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抑张
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1 证券研究报告行业报告核能行业投资恒变, 危转机把握技术转换与格局转变中结构性投资机会电力设备与新能源 2011 年 9 月 1 日深度报告推荐 ( 首次 ) 行情走势图 40% 20% 0% -20% Jun-10 Sep-10 Dec-10 Mar-11 相关研究报告沪深 300 公司深度报告行业快评- 电力设备与新能源 - 不破不立,AP1000 时代即将到来 ( 推荐 ) 行业快评 - 电力设备与新能源中国快堆商用堆并网运行, 核电发展资源瓶颈解决 ( 推荐 ) 投资要点受国民经济发展与碳减排承诺的双重约束, 发展核电仍是中国必然选择核电具有稳定经济充足以及清洁等特性, 是电源结构中基荷电源的最佳选择日本核事故后, 中国核电发展进程减速, 核安全相关立法投资大幅增加, 全产业链格局借机进行调整, 核电进入变局之年预计 2020 年装机容量微调为 7000 万千瓦核事故之前, 我国核电发展速度白热化,2020 年装机目标从 4000 万千瓦上调至 8600 万千瓦并预期进一步上调事故后核安全升级, 核电发展速度需要与国内设计制造及监管能力相匹配, 装机目标趋于合理化核电技术路线转换,AP1000 将正式取代 CPR1000 成为主流堆型单位装机容量投资增加,AP1000 单位装机容量总投资较 CPR1000 增加 30%; 预计十二五期间将有 3000 万千瓦核电站建成投产, 装机容量年复合增长率为 39%; 另有 3000 万千瓦新增装机容量, 预计将全部为 AP1000, 投资总量约为 4800 亿路线转换后设备价值有增有减 AP1000 设备中, 核级电缆非核级阀门核二三级阀门等设备大幅减少, 相关设备对应市场面临一定风险 ; 大型铸锻件主设备及 U 形管等设备用量增加且设备价值增加, 单位装机蓉量总投资额分别增加了 15% 20% 和 49%, 相关设备供应商的市场规模有所增加深度报告 - 东方电气 (600875)110607: 长期增长有底, 短期增长给力 ( 强烈推荐 ) 半年报点评 - 上海电气 ( ) : 海上风机气电与超超临界机组成为新成长点 ( 推荐 ) 证券分析师窦泽云 S QIAOMIN157@pingan.com.cn 市场格局转变 : 运营多业主化设计技术共享设备制造垄断提高核电厂运营环节多业主化将是趋势, 将有更多民营资本介入其中, 资产证券化进程加速推进 ;AP1000 设计技术由独家垄断转换为业主共享三大设计院共享 10 大设备集团共享, 为全国范围内广泛推广奠定基础 ; 设备制造市场垄断提高, 向具备 AP1000 设备制造能力的供应商倾斜, 核事故后核安全升级, 行业内已具备资质的龙头企业行业地位将有所提升投资逻辑 : 看好一系列转变后设备价值与市场垄断度双重提升的具备 AP1000 设备制造资质的设备供应商以路线转换后设备增加幅度及设备制造持证企业家数为二维指标, 选择大型铸锻件主设备 U 形管及核一级阀门为产业链最佳投资环节推荐标的如下 : 股票名称股票代码股票价格 EPS( 元 / 股 ) PE( 倍 ) A 2010A 2011E 2012E 2009A 2010A 2011E 2012E 评级东方电气强烈推荐上海电气推荐中国一重推荐久立特材推荐中核科技推荐请务必阅读正文后免责条款

2 正文目录一电力紧张局面会重现, 能源经济性受挑战电源建设区域性不均, 部分地区仍需加大电源投资力度部分地区电源结构失调, 随机电源增速高于可控电源电力体制改革任重道远, 煤价推升电价, 能源经济再受挑战... 6 二核电 : 基荷电源最佳解决方案... 7 三核电变局装机容量之变 : 微调, 安全重于速度技术路线之变 :AP1000 时代正式到来, 装机容量占比将提升至 90% 以上核电产业格局之变破题垄断 : 印钞机, 引无数英雄竞折腰国产化率质量之变 : 关键设备硬性国产化, 国产化率由数量占比到价值占比市场总量之变 : 投资总量增加 33% 市场主体之变 :10 大设备集团逐鹿三代核电设备市场格局之变 : 设备价值有增有减, 几家欢乐几家愁, 核电主设备 : 路线转换后市场规模有所提升核电大型铸锻件 : 产业链产能瓶颈, 产业链延伸进可攻退可守核电阀门市场 : 总体使用数目减少, 个别阀门价值增加, 核 1 级阀门制造商市场较有保障核电用钢 : 新能源与新材料双重刺激, 国产化可期四投资策略投资逻辑 : 关注设备减少幅度小垄断度较高的环节重点公司介绍核电行业相关上市企业五路线转换影响项目评价在建电厂影响 : 转换可能性较小, 设备年进入交货高峰期已获得大路条, 尚未 FCD 项目 : 数目少, 工期晚内陆核电厂项目延迟, 设备可能转移给沿海项目使用预计筹建电厂 3000 万千瓦, 将全部为 AP 六风险提示请务必阅读正文后免责条款 2 / 29

3 图表目录图表 1 部分地区用电量增速高于电源装机容量增速... 5 图表 2 部分地区水电发电小时数同比大幅减少... 6 图表 3 水电发电量季节性及年际间变化增大... 6 图表 4 核电是基荷电源最佳选择... 7 图表年非化石能源总量及组成预测... 8 图表年核电装机容量敏感性分析... 8 图表 7 中国核电装机容量预测... 9 图表 8 中国核电技术路线汇总... 9 图表 9 AP1000 失效概率是限值的千分之一图表 10 核电项目 ROE 对项目建设周期敏感性分析图表 11 在建核电厂中 AP1000 为 13% 图表 12 预测筹建核电厂 AP1000 为 92% 图表 13 国核技垄断 AP1000 技术向业主提供技术服务图表 14 AP1000 实现设计技术设备制造共享图表 15 核电项目自有资金回报率图表 16 运营环节多业主化趋势图表 17 中核集团上市进程图表 18 AP1000 设备国产化进程图表 19 核电设备分类图表 20 AP1000 CPR1000 投资总量预测图表 21 十大设备集团共享 AP1000 分包图表 22 AP1000 设备使用数量及减少幅度图表 23 AP1000 与 CPR1000 主设备价值比较图表 24 AP1000 主设备总价值高于 CPR 图表 25 国内主设备供应商市场格局变化图表 26 CPR1000 与 AP1000 主设备总市场份额估算图表 27 国内大型铸锻件生产能力图表 28 大型铸锻件为全产业链产能瓶颈请务必阅读正文后免责条款 3 / 29

4 图表 29 AP1000 与 CPR1000 大型铸锻件市场总价值比较图表 30 CPR1000 与 AP1000 阀门数量比较图表 31 AP1000 核电设备国产化时序图表 32 AP1000 与 CPR1000 蒸汽发蒸汽 U 形管设备用量比较图表 33 核电蒸汽发生器 U 形管市场预测图表 34 核电用钢生产企业及产能图表 35 核电设备制造资质持证单位数图表 36 投资逻辑 : 关注设备减少幅度小垄断度高的环节图表 37 核电上市企业列表图表 38 已经达到大路条核电项目汇总图表 39 规划内陆核电项目请务必阅读正文后免责条款 4 / 29

一电力紧张局面会重现, 能源经济性受挑战能源是国民经济的重要最前端输入之一, 是社会发展的必要条件电力是最重要的二次能源利用方式, 电源的建设也应该提前于国民经济发展从历史经验来看, 中国电力消费弹性系数多年来大于 1, 即电力消费的增速快于 GDP 增速, 这对电源建设的增速提出了最低要求中国电源建设几经波折, 2002 年火电新项目审批停滞, 电源装机容量增长滞后, 导致 2004

