广发报告

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尨郭
5 years ago
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1 Table_Top 东华软件 ( sz) 股权激励计划有利公司长期稳定增长惠毓伦分析师电话 : 执业编号 :S 股权激励全面充分, 行权要求有利公司长期稳定增长公司本次激励计划拟授予股票期权 1,180.7 万份, 占公司总股本的 %, 行权价格为元 / 股, 行权要求为年归属于母公司的净利润较上一年增速分别不低于 30% 35% 35% 和 35% 激励对象包括公司董事 ( 不含独立董事 ) 高级管理人员核心业务 ( 技术 ) 骨干人员共计 364 人, 占截至 2010 年底公司员工总数的 16.14%, 激励全面且充分信息服务 / 计算机应用证券研究报告 _XX _ 公告点评报告 2011 年年 6 月月 08 日日公司评级当前价格元合理价值元前次评级买入股价走势 8% 1% -6% -12% -19% -26% 2010/ /3 2011/6 2011/9 东华软件沪深 300 市场表现 1 个月 3 个月 12 个月股价涨幅沪深股权激励成本对公司业绩影响较小公司总的激励成本为万元, 分 5 年摊销,2011 年 -20 年摊销金额分别为万万万万和万元我们认为该成本对于公司净利润影响较小, 即使影响最大的 2012 年, 也仅占预测净利润的不到 10%, 因此此次股权激励不会影响公司业绩高增长盈利预测与估值公司目前的股价具备较好的安全性, 年净利润复合增速为 36%, 股权激励使公司未来业绩确定性增强我们看好公司长期发展潜力, 维持买入评级, 年的全面摊薄 EPS 分别为 0.81 元 1.11 元 1.51 元, 目标价元风险提示外部环境变化给外延性增长带来的风险 ; 金融行业业务快速发展带来的行业依赖性风险预测及评估 E 2012E 2013E 营业收入 ( 百万元 ) 增长率 (%) 33.65% 20.74% 28.92% 32.27% 32.20% EBITDA( 百万元 ) 净利润 ( 百万元 ) 增长率 (%) 35.64% 31.66% 34.83% 37.83% 36.16% 每股收益 ( 元 ) 市盈率市净率 EV/EBITDA 数据来源 : 东华软件股份公司财务报表, 广发证券发展研究中心股票数据总股本 / 流通 A 股 ( 百万股 ) 主要股东 : / 北京东华诚信电脑科技发展有限公司主要股东持股比例流通 A 股比例 84.36% 财务比率 ROE 20.2 ROA 资产负债率年报数据 Table_FooterContact 广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易, 亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务本报告中所有观点仅供参考, 并请务必阅读正文之后的免责声明本报告联系人 : 康健 kangjian@gf.com.cn

2 股权激励全面充分公司此次激励计划拟授予的股票期权数量 1,180.7 万份, 占当前公司总股本的 %, 行权价格为元 / 股激励对象包括公司董事 ( 不含独立董事 ) 高级管理人员核心业务 ( 技术 ) 骨干人员共计 364 人, 占截至 2010 年底公司员工总数的 16.14% 表 1: 股票期权在各激励对象间的分配情况激励对象类别人数拟授予股票期权份数 ( 万份 ) 授予股票期权激励分数占比 (%) 占公司总股本比例 (%) 董事高级管理人员商务和职能体系销售体系技术体系收购的子公司合计此次激励计划行权要求为年归属于母公司的净利润较上一年增速分别不低于 30% 35% 35% 和 35%, 有利于公司长期稳定增长表 2: 公司业绩考核指标行权期财务业绩指标第一个行权期以 2010 年净利润为基数,2011 年净利润增长率不低于 30% 第二个行权期以 2011 年净利润为基数,2012 年净利润增长率不低于 35% 第三个行权期以 2012 年净利润为基数,2013 年净利润增长率不低于 35% 第四个行权期以 2013 年净利润为基数,2014 年净利润增长率不低于 35% 此次股票期权激励计划有效期为自授权日起五年, 授权日起满 12 个月后可以开始行权, 四个行权期可行权数量占获授期权数量比例分别为 30% 30% 20% 20% 表 3: 行权期安排行权期行权时间可行权数量占获授期权数量比例第一个行权期自授权日起 12 个月后的首个交易日起至授权日 30% 起 24 个月内的最后一个交易日当日止第二个行权期自授权日起 24 个月后的首个交易日起至授权日 30% 起 36 个月内的最后一个交易日当日止第三个行权期自授权日起 36 个月后的首个交易日起至授权日 20% 起 48 个月内的最后一个交易日当日止第四个行权期自授权日起 48 个月后的首个交易日起至授权日起 60 个月内的最后一个交易日当日止 20% 第 2 页

