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甸孜松
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1 2008 年 3 月 25 日中性半导体中金公司研究部分析员 : 金宇 jinyu@cicc.com.cn (8621) 中天科技士兰微 (600522/12.42 (600460/9.71 元 ) 2007 年报业绩低于预期年年报符合预期主要财务指标 ( 百万元 ) 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 主营业务收入 ,102 1,267 ( +/- ) 25% 39% 11% 13% 15% 主营业务利润 ( +/- ) 19% 46% -6% 32% 15% 净利润每股盈利 ( 元 ) ( +/- ) -19% -36% -70% 43% 75% 市盈率市净率 EV/EBITDA 净资产收益率 9.8% 10.7% 2.6% 3.3% 5.8% ROCE 7.1% 8.3% 2.1% 1.8% 2.2% 现金分红收益率 1.0% 0.5% 0.0% 1.0% 1.2% 每股经营现金流 ( (0.1) 股价 / 经营现金 (112.5) A 股当前股价人民币 9.71 股票代码 CH 日成交量 ( 百万股 ) 周最高价 / 最低价人民币 15.95/8.8 发行股数 ( 百万股 ) 404 其中 : 流通股 ( 百万股 ) 197 主要股东 ( 持股比例 ) 杭州士兰控股有限公司 (52.79%) 近期股价表现士兰微上证 A 股要点 : 2007 年业绩回顾年报业绩低于预期士兰微今日发布 2007 年年报从全年来看, 公司实现营业收入 9.72 亿元, 同比增长 11.1%; 归属母公司的净利润 0.22 亿元,EPS 为 0.05 元, 同比下降 70.0%, 低于我们预期公司本年度将不分红或送股资产减值损失计提导致业绩低于预期年末大量计提资产减值损失, 是公司全年业绩严重低于预期的最主要原因 2007 年第 4 季度, 公司计提资产减值损失 3950 万元, 是上年同期的 3.95 倍投资收益掩盖了经营性亏损 2007 年公司实现投资收益 1.14 亿元, 其中出售长电科技股权录得 1.04 亿元若扣除以投资收益为主体的所有非经常性损益, 归属母公司的经常性净利润为亿元, 即公司主业出现严重亏损 2008 年展望 : 挑战大于机遇展望 2008 年, 公司面临的挑战和机遇并存, 但似乎挑战更大于机遇风险因素包括 : 外需增长乏力人民币升值和原材料价格波动机遇因素有 : 分立器件芯片 LED 芯片和电源管理芯片等都存在机遇年盈利平淡, 维持中性投资评级我们认为公司 08/09 年公司业绩不确定仍然较大, 增长可能较为平淡, 预计 08/09 年的盈利分别为 0.08 元和 0.13 元, 对应当前股价的市盈率分别为 126.8x 和 72.5x, 维持中性的投资评级资料来源 : 公司数据, 彭博资讯, 中金公司研究部