5 一电力紧张局面会重现, 能源经济性受挑战能源是国民经济的重要最前端输入之一, 是社会发展的必要条件电力是最重要的二次能源利用方式, 电源的建设也应该提前于国民经济发展从历史经验来看, 中国电力消费弹性系数多年来大于 1, 即电力消费的增速快于 GDP 增速, 这对电源建设的增速提出了最低要求中国电源建设几经波折, 2002 年火电新项目审批停滞, 电源装机容量增长滞后, 导致 2004 年大规模拉闸限电之后电源建设加速, 能源结构调整, 新增装机容量于 2008 年达到顶峰 2008 年之后, 电源建设增速再次下滑, 火电新增装机容量下降,2011 年电荒重现 1.1 电源建设区域性不均, 部分地区仍需加大电源投资力度从全国电源建设分布来看, 部分用电需求增速较快的省份电源建设滞后 2011 年出现的淡季电荒引起了广泛关注,2011 年 1-4 月, 全国用电量同比增加 12.4%, 截至 2011 年 4 月底, 全国 6000 千瓦及以上发电设备容量万千瓦, 比上年同期净增 9380 万千瓦, 同比增加 10.97%; 部分区域用电增速与电源容量增速差距较大 : 浙江省当期用电增速为 15.3%, 而同期装机容量增速仅为 1.7%, 用电增速远高于电源建设增速, 电源建设满足不了快速增长的电力需求, 而且电网西电东输建设滞后, 造成了区域性电荒图表 1 部分地区用电量增速高于电源装机容量增速资料来源 : 中电联, 平安证券研究所 1.2 部分地区电源结构失调, 随机电源增速高于可控电源十一五期间, 新能源发展备受重视, 新能源装机容量急速增加, 然而, 这些新能源中, 除了核电是可控的外, 风电光伏等新能源随机性都很强风电是典型的不可控能源, 出力具有随机性和不可预测性, 对于装机容量较高的大型风场, 风机出力还具有较高的同时性总体来说, 风电的调峰的频率高达每 5 分钟一次, 调峰的幅度接近满额调峰十一五期间水电装机容量占比逐渐提升, 2007 年占比为 20.6%,2010 年上升到 22.2%; 同期火电占比逐渐减少,2007 年占比为 77.4%,2010 年下降至 73.6% 随着水电占比的提高, 水电资源的年际间变化及年内季节性变化影响电力供应形势 2011 年枯水期间, 华东华中流域水电发电小时数大幅降低, 东部浙江福建等省, 三月份水电发电量同比下降了 60% 和 57%, 造成了电力供需形势的进一步紧张随机电源是电源装机容量中的软供给, 当外界不可控因素超出预期时, 发电量及电能质量就难以满足用电负荷的硬需求, 所以, 可控型电源的装机容量有望提升请务必阅读正文后免责条款 5 / 29

图表 2 部分地区水电发电小时数同比大幅减少资料来源 : 中电联, 平安证券研究所图表 3 水电发电量季节性及年际间变化增大 3900 3600 800 720 3300 640 3000 2700 2400 2100 560 480 400 320 240 08-Q1 08-Q2 08-Q3 08-Q4 09-Q1 09-Q2 09-Q3 09-Q4 10-Q1 10-Q2 10-Q3

6 图表 2 部分地区水电发电小时数同比大幅减少资料来源 : 中电联, 平安证券研究所图表 3 水电发电量季节性及年际间变化增大 Q1 08-Q2 08-Q3 08-Q4 09-Q1 09-Q2 09-Q3 09-Q4 10-Q1 10-Q2 10-Q3 10-Q4 11-Q1 产量 : 火电 : 当月值产量 : 水电 : 当月值 ( 右轴 ) 产量 : 发电量 : 当月值数据来源 :Wind 资讯 1.3 电力体制改革任重道远, 煤价推升电价, 能源经济再受挑战电力体制中厂网分离后, 市场煤计划电的矛盾一直制约着煤电的发展煤电发电企业下游面对的是高度垄断且成本不透明的电网, 上游面对的是价格与国际大宗商品挂钩的煤炭行业, 上下游的挤压使煤电盈利性大幅下降, 部分地区煤电发电企业上网电价已不足以弥补发电变动成本, 点火价差几近于零电力体制改革是电荒的本质原因但是电力体制改革从 2002 年其启动以来, 困难重重, 短期之内难有实质性突破, 改革的过程将任重而道远在煤电顶牛的问题无法解决的情况下, 建设经济性更高的电源是曲线救国的解决方式请务必阅读正文后免责条款 6 / 29

二核电 : 基荷电源最佳解决方案中国经济发展仍处于工业化时期, 高耗能的经济发展结构不可能在短时间之内改变, 电力需求在与日俱增在通胀高企的大背景下, 电力是国民经济的最前端输入, 电价的不断攀升加大了通胀调控的难度, 也降低了国际贸易中中国企业的价格优势, 是发展中的中国不能承受之重大力发展经济性更高的替代电源的是中国能源战略的大势所趋核电具有高能稳定经济清洁等优势,

7 二核电 : 基荷电源最佳解决方案中国经济发展仍处于工业化时期, 高耗能的经济发展结构不可能在短时间之内改变, 电力需求在与日俱增在通胀高企的大背景下, 电力是国民经济的最前端输入, 电价的不断攀升加大了通胀调控的难度, 也降低了国际贸易中中国企业的价格优势, 是发展中的中国不能承受之重大力发展经济性更高的替代电源的是中国能源战略的大势所趋核电具有高能稳定经济清洁等优势, 是能够替代火电的基荷电源的最佳选择基荷能源必需满足可靠经济充足清洁四大特性, 中国未来能源发展的选择可以用排斥法来考虑 : 火电在经济性与清洁性上不及核电, 当煤价高于 420 元 / 吨时, 发电成本就要高于核电, 随着煤炭价格上扬, 火电经济性与核电差距拉大 ; 水电虽然成本低廉, 但成本将趋势性上涨, 且为随机能源, 年内与年际间来水量的变化导致出力不可控 ; 风电的随机性高成本导致电量难以大规模利用 ; 而光伏成本过高, 且单位装机容量较小, 很难解决集中用电需求核电单堆即能做到百万千瓦, 一个核电厂最高可达千万千瓦, 能够支持周围地区经济发展大量用电需求 ; 核电全年稳定发电 8000 小时, 无碳排放, 是发展中国家基荷电源的最佳选择图表 4 核电是基荷电源最佳选择低碳经济能源结构调整与能源安全策略成为核电行业增长的驱动因素中国能源发展需要权衡几个问题, 作为世界第一大碳排放国家, 中国碳减排承诺压力依然很大,GDP 增长对电力的需求与日俱增, 双重约束限制中国必须发展核能 ; 我国承诺 2020 年单位 GDP 碳排放较 2005 年下降 45%, 同时非化石能源占比达到 15% 从这些条件推测, 中国 2020 年一次能源消费总量约为 47 亿吨标煤, 非化石能源贡献 7 亿吨标煤, 其中 : 风电目标装机容量为 1.5 亿千瓦, 贡献电量 3000 亿千瓦时 ; 水电目标装机容量为 3.3 亿千瓦, 贡献电量约 1 万亿千瓦时 ; 其余部分由核电填补, 预期核电装机容量不能低于 6000 万千瓦请务必阅读正文后免责条款 7 / 29

图表 5 2020 年非化石能源总量及组成预测资料来源 : 平安证券研究所注 : 风电年发电小时数按照 2000 小时测算, 水电年发电小时数按照 3300 小时测算图表 6 2020 年核电装机容量敏感性分析核电装机容量 ( 千瓦 ) 单位 GDP 能耗下降幅度 ( 相比 2005 年 ) 资料来源 : 平安证券研究所 5807. 3249 98 GDP 增速 7.00% 7.50% 8.

