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宏邑席
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1 11/3/22 11/4/22 11/5/22 11/6/22 11/7/22 11/8/22 11/9/22 11/10/22 11/11/22 11/12/22 12/1/22 12/2/22 C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H 证券研究报告行业深度增持核电设备, 期待估值反弹设备国产化带来核电设备厂商广阔前景核电站项目的特殊性和较高的社会关注度使其对安全性的要求极高, 且产品生产周期长使用寿命期限长, 进入门槛高经济附加值高, 是典型的资本密集型和技术密集型行业我国通过大亚湾的引进和岭澳的消化, 通过秦山的建设, 基本上掌握了相当于国际上二代水平的主流堆型, 在引进法国技术的基础上实现了自主化设计, 基本实现了自主化制造, 占整个成套设备的价值比例达到 80% 左右三代堆国产化顺利进展第三代 AP1000 核电设备的国产化, 依然采用技术引进 + 消化吸收 + 自主创新的基本策略依托三门海阳两个项目的 4 台机组, 全面掌握 AP1000 第三代核电设备制造技术在技术上, AP1000 核电站 1 至 4 号机组由外方负责, 从 3 号机组开始, 关键设备逐步实现国产化 ; 在工程管理上,AP1000 核电站 1 2 号机组由外方负责中方参与,3 4 号机组逐步由中方替代, 外方提供技术支撑最终将在引进消化吸收和再创新的基础上, 实现三代核电设计和关键设备制造的国产化和自主化, 形成我国自主品牌的大型先进压水堆核电技术核电设备迎来收入确认高峰核电设备制造是核电行业的产业链中最重要的环节之一, 国内在此轮核电发展高峰过程中对设备制造给予高度重视由于行业细分领域专业性强, 具备技术 + 资本优势才能构筑核心竞争力, 目前国有大型企业占据行业主导地位, 且进口替代趋势明显核电项目由于对安全性和经济性有很高的要求, 从选址开始每一步都需要相关部门进行审核, 建设过程也有严格的时间排通常核电项目一般包括选址设计施工和调试运行阶段根据目前国内在建核电开工时间, 核电设备在年将迎来收入确认的高峰期 [table_invest] 维持徐超 xuchao@csc.com.cn 执业证书编号 :S 发布日期 : 2012 年 3 月 29 日市场表现 [table_industrytrend] 16% 6% -4% -14% -24% -34% -44% 相关研究报告 [table_report] 电气设备增持上证指数新能源行业周报 ( ): 核电重启再上日程新能源行业周报 ( ): 新增光伏装机超预期新能源行业周报 ( ): 核电资产上市进程加速公司核电订单充足, 看好估值修复行情 2011 年 3 月 11 日福岛事故发生以来, 全球核电急刹车国内方面, 温家宝总理主持召开国务院常务会议, 决定立即组织对我国核设施进行全面安全检查, 加强正在运行核设施的安全管理全面审查在建核电站, 严格审批新上核电项目, 核安全规划批准前暂停审批核电项目包括开展前期工作的项目受此影响,A 股核电概念公司股价大幅下挫随着核电重启预期越发强烈, 核电已经在资本市场已经掀起多次小波澜我们看好核电相关公司估值修复行情, 建议增持核电设备制造业

.. 10 图 4:2011 年至今核电板块与上证指数走势对比...11 图 5: 东方电气走势 (PE-Band)... 12 图 6: 江苏神通走势 (PE-Band)... 12 表目录表 1: 核电设备分类... 1 表 2:CPR1000 设备投资估算.

2 目录核电设备制造面临挑战与机遇... 1 行业技术特点... 1 核电设备分类... 1 核电设备国产化稳步推进... 3 AP1000 的国产化进展... 5 国产化带来核电设备制造广阔前景... 7 核电投资机会分析... 7 核电产业链环节的盈利能力分析... 7 核电设备市场竞争格局... 8 核电设备迎来收入确认高峰... 9 投资策略 : 看好估值修复行情, 增持核电设备制造业...11 相关上市公司涉及核电的上市公司列表图目录图 1: 核岛设备投资占比... 2 图 2: 常规岛设备投资占比... 2 图 3: 投入商运机组数量图 4:2011 年至今核电板块与上证指数走势对比...11 图 5: 东方电气走势 (PE-Band) 图 6: 江苏神通走势 (PE-Band) 表目录表 1: 核电设备分类... 1 表 2:CPR1000 设备投资估算... 2 表 3: 核电中长期发展规划 20 年内国产化预期目标... 3 表 4: 全球主要重型核电设备供应商... 4 表 5:AP1000 设备国产化情况... 6 表 6:AP1000 主设备国产化进程... 6 表 7: 国内核电设备制造情况... 7 表 8: 岭澳二期及红沿河项目设备分包情况... 7 表 9: 我国核电站的建设周期... 9 表 10: 我国在建核电站开工时间... 9 表 11: 涉及核电的上市公司... 12

