/ 上市公司公司研究公司点评证券研究报告食品饮料 2018 年 08 月 07 日双汇发展 (000895) 报告原因 : 有新的信息需要补充买入

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叶劳
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/ 8-7 9-7 1-7 11-7 12-7 1-7 2-7 3-7 4-7 5-7 6-7 7-7 上市公司公司研究证券研究报告食品饮料 218 年 8 月 7 日双汇发展 (895) 报告原因 : 有新的信息需要补充买入 ( 维持 ) 市场数据 : 218 年 8 月 6 日收盘价 ( 元 ) 22.99 一年内最高 / 最低 ( 元 ) 3.19/21.1 市净率 4.

37 总股本 / 流通 A 股 ( 百万 ) 33/3299 流通 B 股 /H 股 ( 百万 ) -/- 一年内股价与大盘对比走势 : 相关研究双汇发展 (895) 点评 : 屠宰大进大出上规模肉制品调结构良性增长继续推荐 218/7/16 双汇发展 (895) 点评 : 屠宰量利齐升表现亮眼盈利改善持续验证继续推荐 218/4/25 双汇发展沪深 3 指数证券分析师吕昌

1 / 上市公司公司研究证券研究报告食品饮料 218 年 8 月 7 日双汇发展 (895) 报告原因 : 有新的信息需要补充买入 ( 维持 ) 市场数据 : 218 年 8 月 6 日收盘价 ( 元 ) 一年内最高 / 最低 ( 元 ) 3.19/21.1 市净率 4.8 息率 ( 分红 / 股价 ) 4.78 流通 A 股市值 ( 百万元 ) 上证指数 / 深证成指 / 注 : 息率以最近一年已公布分红计算基础数据 : 218 年 3 月 31 日每股净资产 ( 元 ) 4.76 资产负债率 % 总股本 / 流通 A 股 ( 百万 ) 33/3299 流通 B 股 /H 股 ( 百万 ) -/- 一年内股价与大盘对比走势 : 相关研究双汇发展 (895) 点评 : 屠宰大进大出上规模肉制品调结构良性增长继续推荐 218/7/16 双汇发展 (895) 点评 : 屠宰量利齐升表现亮眼盈利改善持续验证继续推荐 218/4/25 双汇发展沪深 3 指数证券分析师吕昌 A lvchang@swsresearch.com 研究支持周缘 A zhouyuan@swsresearch.com 联系人周缘 (8621) 转 zhouyuan@swsresearch.com - 非洲猪瘟疫情影响短期情绪看好公司中长期改善逻辑不变投资要点 : 事件 :8 月 1 日, 辽宁省沈阳市沈北新区某养殖户的生猪发生疑似非洲猪瘟疫情, 存栏 383 头, 发病 47 头, 死亡 47 头 8 月 3 日, 经中国动物卫生与流行病学中心 ( 国家外来动物疫病研究中心 ) 确诊, 该起疫情为非洲猪瘟疫情这是我国首次发生非洲猪瘟疫情, 据农业农村部, 目前该起疫情已得到有效控制投资评级与估值 : 维持盈利预测, 预测年 EPS 分别为元, 同比增长 14.61% 16.38% 14.89%, 当前股价对应 PE 分别为 15x 13x 11x, 维持买入评级我们看好公司的核心逻辑是 :1 17 年底公司调整了管理团队, 新团队上任后在研发产品渠道人员激励等各方面进行了全方位的调整和改善, 执行力强 ;2 业绩改善趋势明确 : 屠宰业务受益于猪价下跌, 量利齐升 ; 肉制品业务收入端受益于产品和渠道的调整, 量价齐升, 利润端受益于猪价下跌享受成本红利 3 千亿市场单寡头, 未来行业集中度将不断提升, 双汇的行业地位在经济下行期将不断强化, 市场占有率将不断提升 4 管理改善可期, 在过去 5 年公司先后完成集团资产注入收购 Smithfield 万洲国际上市, 随着美国业务和欧洲业务步入正轨, 公司发展重心重回双汇 5 板块估值洼地, 最高的分红率, 17 年公司分红率 84%, 继续维持了高分红水平关于本次非洲猪瘟疫情, 目前主要情况如下 :1 目前已得到有效控制, 后续具体情况仍待官方公告疫情发生后, 农业农村部启动 Ⅱ 级应急响应, 沈北新区政府立即启动应急预案, 对疫点边缘向外延伸 3 公里的区域已实施管控, 对疫点内 913 头生猪进行全部扑杀和无害化处理, 禁止所有生猪及易感动物和产品运入或流出封锁区, 暂停全市范围的生猪向外调运 2 非洲猪瘟传猪不传人, 国内目前尚无非洲猪瘟疫苗非洲猪瘟不是人兽共患病, 传猪不传人, 该病毒 6 度 1 分钟就被灭活, 且碱性酚类戊二醛等消毒药对该病毒有效此外, 辽宁是全国最早建立并全面使用动物卫生监督追溯系统的, 所有猪的来源和去向可以追溯 ( 关于非洲猪瘟的详细情况, 请参考申万农业观点 ) 从历史情况看, 短期疫情不影响公司中长期增长趋势年以来, 我国发生过两次较为严重的生猪疫情, 分别是 6 年夏秋之交我国部分地区发生猪高热病与 211 年 3 月南方仔猪腹泻事件从生猪价格走势来看,6 年高热病发生 2 个月后, 猪价大幅上涨,6 年 9 月猪价比 6 年 7 月上涨 2, 到 8 年 3 月达到该轮猪周期高点 211 年 3 月起生猪价格连续上涨 6 个月后, 达到高点后下跌从双汇的基本面表现来看,6 年公司收入增速回落 ( 主因屠宰收入增速明显回落 ), 但 7 年又恢复了高增长,5-21 年, 双汇的净利润增速都维持了 2 以上的增长, 并未受到疫情的明显影响 211 年公司基本面的恶化主要是瘦肉精事件导致, 与生猪疫情无太大关系财务数据及盈利预测 Q1 218E 219E 22E 营业收入 ( 百万元 ) 5,447 11,994 53,62 58,419 63,972 同比增长率 (%) 净利润 ( 百万元 ) 4,319 1,64 4,95 5,761 6,619 同比增长率 (%) 每股收益 ( 元 / 股 ) 毛利率 (%) ROE(%) 市盈率注 : 市盈率是指目前股价除以各年业绩 ; 净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明