8 图表年非化石能源总量及组成预测资料来源 : 平安证券研究所注 : 风电年发电小时数按照 2000 小时测算, 水电年发电小时数按照 3300 小时测算图表年核电装机容量敏感性分析核电装机容量 ( 千瓦 ) 单位 GDP 能耗下降幅度 ( 相比 2005 年 ) 资料来源 : 平安证券研究所 GDP 增速 7.00% 7.50% 8.00% 8.50% 9.00% 9.50% 10.00% 40% % % % % % 三核电变局 3.1 装机容量之变 : 微调, 安全重于速度核电行业从 2007 年进入快速发展期, 在技术储备人力资源与相关法规尚未储备到位的情况下, 跨越式发展的速度是行业长期健康发展的隐忧日本核事故提高了中国对核安全的重视程度, 在核电行业的重要决策中核安全权重增加, 在立法层面, 加速制定核安全法规导则及相关技术性文件 ; 在监管层面, 在技术层面, 加大对核安全相关研发的投入, 完善核电厂概率安全分析技术, 并提高其分析结果在决策中的应用全面加强了对行业安全性的管理目前在役核电站的安全评审已经结束, 在建核电厂正在评审过程中, 中国核安全法规正在完善, 相关检测监督机构也加大对核安全的投入, 核安全意识的提升有利于核电行业长期的健康发展请务必阅读正文后免责条款 8 / 29

9 图表 7 中国核电装机容量预测现有装机容量 ( 万千瓦 ) 2011 建成装机容量在建装机容量 2979 预计规划 ( 万千瓦 ) 2015 建成装机容量 4294 预计在建装机容量建成装机容量 7000 预计在建装机容量年核电项目年均开工装机容量 ( 万千瓦 ) 年复合增长率 39.71% 年核电项目年均开工装机容量 ( 万千瓦 ) 年复合增长率 12.99% 资料来源 : 平安证券研究所 3.1 技术路线之变 :AP1000 时代正式到来, 装机容量占比将提升至 90% 以上日本核事故对中国核电行业最重大的影响是技术选型落定在核事故之前, 中国核电路线可以用乱来形容, 目前国内共存在二代二代加及三代核电堆型, 同时拥有美国法国加拿大俄罗斯及自主研发共五国技术路线, 技术力量投资非常分散, 新建的核电机组中以我国自主研发的二代加堆型 CPR1000 为主日本核事故发生之后, 核安全受到了广泛的关注, 在核电选型的决策中的权重进一步增加 AP1000 的安全性远高于 CPR1000, 在未来核电的发展中, 将正式取代 CPR1000, 成为主流堆型图表 8 中国核电技术路线汇总 CNP30 自主研发二代技术 M310 法国压水堆 CANDU 加拿大重水堆 CNP60 自主研发二代加技术 VVER 俄罗斯压水堆 CPR10 自主研发三代技术 AP1000 美国压水堆 EPR 法国压水堆四代技术二代二代加三代四代 SRF 中国实验快堆中国实验 HTGR 高温气冷堆高温气冷堆资料来源 : 平安证券研究所 AP1000 技术安全性上胜过二代加堆型安全性的差异是区别核电堆型代际技术路线的重要指标之一, 经过安全概率评估, 三代技术的失效概率降至限制标准的千分之一, 在役核电站的百分之一, 请务必阅读正文后免责条款 9 / 29

安全性大幅提高, 三代在核安全裕度上的优势将在选型决策中得到更多的权重而二代加堆型设计理念上仍然依赖能动设计, 与福岛核电站出于同一代技术, 自有安全裕度不及三代技术, 难以在后续的发展中继续推行图表 9 AP1000 失效概率是限值的千分之一资料来源 : 平安证券研究所 AP1000 经济性体现在工期缩短 AP1000

ROE 提升 2 个百分点,AP1000 理论建设周期为 36 个月, 较 CPR1000 缩短 2 年, 这种优势在 AP1000 核电厂批量建造后将会越来越明显图表 10 核电项目 ROE 对项目建设周期敏感性分析项目建设周期 8 年 7 年 6 年 5 年 4 年 3 年项目 ROE 18% 20% 21% 23% 25% 28% 资料来源

10 安全性大幅提高, 三代在核安全裕度上的优势将在选型决策中得到更多的权重而二代加堆型设计理念上仍然依赖能动设计, 与福岛核电站出于同一代技术, 自有安全裕度不及三代技术, 难以在后续的发展中继续推行图表 9 AP1000 失效概率是限值的千分之一资料来源 : 平安证券研究所 AP1000 经济性体现在工期缩短 AP1000 设计和建造采用模块化技术, 由此派生出了设计简化系统设置简化工艺布置简化施工量减少工期缩短以及运行方便维修简单等一系列效应从长期效应来看,AP1000 不仅使安全性能得到显著提高, 而且建造和长期运行费用也得到明显降低, 在经济上也具有较强的竞争潜力, 根据核电项目 ROE 对项目建设周期敏感性分析得到, 建设周期每缩短两年, 项目 ROE 提升 2 个百分点,AP1000 理论建设周期为 36 个月, 较 CPR1000 缩短 2 年, 这种优势在 AP1000 核电厂批量建造后将会越来越明显图表 10 核电项目 ROE 对项目建设周期敏感性分析项目建设周期 8 年 7 年 6 年 5 年 4 年 3 年项目 ROE 18% 20% 21% 23% 25% 28% 资料来源 : 平安证券研究所预期筹建电厂中 AP1000 比例将提升至 92% 在建核电厂审批高峰期在 2009 年,AP1000 刚引进国内, 消化吸收尚未完成, 为了尽快上马项目, 核电审批项目多为 CPR1000, 而 AP1000 项目仅占 13% 核事故后,CPR100 堆型属于二代加技术, 虽有运行经验, 但其能动性设计, 及寿期内技术请务必阅读正文后免责条款 10 / 29

陈旧等缺点, 与核事故中反应堆有着相同问题, 预计二代加继续发展的可能性较小预期筹建电厂中将以 AP1000 为主, 其他堆型包括在 AP1000

2 核电产业格局之变破题垄断 : 印钞机, 引无数英雄竞折腰 AP1000 技术实现共享 AP1000 是 2007 年以国家核电技术公司 (

核事故后, 国家核电技术公司分别与三大设计院签订了技术转让分包, 紧接着与 10 大设备供应商集团签订了技术分包协议, 正式将 AP1000

11 陈旧等缺点, 与核事故中反应堆有着相同问题, 预计二代加继续发展的可能性较小预期筹建电厂中将以 AP1000 为主, 其他堆型包括在 AP1000 基础上开发的 CAP1400 等图表 11 在建核电厂中 AP1000 为 13% 图表 12 预测筹建核电厂 AP1000 为 92% 3.2 核电产业格局之变破题垄断 : 印钞机, 引无数英雄竞折腰 AP1000 技术实现共享 AP1000 是 2007 年以国家核电技术公司 ( 简称国核技 ) 为平台, 从美国西屋引进的技术国核技作为技术平台, 负责 AP1000 的消化吸收及再创新, 向各业主提供技术服务, 垄断设计技术核事故后, 国家核电技术公司分别与三大设计院签订了技术转让分包, 紧接着与 10 大设备供应商集团签订了技术分包协议, 正式将 AP1000 技术与国内其他企业共享, 为 AP1000 在全国的推广铺平了道路图表 13 国核技垄断 AP1000 技术向业主提供技术服务资料来源 : 平安证券研究所请务必阅读正文后免责条款 11 / 29

