国泰君安行业研究国企改革：当梦想照进现实**旅游业行业*刘越男王毅成

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1 股票研究旅游业评级 : 增持行业月报国企改革 : 当梦想照进现实国泰君安证券社会服务 5 月投资策略刘越男 ( 分析师 ) 王毅成 ( 研究助理 ) liuyuenan@gtjas.com wangyicheng@gtjas.com 证书编号 S S 细分行业评级餐饮酒店旅游景点和旅行社其他旅游上次评级 : 增持中性中性增持增持证券研究报告本报告导读 : 行业成长逻辑不断验证, 短期看点在地方国企改革的推进落地中长期重点在旅游消费半径内容和方式上的升级以及旅游资源和流量的价值重估摘要 : 5 月投资观点 : 国企改革风渐起, 三大方向精选标的旅游行业短期景气和长期成长均维持, 短期看点在地方国企改革的推进落地, 中长期看点在旅游消费半径内容和方式上的升级以及旅游资源和流量的价值重估短期看好行业内地方国企改革概念股的推进落地中长期看好周末旅游出境游文旅结合增持黄山旅游云南旅游西安饮食宋城演艺众信旅游 ; 此外, 考虑迪士尼主题以及周末游普及, 亦可增持中青旅中国国旅三特索道等 4 月指数进入调整期估值高位回落 14 月国君餐饮旅游指数下跌 2.1%, 相对沪深 300 收益率 -0.17%, 排名 17/28 截至 2016 年 4 月 29 日收盘, 行业整体估值为 53.8x, 高于历史平均值 46.5x; 相对全部 A 股估值溢价 1.53, 略低于历史平均估值溢价 (1.97) 我们主要跟踪的 29 家公司 2015/16 年整体动态 PE 为 50.0/39.1 倍 2 各子板块估值水平都在历史平均之上, 估值相对较高的餐饮板块跑赢行业指数 3 未停牌股票中, 我们重点提示的西安饮食黄山旅游云南旅游等跑赢板块 ; 首旅酒店北部湾旅腾邦国际等跑输板块主题投资机会展望 : 关注地方国企改革推进落地情况通过考量政府集团上市公司进行三位一体综合评判 ; 同时结合现有三类实践情形, 建议增持云南旅游西安饮食黄山旅游中国国旅等部分个股跌破重要价格标线 : 板块目前 1 低于定增价非公开发行价或配套募集资金价格的有 : 宋城演艺云南旅游 2 低于重要股东管理层或员工持股价的有 : 峨眉山云南旅游腾邦国际建议增持云南旅游宋城演艺行业重要数据 :1 国内游 :3 月, 自然景区游客增速整体维持高位 : 黄山 +13.6%, 张家界武陵源区 +26.1%, 九寨沟 +32%; 主要休闲度假目的地维持平稳增长 : 三亚 +6.1%, 海南 +11.5%, 昆明 +10.3%, 浙江 +8.7% 2 出境游 : 亚太周边游持续火爆, 欧洲游增速有所下滑全国出国游客量指数 31065/+27%, 欧洲游 +15.4%; 日本 +33.3%, 泰国 +48.8%, 美国 +42.9%, 澳洲 +35.5% 预计企业内生增长加速分化 33 月免税购物旅客和销售额有所下降 : 购物旅客 15.3 万人次 /-30%, 销售额 5.23 亿元 /-30.3% 4 餐饮需求缓慢修复 :3 月全国社零总额餐饮收入 2651 亿元 /+11.4%, 限额以上餐饮收入 666 亿元 /+7.2% 相关报告旅游业 : 全国星级酒店整体回暖京沪表现依旧强劲旅游业 : 周边游火爆休闲目的地受迪士尼带动受追捧旅游业 : 三位一体树标准三大方向谋标的旅游业 : 亚太周边游持续火爆欧洲游增速有所下滑旅游业 : 年报季报发布季, 追求小确幸请务必阅读正文之后的免责条款部分

