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1 / 本 研 究 报 告 仅 通 过 邮 件 提 供 给 国 投 瑞 银 国 投 瑞 银 基 金 管 理 有 限 公 司 使 用 1 行 及 产 商 贸 易 行 研 究 行 点 评 证 券 研 究 报 告 2015 年 11 月 03 日 中 性 相 关 研 究 " 估 值 见 底, 且 看 四 重 奏 柳 暗 花 明 2015 下 半 年 商 贸 零 售 行 投 资 策 略 " 2015 年 7 月 30 日 " 国 资 改 革 风 口 将 至, 继 续 推 荐 线 上 线 下 融 合 " 2015 年 6 月 8 日 证 券 分 析 师 王 俊 杰 A 联 系 人 张 媛 (8621) 绩 难 见 起 色, 行 盈 利 承 压 商 贸 易 行 三 季 报 总 结 本 期 投 资 提 示 : 国 企 改 革 的 推 荐 逻 辑 仍 未 打 破 2015Q3 零 售 行 整 体 仍 然 呈 现 出 盈 利 能 力 较 差 的 局 面, 国 企 改 革 通 过 优 化 治 理 结 构 实 行 有 效 地 监 督 激 励, 从 而 显 著 提 升 盈 利 水 平 看 好 行 内 安 全 边 际 高, 而 且 国 企 改 革 预 期 强 烈 的 标 的, 推 荐 : 兰 生 股 份 广 州 友 谊 欧 亚 集 团 新 世 界 关 注 向 高 成 长 务 转 型 标 的 尽 管 零 售 行 2015Q3 盈 利 能 力 继 续 下 滑, 但 是 行 内 众 多 上 市 公 司 具 有 较 为 优 质 的 自 有 物, 占 据 城 市 最 核 心 地 段 的 物, 物 重 估 价 值 高 具 有 非 常 扎 实 的 市 值 安 全 边 际, 而 且 在 行 不 景 气 期 进 入 现 代 服 务 领 域, 打 开 成 长 空 间 我 们 推 荐 : 百 大 集 团 关 注 线 下 渠 道 价 值 重 估 和 行 内 部 整 合 线 上 零 售 对 线 下 替 代 性 或 者 革 命 性 的 竞 争 关 系 逐 步 被 削 弱, 线 上 线 下 融 合 的 合 作 关 系 越 来 越 受 到 重 视 由 此, 我 们 建 议 关 注 两 条 投 资 主 线 : 第 一, 线 下 渠 道 价 值 将 被 重 估, 建 议 重 点 关 注 区 域 内 具 备 丰 富 线 下 渠 道 资 源 的 投 资 标 的 推 荐 步 步 高, 建 议 关 注 : 中 百 集 团 红 旗 连 锁 重 庆 百 货 等 ; 第 二, 线 上 线 下 的 融 合 将 带 动 行 整 合 进 程 的 加 速, 推 荐 关 注 行 内 具 备 整 合 能 力 的 龙 头 标 的, 建 议 关 注 永 辉 超 市 王 府 井 大 商 股 份 重 要 信 息 回 顾 : 前 三 季 度 零 售 类 上 市 公 司 收 入 微 增, 净 利 润 加 速 下 滑 按 照 CS 二 级 子 行 分 类 标 准, 剔 除 南 京 新 百 并 表 因 素, 零 售 行 剩 余 64 家 上 市 公 司 营 总 收 入 平 均 同 比 增 长 0.90%; 剔 除 大 额 投 资 收 益 导 致 净 利 润 暴 增 的 华 联 股 份 宏 图 高 科, 和 由 于 并 表 以 及 去 年 同 期 投 资 收 益 公 允 价 值 变 动 损 益 等 非 经 常 科 目 激 增 导 致 今 年 增 长 率 大 幅 下 滑 的 南 京 新 百 民 生 控 股 中 百 集 团, 零 售 行 剩 余 60 家 上 市 公 司 归 属 于 母 公 司 净 利 润 平 均 同 比 下 滑 % 65 家 零 售 类 上 市 公 司 中,7 家 上 市 公 司 前 三 季 度 亏 损 第 三 季 度 净 利 润 恶 化 按 照 CS 二 级 子 行 分 类 标 准, 剔 除 南 京 新 百 并 表 因 素, 零 售 行 剩 余 64 家 上 市 公 司 营 总 收 入 平 均 同 比 增 长 2.66%; 剔 除 9 个 异 常 值, 零 售 行 剩 余 56 家 上 市 公 司 净 利 润 同 比 下 滑 % 65 家 零 售 类 上 市 公 司 中,15 