表 1 国内外主要企业钛白粉涨价一览提价次数时间上调幅度 1 月 1 上调钛白粉价格 3 元 / 吨月 1 销售均价再次上调 3 元 / 吨 3 月中下旬河南佰利联宣布在原来价格的基础上上调价格 3 元 / 吨 4 月 6 销售均价再次上调 5 元 / 吨佰利联 8 4 月销售均价再次

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波报储
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证券研究报告公司调研简报原材料化学制品强烈推荐 -A( 维持 ) 佰利联 61.SZ 目标估值 :. 元当前股价 :15.1 元 16 年 7 月 7 日基础数据上证综指 317 总股本 ( 万股 ) 71548 已上市流通股 ( 万股 ) 59773 总市值 ( 亿元 ) 18 流通市值 ( 亿元 ) 9 每股净资产 (MRQ) 3.3 ROE(TTM) 4.8 资产负债率 59.

1 证券研究报告公司调研简报原材料化学制品强烈推荐 -A( 维持 ) 佰利联 61.SZ 目标估值 :. 元当前股价 :15.1 元 16 年 7 月 7 日基础数据上证综指 317 总股本 ( 万股 ) 已上市流通股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 18 流通市值 ( 亿元 ) 9 每股净资产 (MRQ) 3.3 ROE(TTM) 4.8 资产负债率 59.6% 主要股东许刚主要股东持股比例 13.66% 股价表现 % 1m 6m 1m 绝对表现相对表现 (%) 相关报告佰利联沪深 3 Jul/15 Nov/15 Feb/16 May/16 1 佰利联 (61) 并购龙蟒, 实力大增佰利联 (61) 钛白粉复苏, 驱动业绩大增佰利联 (61) 受益行业景气回升, 业绩高增长周铮 zhouzheng3@cmschina.com.cn S 姚鑫 yaoxin@cmschina.com.cn S 钛白粉行业拐点已至, 公司盈利反弹在即! 事件 : 近期我们调研了佰利联, 就主要业务与公司高管进行了交流评论 : 1 公司氯化法钛白粉装臵稳定运行, 优化现有产品结构公司 6 万吨 / 年氯化法钛白粉项目自 15 年底投产以来, 目前运行良好, 负荷率达到 9% 氯化法是目前全球最先进的钛白粉制作技术, 国际公司都在使用这种技术, 使用该方法生产出的钛白粉品质优良, 色相为蓝白相, 价格相对也非常高从国内已有的生产线来看, 技术缺失导致生产线效率低下是亟需解决的问题公司氯化法生产线经过多年摸索, 顺利达产, 为国内钛白粉行业的重大技术突破, 随着二期氯化法万吨生产线的建设, 公司已有的产业结构将会逐步优化, 产品盈利也会有相应提升钛白粉价格触底回升, 行业最差阶段已经过去据 USGS 数据,1-15 年间全球钛白粉产能增长 154 万吨, 其中中国增长 19 万吨, 美国缩减 39 万吨, 其他国家变化不大, 也就意味着近五年全球产能增长全部来自于中国我国钛白粉产能在 8 年仅 145 万吨 / 年, 到 13 年产能翻番到 31 万吨 / 年,15 年更是增长到 35 万吨 / 年与此同时, 由于 11 年起全球钛白粉的总需求增长放缓, 我国金红石型钛白粉主流产品价格已由 11 年的高点 3,5 元 / 吨下跌至 15 年底的 1, 元 / 吨, 下跌幅度超过 5% 超预期 - 供应方面 :15 年钛白粉行业产能利用率 67%, 较 14 年下滑 4 个百分点, 实际产量 36 万吨, 较 14 年的 47 万吨减少 11 万吨, 为近十年来首次实现产量负增长同时, 发改委制订的钛白粉单位产品能源消耗限额将于 16 年 1 月 1 日正式实施, 新标准实施后预计淘汰的总产能占其年产量的百分比为 %, 约 7 万吨产能, 淘汰后我国总产能约在 8 万吨左右若按 15 年需求测算, 现有产能开工率需八成以上超预期 - 需求方面 :16 年 1-5 月, 我国钛白粉出口 8.5 万吨, 同比增长 4.9%; 进口 6.9 万吨, 同比减少 14.8%, 净出口量较去年增加 6.9 万吨 ; 另外 16 年 1-4 月, 地产行业的新开工面积和销售面积累计同比分别为 1.4% 和 36.5%, 双双延续今年反弹趋势, 显示下游需求略有好转因此,16 年钛白粉价格出现持续反弹市场价格从 1 月初的 19 元 / 吨涨到 6 月底的 1395 元 / 吨 ( 均含税 ), 涨幅为.14%; 据生意社数据, 价格极低值为 1 月初的 19 元 / 吨, 价格极高值为 6 月末的 1395 元 / 吨, 垂直振幅为.14% 我们判断, 钛白粉行业的最差阶段已经过去, 行业拐点来临敬请阅读末页的重要说明

