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卦邹
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中国 : 城市公共交通大众交通 (600611/11.24 元 ): 中性 2006 年业绩回顾中金公司研究部联系人 : 杨鑫,CFA 分析员 : 梁耀文,CFA 2007 年 3 月 26 日要点 : 大众交通 2006 年主营业务收入为 45.32 亿元, 同比增长 13.8%, 比我们预期高 8.3%, 净利润为 2.28 亿元, 同比增长 7.8%, 比我们预期高 3.

1 中国 : 城市公共交通大众交通 (600611/11.24 元 ): 中性 2006 年业绩回顾中金公司研究部联系人 : 杨鑫,CFA 分析员 : 梁耀文,CFA 2007 年 3 月 26 日要点 : 大众交通 2006 年主营业务收入为亿元, 同比增长 13.8%, 比我们预期高 8.3%, 净利润为 2.28 亿元, 同比增长 7.8%, 比我们预期高 3.2% 实现每股盈利元, 公司将按 10 送 3 的比例派送红股由于公交业务和出租车业务的特征, 我们维持对公司未来主业将保持稳定的判断不变另外, 公司的法人股投资收益按照目前市场价值来重估为 7.9 亿元, 会在 2007 年及以后逐步体现, 我们预计未来三年净利润将保持 6-8% 的增长目前公司 2007 和 2008 年的预测市盈率分别为 37.5 倍和 35.3 倍, 虽然公司可能会投资券商股份, 带动未来收益, 但目前估值偏高, 且考虑到有限的未来业绩增长, 维持中性评级评论 : 公司 2006 年业绩比我们预期略高的原因是房地产业务贡献利润略高于我们预期正如我们预期,2006 年公司的主业交通运输业 ( 主要包括出租车业务租赁车业务和公交车业务 ) 实现稳定增长, 主营业务利润为 6.4 亿, 同比增长 6.3%, 主营业务利润率为 22%, 与去年一致, 交通运输业贡献主营业务利润的比例为 70%; 房地产业务贡献主营业务利润 1.8 亿, 同比增长 59%, 贡献主营业务利润的比例为 20% 未来主业将保持稳定 : 出租车 :2006 年公司收购了 118 辆出租车, 并受让母公司持有的上海虹口大众出租汽车公司 30% 的股权,2006 年末大众交通共拥有出租车总数达 8730 辆, 其中市内车辆 7273 辆, 仍然保持上海市规模最大的地位就未来而言, 由于出租车业务油价运价联动机制建立后单车盈利将相当稳定, 而车辆扩张有限将使得未来业绩增长有限 ; 汽车租赁 :2006 年公司新增了 329 辆车, 公司未来每年仍将新增 300 辆车左右, 我们预测该业务每年收入增长在 10% 左右 ; 公交业务 : 公交业务过去的客运量每年增长在 5-10% 左右, 未来在大力发展轨道交通的背景下预计也只能保持小幅增长 ; 另一方面, 由于政府提供燃油补贴, 以后利润率将不受燃油价格波动影响, 我们预计收入增长为 5% 左右 ; 房地产业务 : 根据公司目前的项目情况, 预计 07 年贡献利润水平与 06 年持平, 而从 08 年开始随着项目开发结束, 目前来看房地产贡献利润将比较有限法人股投资收益 : 公司过去曾经大量投资法人股, 目前按照市场价值来重估的话, 整体投资收益为 7.9 亿元根据新的会计准则, 公司将在 07 年将此投资收益体现在股东权益中, 从而使得 07 年初的每股净资产由 3.35 增加到 4.32 元, 增厚为 29%

2 我们预计公司将逐步实现该部分收益, 因此虽然 08 年后房地产项目结束, 业绩可能会有滑坡, 但由于公司将实现法人股投资收益从而实现稳定增长的目标, 我们小幅上调 07 年和 08 年的盈利预测 6% 和 9%, 并预计公司未来业绩将实现稳定增长, 年净利润增长分别为 6% 6.2% 和 7.6% 投资证券公司 : 国泰君安一直为公司第二大股东, 且最近其在二级市场的增持也引发了市场的想象, 但是据了解国泰君安将倾向于自行上市, 且大众交通将投资其股份 ; 另外, 公司可能也会投资光大证券由于目前这些对券商的投资尚未有数据公布, 我们尚无法测算具体影响投资建议 : 基于我们对公司 2007 年和 2008 年的盈利预测 ( 每股收益分别为 0.3 元和 0.32 元 )( 不考虑此次送红股 ), 该股 2007 年和 2008 年的预测市盈率分别为 37.5 倍和 35.3 倍, 估值已经比较高虽然由于股市上扬, 公司投资证券公司可能会带来额外收益, 但是由于未来主业增长前景有限, 我们维持中性评级不变

