1. 公司股权结构及募集资金拟投项目公司研究 / 深度报告公司是由宁波港集团联合招商局码头 ( 宁波 ) 中信港投宁波宁兴宁波交投宁波开投宁波城投和舟山港务等 7 家发起人于 2008 年 3 月 31 日共同发起设立的股份有限公司公司设立后, 公司控股股东持有公司 90% 股权

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逐秦
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1 交通运输 - 港口宁波港报告原因 : 新股发行综合大港, 即将扬帆起航合理价位 : 元 2010 年 9 月 6 日公司研究 / 深度报告市场数据 :2010 年 9 月 6 日盈利预测 : 单位 : 百万元元 % 倍收盘价 ( 元 ) 主营收入增长率净利润增长率每股收益主营利润率净资产收益率一年内最高 / 最低 ( 元 ) 2008A 市净率 2009A 市盈率 2010E 流通 A 股市值 ( 百万元 ) 2011E 注 : 市盈率是指目前股价除以各年业绩市盈率基础数据 : 2009 年 12 月 31 日每股净资产 ( 元 ) 1.36 资产负债率 % 总股本 / 流通 A 股 ( 百万 ) 流通 B 股 /H 股 ( 百万 ) -/- 相关研究分析师 : 孟令茹执业证书编号 :S 电话 : 邮箱 :menglingru@sxzq.com 联系人 : 张小玲电话 : 邮箱 :sxzqyjfzb@i618.com.cn 请务必阅读正文之后的特别声明部分投资要点 : 公司是一家以集装箱铁矿石煤炭原油及其他货物装卸和综合物流为主的港口公司, 此次股本发行后, 宁波港集团依然是公司控股股东, 拥有公司 71.29% 股权, 控股股东主业与公司不存在同业竞争的关系公司竞争优势突出 : 良好的区位优势和自然条件及便利的交通优势是公司发展的保障公司位于极具战略意义的长江三角洲, 虾峙门航道浚深工程交工验收, 使该航道最小深度自米增至米宁波港拥有长江三角洲港群中最好的铁路运输系统和便利的公路路网腹地经济实力雄厚, 是公司未来发展的坚强后盾, 近几年宁波港经济腹地经济增长速度与全国相比呈现加快态势坚实而有力的政策驱动为宁波港的发展保驾护航, 助推公司快速成长非常突出的主营业务和相对平衡毛利润结构利于公司向综合大港发展, 此外公司与同行相比具有较强的盈利竞争优势集装箱装卸业务 : 经济腹地经济高速发展推动宁波 - 舟山港集装箱吞吐量年均增速高于周边港口,2014 年前公司集装箱通过能力将会翻倍, 预计 2010 年公司集装箱吞吐量同比增长 30% 铁矿石接卸量 : 未来公司铁矿石吞吐增量将主要体现在武钢码头和南京明州通用泊位投产后的带来的铁矿石吞吐量的增长, 预计 10 年剩余时间铁矿石进口有望出现一波行情, 结合 2010 年上半年铁矿石接卸量, 预计全年公司铁矿石装卸有望增长 12% 左右其他货种装卸业务 : 截至 8 月底中国沿海煤炭运价指数已经连续四周上涨, 作为标识煤炭需求的一个先行指标, 预示着华东地区煤炭需求已现回暖考虑四季度是煤炭消费旺季, 以及广州亚运会即将到来之际, 前期一直疲软的北煤南运市场有望回升, 煤炭月进口有望维持 1000 万吨以上, 全年中国煤炭进口能够达到 1.5 亿吨左右, 继续支撑宁波港煤炭需求的平稳增长, 预计 2010 年煤炭装卸业务同比增长 33.84% 综合物流及其他业务综合物流业务平台功能的发挥对其他板块业务的发展起到重要战略支撑作用, 也是港口企业从单纯装卸堆存向更完善业务发展模式的转变和升级基于公司该块业务正处于扩展之中, 在公司主营业务收入中的比重由 2007 年的 25.98% 迅速提高到 31.33%, 考虑 09 年基数影响及 10 年上半年的增长势头, 预计 2010 年年公司该项业务收入同比增长 58% 和 30% 盈利预测 : 假定年公司综合毛利率分别为 51.28% 和 49.95%, 则年公司每股收益分别为 0.17 元和 0.18 元基于公司的地理位置政策保障以及主营业务均与上港集团存在很多相似之处, 对公司的市盈率的判定主要参考上港集团 PE 和申万港口行业指数 PE 水平, 给予公司倍市盈率, 则对应股价分别为元之间投资风险 : 国内外经济增速低于预期, 公司港口费率变动 ; 原油装卸业务对公司毛利润贡献度发生重大改变, 大盘调整风险