2 行业月报 1. 投资观点 : 本月投资观点 : 旅游行业短期景气和长期成长均维持, 短期看点在地方国企改革的推进落地, 中长期看点在旅游消费半径内容和方式上的升级以及旅游资源和流量的价值重估在消费升级与政策支持的背景下, 旅游行业将在较长一段时间内保持双位数增长短期看好行业内地方国企改革概念股的推进落地, 中长期看好周末旅游出境游文旅结合增持黄山旅游云南旅游西安饮食宋城演艺众信旅游 ; 此外, 迪士尼主题以及周末游普及下可增持中青旅中国国旅三特索道等潜在龙头标的 ; 国企改革可增持岭南控股云南旅游桂林旅游西安板块等标的 ; 新型旅游消费可增持腾邦国际大连圣亚等标的 2. 4 月走势 : 指数进入调整期估值高位回落指数保持震荡 : 行业表现 : 国君餐饮旅游指数下跌 2.1%, 相对沪深 300 收益率 -0.17%, 排名 17/28 截至 2016 年 4 月 29 日收盘, 行业整体估值为 53.8x, 高于历史平均值 46.5x; 相对全部 A 股估值溢价 1.53, 略低于历史平均估值溢价 (1.97) 我们主要跟踪的 29 家公司 2015/16 年整体动态 PE 为 50.0/39.1 倍短期青睐高估值 / 超跌的企业 : 高估值子版块跑赢 : 景区板块指数本月微跌 3.9%, 旅行社板块指数本月微跌 6.2%, 酒店板块指数本月微跌 1.9%, 餐饮板块指数本月上涨 7.8% 板块估值震荡回落仍处在较高水平 1 景区板块估值 (48.8x) 略低于行业整体, 略高于板块历史均值 (45.1x); 2 旅行社板块估值 (46.1x) 略低于行业整体, 略高于板块历史均值 (38.8x);3 酒店板块估值 (75.4x) 餐饮板块估值 (104.5x) 均高于行业整体, 且与板块历史均值 ( 酒店 62.5x 餐饮 68.6x) 相比均有较大幅度溢价主题概念股活跃西安饮食表现优秀 : 未停牌股票中, 西安饮食相对板块上涨 18.5%, 涨幅最大 ; 云南旅游黄山旅游三特索道曲江文旅等跑赢板块 ; 首旅酒店北部湾旅腾邦国际等跑输板块请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 12

3 行业月报图 1: 国君餐饮旅游指数表现优于沪深 300 走势图 2: 国君餐饮旅游市盈率相对全部 A 股指数维持溢价图 3: 国君社会服务指数相对收益率排名第 17( 共 28) 图 4: 西安饮食相对板块涨幅 18.5%, 排名首位图 5: 景区板块估值与行业整体较为一致图 6: 旅行社板块估值略低于行业整体请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 12

4 图 7: 酒店板块估值高于行业整体图 8: 餐饮板块估值高于行业整体行业月报 3. 主题展望 : 关注国企改革进展国企改革主题投资思路 : 三位一体树标准, 三大方向谋标的国企改革加速落地将成为 2016 年行业重要看点我们认为, 旅游行业中国企占比超 60%, 应建立自上而下的评判标准进行标的梳理, 同时结合推进落实情况给出最为受益标的我们提出应分别考量政府集团上市公司国企改革的条件, 并进行三位一体综合评判 ; 同时结合现有三类实践情形, 分析未来相关公司受益国企改革程度旅游行业国企改革标的的筛选标准 : 政府集团上市公司三方并举, 形成合力推动 1 政府层面 : 对于部分地方省市政府, 旅游是经济增长的重要推动力, 如云南省的旅游总收入占 GDP 比重 24%, 政府做大做强当地旅游产业的动力充足 2 集团层面 : 一是考察集团在国资委体系中的地位, 我们选择股东地位在当地国企排序较靠前的标的 ( 如世博集团首旅集团锦江集团 ); 二是考察集团及其兄弟公司下属相关旅游资产的数量与质量 ( 岭南集团世博集团等均较好 ), 以及它们的资产证券化率情况 ; 综合这两点衡量集团公司是否能作为旅游资源的整合平台 3 部分主业经营受阻且市值较小, 可能成为优质的国企壳资源, 尤其是当股东拥有不止 1 家上市公司时, 不排除出让控股权的可能 ( 例如, 西旅集团旗下西安旅游和西安饮食均可作为壳资源 ) 三大方向带来投资机会 1 资产整合 : 包含两个层面, 一是集团层面的资产合并同类项, 二是资产证券化 ( 集团资产注入 ) 我们选择集团兄弟企业或集团的资产优质且丰富的大背景 + 小上市公司类标的 ( 岭南控股云南旅游等 ) 2 机制改善 : 同样包含两个层面, 一是员工激励, 二是引入外部投资者, 我们选择非垄断性业务的公司 ( 餐饮酒店旅行社等 ), 且紧密跟踪进展 3 上市公司壳资源运作 ( 西安旅游 ): 旅游板块上市公司主营业务发展遇到困难, 同时政府或集团不谋求控股权, 愿意推动上市公司平台进行转型请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 12

