一诺千金德厚载富 王佳瑶 能化事业部
内容摘要 王佳瑶 能化品分析师期货从业资格号 : F316773 投资咨询从业证书号 : Z13294 :wangjiayao215@163.com 供应, 现状是高产量和高库存 ; 需求, 现状是处于雨季, 预期雨季过后逐渐好转 最关键的问题是, 边际需求的改善对于边际供应的消耗是否足够有力, 这点是有待观察的, 但因沥青需求的边际好转是较为确定的, 建议做多沥青裂解价差 ( 保守者 ) 或做多 BU1912 合约 ( 激进者, 需要原油的配 合 ), 一旦有需求证伪的迹象, 则出场 核心观点 国内高产量的趋势可能会延续至三季度 四季度炼厂面临沥青 低硫船燃 焦化三种路线效益的竞争 能化事业部电话 :(1)88312828-8728 网址 :www.ydqh.com.cn 地址 : 北京市东城区北三环东路 36 号环球贸易中心 E 座 72 邮编 :1 下半年沥青进口量难有增量 上半年高位的社会库存转为下半年的供应 下半年沥青的主要矛盾在于需求端 供需边际变化的体现 炼厂库存 原料问题 原油分析详见原油半年报
目录 1. 国内高产量的趋势可能会延续至三季度... 1 2. 四季度炼厂面临沥青 低硫船燃 焦化三种路线效益的竞争... 2 3. 下半年沥青进口量难有增量... 3 4. 上半年高位的社会库存转为下半年的供应... 4 5. 下半年沥青的主要矛盾在于需求端... 4 6. 供需边际变化的体现 炼厂库存... 5 7. 原料问题... 6 8. 成本... 7 9. 下半年沥青行情展望... 8 免责声明... 9
1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 1 月 11 月 12 月 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 1 月 11 月 12 月 219.7 1. 国内高产量的趋势可能会延续至三季度 今年 1-5 月沥青产量共 1131.81, 是历史同期产量峰值 分地区来看, 东北 华北 华东地区的产量表现超过历史同期, 其中东北 华东增长最为明显 可能的原因一是今年的产量统计新增了样本, 二是今年以来沥青路线的效益好于焦化路线的效益 我们观察到, 两种生产路线的效益之差领先于沥青装置开工率的变化 ( 但领先的时间长度并不稳定 ) 因此, 沥青路线效益更好, 使得沥青装置开工率维持在中偏高位, 同时焦化装置处于较低位置 究其原因, 主要是由于焦化路线的主要产品的裂解价差表现并不好, 汽油裂解价差处于历史偏低位置, 柴油裂解价差仅处在历史中位, 而沥青裂解价差处于历史高位 如果三季度成品油的表现仍然偏弱, 那么沥青路线的效益将会继续优于焦化路线的效益, 炼厂生产沥青的积极性相对较高 图 1.1: 东北产量季节性 图 1.2: 华东产量季节性 6 5 4 3 2 1 东北产量季节性 9 8 7 6 5 4 3 2 1 华东产量季节性 5-Y average 219 年 5-Y average 219 年 资料来源 : 百川, 一德期货 资料来源 : 百川, 一德期货 1
美元 / 桶 元 / 吨 219.7 图 1.3: 焦化 - 沥青利润差 VS 沥青开工率 ( 逆序, 滞后 1 个月 ) 焦化 - 沥青利润差 VS 沥青开工率 ( 逆序, 滞后 1 个月 ) 5 3 1-1 -3-5 -7-9 215-1-1 216-1-1 217-1-1 218-1-1 219-1-1.35.4.45.5.55.6.65.7.75.8 山东地炼焦化 - 沥青方案利润差沥青开工率 ( 右 ) 资料来源 :wind, 卓创, 一德期货 图 1.4: 山东裂解价差 对 wti 山东裂解价差 对 wti 4 3 2 1 215-1-1-1 216-1-1 217-1-1 218-1-1 219-1-1-2 -3 汽油 柴油 沥青 资料来源 :wind, 卓创, 一德期货 2. 四季度炼厂面临沥青 低硫船燃 焦化三种路线效益的竞争 众所周知, 为了应对 IMO22 的船燃新规, 炼厂纷纷进行装置改造, 进行工艺升级, 来满足未来可能的低硫 船燃需求 其中,22 年中石化低硫重质清洁船用燃料油产能将达到 1,223 年这一产能将超过 15 (http://www.xinhuanet.com/219-6/5/c_1124587959.htm), 中石油在国内已经布局系统内相关炼厂, 2