家 上 市 公 司 第 三 季 度 亏 损 前 三 季 度 零 售 行 收 入 同 比 增 长 4.87,%, 净 利 润 下 滑 13.72% 按 照 CS 二 级 子 行 分 类 标 准, 零 售 行 65 家 上 市 公 司 总 共 实 现 营 收 入 5025 亿 元, 归 母 净 利 润 亿 元, 剔 除 苏 宁 云 商, 分 别 同 比 增 长 4.87% 和 %, 收 入 增 速 提 升 5.6 个 百 分 点, 归 母 净 利 润 增 速 下 降 个 百 分 点, 行 盈 利 能 力 持 续 恶 化 从 细 分 态 来 看, 百 货 仍 是 拖 累 零 售 整 个 行 盈 利 能 力 的 主 要 原 因, 收 入 和 净 利 润 增 速 均 低 于 整 个 零 售 行 无 论 从 整 个 行 来 看, 还 是 细 分 子 态, 盈 利 能 力 恶 化 的 原 因 在 于 毛 利 率 的 提 升 无 法 弥 补 期 间 费 用 率 的 上 涨 对 于 某 些 自 去 年 或 今 年 开 始 的 转 型 类 公 司, 由 于 处 在 前 期 投 入 期, 盈 利 能 力 下 滑 情 况 更 为 严 重 请 务 必 仔 细 阅 读 正 文 之 后 的 各 项 信 息 披 露 与 声 明

2 本 研 究 报 告 仅 通 过 邮 件 提 供 给 国 投 瑞 银 国 投 瑞 银 基 金 管 理 有 限 公 司 使 用 2 1. 上 市 公 司 收 入 微 增, 净 利 润 加 速 下 滑 2015 年 前 三 季 度, 按 照 CS 二 级 子 行 分 类 标 准, 剔 除 南 京 新 百 并 表 因 素, 零 售 行 剩 余 64 家 上 市 公 司 营 总 收 入 平 均 同 比 增 长 0.90%; 剔 除 大 额 投 资 收 益 导 致 净 利 润 暴 增 的 华 联 股 份 宏 图 高 科, 和 由 于 并 表 以 及 去 年 同 期 投 资 收 益 公 允 价 值 变 动 损 益 等 非 经 常 科 目 激 增 导 致 今 年 增 长 率 大 幅 下 滑 的 南 京 新 百 民 生 控 股 中 百 集 团, 零 售 行 剩 余 60 家 上 市 公 司 归 属 于 母 公 司 净 利 润 平 均 同 比 下 滑 % 65 家 零 售 类 上 市 公 司 中,7 家 上 市 公 司 前 三 季 度 亏 损 2015 年 第 三 季 度, 按 照 CS 二 级 子 行 分 类 标 准, 剔 除 南 京 新 百 并 表 因 素, 零 售 行 剩 余 64 家 上 市 公 司 营 总 收 入 平 均 同 比 增 长 2.66%; 剔 除 9 个 异 常 值, 零 售 行 剩 余 56 家 上 市 公 司 净 利 润 同 比 下 滑 % 65 家 零 售 类 上 市 公 司 中,15 家 上 市 公 司 第 三 季 度 亏 损 受 行 不 景 气 的 影 响, 零 售 行 收 入 增 速 持 续 放 缓, 多 数 上 市 公 司 利 润 下 滑, 其 中 转 型 类 公 司 利 润 下 滑 幅 度 较 大, 个 别 利 润 巨 幅 下 滑 的 公 司 比 如 民 生 控 股 中 百 集 团 南 京 新 百 等 多 数 由 于 投 资 收 益 等 非 经 常 性 损 益 的 变 动 以 及 并 表 因 素 所 导 致 1.1 前 三 季 度 29 家 收 入 增 长,26 家 利 润 增 长 2015 年 前 三 季 度, 按 照 CS 二 级 子 行 分 类 标 准, 零 售 行 65 家 上 市 公 司, 其 中 30 家 上 市 公 司 实 现 收 入 增 长, 增 速 超 100% 的 公 司 1 家 为 南 京 新 百 ( 并 表 ), 增 速 20%~100% 的 公 司 4 家, 分 别 是 长 白 集 团 海 岛 建 设 步 步 高 茂 物 流, 增 速 0%~20% 的 公 司 25 家 ;35 家 上 市 公 司 收 入 同 比 下 滑, 增 速 -20%~0% 的 公 司 33 家, 增 速 -80%~-20% 的 公 司 2 家, 为 明 牌 珠 宝 和 民 生 控 股 表 1:30 家 上 市 公 司 前 三 季 度 实 现 收 入 增 长 收 入 增 速 >100% 20%~100% 0%~20% -20%~0-100%~-20% 公 司 数 代 表 类 公 司 南 京 新 百 长 白 集 团 苏 宁 云 商 等 徐 家 汇 等 民 生 控 股 等 平 均 剔 除 1 个 异 常 值, 收 入 平 均 增 速 0.90% 2015 年 前 三 季 度, 按 照 CS 二 级 子 行 分 类 标 准, 零 售 行 65 家 上 市 公 司, 其 中 26 家 上 市 公 司 实 现 归 属 于 母 公 司 净 利 润 增 长, 增 速 超 100% 的 公 司 6 家, 增 速 20%~100% 的 公 司 8 家, 增 速 0%~20% 的 公 司 12 家 ;39 家 上 市 公 司 归 属 于 母 公 司 净 利 润 同 比 下 滑, 增 速 -20%~0% 的 公 司 12 家, 增 速 -100%~-20% 的 公 司 22 家, 增 速 <-100% 的 公 司 5 家 表 2:26 家 上 市 公 司 实 现 归 母 净 利 润 增 长 利 润 增 速 >100% 20%~100% 0%~20% -20%~0-100%~-20% <-100% 公 司 数 代 表 类 公 司 华 联 股 份 等 高 鸿 股 份 等 通 程 控 股 等 海 印 股 份 等 农 产 品 等 中 百 集 团 等 平 均 剔 除 5 个 异 常 值, 归 母 净 利 润 同 比 下 滑 % 请 务 必 仔 细 阅 读 正 文 之 后 的 各 项 信 息 披 露 与 声 明 第 2 页 共 6 页 简 单 金 融 成 就 梦 想

3 本 研 究 报 告 仅 通 过 邮 件 提 供 给 国 投 瑞 银 国 投 瑞 银 基 金 管 理 有 限 公 司 使 用 3 前 三 季 度 归 母 净 利 润 下 降 幅 度 超 过 100% 的 5 家 公 司 分 别 为 中 百 集 团 民 生 控 股 南 京 新 百 新 华 都 和 南 宁 百 货, 其 中 民 生 控 股 和 中 百 集 团 是 由 非 经 常 性 经 营 损 益 导 致, 南 宁 百 货 和 新 华 都 为 经 营 不 善, 南 京 新 百 由 于 并 表 因 素 导 致 2015 年 前 三 季 度 归 属 于 母 公 司 净 利 润 为 负 的 上 市 公 司 有 7 家, 分 别 为 南 宁 百 货 民 生 控 股 中 百 集 团 南 京 新 百 新 华 都 商 城 和 人 人 乐 1.2 第 三 季 度 31 家 收 入 增 长,24 家 利 润 增 长 2015 年 第 三 季 度, 按 照 CS 二 级 子 行 分 类 标 准, 零 售 行 65 家 上 市 公 司, 其 中 31 家 上 市 公 司 实 现 收 入 增 长, 增 速 超 100% 的 公 司 1 家 为 南 京 新 百 ( 并 表 ), 增 速 20%~100% 的 公 司 7 家, 增 速 0%~20% 的 公 司 23 家 ;34 家 上 市 公 司 收 入 同 比 下 滑, 增 速 -20%~0% 的 公 司 31 家, 增 速 -100%~-20% 的 公 司 3 家, 为 津 劝 上 海 九 百 和 民 生 控 股 表 3:31 家 上 市 公 司 第 三 季 度 实 现 收 入 增 长 收 入 增 速 >100% 20%~100% 0%~20% -20%~0-100%~-20% 公 司 数 代 表 类 公 司 南 京 新 百 北 京 城 乡 等 永 辉 超 市 等 银 座 股 份 等 民 生 控 股 等 平 均 剔 除 1 个 异 常 值, 收 入 平 均 增 速 2.66% 2015 年 第 三 季 度, 按 照 CS 二 级 子 行 分 类 标 准, 零 售 行 65 家 上 市 公 司, 其 中 23 家 上 市 公 司 实 现 净 利 润 增 长, 增 速 超 100% 的 公 司 4 家, 增 速 20%~100% 的 公 司 11 家, 增 速 0%~20% 的 公 司 8 家 ;42 家 上 市 公 司 净 利 润 同 比 下 滑, 增 速 -20%~0% 的 公 司 9 家, 增 速 -100%~-20% 的 公 司 23 家, 增 速 <-100% 的 公 司 10 家 表 4:23 家 上 