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1 广 州 友 谊 ( sz) 将 持 续 受 益 于 珠 三 角 奢 侈 品 消 费 快 速 增 长 欧 亚 菲 分 析 师 电 话 : SAC 执 业 证 书 编 号 :S 年 业 绩 回 顾 报 告 期 内, 公 司 实 现 营 业 收 入 亿 元, 同 比 增 长 %, 实 现 利 润 总 额 4.35 亿 元, 同 比 增 长 %, 实 现 净 利 润 3.27 亿 元, 同 比 增 长 % 每 股 盈 利 0.91 元, 略 低 于 我 们 之 前 的 预 期 0.95 元, 主 要 原 因 是 四 季 度 促 销 供 应 商 应 承 担 的 成 本 部 分 未 能 在 年 末 结 算 收 入 2011 年 经 营 展 望 8 月 世 贸 店 全 面 改 为 公 司 自 主 经 营 提 升 公 司 销 售 收 入, 亚 运 效 应 带 动 门 店 加 速 成 熟 11 月 国 金 店 开 业 仅 1 个 半 月 录 得 收 入 4300 万 元 广 东 省 内 环 广 州 区 域 仍 然 是 公 司 发 展 的 重 点, 随 着 海 关 5000 元 征 税 起 点 落 实, 个 税 起 征 点 调 高, 对 于 靠 近 香 港 的 广 州 和 深 圳 非 常 有 利, 这 将 吸 引 一 部 分 购 物 者 留 在 广 深 消 费, 同 时 奢 侈 品 牌 进 入 内 地 市 场 的 决 心 也 会 促 使 香 港 和 国 内 价 格 的 加 速 接 轨, 该 趋 势 对 公 司 未 来 的 销 售 增 长 将 非 常 有 利 公 司 作 为 高 端 精 品 百 货 零 售 商, 在 扩 张 上 一 直 比 较 稳 健 和 谨 慎, 南 宁 店 销 售 增 长 较 高, 显 示 了 公 司 跨 区 域 经 营 的 成 功 我 们 预 计 2011 年 全 年 营 业 收 入 将 突 破 45 亿 元 盈 利 预 测 考 虑 到 竞 争 的 加 剧, 我 们 调 整 年 EPS 为 和 1.77 元, 公 司 在 门 店 扩 张 上 围 绕 广 东 省 内 购 买 力 强 大 的 核 心 城 市 和 核 心 区 域 稳 健 布 局, 在 高 端 产 品 品 类 的 引 进 上 独 树 一 帜, 消 费 者 认 可 度 高 尽 管 公 司 不 会 有 太 大 业 绩 上 的 惊 喜, 但 长 期 保 持 较 快 发 展 势 头 无 虞, 我 们 看 好 公 司 次 新 门 店 2011 年 的 快 速 增 长 潜 力 我 们 维 持 公 司 买 入 评 级 和 调 整 目 标 价 至 36, 对 应 11 年 30 倍 PE 风 险 提 示 竞 争 加 剧 销 售 增 长 低 于 预 期 新 开 门 店 培 育 周 期 过 长 预 测 及 评 估 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 2, , 增 长 率 (%) 12.96% 21.17% 27.76% 22.23% 15.52% EBITDA( 百 万 元 ) 净 利 润 ( 百 万 元 ) 增 长 率 (%) 10.89% 14.74% 32.05% 23.29% 19.52% 每 股 收 益 ( 元 ) 市 盈 率 市 净 率 EV/EBITDA 批 发 和 零 售 贸 易 / 零 售 业 证 券 研 究 报 告 _ 公 司 年 报 点 评 2011 年 03 月 29 日 公 司 评 级 当 前 价 格 ( 元 ) 目 标 价 格 ( 元 ) 前 次 评 级 买 入 股 价 走 势 市 场 表 现 1 个 月 3 个 月 12 个 月 股 价 涨 幅 -4.57% -9.36% -3.17% 沪 深 % 7.47% -2.02% 股 票 数 据 总 股 本 / 流 通 A 股 ( 百 万 股 ) 主 要 股 东 : / 广 州 市 人 民 政 府 国 有 资 产 监 督 管 理 委 员 会 主 要 股 东 持 股 比 例 51.89% 财 务 比 率 ROE 21.31% ROA 15.77% 资 产 负 债 率 47.13% 每 股 净 资 产 ( 元 ) 年 报 数 据 数 据 来 源 : 广 州 友 谊 集 团 股 份 有 限 公 司 财 务 报 表, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 广 发 证 券 公 司 或 其 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 涉 及 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 亦 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 承 销 等 服 务 本 报 告 中 所 有 观 点 仅 供 参 考, 并 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明

