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发桐
7 years ago
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1 中国 : 房地产行业万科 A(000002/8.47 元 ): 推荐万科 B(200002/9.30 港币 ): 推荐 08 年上半年业绩增长 24%, 略高于预期万科 08 年上半年业绩回顾分析员 : 白宏炜 baihw@cicc.com.cn 电话 : 年 8 月 5 日万科 A 的财务预测和股价表现 ( 百万元 ) 2005A 2006A 2007A 2008E 2009E 主营业务收入 10,559 17,918 35,527 50,700 66,962 (+/-) 38% 70% 98% 43% 32% 主营业务利润 3,033 4,898 10,804 13,906 18,030 (+/-) 57% 61% 121% 29% 30% 净利润 1,350 2,298 4,844 6,462 8,190 (+/-) 54% 70% 111% 33% 27% 摊薄每股收益 ( 元 ) (+/-) 54% 70% 111% 33% 27% 市盈率市净率 EV/EBITDA 净资产收益率 16.3% 15.4% 16.5% 20.1% 22.3% 现金分红收益率 1.8% 1.8% 0.7% 3.9% 3.9% 150 (%) 万科 A 深圳 A 股指数资料来源 : 彭博资讯, 公司数据, 中金公司研究部正文 : 08 年上半年业绩增长 24%, 略高于预期公司 08 年上半年实现主营业务收入亿元, 同比上升 55.5%, 实现净利润 20.6 亿元, 合每股收益 0.19 元, 同比上升 23.6%, 略高于我们预期 8% 上半年结算面积 208 万平方米, 同比增长 70%, 结算均价 8,292 元 / 平方米, 同比下降 7% 业绩增速保持较高的水平, 除了季节性因素之外,07 年底较好的预售是带来今年上半年收入大幅度增加的主要原因 ( 表 1) 期内公司实现销售面积万平方米, 销售金额亿元, 分别同比增加 15% 和 38.1% 期末公司尚有万平方米已售面积尚未参与竣工结算, 合同金额约亿元公司期内毛利率为 29.2%, 比去年同期下降 4.5 个百分点, 比 07 年全年水平也要低 1.2 个百分点, 成本的上升, 尤其是土地成本上升, 是利润率下降的主要原因由于毛利率的下降且营业费用率较高, 公司净利润率下降了 3.1 个百分点至 11.9%( 表 2) 总的来看, 由于项目多规模大, 公司受行业波动的影响较为明显

2 开竣工计划的放缓预示着公司未来增速的放缓 : 受行业疲软的影响, 公司放缓了 08 年开竣工计划, 开工计划从年初的 848 万平方米下调 20% 至 683 万平方米, 竣工计划从年初的 689 万平方米下调 14.9% 至 586 万平方米下调计划意味着公司未来开发节奏的放缓, 资金支出压力减少, 有利于公司抵抗市场波动的风险, 但另一方面公司未来增速将必然放缓期内土地储备增加 330 万平米, 目前土地储备可供二年开发 :08 年上半年公司共增加权益土地储备项目 330 万平方米, 新增土地储备平均成本约 2,100 元 / 平方米, 明显低于 07 年平均 3,500 元 / 平方米的新增土地成本截至目前公司拥有权益土地储备 1,909 万平方米, 按照目前的开竣工计划, 公司现有土地储备可供未来两到三年开发公司资金压力较小, 未来扩张能力强 : 净负债率 37.1% 虽然同比略有上升, 但仍低于行业平均水平账面上 150 亿元现金使得公司具有比较强的抗风险能力, 而上半年经营活动现金流明显改善 ( 从 -104 亿元下降到亿元 ), 也表明在公司拥有较强的扩张能力 ( 表 2) 小幅下调盈利预测 : 由于公司上半年毛利率和净利润率水平低于预期, 以及公司下调了 08 年开竣工计划, 我们分别下调公司 08 和 09 年净利润预测 5.5 和 4.3 个百分点, 调整后公司净利润分别为 64.6 亿和 81.9 亿维持推荐的投资评级 : 公司目前 A 股股价对应的 08 年及 09 年动态市盈率分别为 14.4 倍和 11.4 倍, 股价对 09 年末净资产值有 16% 的折让公司作为行业的龙头, 行业整合优势明显, 我们维持 A B 股推荐的投资评级表 1: 公司 08 年上半年业绩对比 ( 百万元 ) 1H07 1H08 YoY% YoY% 主营业务收入 11,097 17, % 17,918 35, % 结算面积 ( 千平方米 ) 1,226 2, % 2,896 3, % 结算单价 ( 元 / 平方米 ) 8,926 8, % 6,187 9, % 主营业务成本 6,046 10, % 11,441 20, % 主营业务税金及附加 1,310 2, % 1,580 4, % 主营业务利润 3,740 5, % 4,898 10, % 毛利率 33.7% 29.2% 27.3% 30.4% 其他业务利润营业费用 % 626 1, % 管理费用 % 859 1, % 财务费用三项费用率 10.6% 10.0% 9.1% 9.3% 营业利润 2,551 3, % 3,256 7, % 营业利润率 23.0% 19.2% 18.2% 21.0% 投资收益营业外收入营业外支出税前利润 2,527 3, % 3,434 7, % 税前利润率 22.8% 19.3% 19.2% 21.5% 所得税 726 1, % 1,011 2, % 少数股东权益净利润 1,668 2, % 2,298 4, % 净利润率 15.0% 11.9% 12.8% 13.6% 总股本 ( 百万 ) 10,995 10,995 10,995 10,995 摊薄每股盈利 ( 元 ) % %