2 在 211 年瘦肉精事件后, 年公司收入与净利润均重回两位数增长, 毛利率与净利率也明显提升因此, 短期疫情影响不改公司中长期增长趋势表 1: 年以来发生的两次较为严重的生猪疫情情况疫情名称爆发时间爆发地点后续持续时间蔓延情况主要影响猪高热病赣北皖南 7-8 年疫情减缓仔猪流行性腹泻 21 年底年初华东华南华北资料来源 : 中国生猪预警网, 申万宏源研究 211 年 12 月中旬起, 该病在华东地区多家规模化猪场再次暴发, 随后蔓延到全国,213 年发病仍然严重较短时间扩散到湘苏豫浙沪, 主要在散养育肥群造成大量死亡 1 月以后在北方和南方规模化猪场发生群发疫情波及到所有日龄的猪群波及我国南方 1 多个养猪大省, 死亡仔猪超过 1 万头本次疫情大部分发病猪场患猪发病率在以上, 死亡率高达 ~9, 给猪场和养猪户造成了严重的经济损失, 有些猪场因此而破产, 导致安徽江西湖南等地生猪存栏大幅下降本次疫情腹泻发病日龄偏小, 仔猪死亡高, 发病持续时间长, 给养殖场造成了巨大的经济损失图 1:7 年屠宰与肉制品收入重回高增长图 2:5-21 双汇净利润增速均在 2 以上屠宰收入 ( 亿元, 左轴 ) 肉制品收入 ( 亿元, 左轴 ) 屠宰 yoy( 右轴 ) 肉制品 yoy( 右轴 ) 55% 45% 35% 25% 15% 5% -5% 总收入 ( 亿元, 左轴 ) 归母净利润 ( 千万, 左轴 ) 收入 yoy( 右轴 ) 净利 yoy( 右轴 ) 118% 98% 78% 58% 38% 18% -2% 图 3:212 年起双汇毛利率与净利率明显提升 28% 23% 18% 13% 8% 2% 肉制品毛利率 ( 左轴 ) 综合毛利率 ( 左轴 ) 屠宰毛利率 ( 右轴 ) 净利率 ( 右轴 ) 12% 1 8% 6% 4% 图 4:7-8 屠宰量受猪价上涨影响下降屠宰量 ( 万头, 左轴 ) yoy( 右轴 ) 市场对双汇的担忧主要在于 :1 非洲猪瘟导致生猪价格上涨, 双汇成本承压 ;2 非洲猪瘟导致消费者恐慌, 生鲜肉与肉制品消费减少, 影响双汇生鲜与肉制品销量对于需求端, 由于非洲猪瘟不会直接传染人, 预计短期内对消费的抑制作用基本上是心理作用导致的, 中长期不会产生实质性影响我们仍然强调, 双汇中长期屠宰放量取决于占有率与集中度提升, 而非短期猪价下跌与需求增加肉制品收入端的请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 2 页共 5 页简单金融成就梦想请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 2 页共 5 页简单金融成就梦想