2 1. 公司股权结构及募集资金拟投项目公司研究 / 深度报告公司是由宁波港集团联合招商局码头 ( 宁波 ) 中信港投宁波宁兴宁波交投宁波开投宁波城投和舟山港务等 7 家发起人于 2008 年 3 月 31 日共同发起设立的股份有限公司公司设立后, 公司控股股东持有公司 90% 股权 ( 本次发行前 ), 实际控制人是宁波市国资委, 控股股东的剩余业务与本公司不存在同业竞争的关系截至 09 年 12 月底, 公司拥有 10 家分公司 27 家二级控股子公司 13 家二级合营企业 14 家二级联营企业和 7 家二级参股公司本次拟公开发行不超过 25 亿股 A 股, 以发行 25 亿股计算, 本次发行前后公司的股权结构变化见表 1, 本次募集资金拟投入项目见表 2 表 1. 本次发行前后公司股权结构的变化本次发行前本次发行后股东名称股份数量 ( 股 ) 持股比例 (%) 股份数量 ( 股 ) 持股比例 (%) 宁波港集团 (SS) 9,720,000, ,482,156, 招商局码头 ( 宁波 ) 583,200, ,200, 中信港投 (SS) 194,400, ,643, 宁波宁兴 (SS) 108,000, ,357, 宁波交投 (SS) 108,000, ,357, 宁波开投 (SS) 32,400, ,607, 宁波城投 (SS) 32,400, ,607, 舟山港务 (SS) 21,600, ,071, 社会公众股 - - 2,500,000, 全国保障基金理事会 ,000, 表 2. 本次募集资金拟投项目类别序号募集资金项目募集资金拟使用量 ( 万元 ) 占比 :% 1 宁波 - 舟山港北仑港区五期集装箱码头工程 559, % 2 宁波 - 舟山港穿山港区中宅煤炭码头工程 245, % 3 宁波 - 舟山港梅山保税港区 1#~5# 集装箱码头工程 165, % 4 宁波 - 舟山港金塘港区大浦口集装箱码头工程 126, % 码头建设 5 宁波港北仑山多用途码头工程 11, % 港口设施改造 6 宁波舟山港镇海港区 7# 8# 泊位改造工程 11, % 购置设备 7 采购港口相关设备 88, % 资金 8 补充流动资金 120, % 合计 1,325, 公司主营业务公司是一家以集装箱铁矿石煤炭原油及其他货物装卸和综合物流为主的港口公司, 主要在宁波 - 舟山港区开展经营活动, 此外, 在嘉兴港苏州港请务必阅读正文之后的特别声明部分 2

3 太仓港区温州港台州港和南京港拥有经营性泊位, 目前已经形成以宁波港为基础与其他相关港口有机衔接的港口码头网络体系 09 年铁矿石集装箱煤炭及原油四种货物吞吐量占货物吞吐总量的 91.34% 除原油装卸业务外, 其他各种业务营业收入及利润构成比重相对平衡,2009 年集装箱业务收入铁矿石业务收入其他货物装卸及相关业务收入和综合物流及其他业务比重分别为 22.84% 20.40% 21.30% 和 31.33%, 在主营业务毛利润构成结构中, 铁矿石业务和集装箱业务对毛利润的贡献度相对较高, 分别为 28.49% 和 26.64% 受公司综合物流及相关业务收入不断增长的影响, 三年来公司综合毛利率小幅下降, 但是与同行业港口公司相比依然处在较高水平图 1.09 年公司营业收入结构 13.15% 2.53% 6.13% 33.45% 14.39% 30.36% 资料来源 : 招股说明书集装箱铁矿石原油煤炭液体化工产品其他货物图 2.09 年公司各项业务毛利润结构 18.57% 26.64% 19.59% 6.71% 28.49% 集装箱业务铁矿石业务原油业务其他货物装卸及相关业务综合物流及其他业务资料来源 : 招股说明书请务必阅读正文之后的特别声明部分 3