1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 1 月 11 月 12 月 213-1 213-9 214-5 215-1 215-9 216-5 217-1 217-9 218-5 219-1 219-9 219.7 初步计划生产供应低硫燃料油 4 / 年 (http://www.sohu.com/a/32552757_9992541) 需要注意的是, 有 生产能力并不意味着一定会满负荷生产低硫船燃, 但低硫船燃很可能会挤占沥青的生产能力, 实际上炼厂会面临 沥青 低硫船燃 焦化三种路线效益的竞争, 择优来生产 四季度的沥青产量可能因此而不能放量 3. 下半年沥青进口量难有增量 我们观察到今年沥青进口量一直在上升, 特别是 4-5 月的进口量恢复到了去年同期的水平, 主要是因为自韩国的进口量明显回升, 可能的原因是 S-Oil 公司的 RFCC 装置于 3 月 22 日停工 (https://www.argusmedia.com/en/news/1882462-soil-extends-shutdown-of-rfcc-mtbe-unit), 目前未闻该装置开工 但当该装置开工后,S-Oil 或将再次减少渣油 ( 沥青或燃料油 ) 的产出, 因此下半年沥青进口量难有增量 ( 目前未闻其他进口有效替代途径 ) 图 3.1: 沥青进口量季节性 图 3.2: 自韩国进口量 VS 总进口量 6 5 4 3 2 1 沥青进口量季节性 自韩国进口量 VS 总进口量 5 4 3 2 1 6 5 4 3 2 1 213 年 214 年 215 年 216 年 217 年 218 年 219 年 韩国总计 ( 右 ) 资料来源 wind, 一德期货 资料来源 :wind, 一德期货 3
219.7 4. 上半年高位的社会库存转为下半年的供应 炼厂 贸易商 终端 的贸易流链条中, 贸易商起着承上启下的作用, 在淡季时囤货以供终端在旺季 时使用 当前社会库存基本处于与去年同期等高的位置 在上半年充当投机需求的社会库存, 在下半年将要转变 为供应, 流入终端 图 4.1: 社会库存社会库存 3 25 2 15 1 5 山东华北华东华中 资料来源 : 隆众, 一德期货 5. 下半年沥青的主要矛盾在于需求端 沥青的节奏可以概括为 全年生产, 秋天使用, 因金九银十是沥青的传统旺季 ( 对于季节性的分析详见 沥青 219 年二季度季报 ), 路面铺设需求释放较为集中, 但也容易受环保督察等因素影响而产生节奏的变化 今年是建国 7 周年, 国庆节前后可能有阶段性的暂停施工, 影响需求节奏 另外下游普遍反应资金状况较差, 没钱干活儿, 专项债等资金实际到达终端手中的情况和时间待观察 因当前尚处于雨季, 较为确定的是需求将要环比走强 ( 现货裂解价差可以验证 ), 走强的幅度以及同比的情况仍需关注施工节奏和资金情况 4
$/bbl 219.7 图 5.1: 山东沥青现货裂解价差 山东沥青现货裂解价差 25 2 15 1 5-5 -1-15 -2-25 215 年 216 年 217 年 218 年 219 年 资料来源 : 隆众, 一德期货 6. 供需边际变化的体现 炼厂库存 供需情况的边际变化通过炼厂库存可以反映 而炼厂库存也是现货沥青定价最重要的因素之一 图 6.1: 华东炼厂库存季节性 图 6.2: 华北山东炼厂库存季节性 沥青炼厂库存 - 华东 沥青炼厂库存 - 华北山东.6.6.5.5.4.4.3.3.2.2.1.1 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 1 月 11 月 12 月 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 1 月 11 月 12 月 215 年 216 年 217 年 218 年 219 年 215 年 216 年 217 年 218 年 219 年 资料来源 : 百川, 一德期货 资料来源 : 百川, 一德期货 5
