金融工程研究金融工程专题报告 2 目录 1. 我国企业税负现状与特点我国企业税负的主要种类及征收原则我国宏观税负近年来变化平稳国际比较 : 我国企业税收负担重吗? 各行业税负评估与分析各行业总税负占比..

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译酆
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[Table_MainInfo] 金融工程研究证券研究报告 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] FICC 系列研究之十一揭开逆周期因子的神秘面纱 2018.09.12 基于因子剥离的 FOF 择基逻辑系列十三主动权益基金的因子剥离 ( 二 ) 2018.08.

1 [Table_MainInfo] 金融工程研究证券研究报告 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] FICC 系列研究之十一揭开逆周期因子的神秘面纱基于因子剥离的 FOF 择基逻辑系列十三主动权益基金的因子剥离 ( 二 ) 选股因子系列研究( 三十七 ) A 股是否存在异质动量效应? [Table_AuthorInfo] 分析师 : 冯佳睿 Tel:(021) fengjr@htsec.com 证书 :S 联系人 : 周一洋 Tel:(021) zyy10866@htsec.com 金融工程专题报告 2018 年 09 月 16 日量化宏观策略分析 ( 一 ) 中国企业的税收负担及其对上市公司投资价值的影响 [Table_Summary] 投资要点 : 宏观来看, 我国企业税负和税外费用均较高, 但近年来有所缓解我国的企业税费主要包括企业税收费用和企业强制性缴纳的税外费用, 税费合计占商业利润的 67.3%, 在所有新兴及发达经济体中仅次于巴西, 位列第 2 位, 远高于 OECD 国家平均税负其中, 税外费用是企业负担的主要来源行业层面来看, 我国各行业承担的实际税收负担有较大差异, 营改增后部分行业降税效果显著各行业平均总税收费用占行业增加值的比例为 14.9%, 其中房地产业租赁和商务服务业以及金融业整体税收负担较重金融业租赁和商务服务业以及房地产等行业面临较高的所得税负担营改增后, 居民服务修理和其他服务业, 房地产业, 金融业以及住宿餐饮业等行业的营业税负担明显降低企业层面来看, 所得税和上市公司的投资价值存在反向关系, 民营企业的反向效应大于国有企业 ; 间接税并不影响上市公司投资价值基于年的上市公司数据进行简单的量化分析后发现, 所得税税负的增加将降低上市公司 EPS, 且对民营企业的影响大于国有企业间接税对上市公司 EPS 的影响并不显著, 可能是由于实际负税人并非企业本身, 因此并不实际影响其投资价值所得税对上市公司未来 1-2 年的投资价值具有预测作用进一步考察所得税对上市公司未来 1-2 年 EPS 的影响, 当所得税增加时, 上市公司未来 1 年及 2 年的 EPS 均出现下降此外, 所得税对民营企业投资价值的预测效果显著, 但对国有企业的投资价值缺乏预测能力增值税税率下调改革有助于提高上市公司的 EPS 总体而言, 上市公司 EPS 和增值税税率的变化呈反向关系, 其中, 国有企业受到的影响更大不过, 由于增值税的实际负税人为消费者, 因此增值税对大多数行业上市公司当期 EPS 的影响并不显著增值税减税改革出台可能仅对采矿业, 信息传输软件和信息技术服务业, 制造业和教育业这四个行业当期的投资价值评估出现小幅利好, 其中教育行业影响最大增值税下调对部分行业上市公司未来 1-2 年的投资价值具有预测作用若增值税税率下调, 上市公司未来 1-2 年的 EPS 都会有所增加, 这一效果在国有企业中更为明显行业层面来看, 当增值税税负下降, 水利环境和公共设施管理业未来 1 年的 EPS 的上升幅度最大, 房地产业在未来第 2 年的 EPS 增加最多, 受影响最大, 值得关注风险提示减税实际效果不及预期历史规律并不一定代表未来

2 金融工程研究金融工程专题报告 2 目录 1. 我国企业税负现状与特点我国企业税负的主要种类及征收原则我国宏观税负近年来变化平稳国际比较 : 我国企业税收负担重吗? 各行业税负评估与分析各行业总税负占比企业所得税税负增长放缓营改增后, 行业整体降税明显企业税负对上市公司投资价值的影响分析企业税负和其投资价值负相关企业所得税对未来 EPS 的预测作用企业增值税对 EPS 的影响企业增值税对未来 EPS 的预测作用结论风险提示... 16