4 图 3. 公司主营业务毛利率变动走势 90.00% 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 集装箱铁矿石原油其他货物装卸综合物流及其他业务综合毛利率 2007 年 2008 年 2009 年资料来源 :wind 山西证券 3. 公司竞争优势突出良好的区位优势和自然条件及便利的交通优势是公司发展的保障宁波 - 舟山港位于极具战略意义的长江三角洲, 地处我国南北沿海航线和长江黄金水道的交汇点, 是处理集装箱矿石原油煤炭液体化工产品等货物装卸的国际枢纽港口, 具有极佳的区位优势 2008 年 1 月, 宁波 - 舟山港的主航道虾峙门航道浚深工程交工验收, 使该航道最小深度从米增至米, 能够顺利通航 44 万载重吨的超大型油轮和 1.4 万 TEU 的超大型集装箱船 ; 舟山港更是拥有世界罕有的建港条件但是目前只有不到 10% 的深水岸线得到开发, 未来发展潜力巨大在交通方面, 宁波港拥有长江三角洲港群中最好的铁路运输系统, 铁路线直通宁波港口主要港区, 并通过萧甬和甬台温铁路与全国铁路网相连接, 在国家的中长期铁路网规划中, 宁波已被定位为国家铁路网重要枢纽, 并列入全国 18 个城市集装箱中心站建设范围, 正在规划中的甬金铁路将直接连接浙中的金华和义乌, 并且能为江西湖南地区的货源提供更便捷的物流通道宁波所拥有的优良水路运输网络将宁波港口和我国沿海 ( 包括长江沿岸 ) 以及世界各大港口相连接公路运输方面, 杭甬高速甬金高速甬台温高速沈海高速连接宁波与国家高速公路网加之绕城高速和疏港高速, 可使宁波港口与上海杭州南京合肥南昌长沙武汉福州等重要城市及全国其他城市形成陆路快速直达通道 2008 年 5 月 1 日杭州湾大桥的通车, 使从宁波到上海江苏地区的公路距离缩短将近 120 公里,09 年 12 月 25 日, 浙江舟山跨海大桥正式试通车, 为公司有效利用舟山优良的深水岸线资源扩大港口腹地提供有利条件请务必阅读正文之后的特别声明部分 4

5 港口腹地经济实力雄厚, 是公司未来发展的坚强后盾公司经济腹地主要是由长江流域七省两市 ( 上海江苏浙江安徽江西湖南湖北四川重庆 ) 组成的长江经济带, 在我国经济发展中处于东出西进辐射南北的脊梁位置经过多年发展公司腹地经济已发展成我国经济总量规模最大实力最强和最具发展活力的经济区 2009 年七省两市 GDP 达万亿元, 占全国的 40.5%, 外贸进出口亿美元, 占全国的 50.5% 年四年间公司经济腹地对外贸易年均增速 12.23%, 好于全国年均增速 0.61 个百分点, 同期宁波港口经济腹地经济年均增速 15.55%, 快于全国 0.87 个百分点, 尤其是近几年宁波港经济腹地经济增长速度与全国相比呈现加快态势, 港口腹地经济的快速增长, 是公司未来发展的坚强后盾坚实而有力的政策驱动为宁波港的发展保驾护航, 助推公司快速成长 09 年国务院提出推进上海建设国际航运中心和金融中心的意见, 宁波港作为上海国际航运中心的重要组成部分, 将受益于众多优惠政策支持 ;09 年浙江省更是提出以宁波 - 舟山港为核心平台, 通过战略投资资产重组姊妹港合作等多种方式, 支持公司与亚太欧美港口组建多类型的港口经营联合体进而扩大国际影响力此外 2007 年宁波市提出建设现代化国际港口城市的目标, 预计到 2015 年基本建成国际一流的深水枢纽港全国重要对外贸易口岸和华东地区现金制造业基地现代物流中心, 进一步确立长江三角洲南翼经济中心的战略地位, 坚实而有力的政策驱动为宁波港的发展保驾护航, 助推公司快速成长非常突出的主营业务和相对平衡毛利润结构利于公司向综合大港发展公司主业非常突出,07-09 年公司主营业务收入占营业收入比重维持在 97.24%-98.62% 之间从货物吞吐种类看, 集装箱铁矿石原油和煤炭占货物总吞吐量的 60% 左右, 其中,09 年上述四种货物占货物吞吐总量的 61.74% 从趋势上看,3 年来除原油吞吐量复合增速有所下降煤炭复合增速高达 24.14% 外, 其他货物增速相对平衡从利润构成上看, 除原油装卸业务, 公司各类业务对公司毛利的贡献度也处于平衡位置非常突出的主营业务和相对平衡的各项业务毛利润结构为公司向综合大港发展打好铺垫公司与同行相比具有较强的盈利能力选取与公司装卸业务比较类似的港口公司对比发现发现, 公司销售毛利率和净利润率仅次于以集装箱装卸业务为主的深赤湾 A, 同时高于公司周边的主要竞争对手上港集团究其原因, 公司港口建设成本低于上港集团, 同时这也客观上彰显出公司管理层相对卓越的领导能力, 资产运营能力不断增强, 盈利发展空间的进一步提升值得期待请务必阅读正文之后的特别声明部分 5