2 2010 年 业 绩 回 顾 全 年 业 绩 略 低 于 预 期 报 告 期 内, 公 司 实 现 营 业 收 入 亿 元, 同 比 增 长 21.17%, 实 现 利 润 总 额 4.35 亿 元, 同 比 增 长 %, 实 现 净 利 润 3.27 亿 元, 同 比 增 长 % 每 股 盈 利 0.91 元, 略 低 于 我 们 之 前 的 预 期 0.95 元 表 1: 广 州 友 谊 年 经 营 数 据 摘 要 单 位 : 亿 元 2007/12/ /12/ /12/ /12/31 营 业 总 收 入 其 中 : 主 营 业 务 收 入 其 他 业 务 收 入 综 合 毛 利 率 24.2% 24.1% 22.6% 21.8% 营 业 费 用 管 理 费 用 财 务 费 用 期 间 费 用 率 10.6% 9.9% 8.8% 8.4% 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 净 利 润 率 8.34% 9.83% 9.64% 9.12% 净 资 产 收 益 率 20.8% 24.3% 23.5% 23.2% EPS 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 公 司 业 绩 低 于 预 期 的 原 因 是 四 季 度 促 销 活 动 供 应 商 应 承 担 的 促 销 成 本 未 在 年 底 和 公 司 结 算, 导 致 第 四 季 度 毛 利 率 偏 低 我 们 估 计 该 部 分 收 益 将 体 现 在 2011 年 1 季 度 的 季 报 中 重 点 门 店 延 续 高 增 长 2010 年 公 司 广 东 省 内 五 个 门 店 皆 有 靓 丽 表 现, 省 内 门 店 全 年 实 现 营 业 收 入 亿 元, 较 去 年 同 期 增 长 19%, 其 中 环 市 东 店 ( 含 世 贸 店 ) 正 佳 店 时 代 店 收 入 增 长 分 别 为 25% 15% 和 10%,10 年 年 底 新 开 业 的 国 金 店 实 现 销 售 5000 万 元 南 宁 店 全 年 实 现 营 业 收 入 2.15 亿 元, 较 去 年 同 期 增 长 27.22% 单 位 : 亿 元 经 营 面 积 2010 年 销 售 额 同 比 增 长 率 % 2009 年 销 售 额 同 比 增 长 率 广 东 省 内 % % 南 宁 店 % % 合 计 % % 数 据 来 源 : 公 司 年 报, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 费 用 管 理 能 力 突 出 公 司 2010 年 销 售 费 用 率 管 理 费 用 率 财 务 费 用 率 分 别 为 6.5%,2.6%,-0.8%, 三 项 费 用 率 较 上 年 同 期 下 降 0.4%, 显 示 了 公 司 在 扩 张 过 程 中 较 强 的 成 本 控 制 能 力 图 2: 广 州 友 谊 年 费 用 支 出 情 况 第 2 页

3 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% 7.3% 6.5% 6.8% 6.5% 4.8% 3.8% 3.2% 2.6% -0.9% -1.0% -0.8% % 销 售 费 用 率 管 理 费 用 率 财 务 费 用 率 数 据 来 源 :Wind 资 讯, 公 司 公 告, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2011 年 经 营 展 望 奢 侈 品 客 源 回 流 广 州 我 们 预 计 2011 年 广 东 省 内 门 店 的 增 速 有 望 继 续 保 持 快 速 增 长, 环 市 东 店 ( 含 世 贸 ) 和 国 金 店 的 增 长 有 望 提 速 广 东 省 内 环 广 州 区 域 仍 然 是 公 司 发 展 的 重 点, 随 着 海 关 5000 元 征 税 起 点 落 实, 个 税 起 征 点 调 高, 对 于 靠 近 