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窥邬
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1 行业研究 - 快评报告旅游酒店行业朱毅 (8621) 经济型酒店上市背后还有什么? zhuyi@cjsc.com.cn 维持看好评级事件描述 2006 年 12 月 15 日, 国内酒店行业的先锋企业 - 上海锦江国际酒店 ( 集团 ) 股份有限公司将在香港市场公开发行股票市场对于其关注主要来自锦江之星, 特别是如家在纳斯达克上市之后, 锦江之星这个目前国内与如家在经济型酒店行业不分伯仲的品牌将吸引更多投资者的视线事件评论第一, 我们认为, 经济型酒店行业属于旅游细分行业中的佼佼者由于我国人口众多, 旅游需求的结构呈现多元性目前, 经济型酒店由于其服务的对象主要为普通消费者, 处于需求结构中的人口最密集区, 整个经济型酒店行业年平均增幅超过 50%, 经济型酒店正进入发展的黄金时期如家快捷酒店定价即达到 13.8 美元 / 股, 按照 05 年的 EPS 就达到了 32 倍 PE, 达到高出全球酒店业平均倍 PE, 首日开盘即达到 22 美元, 上涨超过 50% 这从一个侧面也反映出海外市场对于中国经济型酒店高成长的认可图 1: 经济型酒店竞争优势一览表 RevPar 水平高入住率高经济型酒店成本节约价格便宜功能简化 (B&B) 资料来源 : 长江证券研究所注 : 成本节约中仅人工一项就可窥一斑, 星级酒店的客房数与员工数的比例通常在 1:1.2 以上, 而经济型酒店仅为 1:0.5 以下 ;2005 年, 中国经济型饭店 89% 的平均出租率位居中国饭店业各种业态之首 ;2005 年中国经济型饭店的平均 RevPAR 为 138 元, 已基本接近同时期三星级饭店的平均 RevPar 水平以美国为例, 美国经济型酒店发端于 20 世纪 60 年代, 一种尽可能节约公共区域投资, 提供有限服务 ( 如没有送餐服务 ), 在保证质量的前提下降低运营成本的经济型酒店不断面世从年, 经济型酒店在美国得到了跨越式的发展, 数量从 42 万间猛增到 72 万多间, 增幅达到了 73.8%, 而同时期, 高星级酒店的增长仅仅为 26.4% 根据美国酒店业协会统计资料表明,2001 年营业收入排在全美零售业第三位的经济型酒店达到 5.39 万家, 占酒店市场份额的 70%

2 欧洲经济型酒店的发展与美国也有相似之处在此主要以法国为例, 法国雅高在全球已有 4000 多家酒店, 其中超过 2500 多家酒店为经济型酒店, 在过去的几年间雅高超过其他竞争对手的主要原因就在于其经济型酒店的迅猛发展表 1:2005 年全球经济型酒店排名及规模排名情况品牌名称英文名称房间数量隶属集团 1 天天客栈 Days Inns of American 圣达特 2 舒适旅馆 Comfort Inn 乔伊斯 3 超级汽车饭店 8 Super 8 Motels 圣达特 ( 注 ) 4 汉普顿旅馆 Hampton Inn 希尔顿 5 汽车旅馆 Motel 雅高 6 旅行饭店 Travelodge Hotels 圣达特 7 仙境客栈 Fairfield Inns 马里奥特 8 经济旅馆 Ecomolodge 乔伊斯 9 红屋顶客栈 Red Roof Inns 雅高资料来源 : 世界经济型酒店联合会注 : 圣达特集团是全球最大的酒店特许集团, 总公司 (TDS) 为全球财富 500 强企业之一, 在酒店租车旅游财务和房地产服务在线旅游服务等领域处于全球领先地位, 其在全球拥有 6300 多家酒店 53 万余间客房从 97 年中国第一个真正意义上的经济型连锁酒店品牌 - 锦江之星诞生至今, 已经形成了三大阵营, 第一大阵营就是全国性的经济型酒店品牌, 例如如家锦江之星 ; 第二大阵营就是一些区域性的经济型酒店品牌, 例如上海的莫泰 168 广州 7 日酒店连锁南京的金一村等 ; 第三大阵营就是国际酒店管理集团, 例如法国雅高的 Ibis 和美国 Super8 等经过近 10 年的发展, 我国经济型酒店已经初具规模目前排名前十的经济型酒店中已经出现了客房数量接近万家的锦江之星, 饭店数量逾百家的如家等等, 整个经济型酒店行业年平均增幅超过 50%, 可以说中国的经济型酒店进入了发展的黄金时期表 2:2005 中国经济型饭店市场供应前十强 ( 根据已开业客房数排序 - 截止到 2005 年 12 月 31 日 ) 序号品牌名称公司名称成立时间主要投资方已开业客房数已开业饭店数 1 锦江之星锦江之星旅馆有限公司 1997/2 上海锦江国际酒店 ( 集团 ) 有限公司 2 如家快捷上海如家酒店管理有限公 2002/6 首旅集团携程司 3 莫泰 168 上海莫泰酒店管理有限公 2003/4 美林阁餐饮酒店管理公司司大众企业公司 4 中州快捷中州快捷酒店投资管理公 2003/4 河南中州国际集团司 5 中江之旅北京中江之旅酒店管理有 1999/ 限公司 6 新宇之星浙江新宇之星连锁宾馆 2003/4 浙江新宇集团速 8 速伯艾特 ( 北京 ) 国际酒店 2004/4 天瑞酒店开发有限公司管理有限公司 8 城市之家安徽古井酒店集团有限责任公司 2002/10 古井集团扬子江饭店湖北扬子江饭店有限公司 1998/5 武汉扬子江商业股份有限公司天连锁 7 天酒店连锁集团有限公司 2005/3 7 Days Group Holding 酒店 Limited D0. 2

3 资料来源 : 国家发改委表 3: 主要品牌企业市场增长情况品牌已开业饭店数 04 年底 05 年底增率长已开业客房数 04 年底 05 年底增率长 05 年底总饭店数 [1] 05 年底总客房数 [2] 锦江之星 % % 如家酒店 % % 莫泰 % % 中州快捷 % % 36 N/A 中江之旅新宇之星 % % 19 N/A 速 8 酒店 % % 城市之家 % % 9 N/A 扬子江饭店 % % 天酒店连锁 % % 资料来源 : 国家发改委注 :[1] 包括已开业饭店数筹建中饭店数已签约待筹建饭店数 [2] 包括已开业饭店客房数筹建中饭店客房数已签约待筹建饭店客房数第二, 经济型酒店行业进入了高竞争时代旅游发展为酒店创造了更多需求随着中国经济的进一步发展, 旅游在中国也呈现出发展的勃勃生机截至 2005 年底, 我国城镇居民旅游人数达到 7.16 亿人次, 农村居民旅游人数达到 4.96 亿人次, 旅游人数总计共达亿人次, 城镇居民每年以几乎 25% 的增幅增长, 农村居民出游增长也超过了 15% 伴随着旅游出行人数的增加, 旅游经济的发展始终保持乐稳定持续的势头, 旅游经济的增长速度远远超过世界经济的增长速度, 因此被誉为是 21 世纪的朝阳产业从 20 世纪 50 年代迄今, 旅游经济的增长速度一直明显高于同期世界经济以及工业经济的增长速度据世界旅游组织预测,21 世纪前 10 年全球经济增长速度将在 4.1% 左右, 同期工业经济增速在 4.5%, 而全球旅游经济增速将超过 7.3% 中国旅游同时也呈现出与蓬勃发展的局面, 国内旅游人均消费不断攀升, 旅游收入占 GDP 的比重也由最初的不到 1% 提升到超过 4%, 旅游越来越成为中国经济的支柱产业图 2: 近十年来我国国内旅行出行人数统计图 3: 中国旅游收入总和与国内生产总值关系 % 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% 农村居民旅游 ( 万人次 ) 城镇居民旅游 ( 万人次 ) 国内生产总值 ( 亿元 ) 占比情况资料来源 : 国家旅游局国家统计局资料来源 : 国家旅游局国家统计局 3