6 图 4. 宁波港与其他港口销售毛利率比较年报 2006 年报 2007 年报 2008 年报 2009 年报上港集团深赤湾 A 日照港天津港宁波港资料来源 :wind 山西证券图 5. 宁波港与其他港口净利润率比较年报 2006 年报 2007 年报 2008 年报 2009 年报上港集团深赤湾 A 日照港天津港宁波港资料来源 :wind 山西证券与其他经营主体的合作关系利于稳固公司主港区的市场份额, 实现装卸费率的稳步发展公司是宁波 - 舟山港最大和最主要的专业码头运营商, 目前公司的主要业务也主要在该港区开展, 在该港区中除货主自建码头外, 剩下的就是与公司相同的专业码头经营主体, 目前公司基本上与这些专业码头经营主体建立起合作共处关系, 包括舟山港务 ( 持有公司 0.2% 股权 ) 和记黄埔有限公司( 与本公司合资 ) 招商局国际有限公司 ( 与本公司合资 ), 客观上避免公司面临着恶性竞争的挑战, 利于稳定公司在宁波港区的市场份额的同时, 各项业务装卸费率有望稳步发展, 请务必阅读正文之后的特别声明部分 6

7 2009 年公司在宁波港口货物吞吐量为 2.45 亿吨, 占宁波港口 63.8% 的市场份额 ; 公司在宁波港口的集装箱吞吐量为 1,017 万 TEU, 占宁波港口 97.6% 的市场份额此外公司日益重视与客户共处合作关系的建立, 通过签订跨年合同和年度合同, 增强主营业务盈利的稳定性,2009 年公司仅签订 1 个跨年度原油中转合同, 到 2010 年共签订 12 个原油中转或进口合同 4. 公司各项业务分析 4.1. 集装箱装卸业务预测 : 经济腹地快速增长助推宁波舟山港集装箱吞吐量加快发展公司在北仑大榭穿山等港区进行集装箱装卸作业, 共有 18 个集装箱专用泊位, 最大集装箱泊位设计靠泊能力能满足 1.4 万 TEU 的超大型集装箱船的靠泊作业泊位设计年通过能力约为 690 万 TEU, 目前公司集装箱吞吐量已经超过年设计通过能力经济腹地经济高速发展推动宁波 - 舟山港集装箱吞吐量年均增速高于周边港口 2009 年宁波 - 舟山港集装箱吞吐量完成 1050 万 TEU, 年期间, 年均增速 10.13%, 较上海港高出 6.55 个百分点, 更是高出深圳港个百分点主要是宁波 - 舟山港经济腹地经济和对外贸易快速发展致使适箱型货量增加, 根据统计, 年期间宁波 - 舟山港的经济腹地七省两市 GDP 年均增速达到 16.24%, 高出全国 1.03 个百分点, 其中浙江省 GDP 年均增速 16.14, 同样高出全国年均增速 ; 年宁波 - 舟山港经济腹地七省两市对外贸易额年均增速 23.82%, 同样高出全国 3.71 个百分点, 其中浙江省对外贸易额年均增速达到 24.37%, 更是高出全国 4.26 个百分点 ; 腹地经济和对外贸易的快速发展将继续成为支撑宁波 - 舟山港区集装箱吞吐量继续增长的重要因素在此带动下,2010 年前 8 月宁波 - 舟山港集装箱吞吐量完成万 TEU, 累计增长 32%, 前 6 个月公司集装箱万 TEU, 同比增长 38.60% 2014 年前公司集装箱通过能力将会翻倍目前公司集装箱年设计通过能力 690 万 TEU, 主要集装箱泊位在建工程包括四个, 分别为宁波 - 舟山港北仑港区五期集装箱码头工程,250 万 TEU 集装箱通过能力, 宁波 - 舟山港梅山保税港区 1#~5# 集装箱码头工程,2009 年开始前期工作, 年设计通过能力 300 万 TEU, 预计 2015 年前竣工, 宁波 - 舟山港金塘港区大浦口集装箱码头工程,2006 年开始前期工作, 预计 2015 年竣工, 年设计通过能力 250 万 TEU; 宁波舟山港镇海港区 7# 8# 泊位改造工程, 预计 2011 年竣工, 竣工后货物吞吐量达到 160 万吨, 其中集装箱设计吞吐能力为 10 万 TEU/ 年, 件杂货设计吞吐能力为 80 万吨, 上述投资均为本次募集资金投资方向, 再加上刚刚竣工的宁波请务必阅读正文之后的特别声明部分 7

