公司研究招商蛇口 (001979)2 事件 : 2016 年 11 月 29 日, 公司公告股票期权首次授予计划草案点评 : 股权激励方案出炉, 利益绑定利好长期持续发展公司 2016 年 11 月 29 日公告招商局蛇口工业区控股股份有限公司股票期权首次授予计划 ( 草案 ) 公司计划采用

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央检边
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1 [Table_MainInfo] 公司研究 / 房地产 / 房地产招商蛇口 (001979) 公司公告点评证券研究报告 2016 年 11 月 30 日 [Table_InvestInfo] 投资评级买入维持股票数据 [Table_StockInfo] 6 个月内目标价 ( 元 ) 月 29 日收盘价 ( 元 ) 周股价波动 ( 元 ) 总股本 / 流通 A 股 ( 百万股 ) 7904/1899 总市值 / 流通市值 ( 百万 /36659 相关研究 [Table_ReportInfo] 业绩经营保持增长, 土地合作持续突破价值洼地逐步显现, 土地合作继续突破业绩经营有序推进, 土地合作成后期亮点市场表现 [Table_QuoteInfo] 招商蛇口 -0.90% -8.90% % % % 海通综指 % 2015/ /3 2016/6 2016/9 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅 (%) 相对涨幅 (%) 资料来源 : 海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师 : 涂力磊 Tel:(021) tll5535@htsec.com 证书 :S 联系人 : 金晶 Tel:(021) jj10777@htsec.com 股权激励方案出炉, 利好公司长期发展 [Table_Summary] 投资要点 : 事件 :2016 年 11 月 29 日公司公告股票期权首次授予计划草案股权激励方案出炉, 利益绑定利好长期持续发展公司计划采用股票期权作为股权激励工具, 向激励对象定向发行公司 A 股股票本计划拟授予激励对象万份股, 占公司总股本的 0.624% 其中, 首批授予总数为万股, 占激励总额的 90%, 激励对象共计 254 人 ; 另设有预留期权万股, 占激励总额的 10% 我们认为公司本次股权激励计划有助于稳定公司管理层, 支持公司战略实现和长期持续发展解锁业绩要求高, 有利稳定市场信心本激励计划的有效期为 5 年, 首次授予股票期权的行权价格为人民币元, 经过两年的行权限制期, 在满足行权条件前提下, 分三期按照 1/3 1/3 1/3 行权公司要求股票期权行权条件为 :1) 公司前一个完整财年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净资产收益率分别不低于 13% 14% 15%, 且不低于对标企业同期 75 分位值 ;2) 公司前一个完整财年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润三年复合增长率不低于 13%, 且不低于对标企业同期 75 分位值 ;3) 公司达成前一个完整财年集团下达的 EVA 考核目标 ;4) 自授权日至每一批期权行权期结束日, 至少十个交易日的交易价格达到公司上市发行价 ( 除权后 ) 的元或以上前海土地合作取得突破招商局集团与深圳规土委前海管理局签署协议, 前海湾物流园区土地整备面积仍为约 2.9 平方公里, 土地使用年期起始日期为 2015 年 1 月 1 日, 土地增值收益在扣除政策性刚性支出后由招商局集团前海管理局按照 40%:60% 的比例进行分享以上合作模式, 企业无需提前支付土地属性变更费用, 有利更好保障现金流投资建议 : 维持买入评级! 公司目前已将业务划分为园区开发与运营社区开发与运营和邮轮产业建设与运营三大业务板块, 后期将通过产网融城一体化运作, 推动公司各项战略措施的有效落地招商局蛇口承诺合并招商地产后 2016 年和 2017 年预计实现的备考归属母公司股东扣除非经常性损益后的净利润数为亿元和 103 亿元, 按照目前股本对应 EPS 在 1.09 元和 1.3 元我们预计公司年 EPS 分别是 1.12 和 1.38 元按照公司 2016 年 11 月 29 日价格元股价计算, 对应 2016 和 2017 年 PE 为倍和倍考虑公司深圳蛇口地区大量土地储备存在变更潜力, 给予公司 2017 年 20 倍 PE, 给予买入评级, 对应 27.6 