市 公 司 实 现 净 利 润 增 长 利 润 增 速 >100% 20%~100% 0%~20% -20%~0-100%~-20% <-100% 公 司 数 代 表 类 公 司 海 岛 建 设 等 汉 商 集 团 等 通 程 控 股 等 苏 宁 云 商 等 农 产 品 等 步 步 高 等 平 均 剔 除 9 个 异 常 值, 净 利 润 同 比 下 滑 % 2015 年 第 三 季 度 归 母 净 利 润 为 负 的 上 市 公 司 有 15 家, 分 别 为 汉 商 集 团 步 步 高 东 百 集 团 西 安 民 生 南 宁 百 货 武 汉 中 商 商 城 重 庆 百 货 友 好 集 团 民 生 控 股 新 华 都 中 百 集 团 人 人 乐 南 京 新 百 和 苏 宁 云 商 2. 行 盈 利 能 力 恶 化 2015 年 前 三 季 度, 按 照 CS 二 级 子 行 分 类 标 准, 零 售 行 65 家 上 市 公 司 总 共 实 现 营 收 入 5025 亿 元, 归 母 净 利 润 亿 元, 剔 除 苏 宁 云 商, 分 别 同 比 增 长 4.87% 和 %, 收 入 增 速 提 升 5.6 个 百 分 点, 归 母 净 利 润 增 速 下 降 个 百 分 点, 行 盈 利 能 力 持 续 恶 化 其 中 百 货 类 45 家 上 市 公 司 总 营 收 亿, 归 母 净 利 润 亿, 分 别 同 比 增 长 3.44% 和 -17.6%; 超 市 类 10 家 上 市 公 司 总 营 收 亿, 归 母 净 利 润 亿, 分 别 同 比 增 长 3.38% 和 %; 连 锁 类 9 家 上 市 公 司 总 营 收 亿, 归 母 净 利 润 请 务 必 仔 细 阅 读 正 文 之 后 的 各 项 信 息 披 露 与 声 明 第 3 页 共 6 页 简 单 金 融 成 就 梦 想

4 本 研 究 报 告 仅 通 过 邮 件 提 供 给 国 投 瑞 银 国 投 瑞 银 基 金 管 理 有 限 公 司 使 用 亿, 分 别 同 比 增 长 12.28% 和 %( 主 要 由 于 苏 宁 云 商 扭 亏 为 盈 导 致 ), 剔 除 苏 宁 云 商, 则 分 别 同 比 增 长 5% 和 5.06% 图 1:2015Q3 零 售 行 总 收 入 增 长 4.87% 图 2:2015Q3 零 售 行 净 利 润 下 滑 % Q3 2013Q3 2014Q3 2015Q % 14.00% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% -2.00% Q3 2013Q3 2014Q3 2015Q % 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% % % 总 收 入 ( 亿 元 ) 增 速 归 母 净 利 润 总 额 ( 亿 元 ) 增 速 资 料 来 源 : 申 万 宏 源 研 究 资 料 来 源 : 申 万 宏 源 研 究 从 细 分 态 来 看, 百 货 仍 是 拖 累 零 售 整 个 行 盈 利 能 力 的 主 要 原 因, 收 入 和 净 利 润 增 速 均 低 于 整 个 零 售 行 ; 超 市 收 入 和 净 利 润 增 速 均 出 现 下 滑 ; 连 锁 类 仍 是 零 售 行 中 较 为 景 气 的 子 版 块, 收 入 和 净 利 润 增 速 均 高 于 整 个 行 无 论 从 整 个 行 来 看, 还 是 细 分 子 态, 盈 利 能 力 恶 化 的 原 因 在 于 毛 利 率 的 提 升 无 法 弥 补 期 间 费 用 率 的 上 涨 剔 除 苏 宁 云 商,2015 年 前 三 季 度 零 售 行 平 均 毛 利 率 上 涨 1.56 个 百 分 点, 而 期 间 费 用 率 同 期 上 涨 2.05, 同 样 的 局 面 出 现 在 各 个 子 态 对 于 某 些 自 去 年 或 今 年 开 始 的 转 型 类 公 司, 由 于 处 在 前 期 投 入 期, 盈 利 能 力 下 滑 情 况 更 为 严 重 表 5: 期 间 费 用 率 上 涨 快 于 毛 利 率 导 致 盈 利 能 力 恶 化 毛 利 率 上 涨 百 分 点 期 间 费 用 