香 港 的 广 州 和 深 圳 非 常 有 利, 这 将 吸 引 一 部 分 购 物 者 留 在 广 深 消 费, 同 时 奢 侈 品 牌 进 入 内 地 市 场 的 决 心 也 会 促 使 香 港 和 国 内 价 格 的 加 速 接 轨, 该 趋 势 对 公 司 未 来 的 销 售 增 长 将 非 常 有 利 广 深 港 一 体 化 的 进 程 加 快, 珠 三 角 经 济 区 融 合 提 速, 公 司 核 心 精 品 门 店 将 吸 引 香 港 澳 门 深 圳 等 地 更 多 具 备 购 买 力 的 人 群 新 开 和 次 新 门 店 促 进 销 售 收 入 增 长 佛 山 店 经 营 面 积 约 2 万 多 平 米, 计 划 在 11 年 下 半 年 开 业 佛 山 地 区 是 广 东 省 的 电 力 设 备 灯 具 照 明 制 造 业 中 心, 区 域 经 济 发 达, 人 均 可 支 配 收 入 水 平 高 该 店 开 业 之 后 将 有 效 吸 引 佛 山 本 地 的 购 买 力, 我 们 预 计 该 店 的 经 营 情 况 保 守 估 计 不 会 弱 于 南 宁 店 假 设 2011 年 11 月 开 业, 预 计 全 年 能 够 实 现 营 业 收 入 4000 万 元 环 市 东 店 世 贸 男 装 馆 去 年 8 月 开 业, 由 于 亚 运 会 期 间 环 市 东 商 圈 宾 馆 酒 店 下 榻 的 客 人 较 多, 因 此 有 效 带 动 了 世 贸 男 装 馆 的 销 售 收 入 增 速, 预 计 2011 年 可 实 现 营 业 收 入 亿 元 国 金 店 位 于 广 州 珠 江 新 城 国 际 金 融 中 心 ( 中 国 第 三 大 高 楼 ) 裙 楼, 于 去 年 11 月 18 日 正 式 对 外 营 业 公 司 在 未 对 品 牌 商 进 行 补 贴 的 情 况 下, 引 入 了 部 分 第 一 次 进 入 广 州 市 场 的 奢 侈 品 牌, 包 括 法 国 珠 宝 品 牌 尚 美 等 我 们 保 守 预 计 该 门 店 11 年 销 售 收 入 将 超 过 2.5 亿 元, 亏 损 额 不 超 过 2000 万 元, 随 着 珠 江 新 城 入 住 率 的 提 高, 预 计 该 门 店 有 望 在 开 业 三 年 实 现 盈 利 省 外 经 营 稳 步 发 展 公 司 作 为 高 端 精 品 百 货 零 售 商, 在 扩 张 上 一 直 比 较 稳 健 和 谨 慎, 南 宁 店 销 售 增 长 较 高, 显 示 了 公 司 扩 区 域 经 营 的 成 功, 我 们 预 计 南 宁 店 在 未 来 5 年 仍 将 维 持 20% 的 复 合 增 长 盈 利 预 测 和 估 值 公 司 2010 年 末 共 有 5 家 门 店,2011 年 下 半 年 佛 山 店 计 划 开 业, 预 计 2 年 实 现 盈 亏 平 衡 ;2012 年 长 隆 奥 特 莱 斯 开 业, 预 计 2 年 实 现 盈 亏 平 衡 第 3 页

4 表 : 营 业 收 入 预 测 经 营 面 积 ( 万 平 米 ) 开 业 时 间 2011 年 2012 年 2013 年 广 东 省 内 其 中 : 环 市 东 店 时 代 店 正 佳 店 国 金 店 奥 特 莱 斯 店 佛 山 店 环 东 世 贸 店 南 宁 店 合 计 数 据 来 源 : 公 司 公 告, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 考 虑 到 竞 争 的 加 剧, 我 们 调 整 年 EPS 为 和 1.77 元, 公 司 在 门 店 扩 张 上 围 绕 广 东 省 内 购 买 力 强 大 的 核 心 城 市 和 核 心 区 域 稳 健 布 局, 在 高 端 产 品 品 类 的 引 进 上 独 树 一 帜, 消 费 者 认 可 度 高 尽 管 公 司 不 会 有 太 大 业 绩 上 的 惊 喜, 但 长 期 保 持 较 快 发 展 势 头 无 虞, 我 们 看 好 公 司 次 新 门 店 2011 年 的 快 速 增 长 潜 力 我 们 维 持 公 司 买 入 评 级 和 调 整 目 标 价 至 36, 对 应 11 年 30 倍 PE 风 险 提 示 竞 争 加 剧 导 致 销 售 增 长 低 于 预 期 ; 新 开 门 店 培 育 期 过 长 第 4 页