3 金融工程研究金融工程专题报告 3 图目录图年各种类型税收占总税收比重... 6 图 2 各种类型税收的变化 ( )... 6 图 3 主要经济体企业税费占公司商业利润比重 (%,2017)... 7 图 4 企业所得税负担变化 ( )... 8 图 5 各行业所得税负担对比 (2016)... 8 图 6 各行业所得税负担对上市公司当期 EPS 的影响对比图 7 各行业所得税负担对上市公司未来 1 年 EPS 的影响对比图 8 各行业所得税负担对上市公司未来第 2 年 EPS 的影响对比图 9 各行业增值税负担对上市公司当期 EPS 的影响对比图 10 各行业增值税负担对上市公司未来 1 年 EPS 的影响对比图 11 各行业增值税负担对上市公司未来第 2 年 EPS 的影响对比... 15

4 金融工程研究金融工程专题报告 4 表目录表 1 我国企业税负的主要种类... 5 表 2 各行业税收负担 (2016)... 7 表年各行业税负负担... 9 表 4 全面实行营改增前后各行业其他流转税负对比... 9 表 5 所得税与上市公司当期 EPS 的关系表 6 所得税对民营企业当期的 EPS 影响更大表 7 所得税与上市公司未来 1 年 EPS 的关系表 8 所得税与上市公司未来第 2 年 EPS 的关系表 9 增值税与上市公司当期 EPS 的关系表 10 增值税与上市公司未来 1 年 EPS 的关系表 11 增值税与上市公司未来第 2 年 EPS 的关系... 14

5 金融工程研究金融工程专题报告 5 1. 我国企业税负现状与特点 1.1 我国企业税负的主要种类及征收原则当前我国企业承担的税负主要包括以下几个大类 : 所得税交易中涉及的流转税土地增值税资源税财产税对行为课税关税和财政部征收税种其中, 企业两大纳税税种为增值税和所得税, 在 2017 年总税收中的占比分别达到 39% 和 22%, 企业纳税占比合计超过 80% 表 1 我国企业税负的主要种类类别所得税税种企业所得税 : 标准税率为 25%, 但国家鼓励类行业内符合条件的企业 ( 如 : 高新技术企业和部分集成电路生产企业 ) 则可享受 15% 的低税率从事国家鼓励和扶持的项目的企业可享受定期减免优惠中国纳税居民企业还有机会享受其他各多税收优惠新税法下对纳税居民企业特别纳税调整特殊重组等有更详尽的规定预提所得税 : 对非居民企业从中国境内取得的利息租金特许权使用费以及其他所得征收 10% 的优惠税率交易中涉及的流转税土地增值税资源税财产税个人所得税 : 适用 3%-45% 的超额累进税率增值税 : 适用于在中国境内销售货物 ( 转让不动产除外 ) 或者提供加工修理修配劳务以及进出口货物标准税率是 17% 少数生活必需品的适用税率为 13% 消费税 : 适用于 14 个税目的消费品, 包括烟酒及酒精化妆品贵重首饰及珠宝玉石鞭炮和焰火成品油汽车轮胎摩托车小汽车高尔夫球及球具高档手表游艇木制一次性筷子实木地板消费税的计税基础为售价和 / 或销售额营业税 : 适用于在中国境内提供劳务 ( 提供加工修理修配劳务除外 ), 转让无形资产或者销售不动产税率从 3% 至 20% 不等土地增值税 : 适用于有偿转让土地使用权及地上建筑物和其他附着物产权所取得的增值额税率从 30% 至 60% 不等该增值额为转让或销售收入与可扣除项目金额的差额资源税 : 资源税是对在中华人民共和国境内开采矿产品以及生产盐的单位和个人就其销售或自用资源产品数量征收的一种税应纳税资源包括 : 原油天然气煤炭其他非金属矿原矿黑色金属矿原矿有色金属矿原矿和盐 ( 包括固体盐和液体盐 ) 房地产税 : 向房屋产权所有人房产代管人和使用人承典人依照房产余值的 1.2% 或房产租金收入的 12% 征收房产税车船税 : 对在中国境内车船的所有人或管理人每年按固定金额征收车船税对行为课税车辆购臵税 : 对购臵和进口汽车摩托车电车挂车农用运输车的单位和个人征收 10% 的车辆购臵税印花税 : 对经济活动中书立领受应税凭证的行为征收印花税税率从 0.005% 至 0.1% 不等关税关税 : 对进口中国境内的货物征收关税其计税基础一般为到岸价格 (CIF) 关税税率取决于进口货物的品种和来源国家财政部征收税种资料来源 : 海通证券研究所整理契税 : 对承受土地房屋权属的单位和个人征收契税税率从 3% 至 5% 不等在这些税种中, 增值税消费税和所得税是我国税收的主要来源 ( 营业税随着营改增逐渐减少 ) 在征税的同时, 我国鼓励出口和企业基建, 实行出口退税基建补贴贷款贴息等一系列政策, 在一定程度上对企业税收负担起到缓解作用

金融工程研究金融工程专题报告 6 图 1 2017 年各种类型税收占总税收比重资料来源 :Wind, 海通证券研究所 1.