率 上 涨 百 分 点 零 售 百 货 超 市 连 锁 建 议 关 注 三 类 投 资 机 会 2015 年 三 季 度 零 售 行 整 体 表 现 仍 不 容 乐 观, 尽 管 收 入 呈 现 个 位 数 增 长, 然 而 行 整 体 盈 利 能 力 继 续 恶 化 在 行 不 景 气 的 大 背 景 下, 我 们 维 持 今 年 中 报 点 评 中 的 观 点, 建 议 关 注 以 下 三 类 投 资 机 会 :(1) 国 企 改 革 提 升 经 营 效 率 ;(2) 优 质 物 价 值 重 估 ;(3) 市 值 基 础 扎 实 而 且 向 高 成 长 领 域 拓 展 三 季 度 国 企 改 革 顶 层 设 计 落 地, 市 场 预 期 逐 步 开 始 兑 现, 看 好 行 内 安 全 边 际 高, 而 且 国 企 改 革 预 期 强 烈 的 标 的, 推 荐 : 兰 生 股 份 ( 资 产 注 入 预 期 加 快 推 进 ) 广 州 友 谊 ( 定 增 通 过, 改 革 加 速 推 进 ) 欧 亚 集 团 新 世 界 请 务 必 仔 细 阅 读 正 文 之 后 的 各 项 信 息 披 露 与 声 明 第 4 页 共 6 页 简 单 金 融 成 就 梦 想

5 本 研 究 报 告 仅 通 过 邮 件 提 供 给 国 投 瑞 银 国 投 瑞 银 基 金 管 理 有 限 公 司 使 用 5 表 6: 商 贸 易 行 重 点 公 司 估 值 表 电 商 巨 头 落 地 显 示 线 上 零 售 与 实 体 零 售 的 动 态 平 衡 达 成, 线 上 零 售 对 线 下 替 代 性 或 者 革 命 性 的 竞 争 关 系 逐 步 被 削 弱, 线 上 线 下 融 合 的 合 作 关 系 越 来 越 受 到 重 视 由 此, 我 们 建 议 关 注 两 条 投 资 主 线 : 第 一, 线 下 渠 道 价 值 将 被 重 估, 建 议 重 点 关 注 区 域 内 具 备 丰 富 线 下 渠 道 资 源 的 投 资 标 的 推 荐 步 步 高, 建 议 关 注 : 中 百 集 团 红 旗 连 锁 重 庆 百 货 等 ; 第 二, 线 上 线 下 的 融 合 将 带 动 行 整 合 进 程 的 加 速, 推 荐 关 注 行 内 具 备 整 合 能 力 的 龙 头 标 的, 建 议 关 注 永 辉 超 市 王 府 井 大 商 股 份 尽 管 零 售 行 受 经 济 增 速 下 滑 通 缩 和 政 府 限 制 三 公 的 影 响, 增 速 大 幅 下 滑 甚 至 负 增 长, 但 是 行 内 众 多 上 市 公 司 具 有 较 为 优 质 的 自 有 物, 占 据 城 市 最 核 心 地 段 的 物, 物 重 估 价 值 高 具 有 非 常 扎 实 的 市 值 安 全 边 际, 而 且 在 行 不 景 气 期 进 入 现 代 服 务 领 域, 打 开 成 长 空 间 我 们 推 荐 : 百 大 集 团 序 号 股 票 代 码 股 票 简 称 EPS PE 现 价 2014A 2015E 2016E 2014A 2015E 2016E 投 资 评 级 SZ 步 步 高 增 持 SH 欧 亚 集 团 买 入 SZ 广 州 友 谊 买 入 SH 新 世 界 买 入 SH 百 大 集 团 买 入 SH 重 庆 百 货 增 持 SH 王 府 井 增 持 SZ 海 宁 皮 城 增 持 SH 宏 图 高 科 增 持 SH 南 京 新 百 增 持 SH 银 座 股 份 增 持 SZ 友 阿 股 份 增 持 SH 兰 生 股 份 增 持 SH 益 民 集 团 增 持 SH 豫 园 商 城 增 持 SZ 广 百 股 份 增 持 SZ 苏 宁 云 商 增 持 SH 永 辉 超 市 增 持 资 料 来 源 : 申 万 宏 源 研 究 请 务 必 仔 细 阅 读 正 文 之 后 的 各 项 信 息 披 露 与 声 明 第 5 页 共 6 页 简 单 金 融 成 就 梦 想