2 表 1 国内外主要企业钛白粉涨价一览提价次数时间上调幅度 1 月 1 上调钛白粉价格 3 元 / 吨月 1 销售均价再次上调 3 元 / 吨 3 月中下旬河南佰利联宣布在原来价格的基础上上调价格 3 元 / 吨 4 月 6 销售均价再次上调 5 元 / 吨佰利联 8 4 月销售均价再次上调 5 元 / 吨 5 月 17 销售均价再次上调 5 元 / 吨 6 月 13 硫酸法金红石型钛白粉内贸 :5 元 / 吨外贸 :1 美金 / 吨氯化法金红石型钛白粉内贸 1 元 / 吨外贸 :15 美金 / 吨 7 月 7 硫酸法钛白粉销售价格在原价基础上对国内终端客户上调不高于 8 元 / 吨 ; 国际各类客户统一上调 8 美 1 月 6 所有产品现价基础上提价 3 元 / 吨 1 月 6 再度上调价格 3 元 / 吨 3 月 8 金红石钛白粉上调 3 元 / 吨龙蟒 8 4 月 6 市场价格上涨国内 5 元 / 吨, 出口 15 美元 / 吨 4 月金红石型钛白粉价格在原价上, 国内上调 5 元 / 吨, 出口上调 5 美元 / 吨 5 月 17 上调产品价格 5 元 / 吨 6 月 13 主力牌号继续上涨 5 元 / 吨 7 月 6 金红石型钛白粉价格对不同国内直接客户作价格不高于 8 元 / 吨上调, 国际客户统一上调 8 美元 / 吨石原 (ISK) 4 月 1 钛白粉亚太区售价提涨 15 美元 / 吨 15 6 月 3 15 美元 / 吨 15 年 1 月日自 16 年 1 月 1 日起, 全球范围钛白粉涨价, 幅度在每吨 15 美元 -16 美元不等亨斯迈上调其在全球的二氧化钛 ( 钛白粉 ) 颜料价格欧洲 : 上调 17 欧元 / 吨或 18 美元 / 吨 ; 4 月 4 日起亚太非洲拉美和中东 : 上调 18 美元 / 吨 ; 北美 : 上调.8 美元 / 磅 (16 年 3 月 3 日已公布 ) 科慕特诺 5 月 1 4 月 1 日全球所有地区销售的科慕 Ti-Pure 钛白粉上调 15 美元 / 吨钛白粉将全球范围上调 175 美元 / 吨, 或另见合同要求 15 年 1 月年 1 月日上调钛白粉价格 15 美元 / 吨自 16 年 1 月 1 日起, 全球范围钛白粉涨价, 幅度在每吨 15 美元 -16 美元不等资料来源 : 招商证券整理 3 公司业绩对钛白粉价格弹性极高, 盈利持续改善公司目前拥有万吨 / 年硫酸法钛白粉,6 万吨 / 年氯化法钛白粉的生产能力根据招商基础化工模型测算, 钛白粉价格每上涨 1 元 / 吨, 预计公司净利润将增加约 1 亿元左右,16 年钛白粉价格已上涨 5% 的基础上, 才达到行业 15 年的均价水平当前公司硫酸法钛白粉市场售价 1 元 / 吨, 毛利率恢复到 % 以上随着钛白粉行业供需格局的改善, 下半年行业提价的可能性依然较大, 公司盈利有望继续改善 4 定增已经获批, 公司将成为全球第四大钛白粉企业公司定增并购四川龙蟒在 6 月获批公司通过定向增发筹集资金 9 亿元收购四川龙蟒后, 钛白粉总产能将达到 56 万吨, 成为国内绝对龙头, 并一跃成为全球第四大钛白粉企业龙蟒钛业拥有较大规模的钒钛磁铁矿资源, 并拥有 6 万吨 / 年以上的钛精矿采选能力, 整合之后可在未来较长年度内保证公司钛白粉生产所需钛精矿 14 年两家公司的合计产量占国内产能的 % 左右, 出口量占 4% 左右, 未来将会减少恶性竞争, 同时会提升国内销售定价权和国际市场话语权, 公司的品牌效益市场知名度及国际竞争力将显著增强, 并且将对国内钛白粉行业的整合带来深远影响龙蟒业绩承诺 16 年 9 亿元,17 年 11 亿元 5 投资建议根据我们的观察认为钛白粉行业最坏阶段已过, 行业拐点来临, 预计下半年将继续提价, 支撑公司传统业务盈利反弹公司发展战略清晰, 扩大具有技术壁垒的氯化法钛白粉产能以实现大规模进口替代, 同时发展高端钛白粉产品, 深耕盈利更好的细分市场氯化法钛白粉目前以 1.4 万元税前售价, 毛利率接近 3%, 高于硫酸法工艺的盈利水平不考虑并表, 预计公司年净利润 1.8 亿元.49 亿元维持强烈推荐 -A 的投资评级 6 风险提示公司万吨氯化法钛白粉建设项目进度低于预期风险 ; 钛白粉行业价格反弹低于预期风险敬请阅读末页的重要说明 Page