3 核电设备制造面临挑战与机遇行业技术特点核电专用设备制造行业的技术特点主要表现在以下几个方面 : 安全第一核电站项目的特殊性和较高的社会关注度使其对安全性的要求极高, 因此核电设备制造业的技术要求首要保证的是安全性只有具备优异的耐高温耐高压抗腐蚀和防辐射性能的特种材料和专用设备才能有效的保证安全性一切从安全性出发始终贯彻于核电特种材料和专用设备的研发设计与生产的整个环节产品生产周期长, 使用寿命期限长大型核电设备的产品生产周期普遍较长, 以核岛一回路主管道产品为例, 目前公司一套二代半主管道产品的平均制造周期为 12 个月二代及二代半堆型核电站设计使用寿命一般为 40 年, 三代堆型核电站设计使用寿命为 60 年, 在使用寿命期限内一般不允许关键部件和设备的更换因此, 为保证核电站在服役期间内的安全正常运行, 核岛关键设备都要求有较长的使用寿命进入门槛高经济附加值高极高的技术要求使核电专用设备的生产难度大幅提高, 核电用材料和设备基本上代表了金属材料铸锻件以及装备制造业领域内的最高端水平因此, 核电材料和设备制造业是一个典型的资本密集型和技术密集型行业, 通常只有在研发工艺管理装备能力等关键要素都拥有较强综合实力的公司才具备核电专用材料和设备的制造能力, 显著提高了核电制造业的进入门槛这一特点在核岛主设备制造领域尤为突出, 具备核岛主设备自主研发生产能力和良好交货业绩的企业凤毛麟角较高的进入门槛使核电设备制造业呈现强者恒强的局面, 尤其在核岛主设备制造领域基本上只有几大巨头具备竞争实力与此同时, 核电设备特殊的安全性要求和较高的进入门槛也使其产品附加值较高, 核电设备尤其是核级设备的单位售价通常远高于一般的装备制造业产品核电设备分类核电设备通常分为核岛设备常规岛设备以及辅助系统 (BOP) 设备以具备自主知识产权的成熟二代加技术 CPR1000 为例, 核岛常规岛辅助系统设备投资占比约为 45% 30% 和 25% 表 1: 核电设备分类分类投资占比主要设备核岛设备 45% 堆芯堆内构件控制棒驱动机构蒸汽发生器主泵稳压器安注箱硼注箱主管道压力容器等常规岛设备 30% 汽轮机发电机除氧器凝汽器汽水分离器水泵主变压器等辅助系统设备 25% 维持电厂正常运行所需的系统, 如余热导出系统设备冷却水系统净化水系统等 ; 专设的安全设施系统, 如安全注射系统安全壳喷淋系统安全壳冷却系统等 ; 放射性废物处理系统 1

4 近年来国内核电快速发展, 设备的国产化程度快速提高, 同时规模效应逐渐显现, 核电的投资成本显著降低岭澳二期 CPR1000 机组单位投资成本约 1,500 美元 /kw, 按照当时的汇率计算约合人民币 13,000 元 /kw, 其中设备投资占比约 50%, 即 6,500 元 /kw 表 2:CPR1000 设备投资估算项目造价 ( 百万 ) 占设备投资比核岛设备 % 蒸汽发生器 % 稳压器 % 安注箱等 % 压力容器 % 控制棒驱动机构 % 堆内构件 % 反应堆冷却剂泵 % 主管道 % 阀门 % 燃料运输系统 % 其他 % 常规岛设备 % 汽轮机 % 发电机 % 汽水分离再热器 % 各类电动机 % 其他 % 辅助系统设备 % 图 1: 核岛设备投资占比蒸汽发生器压力容器反应堆冷却剂泵阀门堆内构件其他图 2: 常规岛设备投资占比汽轮机发电机汽水分离再热器各类电动机其他 33% 17% 39% 24% 24% 18% 6% 12% 8% 7% 12% 2

5 核电设备国产化稳步推进核电国产化包括自主设计自主制造自主建设和自主运营四个方面, 关键是掌握核心技术我国通过大亚湾的引进和岭澳的消化, 通过秦山的建设, 基本上掌握了相当于国际上二代水平的主流堆型, 在引进法国技术的基础上实现了自主化设计, 基本实现了自主化制造, 占整个成套设备的价值比例达到 80% 左右目前, 核电主设备制造以国内三大发电设备制造厂家为骨干, 同时发挥其它相关企业的专业优势, 逐步实施技术改造和产业升级, 共同建立较完整的核电设备制造体系十一五期间要形成不低于每年 200 万千瓦的核电成套设备生产能力,2010 年以后形成每年 400 万千瓦的生产能力表 3: 核电中长期发展规划 20 年内国产化预期目标时期目标十一五规划完成 1 套 30 万千瓦级机组, 国产化率 80%; 完成 60 万与 90 万千瓦级机组各 2 套, 国产化率 70% 开工 8 套百万级机组 ;CNP1000 机组自主设计, 国产化率 70%; 引进百万级机组联合设计, 国产化率 60% 十二五规划完成 8 套百万千瓦级机组, 国产化率 60%; 开工建设 15 套百万千瓦级核电机组, 国产化率 80% 十三五规划完成 15 套百万千瓦级机组, 国产化 80%; 开工建设 15 套百万千瓦级核电机组, 国产化率 80% 十四五规划每年能提供 4~5 套百万千瓦级核电机组, 国产化率大于 80% 我国的核电产业与国际发达国家相比起步较晚, 目前还存在着部分关键技术设备仍依赖进口的情况, 如部分大型铸锻件和主循环泵核级泵等大型铸锻件占设备的比重大, 而且价格昂贵, 国内对于该类大型产品的生产能力不足 ; 主循环泵是核电站的心脏, 内部结构非常复杂, 具有很高的防辐射要求和技术工艺要求目前, 我国核电用主循环泵和核级泵仍主要依赖进口大型铸锻件 : 占设备的比重大, 且价格昂贵压力容器蒸发器常规岛都离不开铸锻件, 许多铸锻件尺寸达到目前装备制造业的极限同时还需要炼钢铸造锻造热处理成型等工艺的更新主循环泵核级泵 : 主循环泵是核电站的心脏截至目前, 中国核电站的主循环泵和核级泵全部进口核安全级阀门 : 阀门同样要求密封性能可靠截至目前, 国内几大核电站的主安全阀释放阀喷淋阀隔离阀等依靠从国外进口一个百万千瓦级核电站的核岛常规岛等共需阀门 3 万多台焊接 : 核设备对焊接工艺的要求之高不言而喻我国核级的焊接工艺也尚待过关数字化仪控系统经过近三十年的发展, 我国的核电设备制造业已经具备了一定的核电设备制造能力对于第二代核电设备, 目前可以生产具有自主知识产权的 30 万千瓦级压水堆核电机组成套设备, 按价格计算国产化率超过 80%; 基本具备成套生产 60 万千瓦级压水堆核电站机组的能力, 国产化率可超过 70%; 基本具备国内加工制造百万千瓦级压水堆核电机组的大部分核岛设备和常规岛主设备的条件对于第三代核电设备,2007 年 7 月, 国核技与美国西屋联合体 (WEC) 签署了第三代 AP1000 核电技术转让及核岛设备采购合同, 从而解决了大部分的技术来源问题 2007 年 11 月, 中广核和法国阿海珐签署了第三代核电技术 EPR 的技术转让及相关设备合同 3

