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2008 年 8 月 6 日中性医药行业中金公司研究部分析员 : 孙亮联系人 : 周峰 (8621) 5879 6226 sunl@cicc.com.cn zhoupeak@cicc.com.cn 片仔癀 (600436/23.

1 2008 年 8 月 6 日中性医药行业中金公司研究部分析员 : 孙亮联系人 : 周峰 (8621) sunl@cicc.com.cn zhoupeak@cicc.com.cn 片仔癀 (600436/23.29 元 ) 主业经营面临压力主要财务指标 ( 百万元 ) 2005A 2006A 2007A 2008E 2009E 主营业务收入 (+/-) 65.2% 26.7% 11.8% 12.5% 14.9% 营业利润 (+/-) 61.5% -5.0% 9.4% -7.0% 24.8% 净利润 (+/-) 106.8% -7.3% 18.9% 22.4% 9.3% 每股收益 ( 元 ) (+/-) 106.8% -7.3% 18.9% 22.4% 9.3% 每股经营现金流 ( 元 ) 市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 股价 / 经营现金 EV/EBITDA 净资产收益率 14.9% 12.7% 13.2% 15.2% 16.0% 投入资本回报率 14.0% 12.6% 11.5% 13.9% 14.7% 现金分红收益率 2.1% 1.7% 0.0% 3.4% 3.1% A 股当前股价人民币股票代码 CH 日成交量 ( 百万股 ) 周最高价 / 最低价人民币 42.49/19.90 发行股数 ( 百万股 ) 140 其中 : 流通股 ( 百万股 ) 62 主要股东 ( 持股比例 ) 漳州片仔癀集团公司 (54.55%) 近期股价表现 150% 片仔癀上证综合指数 125% 100% 75% 50% 要点 : 1) 中期业绩低于预期上半年公司实现收入 3.4 亿元, 同比增长 9.5%; 实现净利润 0.69 亿元, 同比增长约 29% 中期业绩较我们预期低约 9%, 主要原因在于资产置换实现收益 2336 万元, 低于我们 3000 万的估计数据中期实现 EPS0.49 元, 剔除非经常性损益后的经营性 EPS 为 0.33 元 2) 主导产品片仔癀销售增长停滞上半年公司片仔癀系列产品收入增长仅为 0.4%, 在年初对国内和国外市场均实行提价的背景下,0.4% 的销售收入增速说明主导产品在销量方面出现下降 3) 三项费用出现大幅上升上半年公司三项费用皆出现大幅度增长, 销售费用和管理费用增长幅度为 38% 和 28%, 均超越收入增速公司营业费率同比提高 1.5 个百分点至 8.6%, 管理费率同比提高 1 个百分点至 6.8% 4) 核心产品仍然受制于原料限制核心产品片仔癀仍然受制于日益稀缺的天然麝香资源, 公司已经开始在四川进行人工养麝并加强麝资源保护和恢复, 另外也积极开拓外围产品市场, 寻求新的增长点公司难以在短期内打破资源瓶颈并培养起新的拳头产品, 成长乏力将困扰公司经营 5) 维持中性评级上半年公司借助投资收益实现增长, 但是主营业务发展未尽如人意, 我们调整了对公司的预测, 在考虑投资收益的情况下保持 2008 年 EPS0.83 元的预期,2009 年业绩预期从 0.93 元调低至 0.91 元, 调低幅度约 4% 目前股价对应市盈率为 28x 和 26x 受制于原料和产品, 公司短期成长性不是很显著, 维持中性评级资料来源 : 中金公司研究部

2 片仔癀国内市场销售欠佳从分产品数据看片仔癀系列上半年销售额未 1.27 亿元, 较去年同期微增 0.4%, 如果考虑到年初公司对国内外市场的价格都有所上调, 实际上整体销量有所下滑如果把报告披露的境外销售都看作出口, 国内外的销售数据对比显示, 上半年片仔癀的境外销售增长 14%, 而国内销售下滑了 9% 公司解释国内销售压力主要来自于奥运会的影响, 凡是疑似含兴奋剂物质的药物都要贴上运动员慎用的警示标志, 这对片仔癀在国内的销售造成了影响另外某些地方规定必须凭处方才能购买的规定也影响了在零售药店的销售表 1: 公司分行业收入毛利率情况营业收入主营成本毛利率 2008H 2007H 同比增减 2008H 2007H 同比增减 2008H 2007H 同比增减百分点制药行业 % % 71.8% 70.0% 1.76 片仔癀系列 % % 74.3% 72.1% 2.13 境外 % % 68.2% 68.5% 境内 % % 79.4% 74.6% 4.79 医药流通 % % 4.7% 4.5% 0.22 化妆品护肤品 % % 59.1% 58.4% 0.74 合计 % % 34.7% 36.8% 资料来源 : 公司公告, 中金公司研究部 2

