行业投资策略

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1 行业研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 IT 硬件与设备 一年该行业与上证综指走势比较 LED 行业年报及 1 季报梳理 行业专题 超配 ( 维持评级 ) 2017 年 05 月 15 日 相关研究报告 : LED 封装行业专题 :LED 行业供需持续向好,LED 封装盈利能力稳步提升 电子行业专题 :LED 芯片供不应求, 龙头稳定受益 电子行业快评 : 产业链龙头涨价标志 LED 跨入新时代 电子行业 2017 年度投资策略 : 聚焦万物互联 布局电子装备材料 关注 PCB 及 LED 印刷线路板 PCB 行业专题研究 : 新供需关系下 PCB 产业全解析 证券分析师 : 刘翔电话 : liuxiang3@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码 :S 证券分析师 : 唐泓翼电话 : tanghy@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码 :S 独立性声明 : IT 硬件与设备 上证综指 0.6 M-16 J-16 S-16 N-16 J-17 M-17 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断并得出结论, 力求客观 公正, 其结论不受其它任何第三方的授意 影响, 特此声明 LED 供需两旺, 整体业绩亮眼 LED 行业供需两旺, 整体业绩纷纷报喜 国内 LED 行业 2016 年年报及 2017 年 1 季报已发布完毕, 整体业绩纷纷报喜 其中 2017 年 1 季报中, 43 家 LED 上市公司中 40 家的营收同比增长,35 家 LED 企业 1 季报归母净利润同比增长, 其中净利润大幅增长超过 30% 以上的上市公司达 27 家, 占比超过 60% LED 行业核心财务数据改善明显, 验证 LED 行业趋势向好扎实可靠 从 LED 行业 2016 年及 2017 年 1 季报来, 我们观察到上市公司核心财务指标全都呈现明显改善趋势, 核心指标包括 ROE 营收规模及增速 归母净利润及增速 毛利率 净利润及经营性现金流等 LED 行业趋势向好有扎实的财务数据作为验证, 更加坚定我们看好 LED 行业趋势的信心 LED 行业供不应求持续, 预计景气度至少持续 2-3 年 近期我们实地与 LED 产业链广泛交流调研, 持续验证 LED 行业供需两旺 国际大厂如欧司朗也表示 LED 芯片供应紧缺, 而 LED 芯片厂商晶电 三安光电 华灿光电 澳洋顺昌及德豪润达都表示目前需求旺盛产能供不应求 主要原因还是基于 年的 MOCVD 机正在逐步淘汰, 机型数量占全部数量约 1/3, 预计未来 2-3 年每年淘汰量占目前总产能的 5%~10%, 约 500 万 万片 随着下游照明需求 20% 以上增长以及小间距需求爆发, 每年新增 LED 芯片需求再增 1 千万片 而根据我们统计 2017 年底总有效产能约 8328 万片, 而需求将超过 9235 万片, 未来 2-3 年持续保持供不应求 LED 行业数据向好, 实质反映全球 LED 制造向中国转移大趋势 全球 LED 制造向中国转移的大趋势已不容质疑, 中国电子产业在多年的积累中已充分具备了的优秀流程管控及成本管理能力, 同时工程师红利也正逐步释放, 促使中国企业能够开发并拥有更多自主知识产权的国际先进技术, 随着国际大厂技术进步遇到瓶颈而放缓, 中国企业将充分利用国家政策 产业资本及工程师红利等多方面优势, 实现后发制人, 最终将战胜传统国际大厂, 并成为引领行业发展的弄潮儿 持续看好 LED 行业龙头, 行业评级 超配 我们坚定看好 LED 芯片行业三巨头 : 三安光电 华灿光电 澳洋顺昌 LED 封装巨头 : 木林森 在 LED 行业持续向好且集中度不断提升的趋势中, 龙头将持续优先受益 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 ( 元 ) ( 百万元 ) 2017E 2018E 2017E 2018E 三安光电 买入 , 华灿光电 买入 , 澳洋顺昌 买入 , 木林森 买入 , 资料来源 :Wind 国信证券经济研究所预测

2 Page 2 LED 行业供需两旺, 盈利能力持续提升 行业核心指标 ROE 企稳回升, 凸显行业整体向好 从趋势上可以看到,2015 年之前由于行业供给增速较快, 导致行业整体处于供过 于求的态势, 行业整体净资产收益率不断下降,2012 年到 2016 年下降比例超过 40% 因此中小企业及落后产能不断退出, 供给侧出清, 产业集中度提升加强了行 业壁垒 2016 年开始 LED 上游芯片行业补贴政策退坡, 产能增速放缓, 以及下游白炽灯禁售和小间距需求的爆发激发了 LED 下游需求, 三者合力开始扭转 LED 行 业供需格局,2017 年 Q1 行业平均 ROE 同比大幅提升 20%, 至 1.8% 已明显反 映了 LED 行业的整体盈利能力提升 图 1: 年 LED 行业平均 ROE 图 2:2012Q1-2016Q1 年 LED 行业平均 ROE 2016 年以来营收与净利润增速企稳反转, 加速上行近 5 年的 LED 行业营收及净利润趋势显示, 2016 年之前由于终端 LED 应用 中游 LED 封装灯珠及上游 LED 芯片, 全都处于价格下降而销量上升的趋势中, 因此整体营收仍处于增长, 仅是增速放缓 数据显示自 2015 年营收增速率先企稳, 而归母净利润增速继续下滑, 直至 2016 年 1 季度开始, 净利润增速开始回升 2016 年 LED 上市公司整体营收总计达到 1600 亿元, 增速超过 25%, 至 2017 年 Q1 行业整体营收增速及归母净利润增速双双超过 30%, 创下近 5 年的新高 进一步验证了 LED 行业整体盈利能力的企稳回升 图 3: 年 LED 行业营业总收入及增速 图 4:2012Q1-2016Q1 年 LED 行业营业总收入及增速