8 北仑港四期码头工程, 总体上看,2014 年底前将有 17 个集装箱专用泊位建成投产, 届时集装箱设计吞吐能力将增加 890 万 TEU, 与现在相比增长 129% 预计 2010 年公司集装箱吞吐量同比增长 30% 受去年基数及欧盟国家财政紧缩及美国经济放缓影响, 下半年集装箱吞吐量增速将会逐步放缓, 但是根据我们对船运公司运价指数的追踪发现, 截止 2010 年 8 月底, 中国出口集装箱运价指数一直处于平稳增长态势, 而且是在闲置船舶率日益下降的背景下发生的, 我们完全可以推测,3 季度依然是集装箱出货量的旺季, 根据经验测算,3 季度集装箱吞吐量将是 2 季度集装箱吞吐量的 1.12 倍左右, 根据 8 月份中国出口订单指数和 PMI 指数在连续三月下滑后出现小幅回升可以看出, 经济增速放缓的长期趋势并未形成, 这就意味着旺季过后的集装箱出货量将会下降但下滑幅度不会很大, 并不影响公司全年集装箱吞吐量大幅增长的势头, 根据简单测算, 我们预计 2010 年公司集装箱吞吐量有望达到 1353 万 TEU, 同比增长 30% 图 6. 中国出口集装箱运价指数 1, , , , 年 1 月 6 日 2006 年 4 月 6 日 2006 年 7 月 6 日 2006 年 10 月 6 日 2007 年 1 月 6 日 2007 年 4 月 6 日 2007 年 7 月 6 日 2007 年 10 月 6 日 2008 年 1 月 6 日 2008 年 4 月 6 日 2008 年 7 月 6 日 2008 年 10 月 6 日 2009 年 1 月 6 日 2009 年 4 月 6 日 2009 年 7 月 6 日 2009 年 10 月 6 日 2010 年 1 月 6 日 2010 年 4 月 6 日 2010 年 7 月 6 日资料来源 :wind 山西证券请务必阅读正文之后的特别声明部分 8