6 金融工程研究金融工程专题报告 6 图年各种类型税收占总税收比重资料来源 :Wind, 海通证券研究所 1.2 我国宏观税负近年来变化平稳宏观税负可以通过税收收入占经济增加值 (GDP) 比重进行衡量 2002 年以来, 我国整体税赋先升高, 最近几年有一定程度降低其中, 增值税和所得税占比最高 2015 年营改增后, 增值税占比增加, 营业税占比降低所得税占比和消费税占比高于 2002 年, 但近年来变动不大图 2 各种类型税收的变化 ( ) 资料来源 :Wind, 海通证券研究所 1.3 国际比较 : 我国企业税收负担重吗? 根据世界银行的数据, 我国的企业税费占商业利润的比例为 67.3%, 在所有新兴及发达经济体中仅次于巴西, 位列第 2 位高于 OECD 国家的平均值 40.47% 美国日本德国法国的企业税费负担分别为 43.8% 47.4% 48.9% 62.2% 世界银行统计的企业税费这一概念, 主要包括了企业税收费用和强制性缴款额 ( 即税外费用 ) 对于国内企业来讲, 较高的企业税费负担主要来源于税外费用, 包括诸如社会保险费用行政性收费环保成本等一系列支出在内的综合税费成本从企业用工成本来看, 社会保险费用即五险一金, 为工资基数的 43.1%, 由企业承担, 使得企业用工成本大大提高美国此项约为 13.65% 综上所述, 我国企业负担重主要来源于税外费用成本, 而非死亡税率企业究竟税收负担几何, 下文将给出更详细的分析

7 图 3 主要经济体企业税费占公司商业利润比重 (%,2017) 金融工程研究金融工程专题报告 7 资料来源 : 世界银行, 海通证券研究所 2. 各行业税负评估与分析 2.1 各行业总税负占比通过计算行业各项税费与行业增加值的比重, 可以测算不同行业所承担的税收负担具体公式如下 : 行业税负 = 各项税收合计 / 行业当年增加值其中, 各项税收主要包括 : 国内增值税国内消费税营业税和所得税为方便下文计算增值税时使用投入产出表中对应行业的中间投入比率, 本文使用了证监会 (2012) 上市公司行业分类, 考察所得税负担对不同行业上市公司 EPS 的影响根据最新公布的 2017 年中国税务年鉴, 计算各行业的总税费负担列于下表从中可以看出, 房地产业租赁和商务服务业以及金融业整体税收负担较重, 分别为 38.91% 34.58% 29.23% 卫生和社会工作以及农林牧渔业的税收负担最轻, 均不到 2% 尽管制造业部门贡献了最多的税费, 但由于本身经济增加值也较高, 整体来看, 总税费负担处于中游水平, 约为 20% 左右表 2 各行业税收负担 (2016) 行业税费合计 ( 万元 ) 总税费负担房地产业 187,527, % 租赁和商务服务业 67,363, % 金融业 178,631, % 电力热力燃气及水的生产和供应业 43,507, % 批发和零售业 179,380, % 居民服务修理和其他服务业 29,560, % 制造业 449,609, % 采矿业 29,052, % 科学研究和技术服务业 19,627, % 信息传输软件和信息技术服务业 26,097, % 公共管理社会保障和社会组织 34,479, % 文化体育和娱乐业 4,859, % 交通运输仓储和邮政业 27,618, % 住宿和餐饮业 6,618, % 卫生和社会工作 3,259, % 教育 3,822, %

8 金融工程研究金融工程专题报告 8 农林牧渔 2,349, % 2.2 企业所得税税负增长放缓通过计算税收收入中企业所得税收入占经济增加值的比重, 可以衡量整体企业所得税负担的变化如下图所示, 企业所得税自 2002 年以来整体处于不断上升的趋势但 2015 年起, 增长趋势放缓图 4 企业所得税负担变化 ( ) 各行业对比来看, 金融业租赁和商务服务业以及房地产等行业面临较高的所得税负担, 分别为 14.4% 9.72% 和 7.57% 农林牧渔教育公共管理社会保障和社会组织的所得税负担相对较低, 所得税税费占行业增加值的比重不足 1% 图 5 各行业所得税负担对比 (2016) 2.3 营改增后, 行业整体降税明显间接税是指纳税人能将税负转嫁给他人负担的税收如营业税消费税增值税关税等间接税通常以提高商品售价或劳务价格等办法转嫁出去, 最终由消费者负担但实际中并没有那么大的转嫁空间, 企业对成本和价格的调节有限, 增值税还有留抵税的问题, 企业不一定能及时抵扣进项税和获得退税由于营业税的税收特性, 导致部分行业重复征税严重, 营改增后行业整体降税明显本文将分两个部分进行计算 :

