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草栈筵傅
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贵州茅台业绩增长强劲凸显持续竞争力公司评级食品饮料 / 饮料制造业中报点评 2007 年 08 月 20 日当前价格 ( 元 ) 135.01 年底目标价格 ( 元 ) 162.00 前次评级买入袁航 CFA 食品饮料行业研究员电话 :020-87555888-661 email:yh3@gf.com.cn 业绩增长强劲, 盈利能力再提升上半年, 公司实现营业收入 26.

1 贵州茅台业绩增长强劲凸显持续竞争力公司评级食品饮料 / 饮料制造业中报点评 2007 年 08 月 20 日当前价格 ( 元 ) 年底目标价格 ( 元 ) 前次评级买入袁航 CFA 食品饮料行业研究员电话 : yh3@gf.com.cn 业绩增长强劲, 盈利能力再提升上半年, 公司实现营业收入亿元, 同比增长 30.57%; 实现净利润亿元, 同比增长 48.22% 每股收益为 0.90 元, 净利润增长达到近 3 年各报告期中的最大增幅, 增速略超预期高低度茅台酒和系列酒毛利率均有所上升, 整个酒类毛利率同比上升 1.83 个百分点, 产品盈利能力持续提升主品牌和系列酒均实现快速增长茅台酒高度酒供不应求的状况上半年表现突出, 在其带动下, 公司在低度酒和系列酒的营销上也取得成效, 增长态势良好主品牌的强定价权依然是核心竞争力茅台酒主品牌的强定价权以及由此带来的愈来愈稳固的奢侈品定位仍然是其核心竞争力, 从公司的价值角度看, 系列酒是为了主品牌的长期战略发展提供基础和服务投资建议我们对公司的核心竞争力信心不减, 因此对公司长期看好的态度不变在不考虑 08 年可能的提价因素的前提下, 维持年 2.23 元和 3.07 元的盈利预测, 继续给予买入评级, 建议投资者买入后长线持有股价走势市场表现 1 个月 3 个月 12 个月股价涨幅 17.27% 37.18% % 上证综指 22.31% 17.72% % 股票数据总股本 ( 万股 ) 94, 流通 A 股 ( 万股 ) 40, 主要股东 : 中国贵州茅台酒厂有限责任公司主要股东持股比例 61.78% 流通 A 股比例 43.22% 预测及评估 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 主营收入 ( 百万元 ) 3, , , , , EBITDA( 百万元 ) 2, , , , , 净利润 ( 百万元 ) 1, , , , , 净利润增长率 36.32% 34.47% 39.73% 38.07% 22.70% 每股收益 ( 元 ) 市盈率市净率 EV/EBITDA 每股红利 ( 元 ) 股息率 (%) 来源 : 贵州茅台酒股份有限公司财务报表, 广发证券发展研究中心财务比率 ROE 25.51% ROA 16.02% 资产负债率 36.15% 每股净资产 ( 元 ) 年报数据. 广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易, 亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务本报告中所有观点仅供参考, 并请务必阅读正文之后的免责声明

2 业绩增长强劲, 盈利能力再提升上半年, 公司共生产茅台酒及系列酒基酒 13, 吨, 实现营业收入亿元, 同比增长 30.57%; 实现净利润 8.94 元, 同比增长 48.22% 每股收益为 0.90 元, 净利润增长达到近 3 年各报告期中的最大增幅, 增速略超预期年初的提价效应在半年报 ( 尤其是二季度 ) 中逐步显现, 茅台酒的需求旺盛使得公司量增价涨的优势更加明显, 估计上半年茅台酒销售量在 4400 吨以上, 同比增长超过 10% 自 2003 年以来, 公司主营业务收入和净利润一直处于快速增长阶段, 上半年净利润的增速则达到 3 年来的新高, 接近 50% 的增长显示公司具有很强的持续增长能力图 1: 公司业务成长趋势图 ( 净利润增速创新高 ) % Q2004 1H2004 3Q Q2005 1H2005 3Q Q2006 1H2006 3Q Q2007 1H2007 主营业务收入同比增长率 (%) 主营业务利润同比增长率 (%) 税前利润同比增长率 (%) 净利润同比增长率 (%) 数据来源 : 公司公告, 广发证券发展研究中心上半年高低度茅台酒和系列酒毛利率均有所上升, 整个酒类毛利率同比上升 1.83 个百分点, 产品盈利能力持续提升图 2: 毛利率上升趋势图销售毛利率 (%) H2007 PAGE