3 表 2: 公司核心财务指标 (%) H08 Ppt Ppt 资产负债率 66.1% 67.8% % 66.1% 1.1 净负债率 23.3% 37.1% % 23.3% 8.9 银行贷款占总负债比率 37.7% 38.1% % 37.7% -3.1 (%) 1H07 1H08 Ppt Ppt 主营业务利润率 33.7% 29.2% % 30.4% 3.1 净利润率 15.0% 11.9% % 13.6% 0.8 ( 百万元 ) H08 YoY% YoY% 现金 17,047 15,370-10% 10,744 17,047 59% 预售房款 21,623 26,454 22% 8,836 21, % 经营活动现金流 (10,438) (1,489) 86% (3,024) (10,438) -245% 表 3: 盈利预测调整 2008E 2009E 主营业务收入调整前 50,700 67,764 ( 百万元 ) 调整后 50,700 66,962 (+/-) 0.0% -1.2% 净利润调整前 6,840 8,559 ( 百万元 ) 调整后 6,462 8,190 (+/-) -5.5% -4.3% 摊薄每股盈利调整前 ( 人民币元 ) 调整后 (+/-) -5.5% -4.3% 图 1: 万科销售情况销售面积 ( 万平方米 ) 100 单月销售面积月度累计同比增长 180% % % 85% % 54% 50% % 112% 83% % % % % % 39% 27% 15% % 150% 120% 90% 60% 30% 0%