元目标价风险提示 : 基本面下行风险主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] E 2017E 2018E 营业收入 ( 百万元 ) (+/-)YoY(%) 30.77% 8.21% 17.14% 12.52% 18.29% 净利润 ( 百万元 ) (+/-)YoY(%) 15.01% 51.36% 82.85% 22.82% 9.92% 全面摊薄 EPS( 元 ) 毛利率 (%) 39.56% 37.68% 36.11% 37.20% 35.43% 净资产收益率 (%) 19.24% 10.58% 16.21% 16.60% 15.43% 资料来源 : 公司年报 ( ), 海通证券研究所备注 : 净利润为归属母公司所有者的净利润

2 公司研究招商蛇口 (001979)2 事件 : 2016 年 11 月 29 日, 公司公告股票期权首次授予计划草案点评 : 股权激励方案出炉, 利益绑定利好长期持续发展公司 2016 年 11 月 29 日公告招商局蛇口工业区控股股份有限公司股票期权首次授予计划 ( 草案 ) 公司计划采用股票期权作为股权激励工具, 向激励对象定向发行公司 A 股股票本计划涉及的公司 A 股普通股股票总数为股, 占公司总股本的 0.624% 其中, 首批授予总数为股, 占激励总额的 90%, 激励对象为公司的董事高级管理人员关键管理岗位人员关机技术骨干人员共计 254 人 ; 另设有预留期权股, 占激励总额的 10%, 主要为计划新增的核心管理人员关键骨干员工交流干部等, 将在股权激励计划经股东大会审议通过后 12 个月明确授权对象我们认为公司本次股权激励计划有助于稳定公司管理层, 支持公司战略实现和长期持续发展表 1 公司股票期权首次授予计划激励对象序号姓名职务获授股票期权数量 ( 万份 ) 占本计划拟授予股票期权总量的比例占公司股本总额的比例 1 杨天平副董事长 % 0.006% 2 褚宗生董事 % 0.004% 3 许永军董事总经理 % 0.009% 4 刘伟董事副总经理 % 0.008% 5 罗慧来董事 % 0.004% 6 朱文凯常务副总经理 % 0.006% 7 黄均隆财务总监 % 0.005% 8 张林副总经理 % 0.005% 9 赵军副总经理 % 0.005% 10 龚镭副总经理 % 0.005% 11 何飞副总经理 % 0.005% 12 刘宁董事会秘书 % 0.005% 公司其他核心高管 18 人 % 0.067% 核心管理人员 208 人 % 0.399% 核心技术人员 16 人 % 0.031% 首批授予合计 254 人 % 0.562% 预留授予 % 0.062% 总量 % 0.624% 资料来源 : 公司 2016 年 11 月 29 日公告, 海通证券研究所解锁业绩要求高, 有利稳定市场信心本激励计划的有效期为 5 年, 首次授予股票期权的行权价格为人民币元, 经过两年的行权限制期, 在满足行权条件前提下, 每满两周年 (24 个月 ) 三周年 (36 个月 ) 四周年 (48 个月 ) 分三期按照 1/3 1/3 1/3 行权公司要求满足以下条件时, 股票期权方可生效 : 1) 公司前一个完整财年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净资产收益率分别不低于 13% 14% 15%, 且不低于对标企业同期 75 分位值 ; 2) 公司前一个完整财年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润三年复合增长率不低于 13%, 且不低于对标企业同期 75 分位值 ; 3) 公司达成前一个完整财年集团下达的 EVA 考核目标 ; 4) 自授权日至每一批期权行权期结束日, 至少十个交易日的交易价格达到公司上市发行价 ( 除权后 ) 的元或以上

3 公司研究招商蛇口 (001979)3 前海湾土地整备协议签署, 各方利益初步确定公司于 2016 年 10 月 27 日公告公司实际控制人招商局集团有限公司 ( 以下简称招商局集团 ) 与深圳市规划和国土资源委员会 ( 以下简称深圳规土委 ) 深圳市前海深港现代服务业合作区管理局 ( 以下简称前海管理局 ) 签署了关于招商局集团前海湾物流园区土地整备框架协议书 ( 以下简称本协议 ) 此次协议的签订明确了前海湾物流园区土地整备范围整备面积整备思路整备原则, 值得关注的几点协议内容如下 : 1) 整备面积未变, 仍为约 2.9 平方公里整备范围及面积为此前所述的约 3.9 万平方公里土地, 在扣除现状保留用地后剩余的约 2.9 平方公里用地 ; 2) 土地使用周期较长土地使用年期的起始日期为 2015 年 1 月 