9 金融工程研究金融工程专题报告 9 (1) 增值税通过中国税务年鉴以及 Wind 数据, 部分行业的 GDP 增加值仅公布至 2015 年通过计算年均增速补充 2016 年缺失数据后, 行业增值税税收负担的计算公式如下 : 行业增值税税收负担 = 增值税 / 行业经济增加值下表的计算结果显示, 目前我国电力热力燃气及水的生产和供应业, 批发和零售业以及制造业增值税占行业增加值的比重最高, 增值税税负较重若从增值税占企业纳税总额比重的角度衡量, 电力热力燃气及水的生产和供应业, 采矿业, 交通运输仓储和邮政业的增值税是其纳税的主要税种, 是企业税负的主要组成部分表年各行业税负负担行业增值税负担增值税占企业纳税总额比重电力热力燃气及水的生产和供应业 15.54% 58.85% 批发和零售业 9.86% 39.18% 制造业 7.96% 37.95% 租赁和商务服务业 7.47% 21.61% 采矿业 6.88% 50.20% 房地产业 6.31% 16.21% 建筑业 4.51% 25.95% 科学研究和技术服务业 4.28% 35.53% 信息传输软件和信息技术服务业 3.89% 32.66% 交通运输仓储和邮政业 3.81% 45.63% 金融业 3.68% 12.60% 居民服务修理和其他服务业 2.99% 12.51% 文化体育和娱乐业 2.51% 29.34% 住宿和餐饮业 1.19% 24.01% 公共管理社会保障和社会组织 0.36% 3.14% 教育 0.13% 9.70% 农林牧渔 0.04% 10.40% (2) 增值税之外的流转税除增值税外, 主要的流转税还包括营业税和消费税, 也是企业税收负担的重要组成部分营改增之前, 我国企业间接税比重过高, 如建筑业房地产业金融业和生活服务业在营改增之前征收的都是营业税营改增之后对企业税负的影响因行业特性变化而变化 : 如服务行业营改增后企业税负将有所下降而由于增值税税率过高劳动与知识密集型服务业以人力投入为主, 进项税额较少固定资产更新周期长营改增试点范围有限抵扣链条不完整等原因, 部分企业或行业出现税负上升的情况 2016 年以来, 营改增全面实行各行业其他流转税税负占比出现了不同程度的下降其中, 居民服务修理和其他服务业, 房地产业金融业以及住宿餐饮业等行业扣除增值税的其他流转税税负部分有了明显的降低不过, 即使是营改增实行后, 房地产业制造业和金融业由于其行业特性, 其他流转税负担仍然排名靠前, 但均未超过 8% 总体而言, 营改增降低企业税费负担较为明显表 4 全面实行营改增前后各行业其他流转税负对比行业流转税流转税占企业税负比重流转税流转税占企业税负比重电力热力燃气及水的生产和供应业 7.94% 20.42% 13.92% 35.22% 批发和零售业 4.20% 20.03% 4.79% 21.61%