5 行业月报综合上述标的筛选的三层标准, 以及目前国企改革推进的三大方向, 我们认为旅游行业上市公司受益国企改革股包括 : 岭南控股 ( 已停牌 )/ 云南旅游 / 西安饮食 / 黄山旅游 / 中国国旅 / 全聚德 / 峨眉山 / 桂林旅游 / 曲江文旅 / 金陵饭店 / 首旅酒店 / 丽江旅游 / 华天酒店 / 西安旅游, 参考行业发展趋势与各公司实际推进情况, 建议增持 : 云南旅游 / 西安饮食 / 黄山旅游 / 中国国旅等表 1: 餐饮旅游行业主要上市国企概览公司名称性质第一大股东或实际控制人中国国旅央企中国国旅集团中青旅团企中青旅集团号百控股央企控股中国电信集团锦江股份国企锦江集团黄山旅游国企黄山旅游集团峨眉山 A 国企峨眉山乐山大佛旅游集团张家界国企张家界经投集团全聚德国企首旅集团首旅酒店国企首旅集团长白山国企长白山建设集团华天酒店国企华天实业控股集团丽江旅游国企丽江国资金陵饭店国企金陵饭店集团云南旅游国企世博控股集团东方宾馆国企岭南集团桂林旅游国企桂林旅游发展总公司曲江文旅国企曲江旅游投资集团西安饮食国企西安旅游集团西安旅游国企西安旅游集团数据来源 :Wind, 国泰君安证券研究表 2: 餐饮旅游行业主要上市国企在所属集团中所占比例公司名称资产净资产收入净利润数据时点丽江旅游 94.46% % 90.87% % 2014 年九华旅游 20.80% 40.57% 86.24% % 2015 年锦江股份 42.11% 34.46% 41.16% 47.58% 2015Q3 金陵饭店 51.51% 63.98% 50.08% 49.69% 2014 年黄山旅游 49.95% 92.35% 76.39% % 2015 年华天酒店 89.29% 72.64% 63.04% % 2015Q3 峨眉山 A 83.27% 95.44% 81.64% 84.45% 2014 年大连圣亚 1.77% 2.75% 17.91% 3.64% 2014 年云南旅游 42.67% 37.83% 58.16% % 2015 年西安饮食 26.69% 28.74% 34.05% 21.47% 2015H1 西安旅游 25.31% 32.40% 43.86% 47.37% 2015H1 长白山 14.37% 34.40% 53.09% 2015 年首旅酒店 7.52% 7.67% 3.46% % 2015 年请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 12

6 行业月报张家界 5.45% 8.05% 46.68% % 2015 年曲江文旅 3.61% 8.48% 13.02% 13.76% 2015 年全聚德 3.53% 8.00% 4.81% % 2015 年数据来源 : 公司公告, 国泰君安证券研究 4. 部分个股跌破重要价格标线 : 宋城演艺有安全边际截至 2016 年 4 月 29 日 : 低于定增价非公开发行价或配套募集资金价格的有 : 宋城演艺云南旅游低于重要股东管理层或员工持股价的有 : 峨眉山云南旅游腾邦国际表 3: 各公司重要参考价格一览 (2016/4/29) 上市公司最新价格定增价配套募集资金价格管理层或员工持股价重要股东增持价格宋城演艺峨眉山 A 云南旅游 /12.71 腾邦国际 / /15.05 资料来源 : 公司公告, 国泰君安证券研究 5. 行业重要数据 5.1. 国内游 : 一线自然景区游客增速整体仍较高 3 月主要自然景区客流表现良好黄山增速有所回落, 张家界九寨沟依然保持高增长 3 月黄山风景区接待游客 18.5 万人次 /+13.6%, 增速较 1-2 月有所回落 3 月张家界市接待游客 234 万人次 /+42%, 武陵源区 3 月接待游客万人次 /+26.1%, 依然维持高增长 3 月九寨沟接待游客 45.8 万人次 /+32% 图 9:3 月九寨沟接待游客量同比增长 32% 图 10:3 月黄山风景区客流同增 13.6% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 12