3 表 1. 大众交通 2006 年经营业绩 ( 人民币百万元 ) 1Q05 2Q05 3Q05 4Q05 1Q06 2Q06 3Q06 4Q E 2008E 2009E 主营业务收入 799 1,034 1, ,291 1,443 3,982 4,532 4,689 4,186 4,357 同比增长率 5.5% 28.4% 52.7% 15.3% 8.9% -10.2% 11.0% 46.4% 25.3% 13.8% 3.5% -10.7% 4.1% 环比增长率 -6.4% 29.3% 12.5% -15.3% -11.7% 6.6% 39.1% 11.8% 交通运输业 ,657 2,882 3,055 3,218 3,361 同比增长率 5.2% 5.9% 5.0% 37.9% 13.3% 14.1% 17.4% -5.4% 14.0% 8.5% 7.9% 5.3% 4.4% 商业 ,132 1,267 1,248 1,311 1,350 同比增长率 60.3% 35.5% 127.4% -48.1% -0.8% -11.2% 48.9% 8.3% 12.6% 11.9% 5.0% 5.0% 3.0% 房地产业 n.a n.a 同比增长率 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 48.0% 9035% n.a 59.1% 0.0% n.a n.a 主营业务成本 ,193 3,162 3,621 3,739 3,286 3,408 同比增长率 7.5% 30.5% 53.5% 25.3% 10.1% -6.5% 8.6% 44.5% 29.3% 14.5% 3.3% -12.1% 3.7% 主营业务利润同比增长率 -2.2% 17.9% 43.2% -24.8% 4.0% -22.7% 21.7% 64.7% 7.2% 12.7% 2.5% -4.4% 5.8% 毛利率 19.8% 19.9% 17.7% 13.2% 18.9% 17.1% 19.5% 14.9% 17.6% 17.4% 17.3% 18.5% 18.8% 交通运输业毛利率 25.9% 26.4% 25.3% 15.9% 24.3% 22.4% 20.1% 22.2% 22.7% 22.2% 24.4% 27.3% 27.6% 房地产业 (5) n.a n.a 毛利率 n.a % 26.5% % n.a. n.a. 31.3% 18.9% 25.9% 25.9% 25.9% n.a n.a 其他业务利润营业费用营业费用率 1.0% 1.0% 1.7% 0.3% 1.0% 1.1% 2.5% 2.0% 1.0% 1.8% 1.7% 1.2% 1.4% 管理费用管理费用率 15.2% 11.2% 10.8% 13.9% 14.0% 15.5% 10.7% 11.1% 12.5% 12.4% 13.0% 14.6% 14.8% 财务费用营业利润 (30) 20 (14) 同比增长率 -19.1% 84.5% 184.4% % -17.1% % 42.9% % 21.2% -18.5% 9.0% 4.4% 7.7% 投资收益补贴收入 1 15 (2) 营业外收入营业外支出利润总额税前利润率 8.0% 12.1% 4.5% 4.8% 7.3% 13.9% 7.0% 4.7% 7.2% 7.8% 7.0% 8.3% 8.6% 所得税少数股东权益 (6) (0) (2) 净利润同比增长率 0.3% 13.0% -14.8% -37.2% -18.5% 17.2% 18.6% 18.7% 37.7% 7.8% 6.0% 6.2% 7.6% 净利润率 7.3% 7.7% 3.1% 3.8% 5.5% 10.0% 3.3% 3.1% 5.3% 5.0% 5.2% 6.1% 6.4% 每股收益 ( 元 ) 同比增长率 0.3% 13.0% -14.8% -37.2% -18.5% 17.2% 18.6% 18.7% -8.4% 7.8% 6.0% 6.2% 7.6% 环比增长率 -2.6% 35.4% -54.3% 4.2% 26.4% 94.8% -53.8% 4.3% 资料来源 : 公司数据, 中金公司研究部

4 表 2. 盈利预测调整 ( 百万人民币 ) 2007E 2008E 主营业务收入调整前 4,407 4,036 调整后 4,689 4,186 (+/- %) 6 4 主营业务利润调整前调整后 (+/- %) 5 3 净利润调整前调整后 (+/- %) 6 9 EPS( 元 ) 调整前调整后 (+/- %) 6 9 资料来源 : 公司数据, 中金公司研究部表 3. 大众交通主要财务预测和近期股价表现 2004 A 2005 A 2006 A 2007 E 2008E 2009E 主营业务收入 3,179 3,982 4,532 4,689 4,186 4,357 (+/-) 17% 25% 14% 3% -11% 4% EBITDA ,051 1,073 1,099 (+/-) -9% 7% -2% 8% 2% 2% 主营业务利润 (+/-) 7% 7% 13% 3% -4% 6% 净利润 (+/-) 18% -8% 8% 6% 6% 8% 每股盈利 (+/-) 18% -8% 8% 6% 6% 8% 每股股息 (+/-) 0% 0% 0% 15% 0% 6% 市盈率市净率股息收益率 1.3% 1.3% 1.3% 1.5% 1.5% 1.6% 总资产回报率 3.8% 3.1% 2.9% 3.8% 4.1% 4.4% 净资产回报率 9.2% 8.2% 8.4% 7.9% 8.1% 8.4% A 股当前股价人民币股票代码 CH 日成交量 ( 百万股 ) 周内最高价 / 最低价人民币 12.00/4.46 发行股数 ( 百万股 ) 808 其中 :A 股流通股 ( 百万股 ) 231 主要股东上海大众公用事业 ( 集团 ) 股份有限公司 (20.8%) 大众交通上证综指资料来源 : 公司数据, 彭博资讯, 中金公司研究部