3 213Q3 213Q4 214Q1 214Q2 214Q3 214Q4 215Q1 215Q2 215Q3 215Q4 216Q1 216Q2 216Q3 216Q4 217Q1 217Q2 217Q3 217Q4 218Q1 中长期改善取决于市场份额提升带来的销量增长与结构升级带来的价格提升非洲猪瘟对消费者心理的负面影响短期内或对需求可能形成扰动, 但不改公司中长期改善和增长逻辑对于生猪价格, 如果疫情得到有效控制, 对猪价的影响不大, 如果疫情大范围蔓延, 猪价可能上涨市场普遍认为, 猪价是影响双汇业绩的核心变量, 猪价下行公司可以享受成本红利, 猪价上行公司业绩则会承压但从 213 年起, 公司业绩增速与猪价变动的规律已经失灵, 二者并没有体现出明显的反向变动关系从猪价 / 鸡价与肉制品单位成本 / 营业利润的关系来看, 猪价 / 鸡价与肉制品单位成本没有明显的同向关系, 与肉制品营业利润也没有明显的反向关系, 一方面是由于肉制品的成本决定十分复杂, 另一方面由于肉制品量价不受猪价 / 鸡价影响, 因此, 猪价鸡价都不是决定肉制品盈利的核心单一变量, 无需过度担忧猪价变化对公司业绩的负面影响图 5: 猪价与双汇业绩增速不一定反向变动图 6: 肉制品营业利润同比走势与猪 / 鸡价走势不一致猪价 yoy 收入 yoy 归母净利润 yoy 营业利润 yoy 单位成本 yoy 白条肉价格 yoy 白条鸡价格 yoy 关注非洲猪瘟疫情进展, 看好公司中长期逻辑不变当前时点, 非洲猪瘟具体情况仍待官方消息, 若能得到有效控制和解决, 则对猪价和生鲜与肉制品需求都不会产生实质性影响对双汇而言, 我们仍然强调 : 双汇的业绩空间和弹性核心在于屠宰和肉制品占有率的提升, 而这又取决于公司高管团队的能力激励机制的灵活性以及经营管理战略的执行我们看好公司的中长期逻辑不变, 新的领导团队到位后, 公司在研发产品渠道人员激励各个方面进行了全方位的调整, 调整基本上从 218 年开始,218 年对双汇而言是战略调整和思想转变的关键一年, 新的战略举措的执行和成效显现均需要时间, 调整和改革是一个渐进的过程, 不可能一蹴而就, 但方向和道路都是正确的, 因此看好公司中长期改善和增长, 同时也需要耐心和时间, 等待肉制品销量和收入的明显改善股价表现的催化剂 : 收入利润增长超预期核心假设风险 : 食品安全事件请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 3 页共 5 页简单金融成就梦想请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 3 页共 5 页简单金融成就梦想

