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秦坦杨
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1 T_Ran kinfo T_Gr aph T_Yield Info 14/2/13 28/2/13 14/3/13 28/3/13 11/4/13 25/4/13 9/5/13 23/5/13 6/6/13 20/6/13 4/7/13 18/7/13 1/8/13 15/8/13 ReportType 公司深度分析 / 证券研究报告海螺水泥 (0914) 海螺水泥 : 继续抒写成长故事年中期业绩点评报告摘要销售放量净利略升 : 公司 2013 年上半年实现营业收入亿元, 同比增长 14.73%, 实现归属上市公司股东的净利润亿元, 同比增长 4.89%,EPS0.58 元营业收入的增长主要来自于中部西部地区新增产能的投产放量报告期内, 煤炭价格的下跌使得公司水泥业务毛利率同比上升, 综合成本为元 / 吨, 比去年同期下降元 / 吨, 实现吨毛利 64 元水泥价格渐行渐好 : 公司主营业务主要分布在华东华中地区, 占比分别占比 33% 29% 公司华东地区水泥价格稳步上升, 华中地区水泥价格已止跌企稳, 全国范围内水泥价格亦出现转好迹象预计随着旺季来临, 水泥价格下跌风险被逐步释放同时, 华东华中地区供给压力小, 新增产能投放量近年来在全国范围内处于低位水平公司新增产能呈稳步增长态势 2013 年全年盈利依赖销量上升与成本下降管控出色 : 公司营业成本占比 72%, 三项费用率为 11.63%, 处于行业低位长期来看, 公司会受益于近年来的落后产能淘汰及并购重组, 成为集中度提升过程中的大赢家维持买入评级,6 个月目标价 30.8 元公司作为行业龙头, 凭借先进的技术条件高效的管控能力卓越的成本优势, 分享行业成长盛宴我们认为, 公司成长的故事还未讲完, 无论从行业整合还是新拓展区域深耕, 均会对公司形成实质性利好, 预计公司 2013 年年的净利润增速分别为 26% 20% 12% 目前公司股价对应 2013 年市盈率仅 14 倍, 估值偏低, 维持买入的投资评级给予公司 2013 年 20.5 倍的市盈率,6 个月目标价 30.8 元 (31/12 年结 ;RMB 百万 ) 2013E 2014E 2015E 营业收入 48, , ,566 67, ,619.5 增长率 (%) 41.0% -5.9% 23.6% 19.5% 11.9% 净利润 11, , , , ,726.5 增长率 (%) 87.8% -45.6% 25.8% 20.4% 12.3% 毛利率 (%) 39.9% 27.8% 28.1% 28.0% 28.1% 净利润率 (%) 23.8% 13.8% 14.0% 14.1% 14.2% 每股收益 ( 元 ) 每股净资产 ( 元 ) 市盈率市净率净资产收益率 (%) 35.0% 30.6% 26.7% 24.2% 22.7% 股息收益率 (%) 0.0% 0.6% 0.8% 0.9% 1.1% 数据来源 : 公司 ; 安信国际预测评级 : 目标价格 : 买入元现价 (2013 年 8 月 16 日 ):26.75 元报告日期 : T_MarketInfo 总市值 ( 百万港元 ) 115, H 股市值 ( 百万港元 ) 34, 总股本 ( 百万股 ) 5, H 股股本 ( 百万股 ) 1, 个月低 / 高 ( 港元 ) 19.1/31.7 平均成交 ( 百万港元 ) 股东结构海螺集团 36.7% 其他 A 股 38.7% A 股总计 75.5% H 股总计 24.5% 股价表现股价及恒指相对走势 % 一个月三个月十二个月相对收益绝对收益数据来源 : 彭博港交所公司 T_Analyst 安信国际研究部维持评级水泥成交额 ( 百万港元 ) 3,000 成交额 ( 百万港元 ) 914.HK 恒指相对走势 2,500 2,000 1,500 1, 请参阅本报告尾部免责声明