3 股权激励成本对公司业绩影响较小公司总的激励成本为万元, 分 5 年摊销,2011 年 -20 年摊销金额分别为万万万万和万元我们认为该成本对于公司净利润影响较小, 即使是影响最大的 2012 年, 也仅占预测净利润的不到 10%, 因此此次股权激励不会影响公司业绩高增长具体分摊情况如下 : 表 4: 股票期权对公司业绩的影响年度 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 20 年总金额金额 ( 万元 ) , , , , 每股收益的影响 ( 元 / 股 ) 净资产收益率的影响 (%) 盈利预测与估值公司目前的股价具备较好的安全性, 年净利润复合增速为 36%, 股权激励使公司未来业绩确定性增强从行业来看, 国内 IT 企业多以 IT 产品分销起家, 在系统集成阶段出现分化, 过于依赖分销和硬件系统集成业务的企业盈利能力下降, 发展动力不足 ; 但类似于东华软件这样软件开发实力领先的企业则面临向 IT 综合解决方案提供商进化的良好发展机遇我们看好公司未来几年高速成长的主要原因包括 : 销售和研发力量突出, 软件业务发展迅速导致综合毛利率水平不断提升 ; 精细化管理下费用成本控制成效显著 ; 下游行业覆盖广泛, 对单一重点行业依赖性很小 ; 行业整体处于快速发展阶段从下游客户来看, 公司主营业务覆盖全部金融电信政府电力医疗等按照分行业主营业务考察, 我们预测金融保险医保将成为成长最为迅速的下游行业市场, 城商行农信社 IT 系统建设需求高涨以及医疗信息化快速发展是带动该细分行业快速发展的主要原因总体上, 我们认为对公司团队稳定具有积极意义, 看好公司长期发展潜力, 给予买入评级, 年的全面摊薄 EPS 分别为 0.81 元 1.11 元 1.51 元, 目标价元第 3 页

4 x Table_Header3 图 1: 主营业务分行业增长预测 40 图 2: 主营业务分行业毛利率预测 E 2011E 2012E 金融保险行业电力水利行业政府行业其他行业通信行业计算机服务业年 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年 2012 年金融保险行业 ( 元 ) 电力水利行业 ( 元 ) 政府行业 ( 元 ) 其他行业 ( 元 ) 通信行业 ( 元 ) 计算机服务业 ( 元 ) 制造业石油化工行业制造业 ( 元 ) 石油化工行业 ( 元 ) 风险提示外部环境变化给外延性增长带来的风险公司 2010 年亿元的收入规模基数已不算小, 持续高速增长有赖于内生性和外延性增长的共同发展外延性发展取决于一系列外部因素 : 是否有合适并购对象并购对象是否能与公司达成一致监管层面的审核节奏等外部环境的变化可能影响公司外延性增长, 从而可能导致公司增长速度低于预期金融行业业务快速发展带来的行业依赖性风险公司主营业务下游行业相当分散, 对重点行业的依赖性较低但随着金融行业业务规模的持续快速发展, 未来公司对金融行业的依赖性将提高, 存在对行业政策变化等情况的依赖性风险第 4 页

