农部门资料来源 :CEIC, 长江证券研究所非农私人部门资料来源 :Bloomberg, 长江证券研究所 217 年 6 月利率债策略 : 警惕流动性将面临的冲击, 建议耐心等待警惕流动性将面临的冲击, 建议耐心等待 ; 继续强调三个预期偏差的存在对中短期债市的可能压制近期金融去杠杆有所提速, 债市出现明显调整,MLF 到期未续作美联储加息预期升温也对市场产生扰动金融去杠杆背景下, 同业存单和银行理财大量到期或面临较大续发压力, 叠加 MLF 到期是否续作的担忧和美联储加息预期的冲击, 年中之前, 流动性仍承压, 债市调整或尚未结束, 建议耐心等待继续强调三个预期偏差的存在对债市的可能压制 : 经济企稳改善持续的时间或超出市场预期通胀预期过度下修之后的逐步上修, 以及金融去杠杆背景下监管逐步收紧对债市的可能压制请阅读最后评级说明和重要声明 6 / 11

7 资金面方面央行资金净回笼,MLF 到期未续作央行资金净回笼,MLF 到期未续作上周, 央行净回笼 22 亿元, 前周净投放 7 亿元其中, 逆回购操作 25 亿元, 逆回购到期 24 亿元, 逆回购净投放 1 亿元 ; MLF 到期 23 亿元, 未进行 MLF 操作本周将有 31 亿元逆回购到期, 无 MLF 到期图 11: 央行公开市场操作 ( 逆回购 +MLF+ 央票 + 国库现金定存 ) 图 12:7 天逆回购数量和利率 2, ( 亿元 ) 15, 1, 5, -5, -1, -15, 2,5 ( 亿元 ) 2, 1,5 1, 公开市场投放公开市场回笼净投放 7 天逆回购数量 7 天逆回购利率货币市场利率涨跌互现, 回购成交增加货币市场利率涨跌互现上周,R1 和 R7 分别较前周回落 2BP 和 9BP, 至 2.91% 和 3.28%;GC1 和 GC7 加权利率分别较前周回落 219BP 和 5BP, 至 3.3% 和 3.35% SHIBOR 隔夜和 7 天利率分别报价 2.83% 和 2.92%, 分别较前周上涨 2BP 和 5BP;1 个月和 3 个月 SHIBOR 利率分别报价 % 和 4.36%, 分别较前周上涨 2BP 和 6BP 上周, 银行间市场质押式回购日均成交 2.7 万亿元, 较前周增加 283 亿元 ; 上交所新质押式国债回购日均成交 1.7 万亿元, 较前周增加 169 亿元图 13: 银行间市场质押式回购加权利率周变化图 14: 上交所新质押式国债回购加权利率周变化 (BP) R1 R7 R14 R1M R3M 周变化 ( 右轴 ) (BP) GC1 GC7 GC14 GC28 GC91 周变化 ( 右轴 ) 请阅读最后评级说明和重要声明 7 / 11

8 图 15: 银行间质押回购加权利率变化图 16:SHIBOR 利率周变化 (BP) SHIBORO/N SHIBOR1W SHIBOR2W SHIBOR1M SHIBOR3M R1 R7 周变化 ( 右轴 ) 利率债方面利率债发行略有回升, 中标利率上升利率债发行略有回升, 地方债有新券发行上周, 利率债总计发行 181 亿元, 较前周增加 45 亿元 ; 净融资额为 335 亿元, 较前周减少 87 亿元其中, 国债和政策银行债分别发行 82 亿元和 636 亿元, 分别较前周增加 4 亿元和减少 149 亿元 ; 国债和政策银行债净融资额分别为 -55 亿元和 36 亿元, 分别较前周减少 275 亿元和 749 亿元地方债发行 354 亿元, 较前周增加 154 亿元, 其中新券发行 168 亿元图 17: 利率债发行数据 5, 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 ( 亿元 ) 国债政策银行债地方政府债利率债表 1: 上周利率债发行与到期情况类别发行只数总发行量 ( 亿元 ) 总偿还量 ( 亿元 ) 净融资额 ( 亿元 ) 国债政策银行债地方政府债合计请阅读最后评级说明和重要声明 8 / 11