9 图 7. 中国 PMI 及中国出口订单指数年 1 月 2005 年 4 月 2005 年 7 月 2005 年 10 月 2006 年 1 月 2006 年 4 月 2006 年 7 月 2006 年 10 月 2007 年 1 月 2007 年 4 月 2007 年 7 月 2007 年 10 月 2008 年 1 月 2008 年 4 月 2008 年 7 月 2008 年 10 月 2009 年 1 月 2009 年 4 月 2009 年 7 月 2009 年 10 月 2010 年 1 月 2010 年 4 月 2010 年 7 月 PMI PMI: 新出口订单资料来源 :wind 山西证券 4.2. 铁矿石接卸量 : 同比增长 12% 左右公司的铁矿石业务主要为国内大型钢铁厂从事铁矿业贸易的货主及船公司提供进口铁矿石的中转装卸和储存服务 2009 年, 公司中转进口铁矿石约 73.3% 通过水路出运, 约 21.4% 的量通过铁路出运公司在北仑港区和苏州港太仓港区共有 12 个铁矿石专用泊位开展铁矿石装卸业务, 其中一个可供 30 万 DWT 铁矿石运输船舶靠泊 2008 年底, 铁矿石泊位年设计通过能力 4495 万吨,2009 年 1 月太仓武钢码头开始运营, 矿石泊位设计能力增加到 7987 万吨, 同时公司拥有大约 26.4 万平方米的铁矿石堆存与这些码头相配套, 此外, 公司在南京龙潭港五期建设的 4 个通用泊位 (2009 年底完成进度 55%) 即将投产, 设计总吞吐能力 590 万吨 2009 年公司上述泊位矿石完成 7686 万吨, 其中太仓武钢码头达产率 26% 未来公司铁矿石吞吐增量将主要体现在武钢码头和南京明州通用泊位投产后的带来的铁矿石吞吐量的增长宁波舟山港经济腹地钢铁产量是该港口铁矿石吞吐量的重要支撑我们统计了年宁波舟山腹地粗钢生产情况, 年上述七省两市粗钢产量占全国粗钢产量比重相对稳定,2010 年前 7 月该指标为 30.54%, 四年期间全国粗钢产量年均增速 10.68%, 而上述七省两市腹地粗钢产量年均增速 8.66%, 低于全国 2.02 个百分点 2010 年前 6 月全国粗钢产量 3.23 亿吨, 累计增长 21.09%, 公司腹地粗钢产量 1.15 亿吨, 累计增长 4.27%,2010 年前 7 月中国粗钢产量 3.76 亿吨, 累计增长 18.25%, 前 7 月铁矿石进口量 3.60 亿吨, 累计增长仅 1.05%, 前 6 月公司北仑 - 太仓港区铁矿石接卸量 2750 万吨, 同比增长 21% 铁矿石接卸量的判断节能减排的刺激钢铁行业重组将导致粗钢产量下降, 但是钢铁产业依然受到请务必阅读正文之后的特别声明部分 9

10 成本和下游需求的双头挤压, 利润难现大幅增长, 对于铁矿石进口, 预计 4 季度铁矿石进口或许会增加, 一方面是铁矿石价格下降 (4 季度铁矿石协议价将要下降 10-15%), 另外一方面是钢厂补库存的推动,BDI 指数在运输需求放缓和运力供应压力下, 海运运费有望降低, 也许这一事件会提前反应, 总而言之 2010 年全年铁矿石进口依然难言大幅增长, 根据公司铁矿石装卸量增速与铁矿石进口增速的关系, 简单推算 2010 年公司铁矿石接卸量同比增长 12% 左右 4.3. 其他货种装卸业务年煤炭装卸业务同比增长 33.84% 公司在北仑甬江镇海大榭港区和嘉兴港区开展其他货物装卸及相关业务, 总计 47 个泊位, 设计年通过能力总计接近 4019 万吨此外, 此外公司有总面积接近平方米的煤炭堆场总存储能力接近 62 万吨的储罐用于存储液体化工产品, 以及总面积接近 640,000 平方米的通用堆场基于目前原油装卸业务对公司毛利润贡献度相对较低,09 年该项业务对公司的贡献度仅为 6.71%, 为此, 这里重点对煤炭装卸业务进行展望来宁波港进行装卸的煤炭来源包括两类, 进口煤炭和北煤南运的煤炭需求方主要集中在浙江及周边华东其他省区对于下半年港口煤炭装卸业务展望需把握亮点, 一方面是国内外煤炭价差是否持续, 一方面是华东电网煤炭消耗程度截止 2010 年 7 月, 中国煤炭进口 9417 万吨, 同比增长 53.20%, 其中 7 月煤炭进口 1309 万吨, 单月进口已经连续三月增长 ; 截至 8 月底中国沿海煤炭运价指数已经连续四周上涨, 尤其是最近两周长势更快, 并且北方港口发到上海宁波等华东地区的航线运价涨幅最大, 其中秦皇岛 - 宁波航线运价指数涨幅高达 14%, 作为标识煤炭需求的一个先行指标, 这预示着华东地区煤炭需求已现回升考虑四季度是煤炭消费需求旺季, 以及广州亚运会即将到来之际, 预计前期一直疲软的北煤南运市场将会逐步回暖, 煤炭进口将会维持月进口 1000 万吨以上, 全年中国煤炭进口能够达到 1.5 亿吨左右, 宁波港作为全国重要的煤炭中转港, 将会持续受益 2010 年上半年, 受益于进口煤炭大幅增长, 公司煤炭吞吐量实现 2401 万吨, 同比增长 37%, 基于前面分析, 我们预计全年煤炭吞吐量有望实现 4750 万吨, 增速约为 33.84% 请务必阅读正文之后的特别声明部分 10