4 图 2: 万科销售情况销售金额 ( 人民币亿元 ) 单月销售金额月度累计同比增长 176% 165% % % % % % % % % 78% 103% 67% % % % 33% % 210% 180% 150% 120% 90% 60% 30% 0% 表 4: 万科 A 的财务预测截至 12 月 31 日 2003A 2004A 2005A 2006A 2007A 2008E 2009E 损益表 ( 人民币百万元 ) 主营业务收入 6,380 7,667 10,559 17,918 35,527 50,700 66,962 主营业务利润 1,391 1,934 3,033 4,898 10,804 13,906 18,030 减 : 营业费用 ,195 1,705 2,252 管理费用 ,764 2,535 3,348 财务费用 (1) (4) 营业利润 823 1,271 2,043 3,256 7,445 9,153 11,753 税前利润 830 1,260 1,976 3,434 7,642 9,563 12,246 减 : 所得税 ,011 2,324 2,439 3,061 减 : 少数股东损益净利润 ,350 2,298 4,844 6,462 8,190 资产负债表 ( 人民币百万元 ) 应收款项 570 1,488 1,785 3,349 11,913 16,135 20,204 存货 8,671 10,546 14,849 34,167 66,473 93, ,498 货币资金 969 3,132 3,249 10,744 17,047 5,793 12,210 流动资产合计 10,211 15,166 19,885 48,263 95, , ,912 固定资产 ,447 2,026 应付款项 2,937 5,169 9,297 18,211 40,180 52,851 64,364 短期借款 1, ,715 1,105 1,326 1,724 流动负债合计 4,777 6,284 10,860 22,016 48,774 63,172 79,577 长期借款 973 2,895 2,080 9,453 16,362 19,634 27,488 负债合计 5,801 9,230 13,411 32,466 66,175 84, ,561 股东权益 4,701 6,202 8,310 14,929 29,279 32,112 36,674 总资产 10,561 15,534 21,992 49, , , ,352 现金流量表 ( 人民币百万元 ) 经营活动现金流 (1,478) 1, (3,024) (10,438) (11,723) (1,749) 投资活动现金流 (7) (459) (378) (1,552) (4,604) (901) (951) 筹资活动现金流 1,266 1,574 (353) 12,064 21,361 1,372 9,117 现金及现金等价物净增加额 (219) 2, ,495 6,303 (11,253) 6,417 期初现金及现金等价物余额 1, ,132 3,249 10,744 17,046 5,793 期末现金及现金等价物余额 969 3,132 3,249 10,744 17,046 5,793 12,210 财务指标毛利率 22% 25% 29% 27% 30% 27% 27% 经营利润率 13% 17% 19% 18% 21% 18% 18% 净利率 8% 11% 13% 13% 14% 13% 12% 股息收益率 0.1% 0.4% 1.8% 1.8% 0.7% 3.9% 3.9% 资产收益率 5.1% 5.7% 6.1% 4.6% 4.8% 5.3% 5.4% 净资产收益率 11.5% 14.2% 16.3% 15.4% 16.5% 20.1% 22.3% 资产负债率 55% 59% 61% 65% 66% 69% 72% 净现金 / 股东权益 39% 14% 5% 14% 23% 65% 73% 每股盈利每股分红每股净资产

5 北京中国国际金融有限公司中国北京建国门外大街 1 号国贸大厦 2 座 28 层电话 : (8610) 传真 : (8610) 上海中国国际金融有限公司上海分公司中国上海陆家嘴环路 1233 号汇亚大厦 32 层电话 : (8621) 传真 : (8621) 中国国际金融有限公司北京建国门外大街证券营业部中国北京北京市朝阳区建国门外大街甲 6 号凯德大厦 1 层电话 : (8610) 传真 : (8610) 中国国际金融有限公司上海淮海中路证券营业部中国上海淮海中路 398 号世纪巴士大厦裙楼 1-B 2-B 电话 : (8621) 传真 : (8621) 香港中国国际金融 ( 香港 ) 有限公司国际金融中心第一期 29 楼中环港景街 1 号香港电话 : (852) 中国国际金融香港资产管理有限公司国际金融中心第一期 29 楼中环港景街 1 号香港电话 : (852) 中国国际金融香港证券有限公司国际金融中心第一期 29 楼中环港景街 1 号香港电话 : (852) 深圳中国国际金融有限公司深圳福华一路证券营业部中国深圳福田区福华一路 6 号免税商务大厦裙楼电话 : (86755) 传真 : (86755) 本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告亦可由中国国际金融 ( 香港 ) 有限公司和 / 或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供本报告的版权仅为我公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制刊登发表或引用

2015年德兴市城市建设经营总公司

2015年德兴市城市建设经营总公司 2019 2019 19 6.7 7 3 4567 20% 20%20%20% Shibor 5 www.shibor.org Shibor1Y 37 20% 20%20%20%20% 1001, 1,000 / / AA AAA 2 2019 1 3 2019 1 4 2019 1 2 1 2019 1 3 ... 1... 4... 5... 10... 13... 15... 16... 18...