渐飞研究报告 - 表

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尺喻
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1 证券研究报告公司点评报告原材料化学制品强烈推荐 -A( 维持 ) 佰利联 SZ 当前股价 :14.96 元 2016 年 08 月 23 日价格底部回升, 盈利得到改善系列报告之五 (2016 年 ) 基础数据上证综指 3085 总股本 ( 万股 ) 已上市流通股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 106 流通市值 ( 亿元 ) 89 每股净资产 (MRQ) 3.3 ROE(TTM) 5.7 资产负债率 % 主要股东许刚主要股东持股比例 13.66% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现相对表现 (%) 佰利联沪深 Aug/15 Dec/15 Mar/16 Jul/16 资料来源 : 贝格数据招商证券相关报告 1 佰利联 (002601) 海外巨头提价利好出口, 夯实第九次涨价成果系列报告之四 ( 2016 年 ) 佰利联 (002601) 钛白粉价格否极泰来, 公司氯化法项目渐入佳境佰利联 (002601) 产品第九次提价, 盈利持续向好系列报告之周铮 zhouzheng3@cmschina.com.cn S 姚鑫 yaoxin@cmschina.com.cn S 联系人于庭泽 yutingze@cmschina.com.cn 事件 : 公司公布了 2016 年中报 :2016 年上半年度实现营业总收入亿元, 同比下降 1.72%; 归属于上市公司股东扣非净利润万元, 同比增长 51.05%; 实现每股收益 0.10 元, 每股净资产 3.34 元报告期内公司股本由 2.04 亿股增至 7.15 亿股同时公司预告 2016 年 1-9 月归母净利润亿元, 同比增加 100%-150% 评论 : 1 报告期内钛白粉收入同比下滑 4.5% 主要由于售价下降 19.6% 公司 86.43% 的收入来自于钛白粉业务报告期内公司完成钛白粉产量万吨, 销量万吨, 均同比增长 18.65%, 产销率 % 钛白粉业务实现收入亿元, 同比减少 4.54%, 主要由于钛白粉平均售价较去年同期下降 19.55% 从价格走势看, 上半年经历 8 次提价后, 钛白粉价格底部回升, 盈利上, 毛利率为 26.63%, 较去年同期提升 6.74% 主要由于原材料成本同比下滑 12.58%, 盈利得到改善 2 海外提价有利支撑国内价格, 下半年钛白粉仍有涨价预期海外提价将直接利好中国出口, 而中国出口量是 2016 年需求端的最大变量 2016 年 1-6 月, 我国钛白粉出口 34.9 万吨, 同比增长 28.3%, 全年出口量有望达到 70 万吨, 同比增长 30% 以上, 出口量将占到有效产能 280 万吨的四分之一供给端尚未放量同时, 出口的持续向好使得中国钛白粉市场的供需格局发生改变上半年中国钛白粉出口进口价格均处于上升通道, 公司提价 9 次才达到 15 年行业的均价水平, 后续价格仍有上涨动力 3 收购龙蟒钛业, 公司产能排名全球第四, 在行业整合中处于先机钛白粉行业整合大幕已经拉开, 公司并购行业巨头龙蟒钛业后, 钛白粉年产能将提升至 56 万吨, 占国内 20% 市场份额, 跻身亚洲第一, 全球第四合并后根据龙蟒年业绩承诺 9 11 亿元, 保守估计 2017 年公司有望实现净利润 14 亿元后续钛白粉提价, 公司净利润弹性较大 4 投资建议钛白粉价格上涨支撑公司传统业务盈利反弹二期 20 万吨氯化法钛白粉产能将实现大规模进口替代不考虑并表, 预计公司年 eps 0.28 元 0.35 元龙蟒年初至今提价 30% 以上,2016 年盈利水平有望超出业绩承诺, 看好行业两大龙头并购后带来的垄断优势, 维持强烈推荐 -A 的投资评级 5 风险提示 20 万吨氯化法钛白粉建设项目进度低于预期风险 ; 钛白粉行业价格反弹低于预期敬请阅读末页的重要说明