图表 14 AP1000 实现设计技术设备制造共享资料来源 : 平安证券研究所业主资质倾向敞开 : 印钞机, 引无数英雄竞折腰一个建设工期为 5 年的核电项目回报率高达 23% 且现金流非常稳定, 堪比印钞机核电行业部分产业链环节高度垄断, 核电站运营目前仅有四家企业具有控股资质 : 中核集团中广核集团中电投集团及华能集团, 其余企业只能参股, 控股企

12 图表 14 AP1000 实现设计技术设备制造共享资料来源 : 平安证券研究所业主资质倾向敞开 : 印钞机, 引无数英雄竞折腰一个建设工期为 5 年的核电项目回报率高达 23% 且现金流非常稳定, 堪比印钞机核电行业部分产业链环节高度垄断, 核电站运营目前仅有四家企业具有控股资质 : 中核集团中广核集团中电投集团及华能集团, 其余企业只能参股, 控股企业中中电投及华能集团都仅控股一个核电项目, 其他项目均由中核集团与中广核集团控股然而核电项目 ROE 远高于其他电源品种, 各发电集团竞相开拓核电市场, 五大电力纷纷成立核电事业部, 控股权的争夺是重中之重图表 15 核电项目自有资金回报率项目运行年限 <20 年年初始投资 ( 百万 ) 装机容量 ( 百万千瓦 ) 100 资本金 (30%) 4500 银行贷款 (70%) 商业贷款利率 7% 年支付利息 ( 百万 ) 年支付本金 ( 百万 ) 折旧 (20 年 )( 百万 ) 638 燃料费用 ( 百万 ) 核废料处理费用 ( 百万 ) 年度运行维护费用 ( 百万 ) 年发电量 ( 百万千瓦时 ) 发电成本 ( 元 ) 上网电价 ( 元 ) ROE 23% 资料来源 : 平安证券研究所多业主化是核电运营长期发展趋势十二五新能源发展的主要方向之一是理顺新能源价格机制, 建立市场化专业化的核电建设市场将有利于核电全产业链资源利用效率的提升, 多业主专业化将是核电行业发展的大势所趋, 并将有利于核电经济性的发挥请务必阅读正文后免责条款 12 / 29

图表 16 运营环节多业主化趋势资料来源 : 平安证券研究所核电资产证券化进程渐行渐近, 优质资产待价而沽中核集团与中广核集团已启动上市进程,

民间资本将通过更多直接或间接的途径介入核电项目投资图表 17 中核集团上市进程资料来源 : 平安证券研究所 3.

从我国第一次引进核电技术以来, 核电所用的高端装备对国外企业的依赖度比较高虽然二代二代加路线的核电设备的国产化率在不断提升,

13 图表 16 运营环节多业主化趋势资料来源 : 平安证券研究所核电资产证券化进程渐行渐近, 优质资产待价而沽中核集团与中广核集团已启动上市进程, 两集团控股了中国 90% 以上的核电项目核电运营将发展健全的市场机制, 从而理顺价格机制, 核电自身极高的经济优势将逐渐体现, 民间资本将通过更多直接或间接的途径介入核电项目投资图表 17 中核集团上市进程资料来源 : 平安证券研究所 3.3 国产化率质量之变 : 关键设备硬性国产化, 国产化率由数量占比到价值占比核电装备国产化是我国能源安全策略的重要措施之一, 是核电国产化的主体从我国第一次引进核电技术以来, 核电所用的高端装备对国外企业的依赖度比较高虽然二代二代加路线的核电设备的国产化率在不断提升, 在红沿河项目中已经达到 80%, 但是国产化率是按照设备数量计算, 而不是按照设备价值计算, 导致关键设备权重偏低, 国产化率的质量可以进一步提升引进 AP1000 后, 请务必阅读正文后免责条款 13 / 29

14 我国引进策略中强调了关键设备的国产化, 提出了依托项目 4 台机组按设备价值计算的国产化率分别为 40% 50% 60% 和 80%, 从第 5 台机组开始基本实现全部国产化图表 18 AP1000 设备国产化进程主设备三门一号机组三门二号机组海阳一号机组海阳二号机组蒸汽发生器 0 100% 100% 100% 反应堆压力容器 0 100% 100% 100% 堆内构件 0 100% 100% 100% 控制棒驱动机构 % 100% 环行吊车 0 100% 100% 100% 燃料装卸料设备 0 100% 100% 100% 主泵 10% 25% 40% 100% 其他容器和储罐 100% 100% 100% 100% 主管道 100% 100% 100% 100% 其他核级泵 100% 100% 100% 100% 爆破阀 % 其他核级阀门 % 100% 国产化比例 ( 设备价值 ) 40% 50% 60% 80% 资料来源 : 平安证券研究所 3.4 市场总量之变 : 投资总量增加 33% 核电厂设备主要分为三类 : 核岛设备常规岛设备及辅助设备核岛设备是承担热核反应的主要部分, 对安全设计的要求最高, 相关设备技术含量也最高, 同时对核电设备制造资质也有要求, 不同堆型和技术路线之间, 部分核岛设备的设计和制造有很大不同 ; 常规岛设备在安全级别要求与技术含量不如核岛设备高, 而且在主要技术上与火电站没有差别, 各种技术路线的堆型大部分设备可以通用辅助系统的工程规模比较小 ; 这三种设备在核电站的造价中所占到的比例分别为 6:3:1 图表 19 核电设备分类设备分类设备名称堆芯堆内构件控制棒驱动机构蒸汽发生器主泵稳压器安注箱硼核岛设备注箱主管道压力容器等常规岛设备辅助系统设备汽轮机发电机除氧器凝汽器汽水分离器水泵主变压器等维持电厂正常运行所需的系统 : 如余热导出系统设备冷却水系统净化水系统等 ; 专设的安全设施系统 : 如安全注射系统安全壳喷淋系统安全壳放射性废物处理系统冷却系统等 ; AP1000 单位装机容量总投资额高于 CPR1000 从单位装机容量造价来看,CPR1000 造价在 120 亿元每百万千瓦, 约合元每千瓦 ; 而 AP1000 造价在 160 亿元每百万千瓦, 约合元每千瓦按照筹建电厂规模为 3000 万千瓦来测算, 未来核电项目新增总投资从 3600 亿元提高到 4800 亿元 ; 核电设备总投资从 1800 亿元提高到 2400 亿元, 增幅为 33% 请务必阅读正文后免责条款 14 / 29

15 图表 20 AP1000 CPR1000 投资总量预测单位 ( 亿元 ) CPR1000 AP1000 保守中性乐观保守中性乐观 2020 年装机容量筹建电厂装机容量核电项目总投资核电设备总投资核岛设备总投资常规岛设备总投资辅助设备总投资市场主体之变 :10 大设备集团逐鹿三代 AP1000 引进国内初期, 国家拟定的 AP1000 设备国产化主体中, 以上海电气哈电一重和二重为主, 而东方电气并未在其中核事故后, 为了顺利将 AP1000 堆型技术路线在国内推行下去, 国家核电技术公司分别与三大设计院及 10 大设备供应商集团签订了技术分包协议, 正式将 AP1000 技术与国内设备供应商共享图表 21 十大设备集团共享 AP1000 分包主设备原国内制造厂技术分包后供应商系统蒸汽发生器哈锅, 上海电气反应堆压力容器一重上海电气堆内构件上海电气控制棒驱动机构上海电气环行吊车大重 - 大起上海电气哈动力中国一重二重等 10 燃料装卸料设备上海电气大设备集团技术共享, 新增供应商 : 东方主泵哈电机 + 沈鼓 ( 泵 ) 电气其他容器和储罐一重二重或中船重工主管道上重一重二重其他核级泵航天总公司研究所爆破阀中核苏阀其他核级阀门哈动力 + 三菱重工 3.6 核电设备市场格局之变 : 设备价值有增有减, 几家欢乐几家愁, AP1000 系统中部分设备大幅减少 AP1000 与以前几代核电技术不同, 设计中应用了非能动原理, 这种先进的设计理念减少了对于能动部件的依赖, 使系统固有安全性大幅提高同时, AP1000 采用了先进的模块化设计, 现场施工量大幅减少这就导致了 AP1000 系统中部分安全相关部件设备及土建设施大幅减少请务必阅读正文后免责条款 15 / 29