5 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 至 12 月 31 日 流 动 资 产 1,929 2,307 3,032 3,855 4,891 货 币 资 金 1,752 2,063 2,779 3,546 4,530 应 收 及 预 付 存 货 其 他 流 动 资 产 非 流 动 资 产 长 期 股 权 投 资 固 定 资 产 在 建 工 程 无 形 资 产 其 他 长 期 资 产 资 产 总 计 2,256 2,908 3,451 4,314 5,285 流 动 负 债 933 1,347 1,481 1,811 2,146 短 期 借 款 应 付 及 预 收 933 1,347 1,481 1,811 2,146 其 他 流 动 负 债 非 流 动 负 债 长 期 借 款 应 付 债 券 其 他 非 流 动 负 债 负 债 合 计 938 1,371 1,481 1,811 2,146 股 本 资 本 公 积 留 存 收 益 897 1,116 1, , , 归 属 母 公 司 股 东 权 益 1,316 1,535 1, , , 少 数 股 东 权 益 负 债 和 股 东 权 益 2,256 2,908 3,271 4,134 5,105 利 润 表 单 位 : 百 万 元 至 12 月 31 日 营 业 收 入 营 业 成 本 营 业 税 金 及 附 加 销 售 费 用 管 理 费 用 财 务 费 用 资 产 减 值 损 失 公 允 价 值 变 动 收 益 投 资 净 收 益 营 业 利 润 营 业 外 收 入 营 业 外 支 出 利 润 总 额 所 得 税 净 利 润 少 数 股 东 损 益 归 属 母 公 司 净 利 润 EBITDA EPS( 元 ) 资 产 负 债 率 趋 势 144% 115% 87% 58% 29% 0% 资 产 负 债 率 资 产 周 转 率 经 营 利 润 率 趋 势 23% 18% 14% 9% 5% 0% 毛 利 率 EBITDA Margin EBIT Margin 收 入 与 利 润 增 长 趋 势 32% 26% 19% 13% 6% 0% 收 入 同 比 增 长 净 利 润 同 比 增 长 投 资 回 报 率 趋 势 24% 9% -5% -20% -35% -49% ROIC ROE 第 5 页

6 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 至 12 月 31 日 经 营 活 动 现 金 流 净 利 润 折 旧 摊 销 营 运 资 金 变 动 其 它 投 资 活 动 现 金 流 资 本 支 出 投 资 变 动 其 他 筹 资 活 动 现 金 流 银 行 借 款 债 券 融 资 股 权 融 资 其 他 现 金 净 增 加 额 期 初 现 金 余 额 1,431 1,752 2,063 2,779 3,546 期 末 现 金 余 额 1,752 2,063 2,779 3,546 4,530 主 要 财 务 比 率 单 位 : % 至 12 月 31 日 成 长 能 力 营 业 收 入 13.0% 21.2% 27.8% 22.2% 15.5% 营 业 利 润 10.7% 15.1% 28.5% 26.8% 19.5% 归 属 于 母 公 司 净 利 润 10.9% 14.7% 32.1% 23.3% 19.5% 获 利 能 力 毛 利 率 22.6% 21.8% 22.3% 22.2% 22.2% 净 利 率 9.6% 9.1% 9.4% 9.5% 9.8% ROE 21.7% 21.3% 24.2% 23.0% 21.5% ROIC -48.3% -49.4% -37.5% -38.4% -36.5% 偿 债 能 力 资 产 负 债 率 41.6% 47.1% 45.3% 43.8% 42.0% 净 负 债 比 率 % % % % % 流 动 比 率 速 动 比 率 营 运 能 力 总 资 产 周 转 率 应 收 账 款 周 转 率 存 货 周 转 率 每 股 指 标 ( 元 ) 每 股 收 益 每 股 经 营 现 金 流 每 股 净 资 产 估 值 比 率 P/E P/B EV/EBITDA 资 本 支 出 与 经 营 活 动 现 金 流 百 万 元 相 对 估 值 元 元 资 本 开 支 P/E PE BAND 经 营 活 动 现 金 流 1Q08 3Q08 1Q09 3Q09 1Q10 3Q E 2013E EV/EBITDA 0 08/04 08/10 09/04 09/10 10/04 10/10 广 州 友 谊 8X 16X 24X 33X 41X PB BAND /04 08/10 09/04 09/10 10/04 10/10 广 州 友 谊 2X 3X 5X 7X 8X 第 6 页