11 图 8. 我国煤炭进口走势 : 万吨 /% 1, , , , , 年 2 月 2008 年 5 月 2008 年 8 月 2008 年 11 月 2009 年 2 月 2009 年 5 月 2009 年 8 月 2009 年 11 月 2010 年 2 月 2010 年 5 月煤炭进口累计增速当月同比增长资料来源 :wind 山西证券图 9. 北方七港煤炭发运量 : 万吨 /% % 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% % % % % 2007 年 1 月 2007 年 4 月 2007 年 7 月 2007 年 10 月 2008 年 1 月 2008 年 4 月 2008 年 7 月 2008 年 10 月 2009 年 1 月 2009 年 4 月 2009 年 7 月 2009 年 10 月 2010 年 1 月 2010 年 4 月 2010 年 7 月北方七港煤炭发运量累计增速当月同比增长资料来源 :wind 山西证券请务必阅读正文之后的特别声明部分 11

12 图 10. 中国沿海煤炭运价指数 3, , , , , , , , , , , 年 1 月 7 日 2009 年 2 月 7 日 2009 年 3 月 7 日 2009 年 4 月 7 日 2009 年 5 月 7 日 2009 年 6 月 7 日 2009 年 7 月 7 日 2009 年 8 月 7 日 2009 年 9 月 7 日 2009 年 10 月 7 日 2009 年 11 月 7 日 2009 年 12 月 7 日 2010 年 1 月 7 日 2010 年 2 月 7 日 2010 年 3 月 7 日 2010 年 4 月 7 日 2010 年 5 月 7 日 2010 年 6 月 7 日 2010 年 7 月 7 日 2010 年 8 月 7 日中国沿海煤炭运价指数 CCBFI: 煤炭 : 秦皇岛 - 宁波资料来源 :wind 山西证券 4.4. 综合物流及其他业务 : 全年营业收入同比增长 58% 公司开展的综合物流及其他业务主要包括无水港水上运输陆路运输拖轮理货船舶和货物运输代理以及房地产开发综合物流业务是本公司的重要辅助业务, 其平台功能的发挥对其他板块的业务起到重要战略支撑作用, 也是港口企业从单纯装卸堆存业务向更完善业务发展模式的转变和升级截至目前为止公司通过二级子公司宁波港国际集装箱有限公司在省内的慈溪萧山绍兴义乌金华衢州和省外的上饶鹰潭等地参股建设无水港同时公司通过三级子公司宁波联合集装箱海运有限公司开展水上运输业务, 主要经营宁波 - 乍浦宁波 - 温州宁波 - 长江下游港口中日中韩的集装箱班轮运输, 在宁波口岸的中日国际集装箱运输箱量中占据了约 25% 的市场份额在致力于巩固和提升国际集装箱主营业务的同时, 宁波联合集装箱海运有限公司的子公司宁波远洋运输有限公司依靠宁波港优势, 兼营国际集装箱中转业务, 现已与诸多国际干线船公司建立了国际集装箱中转业务合作, 此外公司还涉及理货房地产开发等业务, 随着该项业务的开展, 公司综合物流及相关业务收入呈现不断增长的趋势, 在公司主营业务收入中的比重由 2007 年的 25.98% 迅速提高到 31.33%, 但是值得注意的是由于船舶和货物运输代理毛利率比相对较低, 使该项业务的毛利率受到一定影响, 进而使该项业务在主业毛利润中的比重由 07 年的 20.09% 下降到 18.57%, 但是下降幅度不大在公司管理层卓越的领导下,2010 年上半年, 公司综合物流业务收入达亿元人民币, 与 09 年相比大幅增长, 基于 09 年基数及 10 年上半年的增长势头, 预计 2010 年年公司该项业务收入同比增长 58% 和 30% 请务必阅读正文之后的特别声明部分 12