16 图表 22 AP1000 设备使用数量及减少幅度 CPR1000 AP1000 相比较少数量减少比例安全级阀门 ( 件 ) % 安全级水泵 ( 件 ) % 管道长度 ( 公里 ) % 安全构筑物混凝土量 ( 万立方米 ) % 电缆长度 ( 公里 ) % 主设备 ( 件 ) % 大型铸锻件 ( 件 ) % 3.7 核电主设备 : 路线转换后市场规模有所提升 AP1000 设计原理与二代加路线迥然不同, 安全级相关部件大幅减少, 但其主设备如 : 压力容器蒸汽发生器稳压器堆内构件及主管道等, 设备价值均高于二代加堆型按照其设备用钢量来推算, 单位装机容量对应的全部主设备 AP1000 堆型会比 CPR1000 价格高出近 15%, 主设备市场空间将有所提升图表 23 AP1000 与 CPR1000 主设备价值比较主设备百万千瓦设备用量 CPR1000 设备 AP1000 设备总计设备价值 CPR1000 AP1000 价值 ( 亿 ) 价值 ( 亿 ) 增加幅度堆内构件 % 控制棒驱动系统 % 压力容器 % 蒸发器 % 稳压器 % 主泵 >0 主管道 % 总计 % 图表 24 AP1000 主设备总价值高于 CPR1000 资料来源 : 平安证券研究所路线转换后, 主设备供应商市场格局将变化 AP1000 主设备较 CPR1000 技术标准要求更高, 国内设备供应商垄断度进一步提升, 尤其是其中的关键设备引进初期, 设备国产化主体中上海电气请务必阅读正文后免责条款 16 / 29

17 一重二重等国内设备供应商夺得先机, 在已经招标的 AP1000 项目中, 市场份额领先图表 25 国内主设备供应商市场格局变化设备 CPR1000 设 AP1000 设备备价值 ( 亿 ) 价值 ( 亿 ) 压力容器蒸汽发生器稳压器堆内构件控制棒驱动系统主管道主泵 2 汽轮机发电机国内生产企业累计市场份额 AP1000 设备国内市场份额一重 62% 56% 上海电气 10% 22% 东方电气 28% 22% 东方电气 39% 50% 上海电气 30% 38% 一重 21% 哈动力 9% 13% 东方电气 35% 50% 上海电气 9% 50% 哈动力 26% 一重 4% 西安 524 厂 26% 上海电气 93% 100% 东方电气 7% 0% 上海电气 93% 100% 东方电气 7% 0% 一重 29% 43% 二重 14% 29% 三州川化 29% 上海电气 29% 29% 东方电气 63% 上海电气 11% 哈动力 11% 沈阳鼓风机厂 16% 上海电气 23% 29% 东方电气 54% 0% 哈动力 23% 71% 资料来源 : 平安证券研究所先得到技术转让的企业如上海电气哈动力最早于 2007 年开始进行技术消化吸收, 具有先发优势, 从短期来看, 这种优势将提高市场份额但从长期来看, 十大设备集团已经全部拿到 AP1000 技术分包, 对于主设备来说, 设备制造资质无需再次取证或是扩证 ( 即原有设备制造资质覆盖的设备参数范围不能满足要求, 需要重新申请升级 ),CPR1000 与 AP1000 设备的生产设备可以共用, 如果核电项目重新开始审批的时间较晚, 预期后获得资质的东方电气将有更多的时间追回市场份额关注最近取得资质, 估值安全边际较高的东方电气, 以及目前 AP1000 设备市场份额最高的上海电气请务必阅读正文后免责条款 17 / 29

18 图表 26 CPR1000 与 AP1000 主设备总市场份额估算 3.8 核电大型铸锻件 : 产业链产能瓶颈, 产业链延伸进可攻退可守核电大型化成为趋势, 大型铸锻件成为核电设备必需原材料我国核电发展早期, 核电站功率不高, 二代堆型功率为 60 万千瓦, 设备制造中, 既可以选用铸造一体成型, 也可以选用焊接方式连接如秦山二期核电站, 单机装机容量为 60 万千瓦, 一回路相关设备及系统连接采用焊接形式随着核电单机功率的提升, 二代加及三代堆型功率均达到了百万千瓦, 对设备的耐热抗压能力要求更高, 焊接方式已不能满足部分设备及连接的功能要求, 百万千瓦级核电站的增加催生了对核电铸锻件需求的爆发大型铸锻件为关键设备, 能源安全策略要求硬性国产化百万千瓦级核电项目建设初期, 我国核电项目所用大型铸锻件都是从国外引进, 核电设备国产化政策落实后, 国内一重二重承担核电用大型铸锻件的国产化任务百万千万级核电机组与 60 万千瓦机组相比, 所需大型铸锻件体对极限锻压能力要求更高据西屋公司估测, 加工 AP1000 所需铸锻件需要极限锻造能力为吨, 能加工 350 吨钢锭的重型锻压机目前国内仅有一重二重具有吨级重型锻压机引进了重型锻压机, 上海电气子公司上重自制了重型锻压机图表 27 国内大型铸锻件生产能力目前重型锻压机 2011 年产能 ( 台套 ) 堆型扩产产能 ( 台套 ) 达产时间一重吨吨 3 AP1000 CPR 年二重吨吨 0.5 CPR1000 现有产能合计 3.5( 台套 ) 全产业链产能瓶颈, 对下游议价能力增强, 利润具有提升空间核电大型铸锻件现有产能不能满足核电平均年开工需求,2012 年各主要设备制造商产能扩张之后, 大型铸锻件的产能还不能满足核电年均开工需求核电开工速度在 2015 年之前会高于年均开工速度, 且目前大型铸锻件制造商已有大量在手订单, 核电大型铸锻件产能在 2015 年之前仍然会严重不足请务必阅读正文后免责条款 18 / 29

19 图表 28 大型铸锻件为全产业链产能瓶颈路线改变后设备市场增加, 产业链向下延伸可攻可守 AP1000 主设备单个体积较 CPR1000 大, 其大型铸锻件体积与原材料均比 CPR1000 价值更高路线转换后, 大型铸锻件环节设备总价值有所提升同时, 基于大型铸锻件的制造, 供应商可沿产业链向下游延伸, 进一步制造核电主设备并提供成套设备, 相比原有主设备供应商来说, 大型铸锻件供应商原材料可以自给, 交货进度及成本可控, 具有一定优势重点关注已经实现核电大型铸锻件批量生产且已扩充产能的中国一重图表 29 AP1000 与 CPR1000 大型铸锻件市场总价值比较设备 CPR1000 设备 AP1000 设备增加幅度压力容器总重量 ( 吨 ) % 蒸汽发生器锻件 ( 吨 ) 数目 3 2 总重量 ( 吨 ) % 稳压器总重量 ( 吨 ) % 堆内构件总重量 ( 吨 ) % 主管道总重量 ( 吨 ) % 主泵数目 % 请务必阅读正文后免责条款 19 / 29