9 中标利率上升, 认购倍数整体下降上周, 共发行 3 只国债 1 只政策银行债和 6 只地方债其中,5 月 3 日招标了 2 只国债, 期限分别为 1 年和 1 年, 中标利率分别为 3.32% 和 2%, 较上月同期限大幅上行, 认购倍数有所下降 ;5 月 4 日招标了 3 只国开债, 期限分别为 1 年 5 年和 1 年, 中标利率分别为 3.8% 4.23% 和 4.23%, 较前周同期限中标利率分别上行 25BP 6.5BP 和 5.6BP; 认购倍数整体下降图 18: 国债中标利率和二级市场水平图 19: 国开债中标利率和二级市场水平到期收益率 1Y 到期收益率 5Y 到期收益率 1Y 中标利率 1Y 中标利率 5Y 中标利率 1Y 到期收益率 1Y 到期收益率 5Y 到期收益率 1Y 中标利率 1Y 中标利率 5Y 中标利率 1Y 收益率普遍上行, 期限利差大幅收窄利率债收益率普遍上行上周,1 年期国债收益率 3.39%, 较前周上行 23BP;1 年期国债收益率 6%, 较前周上行 9BP;1 年期与 1 年期国债利差收窄 13BP 至 17BP 1 年期国开债收益率 3.86%, 较上周上行 15BP;1 年期国开债收益率 4.26%, 较上周上行 9BP;1 年期与 1 年期国开债利差收窄 6BP 至 41BP 地方政府债 AAA 级 1 年期和 1 年期收益率分别为 3.9% 和 4.15%, 分别较前周上行 16BP 和 9BP 图 2: 利率债收益率周变化图 21: 国债与国开债期限利差 25 (BP) 23 2 (BP) 国债国开债口行债地方债 AAA 1Y 5Y 1Y 国债期限利差 :1Y-1Y 国开债期限利差 :1Y-1Y 请阅读最后评级说明和重要声明 9 / 11

10 图 22: 国债收益率曲线图 23: 国开债收益率曲线国债收益率曲线 5. 国开债收益率曲线国债和金融债总净价指数回落, 成交量下降上周, 中债国债总净价指数收于点, 较前周回落.51%; 国债日均成交量 35 亿元, 较前周减少 26 亿元中债金融债券总净价指数收于点, 较前周回落.36%; 金融债日均成交量 128 亿元, 较前周减少 176 亿元图 24: 国债和金融债总净价指数图 25: 国债和金融债日成交量 5 日移动平均线 ( 点 ) 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 ( 亿元 ) ( 亿元 ) 中债国债总净价指数中债金融债券总净价指数金融债 (MA5) 国债 (MA5, 右轴 ) 国债期货大跌, 成交额略有增加上周, 国债期货合约 TF176 和 T176 分别收于元和元, 周跌幅分别为.57% 和.68%, 振幅达.81% 和 1.12% 5 年期和 1 年期国债期货日均成交额分别为 13 亿元和 594 亿元, 分别较前周增加 5 亿元和 57 亿元图 26:5 年期国债期货走势 11 ( 元 ) ( 亿元 ) 图 27:1 年期国债期货走势 98 ( 元 ) ( 亿元 ) 1,2 98 1, 期货成交额 ( 右轴 ) 期货收盘价 ( 连续 ):5 年期国债期货期货成交额 ( 右轴 ) 期货收盘价 ( 连续 ):1 年期国债期货请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 11

11 长江证券研究所投资评级说明行业评级报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 3 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 联系我们看好 : 相对表现优于市场中性 : 相对表现与市场持平看淡 : 相对表现弱于市场公司评级报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 3 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 买入 : 相对大盘涨幅大于 1% 增持 : 相对大盘涨幅在 5%~1% 之间中性 : 相对大盘涨幅在 -5%~5% 之间减持 : 相对大盘涨幅小于 -5% 无投资评级 : 由于我们无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使我们无法给出明确的投资评级上海浦东新区世纪大道 1589 号长泰国际金融大厦 21 楼 (2122) 武汉武汉市新华路特 8 号长江证券大厦 11 楼 (4315) 北京西城区金融街 33 号通泰大厦 15 层 (132) 深圳深圳市福田区福华一路 6 号免税商务大厦 18 楼 (518) 重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 :16 本报告的作者是基于独立客观公正和审慎的原则制作本研究报告本报告的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 ; 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告 ; 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司及作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的, 应当注明本报告的发布人和发布日期, 提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利

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Microsoft Word _ doc S1851121 S1811563 755-2383825 wangquanrui@fcsc.com 217 5 9 5 217424 217417 217411 4 MPA 217321 3 2 217 22 GC1 218BP 3.3% 1-3 15BP 5-1 1BP 1 4.26% 1 1 17BP 1-3Y 17BP 7BP 2BP 5Y 1Y 5-7BP 7-13BP AA+ R7 FR7