5 表 4. 国内主要公交可比公司估值市盈率市净率净资产回报率 (%) 市值 / 息税摊销前利润 (X) 股息率 (%) 2006E 2007E 2008E 2009E 2006E 2007E 2008E 2009E 2006E 2007E 2008E 2009E 2006E 2007E 2008E 2009E 2006E 2007E 2008E 2009E 国内可比公司 (CICC) 大众交通巴士股份强生控股平均值中值资料来源 : 公司数据, 彭博资讯, 中金公司研究部表 5. 国际公交可比公司估值市盈率市净率净资产回报率 (%) 市值 / 息税摊销前利润 (X) 股息率 (%) 2006E 2007E 2008E 2009E 2006E 2007E 2008E 2009E 2006E 2007E 2008E 2009E 2006E 2007E 2008E 2009E 2006E 2007E 2008E 2009E 国际可比公司 Kowloon Motor Bus Holdings Ltd n.a n.a n.a n.a n.a ComfortDelGro Corp. Ltd FirstGroup PLC National Express Group PLC SBS Transit Ltd Stagecoach Group PLC MTR Corp 平均值中值资料来源 : 公司数据, 彭博资讯, 中金公司研究部

6 表 6. 大众交通财务数据年份 2003 A 2004 A 2005 A 2006 A 2007 E 2008 E 2009 E 财务数值 ( 百万 ) 损益表主营业务收入 2,719 3,179 3,982 4,532 4,689 4,186 4,357 (+/-) 39.0% 16.9% 25.3% 13.8% 3.5% -10.7% 4.1% 主营业务利润 (+/-) 28.8% 6.8% 7.2% 12.7% 2.5% -4.4% 5.8% 出租运输业 ( 包括租赁业务 ) 主营业务利润率 45% 41% 40% 37% 38% 45% 46% 公共交通业主营业务利润率 20% 19% 19% 19% 18% 22% 22% 房地产业 0 (2) 主营业务利润率 3% -58% 26% 26% 26% n.a n.a 管理费用财务费用投资收益补贴收入净利润 (+/-) -11% 18% -8% 8% 6% 6% 8% 每股盈利 ( 元 ) (+/-) -11% 18% -8% 8% 6% 6% 8% 现金流量表经营活动现金流 ,488 1,056 1,751 1,093 投资活动现金流融资活动现金流资产负债表流动资产合计 1,500 1,604 2,137 2,678 1,344 1,296 1,446 货币资金其他 931 1,021 1,451 1,983 1, 固定资产合计 2,314 2,568 2,819 3,229 2,911 2,936 2,962 总资产 5,631 6,122 6,897 7,934 6,301 6,214 6,350 银行借款 1,668 2,089 2,555 1, 长期负债少数股东权益股东权益合计 2,390 2,502 2,594 2,704 3,047 3,167 3,305 财务比率盈利性比率毛利率 23% 21% 18% 17% 17% 18% 19% EBITDA 利润率 37% 29% 25% 21% 22% 26% 25% 净利润率 7% 7% 5% 5% 5% 6% 6% 资产周转比率总资产周转率 48% 52% 58% 57% 74% 67% 69% 固定资产周转率 118% 124% 141% 140% 161% 143% 147% 流动性比率现金比率流动比率杠杆比率净债务 / 股东权益 46% 60% 72% 30% 40% 10% 3% 息税前利润 / 净财务费用杜邦分析净利润率 7% 7% 5% 5% 5% 6% 6% 资产周转率 48% 52% 58% 57% 74% 67% 69% 资产 / 股东权益净资产回报率 8% 9% 8% 8% 8% 8% 8% 资料来源 : 公司数据, 中金公司研究部

北京中国国际金融有限公司中国北京 100004 建国门外大街 1 号国贸大厦 2 座 28 层电话 : (8610) 6505-1166 传真 : (8610) 6505-1156 上海中国国际金融有限公司上海分公司中国上海 200120 陆家嘴环路 1233 号汇亚大厦 32 层电话 : (8621) 5879-6226 传真 : (8621) 5879-7827

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<4D F736F F D20B4F3D6DABDBBCDA86D6E CFC2B5F7C6C0BCB6D6C1D6D0D0D42E646F63> 2006 年 10 月 24 日下调评级至中性城市公交中金公司研究部联系人 : 杨鑫分析员 : 梁耀文 CFA (8610) 6505 1166 170 150 130 110 90 主要财务指标 2003 A 2004 A 2005 A 2006 E 2007 E 2008E 主营业务收入 2,719 3,179 3,982 4,183 4,407 4,036 (+/-) 39% 17% 25%