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中国 : 钢铁行业武钢股份 (600005.CH/9. 元 ): 推荐将发行分离交易可转债中金公司研究部分析员 : 罗炜电子邮件 :luowei@cicc.com.

1 中国 : 钢铁行业武钢股份 ( CH/9. 元 ): 推荐将发行分离交易可转债中金公司研究部分析员 : 罗炜电子邮件 :luowei@cicc.com.cn 200 年 3 月 2 日事件 : 武钢股份今日公告将发行分离交易可转债 ( 该方案已于 2006 年月 28 日股东大会通过 ), 发行日期为 2006 年 3 月 26 日债券发行规模 : 人民币 5 亿元 ( 每张债券面值 00 元, 共计 500 万张 ), 每张债券认购人可无偿获得 9. 份认股权证, 认股权证共计 250 万份发行方式 : 网上网下发行数量比例为 50%:50% 其中网上向原流通股东优先配售, 优先配售数量上限为其持有股份数乘以.3 元, 由于武钢流通股为亿股, 因此原流通股东可优先认购的数量上限为 36.8 亿元, 约占本次发行总额的 9.6% 债券期限 :5 年 ; 债券票面利率 : 询价区间.2%-.8% 认股权证存续期 :2 个月 ; 行权期 : 存续期最后 5 个交易日 ; 行权价格 :0.20 元 / 股评论 : 募集资金项目将增强公司长期增长潜力本次发行分离交易可转债募集资金以及认股权证行权所募集资金将用于武钢十一五规划重点建设项目, 四大工程项目计划总投资 9.5 亿元. 三硅钢, 投资额 5 亿元, 设计生产规模 20 万吨 / 年, 其中取向硅钢 2 万吨 / 年项目投产后公司冷轧硅钢产能将达到 62 万吨, 其中取向硅钢 0 万吨 2. 三冷轧, 投资额 8 亿元, 设计生产规模 0 万吨 / 年, 产品以电镀锡板及家电用板为主 3. 转炉 - 薄板坯连铸连轧生产线 (CSP), 投资额 0 亿元, 设计生产规模为热轧薄板 266 万吨 / 年. 高速重轨万能轧机生产线, 投资额 6 亿元, 设计生产规模 05 万吨 / 年, 产品以高速重轨为主, 兼顾生产 H 型钢以上项目以高端产品及国内短缺产品为主, 将进一步提高武钢股份的产品附加值, 保证公司规模及盈利持续增长空间以上项目正处于建设期, 预计 CSP 和高速重轨生产线将在 2008 年年中建成, 三冷轧和三硅钢 2008 年底建成, 项目盈利贡献主要在 2009 年,2008 年盈利贡献有限

2 表 : 武钢股份板材生产能力单位 : 万吨 2006 年年底产能 200 年新增产能 2008 年募集资金新增产能热轧板卷冷轧板卷硅钢取向无取向 0 8 资料来源 : 中金公司研究部 200 年盈利增长来自于产品结构改善,2008 年来自于热轧产量增长我们预计武钢股份 2006 年净利润 39.3 亿元, 每股收益 0.50 元, 其中 2006 年四季度每股收益 0. 元, 与三季度基本持平公司 200 年一季度盈利将环比上升, 预计每股收益 0.9 元, 根据调价信息, 公司将今年 2-3 月冷热轧板卷价格分别上调 20 元 / 吨和 00 元 / 吨, 将促使盈利上升武钢股份 200 年盈利增长主要来自于产品附加值提高二冷轧二硅钢在 2006 年投产后, 由于处于试生产期, 当年均亏损,200 年以上项目将达产, 预计增加冷轧板卷和硅钢产量 20 万吨和 38 万吨, 同时毛利率大幅提高 2008 年公司盈利增长主要来自于热轧板卷产量的增长, 产能 300 万吨的 580 热轧生产线预计于 200 年四季度建成投产, 加上 2008 年年中投产的 CSP 生产线, 我们预计武钢 2008 年钢材产量 350 万吨, 同比增长 29% 考虑到发行债券的财务成本节省, 我们将武钢股份年盈利进行了小幅上调, 调整后每股收益分别为 0.9 元和 0.96 元由于认股权证将于 2009 年月行权, 对公司年股本结构不产生影响, 如果认股权证全部行权, 将使公司 2009 年股本增加.25 亿股 (9.28%) 表 3: 武钢出厂价格调整元 / 吨资料来源 : 钢之家, 中金公司研究部冷轧板卷热轧板卷无取向硅钢维持推荐评级, 但估值吸引力低于宝钢和鞍钢近期武钢股价走势强于宝钢和鞍钢, 这可能与投资者预期公司将发行分离交易可转债, 原有股东可享有优先配售权有关尽管近期云天化认股权证产生了巨大赚钱效应, 但按照权证发行规模和行业可比性来看, 我们认为