2 2002 H H 年 8 月 19 日海螺水泥 (0914) 1. 销售放量净利略升公司 2013 年上半年实现营业收入亿元, 同比增长 14.73%, 实现归属上市公司股东的净利润亿元, 同比增长 4.89%,EPS0.58 元营业收入的增长主要来自于中部西部地区新增产能的投产放量 : 其中, 中部区域销量同比增长 56.69%, 销售金额同比增长 33.68%; 西部区域销量同比增长 40.95%, 销售金额同比增长 39.59% 报告期内, 煤炭价格的下跌使得公司水泥业务毛利率同比上升 : 燃料与动力成本为元 / 吨, 比去年同期下降了元 / 吨, 综合成本为元 / 吨, 比去年同期下降元 / 吨图 1: 公司分区域销售收入同比增速图 2: 公司业务主营业务平均价格情况 450% 东部区域中部区域南部区域西部区域水泥熟料业务平均销售价格 ( 元 / 吨 ) 350% 250% 150% 50% % 图 3: 公司毛利率情况图 4: 主营业务单位成本变化主营业务毛利率综合成本变化 ( 元 / 吨 ) 45% 30 40% 20 35% 10 30% 0 25% % 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 2 页

3 2013 年 8 月 19 日海螺水泥 (0914) 2. 水泥价格渐行渐好公司主营业务主要分布在华东华中地区, 其中华东地区占比 33%, 华中地区占比 29% 7 月中旬以来, 华东地区由于限电及库存降低的影响, 水泥价格稳步上升, 华中地区水泥价格已止跌企稳, 全国范围内水泥价格亦出现转好迹象预计随着旺季来临, 水泥价格下跌风险被逐步释放同时, 华东华中地区供给压力小, 新增产能投放量近年来在全国范围内处于低位水平公司 2013 年上半年新增了陕西乾县安徽宿州及云南贵定产能的投放, 新增熟料产能 540 万吨水泥产能 1210 万吨, 占年末水泥总产能的 6%, 呈稳步增长态势 2013 年全年盈利依赖销量上升与成本下降图 5: 全国高标水泥价格库位情况图 6: 全国高标水泥价格库位情况东部区域中部区域南部区域西部区域出口 3% 17% 33% 18% 29% 全国水泥平均库位 (%) 全国高标水泥平均价格 ( 元 ) 数据来源 : 数字水泥网安信证券研究中心图 7: 华东地区高标水泥价格库位图 8: 华中地区高标水泥价格库位华东水泥平均库位 (%) 华东水泥平均价格 ( 元 ) 华中水泥平均库位 (%) 华中水泥平均价格 ( 元 ) 数据来源 : 数字水泥网安信证券研究中心数据来源 : 数字水泥网安信证券研究中心安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 3 页

4 2013 年 8 月 19 日海螺水泥 (0914) 图 9: 各区域新增新型干法生产线熟料产能占比 23% 18% 13% 8% 3% -2% 全国华北东北华东华中华南西南西北数据来源 : 数字水泥网卓创资讯安信证券研究中心 3. 管控出色公司自成立以来即具备战略眼光, 发展新型干法生产线及低温余热发电项目, 拥有矿山开采权, 原材料集中采购, 有助于形成规模效益公司营业成本占比 72%, 三项费用率为 11.63%, 处于行业低位长期来看, 公司会受益于近年来的落后产能淘汰及并购重组, 成为集中度提升过程中的大赢家, 区域拓展方面, 公司于近几年完成了陕西贵州及云南的布局, 并从年起开始印尼项目的建设, 凭借其强大的区域扩张能力, 我们认为公司能够在新拓展区域继续发力, 贡献长期增长图 10: 公司营业成本占比图 11: 公司三项费用率 100% 95% 90% 85% 80% 75% 70% 65% 60% 55% 50% 海螺华新江西塔牌宁夏建材海螺华新江西塔牌宁夏建材 27% 22% 17% 12% 7% 安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 4 页