4 经济型酒店竞争加剧一个新兴高速成长的行业无疑将吸引更多资金关注, 经济型酒店行业也不例外目前国内成型的经济型酒店品牌大概在 50 个左右, 前十家经济型酒店品牌截至 2005 年底共拥有超过 3.6 万家酒店, 约占目前市场容量的一半左右且各家经济型酒店均确立了未来的扩张目标, 可以说经济型酒店行业正面临着竞争加剧的格局经济型酒店目前多以租赁形式为主, 一般对于陈旧学校厂房进行改造, 其改造成本与周期较之星级酒店相比都节约较多这使得一方面经济型酒店行业进入的门槛比较低, 建设周期比较短, 平均 6 个月即可达到可租状态 ; 另一方面由于大多数以租赁形式为主, 使得租赁成本有上升趋势我们以如家与锦江之星门店做一简单对比如家以租赁直营和特许加盟两种为主要的商业模式, 并且, 在 2003 年至 2005 年之间, 直营和加盟的比例严格控制在 3:1 左右 ; 而截至 2006 年 10 月 31 日, 锦江之星投入运营和正在筹集的经济型酒店共 165 家, 其中 76 家直营店 (37 家投入运营,39 家筹建 ),89 家加盟店 (41 家投入运营,48 家筹建, 锦江之星不参与加盟店日常管理, 只收取加盟费 ) 根据上海锦江国际酒店( 集团 ) 股份有限公司招股说明书的披露, 在锦江之星的全部 76 家直营店中, 55 家为租赁,19 家为持有物业自有物业形式使得投资的成本加剧, 特别是在目前国内土地房屋价格局高不下的情况下早期的锦江之星就由于自有物业比重过大, 而放慢了扩张的脚步 ; 另一方面, 租赁时候也面临着租金上升以及地理位置不佳的风险我们可以看到多数经济型酒店前期租赁的店面一般位置较佳, 且租金较低, 而由于经济型酒店的竞争加剧, 使得近期租赁的店面无论在租金租期地理位置等方面都无法与前期店面相媲美图 4: 主要经济型酒店情况对比序酒店名酒店数量 ( 含筹建 ) 规划备注号称 1 锦江之年 600 家门店直营 : 自有 : 租赁 : 加盟 =76:19:55:89 星 2 如家年达到直营和加盟的比例严格控制在 3:1 左右家 3 山水 4 3 年内计划投资 20 家店 20 家店中计划其中 15 家店租赁,5 家自有物业 4 新宇之年内达到 300 家店星 5 华天年前每年目前 1 家店为租赁形式家资料来源 : 长江证券研究所第三, 大浪淘沙 - 未来关注特色酒店和区域龙头我们认为目前国内经济型酒店的竞争态势有些类似于中国旅游刚刚开放时候, 旅行社行业的竞争当时由于一方面旅行社的需求旺盛, 而另一方面, 旅行社投资少进入壁垒低使得大量旅行社成立造成的后果就是单家旅行社盈利能力下降, 最后只剩下一些大型特色鲜明的旅行社在激烈的竞争中存活下来图 4: 我国旅行社行业数量一览表 4

5 国际旅行社数国内旅行社数旅行社总数资料来源 : 国家旅游局因此我们认为, 如果不加以控制的话, 国内经济型酒店行业很有可能步其后尘, 成为一个过度竞争的行业而我们所要关注的是在大浪淘沙之后, 谁将存活下来且得到发展? 我们认为经济型酒店要想得到发展, 至少需要以下几方面的特色与优势 : 资金优势勿容置疑, 资金对于经济型酒店发展的重要影响无论是前期购置或者租赁物业, 还是装修改造都需要资金, 在目前土地物业价格都居高不下的情况下, 使得购置或者租赁的成本都出现较大幅度上升特别是购置物业, 所需资金更多表 5: 某一品牌经济型酒店前期投入一览表不同方式平均支出租赁方式首期租金 + 改造费用 1200 万元购置方式购置成本 3500 万元 ; 改造投入 1200 万元资料来源 : 长江证券研究所有效的管理团队有效的熟悉经济型酒店发展的管理团队对于公司的发展具有至关紧要的作用目前国内大多数品牌经济型酒店要么脱胎于大型酒店集团 ( 如锦江华天等 ), 本身就具有良好的酒店背景 ; 要么就属于某些国外酒店品牌 ( 如莫泰 168 等 ), 熟悉国际经济型酒店发展脉络 ; 或者就是如家之类, 具有旅游管理背景成熟的预定系统持续稳定的客源是经济型酒店发展的命脉所在, 可以说谁掌握了客户资源, 谁就将在竞争中获胜我们先来看一下如家的经验 : 当如家创立之初, 它即拥有了广泛明确的客户群体 ; 而同时, 携程网更为如家今后的发展提供了有利的支持借助于携程网的优势, 