4 财务摘要百万元, 百万股 215A 216A 217A 218E 219E 22E 营业收入 44,697 51,822 5,447 53,62 58,419 63,972 营业收入同比增长率 (yoy) -2.19% 15.94% -2.65% 减 : 营业成本 35,413 42,44 4,97 42,569 46,34 5,16 毛利率 (%) 2.77% 18.11% 18.91% 减 : 营业税金及附加主营业务利润 9,93 9,71 9,194 1,666 11,985 13,428 主营业务利润率 (%) 2.34% % % 2.99% 减 : 销售费用 2,299 2,272 2,42 2,787 2,979 3,263 减 : 管理费用 1,435 1,27 1,128 1,34 1,46 1,599 减 : 财务费用经营性利润 5,363 5,61 5,69 6,453 7,525 8,536 经营性利润同比增长率 (yoy) 7.96% 4.61% -.2% 12.43% 16.61% 13.44% 经营性利润率 (%) % 11.12% 12.4% 12.88% 13.34% 减 : 资产减值损失加 : 投资收益及其他营业利润 5,41 5,556 5,547 6,37 7,574 8,62 加 : 营业外净收入利润总额 5,675 5,862 5,759 6,58 7,855 8,96 减 : 所得税 1,259 1,3 1,249 1,48 1,836 1,99 净利润 4,416 4,562 4,511 5,172 6,2 6,916 少数股东损益归属于母公司所有者的净利润 4,256 4,45 4,319 4,95 5,761 6,619 净利润同比增长率 (yoy) 5.34% 3.51% -1.95% 14.61% 16.38% 14.89% 全面摊薄总股本 3,31 3,3 3,3 3,3 3,3 3,3 每股收益 ( 元 ) 归属母公司所有者净利润率 (%) 9.52% % ROE 25.34% 31.2% 29.55% 资料来源 : 公司公告, 申万宏源研究费用及减值包括销售费用管理费用财务费用和资产减值损失投资收益及其他包括投资收益和公允价值变动收益营业外净收入营业外收入减营业外支出经营性利润 = 主营业务利润 -( 销售费用 + 管理费用 + 财务费用 ) ROE ( 摊薄后 )= 净利润所有者权益合计 ( 当年期末值 ) 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 4 页共 5 页简单金融成就梦想请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 4 页共 5 页简单金融成就梦想

5 信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息, 独立客观地出具本报告, 并对本报告的内容和观点负责本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准, 取得证券投资咨询业务许可, 资格证书编号为 : ZX65 本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的, 还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过 compliance@swsresearch.com 索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人上海陈陶 chentao@swsresearch.com 北京李丹 lidan@swsresearch.com 深圳胡洁云 hujy@swsresearch.com 股票投资评级说明证券的投资评级 : 以报告日后的 6 个月内, 证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准, 定义如下 : 买入 (Buy) 增持 (Outperform) 中性 (Neutral) 减持 (Underperform) 行业的投资评级 : : 相对强于市场表现 2 以上 ; : 相对强于市场表现 5%~2; : 相对市场表现在 -5%~+5% 之间波动 ; : 相对弱于市场表现 5% 以下以报告日后的 6 个月内, 行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准, 定义如下 : 看好 (Overweight) : 行业超越整体市场表现 ; 中性 (Neutral) : 行业与整体市场表现基本持平 ; 看淡 (Underweight) : 行业弱于整体市场表现我们在此提醒您, 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系, 表示投资的相对比重建议 ; 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况, 比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告, 以获取比较完整的观点与信息, 不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系, 如果您对我们的行业分类有兴趣, 可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数 : 沪深 3 指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通, 需以本公司网站刊载的完整报告为准, 本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人, 除非另有说明, 仅作为本公司就本报告与客户的联络人, 承担联络工作, 不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写, 但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用, 并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突, 不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示, 本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失, 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况, 以及 ( 若有必要 ) 咨询独立投资顾问在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险, 投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户, 应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有, 属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示, 否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 5 页共 5 页简单金融成就梦想请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第 5 页共 5 页简单金融成就梦想

1.1 公司营收及净利润双增 215 年公司实现营业收入 83.7 亿元同比增长 98.48%; 归母净利润 1.87 亿元同比增长 71.69% 图 1:215 年公司营业收入同比增长 98% % 54% 35%

1.1 公司营收及净利润双增 215 年公司实现营业收入 83.7 亿元同比增长 98.48%; 归母净利润 1.87 亿元同比增长 71.69% 图 1:215 年公司营业收入同比增长 98% % 54% 35% 上市公司公司研究 / 证券研究报告休闲服务 216 年 3 月 18 日众信旅游 (277) 报告原因 : 有业绩公布需要点评买入 ( 维持 ) 市场数据 : 216 年 3 月 17 日收盘价 ( 元 ) 42.3 一年内最高 / 最低 ( 元 ) 24.66/38.5 市净率 11.3 息率 ( 分红 / 股价 ) - 流通 A 股市值 ( 百万元 ) 7124 上证指数 / 深证成指 294.83

/ 上市公司 公司研究 公司点评 证券研究报告 食品饮料 2018 年 08 月 07 日双汇发展 (000895) 报告原因 : 有新的信息需要补充买入

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