6 表 4: 全球主要重型核电设备供应商国家企业主要情况日本日本制钢所规模最大的大型锻件制造商, 占据全球核电大型锻件市场 80% 的份额, 迄今为止为全球市场提供了 130 多个压力容器获得了全球首批投入建设的 2 台 165 万千瓦欧洲压水堆 (EPR) 机组压力容器合同 2012 年之前将产能提高至原来的 3 倍主要生产压力容器蒸汽发生器发电机和涡轮转轴复合钢板汽轮机汽缸等 MHI, 三菱重工 2011 年之前, 投资 150 亿日元将核反应堆压力容器及其他大型核部件的生产能力翻番截至 2007 年, 为日本国内外核电机组提供 50 个压力容器和 100 个蒸汽发生器巴布科克 - 日立生产反应堆压力容器蒸汽发生器安全壳容器和其他核电设备目前共生产了 15 个反应堆压力容器, 正在着力于高温气冷堆和快堆的大型部件韩国斗山重工已获得美国 4 台 AP1000 和中国三门和海阳 4 台 AP1000 机组中的 2 台反应堆压力容器和蒸汽发生器合同并与中核公司签订了 100 万千瓦级机组重型锻件和设备的供应合同中国中国一重成立于 1954 年, 能够生产百万千瓦级核电机组 ( 红沿河 ) 的压力容器和稳压器, 已为秦山核电机组提供了部件拥有 1.25 万吨锻压机, 并在 2006 年底自主研制成功世界上最大的 1.5 万吨自由锻造水压机将投资 23 亿元用于提高产能, 使钢水产能翻番, 锻件产能将达到每年 24 万吨哈尔滨锅炉厂成立于 1954 年, 可为 60 万千瓦机组生产蒸汽发生器, 拥有 8000 吨锻压机根据三菱重工的授权, 母公司哈尔滨电力设备集团公司正在向三门和海阳的 4 台 AP1000 机组提供汽轮机和发电机上海电气集团成立于 1925 年, 子公司上海锅炉厂能够制造压水堆压力容器蒸汽发生器和稳压器它也是我国第二批 2 台 AP1000 核电机组的投标者东方锅炉制造大功率机组的锅炉, 包括压水堆部件与法国阿海珐合作, 生产岭澳二期和中国广东核电集团其他项目的全部重型核部件母公司东方电气集团下属的大发电机和东方汽轮机厂为核电机组提供发电机和汽轮机山东核电设备制造厂 2008 年成立, 主要生产 AP1000 的结构件管路和设备模块法国阿海珐阿海珐集团是世界排名第一的核能企业在中国, 已经向大亚湾核电站岭澳核电站以及其他一些大型核电站提供了核岛技术 ( 包括各种产品和管理技术 ) 子公司 SFARsteel Creusot Forge 生产重型核部件美国巴威核电集团主业为核材料管理设备和技术, 是具有 ASME 的 N2Stamp 资质的核发电设备的主要制造商在北美蒸汽发生器市场占有主导地位,2008 年是美国大型压力容器的唯一制造商巴威的锅炉已装备了全球 90 多个国家共 270GW 以上的电力装机容量芝加哥桥梁和钢铁公司该公司迄今已建设了美国 75% 的安全壳容器, 总计 130 个该公司还制造了 41 个反应堆压力容器俄罗斯 Izhora 厂俄罗斯重型机械联合公司的子公司, 每年可满足 2 台 VVER21000 反应堆的重型锻件生产需求, 包括压力容器蒸汽发生器和主管道等 2008 年, 该公司重建了其 1. 2 万 t 水压机, 并计划通过二期改造使该水压机达到 1. 5 万 t 正计划将其大型锻件的产能翻番, 从而能自 2011 年起每年生产 3~4 个反应堆压力容器电力机器工程公司主要生产核电机组的蒸汽发生器和换热器核电在 2006 年以后加速发展, 面临的一个关键问题是能否获得足够的重型设备制造能力来制造反应堆重型部件, 尤其是对于装机容量超过 1100MW 的机组对于装机容量更大的第三代核电机组而言, 生产压力容器需 4