如家迅速的开始了自己预定系统的建设, 迄今为止, 如家入住客人中已经有超过 70% 是通过携程与如家预定系统完成的锦江之星的预定与呼叫系统目前来自锦江国际的中央预定系统 JREZ 和呼叫中心, 且前者已经与全球第六大旅游代理机构 travelocity 实现了对接, 按照公司规划, 在未来 3-5 年内实现 10% 以上的客源通过网上预定 ( 目前大约 100 万左右的营业额已经实现网上预定成功 ) 表 6: 主要经济型酒店预定途径一览表酒店名称主要预定途径备注如家携程与如家预定系统 ; 其他途径超过 70% 是通过携程与如家预定系统完成锦江之星锦江国际的中央预定系统 JREZ 和呼叫中心 ; 其他途径 5

6 新宇之星新宇之星预定系统以及其他途径华天其他途径中青旅山水中青旅预定系统及其他途径拥有丰富的上游客源资源资料来源 : 长江证券研究所第四, 各相关上市公司投资评级目前国内主要从事经济型酒店的上市公司既有以山水品牌闻名的中青旅拥有锦江之星 20% 股权的锦江股份等全国性经济型酒店, 又有华天酒店新宇之星等区域性经济型酒店表 7: 沪深两市主要从事经济型酒店的上市公司情况一览表公司名称中青旅华天酒店锦江股份 ST 庆丰酒店名称总体目标地域规划备注特色山成为有品牌的具有集团管理水能力的连锁企业华公司 2006 年度计划在长沙地天区以及异地发展 5 家以上经济型酒店, 至 2010 年, 公司每年将以家的发展速度锦近期目标发展锦江之星 200 江家, 战略发展目标为 1000 家之星新未来 2~3 年内计划使酒店总宇数达到 50 家以上之星资料来源 : 长江证券研究所以珠三角环渤海地区为重点发展区域 ; 以长三角地区以及内地二三线城市作为次重点发展区域发展有特色的商务酒店, 定位在普通经济型酒店和高星级商务酒店之间在未来 3 年发展至超过 20 家门店, 形成初具规模的连锁商务酒店网络 1 高档经济型酒店 ;2 客房与物业出租并重 ;3 客户资源长沙以及周边以租赁为主, 每家投资万元的湖南地区地区为主, 未来装修改造费用, 力争每家 2-3 年收回投向中西部内陆资改造成本, 同时保证每家的地区扩展净利润长三角珠三角锦江股份拥有锦江之星 20% 股份倚重集团品牌影响力与预定系统华东地区为中新宇之星是浙江地区门店数量最多, 品浙江地区心牌覆盖地域最广的经济型连锁商务酒龙头店锦江股份 : 三业并举鉴于锦江股份只拥有锦江之星 20% 的股份, 只能部分享受其高速成长带来的收益在现有占比不进行变化的情况下, 锦江股份未来还将继续保持酒店管理酒店投资以及高档餐饮三业并举的格局其中将酒店管理作为公司工作的重点, 目标是在未来 3-5 年内全球排名上升到 25 位以内, 继续保持全国第一的地位 ( 根据 2005 年底 Hotels 杂志的排名, 目前锦江酒店国际管理公司位列全世界第 29 位 ) 我们预计年 EPS 分别为 0.36 和 0.38, 并相应调高目标价位至 13.68, 继续维持谨慎推荐评级中青旅 : 山水差异化经营前期, 中青旅定向增发项目的重点就是扩充山水酒店, 发展有特色的商务经济型酒店我们认为中青旅背靠具有丰富的上游客源资源以及非常优秀的管理团队, 对于酒店旅游行业把握较强, 对于中青旅山水的定位也较 6

7 有特色 - 定位在普通经济型酒店和高星级商务酒店之间, 坚持低成本运营战略, 将目标客户定位在中端商务人群另外, 中青旅山水较有特色的一点就是将客房主营与物业外租并重这样一方面避免了此时介入经济型酒店所面临的租金上涨的压力, 另一方面又减少了不必要的餐饮等方面的投入, 使得经营效益得到提升据公司粗略估算, 通过低层出租的方式, 由外部企业租赁经营中餐商店康体娱乐等其他设施的租金, 将基本上可以弥补山水酒店租金这样一来, 酒店经营可以做到轻装上阵 2006 年上半年, 山水酒店实现主营业务收入 3200 万元, 净利润 628 万元, 预计 06 年 EPS 为 0.33 元 ( 未考虑定向增发摊薄 ) 给予谨慎推荐评级, 