5 资产负债表单位 : 百万元至 12 月 31 日流动资产 1,505 1,909 2,476 3,310 4,500 货币资金 ,1 1,662 应收及预付 ,266 存货 ,207 1,573 其他流动资产非流动资产长期股权投资固定资产在建工程无形资产其他长期资产资产总计 1,977 2,379 2,929 3,745 4,916 流动负债 ,4 1,522 短期借款应付及预收 ,4 1,522 其他流动负债非流动负债长期借款应付债券其他非流动负债负债合计 ,4 1,522 股本资本公积留存收益 ,288 1,878 2,681 归属母公司股东权益 1,296 1,571 1,999 2,588 3,391 少数股东权益负债和股东权益 1,977 2,379 2,929 3,745 4,916 [Table_Pic1] 资产负债率趋势 97% 84% 71% 57% 44% 31% 资产负债率 [Table_Pic3] 经营利润率趋势 32% 29% 25% 22% 19% % 资产周转率毛利率 EBIT Margin [Table_Pic4] 收入与利润增长趋势 EBITDA Margin 38% 利润表单位 : 百万元至 12 月 31 日营业收入营业成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资净收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属母公司净利润 EBITDA EPS( 元 ) % 31% 28% 24% 21% 收入同比增长 [Table_Pic5] 投资回报率趋势 46% 40% 35% 29% 24% 19% 净利润同比增长 ROIC ROE 第 5 页

6 现金流量表单位 : 百万元至 12 月 31 日经营活动现金流净利润折旧摊销营运资金变动其它投资活动现金流资本支出投资变动其他筹资活动现金流银行借款债券融资股权融资其他现金净增加额期初现金余额 ,1 期末现金余额 ,1 1,662 主要财务比率单位 :% 至 12 月 31 日成长能力营业收入 33.7% 20.7% 28.9% 32.3% 32.2% 营业利润 31.4% 44.2% 37.4% 38.6% 37.9% 归属于母公司净利润 35.6% 31.7% 34.8% 37.8% 36.2% 获利能力毛利率 26.5% 29.8% 30.3% 31.3% 32.3% 净利率.6% 17.0% 17.7% 18.5% 19.0% ROE 18.6% 20.2% 21.4% 22.8% 23.7% ROIC 24.0% 25.2% 36.3% 40.3% 45.6% 偿债能力资产负债率 34.4% 33.9% 31.7% 30.8% 31.0% 净负债比率 -24.1% -18.6% -41.5% -44.4% -49.0% 流动比率速动比率营运能力总资产周转率应收账款周转率存货周转率每股指标 ( 元 ) 每股收益每股经营现金流每股净资产估值比率 P/E P/B EV/EBITDA [Table_Pic2] 资本支出与经营活动现金流元元百万元资本开支 [Table_Pic6] 相对估值 [Table_Pic7] PE BAND 经营活动现金流 4 08/12 09/06 09/12 10/06 10/12 11/06 东华软件 7X 14X 22X 29X 36X [Table_Pic8] PB BAND Q08 3Q08 1Q09 P/E 3Q09 1Q10 3Q E EV/EBITDA 3 08/12 09/06 09/12 10/06 10/12 11/06 东华软件 1X 3X 4X 5X 6X 2013E 第 6 页

7 广发计算机行业研究小组惠毓伦, 分析师, 中国科学技术大学计算机辅助设计硕士计算机高级工程师, 年计算机光电集成电路军工领域工作和研究经历,11 年证券营业部和证券研究所从业经历康健, 研究助理, 美国南加州大学金融数学硕士,2010 年进入广发证券发展研究中心联系方式相关研究报告广发证券公司投资评级说明买入 (Buy): 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 10% 以上持有 (Hold): 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -10%~+10% 卖出 (Sell): 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 10% 以上 Table_Address 广州市深圳市北京市上海市地址广州市天河北路 183 号大都会广场 5 楼深圳市福田区民田路 178 号华融大厦 9 楼北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层上海市浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 17 楼邮政编码客服邮箱 gfyf@gf.com.cn 服务热线免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本报告只发送给广发证券重点客户, 不对外公开发布本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠, 但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证报告内容仅供参考, 报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任, 除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法, 并不代表广发证券或其附属机构的立场报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断, 可随时更改且不予通告本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士未经广发证券事先书面许可, 任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用, 否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担第 7 页

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013