7 行业月报数据来源 : 九寨沟景区官方网站, 国泰君安证券研究数据来源 : 黄山市统计局, 国泰君安证券研究图 11:3 月张家界市接待游客量同增 42% 图 12:3 月武陵源区客流同增 26.1% 数据来源 : 张家界统计信息网, 国泰君安证券研究数据来源 : 张家界统计信息网, 国泰君安证券研究 3 月主要休闲度假目的地增速平稳 3 月三亚国内旅游人次万人次 /+6.1%, 国内旅游收入 21.4 亿元 /+11.9% 3 月海南游客量 417 万人次 /+11.5%, 旅游总收入 49.1 亿元 /+13.5% 3 月昆明接待游客总数万人次 /+10.3%, 世博园景区游客接待量为万人次 3 月浙江接待客流约 5000 万人次 /+8.7%, 实现国内旅游收入 605 亿元 /+13.1% 图 13:3 月海南省客流同比增长 11.5% 图 14:3 月三亚市国内游客量同比增长 6.1% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 12

8 行业月报数据来源 : 阳光海南网, 国泰君安证券研究数据来源 : 三亚旅游官方政务网, 国泰君安证券研究图 15:3 月昆明市客流同比增长 10.3% 图 16:3 月浙江客流同比增长 8.7% 数据来源 : 昆明市旅游局, 国泰君安证券研究数据来源 : 丽江市旅游局, 国泰君安证券研究 5.2. 出境游 : 亚太周边游持续火爆, 欧洲游增速有所下滑 2016 年 3 月, 全国出国游客量指数 31065(+27%), 出境热情不减 1 京沪广东是最重要的出国客源地, 占全国比 62.7% 人口大省山东和福建的出游占比也分别达到了 4.0% 和 3.9% 中西部二线省市依旧潜力较大, 增速前五的江西 ( +169% ) 重庆 (+164%) 海南 (+124%) 甘肃 (+97%) 贵州 (+94%), 出境游情况基本一致 ;2 出境游目的地方面 : 日韩泰等亚太周边游持续火爆, 且增速环比有所提升 : 日本 +33.3% 泰国 +48.8% 东南亚 +25.8% 台湾 +22.4% 澳门 +7.8% 香港 +4.5%; 欧洲游继续保持稳定增速, 但由于比利时受到 3.22 恐怖袭击等因素的扰动, 增速有所下滑, 美加澳持续高速增长 : 欧洲 +15.4% 美国请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 12

9 +42.9% 加拿大 +21.7% 澳洲 +35.5% 行业月报出境游预定 : 整体维持高景气, 未来 3 个月整体出国预定指数为 24063(+25%), 仍在高景气区间, 欧洲受恐袭影响三个月内预定量增速同比下滑, 三个月以上预定有所回暖 1 北上广仍然是最重要的出行口岸, 占全国比 16% 19% 19%; 增速方面广东预定量增速上扬 (+45%), 上海三个月预定同比增速有所下滑 (-7%) 23 个月以上出国预定指数 19546(+79%), 由于基数原因, 各地增速波动较大 ;3 目的地来看, 未来 3 个月内, 日韩泰仍是预定热点, 泰国韩国东南亚占比分别为 19% 17% 13% ; 增速上, 欧洲游未来 3 个月内预定量增速下滑 (-2.0%), 而 3 个月以上预定有所回暖 (+2.6%) 国内游 : 一线省市 + 旅游大省互动频繁, 中西部省市持续快增 1 3 月北上广 + 浙川滇贡献近一半出行, 出发地排名前五的省市为广东北京上海云南四川, 占全国比分别为 11.8% 9.5% 8.1% 7.0% 5.8% 中西部省市飞速增长, 增速排名前五分别是河北 (+33%) 甘肃(+27%) 西藏(+26%) 青海(+15%) 云南 (+14%);23 个月内游客出行预定指数 /+8%;3 个月以上游客出行预定指数 8573/+69% 出发地预定量排名前五的省市为广东北京上海云南四川占比与 3 月实际出行分布高度一致 3 目的地格局基本一致 5.3. 免税业 : 离岛免税 3 月有所下降 3 月海南离岛免税商品销售额 5.23 亿元 /-14.3%, 购物旅客万人次 /-30.3%, 平均客单价约 3411 元 ; 其中, 网上销售免税商品件, 销售金额万元图 17:3 月海南离岛免税销售额同降 14.3% 图 18:3 月海南离岛免税购买旅客数同降 30.3% 数据来源 : 商务部, 国泰君安证券研究数据来源 : 商务部, 国泰君安证券研究 5.4. 餐饮 : 需求缓慢修复 3 月全国餐饮收入同比增速稳定, 北京餐饮收入同比增速有所上升全国社零总额餐饮收入 2651 亿元 /+11.4%; 全国限额以上企业餐饮收入 666 亿元 /+7.2%; 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 12