1 日, 使用年期按国家规定的最高年期确定 ; 3) 土地增值收益四六分成土地整备在原规划条件下, 土地增值收益由招商局集团享有新规则条件下, 土地增值收益 ( 指新规划条件下评估的土地价值扣除原规划条件下评估的土地价值 ) 在扣除政策性刚性支出后由招商局集团前海管理局按照 40%:60% 的比例进行分享其中,A1 类用地 ( 指约定用地范围内的口岸设施污水泵站道路绿地加油站变电站以及用地范围外兴海路延长段和临海路部分路段 ) 中部分用地已调整为经营性用地, 由此产生的土地增值收益也按照上述比例进行分享 4) 以上合作模式, 企业无需提前支付土地属性变更费用, 有利更好保障现金流项目层面平台公司已确立, 股权比例五五开公司早在 2016 年 6 月 18 日已公告, 招商局集团与前海管理局就组建合资公司, 创新体制机制, 推进前海蛇口自贸片区的开发建设和运营管理合作事项签署关于组建合资公司推动前海蛇口自贸区管理体制机制创新的框架协议 ( 简称框架协议 ) 招商局蛇口工业区控股股份有限公司控股的平台公司将作为出资主体, 与前海管理局指定的出资方共同组建合资公司推进自贸区建设协议双方在合资公司的股权比例为 50:50, 由招商局集团实现财务并表 ; 前海管理局由其下属前海开发投资控股有限公司与招商局集团下属招商局蛇口工业区控股股份有限公司控股的平台公司共同组建合资公司我们认为, 此前的框架协议已明确了项目层面招商局集团与前海管理局之间的利益分成, 而本次协议的签订更是明确了各方在土地层面的利益分成, 两个协议解决了前海土地变现路径上所有的利益分成问题, 也使得上市公司实际控制人招商局集团与前海管理局努力方向一致目前前海土地价值回归最后一道门槛是土地的细化指标如土地性质建设指标等等的进一步明确未来随着细化指标的逐步明确, 前海土地的潜在价值将逐步兑现, 看好前海土地价值回归! 土地权属性质问题取得实质突破在计算招商蛇口 RNAV 过程中, 由于部分土地面积暂时尚未取得权属证书, 因此对企业 RNAV 合理价值均存在不同程度低估此外, 注入土地大部分属于工业用地性质, 未来合理价值并未真实体现考虑目前蛇口片区已经明确规划为自贸区用地, 原有工业性质土地已不再适合区域开发未来未开发工业用地性质转变已经已建成工业用地的二次开发均有望大幅提升公司潜在价值空间目前土地增值部分收益已经明确按照 40%:60%( 招商局集团 : 前海管理局 ) 分成, 且双方已经按照各占 50% 权益形式成立合资公司, 表明土地问题已经进入实质解决阶段我们认为以上基本面事实对公司构成重大利好我们在假设 :1) 未取得土地权项目权益比例在 50%;2) 项目整理完毕后销售均价在 6 万元每平情况下所得招商蛇口合理 RNAV 在元每股考虑目前深圳自贸区区域住宅销售价格均价超越 8 万元每平, 后期企业 RNAV 仍存在较大上行空间

4 公司研究招商蛇口 (001979)4 表 2 公司 RNAV 测算项目金额 1 招商地产住宅项目价值( 单位 : 百万元 ) 招商蛇口园区土地使用权( 已取得土地权 ) 2.1 前海片区蛇口片区深圳光明片区招商蛇口园区土地使用权( 未取得土地权 ) 3.1 太子湾片区前海片区蛇口片区招商蛇口( 除招地 ) 自有房产以上分计 WACC 7.50% 地产业务净权益增加值 ( 单位 : 百万元 ) 其他业务 ( 单位 : 百万元 ) 年净资产账面价值 ( 单位 : 百万元 ) NAV( 单位 : 百万元 ) 股本 ( 百万股 ) RNAV( 单位 : 元每股 ) 资料来源 :wind, 海通证券研究所如果自贸区土地按照 7 万元和 8 万元均价测算, 公司 RNAV 在元和元表 3 公司 RNAV 敏感性分析假设招商蛇口重组方案注入项目销售均价 6 万元每平 7 万元每平 8 万元每平 RNAV 资料来源 :Wind, 海通证券研究所企业销售经营有序推进 2016 年 1-10 月, 公司累计实现签约销售面积万平方米 ; 签约销售金额亿元公司全年房地产销售目标 650 亿元, 计划新开工面积 410 万平米竣工面积 450 万平米按照目前销售推进速度, 我们判断公司大概率能完成全年业绩投资建议 : 维持买入评级! 公司目前已将业务划分为园区开发与运营社区开发与运营和邮轮产业建设与运营三大业务板块, 后期将通过产网融城一体化运作, 推动公司各项战略措施的有效落地招商局蛇口承诺合并招商地产后 2016 年和 2017 年预计实现的备考归属母公司股东扣除非经常性损益后的净利润数为亿元和 103 亿元, 按照目前股本对应 EPS 在 1.09 元和 1.3 元我们预计公司年 EPS 分别是 1.12 和 1.38 元按照公司 2016 年 11 月 29 日价格元股价计算, 对应 2016 和 2017 年 PE 为倍和倍考虑公司深圳蛇口地区大量土地储备存在变更潜力, 给予公司 2017 年 20 倍 PE, 给予买入评级, 对应 27.6 元目标价表 4 可比较公司估值情况 ( 单位 : 元每股 ) 公司名称股价 ( ) EPS PE ( 元每股 ) E 2017E E 2017E 万科保利招商蛇口金地集团资料来源 :Wind, 海通证券研究所风险提示 : 基本面下行风险