219.7 7. 原料问题 当原料的量限制了沥青产量时, 才形成事实上的紧缺 所以, 如果沥青需求本身偏低, 就不需要那么多的沥青供应, 也就不需要那么多的原料 原料问题只能起到锦上添花的作用, 并不是主要矛盾, 需要理性看待 作为沥青原料的主要来源国, 委内瑞拉备受关注 自 215 年以来委内瑞拉的原油产量持续下滑, 但委油到中国的量大体保持稳定 如果委油真的发生了事实上的紧缺, 多种原油可以产生替代 需要注意的是, 各油种本身有相对稳定的客户群, 一旦新玩家参与购买, 可能会使得原油升贴水上涨 表部分原油的减压渣油收率 ( 粗估沥青收率 ) 资料来源 : 一德期货 原油 产地 密度,g/cm3 硫含量,m% 减压渣油收率,m% 渣油沥青质 m% 马瑞 委内瑞拉.95 2.8 6 1.9 波斯坎 委内瑞拉.99 4.94 75.7 - 纳波 厄瓜多尔.94 2 55 - 沙中 沙特阿拉伯.87 2.42 25.8 1.7 沙重 沙特阿拉伯.89 2.8 31.5 38.( 含胶质 ) 卡斯蒂利亚混合 哥伦比亚.94 1.48 39.5 22.1 冷湖混合 加拿大.93 3.77 37.9 5. AWB 加拿大.92 3.85 43.5 - 巴士拉轻 伊拉克.88 2.85 23.8 12.3 巴士拉重 伊拉克.91 4.12 3 19.1 伊朗重油 伊朗.88 2.24 24.5 14.3 科威特科威特.87 2.68 29 11.5 6
215-1 215-3 215-5 215-7 215-9 215-11 216-1 216-3 216-5 216-7 216-9 216-11 217-1 217-3 217-5 217-7 217-9 217-11 218-1 218-3 218-5 218-7 218-9 218-11 219-1 219-3 219-5 219-7 219-9 219-11 $/bbl 215-1 215-6 215-11 216-4 216-9 217-2 217-7 217-12 218-5 218-1 219-3 215-1 215-6 215-11 216-4 216-9 217-2 217-7 217-12 218-5 218-1 219-3 219-8 22-1 千桶 / 天 219.7 图 7.1: 产量 : 原油 : 委内瑞拉 产量 : 原油 : 委内瑞拉 图 7.2: 委油到港量与进口量 委油到港量与进口量 35 3 25 2 15 1 5 25 2 15 1 5 产量 : 原油 : 委内瑞拉 全国委油月到港 全国委油进口量 资料来源 wind, 一德期货 资料来源 :wind, 路透, 一德期货 图 7.3: 不同原油沥青生产方案的理论综合裂解价差 不同原油沥青生产方案的理论综合裂解价差 15 1 5-5 -1-15 Basrah Heavy AS Merey Castilla 资料来源 : 路透, 卓创, 一德期货 8. 成本 成本 ( 主要是原油 ) 决定沥青价格方向, 供需决定沥青价格变化幅度 详见 沥青 219 年二季度季报 原油分析详见原油半年报 7
219.7 9. 下半年沥青行情展望 供应, 现状是高产量和高库存 ; 需求, 现状是处于雨季, 预期雨季过后逐渐好转 最关键的问题是, 边际需求的改善对于边际供应的消耗是否足够有力, 这点是有待观察的, 但因沥青需求的边际好转是较为确定的, 建议做多沥青裂解价差 ( 保守者 ) 或做多 BU1912 合约 ( 激进者, 需要原油的配合 ), 一旦有需求证伪的迹象, 则出场 8
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