3 Page 3 图 5: 年 LED 行业归母净利润及增速 图 6:2012Q1-2016Q1 年 LED 行业归母净利润及增速 图 7: 年 LED 行业平均毛利率及净利率 2016 年毛利率和净利率稳步提升, 管理费用和销售费用占比下降 从趋势来看, 近 5 年 LED 行业毛利率相对稳定, 但净利润率下降明显 直至 2016 年企稳, 至 2016 下半年到 2017 年 Q1 毛利率净利率有所提升 其中主要由于行业整体原材料成本下降速度与售价下降速度基本保持一致, 因此毛利率处于平稳 2016 年之前 LED 行业销售费用和管理费用占比持续提升, 是行业净利润率下降的 主要驱动因素 但从 2016 年开始销售费用和管理费用占比有所下降, 公司净利率开始提升 2017 年 Q1 行业平均毛利率不到 30%, 净利润率约 9.1% 图 8:2012Q1-2016Q1 LED 行业平均毛利率及净利率 图 9: 年 LED 行业平均三项费用率 图 10:2012Q1-2016Q1 LED 行业平均三项费用率

4 Page 4 经营现金流呈现改善趋势, 营业周期进一步缩短 从趋势来看 2016 年经营现金流 / 营收占比持续提升, 反映行业内上市公司营收质量 改善, 回款能力增强,2017 年 Q1 改善趋势进一步加强 图 11: 年 LED 行业经营现金流净额 / 营收 图 12:2012Q1-2016Q1 LED 行业经营现金流净额 / 营收为 营业周期 = 存货周转天数 + 应收账款周转天数, 从而反映公司整体资金运营周转速 度, 可以看到 2016 年开始 LED 行业平均营业周期天数下降至 229 天, 资金周转速度提升了 2.5%,2017 年 Q1 来看最为 LED 行业的传统淡季, 其行业平均营业 周期仍然呈现同比下降 14%, 行业资金周转速度进一步提升 图 13: 年 LED 行业平均营业周期 图 14:2012Q1-2016Q1 LED 行业平均营业周期 产业集中度提升, 行业龙头盈利能力加速提升 个股方面, 在经历行业洗牌,LED 上中下游集中度显著提升, 龙头个股凸显盈利 能力加速提升 其中上游 LED 芯片龙头, 三安光电归母净利润在所有 LED 相关个股中排名第一, 2016 年归母净利润 21 亿元, 同比增长 27.9%,2017 年 Q1 归母净利润 6.91 亿元, 同比加速增长 51% LED 芯片显示龙头华灿光电 2016 年同比扭亏为盈归母净利润 2.7 亿元,2017 年 Q1 同比扭亏并大幅增加盈利 0.95 亿元 中游封装龙头木林森 2016 年归母净利润 4.73 亿元, 同比大增长 85%,2017 年 Q1 归母净利润 1.33 亿元, 同比加速增长 162.7% 小间距显示屏龙头利亚德 2016 年归母净利润 6.7 亿, 同比大增 102%,2017 年 Q1 归母净利润 1.72 亿, 同比大增 110%