20 3.9 核电阀门市场 : 总体使用数目减少, 个别阀门价值增加, 核 1 级阀门制造商市场较有保障核电阀门在核电项目中使用数目最多的设备核电阀门是指在核电站中核岛 N1 常规岛 CI 和电站辅助设施 BOP 系统中使用的阀门从安全级别上分为核安全 Ⅰ 级 Ⅱ 级 Ⅲ 级非核级其中核安全 Ⅰ 级要求最高核电阀门在核电站中是使用数量较多的介质输送控制设备, 是核电站安全运行中的必不可少的重要组成部分据统计一座具有两台 100 万 KW 机组的核电站有各类阀门 3 万台 AP1000 设计中阀门数量大幅减少, 安全级别高的阀门数目减少幅度较小从 AP1000 与 CPR1000 阀门使用数量的对比中可以看到, 核一级阀门减少了 34%, 而非核级阀门数目减少至零核安全级别阀门技术要求升高, 在数目减少的情况下能够安全功能正常实现, 对单一设备可靠性的要求高于二代加堆型 AP1000 中技术难度最高的阀门是爆破阀爆破阀是 AP1000 核岛的组成部件, 其中的驱动装置是由炸药爆炸切断原来密闭的管道封板, 以满足应急打开要求, 对核岛实施保护作用, 有效缓解和预防严重事故, 是 AP1000 核电机组的技术亮点之一每台机组中有 12 台三种规格两种口径和两种压力参数的爆破阀 AP1000 爆破阀国产化主要由中核科技和陕西应用物理研究所承担, 并首批完成山东海阳 2 期 12 台爆破阀的国产化任务图表 30 CPR1000 与 AP1000 阀门数量比较阀门种类设备使用量 ( 台 ) CPR1000 AP1000 减少数量数量减少幅度核一级 % 核二三级 % 核安全级阀门 % 非核级 2468 ~ % 核 Ⅰ 级阀门制造企业的市场环境优于核 Ⅱ Ⅲ 级阀门国内具有核阀设计生产资质企业较多, 具有核 Ⅰ 级阀门制造资质的企业仅有 4 家, 但具有核 Ⅱ Ⅲ 级阀门制造自制的企业有 21 家中核科技是核一级阀门制造商中唯一上市企业, 在 AP1000 国产化中承担着核心阀门的技术研发, 在寡头垄断的核一级阀门市场中抢得了先机 3.10 核电用钢 : 新能源与新材料双重刺激, 国产化可期蒸汽发生器 U 形管是核电核心设备, 技术含量较高, 是最后一批国产化的设备之一 U 形管是系统一回路与二回路交换热量的地方, 对材料以及加工工艺的要求都很高, 至今国内仍不能生产随着新能源与新材料等新兴产业的兴起, 特种钢材的国产化进程推进加速目前能够耐高压高温的特种钢材, 即是核电设备的国产化所需, 也是超临界超超临界火电机组设备原材料国产化的关键, 实现国产化后市场可观请务必阅读正文后免责条款 20 / 29

图表 31 AP1000 核电设备国产化时序路线转换后蒸汽发生器 U 形管用量增加尽管 AP1000 蒸汽发生器为两个, 但单体中 U 形管数量高达 10025, 且高度有所增加, 综合测算下来,U 形管总计用量较 CPR1000 增加了 49% 而且 AP1000 的 U 形管所用材料较贵, 市场规模增加幅度超过 49% 图表 32 AP1000 与 CPR1000 蒸汽发蒸汽 U

年能够达到商业状态的项目核岛用钢订单基本会在 2015 年之前释放, 年均 19 亿元图表 33 核电蒸汽发生器 U 形管市场预测蒸发器用管核岛堆内构件管其他核岛用管核岛用钢总计单个机组用量 ( 吨 ) 150 22 528 单价 ( 万 / 吨 ) 110 30 15 百万千瓦机组设备价值 ( 万 ) 16500 660 7920 预计未来新增装机容量 ( 万千瓦 ) 3000

21 图表 31 AP1000 核电设备国产化时序路线转换后蒸汽发生器 U 形管用量增加尽管 AP1000 蒸汽发生器为两个, 但单体中 U 形管数量高达 10025, 且高度有所增加, 综合测算下来,U 形管总计用量较 CPR1000 增加了 49% 而且 AP1000 的 U 形管所用材料较贵, 市场规模增加幅度超过 49% 图表 32 AP1000 与 CPR1000 蒸汽发蒸汽 U 形管设备用量比较蒸汽发生器 U 形管 CPR1000 设备用量 AP1000 设备用量增幅数量 % 蒸汽发生器数目 % 总数 % 核岛用钢进口取代空间广阔目前国内企业所能生产的核岛所用钢管主要是蒸发器传热管, 进口取代空间广阔未来核岛用钢市场可达 75 亿元, 由于核岛用钢大多数使用在长周期设备上, 所以 2020 年能够达到商业状态的项目核岛用钢订单基本会在 2015 年之前释放, 年均 19 亿元图表 33 核电蒸汽发生器 U 形管市场预测蒸发器用管核岛堆内构件管其他核岛用管核岛用钢总计单个机组用量 ( 吨 ) 单价 ( 万 / 吨 ) 百万千瓦机组设备价值 ( 万 ) 预计未来新增装机容量 ( 万千瓦 ) 3000 预计未来总投资额 ( 亿元 ) 前年均投资额 ( 亿元 ) 国内仅有少数企业正在研发, 多数不具备批量供货能力宝钢银环一期产能已经投产, 能够供货百万千瓦级核电用 690 钢管, 并已签订订单久立特材与 AP1000 总设计院签订了合作协议, 共同研制开发核电蒸汽发生器管, 预计 2011 年底投产, 规划 500 吨关注即将生产百万千瓦级核电用管的久立特材请务必阅读正文后免责条款 21 / 29

22 图表 34 核电用钢生产企业及产能设备生产企业现有产能 ( 吨 ) 规划产能 ( 吨 ) 达产时间蒸发器传热管久立特材尚未能批量生产年底宝钢银环尚未能批量生产常宝股份尚未能批量生产堆内构件控制棒久立特材年底常规岛用钢没有核级资质要求, 具有批量生产能力的企业众多, 无重点关注上市公司四投资策略 4.1 投资逻辑 : 关注设备减少幅度小垄断度较高的环节核安全升级后核电设备制造资质门槛抬高, 龙头企业双重利好核事故后核安全问题引起了全行业高度关注, 而与核安全直接相关的核电资质审批也将进一步提高门槛, 预期未来相关企业取得核电设备设计制造资质的难度将加大, 市场进入门槛将进一步提高, 这对行业内龙头企业形成利好图表 35 核电设备制造资质持证单位数主要产品类型持证单位数控制棒驱动机构 2 大型锻件 2 主泵 3 堆内构件 3 蒸发器钢管 4 阀门 ( 核一级 ) 4 主管道 5 铸锻件 9 核二三级泵 11 支承 15 管道和管配件 18 阀门 ( 核二三级 ) 21 资料来源 : 国家核安全局. 平安证券研究所整理关注设备减少幅度小垄断度较高的环节路线转换后, 设备数目有增有减 ; 同时核电资质越高, 进入门槛越高, 市场竞争环境更加优化我们以路线转换后设备减少幅度及设备制造持证企业家数为二维指标, 选择大型铸锻件主设备 U 形管及核一级阀门为产业链最佳投资环节请务必阅读正文后免责条款 22 / 29

23 图表 36 投资逻辑 : 关注设备减少幅度小垄断度高的环节 4.2 重点公司介绍中国一重公司是我国最大的铸锻钢生产和重大技术装备制造企业, 我国制造能力最强的重型机械制造企业之一主要为钢铁有色电力能源汽车矿山石油化工交通运输等行业及国防军工提供重大成套技术装备高新技术产品和服务, 并开展相关的国际贸易, 主要产品有冶金设备重型容器核岛设备大型发电设备铸锻件工矿配件重型锻压设备矿山设备和专项产品等八大类公司具有核 Ⅰ 级设计资质在国内核电大型铸锻件市场中一家独大, 市场份额高达 80% 公司积极扩充产能,2015 年将具备 10 套核电大型铸锻件供货能力, 并准备向核电下游成套设备供应商发展, 逐渐形成成套设备制造能力东方电气公司是我国最大的发电设备制造企业之一, 主要从事水力发电机组燃煤发电机燃气发电机核电汽轮发电机和交直流电机及控制装置的生产及销售公司已与中广核集团形成战略联盟, 在常规岛汽轮机市场份额为 50%, 且能够制造二代半三代 EPR 大型核岛设备, 并开始进行 AP1000 相关设备研发上海电气公司为三代核电 AP1000 堆型核岛设备主要的国产化设备制造商, 具有 AP1000 核岛设备的主要设备制造技术, 随着核电技术路线进一步明确, 核电投资会进一步向 AP1000 堆型集中, 其主设备市场占有率将提升请务必阅读正文后免责条款 23 / 29