13 5. 盈利预测及投资建议 : 公司研究 / 深度报告结合前面分析, 假定装卸装卸费率暂时维持目前水平, 公司主营业务收入预测见表 2 所示, 考虑综合物流及其他业务对公司主营业务贡献的收入正在不断增加, 而该块业务对公司综合毛利率小幅回调的影响日益显现, 我们预计未来该块业务对公司整体毛利率的影响将导致公司各项业务综合毛利率近期将会呈现一个小幅下降的走势, 假定年公司各项业务综合毛利率分别为 51.28% 和 49.95% 则年公司每股收益分别为 0.17 元和 0.18 元基于公司的区位位置政策支持及各项业务均与上港集团存在很多相似之处, 对公司的市盈率主要参考上港集团 PE 和申万港口行业指数 PE 水平, 按照整体市盈率法, 上港集团 PE 为 24 倍, 申万港口行业 PE 为倍, 而由于公司此次募集资金投资项目对公司利润的正面影响预计在 2011 年后才会显现, 保守起见, 给予公司倍市盈率, 公司合理股价则在元之间表 3. 公司各项业务年毛利率变动走势 2007 年 2008 年 2009 年集装箱装卸及相关业务 67.21% 62.96% 62.07% 铁矿石装卸及相关业务 68.09% 70.44% 74.36% 原油装卸及相关业务 86.85% 85.86% 86.43% 其他货物装卸及相关业务 53.47% 47.89% 48.93% 综合物流及其他业务 46.66% 37.64% 31.55% 主营业务毛利率 :% 60.35% 55.22% 53.22% 公司综合毛利率 60.00% 54.86% 53.12% 资料来源 : 招股说明书表 4. 公司主营业务收入预测明细单位 : 万元 2007 年 2008 年 2009 年 2010E 2011E 主营业务收入其中 : 集装箱业务收入铁矿石业务收入其他货物装卸及相关业务综合物流及其他业务其他业务收入营业收入资料来源 : 招股说明书山西证券请务必阅读正文之后的特别声明部分 13

14 表 5. 盈利预测表单位 : 万元 2007A 2008A 2009A 2010E 2011E 营业收入 419, , , , ,154 同比增长 :% 8.96% 6.88% 37.66% 15.03% 减 : 营业成本 167, , , 毛利率 :% 60.00% 54.86% 53.12% 51.28% 49.95% 营业税金及附加 14,313 15,262 18, 销售费用 2,537 3,113 1, 管理费用 61,821 72,108 71, 财务费用 -5,577 3,468 2, 资产减值损失加 : 投资收益 34,705 52,707 39, 营业利润 213, , , 同比增长 :% -1.63% -1.43% 31.34% 9.79% 加 : 营业外收入 9,353 14,221 27, 减 : 营业外支出 2,818 1,317 1, 利润总额 219, , , 减 : 所得税费用 53,150 42,257 48, 净利润 166, , , 少数股东损益 5,512 4,086 1, 归属于公司股东的净利润 161, , , 同比增长 :% 9.44% 3.10% 23.33% 9.28% 基本每股收益 ( 元 ) 稀释每股收益 ( 元 ) 资料来源 : 招股说明书山西证券 6. 投资风险国内外经济增速低于预期, 公司港口费率发生变动, 原油装卸业务对公司毛利润贡献度发生重大改变, 大盘调整风险请务必阅读正文之后的特别声明部分 14

15 投资评级的说明 : 公司研究 / 深度报告报告发布后的 6 个月内上市公司股票涨跌幅相对同期上证指数 / 深证成指的涨跌幅为基准股票投资评级标准 : 买入 : 相对强于市场表现 20% 以上增持 : 相对强于市场表现 5~20% 中性 : 相对市场表现在 -5%~+5% 之间波动减持 : 相对弱于市场表现 5% 以下行业投资评级标准 : 看好 : 中性 : 看淡 : 行业超越市场整体表现行业与整体市场表现基本持平行业弱于整体市场表现免责声明 : 本报告是基于山西证券股份有限公司研究所认为可靠的已公开信息, 但本公司不保证该等信息的准确性或完整性在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本所于发布本报告当日的判断在不同时期, 本所可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司所发行的证券或投资标的, 还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本公司在知晓范围内履行披露义务本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利请务必阅读正文之后的特别声明部分 15

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013