5 2013 年 8 月 19 日海螺水泥 (0914) 4. 成长稳健估值偏低公司作为行业龙头, 凭借先进的技术条件高效的管控能力卓越的成本优势, 分享行业成长盛宴公司上市之初即采取熟料基地 + 粉磨站的模式, 抢占原材料及市场资源, T 型战略布局大大降低其运输成本, 之后, 公司将这一模式复制到珠三角地区, 后又完成了西部地区的区域拓展, 市场占有率逐步抬升我们认为, 公司成长的故事还未讲完, 无论从行业整合还是新拓展区域深耕, 均会对公司形成实质性利好, 目前公司股价对应 14 倍 2013 年市盈率, 估值偏低, 维持买入的投资评级给予公司 2013 年 15 倍的市盈率,6 个月目标价 30.8 元安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 5 页

6 2013 年 8 月 19 日海螺水泥 (0914) 附 : 财务报表预测利润表财务指标 ( 百万元 ) 2013E 2014E 2015E ( 百万元 ) 2013E 2014E 2015E 营业收入 48, , , , ,619.5 成长性减 : 营业成本 29, , , , ,364.5 营业收入增长率 41.0% -5.9% 23.6% 19.5% 11.9% 营业税费营业利润增长率 96.4% -53.1% 30.1% 21.9% 12.8% 销售费用 1, , , , ,781.0 净利润增长率 87.8% -45.6% 25.8% 20.4% 12.3% 管理费用 1, , , , ,417.2 EBITDA 增长率 79.5% -37.8% 22.7% 15.9% 12.2% 财务费用 , , , ,110.4 EBIT 增长率 92.5% -48.6% 28.8% 18.7% 11.5% 资产减值损失 NOPLAT 增长率 84.9% -45.6% 27.4% 18.7% 11.5% 加 : 公允价值变动收益投资资本增长率 32.6% 9.7% 1.6% 8.2% 4.2% 投资和汇兑收益净资产增长率 31.5% 9.3% 12.8% 13.7% 13.5% 营业利润 14, , , , ,555.9 加 : 营业外净收支 , , , ,370.0 利润率利润总额 15, , , , ,925.9 毛利率 39.9% 27.8% 28.1% 28.0% 28.1% 减 : 所得税 3, , , , ,924.4 营业利润率 30.7% 15.3% 16.1% 16.5% 16.6% 净利润 11, , , , ,726.5 净利润率 23.8% 13.8% 14.0% 14.1% 14.2% EBITDA/ 营业收入 37.3% 24.7% 24.5% 23.7% 23.8% 资产负债表 EBIT/ 营业收入 32.0% 17.5% 18.3% 18.1% 18.1% 2013E 2014E 2015E 运营效率货币资金 8, , , , ,144.7 固定资产周转天数交易性金融资产流动营业资本周转天数应收帐款 1, , , ,410.6 流动资产周转天数应收票据 10, , , , ,442.7 应收帐款周转天数预付帐款 ,116.4 存货周转天数存货 4, , , , ,744.5 总资产周转天数其他流动资产 , 投资资本周转天数可供出售金融资产 3, , , , ,297.3 持有至到期投资投资回报率长期股权投资 , , , ,117.3 ROE 25.2% 12.6% 14.1% 14.9% 14.8% 投资性房地产 ROA 14.1% 7.4% 8.0% 9.0% 9.1% 固定资产 43, , , , ,679.2 ROIC 27.3% 11.2% 13.0% 15.2% 15.6% 在建工程 4, , , , ,354.3 费用率无形资产 4, , , , ,835.6 销售费用率 3.8% 5.0% 4.8% 5.0% 5.0% 其他非流动资产管理费用率 3.7% 4.7% 4.5% 4.3% 4.5% 资产总额 84, , , , ,296.3 财务费用率 1.3% 2.2% 2.1% 1.7% 1.5% 短期债务 , , ,500.0 三费 / 营业收入 8.8% 11.9% 11.4% 11.0% 11.0% 应付帐款 9, , , , ,652.8 偿债能力应付票据资产负债率 44.2% 41.5% 42.9% 39.4% 38.6% 其他流动负债负债权益比 79.3% 71.0% 75.2% 65.1% 62.9% 长期借款 9, , , , ,000.0 流动比率其他非流动负债速动比率负债总额 37, , , , ,827.8 利息保障倍数少数股东权益 2, , , , ,998.2 分红指标股本 5, , , , ,299.3 DPS( 元 ) 留存收益 39, , , , ,171.1 分红比率 16.0% 21.0% 20.0% 20.0% 20.0% 股东权益 46, , , , ,468.5 股息收益率 2.2% 1.5% 1.9% 2.2% 2.5% 现金流量表业绩和估值指标 2013E 2014E 2015E 2013E 2014E 2015E 净利润 11, , , , ,726.5 EPS( 元 ) 加 : 折旧和摊销 2, , , , ,340.1 BVPS( 元 ) 资产减值准备 PE(X) 公允价值变动损失 PB(X) 财务费用 , , ,110.4 P/FCF 投资损失 P/S 少数股东损益 EV/EBITDA 营运资金的变动 -3, , , ,434.0 CAGR(%) -6.1% 19.4% 8.6% -6.1% 19.4% 经营活动产生现金流量 10, , , , ,988.0 PEG 投资活动产生现金流量 -10, , , , ,770.0 ROIC/WACC 融资活动产生现金流量 4, , , , ,055.7 REP 数据来源 :Wind 资讯, 安信证券研究中心预测安信国际请参阅本报告尾部免责声明第 6 页