2 2007 年业绩低于预期士兰微今日发布 2007 年年报从全年来看, 公司实现营业收入 9.72 亿元, 同比增长 11.1%; 归属母公司的净利润 ( 以下简称净利润 )0.22 亿元,EPS 为 0.05 元, 同比下降 70.0%, 严重低于我们预期公司本年度将不分红或送股资产减值损失计提导致业绩低于预期年末大量计提资产减值损失, 是公司全年业绩严重低于预期的最主要原因 2007 年第 4 季度, 公司计提资产减值损失 3950 万元, 是上年同期的 3.95 倍 ; 全年总共计提资产减值准备 5709 万元 ( 其中, 存货跌价损失 3445 万元, 无形资产减值损失 1400 万元, 坏账损失 864 万元 ), 大大超出我们的意料之外图 1:2007 年末大量计提资产减值损失百万元资产减值损失 Q06 2Q06 3Q06 4Q06 1Q07 2Q07 3Q07 4Q07 投资收益掩盖了经营性亏损 2007 年公司实现投资收益 1.14 亿元, 其中出售长电科技股权录得 1.04 亿元若扣除以投资收益为主体的所有非经常性损益, 归属母公司的经常性净利润为亿元, 即公司主业出现严重亏损多重因素导致业绩不佳 2007 年公司业绩不佳的原因可以归结为 : 收入一般成本上升费用增加收入一般公司全年实现营业收入 9.72 亿元, 同比增长 11.1%, 低于我们的预期收入增速一般的主要原因是占比最大的集成电路产品收入大幅下滑 16.6%, 包括传统的中低端电路 ( 如遥控器电路和马达驱动电路 ) 市场份额出现下滑,DVD 芯片项目失败和士兰集成二厂的新工艺出现较大亏损 ; 但是占比不大的其他两类产品 ( 分立器件芯片和 LED 芯片 ) 收入有所增加, 得益于分立器件行业和半导体照明行业的需求向好图 2: 集成电路产品收入大幅下滑 1,200 1, % 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 百万元集成电路产品分立器件芯片 LED 芯片 278.6% -16.6% 70.9% 成本上升 2007 年公司面临主要原材料 ( 如芯片用单晶硅片和黄金等贵金属 ) 价格大幅上涨, 用工成本的一定增加, 导致各类产品的毛利率均有不同程度的下降 : 集成电路产品从 23.1% 下降到 19.7% 分立器件按芯片从 23.5% 下降到 7.7%,LED 芯片从 39.0% 下降至 38.8% 图 3: 公司三大产品毛利率均有所下降集成电路产品分立器件芯片 LED 芯片费用增加本报告期内, 公司三项费用 2.33 亿, 同比上年增长 34.7%, 远超过营业收入的增长, 原因在于 : 1) 报告期内, 公司推出了一些新产品, 加大了对新产品的营销和市场的开拓力度, 销售费用同比增加 29.5%;2) 管理费用同比 27.7%, 主要是公司投入了较多的研发支出 ;3) 财务费用大幅增加 83.2%, 主要是因为公司为业务扩张, 银行借款增加较多, 同期国家连续的宏观调控导致银行借款利率的不断上调 4Q 业绩表现较差除了以上提及的大额资产减值损失计提外, 公司 4 季度的销售情况面临较大压力, 主要由于电子行业外需的逐步放缓, 尤其是消费音频类产品的需求下降因此, 公司第 4 2

3 季度的收入环保第 3 季度下滑 14.3%, 净利润出现大幅亏损 4320 万元 2008 年展望 : 机遇与挑战并存展望 2008 年, 公司面临的挑战和机遇并存, 但似乎挑战更大于机遇风险因素外需增长乏力一方面, 全球下游整机的需求增长越来越平稳, 不可能出现往年的过高增长 ; 另一方面, 美国次级债对全球电子产品的消费产生负面影响人民币升值 2007 年初至今, 人民币对美元已经升值 3%, 全年预计将升值至 10% 左右人民币升值不仅对公司出口有负面影响, 还将进一步影响国内销售, 因为国内电子产品市场的销售也以美国为风向标原材料价格波动 2007 年, 在太阳能需求的带动下, 半导体用单晶硅的价格上涨幅度较多 ; 我们预计,2008 年仍然存在上涨的风险机遇因素分立器件芯片近年来, 国际分立器件产能向国内转移的较多, 很多国际大厂商将芯片生产外包只做封装公司正在积极地与国内外的大型厂商 ( 如飞利浦等 ) 接触, 力争获得更多的分立器件芯片订单 LED 芯片半导体照明是未来的一个朝阳行业, 具有广阔的市场空间如果公司能够紧密抓住市场的机会, 很有可能获得快速的增长电源管理芯片电源 IC 是功率器件的主要部分, 具有较大的市场空间和较高的毛利率, 如果公司的技术能够成熟并实现量产, 也将成为未来的利润增长点之一维持 08 年盈利预测, 维持中性投资评级我们认为公司 08/09 年公司业绩不确定仍然较大, 增长可能较为平淡, 预计 08/09 年的盈利分别为 0.08 元和 0.13 元, 对应当前股价的市盈率分别为 126.8x 和 72.5x, 维持中性的投资评级表 1: 士兰微 2007 年业绩对比单位 ( 百万 ) 1Q07 2Q07 3Q07 4Q07 QoQ YoY 主要财务指标一营业收入 % % 减 : 营业成本 % % 减 : 营业税费 % % 减 : 销售费用 % % 减 : 管理费用 % % 减 : 财务费用 % % 减 : 资产减值损失 % % 加 : 投资净收益 % % 二营业利润 % % 加 : 营业外收入 % % 减 : 营业外支出 % % 三利润总额 % % 减 : 所得税 % % 四净利润 ( 含少数股东损益 ) % % 减 : 少数股东损益 % % 净利润 ( 不含少数股东损益 ) % % 五每股收益 : ( 一 ) 基本每股收益 % % ( 二 ) 稀释每股收益 % % 盈利指标毛利率 15.6% 20.7% 23.7% 19.0% -4.7% 24.0% 20.3% -3.7% 营业利润率 51.5% -3.3% 3.1% -26.9% -30.0% 7.0% 1.6% -5.3% 净利润率 42.4% -3.6% 1.2% -16.5% -17.7% 8.2% 2.2% -6.0% 资料来源 : 公司资料, 中金公司研究部 3