10 北京社零总额餐饮收入 79.3 亿元 /+3.7% 行业月报图 19:3 月全国社零总额餐饮收入同比增 11.4% 图 20:3 月全国限额以上企业餐饮收入同比增 7.2% 数据来源 : 国家统计局, 国泰君安证券研究数据来源 : 国家统计局, 国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 12

11 行业月报表 4: 国泰君安餐饮旅游行业重点公司盈利预测 ( ) 股本市值 EPS PE PB ROE 亿收盘价亿元 14A 15A 16E 17E 14A 15A 16E 17E 15A 15A 评级整体免税购物中国国旅 % 增持中青旅 % 增持人文目宋城演艺 % 增持的地大连圣亚 % 曲江文旅 % 增持峨眉山 A % 增持黄山旅游 % 增持云南旅游 % 增持丽江旅游 % 增持桂林旅游 % 增持自然目长白山 % 增持的地北部湾旅 % 增持西安旅游 % 西藏旅游 % 九华旅游 % 三特索道 % 增持众信旅游 % 增持凯撒旅游 % 增持服务商腾邦国际 % 增持浙江永强 % 增持国旅联合 % 增持首旅酒店 % 增持星级酒华天酒店 % 店金陵饭店 % 岭南控股 % 增持餐饮西安饮食 % 增持全聚德 % 增持数据来源 :Wind 国泰君安证券研究注: 红底色业绩预测值为 Wind 一致预测请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 12

12 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格行业月报分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于作者的职业理解, 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点, 力求独立客观和公正, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放, 并仅为提供信息而发放, 概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料, 本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利, 不与投资者分享投资收益, 也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意, 其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此, 投资者应注意, 在法律许可的情况下, 本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下, 本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险, 投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为国泰君安证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构 ( 以下简称该机构 ) 发送本报告, 则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议, 本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明 1. 投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准, 报告发布日后的 12 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准股票投资评级评级增持谨慎增持中性减持说明相对沪深 300 指数涨幅 15% 以上相对沪深 300 指数涨幅介于 5%~15% 之间相对沪深 300 指数涨幅介于 -5%~5% 相对沪深 300 指数下跌 5% 以上 2. 投资建议的评级标准报告发布日后的 12 个月内的公司股价 ( 或行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅行业投资评级增持中性减持明显强于沪深 300 指数基本与沪深 300 指数持平明显弱于沪深 300 指数国泰君安证券研究上海深圳北京地址上海市浦东新区银城中路 168 号上海银行大厦 29 层深圳市福田区益田路 6009 号新世界商务中心 34 层北京市西城区金融大街 28 号盈泰中心 2 号楼 10 层邮编电话 (021) (0755) (010) gtjaresearch@gtjas.com 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 12

行业月报目录 1. 出境游 4 月数据点评 : 传统热门目的地受挫, 新晋目的地出游火爆出发地 : 北上广贡献 63% 左右客源, 中西部二线省份维持高景气, 形成分流之势目的地 : 美加澳成为新宠, 传统热门目的地受挫出境游预定数据展望 :

行业月报目录 1. 出境游 4 月数据点评 : 传统热门目的地受挫, 新晋目的地出游火爆出发地 : 北上广贡献 63% 左右客源, 中西部二线省份维持高景气, 形成分流之势目的地 : 美加澳成为新宠, 传统热门目的地受挫出境游预定数据展望 : 股票研究旅游业 2016.05.10 评级 : 增持日韩欧洲增速下行, 美加澳新出游火爆上次评级 : 增持行业月报刘越男 ( 分析师 ) 王毅成 ( 研究助理 ) 021-38674930 021-38676720 liuyuenan@gtjas.com wangyicheng@gtjas.com 证书编号 S0880516030003 S0880115060031 中航信数据点评月报 4

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