3 7 PE-PB Band 图 1: 佰利联历史 PE Band ( 元 ) Jul/13 Jan/14 Jul/14 Jan/15 Jul/15 Jan/16 13x 15x 85x 65x 45x 图 : 佰利联历史 PB Band ( 元 ) Jul/13 Jan/14 Jul/14 Jan/15 Jul/15 Jan/16 5.7x 4.8x 3.8x.9x 1.9x 敬请阅读末页的重要说明 Page 3

4 附 : 财务预测表资产负债表单位 : 百万元 E 17E 18E 流动资产现金交易性投资应收票据应收款项其它应收款存货其他非流动资产长期股权投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款预收账款其他长期负债长期借款其他负债合计股本资本公积金留存收益少数股东权益归属于母公司所有者权益负债及权益合计现金流量表单位 : 百万元 E 17E 18E 经营活动现金流 1 (56) 净利润折旧摊销财务费用投资收益 () (1) (1) (1) (1) 营运资金变动 (4) (916) (41) (83) (35) 其它 () 投资活动现金流 (474) (339) (88) (88) (88) 资本支出 (475) (34) (88) (88) (88) 其他投资 (15) 筹资活动现金流 (19) 1 借款变动普通股增加 (1) 资本公积增加 (7) (1) 股利分配 (38) (9) (18) (75) 其他 (43) (55) (17) (111) (1) 现金净增加额 () (36) () 资料来源 : 公司数据招商证券利润表单位 : 百万元 E 17E 18E 营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失 15 1 公允价值变动收益投资收益营业利润营业外收入营业外支出 1 利润总额所得税净利润少数股东损益归属于母公司净利润 EPS( 元 ) 主要财务比率 E 17E 18E 年成长率营业收入 % 9% 11% 14% 5% 营业利润 15% 16% 61% 38% 11% 净利润 168% 8% 61% 37% 16% 获利能力毛利率 18.5% 19.3%.6% 3.6% 6.1% 净利率 3.1% 4.3% 6.% 7.4% 1.1% ROE.9% 4.9% 6.1% 7.7% 14.% ROIC.6% 3.9% 5.5% 6.6% 1.5% 偿债能力资产负债率 51.% 59.1% 53.9% 53.% 55.% 净负债比率 8.8% 3.6% 9.8% 8.1% 7.3% 流动比率速动比率营运能力资产周转率存货周转率应收帐款周转率应付帐款周转率每股资料 ( 元 ) 每股收益每股经营现金每股净资产每股股利估值比率 PE PB EV/EBITDA 敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 % 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明 Page 5

渐飞研究报告 - 表

渐飞研究报告 - 表证券研究报告公司点评报告原材料化学制品强烈推荐 -A( 维持 ) 佰利联 002601.SZ 当前股价 :14.96 元 2016 年 08 月 23 日价格底部回升, 盈利得到改善系列报告之五 (2016 年 ) 基础数据上证综指 3085 总股本 ( 万股 ) 71051 已上市流通股 ( 万股 ) 59593 总市值 ( 亿元 ) 106 流通市值 ( 亿元 ) 89 每股净资产