7 广 发 零 售 行 业 研 究 小 组 欧 亚 菲, 分 析 师, 华 南 理 工 大 学 管 理 工 程 硕 士,2000 年 进 入 广 发 证 券,2005 年 开 始 从 事 零 售 行 业 研 究 2010 年 度 金 牛 分 析 师 零 售 商 业 第 四 名, 年 度 新 财 富 零 售 行 业 第 六 名,2008 年 度 新 财 富 零 售 行 业 第 七 名 訾 猛, 研 究 助 理, 复 旦 大 学 经 济 学 硕 士,3 年 证 券 从 业 经 历,2011 年 进 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 联 系 方 式 : zimeng@gf.com.cn, 刘 旭, 研 究 助 理, 厦 门 大 学 管 理 学 硕 士,2011 年 进 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 联 系 方 式 :liuxu@gf.com.cn, 相 关 研 究 报 告 广 州 友 谊 ( sz)_ 公 司 调 研 简 报 欧 亚 菲 广 州 友 谊 ( sz)_ 季 报 点 评 欧 亚 菲 广 州 友 谊 ( sz)_ 中 报 点 评 欧 亚 菲 广 发 证 券 公 司 投 资 评 级 说 明 买 入 (Buy) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 10% 以 上 持 有 (Hold) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -10%~+10% 卖 出 (Sell) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 10% 以 上 广 州 深 圳 北 京 上 海 地 址 广 州 市 天 河 北 路 183 号 大 都 会 广 场 36 楼 深 圳 市 民 田 路 华 融 大 厦 2501 室 北 京 市 月 坛 北 街 2 号 月 坛 大 厦 18 层 1808 室 上 海 市 浦 东 南 路 528 号 证 券 大 厦 北 塔 17 楼 邮 政 编 码 客 服 邮 箱 gfyf@gf.com.cn 服 务 热 线 注 : 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 只 发 送 给 广 发 证 券 重 点 客 户, 不 对 外 公 开 发 布 免 责 声 明 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 认 为 可 靠, 但 广 发 证 券 不 对 其 准 确 性 或 完 整 性 做 出 任 何 保 证 报 告 内 容 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 涉 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价 广 发 证 券 不 对 因 使 用 本 报 告 的 内 容 而 引 致 的 损 失 承 担 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 不 应 以 本 报 告 取 代 其 独 立 判 断 或 仅 根 据 本 报 告 做 出 决 策 广 发 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 信 息 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 反 映 研 究 人 员 的 不 同 观 点 见 解 及 分 析 方 法, 并 不 代 表 广 发 证 券 或 其 附 属 机 构 的 立 场 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 研 究 人 员 于 发 出 本 报 告 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 且 不 予 通 告 本 报 告 旨 在 发 送 给 广 发 证 券 的 特 定 客 户 及 其 它 专 业 人 士 未 经 广 发 证 券 事 先 书 面 许 可, 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 传 送 复 印 或 印 刷 本 报 告 第 7 页

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