10 金融工程研究金融工程专题报告 10 制造业 3.97% 13.58% 7.85% 24.60% 租赁和商务服务业 3.93% 11.37% 6.46% 18.92% 采矿业 2.91% 12.19% 22.02% 30.10% 房地产业 2.26% 8.96% 4.60% 8.38% 建筑业 1.62% 32.67% 0.77% 63.36% 科学研究和技术服务业 0.24% 0.91% 0.45% 1.56% 信息传输软件和信息技术服务业 0.52% 6.02% 0.41% 14.79% 交通运输仓储和邮政业 0.47% 3.93% 1.03% 8.83% 金融业 0.34% 2.96% 4.50% 8.82% 居民服务修理和其他服务业 0.17% 1.46% 0.42% 2.23% 文化体育和娱乐业 0.16% 1.96% 0.55% 4.01% 住宿和餐饮业 0.13% 0.94% 0.26% 1.31% 公共管理社会保障和社会组织 0.08% 6.11% 0.43% 15.33% 教育 0.02% 1.16% 0.03% 3.23% 农林牧渔 0.01% 3.60% 0.03% 10.26% 3. 企业税负对上市公司投资价值的影响分析本节以年间的 3674 家上市公司的个样本为基础, 运用简单的量化模型, 分别考察直接税 ( 所得税 ) 和间接税 ( 企业应交税费扣除所得税部分 ) 对上市公司 EPS( 每股收益 ) 的影响本文认为 :(1) 所得税下降有利于当期 EPS 的上升 ;( 2) 与国企相比, 民企 EPS 受所得税税负影响更大, 受增值税税负影响较小 ;( 3) 所得税税负对上市公司未来 1-2 年的 EPS 均具有预测效果 ;(4) 增值税税负通过影响企业现金流, 对上市公司未来 1-2 年的 EPS 也具有较好的预测效果 3.1 企业税负和其投资价值负相关基于上文分析, 本节构建如下的量化模型 : 其中, 税收负担包括总税收负担所得税负担间接税负担总税收负担为企业按照税法等规定, 计算的应缴纳的各种税费和企业利润总额的比值总税收负担包括增值税消费税营业税所得税资源税土地增值税城市维护建设税房产税土地使用税车船使用税教育费附加矿产资源补偿费以及企业代扣代缴的个人所得税等所得税负担即为企业所得税费用和企业利润总额的比值间接税实际上为企业代扣代缴的税费, 增值税营业税消费税等是其主要组成部分本节通过总体税费扣除所得税部分间接得到一个估计数, 可能会高估间接税占比详细的增值税负担计算以及影响将在节给出下表 (1)-(3) 列分别为税收总负担所得税负担间接税负担对上市公司 EPS 的影响从 (1) 列可以看出, 虽然我国的整体税负较重, 但是对上市公司 EPS 的影响并不大, 这可能是由于整体税负中, 间接税费占比最重, 而间接税费并不实际由企业承担 (2) 列表明主要影响上市公司投资价值的是所得税, 这部分税收确实为企业所承担, 影响企业税后利润, 最终影响 EPS ( 3) 列中的间接税费并不实际由企业承担, 因此对 EPS 并未产生实质性的影响

11 金融工程研究金融工程专题报告 11 表 5 所得税与上市公司当期 EPS 的关系 (1) (2) (3) 研究对象 EPS EPS EPS 税收总负担所得税负担 *** 间接税负担上市公司数量注 :* ** 和 *** 分别表示 10% 5% 和 1% 水平上显著 (1) 所得税负担对民营和国有企业的影响不同从企业产权性质来看, 民营企业 EPS 受所得税负担影响较大如下表所示, 所得税负担每增加 1 个单位, 民企 EPS 将下降个单位, 而国企则仅下降个单位表 6 所得税对民营企业当期的 EPS 影响更大 (1) 民营企业 (2) 国有企业研究对象 EPS EPS 所得税负担 *** *** 上市公司数量注 :* ** 和 *** 分别表示 10% 5% 和 1% 水平上显著 (2) 所得税负担在不同行业间也有差异进一步分析不同的行业之间所得税负担产生的影响考虑到居民服务修理和其他服务业以及教育行业样本量较小, 予以剔除, 其余 17 个行业的分析结果如下图所示文化体育和娱乐业, 交通运输仓储和邮政业, 综合行业的上市公司 EPS 对所得税负担最为敏感即, 当所得税负担下降时,EPS 的增长幅度最大信息传输软件和信息技术服务业, 电力热力燃气及水生产和供应业, 住宿和餐饮业的所得税负担对上市公司 EPS 的负面影响较小金融业, 科学研究和技术服务业以及卫生和社会工作业上市公司的 EPS 对所得税负担不敏感图 6 各行业所得税负担对上市公司当期 EPS 的影响对比

12 金融工程研究金融工程专题报告企业所得税对未来 EPS 的预测作用企业所得税对当期的 EPS 有影响, 那么是否对未来企业的投资价值也具有预测作用呢? 为此, 本文以上市公司未来 1-2 年的 EPS 作为研究对象, 构建如下模型 : 最终得到以下 3 个结论 : (1) 平均来看, 企业所得税负担减轻, 未来 1 年的 EPS 将出现上升 ; (2) 民营企业样本中, 所得税对未来 1 年的 EPS 的反向预测效果更显著 ; (3) 国有企业的所得税与未来 1 年的 EPS 不相关表 7 所得税与上市公司未来 1 年 EPS 的关系 (1) 所有企业 (2) 民营企业 (3) 国有企业研究对象未来 1 年 EPS 未来 1 年 EPS 未来 1 年 EPS 所得税负担 *** *** 上市公司数量注 :* ** 和 *** 分别表示 10% 5% 和 1% 水平上显著如下表所示, 所得税对上市公司未来第 2 年的 EPS 依然具有反向预测效果并且, 对民营企业的预测效果更加显著表 8 所得税与上市公司未来第 2 年 EPS 的关系 (1) 所有企业 (2) 民营企业 (3) 国有企业研究对象未来第 2 年 EPS 未来第 2 年 EPS 未来第 2 年 EPS 所得税负担 *** *** 上市公司数量注 :* ** 和 *** 分别表示 10% 5% 和 1% 水平上显著所得税负担对大部分行业上市公司的 EPS 也具有预测作用并且, 在文化体育和娱乐业, 建筑业, 房地产业上的预测效果尤为显著但对于水利环境和公共设施管理业, 科学研究和技术服务业, 农林牧渔, 交通运输, 仓储和邮政业, 卫生和社会工作, 金融业, 住宿和餐饮业以及采矿业, 所得税负担缺乏对 EPS 的预测能力因此, 在应用所得税负担作为预测依据时, 应当注意行业之间的差异图 7 各行业所得税负担对上市公司未来 1 年 EPS 的影响对比