7 要使用能够加工 500~600t 钢锭的 1.4 万 ~1.5 万吨锻压机这种锻压机并不常见, 而且单台大型锻压机的产能不高, 目前常见的是每年能生产 4 台压力容器的机型例如,AP1000 的压力容器封头以及 3 个复杂的蒸汽发生器部件仅能由日本制钢所 (JSW) 生产目前具备大型锻件制造能力的企业有日本制钢所中国第一重型机械集团和俄罗斯重型机械联合公司 (OMZ) 日本制钢所韩国斗山集团(Doosan) 法国勒克鲁索 (Le Creusot) 英国 Sheffield Forgemesters 公司和印度拿丁集团公司都在建设或制订更高的产能计划国外核电设备供应商主要是 : 法国阿海珐阿尔斯通 ; 日本东芝三菱 ; 俄罗斯核电建筑股份公司 ; 美国西屋公司通用电气 ; 加拿大原子能有限公司等国内核电设备制造主要集中于三大发电设备集团, 在常规岛设备领域, 三大集团实力相当, 在核岛领域东方电气与上海电气实力较强, 其中东方电气与法国阿海珐合作, 走欧洲技术路线而上海电气与美国西屋公司合作, 走美国技术路线, 但最终都要走向自主化设计制造 AP1000 的国产化进展第三代核电 AP1000 我国正在引进, 依托三门海阳两个项目的 4 台机组, 全面掌握第三代核电设备制造技术在技术上,AP1000 核电站 1 至 4 号机组由外方负责, 从 3 号机组开始, 关键设备逐步实现国产化 ; 在工程管理上,AP1000 核电站 1 2 号机组由外方负责中方参与,3 4 号机组逐步由中方替代, 外方提供技术支撑最终将在引进消化吸收和再创新的基础上, 实现三代核电设计和关键设备制造的国产化和自主化, 形成我国自主品牌的大型先进压水堆核电技术 AP1000 作为第三代核电技术, 依然采用了压水堆设计, 但是存在一些特殊设备和制造难点 : AP1000 的主泵是屏蔽泵, 是美国电气机械公司 (EMD) 独自开发用于 AP1000 的主泵与以往采用的轴封式主泵不同, 屏蔽泵电机功率为 5500kW,60Hz,6900V, 其功率之大要求之高, 使制造过程存在很大困难 2008 年, 沈鼓哈电分别与 EMD( 西屋主泵分包商 ) 签订了 16 台主泵部分零部件国内分包制造和 2 台国产主泵分包制造合同主回路管道改变了过去的离心铸造工艺, 而采用了锻造加工弯管的整体不锈钢管道, 管道中间不允许有环焊缝, 这要求有更多的不锈钢水, 其冶炼浇铸锻造热处理深孔加工弯管等工艺都有较大困难目前一重二重上海重工均在抓紧研制, 中船重工已试制出样管爆破阀是 AP1000 的专有设备, 用电信号引爆炸药来执性阀门开启功能在国内核电厂的建设中, 从未使用过爆破阀, 中核苏阀已经制定 ASME N 和 NPT 认证及国家核安全局取证工作计划哈电集团阀门公司也将参与爆破阀的国产化工作, 力争在 APl000 第 4 套机组中可完全实现 12 台爆破阀的国产化大型铸锻件必须满足 60 年寿命的要求包括反应堆压力容器的一体化顶盖法兰接管段蒸发器下封头, 也包括蒸发器的管板等以一重二重为代表的国内企业积极研制, 进展良好其他设备 : 堆内构件和控制棒驱动机构也有别于过去的设备, 比如, 堆内构件更多采用了焊接方式, 需要一定的工艺试验和攻关 ; 驱动机构与 60 年寿命相适应的材料零件与加工工艺美国西屋公司及主要分包商承诺向中方转让 AP1000 主泵 AP1000 爆破阀安全壳压力容器蒸汽发生器一体化封头以及运行管理等核心技术承担三代核电项目设备国产化的中国企业有 : 中国一重上海电气哈尔滨电站设备集团大连重工沈阳鼓风机集团山东核电设备制造公司和上海自动化仪表公司等初步估 5

8 计,AP1000 的 4 套核岛机组每套的国产化价值比例分别为 40%,50%,60% 和 80%,4 套机组平均国产化价值比例约为 60%, 从第 5 套机组开始可以基本实现国产化 2010 年下半年, 国家能源局能源节约和科技装备司发表 AP1000 核电设备及其国产化, 对国内 AP1000 关键设备的国产化进展给予比较详细的介绍表 5:AP1000 设备国产化情况设备国内生产厂家国产化情况反应堆压力容器一重已实现 AP1000 核岛反应堆压力容器锻件的完全国产化蒸汽发生器一重二重上重上电哈电重装东电不能满足国内对 U 形管的需求, 目前主要是从法国日本和瑞典进口 ; 2009 年 12 月, 一重承制的三门核电 2 号机组蒸汽发生器管板锻件机械性能试验合格 ;2010 年 4 月, 二重成功锻制出 2 支 AP1000 核电管板反应堆冷却剂循环泵沈鼓哈电目标在第四台核电机组上至少有 2 台国产屏蔽泵参与机组运行主管道渤船重工一重二重公司产品均通过国家核电技术公司的技术鉴定上重吉林中意爆破阀中核苏阀 213 所哈已开展了大量实质性工作, 被美国 SPX 公司认定为指定用户电阀门大连大高堆芯补水箱哈电重装上电稳压器上海电气东方电气三门 1# 和 2# 稳压器生产厂家为上海电气, 海阳 1# 和 2# 稳压器生产厂家为东方电气堆内构件上海电气承接三门 2# 和海阳 2# 堆内构件制造任务, 目前还处于准备阶段, 尚未投产控制棒驱动机构上海电气承接三门 2# 和海阳 2# 控制棒驱动机构制造任务, 目前正在做前期准备工作钢制安全壳山东核电设备公司承接三门 2# 海阳 1# 海阳 2# 钢制安全壳制造任务资料来源 : 国家能源局能源节约和科技装备司, 中信建投研究发展部整理鉴于 AP1000 在设计安全性投资成本技术成熟度等方面具有优势和国家政策扶持, 因此有望成为第三代核电技术的主流发展方向第三代 AP1000 核电设备的国产化, 依然采用技术引进 + 消化吸收 + 自主创新的基本策略 AP1000 国产化依托项目核电主设备的国产化进程如下表所示 : 表 6:AP1000 主设备国产化进程设备名称三门 1 号海阳 1 号三门 2 号海阳 2 号屏蔽电机主泵 WEC WEC WEC WEC/ 中方爆破阀 WEC WEC WEC WEC/ 中方反应堆压力容器 WEC WEC 中方中方蒸汽发生器 WEC WEC 中方中方堆内构件 WEC WEC 中方中方控制棒驱动机构 WEC WEC 中方中方装卸料机 WEC 中方中方中方钢制安全壳 WEC 中方中方中方主管道中方中方中方中方中方稳压器中方中方中方中方资料来源 : 中国社会经济调查研究中心 6