3 数据来源 : 公司公告, 广发证券发展研究中心 1 季度提价效应的逐步体现, 直接带来茅台酒的毛利率继续提高其中高度茅台酒毛利率增加 2.30 个百分点, 达到 86.51%, 低度茅台酒毛利率增加 3.35 个百分点, 达到 85.42% 系列酒的毛利率也从去年中期的 64.77% 上升到 69.50% 整个产品系列盈利能力普遍提高主品牌和系列酒均实现快速增长茅台酒高度酒供不应求的状况上半年表现突出, 在其带动下, 公司在低度酒和系列酒的营销上也取得成效, 增长态势良好虽然年初茅台年份酒和主品牌酒均进行了幅度超过 12% 的提价, 但销售形势没有受到负面冲击, 相反, 在白酒销售一贯是淡季的二季度, 茅台的销售也呈现淡季不淡的状况茅台高度酒销售仍然呈现供不应求的局面, 公司为了缓和供求茅盾和推广低度酒, 近期对经销商的销售计划配比开始向低度酒倾斜, 增大低度酒的供应配额, 控制高度酒的供应配额, 因此, 我们预期低度酒的增长会维持较高水平, 而高度酒的收入增长则要看公司是否会继续采取价格措施从表 1 显示的收入增速来看, 上半年系列酒的增长速度迅猛, 一方面是因为基数甚小, 另一方面, 公司对于通过销售系列酒来培养酱香型饮酒人士的经营方向仍然充满希望, 系列酒主要包括茅台王子酒和茅台迎宾酒, 在茅台王子酒和茅台酒之间, 公司在全国分 7 大片区推出了 7 个区域性品牌, 如灿烂人生琼浆玉液和美一家等产品, 以提高年产 5000 吨的习酒资产的利用率今年公司把系列酒的销量作为鼓励经销商调配茅台酒额度的指标之一, 从而激发经销商的积极性, 促进系列酒的销量增长从上半年的增长情况看, 系列酒推广初见成效, 增长显著表 1: 酒类产品收入同比增长率各项业务营业收入 1H2006 1H2007 同比增长率高度茅台酒 ( 亿元 ) % 低度茅台酒 ( 亿元 ) % 其他系列酒 ( 亿元 ) % 主营业务合计 ( 亿元 ) % 数据来源 : 公司公告, 广发证券发展研究中心同时, 公司的高低度茅台酒也取得了不错的增长其中, 高度酒收入同比增长 20.89%, 低度酒收入同比增长 69.04%, 低度酒增长大大超过高度酒, 一个很重要的原因是公司在高度茅台酒供应紧张的情况下, 有意识地督促经销商销售更多的低度酒, 因为同样数量的基酒可以调制出更多的低度酒, 从而可以增加供应量预计下半年公司还会进一步引导市场去消费低度酒和其他系列酒, 加强这些产品的销售力度, 而高度酒的稀缺性将更加显著 PAGE

4 当然, 从对公司的贡献来说, 高度茅台酒仍然是中流砥柱, 一直以来, 高度酒销售收入占比都在 80% 以上, 主营业务利润贡献更高上半年高度酒收入占比为 80.72%, 主营业务利润占比为 82% 低度酒和其他系列酒即使增长速度大于高度酒, 短期内不会成为主要利润贡献者尤其系列酒 ( 比如 7 个区域性品牌, 王子酒和迎宾酒等 ) 的销售主要是为了培养新一代酱香型白酒的消费者, 并非作为主要盈利产品进行推广而公司加强低度酒和系列酒的营销力度, 一定程度上也是因为高度酒市场需求过于旺盛, 供不应求的形势不仅不需要大力的营销推动, 而且可以成为促进其他酒销售的有效手段图 3: 主营产品收入占比变化趋势 100% 80% 60% 40% 20% 0% H2007 高度茅台酒其他系列酒低度茅台酒数据来源 : 公司历年报告, 广发证券发展研究中心主品牌的强定价权依然是核心竞争力考察公司的整个产品体系, 不管公司目前的销售重点是什么, 茅台酒主品牌的强定价权以及由此带来的愈来愈稳固的奢侈品定位仍然是其核心竞争力, 从公司的价值角度看, 系列酒是为了主品牌的长期战略发展提供基础和服务, 其成长不可能成为公司的核心竞争力换句话说, 系列酒上半年的迅猛增长其实是依附于茅台酒主品牌的强劲需求在茅台酒产能短期不能够满足市场需求的情况下, 由稀缺产生的强定价权是公司的价值核心普通茅台酒 06 年提价和 07 年 2 月份的再次提价都被市场很快消化掉, 没有因为价格的提高而影响消费量, 强定价权的优势凸显而供应数量非常有限的年份酒年初的大幅度提价更是没有任何销量上的负面影响从目前市场终端的零售价和供需状况来看, 公司继续上调出厂价的空间依然存在, 虽然公司已经明确表示今年将不会再次提价, 但并不排除明年的提价可能 PAGE

5 投资建议我们对公司的核心竞争力信心不减, 因此对公司长期看好的态度不变在不考虑 08 年可能的提价因素的前提下, 暂时维持年 2.23 元和 3.07 元的盈利预测, 继续给予买入评级, 建议投资者买入后长线持有注意 : 表格下方统一标注 : 数据来源 : 不得使用资料来源及其他名词数据来源与图标左边对齐一级标题与二级标题前均空出一行, 为 5 号一级标题为 3 号楷体加粗二级标题为小 4 号楷体加粗正文为 5 号楷体一级二级标题前不应加数字或其他任何符号 PAGE

6 广发证券公司投资评级说明买入 (Buy) 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 10% 以上持有 (Hold) 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -10%~+10% 卖出 (Sell) 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 10% 以上相关研究报告相关信息客服人员 : 张玲玲研究中心客服电话 : 研究中心地址 : 广州天河北路 183 号大都会广场 36 楼邮政编码 : PAGE

7 免责声明本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠, 但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证报告内容仅供参考, 报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任, 除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供承销等服务广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法, 并不代表广发证券或其附属机构的立场报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断, 可随时更改且不予通告本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其他专业人士未经广发证券事先书面许可, 不得更改或以任何方式传送复印或印刷本报告广发证券股份有限公司 2007 版权所有 PAGE

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Microsoft Word _ doc 国投电力 (600886.sh) 外延式注资优质电力公司长期看好电力煤气及水的生产和供应业 / 电力蒸汽热水的生产和供应业 2007 年 08 月 30 日公司评级当前价格 ( 元 ) 19.67 目标价格 ( 元 ) 22.00 前次评级买入谢军电力 / 电力设备行业研究员电话 :020-87555888-663 email:xj@gf.com.cn 业绩点评 : 上半年, 公司实现营业收入