13 金融工程研究金融工程专题报告 13 进一步考察所得税负担对不同行业的上司公司未来第 2 年的 EPS 的影响, 仅少部分行业有显著效果, 包括文化体育和娱乐业, 房地产业, 电力热力燃气及水生产和供应业建筑业以及综合行业, 以上行业中的上市公司为 349 家, 约占总样本的 10% 图 8 各行业所得税负担对上市公司未来第 2 年 EPS 的影响对比 3.3 企业增值税对 EPS 的影响 1994 年税制改革, 增值税由价内税改为价外税因此, 本文以 1994 年起始点, 选取年的上市公司样本, 考察企业增值税对其投资价值的影响首先需要对企业增值税进行计算具体思路为, 一个会计年度内, 某企业营业收入 * 该企业适用税率, 形成该企业的销项税额 ; 在该时期内, 为生产公司产品而消耗的各中间产品投入量 * 各中间产品适用税率, 形成该产品的进项税额为方便计算, 采用营业成本 * 中间产品投入占比, 即直接消耗系数作为中间产品投入总量的估算, 再乘以税率作为企业进项税额具体估算公式如下 : 企业增值税 = 销项增值税 - 进项增值税销项增值税 = 营业收入 * 增值税率进项增值税 = 原材料成本 * 税率 = 营业成本 * 原材料成本占比 * 税率 = 营业成本 * 直接消耗系数 1 * 税率本文采用 2012 年证监会上市公司行业分类, 与投入产出表中部门口径略有出入因此, 在后续计算中, 参照证监会行业分类对口径进行调整, 重新匹配与计算了直接消耗系数增值税率在企业财务报表的附注中披露各上市公司由于具体业务的差异, 常有不同的增值税率, 为方便计算, 本文中企业增值税率为该企业披露增值税率中最大值表 9 中的列 ( 1) 为企业增值税对 EPS 的影响当增值税负担有所增加时, 企业 EPS 将会受到显著的反向影响尽管增值税作为价外税, 与利润没有直接关系但增值税一方面会影响其他税金的变动, 如城市维护建设税教育费附加等 ; 另一方面, 增值税负担减少可能会影响最终产品销售价格与供需, 使得总销售额增加, 总利润上升从产权差异来看, 国有企业 EPS 受到增值税负担的反向影响更大 : 在模型设定一致的情况下, 国有企业增值税负担系数的绝对值大于民营企业增值税负担系数若增值税减税改革出台, 国有企业在 EPS 上可能受益更大 1 最新投入产出表 (2015 年 ) 中的直接消耗系数

14 金融工程研究金融工程专题报告 14 表 9 增值税与上市公司当期 EPS 的关系 (1) 所有企业 (2) 民营企业 (3) 国有企业研究对象 EPS EPS EPS 增值税负担 *** ** *** 上市公司数量注 :* ** 和 *** 分别表示 10% 5% 和 1% 水平上显著增值税负担对不同行业的影响也不相同增值税的实际负税人为消费者, 因此对于大多数行业来说, 增值税对当期企业 EPS 的影响总体并不显著仅对采矿业, 信息传输软件和信息技术服务业, 制造业和教育业, 这四个行业的影响显著说明增值税减税改革出台可能对这四个行业的投资价值评估出现小幅利好, 其中教育行业影响最大图 9 各行业增值税负担对上市公司当期 EPS 的影响对比 3.4 企业增值税对未来 EPS 的预测作用如以下两表所示, 企业增值税对未来 1-2 期的 EPS 同样具有预测效果若企业增值税下调, 未来 1-2 年的 EPS 都会有所增加, 这一效果在国有企业中更为明显未来第 2 年的增值税负担系数绝对值变小, 说明随着时间推移, 预测效果逐渐减弱表 10 增值税与上市公司未来 1 年 EPS 的关系 (1) 所有企业 (2) 民营企业 (3) 国有企业研究对象未来 1 年 EPS 未来 1 年 EPS 未来 1 年 EPS 增值税负担 *** *** *** 上市公司数量注 : 括号内为系数显著性检验的 p 值,* ** 和 *** 分别表示 10% 5% 和 1% 水平上显著表 11 增值税与上市公司未来第 2 年 EPS 的关系 (1) 所有企业 (2) 民营企业 (3) 国有企业研究对象未来第 2 年 EPS 未来第 2 年 EPS 未来第 2 年 EPS 增值税负担 *** *** *** 上市公司数量注 : 括号内为系数显著性检验的 p 值,* ** 和 *** 分别表示 10% 5% 和 1% 水平上显著