9 国产化带来核电设备制造广阔前景表 7: 国内核电设备制造情况核岛设备铀矿冶炼浓缩兰州铀浓缩厂衡阳铀水冶厂上饶铀矿水冶厂等核燃料元件宜宾核燃料元件厂包头核燃料元件厂等蒸汽发生器安注箱硼注箱稳压器东方锅炉厂上海锅炉厂一重堆内构件控制棒一重上海机床厂主泵数字化仪控设备东方电气上海电气沈鼓集团国核自仪进口常规岛设备发电机三大发电设备集团下属电机厂汽轮机除氧器凝汽器汽水分离器三大发电设备集团下属锅炉厂汽轮机厂其他设备辅助系统设备中核集团下属企业其他制造企业等具体到各核电项目来说, 设备制造情况还有不同大亚湾核电站是我国引进法国技术建造, 主要设备基本进口岭澳一期国产化率 30%, 岭澳二期 1 号机组国产化率提高至 50%,2 号机组提高至 70% 在建的红沿河项目国产化率也要求 70%-80% 这两个项目的主要设备制造企业如表 4 所示 : 表 8: 岭澳二期及红沿河项目设备分包情况设备岭澳二期红沿河压力容器进口一重 1 号机组东方电气号机组堆内构件及核岛主设备关键铸锻件上海第一机床厂 ( 上海电气 ) 一重上海电气重工集团蒸汽发生器东方重机 ( 东方电气 ) 东方电气上海电气稳压器东方锅炉 ( 东方电气 ) 东方电气上海电气硼注箱东方电气东方电气安注箱东方电气东方电气核岛主管道四川三洲川化机核能设备制造有限公司四川三洲川化机核能设备制造有限公司汽轮发电机组东方电气东方电气主泵进口东方电气核二级泵沈鼓集团环吊大连重工大连重工变压器天威保变特变电工阀门中核苏阀江苏神通阀门有限公司等中核苏阀江苏神通阀门有限公司等数字化仪控北京和利时系统工程股份有限公司北京广利核工程有限公司核电投资机会分析核电产业链环节的盈利能力分析核电行业的产业链, 包括燃料供应商设备供应商电力辅业集团发电企业和输配电企业产业链各个主体通过不断协商议价的过程来决定整个产业链的利润分配议价能力高的环节能够滞留更多的利润这样的环节或部门往往表现在利用其强势地位, 压低对上游的购买价格, 抬高对下游的销售价格 7

10 核燃料 : 从核工业部成立开始, 国家对核燃料实行财政收购的体制, 即国家按一定的价格收购所有的核燃料及相关的服务, 获得款项必须进入财政专户, 专款专用 2005 年, 国务院明确要求改革核燃料财政收购体制, 核电商用核燃料按市场化方式运作, 由企业双方按国际市场价格协商确定设备制造 : 由于核电设备垄断程度高, 技术壁垒高, 三大发电设备集团及一重集团占据核电主设备绝大部分市场份额, 在产业链条上处于有利的地位, 有较强的定价能力在其他辅助设备领域, 由于核电产品属于高端产品, 毛利率也普遍高于一般产品发电企业 : 与火电相同, 核电电力生产和电力供应的定价权全部在国家主管部门, 因此政策决定核电企业的利润水平但与火电不同, 由于核电站的特殊性质, 国家制定的很多政策规定都是单方面偏向核电站, 例如电力工业部发布的并网核电厂电力生产安全管理规定中规定, 电网调度在编制月度发电计划时, 应满足核电厂完成国家下达或协议规定的发电量的运行条件而且为了核电机组的安全, 核电机组一般不参与日峰谷调峰 ; 因此电网调度在执行生产计划时, 对核电机组不能列入日峰谷调峰计划 ; 特殊需要的日调峰, 包括节日调峰时, 必须预先通知核电厂 ( 紧急事故除外 ) 等等综合考虑, 面对核电站系统, 电网的要价能力相对较低核电设备市场竞争格局国有大型企业占据主导传统大型国有重型机械工业企业凭借其多年积累的技术优势人才优势资金优势和社会资源优势, 在大型核电专用设备制造市场中一直占据主导地位中国一重二重重装在核电锻件领域具有竞争优势, 东方电气上海电气哈电集团及其各自所组成的投标联合体在核岛常规岛专用设备制造尤其是成套设备制造领域拥有竞争优势由于本行业在资金技术人才等方面的进入门槛均较高, 因此行业内的民营企业较少, 只有少量包括本公司在内的具备一定技术优势和先进生产工艺的专业化民企能够在核电专用设备的细分市场中凭借过硬的产品质量占有一席之地细分领域专业性强, 技术 + 资本构筑核心竞争力核电专用设备的细分领域专业性强技术性高, 对生产所需的装备能力要求也高, 只有具备技术 + 资本的双重优势才能构筑起竞争力各厂商凭借自身的技术优势和装备特点, 在细分领域展开竞争如中国一重二重重装凭借在大型铸锻件领域的多年技术积累和拥有特大型水压机等锻造高端专用设备的装备体系, 优势集中于大型核电锻件领域 ; 东方电气上海电气哈电集团凭借多年的大型电力成套设备技术积累以及完整的装备体系, 优势集中于核岛及常规岛成套设备领域国产化扶持政策明确, 国内外厂商此消彼长我国核电站建设之初, 绝大多数设备均由国外进口, 主要集中在法国美国等工业发达国家, 这在导致核电站建设造价普遍偏高的同时也影响了国家核能安全提高核电设备国产化率, 不仅能改善上述状况, 还能显著提高国内大型铸锻件领域和装备制造业的整体水平, 对我国工业化水平的快速提高大有裨益基于此,2003 年我国核电产业明确转向积极发展的总体路线后, 国家在核电中长期发展规划中强调 : 在设备采购方式上, 对于国内已经基本掌握制造技术的设备, 原则上均在国内厂家中招标采购对于少数没有掌握制造技术, 且国际市场供应充足稳定的非关键设备, 经论证确定后, 可对国外招标采购对于国内已实现国产化的设备, 国外厂商不会参与市场竞争, 国内厂商之间互为竞争关系对于尚未实现国产化的设备, 通过技术引进和自主创新也将逐步分阶段的实现国产化和进口替代长期来看, 国内厂商有望在国内市场中全面胜出 8