3 马钢认股权证更具参考价值按照隐含波动率 90%, 行权价 0.20 元, 正股价 9. 元计算, 武钢认股权证价值为.20 元, 假设债券交易价格 85 元简单估算, 由于每张债券认购人仅可无偿获得 9. 份认股权证, 投资者认购武钢分离交易可转债的短期收益率约为 (.20*9.+85)/00=25.% 按照公司披露的发行方式计算, 原流通股东每持有股最多可优先配售.3 元分离交易可转债, 则每股短期套利收益为.3*25.%=0.33 元, 因此持有武钢股票以获得优先配售权的短期套利收益有限按照我们的盈利预测, 目前武钢 200 年市盈率为.5x, 高于宝钢和鞍钢, 因此从估值角度来看, 近期宝钢股份和鞍钢股份已比武钢股份更具吸引力表 2: 认股权证投资价值比较马钢股份云天化武钢股份权证发行数量 ( 百万份 ), 权证到期日年月债券发行总额 ( 亿元 ) 债券利率.0%.20%.20%-.80% 权证行权价股票价格权证价格隐含波动率 89% 25% 90% 债券价格资料来源 : 中金公司研究部表 3: 主要财务指标 ( 单位 : 百万元 ) E 200E 2008E 主营业务收入 2,8 0,6 2,68 50,60 62,306 (+/-%) 息税折旧前利润 6,3 9,200 8,2 2,338,820 (+/-%) 净利润 3,28,825 3,929 6,20,522 每股盈利 ( 元 ) (+/-%) 净资产收益率 (%) 8.0% 23.8% 8.0% 23.8% 2.% 投入资本回报率 (%).%.0%.0% 6.2%.6% 分红收益率 (%) 2.% 3.3% 2.%.3% 5.2% 市盈率 EV/EBITDA 市净率每股经营现金流 ( 元 ) 股价 / 经营现金资料来源 : 中金公司研究部

4 图 2: 国际钢材价格美元 / 吨美国欧盟出口中国出口资料来源 : 钢之家, 中金公司研究部图 3: 国内钢材价格元 / 吨 8,000,000 6,000 5,000,000 3,000 2,000 冷轧薄板热轧薄板螺纹钢

5 表 3: 钢铁股估值比较货币股价 PE EV/EBITDA PB Yields 2006E 200E 2008E 2006E 200E 2008E 2006E 200E 2008E 2006E 美国 Nucor USD US Steel USD 均值日本 Nippon Steel JPY na na na JFE JPY,0... na na na 均值 na na na 欧洲 Arcelor EUR Corus GBP ThyssenKrupp EUR Mittal EUR 均值俄罗斯 Cherepovets RUB 巴西 Gerdau SA BRL Usiminas SA BRL 均值亚洲 Posco KRW 32, China Steel TWD Dongkuk Steel AUD Tata Steel INR 均值全球均值 A 股宝钢股份 CNY 武钢股份 CNY 鞍钢新轧 CNY 马钢股份 CNY 太钢不锈 CNY 均值 H 股鞍钢 H 股 HKD 马钢 H 股 HKD 均值资料来源 : 公司资料,Bloomberg, 中金公司研究部

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104Q1_CTBC_

104Q1_CTBC_ ( 一 ) 資產負債表中國信託商業銀行 ( 股 ) 公司民國一四年三月三十一日一三年十二月三十一日及三月三十一日單位 : 新臺幣千元資產 104.3.31 103.12.31 103.3.31 負債及權益 104.3.31 103.12.31 103.3.31 代碼會計科目金額 %