15 金融工程研究金融工程专题报告 15 从行业层面来看, 尽管增值税负担对很多行业上市公司的当期 EPS 没有影响, 但却对未来 1-2 年的 EPS 有显著的反向影响这可能是因为, 缴纳增值税作为企业现金流出, 当增值税税负有所降低时, 尽管企业当期利润不受影响, 企业现金流会有所改善, 有利于扩大再生产, 在未来 1-2 年中企业盈利能力的提高逐渐显现根据量化分析的结果, 当增值税税负下降, 水利环境和公共设施管理业未来 1 年的 EPS 上升幅度最大, 房地产业在未来第二年的 EPS 增加最多, 受影响最大, 值得关注图 10 各行业增值税负担对上市公司未来 1 年 EPS 的影响对比图 11 各行业增值税负担对上市公司未来第 2 年 EPS 的影响对比 4. 结论本文通过宏观中观行业和微观企业三个层次对我国企业税负进行分析, 主要结论如下 : (1) 从宏观上看, 我国企业负担主要来源于税外费用, 最近几年企业税收负担增长基本放缓 (2) 从行业层面看, 房地产租赁和商务服务业以及金融业是企业增值税负担最重的三个行业 ; 营改增后, 居民服务修理和其他服务业, 房地产业金融业以及住宿餐饮业等行业扣除增值税的其他流转税税负部分有了明显的降低, 这类行业明显受益 (3) 从上市公司微观层面看, 所得税的提高会对其投资价值产生负面影响, 而流转税的提高则不会真实为企业带来负担, 不影响其投资价值在考察所得税影响时, 需要注意企业产权和行业之间的不同

16 金融工程研究金融工程专题报告 16 (4) 可以根据企业所得税税负情况, 可对企业未来 1-2 年的 EPS 进行预测 (5) 增值税税率下调改革, 未来 1-2 年内国有企业, 教育行业, 水利环境和公共基础设施行业以及房地产行业或将受益 5. 风险提示减税实际效果差异历史规律并不一定代表未来 ( 实习生魏婧恬对本文有重大贡献 )

17 信息披露金融工程研究金融工程专题报告 17 分析师声明 [Table_Analysts] 冯佳睿金融工程研究团队本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息, 本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解, 清晰准确地反映了作者的研究观点, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险, 投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考, 不构成投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下, 海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送, 未经海通证券研究所书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容, 务必联络海通证券研究所并获得许可, 并需注明出处为海通证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可, 海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务