11 核电设备迎来收入确认高峰核电项目由于对安全性和经济性有很高的要求, 从选址开始每一步都需要相关部门进行审核, 建设过程也有严格的时间排通常核电项目一般包括选址设计施工和调试运行阶段 : 选址阶段 : 按照一般的审批程序和标准, 从开始选址到施工一般需要 3-5 年时间 ; 设计阶段 : 实际上在选址完成之前就开始系统图的设计, 之后是施工图设计, 设计阶段周期不算长, 目前国内项目一般都是各个电站的系统互相参照, 略加改动, 基本上不需要独立的时间周期 ; 施工阶段 : 一般以浇灌第一罐混凝土为标志, 开工需要取得国家发改委的开工许可证, 这需要同时满足 4 个条件 : 国家发改委的项目核准报告环保部核安全局的初步安全分析报告环保部的设计阶段环评报告和质保大纲目前我国的水平, 大概百万千瓦机组的建设周期还要在个月 ; 调试运行阶段 : 从首次临界到并网发电再到商业运行, 至少需要 3-6 个月时间综合看来, 从有兴建核电站的意愿开始, 到投入商业运行, 目前在中国至少需要 10 年时间第三代反应堆的周期更长, 目前在建的三门海阳 AP1000 以及台山 EPR 均属于示范项目, 距离商业化运行还有较长时间表 9: 我国核电站的建设周期工程进展时间需要许可证开展前期工作 T-4~T-2 发改委立项 T-1 发改委核安全局环保局电监会等签订合同开工 T 发改委核安全局开工许可基建 T+1 核安全局建造许可安装工程 T+2 核安全局安装许可后期建设 T+3 调试 T+4 核安全局调试许可商业运行 T+5 核安全局运行许可核电一般将核岛浇筑第一灌混凝土的时间 (FCD,First Concrete Date) 视为核电站正式开工的日期目前国内在建核电稳步推进, 还有一些已经具备 FCD 的条件国内在建核电开工时间主要集中于 2008 年年, 2011 年福岛事故以后原计划 2011 年开工的福清 4 号机组阳江 4 号机组等进程放缓, 已经开工的项目影响不大表 10: 我国在建核电站开工时间核电站机组开工时间 (CFD) 预计商运时间土建设备安装调试福清一期 1# # # 阳江一期 1# # #

12 海南昌江 1# # 宁德一期 1# # # # 台山一期 1# 年底 2# 海阳一期 1# # 三门一期 1# # 红沿河一期 1# # # # 方家山 1# # 防城港一期 1# # 秦山二期扩建 4# 从 FCD 到投入商业运行的时间, 成熟 CPR1000 机型需要 56 个月左右, 其中土建 21 个月, 设备安装 22.5 个月, 调试 12.5 个月按照国内在建核电开工时间和计划投运时间推算, 目前处于土建和设备安装阶段的核电项目较多,2012 年年将是核电设备交付的高峰期图 3: 投入商运机组数量 E 2013E 2014E 2015E 2016E 10

13 投资策略 : 看好估值修复行情, 增持核电设备制造业 2011 年 3 月 11 日福岛事故发生以来, 全球核电急刹车国内方面, 温家宝总理主持召开国务院常务会议, 决定立即组织对我国核设施进行全面安全检查, 加强正在运行核设施的安全管理全面审查在建核电站, 严格审批新上核电项目, 核安全规划批准前暂停审批核电项目包括开展前期工作的项目受核电新项目暂停审批影响,A 股核电概念公司股价大幅下挫 2011 年 3 月 11 日至今, 核电指数下跌 32%, 同期上证指数下跌 19% 图 4:2011 年至今核电板块与上证指数走势对比 3250 核电上证综合指数资料来源 :Wind 事故以后国内相关部门高度重视核电安全问题去年 8 月, 监管部门对运行和在建核电项目检查完成, 核电重启呼声强烈但考虑到核电对于安全性的特殊要求, 相关部门制定规划慎之又慎, 安全规划迟迟没有出台进入 2012 年, 有消息称相关规划已经上报国务院待批, 两会期间核电被多次提及, 尽管还有一些质疑的声音, 但业界对于核电重启呼声强烈对于核电相关公司来说, 一方面暂停新项目审批意味着公司后续订单可能出现断档, 市场一度弥漫悲观情绪 ; 另一方面公司在手订单充足, 事故对于公司收入确认的实际影响程度有限, 公司核电业绩稳定释放因此, 在业绩稳定增长股价大幅下跌的双重作用下, 核电概念公司估值水平显著下降 11