3 表 2: 财务报表拆解分析季度累计数据对比单季度 1Q Q Q Q Q2008 2Q2008 ( 百万元 ) 主营业务收入中金评论同比增长率 23.5% 14.3% 13.1% 11.8% 16.7% 9.5% 3.0% 主营收入增速环比下降主营业务成本成本率 61.3% 63.2% 64.5% 63.2% 63.5% 65.3% 67.1% 主营业务税金及附加主营业务利润毛利率 37.9% 36.2% 34.9% 36.0% 35.9% 34.1% 32.3% 毛利率下降 2.1 个百分点同比增长率 45.6% 19.2% 12.6% 13.0% 10.6% 3.2% -4.0% 其他业务利润营业费用营业费用率 6.2% 6.9% 7.1% 7.6% 6.2% 8.6% 11.1% 营业费率同比上升 1.5 个百分点管理费用管理费用率 5.8% 5.8% 5.8% 6.6% 6.3% 6.8% 7.2% 管理费率同比上升 1 个百分点财务费用营业利润营业利润同比下滑 19% 营业利润率 27.0% 23.1% 21.4% 21.4% 22.3% 17.2% 11.8% 同比增长率 52.7% 19.9% 8.8% 9.4% -3.6% -18.8% -37.8% 投资收益其中非流动资产处置损益 2336 万补贴收益营业外收入营业外支出税前利润税前利润率 29.7% 26.2% 24.1% 25.0% 23.0% 24.9% 26.9% 同比增长率 49.2% 28.7% 9.7% 17.8% -9.7% 4.0% 19.9% 税前利润同比增长 4% 所得税有效税率 34.6% 32.7% 32.6% 34.9% 24.4% 17.2% 10.8% 少数股东权益净利润净利润率 19.3% 17.4% 16.0% 16.1% 17.3% 20.5% 23.7% 同比增长率 38.5% 31.5% 8.9% 18.9% 5.1% 28.8% 55.1% 每股收益 ( 人民币元 ) 同比增长率 38.5% 31.5% 8.9% 18.9% 5.1% 28.8% 55.1% 资料来源 : 公司资料中金公司研究部实际所得税率同比下降 15.5 个百分点 3

4 表 3: 公司盈利和财务数据预测表单位 : 人民币百万元 2005A 2006A 2007A 2008E 2009E 损益表主营业务收入主营业务成本主营业务利润营业费用管理费用财务费用营业利润税前利润净利润现金流量表经营活动现金流营运资本的增加投资活动现金流资本支出自由现金流融资活动现金流货币资金增加额资产负债表货币资金应收款项存货固定资产短期借款应付款项股东权益总资产 ,015 1, A 2006A 2007A 2008E 2009E 财务指标成长性指标主营业务收入增长率 65.2% 26.7% 11.8% 12.5% 14.9% 主营业务利润增长率 19.0% -4.9% 13.0% 7.8% 14.4% 营业利润增长率 61.5% -5.0% 9.4% -7.0% 24.8% 税前利润增长率 70.6% -5.8% 17.8% -0.1% 9.2% 净利润增长率 106.8% -7.3% 18.9% 22.4% 9.3% 盈利性指标毛利率 47.4% 35.6% 36.0% 34.5% 34.3% 三项费用 18.4% 13.4% 14.5% 16.4% 15.1% 净利润率 20.6% 15.1% 16.1% 17.5% 16.6% 收益率指标资产收益率 12.5% 10.8% 9.8% 11.5% 12.0% 净资产收益率 14.9% 12.7% 13.2% 15.2% 16.0% 营运效率性指标应收帐款回收期 ( 天 ) 存货周转期 ( 天 ) 负债指标资产负债率 12.3% 15.3% 21.8% 24.5% 25.5% 流动比率速动比例估值指标摊薄每股收益 ( 元 ) 每股经营现金流 ( 元 ) 市盈率市净率 EV/ EBITA 现金分红收益率 2.1% 1.7% 0.0% 3.4% 3.1% 资料来源 : 公司资料中金公司研究部 4

北京中国国际金融有限公司中国北京 100004 建国门外大街 1 号国贸大厦 2 座 28 层电话 : (8610) 6505-1166 传真 : (8610) 6505-1156 上海中国国际金融有限公司上海分公司中国上海 200120 陆家嘴环路 1233 号汇亚大厦 32 层电话 : (8621) 5879-6226 传真 : (8621) 5879-7827

5 北京中国国际金融有限公司中国北京建国门外大街 1 号国贸大厦 2 座 28 层电话 : (8610) 传真 : (8610) 上海中国国际金融有限公司上海分公司中国上海陆家嘴环路 1233 号汇亚大厦 32 层电话 : (8621) 传真 : (8621) 中国国际金融有限公司北京建国门外大街证券营业部中国北京北京市朝阳区建国门外大街甲 6 号凯德大厦 1 层电话 : (8610) 传真 : (8610) 中国国际金融有限公司上海淮海中路证券营业部中国上海淮海中路 398 号世纪巴士大厦裙楼 1-B 2-B 电话 : (8621) 传真 : (8621) 香港中国国际金融 ( 香港 ) 有限公司国际金融中心第一期 29 楼中环港景街 1 号香港电话 : (852) 中国国际金融香港资产管理有限公司国际金融中心第一期 29 楼中环港景街 1 号香港电话 : (852) 中国国际金融香港证券有限公司国际金融中心第一期 29 楼中环港景街 1 号香港电话 : (852) 深圳中国国际金融有限公司深圳福华一路证券营业部中国深圳福田区福华一路 6 号免税商务大厦裙楼电话 : (86755) 传真 : (86755) 本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告亦可由中国国际金融 ( 香港 ) 有限公司和 / 或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供本报告的版权仅为我公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制刊登发表或引用

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<4D F736F F D BCF2C6C0A1AACDF2BFC6415F C4EAC9CFB0EBC4EAD2B5BCA8BBD8B9CB2E646F63> 中国 : 房地产行业万科 A(000002/8.47 元 ): 推荐万科 B(200002/9.30 港币 ): 推荐 08 年上半年业绩增长 24%, 略高于预期万科 08 年上半年业绩回顾分析员 : 白宏炜 baihw@cicc.com.cn 电话 :8610-6505 1166 2008 年 8 月 5 日万科 A 的财务预测和股价表现 ( 百万元 ) 2005A 2006A 2007A