6 本 研 究 报 告 仅 通 过 邮 件 提 供 给 国 投 瑞 银 国 投 瑞 银 基 金 管 理 有 限 公 司 使 用 6 信 息 披 露 证 券 分 析 师 承 诺 本 报 告 署 名 分 析 师 具 有 中 国 证 券 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 资 格 并 注 册 为 证 券 分 析 师, 以 勤 勉 的 职 态 度 专 审 慎 的 研 究 方 法, 使 用 合 法 合 规 的 信 息, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告, 并 对 本 报 告 的 内 容 和 观 点 负 责 本 人 不 曾 因, 不 因, 也 将 不 会 因 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 意 见 或 观 点 而 直 接 或 间 接 收 到 任 何 形 式 的 补 偿 与 公 司 有 关 的 信 息 披 露 本 公 司 隶 属 于 申 万 宏 源 证 券 有 限 公 司 本 公 司 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 核 准, 取 得 证 券 投 资 咨 询 务 许 可, 资 格 证 书 编 号 为 : ZX0065 本 公 司 关 联 机 构 在 法 律 许 可 情 况 下 可 能 持 有 或 交 易 本 报 告 提 到 的 投 资 标 的, 还 可 能 为 或 争 取 为 这 些 标 的 提 供 投 资 银 行 服 务 本 公 司 在 知 晓 范 围 内 依 法 合 规 地 履 行 披 露 义 务 客 户 可 通 过 索 取 有 关 披 露 资 料 或 登 录 信 息 披 露 栏 目 查 询 从 人 员 资 质 情 况 静 默 期 安 排 及 其 他 有 关 的 信 息 披 露 机 构 销 售 团 队 联 系 人 上 海 陈 陶 北 京 李 丹 深 圳 胡 洁 云 海 外 张 思 然 综 合 朱 芳 股 票 投 资 评 级 说 明 证 券 的 投 资 评 级 : 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 证 券 相 对 于 市 场 基 准 指 数 的 涨 跌 幅 为 标 准, 定 义 如 下 : 买 入 (Buy) 增 持 (Outperform) 中 性 (Neutral) 减 持 (Underperform) 行 的 投 资 评 级 : : 相 对 强 于 市 场 表 现 20% 以 上 ; : 相 对 强 于 市 场 表 现 5%~20%; : 相 对 市 场 表 现 在 -5%~+5% 之 间 波 动 ; : 相 对 弱 于 市 场 表 现 5% 以 下 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 行 相 对 于 市 场 基 准 指 数 的 涨 跌 幅 为 标 准, 定 义 如 下 : 看 好 (Overweight) : 行 超 越 整 体 市 场 表 现 ; 中 性 (Neutral) : 行 与 整 体 市 场 表 现 基 本 持 平 ; 看 淡 (Underweight) : 行 弱 于 整 体 市 场 表 现 我 们 在 此 提 醒 您, 不 同 证 券 研 究 机 构 采 用 不 同 的 评 级 术 语 及 评 级 标 准 我 们 采 用 的 是 相 对 评 级 体 系, 表 示 投 资 的 相 对 比 重 建 议 ; 投 资 者 买 入 或 者 卖 出 证 券 的 决 定 取 决 于 个 人 的 实 际 情 况, 比 如 当 前 的 持 仓 结 构 以 及 其 他 需 要 考 虑 的 因 素 投 资 者 应 阅 读 整 篇 报 告, 以 获 取 比 较 完 整 的 观 点 与 信 息, 不 应 仅 仅 依 靠 投 资 评 级 来 推 断 结 论 申 银 万 国 使 用 自 己 的 行 分 类 体 系, 如 果 您 对 我 们 的 行 分 类 有 兴 趣, 可 以 向 我 们 的 销 售 员 索 取 本 报 告 采 用 的 基 准 指 数 : 沪 深 300 指 数 法 律 声 明 本 报 告 仅 供 上 海 申 银 万 国 证 券 研 究 所 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 客 户 应 当 认 识 到 有 关 本 报 告 的 短 信 提 示 电 