14 [table_page] 图 5: 东方电气走势 (PE-Band) 图 6: 江苏神通走势 (PE-Band) 资料来源 :Wind 资料来源 :Wind 随着核电重启预期越发强烈, 核电已经在资本市场已经掀起多次小波澜目前上市公司核电相关订单至少可以满足 2-3 年生产, 我们看好核电相关公司估值修复行情, 建议增持核电设备制造业相关上市公司涉及核电的上市公司列表表 11: 涉及核电的上市公司分类公司代码核电产品描述主设备东方电气核岛常规岛主设备上海电气核岛常规岛主设备中国一重核岛主设备大型铸锻件我国最大的发电设备制造企业之一, 已经具备制造百万级核岛和常规岛设备能力 1996 年获得国家核承压设备制造资格许可证, 依托岭澳一期, 作为法国两家跨国公司的分包商, 参与了蒸汽发生器等 8 台核岛核承压关键设备汽轮发电机组静止及辅助系统设备的制造 2004 年, 东方电气投资 13 亿元在广州南沙建设了以核电重型设备制造和总装为主的生产制造基地东方电气 ( 广州 ) 重型机器有限公司公司待确认核电订单超过 300 亿, 核电重启对公司核电排产将产生较大影响上海电气旗下有电站输配电重工轨道交通机电一体化机床环保电梯印刷机械等多个产业集团上海临港核电常规岛制造基地已经投入运营, 具备了年产 2.5 套百万千瓦级核电常规岛设备制造能力上海电气涉及的核电项目有秦山一期扩建岭澳二期清华低温堆等 7 个项目, 涉及产品范围包括压力容器蒸汽发生器堆内构件汽轮机等在内的 14 类设备有着集团专业分工协作优势的上海电气, 虽然在百万千瓦级核电产业中起步较晚, 但通过自主创新技术引进和消化, 已经拥有了百万千瓦级核电设备的制造能力在第三代核电 AP1000 国产化方面具有优势公司是国内首个具备全套百万千瓦级核电锻件自主提供能力的企业, 并取得了国家核安全局颁发的压水堆核电厂低温核供热堆和中国实验快堆等民用核设施核 12

15 承压设备的制造资格证书在国内率先承担了世界首个第三代核电站 AP1000 核岛全套锻件的制造任务, 并已具备了从事核岛主设备制造的基础和条件为国内 8 个在建核电项目提供反应堆压力容器或其他核电铸锻件二重重装核岛主设备大型铸锻件反应堆压力容器蒸发反应器稳压器主管道等以及大型铸锻件, 募投项目对第三代百万千瓦核电锻件火电锻件水电锻件厚壁重容锻件等大型锻件的生产进行建设其他设备中核科技阀门我国阀门行业和核工业系统的首家上市公司, 也是核工业集团唯一的上市公司公司核心产品为核电阀门, 能够生产核一二级快速启闭隔离阀等关键阀门具有强大的股东背景优势定向增发投向核级阀门扩产江苏神通阀门核电蝶阀球阀的龙头企业公司在冶金领域保持 70% 以上的市场占有率, 业绩稳定增长 ; 待确认核电订单 3 亿左右 ; 三代堆非核级阀门已经实现供货, 核级阀门研发顺利进展 ; 新产品地坑过滤器在 2012 年增厚业绩自仪股份仪控系统公司将与国家核电技术公司共同出资组建核电仪控系统工程的合资企业, 共同承担第三代核电 AP1000 仪控系统技术的引进消化和吸收, 全面开展第三代核电仪表和控制系统的自主化工作, 为第三代核电仪控产品的制造做准备南风股份通暖空调设备公司在国内核电站核岛 HVAC 系统设备的市场占有率在 70% 以上 ; 在地铁通风设备领域的国内市场占有率为 30%, 为地铁通风设备领域前两位 ; 在长大隧道通风设备的市场占有率为 18%, 为隧道领域前三位 2010 年中标台山核电通暖设备, 金额高达 3.7 亿元湘电股份核级泵子公司长沙水泵厂引进美国福斯公司核电站用泵制造等技术, 湘电长泵以常规岛泵核二三级泵核主泵为主要产品 2005 年公司外贸部签订了巴基斯坦恰西玛 C2 项目循环泵的供货合同, 产品首次打入核电领域 2007 年, 中标红沿河核电项目海陆重工吊篮主要产品为余热锅炉系列产品大型压力容器设计制造和金属加工公司从 1998 年起开始核电设备的制造, 已先后生产制造压水堆高温气冷堆实验快堆的支承和堆内构件吊篮筒体等核电设备及部件核电产品收入比重不高奥特迅电源设备国内第一个产品应用于核电站辅助设施 ( 田湾核电站 ) 和核电站常规岛改造与新建 ( 大亚湾核电站和岭澳核电站 ) 项目的国内电源设备制造商, 产品通过核电站 1E 级 ( 核安全级 ) 技术鉴定 08 年中标阳江宁德红沿河核电站常规直流及不间断电源系统华锐铸钢铸锻件未来增长在于核电与风电铸锻件公司东方电气达成了合作开发核电主泵泵壳生产意向, 预计该产品 09 年试制成工,10 年开始形成一定收益哈空调空冷设备国内最大的工业空冷设备供应商在核电领域, 自 1991 年为秦山一期提供常规岛蒸发冷却式空调机组以来, 先后为巴基斯坦恰希玛一期 (1996 年 ) 秦山核电二期 (2004 年 ) 巴基斯坦恰希玛二期(2005 年 ) 田湾核电站(2006 年 ) 和秦山二期扩建提供核电空冷设备材料兰太实业核级纳国内唯一核级钠生产企业, 用于快中子堆目前主要是水堆, 用于快中子堆的纳用量不大宝钛股份核级锆材控股股东宝钛集团与国家核电技术公司共同出资组建国核宝钛锆业股份公司, 受让美国西屋公司的全套核级锆材生产加工技术, 实现核级锆材的国产化自主化, 并最终实现我国核级锆材完全自主供应 13