7 客户服务热线香港 : 国内 : 免责声明此报告只提供给阁下作参考用途, 并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售此报告所载的资料由安信国际证券 ( 香港 ) 有限公司 ( 安信国际 ) 编写此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠此报告所载的见解, 分析, 预测, 推断和期望都是以这些可靠数据为基础, 只是代表观点的表达安信国际, 其母公司和 / 或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性此报告所载的资料意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断, 可随时更改而毋须另行通知安信国际, 其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险, 若干投资可能不易变卖, 而且也可能不适合所有的投资者此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动过去的表现不能代表未来的业绩此报告没有把任何投资者的投资目标, 财务状况或特殊需求考虑进去投资者不应仅依靠此报告, 而应按照自己的判断作出投资决定投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前, 应咨询专业意见安信国际及其高级职员董事员工, 可能不时地, 在相关的法律规则或规定的许可下 (1) 持有或买卖此报告中所提到的公司的证券,(2) 进行与此报告内容相异的仓盘买卖,(3) 与此报告所提到的任何公司存在顾问, 投资银行, 或其他金融服务业务关系,(4) 又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见此报告的意见亦可能与销售人员交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反安信国际, 其母公司和 / 或附属公司的一位或多位董事, 高级职员和 / 或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员 (5) 可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动此报告对于收件人来说是完全机密的文件此报告没有任何意图派发给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人此报告受到版权和资料全面保护除非获得安信国际的授权, 任何人不得以任何目的复制, 派发或出版此报告安信国际保留一切权利规范性披露本研究报告的分析员或其有联系者 ( 参照证监会持牌人守则中的定义 ) 并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员本研究报告的分析员或其有联系者 ( 参照证监会持牌人守则中的定义 ) 并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益安信国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于 1% 或完全不拥有该上市公司的财务权益公司评级体系收益评级 : 买入预期未来 6 个月的投资收益率为 15% 以上 ; 增持预期未来 6 个月的投资收益率为 5% 至 15%; 中性预期未来 6 个月的投资收益率为 -5% 至 5%; 减持预期未来 6 个月的投资收益率为 -5% 至 -15%; 卖出预期未来 6 个月的投资收益率为 -15% 以下 ; 安信国际证券 ( 香港 ) 有限公司地址 : 香港中环交易广场第一座三十九楼电话 : 传真 :

数据来源 :Wind, 华金证券研究所财务报表预测和估值数据汇总利润表财务指标 ( 百万元 ) 2013 2014 2015E 2016E 2017E ( 百万元 ) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收

数据来源 :Wind, 华金证券研究所财务报表预测和估值数据汇总利润表财务指标 ( 百万元 ) 2013 2014 2015E 2016E 2017E ( 百万元 ) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收 2016 年 02 月 24 日公司研究证券研究报告光环新网 (300383.SZ) 公司快报潜龙在渊,2015 年归母净利润同比增长 19.34% 事件 2016 年 2 月 23 日, 光环新网収布业绩快报称 :2015 年公司实现营业收入约 5.92 亿元, 同比 2014 年增长 36.13%;