5 Page 5 图 15:2016 年 LED 行业归母净利润前 10 图 16:2017Q1 年 LED 行业归母净利润前 10 澳洋顺昌 : 深度绑定封装巨头木林森,LED 4 倍产能加速释放! LED 芯片行业趋势向好, 产业龙头接连提价! 同时封装龙头木林森战略入股, 公司有望取代晶电成为主要供应商,4 倍扩张产能将顺利转成产值 预计 9 月底有效产能可达 90 万片 / 月 债转股价格 9.40 基本在股票现价附近, 提供足够安全边际 三元电池远好于市场预期, 下游需求已超过目前产能 1 倍,50 万颗 / 天新产能加速扩产步伐 预计公司 17 年净利润 4 亿元, 同比增长超过 90%, 对应 17 年 PE 仅 22 倍 回调即是买入良机 三安光电 : 国内行业芯片龙头! 拓展化合物半导体缔造新王朝! 公司今年目标新增 33% MOCVD 机, 数量将达 400 台 公司作为 LED 芯片行业绝对龙头, 拥有国际一流的产品品质及工艺, 对 LED 芯片行业具有定价权, 公司 1 季报超过 45% 毛利率及超过 34% 净利率, 远超行业平均水平 公司未来将进一步专注于高端 LED 芯片产品, 进一步提高公司整体盈利能力 公司大力拓展化合物半导体将填补国内空白, 缔造新王朝, 公司将建 30 万片 / 年 6 寸的 GaAs 产线和 6 万片 / 年 6 寸的 GaN 产线 公司布局 MicroLED, 有望将成为公司新的利润爆发点 华灿光电 : 国内 LED 显示芯片龙头, 成功收购 MEMS 龙头公司迎来新机遇! 华灿光电是 LED 显示芯片龙头,2015 年通过并购蓝晶科技, 获得优质蓝宝石原材料稳定供应能力, 未来将持续围绕 LED 显示芯片不断做大做强 2017 年 5 月 9 日, 公司收购 MEMSIC( 美新半导体 ) 获得美国 CFIUS 批准, 将顺利成为国内惯性传感器龙头, 切入百亿级新市场 考虑收购美新半导体成功将进一步提升公司估值, 给予买入评级 木林森 : 为国内 LED 封装绝对龙头, 成功收购朗得万斯大踏步开拓海外市场可 期

6 Page 6 照明产能已超过 35000kk( 按晶片数算 ), 以 2835/0/5w 以下为主, 目前国内处于绝对龙头地位 显示屏 RGB 灯珠封装 7000kk 套 随着收购国际照明龙头欧司朗旗下朗得万斯成功, 朗德万斯 2015 年营收是木林森当前营收 3 倍, 预计公司将不断开拓海外市场, 并大幅扩张产能 考虑明年欧司朗营收并表并大幅增加木林森盈利能力, 给予重点推荐买入评级

7 Page 7 附表 : 重点公司盈利预测及估值 公司 公司 投资 收盘价 EPS PE PB 代码 名称 评级 E 2018E E 2018E 三安光电 买入 华灿光电 买入 澳洋顺昌 买入 木林森 买入 数据来源 :wind 国信证券经济研究所整理

8 Page 8 国信证券投资评级 类别级别定义 股票投资评级 行业投资评级 分析师承诺 买入 增持 中性 卖出 超配 中性 低配 预计 6 个月内, 股价表现优于市场指数 20% 以上 预计 6 个月内, 股价表现优于市场指数 10%-20% 之间 预计 6 个月内, 股价表现介于市场指数 ±10% 之间 预计 6 个月内, 股价表现弱于市场指数 10% 以上 预计 6 个月内, 行业指数表现优于市场指数 10% 以上 预计 6 个月内, 行业指数表现介于市场指数 ±10% 之间 预计 6 个月内, 行业指数表现弱于市场指数 10% 以上 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断并得出结论, 力求客观 公正, 结论不受任何第三方的授意 影 响, 特此声明 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司 ( 以下简称 我公司 ) 所有, 仅供我公司 客户使用 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用 复制或传播 任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点, 一切须以我公 司向客户发布的本报告完整版本为准 本报告基于已公开的资料或信息撰写, 但我公司不保证该资料及信息的完整性 准确性 本报告所载的信息 资料 建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断, 在不同时期, 我公司 可能撰写并发布与本报告所载资料 建议及推测不一致的报告 我公司或关联 机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能 为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 我公司不保证本报告所含信息 及资料处于最新状态 ; 我公司将随时补充 更新和修订有关信息及资料, 但不 保证及时公开发布 本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请 在 任何情况下, 本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议 任何形 式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 投 资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信 息并自行承担风险, 我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切 后果不承担任何法律责任 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 证券投资咨询业务是指 取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证 券投资的相关信息 分析 预测或建议, 并直接或间接收取服务费用的活动 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式, 指证券公司 证券投资咨 询机构对证券及证券相关产品的价值 市场走势或者相关影响因素进行分析, 形成证券估值 投资评级等投资分析意见, 制作证券研究报告, 并向客户发布 的行为

9 国信证券机构销售团队 华北区 ( 机构销售一部 ) 华东区 ( 机构销售二部 ) 华南区 ( 机构销售三部 ) 海外销售交易部 李文英 汤静文 邵燕芳 赵冰童 liwying@guosen.com.cn tangjingwen@guosen.com.cn shaoyf@guosen.com.cn zhaobt@guosen.com.cn 王玮 吴国 赵晓曦 梁佳 zhaoxxi@guosen.com.cn liangjia@guosen.com.cn 许婧 梁轶聪 颜小燕 程可欣 ( 台湾 ) liangyc@guosen.com.cn yanxy@guosen.com.cn chengkx@guosen.com.cn 边祎维 倪婧 黄明燕 夏雪 王艺汀 林若 刘紫微 吴翰文 詹云 张南威 简洁 陈雪庆 周鑫 欧子炜 杨云崧 张欣慰 赵海英 zhaohy@guosen.com.cn 请务必参阅正文之后的免责条款部分