4 表 2: 士兰微盈利预测损益表 ( 百万元 ) 2004A 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 主营业务收入净额 ,102 1,267 主营业务利润其他业务利润营业费用管理费用财务费用营业利润税前利润所得税少数股东权益净利润现金流量表 ( 百万元 ) 经营活动现金流净额投资活动现金流净额融资活动现金流净额货币资金增加额资产负债表 ( 百万元 ) 货币资金应收款项存货流动资产长期投资固定资产无形资产和其他资产短期借款预收帐款一年内到期的长期负债流动负债 ,039 长期负债少数股东权益股东权益总资产 1,010 1,212 1,574 2,135 2,156 2,243 财务指标主营业务利润率 23.3% 22.3% 23.5% 19.8% 23.1% 23.1% 息税前利润率 12.2% 8.0% 6.1% -0.2% 4.8% 6.3% 净利润率 13.8% 9.0% 8.2% 2.2% 2.8% 4.3% 净资产收益率 12.4% 9.5% 9.9% 2.3% 3.3% 5.8% 总资产收益率 7.8% 5.1% 6.4% 1.2% 1.0% 1.0% 总资产负债率 43.2% 47.4% 52.6% 55.3% 57.6% 57.6% 净资产负债率 21.0% 40.4% 52.6% 63.5% 71.5% 71.5% 资料来源 : 公司资料, 中金公司研究部 4

5 北京中国国际金融有限公司中国北京建国门外大街 1 号国贸大厦 2 座 28 层电话 : (8610) 传真 : (8610) 上海中国国际金融有限公司上海分公司中国上海陆家嘴环路 1233 号汇亚大厦 32 层电话 : (8621) 传真 : (8621) 中国国际金融有限公司北京建国门外大街证券营业部中国北京北京市朝阳区建国门外大街甲 6 号凯德大厦 1 层电话 : (8610) 传真 : (8610) 中国国际金融有限公司上海淮海中路证券营业部中国上海淮海中路 398 号世纪巴士大厦裙楼 1-B 2-B 电话 : (8621) 传真 : (8621) 香港中国国际金融 ( 香港 ) 有限公司国际金融中心第一期 23 楼 2307 室中环港景街 1 号香港电话 : (852) 中国国际金融香港证券有限公司国际金融中心第一期 23 楼 2307 室中环港景街 1 号香港电话 : (852) 中国国际金融香港资产管理有限公司国际金融中心第一期 23 楼 2314 室中环港景街 1 号香港电话 : (852) 深圳中国国际金融有限公司深圳深南大道证券营业部中国深圳深南大道 7088 号招商银行大厦 25 层 2503 室电话 : (86755) 传真 : (86755) 本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告亦可由中国国际金融 ( 香港 ) 有限公司和 / 或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供本报告的版权仅为我公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制刊登发表或引用

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<4D F736F F D BCF2C6C0A1AACDF2BFC6415F C4EAC9CFB0EBC4EAD2B5BCA8BBD8B9CB2E646F63> 中国 : 房地产行业万科 A(000002/8.47 元 ): 推荐万科 B(200002/9.30 港币 ): 推荐 08 年上半年业绩增长 24%, 略高于预期万科 08 年上半年业绩回顾分析员 : 白宏炜 baihw@cicc.com.cn 电话 :8610-6505 1166 2008 年 8 月 5 日万科 A 的财务预测和股价表现 ( 百万元 ) 2005A 2006A 2007A