16 嘉宝集团燃料包壳管公司参股 (35.62%) 的上海高泰稀贵金属股份有限公司生产核燃料锆合金管, 年生产能力 65 万米以上, 于 05 年 4 月完成首批重水堆核电站用国产 CANDU-6 型核燃料包壳管东方锆业锆材主要产品氯氧化锆复合氧化锆金属锆等锆制品是核能特种陶瓷等新材料的主要原材料方大炭素石墨公司生产的反应堆用核石墨是核反应堆不可缺少的材料, 并被广泛应用于核电站以及军工领域, 其中公司生产的整体炭毡是制作我国东风系列运载火箭发动机喉衬的重要基材大西洋焊材焊材行业领先企业, 市场占有率 9% 在核电焊材方面, 公司占有国内核电焊材企业供应量的约 40%-50%, 是国内第一大核电焊材供应商核电运营申能股份秦山核电拥有秦山核电联营公司 12% 股权及秦山第三核电公司 10% 的股权并按 20% 的比例投资设立安徽芜湖核电有限公司, 进行安徽芜湖核电站一期工程的前期项目开发申报等工作皖能电力吉阳核电与中核集团签署安徽吉阳核电项目合作投资协议, 公司出资 49%, 进军核电领域, 开辟新的利润增长点赣能股份烟家山核电与中核集团赣粤高速共同出资开发万安烟家山核电铀燃料资料来源 : 中信建投证券研究发展部无 14

17 分析师介绍报告贡献人研究服务徐超 : 清华大学学士硕士, 德国亚琛工业大学硕士, 电力设备新能源行业分析师,4 年证券行业经验 ; 擅长行业和公司基本面分析 ; 曾入围水晶球卖方分析师奖于振家 yuzhenjia@csc.com.cn 社保基金销售经理彭砚苹 pengyanping@csc.com.cn 姜东亚 jiangdongya@csc.com.cn 北京地区销售经理张博 zhangbo@csc.com.cn 张明 zhangming@csc.com.cn 张迪 zhangdi@csc.com.cn 陈杨 chenyangbj@csc.com.cn 黄玮 huangwei@csc.com.cn 上海地区销售经理李冠英 liguanying@csc.com.cn 杨明 yangmingzgs@csc.com.cn 钱宏伟 qianhongwei@csc.com.cn 戴悦放 daiyuefang@csc.com.cn 深广地区销售经理赵海兰 zhaohailan@csc.com.cn 张娅 zhangya@csc.com.cn 周李 zhouli@csc.com.cn 段佳明 duanjiaming@csc.com.cn 王芳群 wangfangqun@csc.com.cn 机构销售经理韩松 hansong@csc.com.cn 任威 renwei@csc.com.cn 何嘉 hejia@csc.com.cn 刘嫘 liulei@csc.com.cn 刘亮 liuliang@csc.com.cn 15

18 评级说明以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准买入 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 15% 以上 ; 增持 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 5 15%; 中性 : 未来 6 个月内相对市场表现在 -5 5% 之间 ; 减持 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 5 15%; 卖出 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 15% 以上重要声明本报告仅供本公司的客户使用, 本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料, 但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更, 且本报告中的资料意见和预测均仅反映本报告发布时的资料意见和预测, 可能在随后会作出调整我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 不构成投资者在投资法律会计或税务等方面的最终操作建议本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建议做任何担保, 投资者据此做出的任何决策与本公司和本报告作者无关在法律允许的情况下, 本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或类似的金融服务本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可, 任何机构和 / 或个人不得以任何形式翻版复制和发布本报告任何机构和个人如引用刊发本报告, 须同时注明出处为中信建投证券研究发展部, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和 / 或修改本公司具备证券投资咨询业务资格, 且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师, 以勤勉尽责的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了作者的研究观点本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿股市有风险, 入市需谨慎地址北京中信建投证券研究发展部上海中信建投证券研究发展部中国北京中国上海朝内大街 188 号 4 楼世纪大道 201 号渣打银行大厦 601 室电话 :(8610) 电话 :(8621) 传真 :(8610) 传真 :(8621)

目录一迎接核电高速发展期国家对发展核电态度转变, 行业带来黄金发展机遇平稳增长只是暂时表象, 爆发冲动已然酝酿多时... 4 二 AP1000 成主流, 国产化面临突破的关键期当前的主力机型改进型压水堆 CPR1000 技术 CPR

目录一迎接核电高速发展期国家对发展核电态度转变, 行业带来黄金发展机遇平稳增长只是暂时表象, 爆发冲动已然酝酿多时... 4 二 AP1000 成主流, 国产化面临突破的关键期当前的主力机型改进型压水堆 CPR1000 技术 CPR 有吸引力首次日期 : 行业 : 核电装备制造业与核共舞研究报告 / 行业研究 / 年度策略 2011 年核电装备制造业投资策略魏成钢 021-53519888-1974 weichenggang@sigchina.com 执业证书编号 :S0870209100160 核工业经营指标 (10 年 1-9 月 ) 销售收入 ( 亿元 ) 421.55 增长率 18.70% 净利润 ( 亿元