18 金融工程研究金融工程专题报告 18 [Table_PeopleInfo] 海通证券股份有限公司研究所路颖所长 (021) 高道德副所长 (021) 姜超副所长 (021) 邓勇副所长 (021) 荀玉根副所长 (021) 钟奇所长助理 (021) 涂力磊所长助理 (021) 宏观经济研究团队姜超 (021) 于博 (021) 顾潇啸 (021) 李金柳 (021) 联系人宋潇 (021) 陈兴 (021) 固定收益研究团队姜超 (021) 朱征星 (021) 周霞 (021) 姜珮珊 (021) 杜佳 (021) 联系人李波 (021) 政策研究团队李明亮 (021) 陈久红 (021) 吴一萍 (021) 朱蕾 (021) 周洪荣 (021) 王旭 (021) 汽车行业王猛 (021) 杜威 (0755) 互联网及传媒钟奇 (021) 郝艳辉 (010) 许樱之孙小雯 (021) 刘欣 (010) 强超廷 (021) 毛云聪 (010) 联系人陈星光 (021) 金融工程研究团队高道德 (021) 冯佳睿 (021) 郑雅斌 (021) 罗蕾 (021) 沈泽承 (021) 余浩淼 (021) 袁林青 (021) 姚石 (021) 吕丽颖 (021) 联系人周一洋 (021) 张振岗 (021) 颜伟 (021) 梁镇 (021) 策略研究团队荀玉根 (021) 钟青 (010) 高上 (021) 李影 (021) 姚佩 (021) 联系人唐一杰 (021) 郑子勋 (021) 王一潇 (021) 石油化工行业邓勇 (021) 朱军军 (021) 联系人胡歆 (021) 张璇 (021) 公用事业吴杰 (021) 张磊 (021) 戴元灿 (021) 联系人傅逸帆 (021) 有色金属行业施毅 (021) 联系人李姝醒 (021) 陈晓航 (021) 李骥 (021) 甘嘉尧 (021) 金融产品研究团队高道德 (021) 倪韵婷 (021) 陈瑶 (021) 唐洋运 (021) 宋家骥 (021) 皮灵 (021) 徐燕红 (021) 薛涵 (021) 联系人谈鑫 (021) 王毅 (021) 蔡思圆 (021) 庄梓恺 (021) 中小市值团队张宇 (021) 钮宇鸣 (021) 孔维娜 (021) 潘莹练 (021) 联系人王鸣阳 (021) 程碧升 (021) 相姜 (021) 医药行业余文心 (0755) 郑琴 (021) 孙建 (021) 联系人贺文斌 (010) 吴佳栓 (010) 范国钦批发和零售贸易行业汪立亭 (021) 李宏科 (021) 联系人史岳高瑜 (021) 房地产行业涂力磊 (021) 谢盐 (021) 杨凡 (021) 联系人金晶 (021)

19 电子行业陈平 (021) 联系人谢磊 (021) 尹苓 (021) 石坚 (010) 基础化工行业刘威 (0755) 刘海荣 (021) 张翠翠 (021) 孙维容 (021) 联系人李智 (021) 非银行金融行业孙婷 (010) 何婷 (021) 联系人夏昌盛 (010) 李芳洲 (021) 建筑建材行业钱佳佳 (021) 冯晨阳 (021) 联系人申浩 (021) 建筑工程行业杜市伟 (0755) 张欣劼李富华 (021) 军工行业蒋俊 (021) 刘磊 (010) 张恒晅联系人张宇轩 (021) 家电行业陈子仪 (021) 李阳 (021) 联系人朱默辰 (021) 刘璐 (021) 煤炭行业李淼 (010) 戴元灿 (021) 吴杰 (021) 计算机行业郑宏达 (021) 黄竞晶 (021) 杨林 (021) 鲁立 (021) 联系人洪琳 (021) 于成龙交通运输行业虞楠 (021) 联系人李丹 (021) 党新龙 (0755) 机械行业佘炜超 (021) 耿耘 (021) 杨震 (021) 沈伟杰 (021) 周丹农林牧渔行业丁频 (021) 陈雪丽 (021) 陈阳 (021) 银行行业孙婷 (010) 解巍巍联系人林加力 (021) 谭敏沂 (0755) 造纸轻工行业衣桢永 (021) 曾知 (021) 赵洋 (021) 金融工程研究金融工程专题报告 19 电力设备及新能源行业张一弛 (021) 房青 (021) 曾彪 (021) 徐柏乔 (021) 张向伟 (021) 联系人陈佳彬 (021) 通信行业朱劲松 (010) 余伟民 (010) 张弋联系人张峥青 (021) 纺织服装行业梁希 (021) 联系人盛开 (021) 刘溢 (021) 钢铁行业刘彦奇 (021) 联系人周慧琳 (021) 刘璇 (0755) 食品饮料行业闻宏伟 (010) 成珊 (021) 唐宇 (021) 社会服务行业汪立亭 (021) 陈扬扬 (021) 研究所销售团队深广地区销售团队蔡铁清 (0755) 伏财勇 (0755) 辜丽娟 (0755) 刘晶晶 (0755) 王雅清 (0755) 饶伟 (0755) 欧阳梦楚 (0755) 宗亮巩柏含上海地区销售团队胡雪梅 (021) 朱健 (021) 季唯佳 (021) 黄毓 (021) 漆冠男 (021) 胡宇欣 (021) 黄诚 (021) 毛文英 (021) 马晓男杨祎昕 (021) 张思宇慈晓聪 (021) 王朝领北京地区销售团队殷怡琦 (010) 郭楠吴尹张丽萱 (010) 杨羽莎 (010) 杜飞张杨 (021) 欧阳亚群何嘉 (010) 李婕

20 金融工程研究金融工程专题报告 20 海通证券股份有限公司研究所地址 : 上海市黄浦区广东路 689 号海通证券大厦 9 楼电话 :(021) 传真 :(021) 网址 :

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