5 信息披露公司研究招商蛇口 (001979)5 分析师声明 [Table_Analysts] 涂力磊房地产行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息, 本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解, 清晰准确地反映了作者的研究观点, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明分析师负责的股票研究范围 [Table_Reports] 重点研究上市公司 : 荣盛发展, 浦东金桥, 海航基础, 黑牡丹, 中国国贸, 顺发恒业, 新湖中宝, 中国恒大,*ST 亚星,*ST 中企, 福星股份, 绵世股份, 格力地产, 天健集团, 万通地产, 金科股份, 天业股份, 中华企业, 莱茵体育, 万业企业, 中洲控股, 北京城建, 金融街, 彩生活, 招商蛇口, 京汉股份, 华发股份, 金地集团, 青岛金王, 张江高科, 北辰实业, 栖霞建设, 鲁商臵业, 南国臵业, 华联控股, 万里股份, 天保基建, 宋都股份, 亚通股份, 华鑫股份, 大名城, 保利地产, 华夏幸福, 中南建设, 万科 A, 陆家嘴, 首开股份, 新城控股, 恒大地产, 上海临港, 天津松江, 嘉宝集团, 广东明珠, 阳光城, 滨江集团, 中路股份, 大港股份, 苏州高新, 市北高新, 泰禾集团, 南京高科, 世联行, 银润投资, 城投控股投资评级说明 1. 投资评级的比较标准类别评级说明投资评级分为股票评级和行业评级买入个股相对大盘涨幅在 15% 以上 ; 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准, 报告发布日后 6 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅为基准 ; 增持个股相对大盘涨幅介于 5% 与 15% 之间 ; 股票投资评级中性个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 -15% 之间 ; 卖出个股相对大盘涨幅低于 -15% 2. 投资建议的评级标准增持行业整体回报高于市场整体水平 5% 以上 ; 报告发布日后的 6 个月内的公司股价 ( 或行行业整体回报介于市场整体水平 -5% 与 5% 业指数 ) 的涨跌幅相对同期的海通综指的涨行业投资评级中性之间 ; 跌幅减持行业整体回报低于市场整体水平 5% 以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险, 投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考, 不构成投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下, 海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送, 未经海通证券研究所书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容, 务必联络海通证券研究所并获得许可, 并需注明出处为海通证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可, 海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务

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公司研究中国恒大 (3333.HK)2 事件 : 公司公告 2016 年半年报情况点评 : 1 公司营收稳健增长, 现金充裕 1) 营收稳健增长, 永续债影响归母利润公司 2016 年上半年营业收入 [Table_MainInfo] [Table_InvestInfo] 投资评级买入维持公司研究 / 房地产 / 房地产中国恒大 (3333.HK) 半年度报告销售剑指三千, 恒大系逐步构建证券研究报告 2016 年 09 月 06 日股票数据 [Table_StockInfo] 6 个月内目标价 (