目标价位元华天酒店华天酒店是长沙当地酒店行业的龙头, 在长沙乃至湖南具有比较好的资源, 另外整个华天酒店品牌优势人才优势以及管理优势对于经济型酒店的支持也是其他经济型连锁酒店无法比拟的 2006 年 11 月 8 日, 华天下属经济型酒店旗舰店 - 华天之星识字岭店开业另外前期公司还签署协议托管湖南长沙标志商务型酒店等, 我们认为华天酒店已经在经济型酒店行业迈出了扎实步伐, 其品牌效应已经得到部分体现首次评级给予谨慎推荐评级, 目标价位 12.4 元 S*ST 庆丰如果股改资产置换项目顺利进行, 则 S*ST 庆丰的主业将由纺织转变为经济型酒店管理与房地产开发上来目前新宇之星是浙江地区门店数量最多, 品牌覆盖地域最广的经济型连锁商务酒店通过此次借壳上市, 我们认为新宇之星将得到资本市场更多关注, 为其今后发展搭建了更好的平台按照其发展规划, 将在未来 2~3 年内使酒店总数达到 50 家以上, 继续扩大在浙江的影响力首次给予谨慎推荐评级, 并提请关注其股改资产置换项目进程 7

8 长江证券有限责任公司研究所上海汉口路 130 号 5 层邮政编码联系人杨靖凤 ( 研究产品发布 ) 联系人归浩明 ( 机构客户服务 ) 电话 (8621) 电话 (8621) 传真 (8621) 传真 (8621) 投资评级说明行业评级报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指 / 深圳成指的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 看好 : 相对表现优于市场中性 : 相对表现与市场持平看淡 : 相对表现弱于市场公司评级报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指 / 深圳成指的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 推荐 : 相对大盘涨幅大于 10% 谨慎推荐 : 相对大盘涨幅在 5%~10% 之间中性 : 相对大盘涨幅在 -5%~5% 之间减持 : 相对大盘涨幅小于 -5% 无投资评级 : 由于我们无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使我们无法给出明确的投资评级重要声明长江证券系列报告的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发, 需注明出处为长江证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改长江证券研究系列行业报告系列 : 行业深度行业快评行业月度报告公司报告系列 : 公司深度公司跟踪公司新股分析公司快评策略报告系列 : 即时报告, 专题报告 ( 宏观市场产业选择基金固定收益投资组合金融产品与创新估值及投资理念 ), 定期 ( 月度季度半年度年度 ) 和专题投资策略报告综合报告系列 : 晨会纪要研究报告周报重点跟踪公司投资评级投资策略日刊理财顾问产品课题研究以及其它报告印刷产品系列 : 长江证券投资策略报告长江证券研究年报精品报告单行本

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<4D F736F F D C8E7BCD2B8DFB5F7C9CFCAD0CCE1C9FDC1ACCBF8BEC6B5EAB9C0D6B5CBAEC6BD2E646F63> 2006 年 10 月 27 日行业研究点评如家高调上市提升连锁酒店估值水平苏平 86-755-82943252 suping@ccs.com.cn 社会服务业旅游推荐如家酒店 790 万份预托凭证 10 月 26 日在 NASQ 上市, 简报对其股价定位及对国内相关上市公司的影响进行了简要分析事件如家酒店预托凭证 10 月 26 日在 NASQ 上市, 开盘 22 美元, 收盘 22.5