24 公司具有完整核电产业链上重目前正在研发大型铸锻件,2011 年投产后可实现核岛设备原材料进一步国产化, 净利润率有望提升至 20% 以上公司与 AP1000 总设计院具有长期稳定的合作关系在上海核工程研究设计院做为 AP1000 总设计院, 对项目设备采购有较强的话语权, 利好上海电气争取核电订单久立特材公司与 AP1000 总设计院签订合作协议, 联合研发 AP1000 所用蒸汽发生器 U 形管, 产能即将形成, 核电项目开始审批后, 预期 AP1000 比例将大幅提升, 公司在 U 形管研发上不仅夺得先机, 而且有国内唯一 AP1000 总设计院作为合作伙伴, 未来市场拓展会更加顺利公司产品组合中核电用管超超临界火电机组锅炉用管大型油气输运管具有较高成长性中核科技中核集团下属唯一国内上市子公司, 是核一二三级阀门的主要供应商, 也是国内核化工阀门唯一生产商国内上市企业中唯一拥有核一级阀门制造资质的企业, 募投项目扩大了核阀门与核化工阀门产能, 项目投产后公司核电收入占比将提升承担 AP1000 中爆破阀的国产化任务, 爆破阀是 AP1000 系统中安全相关阀门, 技术含量高, 实现国产化后有望进一步拓展国内核阀市场阀门 4.3 核电行业相关上市企业图表 37 核电上市企业列表所属领域上市公司股票代码备注反应堆用核石墨方大炭素国内碳和石墨制品重要企业, 生产反应堆用核石墨原材料核电用锆管嘉宝集团嘉宝集团拥有 23.37% 股权的上海高泰稀贵金属公司是核电用锆管的生产商之一核级钠兰太实业国内金属钠的龙头,04 年于中国原子能研究院合作建设核级钠厂,08 年开始供钠核级锆东方锆业公司是全球品种最齐全的锆制品专业制造商之一核电核岛设备中国一重公司为国内首个具备了全套百万千瓦级核电锻件自主提供能力的企业, 并已具备了从事核大型铸锻件岛主设备制造的基础和条件国内第一家成功锻造核电管板的企业, 投资建核电核岛设备二重重装设镇江出海口基地二期工程, 达产后形成核电容器核电安全壳的产能核电设备东方电气国内三大核电设备制造企业之一, 拥有 AP1000 EPR 和二代加核电关键设备制造技主设备术国内三大核电设备制造企业之一, 已经拥有第核电设备上海电气三代核电技术 AP1000 和 EPR 设备生产能力, 核电设备产业链完整公司持股 69.96% 的长沙水泵厂制定百万千瓦核泵湘电股份级核电机组用泵的开发战略, 已获得民用核承辅助设压设备设计制造许可证备公司是核一二三级阀门的主要供应商, 大核电阀门中核科技股东是中国核工业集团公司, 实力强大核电非核级用管常宝股份核电核级用管在研, 预计 1-2 年后投产核电焊材大西洋焊接材料龙头, 为国内几乎所有核电站提供过焊材请务必阅读正文后免责条款 24 / 29

25 所属领域上市公司股票代码备注核电备用柴油机组科泰电源核电站备用柴油机组核电钢锭通裕重工核电铸锻件钢锭核电辅助设备中国重工国内核电领域电解海水制氯装备最主要的供应商, 是国内唯一提供核电站水处理装备的供应商核电成套起重设主要生产核电成套起重设备, 独立中标秦山核上海机电备电三期 70 万千瓦的核电项目纳川股份主要从事 HDPE( 高密度聚乙烯 ) 缠绕 HDPE 排水管材纳川股份增强管及配套管件的研发生产和销售, 以及设计和施工服务核电核岛设备华东数控正在募集资金准备装置超重型自由模锻机核电空冷产品哈空调电站空气处理机组专业生产厂家, 产品曾应用于秦山二级核电站核电球阀江苏神通公司核电阀门产品主要包括核电蝶阀球阀, 在这一细分市场领域, 公司有绝对的统治地位, 市场占有率 100% 目前在核电其他配件装备开发上亦有所突破, 未来有望进入海外大型核电建设企业的全球采购链条核承压设备海陆重工余热锅炉龙头,09 年 10 月公司增发 1.5 亿于核承压设备技术改造项目, 建设期两年核电通风系统盾安环境公司全系列参与核电空调主机投标 2011 年公司有望具备核级 HVAC 系统全包资质核电通风系统南风股份公司具有 HVAC 总包资质在国内核电站核岛 HVAC 系统设备的市场占有率为 72.44% 核电用管久立特材 AP1000 核电用蒸汽发生器用 U 型管在研核电站电源奥特迅主营电力自动化电源, 是唯一有核电站电力电源供应履历的国内厂商核级风机陕鼓动力公司在 2007 年成功中标秦山二期扩建项目核级风机,2010 年公司获得核级风机生产资质核电风机上风高科公司集中资源进行核级地铁用风机的开发, 目前有方家山福清两座共 4 个反应堆的核电风机订单核级空调烟台冰轮与美国合资的烟台顿汉布什工业目前主要供货中广核的核级空调设备压力容器科新机电公司已全面进入核电常规岛设备制造领域, IPO 募集资金拟投资于重型压力容器 ( 含核级 ) 制造基地建设项目目前正在积极开展核岛 2 3 级压力容器制造许可证的取证工作公司生产制造的核电仪表和各类核电系统装仪控设仪控设备自仪股份置广泛应用于核电工业, 已经服务于多个核电备站项目核电厂运营申能股份参股秦山和安徽芜湖核电核电厂核电厂运营皖能电力参股吉阳核电 49% 股份运营核电厂运营赣能股份参股烟家山核电请务必阅读正文后免责条款 25 / 29

26 所属领域上市公司股票代码备注核电厂运营大唐发电五大发电集团中队核电介入最深的是唯一具有核电开发控股资质的中电投集团, 其早在 2002 年厂网分离改革中便承继了原国家电力公司全部核电资产, 包括预留选址核电厂运营湖北能源参股咸宁核电 40% 股份五路线转换影响项目评价 5.1 在建电厂影响 : 转换可能性较小, 设备年进入交货高峰期在建电厂中大多数项目开工时间较早, 部分已经进入调试阶段, 更改堆型对投入成本影响太大 2015 年核电装机容量达到 4000 万千瓦的目标目前没有改动, 如果在建项目改变堆型, 则不利于达到 2015 年预定发电装机容量, 推测在建项目更改堆型的可能性不大 5.2 已获得大路条, 尚未 FCD 项目 : 数目少, 工期晚根据 WNA 统计, 我国目前在役核电厂装机容量为 1127 万千瓦, 共计 14 个机组 ; 在建项目装机容量为 2773 万千瓦, 共计 25 个机组 ; 截至 2010 年底, 国内已经批准建设 32 座机组, 除去即将建成的 4 座机组外, 仍有 3 座机组虽已批准但尚未开工建设尚未 FCD 的机组为三座, 存在从 CPR1000 改建为 AP1000 的可能性目前, 尚未进行 FCD 的核电机组共有三座, 这三个项目分别是 : 阳江 4 号机组福清 4 号机组及防城港 2 号机组这三个项目已经取得建造许可, 但由于是群堆的后续项目, 所以一般需要等待前一个项目进展到一定程度后, 这些项目才会 FCD 所以, 如果传闻属实, 尚未 FCD 的项目将改建成 AP1000 堆型, 那么受影响的项目仅有 3 座从改建的可能性上, 这三座核电项目均为群堆机组的后续项目, 一般来说, 一个厂址上的群堆会保持同一堆型, 以达到设备厂房以及运行经验的共享, 所以, 这三座项目改建的可能性不是很大从受影响的设备总金额来看, 即使改建, 这三座项目全部为 CPR1000, 共涉及设备总投资额为 180 亿, 其中核岛设备共计 90 亿, 常规岛设备共计 54 亿, 辅助设备共计 36 亿从受影响的时间范围来说, 由于这三座机组均为后续项目, 需要前期机组建设到一定工程节点后才能够开始建设, 所以工期安排较晚, 预计从 2012 年下半年至 2013 年进入交货期, 所以, 核电设备供货商可能受影响的业绩是 2012 年下半年及 2013 年请务必阅读正文后免责条款 26 / 29