话 推 荐 等 只 是 研 究 观 点 的 简 要 沟 通, 需 以 本 公 司 网 站 刊 载 的 完 整 报 告 为 准, 本 公 司 并 接 受 客 户 的 后 续 问 询 本 报 告 首 页 列 示 的 联 系 人, 除 非 另 有 说 明, 仅 作 为 本 公 司 就 本 报 告 与 客 户 的 联 络 人, 承 担 联 络 工 作, 不 从 事 任 何 证 券 投 资 咨 询 服 务 务 本 报 告 是 基 于 已 公 开 信 息 撰 写, 但 本 公 司 不 保 证 该 等 信 息 的 准 确 性 或 完 整 性 本 报 告 所 载 的 资 料 工 具 意 见 及 推 测 只 提 供 给 客 户 作 参 考 之 用, 并 非 作 为 或 被 视 为 出 售 或 购 买 证 券 或 其 他 投 资 标 的 的 邀 请 或 向 人 作 出 邀 请 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 能 会 波 动 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 客 户 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 惟 一 因 素 客 户 应 自 主 作 出 投 资 决 策 并 自 行 承 担 投 资 风 险 本 公 司 特 别 提 示, 本 公 司 不 会 与 任 何 客 户 以 任 何 形 式 分 享 证 券 投 资 收 益 或 分 担 证 券 投 资 损 失, 任 何 形 式 的 分 享 证 券 投 资 收 益 或 者 分 担 证 券 投 资 损 失 的 书 面 或 口 头 承 诺 均 为 无 效 本 报 告 中 所 指 的 投 资 及 服 务 可 能 不 适 合 个 别 客 户, 不 构 成 客 户 私 人 咨 询 建 议 本 公 司 未 确 保 本 报 告 充 分 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 本 公 司 建 议 客 户 应 考 虑 本 报 告 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 以 及 ( 若 有 必 要 ) 咨 询 独 立 投 资 顾 问 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 若 本 报 告 的 接 收 人 非 本 公 司 的 客 户, 应 在 基 于 本 报 告 作 出 任 何 投 资 决 定 或 就 本 报 告 要 求 任 何 解 释 前 咨 询 独 立 投 资 顾 问 本 报 告 的 版 权 归 本 公 司 所 有, 属 于 非 公 开 资 料 本 公 司 对 本 报 告 保 留 一 切 权 利 除 非 另 有 书 面 显 示, 否 则 本 报 告 中 的 所 有 材 料 的 版 权 均 属 本 公 司 未 经 本 公 司 事 先 书 面 授 权, 本 报 告 的 任 何 部 分 均 不 得 以 任 何 方 式 制 作 任 何 形 式 的 拷 贝 复 印 件 或 复 制 品, 或 再 次 分 发 给 任 何 其 他 人, 或 以 任 何 侵 犯 本 公 司 版 权 的 其 他 方 式 使 用 所 有 本 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 均 为 本 公 司 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 请 务 必 仔 细 阅 读 正 文 之 后 的 各 项 信 息 披 露 与 声 明 第 6 页 共 6 页 简 单 金 融 成 就 梦 想

1. 票 据 鉴 伪 市 场 空 间 近 百 亿 1.1 票 据 造 假 方 式 多 样 化 表 1) 票 据 造 假 方 式 多 样 化, 包 括 伪 造 票 据 仿 制 票 据 变 造 票 据 签 发 违 法 票 据 等 方 式 ( 见 表 1: 票 据 造 假 方 式 多 样 化 造 假 方

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