2 渐飞研究报告 - 表 1 国内外主要企业钛白粉涨价一览提价次数时间上调幅度 1 月 12 上调钛白粉价格 300 元 / 吨 2 月 1 销售均价再次上调 300 元 / 吨 3 月中下旬河南佰利联宣布在原来价格的基础上上调价格 300 元 / 吨 4 月 6 销售均价再次上调 500 元 / 吨佰利联 9 4 月 22 销售均价再次上调 500 元 / 吨 5 月 17 销售均价再次上调 500 元 / 吨 6 月 13 硫酸法金红石型钛白粉内贸 :500 元 / 吨外贸 :100 美金 / 吨氯化法金红石型钛白粉内贸 1000 元 / 吨外贸 :150 美金 / 吨 7 月 7 硫酸法钛白粉销售价格在原价基础上对国内终端客户上调不高于 800 元 / 吨 ; 国际各类客户统一上调 80 美 8 月 2 金融石型钛白粉国内终端客户上调 500 元 / 吨, 国内经销商客户上调 300 元 / 吨 ; 出口价格上调 50 美元 / 吨 1 月 6 所有产品现价基础上提价 300 元 / 吨 1 月 26 再度上调价格 300 元 / 吨 3 月 8 金红石钛白粉上调 300 元 / 吨龙蟒 8 4 月 6 市场价格上涨国内 500 元 / 吨, 出口 150 美元 / 吨 4 月 22 金红石型钛白粉价格在原价上, 国内上调 500 元 / 吨, 出口上调 50 美元 / 吨 5 月 17 上调产品价格 500 元 / 吨 6 月 13 主力牌号继续上涨 500 元 / 吨 7 月 6 金红石型钛白粉价格对不同国内直接客户作价格不高于 800 元 / 吨上调, 国际客户统一上调 80 美元 / 吨石原 (ISK) 2 4 月 1 钛白粉亚太区售价提涨 150 美元 / 吨月美元 / 吨 2015 年 12 月 22 日自 2016 年 1 月 1 日起, 全球范围钛白粉涨价, 幅度在每吨 150 美元 -160 美元不等亨斯迈 3 4 月 4 日起上调其在全球的二氧化钛 ( 钛白粉 ) 颜料价格欧洲 : 上调 170 欧元 / 吨或 180 美元 / 吨 ; 亚太非洲拉美和中东 : 上调 180 美元 / 吨 ; 北美 : 上调 0.08 美元 / 磅 (2016 年 3 月 30 日已公布 ) 9 月 1 日起生效欧洲上调 150 欧元 / 吨或 160 美元 / 吨 ; 亚太非洲拉美和中东上调 160 美元 / 吨 ; 北美上调 0.07 美元 / 磅科慕 2 5 月 1 全球所有地区销售的科慕 Ti-Pure 钛白粉上调 150 美元 / 吨 2015 年 12 月 17 上调钛白粉价格 150 美元 / 吨特诺 2 4 月 1 日钛白粉将全球范围上调 175 美元 / 吨, 或另见合同要求 2015 年 12 月 22 日自 2016 年 1 月 1 日起, 全球范围钛白粉涨价, 幅度在每吨 150 美元 -160 美元不等资料来源 : 招商证券整理图 1: 钛白粉出口势头良好 ( 万吨 ) Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 资料来源 : 海关总署招商证券图 2: 中国钛白粉进口出口价格走势 ( 美元 / 吨 ) 钛白粉进口价格资料来源 : 海关总署招商证券钛白粉出口价格敬请阅读末页的重要说明 Page 2

3 表 2 国际主要生产商产能及关停近况资料来源 : 海外公司公告招商证券整理敬请阅读末页的重要说明 Page 3

4 图 3: 佰利联历史 PE Band ( 元 ) Aug/13 Feb/14 Aug/14 Feb/15 Aug/15 Feb/16 135x 115x 90x 70x 45x 图 4: 佰利联历史 PB Band ( 元 ) Aug/13 Feb/14 Aug/14 Feb/15 Aug/15 Feb/16 5.7x 4.8x 3.8x 2.9x 1.9x 资料来源 : 贝格数据招商证券资料来源 : 贝格数据招商证券参考报告 : 1 佰利联 (002601) 调研报告 - 钛白粉行业拐点已至, 公司盈利反弹在即系列报告之一 (2016 年 ) 2016/7/7 认为行业已度过最差时刻, 明确提示下半年钛白粉仍会涨价 2 佰利联 (002601) 点评报告 - 产品第九次提价, 盈利持续向好系列报告之二 (2016 年 ) 2016/8/2 3 佰利联 (002601) 深度报告 - 钛白粉价格否极泰来, 公司氯化法项目渐入佳境系列报告之三 (2016 年 ) 2016/8/8 再次重申钛白粉行业向好逻辑 4 佰利联 (002601) 点评报告 - 海外巨头提价利好出口, 夯实第九次涨价成果系列报告之四 (2016 年 ) 2016/8/12. 敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 附 : 财务预测表资产负债表单位 : 百万元 E 2017E 2018E 流动资产现金交易性投资应收票据应收款项其它应收款存货其他非流动资产长期股权投资固定资产无形资产其他资产总计流动负债短期借款应付账款预收账款其他长期负债长期借款其他负债合计股本资本公积金留存收益少数股东权益归属于母公司所有者权益负债及权益合计现金流量表单位 : 百万元 E 2017E 2018E 经营活动现金流 21 (562) 净利润折旧摊销财务费用投资收益 (2) (1) (1) (1) (1) 营运资金变动 (204) (916) (41) (83) (325) 其它 (2) 投资活动现金流 (474) (339) (808) (808) (808) 资本支出 (475) (324) (808) (808) (808) 其他投资 2 (15) 筹资活动现金流 (129) 120 借款变动普通股增加 (1) 资本公积增加 (7) (21) 股利分配 (38) (29) 0 (18) (75) 其他 (43) (55) (107) (111) (122) 现金净增加额 (2) (360) (2) 资料来源 : 公司数据招商证券利润表单位 : 百万元 E 2017E 2018E 营业收入营业成本营业税金及附加营业费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资收益营业利润营业外收入营业外支出利润总额所得税净利润少数股东损益归属于母公司净利润 EPS( 元 ) 主要财务比率 E 2017E 2018E 年成长率营业收入 20% 29% 11% 14% 50% 营业利润 215% 106% 61% 38% 110% 净利润 168% 80% 61% 37% 106% 获利能力毛利率 18.5% 19.3% 22.6% 23.6% 26.1% 净利率 3.1% 4.3% 6.2% 7.4% 10.1% ROE 2.9% 4.9% 6.1% 7.7% 14.0% ROIC 2.6% 3.9% 5.5% 6.6% 10.5% 偿债能力资产负债率 51.2% 59.1% 53.9% 53.0% 55.2% 净负债比率 28.8% 32.6% 29.8% 28.1% 27.3% 流动比率速动比率营运能力资产周转率存货周转率应收帐款周转率应付帐款周转率每股资料 ( 元 ) 每股收益每股经营现金每股净资产每股股利估值比率 PE PB EV/EBITDA 敬请阅读末页的重要说明 Page 5

6 分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 20% 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-20% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 300 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明 Page 6

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013