27 图表 38 已经达到大路条核电项目汇总项目堆型红沿河 -1 CPR-1000 红沿河 -2 CPR-1000 红沿河 -3 CPR-1000 红沿河 -4 CPR-1000 阳江 -1 CPR-1000 阳江 -2 CPR-1000 阳江 -3 CPR-1000 阳江 -4 CPR-1000 宁德 -1 CPR-1000 宁德 -2 CPR-1000 宁德 -3 CPR-1000 宁德 -4 CPR-1000 方家山 -1 CPR-1000 方家山 -2 CPR-1000 福清 -1 CPR-1000 福清 -2 CPR-1000 福清 -3 CPR-1000 福清 -4 CPR-1000 三门 -1 三门 -2 海阳 -1 海阳 -2 台山 -1 台山 -2 海南昌江 -1 海南昌江 -2 AP1000 AP1000 AP1000 AP1000 EPR EPR CNP-600 CNP-600 防城港 -1 CPR-1000 防城港 -2 CPR-1000 注 : 蓝色为在建项目, 红色为已拿到大路条但尚未开工项目覆盖时间为预计长周期设备交货时间 5.3 内陆核电厂项目延迟, 设备可能转移给沿海项目使用未拿到建设许可的项目中内陆核电厂项目订单延迟, 涉及 5 个核电项目 : 咸宁核电彭泽核电桃花江核电小墨山核电和烟家山核电该部分项目中较早开工的项目为桃花江一号机组咸宁一号机组, 预计两个项目的长周期设备可能已经投料, 其他项目进入排产的可能性不高内陆核电项目预期会推迟由于内陆核电对安全性要求跟高, 项目可能会延迟, 然而设备订单取消可能性不大内陆核电全部为 AP1000 堆型, 其主设备具有一定通用性, 而且这几个内陆核电相对沿海 AP1000 项目来说进度较早, 所以有可能设备订单会转移给沿海相同堆型项目该部分项目共涉及投资金额约 1600 亿, 设备投资总额 800 亿, 其中核岛设备金额约为 400 亿, 常规岛设备金额约为 240 亿, 辅助设备金额约为 160 亿这部分设备订单由于不受技术转型的影响, 如果转移给其他项目使用, 则业绩释放时点预计改变不大请务必阅读正文后免责条款 27 / 29

28 图表 39 规划内陆核电项目核电项目咸宁核电咸宁核电彭泽 -1 彭泽桃花江桃花江小墨山小墨山烟家山烟家山 -2 资料来源 :WNA, 平安证券研究所整理附注 : 淡色为预计开工时间, 深色为预计交货时间 5.4 预计筹建电厂 3000 万千瓦, 将全部为 AP1000 核电订单总额将增大根据 WNA 的统计, 中国筹建电厂共有接近 50 个机组, 其中 18 个机组原来规划为 CPR1000 堆型保守预期在十二五期间进入建设期的预计有 30 座, 按照比例推算, 将有 11 座 CPR1000 机组转换成为 AP1000 AP1000 与 CPR1000 相比, 项目总投资增大,AP1000 电厂造价接近 160 亿元每百万千瓦,CPR 电厂造价为 120 亿元每百万千瓦预期筹建核电项目总投资将从 4360 亿提高到 4800 亿筹建项目中预期最早开工是红沿河 5 6 号机组和阳江 5 6 号机组, 原定于年进入建设工期, 最早于年进入交货期, 这两个项目都是中广核的项目, 如果改建, 这两个项目原来订单的调整, 可能会有对设备供应有所影响其他项目进度较晚, 即使项目已经招标, 设备很大可能短期之内很难排产, 所以转换堆型的影响不大预计可能的解决方式是在项目重新开始审批后, 业主支付违约金然后重新签订订单六风险提示核电发展规划大幅调整, 核电项目恢复审批时点晚于预期请务必阅读正文后免责条款 28 / 29

29 平安证券综合研究所投资评级 : 股票投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 300 指数 20% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 300 指数 10% 至 20% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 股价表现相对沪深 300 指数在 ±10% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 股价表现弱于沪深 300 指数 10% 以上 ) 行业投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 300 指数 10% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 300 指数 5% 至 10% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现相对沪深 300 指数在 ±5% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现弱于沪深 300 指数 5% 以上 ) 分析师声明及风险提示 : 负责撰写此报告的分析师 ( 一人或多人 ) 就本研究报告确认 : 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品, 为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考, 双方对权利与义务均有严格约定本公司研究报告仅提供给上述特定客户, 并不面向公众发布未经书面授权刊载或者转发的, 本公司将采取维权措施追究其侵权责任证券市场是一个风险无时不在的市场您在进行证券交易时存在赢利的可能, 也存在亏损的风险请您务必对此有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易市场有风险, 投资需谨慎免责条款 : 此报告旨为发给平安证券有限责任公司 ( 以下简称平安证券 ) 的特定客户及其他专业人士未经平安证券事先书面明文批准, 不得更改或以任何方式传送复印或派发此报告的材料内容及其复印本予任何其它人此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠, 但平安证券不能担保其准确性或完整性, 报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价, 报告内容仅供参考平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任, 除非法律法规有明确规定客户并不能尽依靠此报告而取代行使独立判断平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法报告所载资料意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断, 可随时更改此报告所指的证券价格价值及收入可跌可升为免生疑问, 此报告所载观点并不代表平安证券有限责任公司的立场平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券平安证券有限责任公司 2011 版权所有保留一切权利平安证券综合研究所地址 : 深圳市福田区金田路大中华国际交易广场 8 层邮编 : 电话 : 传真 :(0755) [DOCID] [/DOCID]

图表 1: 核电公司估值子行业公司代码省份产品制造能力股价 EPS P/E 铸锻件收盘价 2010E 2011E 2012E 2010E 2011E 2012E 铸锻件中国一重黑龙江铸锻件 / 压力容器 / 蒸发器成套

图表 1: 核电公司估值子行业公司代码省份产品制造能力股价 EPS P/E 铸锻件收盘价 2010E 2011E 2012E 2010E 2011E 2012E 铸锻件中国一重黑龙江铸锻件 / 压力容器 / 蒸发器成套 2010 年 12 月 12 日可再生能源行业 2010 年 4 季度报告证券研究报告评级 : 增持维持评级张帅分析师 SAC 执业编号 :S1130210010307 (8621)61038279 zhangshuai@gjzq.com.cn 邢志刚联系人 (8621)61038287 xingzg@gjzq.com.cn 行业点评推进三代核电国产化 ; 设备确认将迎来高峰期事件国家核电技术公司与美国西屋电气公司日前在北京就此领域签署了一系列合作协议